报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 投资策略为继续推荐创新药及产业链 [41][42] - 化学CDMO优势明显，建议关注CXO板块投资机会 [41] - 《生物安全法案》温和落地，CXO板块估值有望修复 [41] - 建议关注JPM年会及创新药在海外的临床进展 [41] 25Q4公募基金医药持仓分析 - 截至25Q4，医药基金资产净值规模达到3584亿元，环比下降9.0% [6][11] - 25Q4全部基金医药持仓占比为7.97%，环比下降1.71个百分点 [6][16] - 医药基金医药持仓占比为97.45%，环比微降0.14个百分点 [6][16] - 非药基金医药持仓占比为2.94%，环比下降1.34个百分点 [6][16] - 25Q4持仓占比最大的子板块为化学制剂（37.5%）和其他生物制品（20.8%） [6][19] - 较25Q3，持仓占比增加最多的子板块是中药（增加0.98个百分点）和化学制剂（增加0.62个百分点） [6][19] - 较25Q3，持仓占比下降最多的子板块是互联网药店（下降1.21个百分点）和其他生物制品（下降1.09个百分点） [6][19] - 持有基金数最多的TOP3医药股：恒瑞医药（498家）、药明康德（408家）、迈瑞医疗（204家） [6][25] - 持有市值最大的TOP3医药股：恒瑞医药（317亿元）、药明康德（298亿元）、信达生物（167亿元） [6][25] - 加仓TOP5医药股：百奥赛图、普蕊斯、江中药业、映恩生物-B、亚盛医药-B [6][29] - 减仓TOP5医药股：诺诚健华-U、美好医疗、一品红、荣昌生物、舒泰神 [6][29] 本周行情回顾 - 本周全部A股上涨1.17%（总市值加权平均），沪深300下跌0.62%，中小板指上涨0.87%，创业板指下跌0.34% [1][32] - 生物医药板块整体下跌0.39%，表现弱于整体市场 [1][32] - 子板块表现：化学制药下跌1.11%，生物制品上涨0.07%，医疗服务下跌2.17%，医疗器械上涨0.30%，医药商业上涨4.26%，中药上涨0.89% [1][32] - A股涨幅居前个股：*ST长药（70.37%）、华兰股份（32.21%）、康众医疗（25.47%） [32] - A股跌幅居前个股：凯因科技（-13.83%）、艾迪药业（-13.70%）、益方生物-U（-12.24%） [32] - 港股医疗保健板块下跌2.56%，表现弱于恒生指数（下跌0.36%） [33] - 港股子板块表现：制药板块下跌2.88%，生物科技下跌4.17%，医疗保健设备上涨1.34%，医疗服务上涨0.24% [33] 板块估值情况 - 医药生物市盈率（TTM）为38.51倍，处于近5年历史估值的84.35%分位数 [1] - 全部A股（申万A股指数）市盈率（TTM）为22.59倍 [37] - 子板块市盈率（TTM）：化学制药47.01倍，生物制品48.07倍，医疗服务35.30倍，医疗器械41.99倍，医药商业22.34倍，中药27.34倍 [37] 投资策略与推荐标的 - 2026年1月投资组合包括A股和H股共20家公司 [42] - A股组合：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学 [42] - H股组合：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份 [42] - 报告对重点公司进行了详细分析，例如迈瑞医疗作为国产医疗器械龙头，研发销售实力强劲 [43]，药明康德是具备全产业链服务能力的开放式新药研发服务平台 [43]，爱尔眼科是中国最大规模的眼科医疗机构 [43]，新产业是化学发光免疫分析领域龙头 [43] 新股上市跟踪 - 北芯生命计划于1月26日招股，公司是专注于心血管疾病精准诊疗创新医疗器械的研发、生产和销售的国家高新技术企业 [31] - 爱舍伦于1月21日上市，公司主要从事应用在康复护理与医疗防护领域的一次性医用耗材的研发、生产和销售 [31]

行情回顾 - 上周医药生物指数下跌0.39%，跑赢沪深300指数0.23个百分点，跑输创业板综指1.50个百分点，在31个子行业中排名第27 [4] - 港股恒生医疗健康指数上周收跌2.75%，跑输恒生国企指数2.1个百分点 [4] 研发进展 - 映恩生物的BNT324、复宏汉霖的HCB101临床申请新进承办 [5] - 荃信生物的QX004N正在进行I期临床 [5] - 信达生物的IBI3002正在进行II期临床 [5] - 恒瑞医药的HRS-8080正在进行III期临床 [5] 本周核心观点：CXO板块发展动能充足 - 药明系公司近期公布良好业绩预期，彰显CXO板块后续强劲增长动能 [6] - 药明康德2025年预计实现营收454.56亿元，同比增长15.84%，其中TIDES业务收入同比增长预计超90% [6] - 药明生物2025年新增209个综合项目，其中三分之二为双多抗及ADC药物，III期及商业化项目合计达99个 [6] - 药明合联2025年营收及经调整净利润同比均增长超45%，全球市占率提升至24% [6] - 药明合联累计覆盖1039个发现阶段项目、252个iCMC项目，并启动全球化产能扩张，拟收购东曜药业补充产能 [6] - 药明合联计划在2026-2029年投入超70亿元扩产，目标2025-2030年营收复合增速维持30%-35% [6] - 药明系企业在业绩增长、项目储备、全球布局上的多重突破，彰显CXO行业需求复苏与结构升级趋势 [6] - 叠加创新药产业链投融资回暖，行业有望持续走出向上行情 [6] 年度投资策略核心 - 未来医药板块投资应着重于医药的临床价值本质逻辑，即解决医患的临床需求 [7] - 无论是国内医保政策，还是出海的全球布局，均对临床价值赋予越来越高的溢价 [7]

行业整体表现 - A股生物医药行业景气度回暖，海外市场开拓及利好政策落地推动行业在韧性发展中创新 [2] - 截至1月26日，已有超过90家A股生物医药公司发布2025年业绩预告，其中53家公司预计实现盈利 [2] - 14家公司预计净利润倍增（剔除扭亏、减亏），另有10家公司预计扭亏为盈，14家公司同比减亏 [2] 业绩增长驱动因素：产品销售放量与降本增效 - 29家公司预计实现净利润同比增长（剔除扭亏、减亏），其中14家公司业绩预增幅度超过100% [3] - 上海谊众预计2025年归母净利润为6000万元至7000万元，同比增长760.18%至903.54%，核心产品紫杉醇胶束纳入国家医保目录是主因 [4] - 誉衡药业预计2025年归母净利润3.5亿元至4.2亿元，同比增长50.37%至80.44%，主要因多款产品销量稳健增长及降本增效 [4] - 纳微科技预计2025年归母净利润1.28亿元至1.45亿元，同比增长54.51%至75.03%，受益于“3+2”市场策略聚焦多肽、双抗/ADC等热点行业 [4] - 纳微科技色谱填料和层析介质产品销售收入预计增长约23%，液相色谱柱及样品前处理产品销售收入预计增长约32% [5] 业绩增长驱动因素：国际化与海外市场 - 国际化业务是生物医药企业业绩增长的重要助推器 [6] - 药明康德预计2025年营业收入454.56亿元，同比增长约15.84%，归母净利润191.51亿元，同比增长102.65%，受益于CXO行业订单复苏及独特的一体化业务模式 [6] - 药明康德曾上调2025年业绩指引，将持续经营业务收入增速从13%-17%上调为17%-18%，整体收入预期从425亿元-435亿元上调至435亿元-440亿元 [6] - 甘李药业预计2025年归母净利润11亿元至12亿元，同比增长78.96%至95.23%，归因于国内外营业收入稳健增长 [6] - 三生国健预计2025年归母净利润29亿元，同比增长311.35%，主要因与辉瑞达成合作，确认授权许可首付款收入约28.90亿元人民币 [7] - 纳微科技预计2025年实现国际业务收入约8400万元，同比增长约79% [5] - 中金公司分析认为，2026年创新药出海趋势明确，中国创新药产业已进入由“引进模仿”转向“创新输出”的2.0时代 [7] 国产创新药企发展态势 - 多家创新药公司在重磅产品带动下业绩迎来转折点，实现扭亏为盈或亏损大幅收窄 [8] - 百济神州预计2025年全年经营利润为正，并上调全年收入指引至362亿元至381亿元，得益于核心产品泽布替尼在全球市场的持续扩张 [8] - 迈威生物预计2025年归母净亏损为9亿元至9.95亿元，亏损幅度缩小，主要因授权许可合同确认收入及药品销售收入增长 [8] - 迪哲医药预计2025年营业收入为8亿元，同比增长122.28%，归母净利润亏损7.7亿元，同比减亏8.98%，两款产品舒沃哲和高瑞哲首次纳入国家医保目录 [9] - 迪哲医药核心产品舒沃哲于2025年7月获美国FDA批准，成为全球首个且唯一在美获批的EGFR Exon20ins NSCLC创新药 [9]

核心观点 - 报告认为2026年医药生物行业应**关注创新出海，重视新技术方向**，持续看好已实现授权出海、具备全球竞争力和差异化创新能力的创新药公司，以及拥有成本、技术、产能壁垒的国内CXO龙头公司 [4] - 国内医药行业供需平稳，支付端向创新倾斜，医保基金收支增速放缓，但创新药降价幅度合理，并首次推出商保目录作为补充 [4] - 应重视双抗、小核酸等新药物形态以及AI医疗、脑机接口等创新技术方向，这些领域正进入关键商业化阶段 [4] 2025年医药板块基本面及行情回顾 - **整体行情**：2025年A股医药板块表现出色，全年整体上涨，主要受益于政策支持、重磅BD交易（如三生制药与辉瑞12.5亿美元合作、恒瑞医药与GSK 5亿美元合作）及国际学术会议（ASCO、ESMO）的积极催化 [11][12] - **子板块表现**：医疗服务板块涨幅最大（全年+31.4%），主要由CXO带动；化学制药板块紧随其后（全年+28.6%），由创新药BD合作和临床数据读出驱动；中药板块是唯一下跌的子板块（全年-3.4%） [12][23] - **估值水平**：截至2025年底，医药生物行业市盈率（TTM）为36.2倍，处于近5年历史估值的77.73%分位数，其中化学制药（87.50%分位数）、医疗器械（89.06%分位数）估值处于历史中高分位 [15][23] - **领涨个股**：2025年A/H股涨幅前十的股票多由创新转型、重磅BD、产品获批及AI医疗等主题驱动，例如舒泰神（+281%）、荣昌生物（+434%）、三生制药（+308%） [24] - **公募基金持仓**： - 截至2025年四季度，全部基金医药持仓占比为7.97%，环比下降1.71个百分点，非药基金医药持仓下降明显 [32] - 医药主动型基金持仓高度集中于化学制剂（49%）、其他生物制品（23%）和CXO（18%） [40] - 持有基金数最多的前三名为恒瑞医药（498家）、药明康德（408家）、迈瑞医疗（204家） [36] - 当季加仓幅度最大的个股包括百奥赛图、普蕊斯、江中药业等，减仓幅度最大的包括诺诚健华-U、美好医疗、一品红等 [42][43][44] 行业基本面与政策环境 - **医保基金收支**：2025年1-11月，基本医保统筹基金收入2.63万亿元（同比增长2.9%），支出2.11万亿元（同比增长0.5%），增速持续下滑，统筹基金累计结存占比提升至73% [4][46][48][49] - **财政支出**：2025年1-11月全国财政卫生健康支出18687.0亿元，同比增长4.7%，在连续两年下滑后增速转正 [4][58] - **工业运行数据**：2025年医药制造业工业增加值保持低个位数增长（+2.4%），但1-11月营业收入22065.0亿元（同比-2.0%），利润总额2995.8亿元（同比-1.3%），均出现小幅下滑 [4][67] - **A股业绩**：2025年前三季度A股医药行业营收17480.2亿元（同比-1.22%），归母净利润1355.8亿元（同比-1.00%），但单三季度营收和利润均实现同比正增长，出现边际改善 [68] - 创新药板块：前三季度营收485.6亿元（+21.41%），归母净利润大幅减亏至-4.6亿元；单三季度营收192.1亿元（+51.0%），归母净利润11.1亿元（+147.1%），实现扭亏为盈 [68][76][78] - CXO板块：前三季度营收698.7亿元（+11.66%），归母净利润163.9亿元（+56.78%） [68] - **医保目录更新**：2025年国家医保目录新增114种药品，其中肿瘤药36种，罕见病药10种；并首次推出商保目录，纳入19种创新程度高的药品，其中9种为1类新药，包括CAR-T、TCE等细胞治疗产品 [71][72] 细分板块投资机会展望 - **创新药板块**： - 2025年表现亮眼，核心驱动因素为持续不断的BD出海落地、优秀的临床数据读出及政策支持 [74] - 中国创新药全球竞争力凸显：2025年，中国资产占跨国药企（MNC）创新药交易案例数的比例接近20%，交易总金额达600亿美元（占比约22%），首付款39亿美元（占比约3%） [74][86][90][91] - 疾病领域从肿瘤扩展至自免及代谢等慢病领域 [74][86] - 投资建议关注已进入全球临床阶段、有关键数据读出的公司，如科伦博泰生物、康方生物、百济神州、三生制药等 [74] - **新技术方向**： - **新药物形态**：双抗、小核酸等进入概念验证（POC）或重磅产品上市阶段；B细胞清除疗法（如TCE/CAR-T）在自身免疫疾病中的应用前景获临床数据支持；肝外靶向的小核酸药物技术前景巨大 [4] - **创新技术**：脑机接口已进入“技术突破向商业化跃迁”的关键节点，受益于政策红利与Neuralink量产等催化，全球市场规模有望爆发式增长 [4] - AI医疗、AI药物发现平台也成为重要交易标的（如晶泰科技、石药集团与阿斯利康的交易） [108][109] 2026年投资策略及推荐标的 - **投资建议**：核心策略是“关注创新出海，重视新技术方向” [4] - **推荐标的**：报告给出了2026年年度策略组合，包含A股和H股共26家公司 [5] - **A股组合**包括：迈瑞医疗（总市值2370亿元）、药明康德（总市值2936亿元）、联影医疗（总市值1100亿元）、凯莱英、爱尔眼科、新产业、华润三九、特宝生物、美好医疗、爱博医疗、艾德生物、英科医疗、南微医学、益丰药房、大参林、春立医疗 [5] - **H股组合**包括：科伦博泰生物-B、康方生物、三生制药、和黄医药、康诺亚-B、爱康医疗 [5]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 投资策略为继续推荐创新药及产业链 [41][42] - 化学CDMO优势明显，应关注CXO板块投资机会 [41] - 《生物安全法案》温和落地，CXO板块估值有望修复 [41] - 中国企业在化学CDMO领域的核心行业地位5年内具备较强的不可替代性 [41] - 应关注JPM年会及创新药在海外的临床进展 [41] 25Q4公募基金医药持仓分析 - 截至25Q4，医药基金资产净值规模达到3584亿元，环比下降9.0% [6][11] - 25Q4被动型基金规模为1818亿元，首次超过主动型医药基金规模（1765亿元） [11] - 25Q4全部基金医药持仓占比为7.97%，环比下降1.71个百分点 [6][16] - 其中，医药基金医药持仓占比为97.45%，环比微降0.14个百分点 [6][16] - 非药基金医药持仓占比为2.94%，环比下降1.34个百分点 [6][16] - 25Q4持仓占比最大的子板块为化学制剂（37.5%）和其他生物制品（20.8%） [19] - 较25Q3，持仓占比增加最多的子板块是中药（增加0.98个百分点）和化学制剂（增加0.62个百分点） [19][24] - 较25Q3，持仓占比下降最多的子板块是互联网药店（下降1.21个百分点）和其他生物制品（下降1.09个百分点） [19][24] - 持有基金数最多的TOP3医药股是恒瑞医药（498家）、药明康德（408家）、迈瑞医疗（204家） [6][25] - 持有市值最大的TOP3医药股是恒瑞医药（317亿元）、药明康德（298亿元）、信达生物（167亿元） [6][25] - 加仓幅度TOP5医药股为百奥赛图、普蕊斯、江中药业、映恩生物-B、亚盛医药-B [6][29] - 减仓幅度TOP5医药股为诺诚健华-U、美好医疗、一品红、荣昌生物、舒泰神 [6][29] 本周行情回顾 - 本周（26年第3周）全部A股上涨1.17%（总市值加权平均），生物医药板块整体下跌0.39%，表现弱于整体市场 [1][32] - 子板块表现：医药商业上涨4.26%，中药上涨0.89%，医疗器械上涨0.30%，生物制品上涨0.07%，化学制药下跌1.11%，医疗服务下跌2.17% [1][32] - A股涨幅居前的医药个股包括*ST长药（上涨70.37%）、华兰股份（上涨32.21%）、康众医疗（上涨25.47%） [32][35] - A股跌幅居前的医药个股包括凯因科技（下跌13.83%）、艾迪药业（下跌13.70%）、益方生物-U（下跌12.24%） [32][35] - 本周恒生指数下跌0.36%，港股医疗保健板块下跌2.56%，表现弱于恒指 [33] - 港股子板块表现：医疗保健设备上涨1.34%，医疗服务上涨0.24%，制药板块下跌2.88%，生物科技下跌4.17% [33] 板块估值情况 - 医药生物板块市盈率（TTM）为38.51倍，处于近5年历史估值的84.35%分位数 [1] - 全部A股（申万A股指数）市盈率（TTM）为22.59倍 [37] - 子板块市盈率（TTM）：生物制品48.07倍，化学制药47.01倍，医疗器械41.99倍，医疗服务35.30倍，中药27.34倍，医药商业22.34倍 [37] 投资策略与推荐标的 - 2026年1月投资组合包括A股和H股共20家公司 [42] - A股组合：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学 [42] - H股组合：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份 [42] - 报告对重点公司进行了详细分析，例如迈瑞医疗作为国产医疗器械龙头，研发销售实力强劲 [43]；药明康德是极少数具备全产业链服务能力的开放式新药研发服务平台 [43]；爱尔眼科是中国最大规模的眼科医疗机构 [43]；新产业是化学发光免疫分析领域龙头 [43] 新股上市跟踪 - 北芯生命计划于1月26日招股，公司是专注于心血管疾病精准诊疗创新医疗器械的研发、生产和销售的国家高新技术企业 [31] - 爱舍伦已于1月21日上市，公司主要从事应用在康复护理与医疗防护领域的一次性医用耗材的研发、生产和销售 [31]

疫苗板块市场表现 - 受印度尼帕病毒疫情影响，疫苗板块1月26日全天表现强势，跟踪该板块的生物医药ETF汇添富（159839）放量收涨2.13% [1] - 该ETF全天成交额超过6000万元，环比大幅增长133% [1] - 资金持续涌入，1月26日当天获得1650万份净申购，近5个交易日累计净申购金额接近4000万元 [1] - 指数热门成分股多数上涨，其中智飞生物上涨近15%，沃森生物上涨超过11%，华兰生物上涨近7%，君实生物-U上涨超过4%，长春高新上涨3% [3] 疫情事件驱动 - 印度西孟加拉邦近期出现尼帕病毒感染病例，目前已有5例确诊病例，近100人被要求居家隔离 [3] - 尼帕病毒能攻击人的肺部和大脑，感染者的死亡率可达40%以上，目前尚无专门针对该病毒的疫苗和有效疗法 [3] 相关ETF及指数构成 - 生物医药ETF汇添富（159839）跟踪国证生物医药指数（399441），该指数涵盖CXO、疫苗、化药、血制品、医美等生物医药子板块 [5] - 在指数构成中，疫苗行业成份股的最新权重占比为15.1% [5] - 该ETF前十大成分股权重集中度较高，合计占比达到73.7% [9] 疫苗行业研发与临床进展 - 华兰疫苗的重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）已获得国家药监局的药物临床试验批准通知书 [7] - 智飞生物控股子公司宸安生物研发的CA111注射液（一种GIPR/GLP-1R双重激动剂）已在浙江省进入Ⅰ期临床试验，该产品在糖尿病和减重治疗领域市场前景广阔 [7] - 湘财证券指出，疫苗行业近期在研发创新及出海方面取得突破，研发创新聚焦于技术路线及价次升级迭代 [8] - 东吴证券指出，mRNA疫苗龙头近期释放积极临床数据信号，mRNA技术作为核心颠覆性平台，在生产端、临床端和战略端具备核心竞争优势 [8] 行业长期增长逻辑 - 湘财证券分析认为，未来疫苗行业的增长空间将更多地来自于老龄化带来的老年人免疫需求增长 [8] - 行业聚焦点将由儿童群体逐步转向全生命周期，产品的市场需求和管线的创新能力将成为企业的核心竞争力 [8]

报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 投资策略为继续推荐创新药及产业链 [41][42] - 化学CDMO优势明显，建议关注CXO板块投资机会 [41] - 《生物安全法案》温和落地，CXO板块估值有望修复 [41] - 建议关注JPM年会及创新药在海外的临床进展 [41] 25Q4公募基金医药持仓分析 - 截至25Q4，医药基金资产净值规模达到3584亿元，环比下降9.0% [6][11] - 25Q4全部基金医药持仓占比为7.97%，环比下降1.71个百分点 [6][16] - 其中，医药基金医药持仓占比为97.45%，环比微降0.14个百分点 [6][16] - 非药基金医药持仓占比为2.94%，环比下降1.34个百分点 [6][16] - 25Q4持仓占比最大的子板块为化学制剂（37.5%）和其他生物制品（20.8%） [6][19] - 较25Q3，持仓占比增加最多的子板块是中药（增加0.98个百分点）和化学制剂（增加0.62个百分点） [6][19][24] - 较25Q3，持仓占比下降最多的子板块是互联网药店（下降1.21个百分点）和其他生物制品（下降1.09个百分点） [6][19][24] - 持有基金数最多的TOP3医药股：恒瑞医药（498家）、药明康德（408家）、迈瑞医疗（204家） [6][25] - 持有市值最大的TOP3医药股：恒瑞医药（317亿元）、药明康德（298亿元）、信达生物（167亿元） [6][25] - 加仓幅度TOP5医药股：百奥赛图、普蕊斯、江中药业、映恩生物-B、亚盛医药-B [6][29] - 减仓幅度TOP5医药股：诺诚健华-U、美好医疗、一品红、荣昌生物、舒泰神 [6][29] 本周行情回顾 - 本周（26年第3周）全部A股上涨1.17%（总市值加权平均），生物医药板块整体下跌0.39%，表现弱于整体市场 [1][32] - 医药子板块表现：医药商业上涨4.26%，中药上涨0.89%，医疗器械上涨0.30%，生物制品上涨0.07%，化学制药下跌1.11%，医疗服务下跌2.17% [1][32] - A股医药个股涨幅居前：*ST长药（70.37%）、华兰股份（32.21%）、康众医疗（25.47%） [32][35] - A股医药个股跌幅居前：凯因科技（-13.83%）、艾迪药业（-13.70%）、益方生物-U（-12.24%） [32][35] - 港股医疗保健板块本周下跌2.56%，表现弱于恒生指数（下跌0.36%） [33] - 港股医药个股（市值50亿港币以上）涨幅居前：今海医疗科技（18.75%）、维亚生物（16.99%）、英矽智能（13.41%） [33] - 港股医药个股跌幅居前：和铂医药-B（-14.26%）、复宏汉霖（-14.07%）、药捷安康-B（-12.57%） [33] 板块估值情况 - 医药生物板块市盈率（TTM）为38.51倍，处于近5年历史估值的84.35%分位数 [1] - 全部A股（申万A股指数）市盈率（TTM）为22.59倍 [37] - 医药子板块市盈率（TTM）：生物制品48.07倍，化学制药47.01倍，医疗器械41.99倍，医疗服务35.30倍，中药27.34倍，医药商业22.34倍 [37] 投资策略与推荐标的 - 2026年1月投资组合包括A股和H股共20家公司 [42] - A股推荐标的：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗、南微医学 [42] - H股推荐标的：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、威高股份 [42] - 报告对重点公司给出了盈利预测和投资评级，所有列示公司评级均为“优于大市” [4][50][51] 新股上市跟踪 - 北芯生命：计划于1月26日招股，公司是专注于心血管疾病精准诊疗创新医疗器械的研发、生产和销售的国家高新技术企业 [31] - 爱舍伦：已于1月21日上市，公司长期专注于医疗健康事业，主要从事应用在专业的康复护理与医疗防护领域的一次性医用耗材的研发、生产和销售 [31]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - mRNA疫苗龙头释放积极临床数据信号，治疗性癌症疫苗正迎来突破性发展窗口期，mRNA技术作为核心颠覆性平台正在引领行业向高效、个性化免疫治疗转型[1][4] - 建议关注积极布局mRNA赛道并向肿瘤免疫治疗延展的国内先行者：悦康药业、康希诺、新诺威、云顶新耀、沃森生物等[4][22] - 具体看好的子行业排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等[4][10] - 高弹性配置方向为创新药，尤其是小核酸方向；高股息配置方向为中药及药店[4][10] 市场表现回顾 - 本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为-0.39%、6.66%，相对沪深300的超额收益分别为0.23%、5.10%[4][9] - 本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-2.79%、12.40%，相对于恒生科技指数跑赢-2.37%、7.29%[4][9] - 本周子板块涨幅居前：医药商业（+4.26%）、原料药（+2.41%）、中药（+0.89%）、医疗器械（+0.30%）[4][9] - 本周子板块跌幅较大：生物制品（-0.07%）、化学制药（-1.11%）、医疗服务（-2.17%）[4][9] - 本周A股涨幅居前个股：*ST长药（+70.37%）、华兰股份（+32.21%）、康众医疗（+25.47%）[9] - 本周A股跌幅居前个股：凯因科技（-13.83%）、艾迪药业（-13.70%）、益方生物-U（-12.24%）[9] - 本周H股涨幅居前个股：开拓药业（+21.46%）、维亚生物（+16.99%）、来凯医药（+9.93%）[9] - 本周H股跌幅居前个股：宜明昂科（-23.27%）、思路迪医药（-15.14%）、和铂医药（-14.26%）[9] 公募基金持仓分析 - 2025年第四季度，医药总持仓占全部公募基金比例为6.67%，环比减少1.46个百分点[17] - 剔除主动医药基金后占比为4.42%，环比减少1.81个百分点[17] - 再剔除指数基金后占比为0.75%，环比减少5.10个百分点[17] - 公募持股市值增加前五大个股：泰格医药、华东医药、新和成、江中药业、海思科[18] - 公募持股市值减少前五大个股：药明康德、恒瑞医药、迈瑞医疗、科伦药业、信立泰[18] - 公募重仓医药市值排名前五大个股：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、联影医疗、百利天恒[18] mRNA肿瘤疫苗技术分析 - mRNA疫苗具备三大核心竞争优势：生产端体外快速量产与低成本优势；临床端不整合宿主基因组及瞬时表达，安全性高；战略端抗原设计灵活性高，可快速应对肿瘤突变[4][22] - mRNA肿瘤疫苗制备流程：始于患者肿瘤组织高通量基因测序，利用算法预测新抗原序列，通过体外转录技术合成mRNA，经化学修饰后由脂质纳米颗粒包裹制成[23] - 作用机制：mRNA编码的肿瘤抗原被抗原呈递细胞摄取后，通过MHC-I类分子激活CD8+ T细胞（细胞免疫），并通过MHC-II类分子激活CD4+ T细胞和B细胞（体液免疫），形成持久免疫记忆[24] - 技术关键壁垒：需精准平衡“先天免疫感应”与“抗原表达效率”[24] mRNA癌症疫苗分类与竞争格局 - **编码病毒抗原的mRNA疫苗**：专注于由病毒感染驱动的恶性肿瘤（约占全球癌症总量13%），代表管线包括针对HPV的BNT113（BioNTech，II/III期临床）和针对EBV的WGc-043（威斯津生物，I期临床）[25][28] - **编码肿瘤抗原的mRNA疫苗**：分为肿瘤相关抗原（TAA/通用型）和肿瘤特异性抗原（TSA/个性化）两大流派[29] - TAA疫苗代表：BioNTech的BNT111，编码4种固定黑色素瘤相关抗原，理论上可覆盖约95%的黑色素瘤患者群体，其联合PD-1抑制剂的2期临床达到改善总缓解率的主要终点[30] - TSA疫苗代表：Moderna的mRNA-4157，包含编码最多34种新抗原的单一合成mRNA分子，其联合Keytruda治疗高危黑色素瘤的2b期研究5年长随数据显示，将复发或死亡风险显著降低49%（HR=0.510）[31] - **编码免疫调节因子的mRNA疫苗**：通过递送细胞因子或共刺激配体，旨在重塑肿瘤微环境，代表管线如Moderna的mRNA-2752[34] 研发与企业动态 - **重要临床进展**： - Corcept Therapeutics宣布其选择性皮质醇调节剂relacorilant联合白蛋白紫杉醇治疗铂耐药卵巢癌的关键3期临床试验（ROSELLA）达到总生存期主要终点[4] - 迈威生物宣布其靶向CDH17抗体偶联药物用于晚期结直肠癌及其他晚期胃肠道肿瘤的临床试验在美国完成首例患者给药[4] - **本周创新药/改良药上市/申报情况**：报告列出了多项药品的上市及临床申报进展，涉及企业包括绿叶制药（注射用戈舍瑞林微球）、诺和诺德（德谷胰岛素利拉鲁肽注射液）、石药集团（恩朗苏拜单抗注射液）、恒瑞医药（羟乙磺酸达尔西利片）、百济神州（泽布替尼胶囊）等[35][36][37] 具体投资标的思路 - **从PD1 PLUS角度**：建议关注三生制药、康方生物、信达生物、泽璟制药等[4][13] - **从ADC角度**：建议关注映恩生物、科伦博泰、百利天恒等[4][13] - **从小核酸角度**：建议关注前沿生物、福元医药、悦康药业等[4][13] - **从自免角度**：建议关注康诺亚、益方生物-U、一品红等[4][13] - **从创新药龙头角度**：建议关注百济神州、恒瑞医药等[4][13] - **从CXO、上游科研服务角度**：建议关注药明康德、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物等[4][13] - **从医疗器械角度**：建议关注联影医疗、鱼跃医疗等[4][13] - **从AI制药角度**：建议关注晶泰控股等[4][13] - **从GLP1角度**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业、信达生物等[4][13] - **从中药角度**：建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等[4][12]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - mRNA疫苗龙头释放积极临床数据信号，治疗性癌症疫苗正迎来突破性发展窗口期，其中mRNA技术作为核心颠覆性平台，正在引领行业向高效、个性化免疫治疗转型 [1][4] - 建议关注积极布局mRNA赛道并向肿瘤免疫治疗延展的国内先行者：悦康药业、康希诺、新诺威、云顶新耀、沃森生物等 [4][22] - 看好的子行业排序分别为：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等，高弹性配置方向为创新药（尤其是小核酸方向），高股息配置方向为中药及药店 [4][10] 市场表现回顾 - 本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为-0.39%、6.66%，相对沪深300的超额收益分别为0.23%、5.10% [4][9] - 本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-2.79%、12.40%，相对于恒生科技指数跑赢-2.37%、7.29% [4][9] - 本周子板块表现：医药商业（+4.26%）、原料药（+2.41%）、中药（+0.89%）、医疗器械（+0.30%）涨幅居前；生物制品（-0.07%）、化学制药（-1.11%）、医疗服务（-2.17%）等跌幅较大 [4][9] - 本周A股涨幅居前个股：*ST长药（+70.37%）、华兰股份（+32.21%）、康众医疗（+25.47%）[9] - 本周A股跌幅居前个股：凯因科技（-13.83%）、艾迪药业（-13.70%）、益方生物-U（-12.24%）[9] 公募基金持仓分析 - 2025年第四季度，医药总持仓占全部公募基金比例为6.67%，环比减少1.46个百分点；剔除主动医药基金后占比为4.42%，环比减少1.81个百分点；再剔除指数基金后占比为0.75%，环比减少5.10个百分点 [17] - 公募持股市值增加前五大个股：泰格医药、华东医药、新和成、江中药业、海思科 [18] - 公募持股市值减少前五大个股：药明康德、恒瑞医药、迈瑞医疗、科伦药业、信立泰 [18] - 公募重仓医药市值排名前五大个股：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、联影医疗、百利天恒 [18] mRNA肿瘤疫苗技术分析 - mRNA疫苗具备三大核心竞争优势：在生产端，其体外快速量产能力与低成本优势打破了商业化瓶颈；在临床端，凭借不整合宿主基因组及瞬时表达的特性，在保障高免疫激活效果的同时显著提升了安全性；在战略端，其极高的抗原设计灵活性赋予了疗法快速应对肿瘤突变的能力，为实现个体化精准定制奠定基础 [4][22] - mRNA肿瘤疫苗制备流程：始于对患者肿瘤组织与正常组织的高通量基因测序，利用生物信息学预测出具有高免疫原性的新抗原序列，随后通过体外转录技术合成编码这些特定抗原的mRNA分子，并经过化学修饰，最终通过脂质纳米颗粒包裹制成 [23] - 微观作用机制：mRNA编码的肿瘤抗原被抗原呈递细胞摄取后，通过MHC-I类分子激活CD8+ T细胞（细胞免疫），并通过MHC-II类分子激活CD4+ T细胞（体液免疫），形成持久的免疫记忆 [24] mRNA癌症疫苗分类与竞争格局 - **编码病毒抗原的mRNA癌症疫苗**：专注于由病毒感染驱动的恶性肿瘤（约占全球癌症总量的13%），代表管线包括针对HPV的BNT113（BioNTech，II/III期临床）和针对EBV的WGc-043（威斯津生物，I期临床）[25][27] - **编码肿瘤抗原的mRNA疫苗**：分为肿瘤相关抗原（TAA/通用型）和肿瘤特异性抗原（TSA/个性化）两大流派 [29] - TAA疫苗代表：BioNTech的BNT111，编码4种固定黑色素瘤相关抗原，理论上可覆盖约95%的黑色素瘤患者群体，其联合PD-1抑制剂的2期临床已达到改善总缓解率的主要终点 [30] - TSA疫苗代表：Moderna的mRNA-4157，包含编码最多34种根据患者肿瘤独特突变特征设计的新抗原，其联合Keytruda治疗高危黑色素瘤的2b期研究5年长随数据显示，将复发或死亡风险显著降低49% [31] - **编码免疫调节因子的mRNA疫苗**：通过递送细胞因子或共刺激配体，旨在重塑抑制性的肿瘤微环境，将“冷肿瘤”转变为“热肿瘤”，代表管线如Moderna的mRNA-2752 [34] 研发与企业动态 - **重要临床进展**： - Corcept Therapeutics宣布其选择性皮质醇调节剂relacorilant联合白蛋白紫杉醇治疗铂耐药卵巢癌的关键3期临床试验达到总生存期主要终点 [4] - 迈威生物宣布其靶向CDH17抗体偶联药物用于晚期结直肠癌及其他晚期胃肠道肿瘤的临床试验在美国完成首例患者给药 [4] - **本周部分获批/申报上市药品**：注射用戈舍瑞林微球（绿叶制药）、德谷胰岛素利拉鲁肽注射液（诺和诺德）、恩朗苏拜单抗注射液（石药集团）、镓[68Ga]戈泽肽注射液配制用药盒（Telix Pharmaceuticals，申请上市）、注射用塔拉妥单抗（Amgen，申请上市）等 [35][36][37] 具体投资标的思路 - **从PD1 PLUS角度**：建议关注三生制药、康方生物、信达生物、泽璟制药等 [4][13] - **从ADC角度**：建议关注映恩生物、科伦博泰、百利天恒等 [4][13] - **从小核酸角度**：建议关注前沿生物、福元医药、悦康药业等 [4][13] - **从自免角度**：建议关注康诺亚、益方生物-U、一品红等 [4][13] - **从创新药龙头角度**：建议关注百济神州、恒瑞医药等 [4][13] - **从CXO、上游科研服务角度**：建议关注药明康德、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物等 [4][13] - **从医疗器械角度**：建议关注联影医疗、鱼跃医疗等 [4][13] - **从AI制药角度**：建议关注晶泰控股等 [4][13] - **从GLP1角度**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业、信达生物等 [4][13] - **从中药角度**：建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等 [4][12]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持”（维持）[5] 报告核心观点 - 本周核心观点：药明系公司（药明康德、药明生物、药明合联）近期公布的业绩预期强劲，彰显了CXO（医药研发生产外包）板块后续充足的发展动能，行业需求复苏与结构升级趋势明确，叠加创新药产业链投融资回暖，行业有望持续走出向上行情[2][23] - 2026年年度投资策略核心：未来医药板块投资应着重于医药的临床价值本质逻辑，即解决医患的临床需求，看好创新药产业链和创新医疗器械，具体遵循“临床价值三段论”的投资主线[3][26] 行情回顾总结 - 上周（1月19日至1月23日）A股医药生物（申万）指数下跌0.39%，跑赢沪深300指数0.23个百分点，跑输创业板综指1.50个百分点，在31个申万一级行业中排名第27位[1][16] - 港股恒生医疗健康指数上周收跌2.75%，跑输恒生国企指数2.1个百分点[1][16] - A股子板块中，涨幅最大的是线下药店（上涨9.66%），跌幅最大的是医疗研发外包（下跌3.96%）[10] - A股个股层面，*ST长药涨幅最大（上涨70.37%），凯因科技跌幅最大（下跌13.83%）[16][17] - H股个股层面，大健康国际涨幅最大（达170.8%），宜明昂科-B跌幅最大（达23.27%）[16][18] 本周观点详细分析 - **药明康德**：2025年预计实现营收454.56亿元，同比增长15.84%；经调整归母净利润149.57亿元，同比增长41.33%；TIDES业务收入同比增长预计超90%；D&M管线规模超3400个[2][21] - **药明生物**：2025年新增209个综合项目创历史新高，其中三分之二为双多抗及ADC药物；双多抗业务营收占比近20%，同比增速超120%；III期及商业化项目合计达99个；研究服务业务潜在里程碑收入高达40亿美元[2][22] - **药明合联**：2025年营收及经调整净利润同比均增长超45%；全球市占率提升至24%；累计覆盖1039个发现阶段项目、252个iCMC项目；2026-2029年计划投入超70亿元扩产，目标2025-2030年营收复合增速维持30%-35%[2][22] - 基于药明系企业的强劲表现，报告建议关注CXO产业链公司，包括药明康德（A+H）、药明生物（H）、药明合联（H）、泰格医药、昭衍新药、康龙化成等[2][23] 2026年年度投资策略详解 - **策略背景**：2025年政策与产业共振，驱动医药板块估值修复，自2025年第一季度开始板块PE稳步回升，第三季度迎来主升浪[25] - **宏观与政策环境**：全球重回降息通道（美联储在2025年9月再次降息），利好创新类资产；国内医保政策“腾笼换鸟”支持创新药，集采“反内卷”稳定产业盈利[26] - **临床价值三段论投资主线**： - **“0→1”技术突破**：看好创新药领域的高端前沿创新靶点（如肿瘤、减重、自免）以及创新器械领域（如脑机接口）[26] - **“1→10”临床验证**：看好高质量国产创新药的加速授权出海，以及高端医疗器械的国产创新升级[26] - **“10→100”中国效率**：看好中国CXO企业凭借低成本高效率构筑的护城河，以及医疗耗材领域的国产企业全球竞争力提升[26] - **重点看好方向**： - **创新药产业链**：1）BD出海加速的创新药，重点推荐信达生物（H）、益方生物-U、天士力；2）创新药上游的CXO，重点推荐药明康德（A+H）、普蕊斯[3][27] - **创新医疗器械**：看好创新升级的高端医疗器械和高值耗材，重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、伟思医疗[3][27] 重点公司盈利预测与估值 - 报告列出了9家重点公司的盈利预测与估值表，所有公司均获得“买入”或“增持”评级[4] - 部分公司关键数据： - **信达生物 (1801.HK)**：预计2025年EPS为0.49元，对应PE为155倍；2026年EPS为0.92元，对应PE为83倍[4] - **药明康德 (603259.SH)**：预计2025年EPS为5.07元，对应PE为19倍；2026年EPS为5.21元，对应PE为19倍[4] - **迈瑞医疗 (300760.SZ)**：预计2025年EPS为9.36元，对应PE为21倍；2026年EPS为10.83元，对应PE为18倍[4] - **联影医疗 (688271.SH)**：预计2025年EPS为2.39元，对应PE为56倍；2026年EPS为2.77元，对应PE为48倍[4] 研发与审批进度更新 - **临床申请新进承办**：上周，映恩生物的BNT324、复宏汉霖的HCB101等药物的临床申请新进承办[1][31][32] - **临床试验进行中**：荃信生物的QX004N正在进行I期临床；信达生物的IBI3002正在进行II期临床；恒瑞医药的HRS-8080正在进行III期临床[1][31][32] 重要行业数据更新 - **基本医保收支**：2025年1月至11月，基本医保累计收入为26321亿元，累计支出为21100亿元，累计结余5220亿元，累计结余率19.8%[33][39] - 2025年11月单月，基本医保收入2801亿元，环比增长15.1%；支出2064亿元，环比增长17.5%；当月结余736亿元，当月结余率26.3%[33][39] - **医药制造业**：2025年1月至11月，医药制造业累计收入22065亿元，同比下降2.0%；营业成本同比下降1.7%；利润总额同比下降1.3%[52] - **医疗保健CPI**：2025年12月，医疗保健CPI同比上升1.8%，环比上升0.1%；其中医疗服务CPI同比上升2.9%[62] - **原料药价格**：2025年12月，国内维生素、心脑血管原料药价格基本稳定；抗生素价格涨跌各异[45][46][49] 其他市场动态 - **公司公告**：上周有多家公司发布重要公告，例如蓝帆医疗子公司产品获CE认证、信立泰筹划发行H股、百利天恒药品上市申请获受理等[29] - **再融资**：锦波生物定向增发预案已至证监会注册阶段，拟募集资金20亿元[68] - **限售股解禁**：上周有迪哲医药、爱舍伦、超研股份、赛诺医疗等公司涉及股份解禁[70]