证券代码：600809 股票简称：山西汾酒 公告编号：临 2025-021 - 2 - | 人员。 | | | --- | --- | | | 新增一条 | | | 第十三条 公司根据中国共产党 | | | 章程的规定，设立共产党组织、开展 | | | 党的活动。公司为党组织的活动提供 | | | 必要条件。 | | 第十五条 公司发行的所有股份 | 第十七条 公司发行的所有股份均为 | | 均为普通股。公司股份的发行，实 | 普通股。公司股份的发行，实行公开、 | | | 公平、公正的原则，同类别的每一股 | | 行公开、公平、公正的原则，同股 | 份具有同等权利。同次发行的同类别 | | 同权，同股同利。 | 股份，每股的发行条件和价格相同； | | | 认购人所认购的股份，每股支付相同 | | | 价额。 | | 第十六条 公司发行的股票，以人 | 第十八条 公司发行的面额股，以人 | | | 民币标明面值。 | | 民币标明面值。 | | | 第十八条 公司发起人为山西杏 | 第二十条 公司发起人为山西杏花村 | | 花村汾酒（集团）公司，认购股份 | 汾酒（集团）公司，认购股份数量为 | | 数量为 ...

投资评级 - 行业投资评级为看好（首次）[1] 核心观点 - 白酒行业25Q2基金持仓占比已降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%大幅回落，布局长期价值的资金逐步出清，白酒重新具备周期行业特征[4][13] - 从2021年2月至今，白酒板块估值下跌四年，回调幅度达72%，估值消化呈现慢刀子割肉态势，基本面缓步变化、估值回调速度慢[4][13] - 复盘上轮周期，白酒调整需经历经销商盈利下滑至亏损、经销商回款下滑及酒厂预收款环比下滑、酒厂收入下滑及经销商去库、真实需求好转及酒厂收入增速回正四个阶段，目前茅台处于第2阶段[4][55] - 学习效应下，绝对收益和相对收益的拐点预计提前，绝对收益起点或出现在当前阶段（第2阶段），相对收益起点或提前至第3阶段[4][55] - 2012-2015年周期中，白酒指数见底于2014年春节后，当前周期见底预计出现在绝大部分品牌经销商去库阶段，茅台经销商6月开始累积飞天库存，正处于从累库到去库的路径中[5][55] - 高切低风格一旦形成，白酒跑赢沪深300的时间点或提前，报表风险出清是信号，不一定等待真实需求复苏[6] - 建议关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖；估值较低、渠道库存清理中的迎驾贡酒；绑定胖东来捕获新渠道需求的酒鬼酒；依靠新品大珍及新渠道营销的珍酒李渡[6] 行业持仓与估值 - 白酒行业25Q2基金持仓占比降至6.81%，环比变动-0.19%，食品饮料超配比例回落至3.2%，为2016-2017年水平[12][13][15][16] - 板块估值处于历史低位，当前PE为18X（截至2025年8月25日），从2021年2月至今估值回调72%[19][20] - 极端悲观假设下（2025年净利润下滑30%），板块估值升至28X，历史数据显示此估值水平未来一年收益率为正的概率较大[22][23] - 部分公司股息率在悲观假设下仍具吸引力，如贵州茅台2.71%、五粮液2.65%、泸州老窖2.77%[24] 周期复盘与见底特征 - 上轮周期（2012-2015年）中，白酒调整经历需求减少、渠道库存积累、清理库存及需求复苏阶段，绝对收益起点出现在2014年春节后，渠道库存清理完毕、批价企稳是关键信号[27][33][36][48][50] - 批价企稳先于业绩改善，2014年春节后茅台批价稳在900元，五粮液批价企稳，股价启动，但酒企业绩仍连续多个季度下滑[36][38][39][40][41] - 渠道最艰难时点对应酒厂回款和收入下滑，预收款同比下降到收入下降用时6个季度，去库阶段真实动销大于收入[44][46] - 当前周期中，茅台25Q2回款同比下滑4.3%，预收款同比下滑44.89%，经销商盈利下滑至亏损，处于周期第2阶段[52][53][55] 布局时点与投资建议 - 批价波动直接影响估值，茅台飞天批价下跌可能带来布局机会，若批价进一步下探，股价调整或提供入场时机[59][60][62] - 政策导向强β，政策出台到需求回暖需2-3季度，预期带动估值修复先于基本面，2018-2019年政策周期中白酒估值率先修复[65][67] - 酒鬼酒通过胖东来新渠道捕获需求，有望复制2013年顺鑫农业的独立行情[6][68] - 关注去库较早、股息率较高、估值较低的标的，如泸州老窖、迎驾贡酒、酒鬼酒、珍酒李渡[6]

白酒板块近期表现 - 白酒板块近期迎来大幅上涨，近5个交易日涨幅超8%，其中酒鬼酒涨幅超30%，贵州茅台和五粮液反弹近5% [5] - 白酒板块当前估值处于历史低位，市盈率为19.04（近十年分位点5.43%），市净率为5.05（近十年分位点20.58%），明显低于上证指数和沪深300 [5] - 行业动销、批价、业绩降幅收窄，头部酒企主动降速调整后，若需求企稳回升，行业有望迎来向上拐点 [7] 近1年白酒主题基金业绩 - 近1年白酒主题基金平均收益为24.11%，正收益产品占比93.51%（346只/370只） [7] - 安信基金聂世林管理的产品表现突出，包揽前三名，其中安信价值成长A近1年收益53.62%（基准24.69%），成立以来收益103.98%（基准16.88%） [8] - 聂世林管理的基金重仓方向为顺经济周期的泛消费和高端制造业，前十大重仓股中白酒股包括贵州茅台（9.60%）、五粮液（5.81%）、山西汾酒（4.21%） [9] - 永赢基金张海啸管理的永赢优质生活A近1年收益48.11%（基准26.93%），前三大重仓股为贵州茅台（9.04%）、泸州老窖（8.94%）、五粮液（8.40%），均在二季度加仓超1% [10] 近3年白酒主题基金业绩 - 近3年白酒主题基金平均收益为-7.07%，正收益产品占比32.36%（100只/309只） [11] - 宝盈基金旗下产品占据前二，宝盈品质甄选A近3年收益41.20%（基准14.01%），前十大重仓股中腾讯持仓9.66%，贵州茅台9.54%（环比加仓1.57%），山西汾酒6.96%（环比加仓2.55%） [12][13] - 宝盈品牌消费A近3年收益31.09%（基准-2.65%），贵州茅台、山西汾酒、五粮液、泸州老窖为一季度新进重仓股，二季度均加仓 [13] - 鹏华品质优选A近3年收益26.96%（基准10.46%），持仓以银行和白酒为主，五粮液持仓8.23%，贵州茅台持仓7.88% [14]

市场表现 - A股三大指数8月28日集体低开 消费板块小幅调整[1] - 食品饮料ETF天弘（159736）当日下跌0.67% 成分股中三元股份涨超4% 新乳业、天味食品等涨幅居前[1] - 该ETF连续7个交易日获资金净流入 本周累计吸金超6800万元[1] 产品结构 - 食品饮料ETF天弘紧密跟踪中证食品饮料指数 选取饮料、包装食品与肉类行业上市公司[1] - 十大重仓股包括贵州茅台、伊利股份、五粮液等大市值龙头股[1] - 配置场外联接基金A:001631和C:001632[1] 白酒行业观点 - 白酒板块处于寻底博弈关键时点 政策底显现 酒企控货去库存[2] - Q2白酒持仓降至低位 估值处历史低分位 股息率走高[2] - 禁酒令影响边际收窄 中报显示行业加速出清 估值修复可能先于基本面回暖[2] 细分板块机会 - 餐饮供应链个股出现补涨 预加工食品和啤酒板块领涨[2] - 啤酒板块受高温天气催化动销环比改善[2] - 预加工食品估值回调明显 库存降至健康水平 下半年有望持续改善[2]

行业趋势：白酒企业低度化转型 - 五粮液和舍得酒业于8月26日同日宣布推出29度低度白酒新品，五粮液产品为"一见倾心"，舍得酒业产品为"舍得自在" [1][4] - 泸州老窖38度产品已占国窖1573销售额近50%，公司正在研发28度产品，并规划16度及6度超低度产品 [4][5] - 洋河推出多款33.8度微分子白酒，单瓶338毫升售价174元，计划下个月推出15-28度果酒、露酒及10度上下低度潮饮 [4] - 古井贡酒8月19日推出26度"年份原浆·古20"，山西汾酒推出30-45度低度青花汾酒及桂花汾酒等果味清香型酒 [5] 市场驱动因素 - 2024年白酒行业进入深度调整期，上市公司业绩出现不同程度降速和下滑 [4] - 1985-1994年出生群体成为酒场新主力，传统白酒供给与新一代消费者需求出现明显错配 [4] - 年轻消费群体更追求酒饮的利口性和健康特性，导致传统高度酒遇冷 [4] 跨界布局精酿啤酒 - 五粮液旗下仙林生态酒业推出首款中式精酿啤酒"五粮精酿·风火轮" [7] - 珍酒李渡以88元超高端精酿"牛市News"产品进入精酿啤酒市场 [7] - 一线城市精酿渗透率突破30%，超过75%年轻消费者将"独特风味体验"列为首要购买动机 [7] 战略协同效应 - 构建"白酒+啤酒"协同生态，实现消费场景互补：白酒侧重宴席、商务等重社交场景，啤酒覆盖日常自饮、朋友小聚等轻场景 [7] - 渠道资源共享，利用白酒经销商网络快速布局啤酒终端，以啤酒高频消费带动渠道活跃度反哺白酒销售 [7] 技术与发展挑战 - 降度易导致酒体浑浊、风味寡淡，需投入大量技术研发解决 [9] - 低度酒市场区域发展不平衡，北方传统白酒消费区域仍以高度酒为主，低度酒渗透率较低 [9] - 过度迎合年轻人口感可能使白酒陷入与果酒、洋酒的替代竞争 [9] - 啤酒保质期较短、消费频次高，与白酒供应链管理差异较大，需优化供应链体系 [9]

板块表现 - 吃喝板块8月27日大幅回调 食品ETF(515710)场内价格单日下跌2.45%至0.636元[1] - 白酒成分股领跌 泸州老窖(-4.98%) 古井贡酒(-4.43%) 山西汾酒(-4.31%) 舍得酒业(-3.92%) 顺鑫农业(-3.87%) 金徽酒(-3.71%) 贵州茅台 五粮液 洋河股份等均跌超2%[1][2] 估值水平 - 细分食品指数市盈率21.35倍 处于近10年10.57%分位点 显示板块估值处于历史低位[3] - 优质白酒标的2024年股息率普遍达3%-5% 对险资及股息策略资金具备吸引力[2] 机构观点 - 方正证券指出白酒板块经历多季度回调 头部企业估值处于较低水平 优质资产底部逻辑明显[3] - 平安证券认为白酒基本面底部企稳 中秋国庆旺季有望催化消费 建议关注高端白酒 全国化次高端及基地市场扎实的地产酒[4] - 华龙证券表示白酒需求端承压后政策边际影响收窄 估值修复有望先于基本面 推荐关注超跌次高端 区域龙头及高端白酒[4] 配置建议 - 食品ETF(515710)跟踪中证细分食品饮料产业主题指数 约60%仓位布局高端及次高端白酒龙头 近40%仓位覆盖饮料乳品 调味 啤酒等细分板块龙头[4][5] - 前十大权重股包括贵州茅台 五粮液 泸州老窖 山西汾酒 洋河股份 伊利股份 海天味业等核心资产[5]

市场行情表现 - 8月27日A股主要指数大幅回落 沪指跌1.76%至3800.35点 深成指跌1.43%至12295.07点 创业板指跌0.69%至2723.20点[1][2] - 市场呈现普跌格局 下跌个股达4761只 上涨仅633只 沪深两市成交额突破3.2万亿元 较昨日放量4880亿元[1][2] - 北证50指数跌幅达2.6% 中证1000指数跌1.87% 万得全A指数跌1.74%[2] 板块与个股表现 - 银行板块跌幅居前 邮储银行跌4.31% 光大银行跌2.78% 江阴银行跌2.63% 多家银行股跌幅超2%[2][3] - 白酒板块显著下跌 泸州老窖跌4.97% 古井贡酒跌4.43% 山西汾酒跌4.29%[4] - 创新药概念股持续走低 热景生物和悦康药业跌超10% 立方制药和广生堂等跌超5%[4] - 寒武纪股价表现突出 本月涨幅超100% 2023年至今累计涨幅超2500% 一度超越贵州茅台成为新股王[3] 衍生品与资金流向 - 富时中国A50指数期货跌幅扩大至1.99% 报14664点 较昨结14962点下跌298点[5] - 7月人民币住户存款减少1.1万亿元 同比多减7800亿元 非银存款新增2.14万亿元 同比多增1.39万亿元[8] - M1与M2剪刀差持续收窄 反映存款活化现象 资金向权益市场转移加速[8] 市场参与度变化 - 2025年7月A股新开户196.36万户 同比增长70.54% 环比增长19.27%[7] - 证券类APP活跃人数达1.67亿 环比增长3.36% 同比增长20.89%[7] - 同花顺月活用户3501.05万 东方财富1714.09万 大智慧1191.86万 三家合计占比近四成[7] - 头部券商APP活跃度领先 华泰涨乐财富通月活超千万 国泰君安君弘979.71万 平安证券840.85万[7] 产品发行与终止情况 - 8月以来新发至少20只含权类理财产品 银行理财市场加大权益类产品开发力度[7] - 同期85只银行理财因触发敲出条件提前终止 反映市场环境变化对产品运作的影响[7] 板块配置机会 - 消费板块年内表现相对落后 上证消费80指数上涨9.74% 国证食品指数下跌0.79% 均跑输沪深300指数13.16%的涨幅[11][13] - 白酒行业正处于快速筑底阶段 预计2025三季度出现基本面底 下半年为报表业绩压力最大阶段[13] - 消费龙头公司可能受益于外资回流 传统外资持仓较多的领域将获得资金面支持[13] 资产配置趋势 - 低利率环境下债券类资产偏好减弱 权益资产配置比例提升成为居民资产配置重要方向[9] - 存款利率下行至1%左右 推动资金从银行存款向预期收益更高的权益市场转移[8]

市场表现 - 沪指早盘3881.07点上涨0.33% [1] - 白酒板块午盘2384.56点收盘下跌1.07% [1] - 20只白酒股集体下跌 泸州老窖以3.69%跌幅领跌 [1] 个股股价变动 - 贵州茅台收盘1460.32元/股下跌1.44% [1] - 五粮液收盘128.14元/股下跌1.23% [1] - 山西汾酒收盘200.36元/股下跌3.63% [1] - 泸州老窖收盘135.64元/股下跌3.69% [1] - 洋河股份收盘73.95元/股下跌0.63% [1] 行业基本面与政策环境 - 白酒板块估值和情绪均处于低位 基本面整体企稳 [1] - 行业中秋旺季将至 政府持续提升提振内需关注度 [1] - 促消费政策持续落地为板块起到托底作用 [1] 企业治理与投资价值 - 酒企更加重视投资者利益维护 [1] - 多家公司落地长期分红规划和中期分红规划公告 [1] - 当下利率环境下行业长期配置价值高 [1]

公司历史与起源 - 中国现代公司制度起源于晋商而非17世纪欧洲 晋商创造了纵横欧亚九千里称雄商界500年的商业奇迹[2][3] - 1919年成立中国白酒业首家股份制公司山西晋裕汾酒股份有限公司 采用股份制结构 所有权与经营权分离 职业经理人制度和身股激励等现代企业治理要素[4] 早期治理实践 - 光绪初年王家三兄弟合股开设宝泉益酒坊 修建高大院墙 宏阔厂房及配套设施 为后续发展奠定基础[5] - 宝泉益率先实现所有权与经营权分离 聘请杨得龄担任大掌柜 东家退居幕后 并设立层级分明的管理架构[6][7] - 1899年更名为义泉涌 1915年前后兼并卢家街大批酒坊 实现生产资源 无形资产与市场营销统一 展现早期资本运营魄力[8] 现代企业制度建立 - 晋裕汾酒公司制度基于宝泉益和义泉涌实践经验优化 非简单套用西方制度[9] - 公司确立股份制 由社会资本入股 义泉涌以酒作价入股 形成非家族多元化股权结构[10] - 建立完善章程 设立股东大会 董事会 监事会 实行权力制衡与决策透明的现代治理框架[11] - 采用三三制薪酬体系（月薪 红利 奖金） 新人试用转正制度 等级定薪及年终奖制度 并延续人事避亲制[11] 品牌建设与知识产权保护 - 晋裕公司独家包销义泉涌生产的汾酒 体现对渠道统一性与品牌管控的初步认知[13] - 1915年巴拿马万国博览会获甲等大奖章后 公司主动在报纸杂志刊登打假公告 捍卫产品声誉[17] - 1918年启用申明亭标识并标注泉甘酒洌无二处 味重西凉第一家广告语 初步挖掘品牌内涵[17] - 1924年注册中国白酒业首枚注册商标（高粱穗图案） 开启品牌化运作新纪元[20][21] 历史沿革与发展 - 1937年抗日战争爆发后经营收缩 1944年在天津尝试集股复业时资产估值达上百万银元 股东扩至198家[23] - 1949年华北人民政府买下晋裕汾酒造酒厂 组建国营山西杏花村汾酒厂 承接千年酿造工艺 质量管理体系及品牌价值[23] - 1988年率先实施所有权与经营权分离 创造汾酒模式 成为国营企业深化改革标杆[27][28] - 2019年汾酒集团实现整体上市 成为山西省第一家 白酒行业第一家整体上市公司 业绩和品牌价值屡创新高[28] 未来发展规划 - 公司制定汾酒复兴纲领 目标进入中国酒业第一方阵[29] - 2025年营销蓝图规划两个统筹（市场线 产品线）和三个重点（全国化2.0 年轻化1.0 国际化1.0）的发展路径[29]

赛事概况 - 2025年CBA夏季联赛（青岛）于8月26日开赛 采用双城联动模式 A组在青岛国信体育馆进行 B组在平度奥体中心体育馆进行 旨在扩大篮球热潮覆盖范围 [1][3] - 揭幕战东道主青岛国信制药以80:63战胜新疆伊力特 北京控股66:61力克江苏肯帝亚 山西汾酒84:72战胜山东高速 福建晋江文旅92:80击败天津先行者 [1][3] 参赛队伍与赛事价值 - 赛事吸引新疆伊力特 北京控股 江苏肯帝亚 山西汾酒 山东高速 天津先行者 福建晋江文旅和青岛国信制药共8支队伍参赛 [1] - 赛事为CBA休赛期球队提供以赛代练平台 帮助保持竞技状态并考察球员 青岛队主教练指出老将带动攻防 年轻球员展现特点 [3] 篮球季活动影响 - 2025年青岛篮球季同步启动 作为中国篮协支持和CBA官方授权的大型项目 已举办超40项篮球赛事活动 带动城市文旅消费超4亿元人民币 [3] - 本届篮球季全面升级 计划举办20项赛事活动 包含全民健身活动和青少年篮球赛事 办赛规模和带动效应较往届大幅提升 [3]