航空公司政策调整 - 国航、东航、南航发布涉及日本航线客票特殊处理通知 [1] - 政策覆盖2026年3月28日（含）前出行的日本进港、出港或经停航班 [1] - 符合条件的航班客票可免费退改 [1] 政策期限变化 - 此前免费退改签政策原定于2025年12月31日结束 [1] - 新政策将免费退改期限延长至2026年3月28日 [1]

航空公司政策调整 - 国航、东航、南航陆续发布涉及日本航线的客票特殊处理通知 [1] - 政策覆盖2026年3月28日（含）前出行的日本进港、出港或经停航班，提供免费退改服务 [1] - 此前，相关免费退改签政策的截止日期为2025年12月31日 [1]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [3] 报告核心观点 - 10月行业整体需求增速回升，客座率同比显著提升，国庆中秋双节假期长航线需求旺盛，国际航线复苏强劲 [1] - 低基数叠加需求增长，民航量价数据持续改善，供需改善、燃油价格同比下降，有望成为行业及大航释放盈利弹性首年，建议关注行业估值盈利及估值修复空间 [7] 行业月度行情回顾 - 2025年10月，申万航空指数上涨5.4%，跑赢沪深300指数5.4个百分点 [11] - 个股走势分化，中国东航涨幅最大（+15.7%），吉祥航空跌幅最大（-4.8%） [11] - 截至10月底，申万航空运输PE（TTM）估值为82倍，PB（LF）估值为3.5倍，均处于较高水平 [13] 航空客运数据追踪 行业整体表现 - 2025年10月民航旅客周转量1230亿人公里，同比2019年增长23.4%，同比2024年增长8.9% [7] - 其中国内航线旅客周转量924亿人公里，同比2019年增长27.2%，同比2024年增长5.7% [7] - 国际及地区航线旅客周转量306亿人公里，同比2019年增长13.1%，同比2024年增长19.7% [7] - 民航可用座公里1407亿人公里，同比2019年增长17.3%，同比2024年增长6.2% [7] - 民航正班客座率87.4%，同比2019年提升4.3个百分点，同比2024年提升2.2个百分点 [7] - 飞机日利用率达9小时，同比2019年下降2.2%，同比2024年增长2.3% [7] - 10月国内航线全票价同比上涨3.7%，裸票价同比上涨5.5% [7] 国际航线恢复情况 - 2025年10月国际航班较2019年恢复率为90.0%，较2024年同期提升9.2个百分点 [44] - 马来西亚、意大利和新加坡出港航班恢复率领先，分别为145%、141%和126% [44] - 柬埔寨、加拿大和美国出港航班恢复缓慢，恢复率分别为48%、35%和28% [44] 上市航司运营数据 - 三大航（南航、国航、东航）合计ASK同比增6.1%，RPK同比增9.3%，客座率同比提升2.5个百分点 [51] - 南航国内RPK同比增6.8%，国际RPK同比增15.2% [7] - 国航国内RPK同比增5.5%，国际RPK同比增17.8% [7] - 东航国内RPK同比增5.6%，国际RPK同比增23.0% [7] - 春秋航空RPK同比增20.1%，其中国际RPK同比增26.5% [7] - 吉祥航空国际RPK同比增30.6% [7] - 上市航司加总ASK同比增6.4%，RPK同比增9.2%，客座率同比提升2.3个百分点 [53] 航空货运数据追踪 - 2025年10月中国国际及地区货运航班量14220架次，环比增1.0%，同比增10.4% [92] - 货运航班理论业载量102亿吨，环比增4.1%，同比增9.1% [92] - TAC上海出境空运价格指数均值4705点，月环比增3.8%，同比降5.5% [92] 油汇利率环境 - 2025年11月航空煤油出厂价5625元/吨，环比增0.9%，同比降0.04% [84] - 2025年10月布伦特原油月均价64.65美元/桶，环比降4.9%，同比降14.6% [84] - 2025年10月美元兑人民币中间汇率报7.0880，环比降0.2%，同比降0.5% [84] - 2025年10月中国五年期LPR报3.5%，环比持平，同比降2.8% [84]

公司航线网络与运力扩张 - 2024年以来公司新开、复航北京-符拉迪沃斯托克、北京-伊尔库茨克、北京-多伦多等12条国际航线 [1] - 2025年冬春航季公司预计新开通北京-布鲁塞尔、成都-布鲁塞尔航线并持续提升国际及地区航线日均航班量 [1] - 公司所在的中航集团机队规模达983架其中宽体机154架国产民机42架 [1] - 公司航线网络通达全球1150余个目的地并开通73条“一带一路”相关航线 [1] 公司生态合作与业务创新 - 公司在数字生态领域推出“凤凰知音”31周年礼遇核心产品——数字资产成为国内首批实现航空核心权益“可收藏、可使用、可交易”的航司 [1] - 该数字权益体系依据会员等级匹配2025年12月每周六乘坐指定航班及舱位的会员可享保级航段最高20000非定级里程及专属纪念礼品 [1] - 在出行生态领域公司与一汽大众、理想汽车达成“航空+车企”跨界合作用户通过国航APP购车后日常驾驶可累积“凤凰知音”里程并享受金卡会籍权益 [2] - 在文化生态领域公司携手央视打造“空中路演厅”联名故宫推出《云端上的故宫》机上安全视频并与瑞幸咖啡共创空中咖啡体验 [2] - 公司目前已携手百余家合作伙伴覆盖金融、文旅、电商、出行、酒店、通信、餐饮等多个领域 [2]

国航+生态战略发布 - 公司举办“国航+”生态主题发布会，聚焦联合市场推广、共创会员权益、首发数字资产等深度合作模式，旨在搭建跨行业合作平台 [1] 数字生态合作 - 公司推出“凤凰知音”31周年礼遇核心产品——数字资产，成为国内首批实现航空核心权益“可收藏、可使用、可交易”的航司 [1] 出行生态合作 - 公司与一汽大众、理想汽车达成“航空+车企”跨界创新合作，旅客通过国航App专属页面购车后，日常驾驶可累积“凤凰知音”里程并享受金卡会籍专属权益 [1] 文化生态合作 - 公司携手央视打造“空中路演厅”，联名故宫推出《云端上的故宫》机上安全视频，并与瑞幸咖啡共创空中咖啡体验 [1] 机队与航线网络优势 - 公司所在的中航集团机队规模达983架，其中宽体机154架，国产民机42架 [2] - 公司航线网络通达全球1150余个目的地 [2] - 今年以来，公司新开、复航北京—符拉迪沃斯托克、北京—伊尔库茨克、北京—多伦多等12条国际航线 [2] 未来运力部署计划 - 2025年冬春航季，公司预计新开通北京—布鲁塞尔、成都—布鲁塞尔航线，并持续推动国际及地区航线日均航班量稳步提升 [2]

公司战略与生态发布会 - 公司举办“国航+”生态主题发布会 聚焦联合市场推广、共创会员权益、首发数字资产 旨在搭建跨行业合作平台 探索航空服务与多元业态融合发展的新路径 [1] 数字生态领域举措 - 公司推出“凤凰知音”31周年礼遇核心产品——数字资产 成为国内首批实现航空核心权益“可收藏、可使用、可交易”的航司 [1] - 该数字权益体系依据会员等级进行匹配 2025年12月每周六乘坐指定航班、指定舱位的会员可尊享保级航段、最高20000非定级里程及专属纪念礼品 [1] 出行生态领域合作 - 公司与车企达成“航空+车企”跨界创新合作 用户在国航APP专属页面购车后 日常驾驶车辆即可累积“凤凰知音”里程 并可享受金卡会籍的专属权益 [2] 文化生态领域合作 - 公司携手央媒打造“空中路演厅” 联名故宫推出《云端上的故宫》机上安全视频 并与咖啡品牌共创空中咖啡体验 [2] 公司运营基本面 - 截至发布会时 公司所在的中航集团机队规模达到983架 其中宽体机154架 国产民机42架 [2] - 公司航线网络通达全球1150余个目的地 开通“一带一路”相关航线73条 [2] - 今年以来 公司已新开、复航北京-符拉迪沃斯托克、北京-伊尔库茨克、北京-多伦多、北京-开罗、北京-塔什干、乌鲁木齐-塔什干、北京-阿拉木图、杭州-河内等12条国际航线 [2] - 2025年冬春航季 公司预计新开通北京-布鲁塞尔、成都-布鲁塞尔航线 同时持续推动国际及地区航线日均航班量稳步提升 [2]

行业核心观点 - 民航机队产能利用率愈发临近极限状态，需重视航司盈利拐点 [1] - 2025年大航有望实现疫后首次利润转正，成为利润释放周期起点 [1] - 继续看好未来两年航司业绩释放 [1] 产能与供给制约 - 民航机队产能释放受新增飞机低引进、发动机检修、航材备件等因素制约 [1] - 旺季机队产能利用率愈发临近极限状态 [1] 需求与复苏情况 - 近期公商务需求持续复苏 [1] - 期待2026年政策端进一步刺激因私出行 [1] - 三季度大航的国际线客公里收益媲美国内，改变2015年以来国际线收益水平偏弱的局面 [1] 航司经营策略与成本 - “向远处飞、向国际飞、向新兴市场飞”的策略在低油价、国内需求弱复苏背景下进一步摊薄单位扣油成本 [1]

报告核心观点 - 报告首次覆盖中国国航，给予“增持”评级，认为公司作为中国唯一载旗航空公司，拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络，并受益于飞机供给受限、旅游需求升温以及航空煤油价格下降等有利因素 [5][6][8] 公司概况与市场地位 - 中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营 [5][6] - 公司拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络，覆盖中国经济发达、人口密度高的区域 [5] - 公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收近九成，2024年占比为91% [6] - 剔除疫情影响，公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK（收入客公里）位于国内前列 [6] 公司财务表现 - 2024年公司营收为1666.99亿元，同比增长18.14%，销售毛利率为5.11% [6] - 2025年前三季度公司营收为1298.26亿元，同比增长1.31%，销售毛利率为7.06% [6] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为1747.15亿元、1880.20亿元、2052.45亿元，同比增长4.8%、7.6%、9.2% [9] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润15.61亿元、65.03亿元、102.65亿元，EPS分别为0.09元/股、0.37元/股、0.59元/股 [9] 行业发展趋势 - 近15年中国航空旅客运输量增长172.8% [7] - 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高 [7] - 2024年货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15% [7] - 中国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64% [7] - 近20年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化，运价全面市场化已成为大趋势 [7] 影响行业的关键因素 - 飞机供给：中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且受全球供应链扰动影响，主要飞机制造商订单交付能力下降 [5][8] - 出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，中国人均GDP稳定上升以及旅游市场持续升温将有助于拉动航空出行需求 [8] - 油价因素：油价是影响航司盈利能力的重要因素，2025年前10月，航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90%，有利于降低公司成本，提升盈利能力 [8] 市场指数与行业表现 - 报告发布当日，上证综指收盘3878.00点，下跌0.51%；深证成指收盘12955.25点，下跌0.78%；沪深300指数收盘4531.05点，下跌0.51% [2] - 在申万一级行业中，交通运输行业表现领先，上涨0.69% [3]

行业普遍问题 - 国内10家主流航空公司经济舱普遍存在过度“锁座”行为，购票阶段锁座比例介于19.9%至62.1%之间，平均锁座比例高达38.7% [1][3][8] - 航空公司将经济舱前排、靠窗及靠过道等消费者偏好的优质座位大量锁定，仅开放中间区域、机尾等舒适度较差的座位供免费选择 [1][8] 锁座机制与影响 - 被锁定的优质座位大多需要乘客用会员积分或里程兑换，或通过额外付费购买，变相抬高了旅客的出行成本 [2][4][8] - 航空公司通过人为增设选择限制，将基本的“座位选择权”拆分为付费服务，实质是压缩消费者的免费选择空间 [2][8][12] 航空公司解释的矛盾点 - 航空公司客服解释锁座原因为预留特殊旅客座位、保障应急座位使用及维持飞行配载平衡，但调查显示锁座比例大多达30%以上，与“预留特殊旅客座位”说法相悖 [8] - 除安全出口外，大量便利舒适位置被锁定，且消费者可通过权益抵扣或付费解锁，与“保障应急座位”和“维持配载平衡”的理由相矛盾 [8] 涉嫌侵犯的消费者权益 - 航空公司未在购票环节明确告知免费选择范围、兑换标准等关键信息，使用模糊表述，侵犯消费者知情权 [10] - 通过会员等级或付费能力对座位资源进行差异化分配，设置不合理交易条件，侵犯消费者的自主选择权与公平交易权 [10][12] 监管行动与要求 - 江苏省消费者权益保护委员会已就飞机票锁座问题线上约谈被调查的10家航空公司，并提出明确整改要求 [12] - 要求航空公司在15个工作日内提交书面整改情况，并将持续关注整改落实情况，视情况采取后续监督措施 [12]

公司概况与市场地位 - 中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营 [1][2] - 公司拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络，覆盖中国经济发达、人口密度高的区域 [1] - 公司于2004年12月在香港和伦敦上市，2006年8月在上海证券交易所上市 [2] - 公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收近九成，2024年占比为91% [2] 公司财务表现 - 2024年公司营收1666.99亿元，同比增长18.14%，销售毛利率为5.11% [2] - 2025年前三季度公司营收1298.26亿元，同比增长1.31%，销售毛利率为7.06% [2] - 剔除疫情影响，公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK（收入客公里）位于国内前列 [2] 行业发展趋势 - 近15年中国航空旅客运输量增长172.8% [3] - 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高 [3] - 2024年货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15% [3] - 中国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64% [3] 行业关键驱动因素 - 飞机供给：中国民用机队规模增速呈"下台阶式"趋势，主要飞机制造商订单交付能力受全球供应链扰动影响而下降 [1][3] - 出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，人均GDP稳定上升及旅游市场持续升温有助于拉动需求 [1][3] - 票价市场化：近20年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化，运价全面市场化已成为大趋势 [3] 成本与盈利影响因素 - 油价和汇率是影响航司盈利能力的两个重要因素 [3] - 2025年前10月，航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90% [3] - 航空煤油价格下降有利于降低公司成本，提升公司的盈利能力 [1][3] 未来业绩预测 - 预计公司2025年营业收入为1747.15亿元，同比增长4.8% [4] - 预计公司2026年营业收入为1880.20亿元，同比增长7.6% [4] - 预计公司2027年营业收入为2052.45亿元，同比增长9.2% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.61亿元、65.03亿元、102.65亿元 [4] - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.09元/股、0.37元/股、0.59元/股 [4] - 预计公司2025-2027年PB分别为3.2倍、2.8倍、2.3倍 [4]