核心观点 - 随着A股上市药企业绩预告披露，医药行业呈现复苏趋势，多家公司2025年利润预计增速超过100% [1] - 2026年医药行业多个细分领域前景可期，包括创新药研发与BD出海、CXO行业复苏以及AI制药的活跃 [7] 2025年业绩超预期的医药企业 - **药明康德**：预计2025年营收约454.56亿元，同比增长约15.84%，其中持续经营业务收入同比增长约21.40%；净利润约191.51亿元，同比增长约102.65%，超出此前业绩指引 [1][15] - 业绩超预期驱动力：主营业务稳健增长，2025年前三季度持续经营业务在手订单598.8亿元，同比增长41.2%；出售三家子公司股权获得收益近56亿元 [1][15] - **沃华医药**：预计2025年归母净利润在8000万元-1.15亿元之间，同比增长119.76%-215.90%；扣非归母净利润在7500万元-1.05亿元之间，同比增长118.38%-205.74% [2][16] - 业绩增长主因：核心产品心可舒片进入集采后“以价换量”趋势初显，以及向院外市场延伸覆盖 [3][17] - **康辰药业**：预计2025年归母净利润在1.45亿元到1.75亿元区间，同比增加243%-315%；扣非归母净利润为1.4亿元到1.7亿元，同比增加350%-447% [5][19] - 业绩增长主因：2025年无计提商誉减值准备影响，而2024年因“密盖息”业务收入下降计提商誉导致净利润减少超7000万元 [5][19] - **百奥赛图**：2024年实现商业化盈利，营收9.8亿元，净利润3354.18万元；预计2025年全年收入13.1亿元，同比增加37.75%；扣非归母净利润约8027.34万元，同比增长249.50% [6][20] 2026年医药行业前景展望 - **创新药研发与BD出海火热**：中国已稳居全球第二大创新药首发市场，20强药企研发强度达15%-25% [7][21] - 2025年中国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元，交易数量超过150笔，远超2024年的519亿美元和94笔 [9][23] - 未来5年（2026-2030），因专利到期，全球大型药企面临超3000亿美元的潜在销售额损失，有通过并购、授权引进补充管线的需求 [9][23] - 2026年有望上市的重磅新药包括：华辉安健的立贝韦塔单抗（丁肝）、百济神州的索托克拉（白血病）、天广实的MIL62（视神经脊髓炎）等 [8][22] - 在创新药全球化浪潮中，百济神州、中国生物制药、康辰药业等公司展现出强劲潜力 [9][23] - **CXO行业复苏**：创新药研发和BD活跃度提升为CXO需求端复苏创造条件，中商产业研究院预测2026年中国CXO市场规模有望接近1000亿美元 [9][23] - 外向型CXO（如药明康德、药明生物）2025年在手订单金额增长；内向型CXO（如昭衍新药、普蕊斯）新签订单从2025年上半年开始好转 [9][10][23][24] - 具备ADC、细胞与基因治疗（CGT）、多肽/寡核苷酸（TIDES）等前沿技术平台的CXO企业有望获得显著增长溢价 [10][24] - **AI制药日益活跃**：2025年AI制药领域BD交易活跃，英矽智能于2025年12月30日在港交所上市，成为“AI制药第一股” [11][25] - 2025年代表性AI制药交易包括：元思生态与阿斯利康交易最高里程碑付款34.8亿美元；石药集团与阿斯利康交易达53.3亿美元；晶泰控股与DoveTree交易达59.4亿美元 [12][26] - 2026年初，礼来与英伟达宣布未来五年投入10亿美元建设联合AI制药研究实验室，Wind数据显示1月13日AI医疗指数当日上涨2.28% [12][26] - 弗若斯特沙利文预测，医疗保健AI解决方案全球市场规模将从2022年的137亿美元增至2030年的1553亿美元，石药集团、晶泰控股、和铂医药等企业值得期待 [13][27]

核心业绩表现 - 公司预计2025年全年实现营业收入约455亿元，同比增长约15.84% [1] - 持续经营业务收入同比增长约21.40%，显著优于此前预期的17%至18% [1] - 2025年扣非净利润约人民币132亿元，同比增长约32.56% [1] - 2025年归母净利润约人民币191亿元，同比增长约102.65%，净利润率超过40% [1] - 业绩预增公告发布后，公司A股与H股股价均大幅上涨，引领A股医药板块，中证医疗指数盘中上涨2.85%，CS创新药指数上涨2.37% [1] 增长质量与业务结构 - 业绩增长源于业务结构优化与规模效应释放，持续经营业务收入增速高于整体收入 [2] - 利润率与现金创造能力同步提升，体现公司在成本控制、资源配置及项目执行层面的系统性优势 [2] - 在全球CXO行业调整背景下，实现“收入稳步增长、利润弹性释放”的企业并不多见 [2] - 摩根士丹利研报继续将公司列为2026年首选股份，予其A股目标价130元，评级“增持” [2] 股东回报与公司治理 - 2025年公司完成中期分红，自上市以来累计分红与回购并注销金额已达200亿元，年度平均分红比例约44% [3] - 持续高比例的现金分红体现了公司稳健的现金流状况及管理层对长期价值创造的重视 [3] - 作为全球头部CRO中唯一总部位于中国的企业，公司在复杂外部环境下在手订单持续创下历史新高，为未来经营提供高度可见性 [3] - 公司在逆风环境中保持订单增长，体现了管理层对行业趋势的前瞻判断及应对的系统能力 [3] 市场反应与估值逻辑 - 此前减持事项已集中完成，减持平均价格约89元，低于1月13日盘中106.50元的股价水平 [4] - 自减持公告发布以来买入的投资者普遍获得正收益，市场关注点迅速回归公司基本面与业绩兑现 [4] - 市场对公司的评估逻辑正从事件扰动回归到经营质量、现金流能力与长期增长空间本身 [4] - 在全球CXO行业格局重塑阶段，能够持续兑现业绩、稳定回馈股东并穿越周期的企业更易获得长期资金青睐 [4]

公司业绩与财务预测 - 公司2025年全年整体收入预计为435-440亿元人民币，表现超预期[1] - 公司2025年营业收入再创新高，实现强劲增长[1] - 上调公司2025-2027年归母净利润预测分别至191.5亿元、153.5亿元、177.2亿元人民币[1] - 上调公司2025-2027年每股收益预测分别至6.42元、5.14元、5.94元人民币/股[1] - 公司2025年预测市盈率为15.37倍[1] 业务模式与战略聚焦 - 公司持续聚焦独特的“一体化、端到端”CRDMO业务模式[1] - 公司紧抓客户对赋能需求的确定性，不断拓展新能力、建设新产能[1] - 公司持续优化生产工艺和提高经营效率[1] - 公司出售中国临床服务研究业务100%股权，包括临床CRO和SMO业务，进一步聚焦CRDMO业务模式[1] 增长驱动因素 - 全球投融资环境复苏为公司增长提供助力[1] - 公司产能建设稳步推进[1] - 公司TIDES业务实现高速增长[1] - 公司加速全球化能力建设和产能投放[1]

2025年业绩表现 - 公司2025年营业收入预计约454.6亿元，同比增长约15.8% [1] - 持续经营业务收入同比增长约21.4%，保持两位数高增速 [1] - 归母净利润预计约191.5亿元，经调整Non-IFRS归母净利润约149.6亿元，同比增长约41.3% [1] - 全年营收和持续经营业务收入增速双双超越公司此前上调后的业绩指引上限 [1] 业务模式与增长驱动 - 业绩增长源于持续聚焦独特的“一体化、端到端”CRDMO业务模式 [1] - 该模式覆盖新药发现与研究(R)、开发(D)到商业化生产(M)的全流程，前后端业务协同效应显著 [1] - 与2018年相比，R端订单增长约2倍，带动D&M端订单增长达17倍 [2] - 临床后期及商业化项目占比提升，产能利用效率和经营效率改善，为盈利能力进一步提升奠定基础 [2] 在手订单与增长可见性 - 截至2025年9月末，公司持续经营业务在手订单达598.8亿元，同比大涨41.2% [2] - 充沛的在手订单为公司未来收入增长提供了可见性和稳健支撑 [2][3] 战略聚焦与资产优化 - 过去一年相继出售细胞与基因治疗业务、美国医疗器械测试业务及临床CRO和SMO业务等非核心资产 [2] - 通过剥离非核心资产，公司更加聚焦CRDMO主业，战略聚焦已初见成效 [2] - 持续经营业务营收增速21.4%高于原有整体业务营收增速15.8% [2] - 完成资产剥离后，公司拥有更加高效的内生增长动能 [3] 股东回报 - 2025年公司已实施现金分红和股份回购及注销合计接近70亿元，占2024年归母净利润的70%以上 [2] - 在营收和利润高速增长支撑下，2025年分红将创公司新纪录，全年分红有可能较上一年翻倍 [2]

花旗对药明康德的积极观点 - 花旗将药明康德列入90日上行催化剂观察名单 [1] - 花旗给予药明康德“买入”评级，目标价为142港元 [1] 公司近期动态与展望 - 公司将于太平洋时间周三（14日）参加一场美国医疗保健会议并发表演讲 [1] - 基于全球融资复苏，预计公司管理层对今年前景保持乐观 [1] - 预计公司将在3月业绩财报上给出更清晰的2026年业绩指引及细节 [1] 公司业务与增长动力 - 公司强劲的增长前景预计将得到来自国内外不断增加的订单量支持 [1] - 得益于“长尾”策略和创新平台提供的差异化服务，公司中国实验室业务在2020至2023年的销售复合年均增长率达到27.4% [1] 估值判断 - 花旗认为药明康德估值具有吸引力 [1]

花旗对药明康德的观点与预期 - 花旗将药明康德列入90日上行催化剂观察名单 [1] - 花旗予药明康德“买入”评级，目标价为142港元 [1] - 花旗认为药明康德估值具有吸引力 [1] 公司近期动态与业绩指引 - 药明康德管理层将于太平洋时间周三（14日）参加一场美国医疗保健会议并发表演讲 [1] - 基于全球融资复苏，花旗预计管理层对今年前景保持乐观 [1] - 花旗预计公司将在3月业绩财报上给出更清晰的2026年业绩指引及细节 [1] 业务增长前景与驱动因素 - 花旗预计药明康德强劲的增长前景将得到来自国内外不断增加的订单量支持 [1] - 公司的“长尾”策略和创新平台提供差异化服务，支持业务增长 [1] - 中国实验室业务在2020至2023年的销售复合年均增长率达到27.4% [1]

核心观点 - 展望2026年，中国医疗板块的股价驱动因素将更多取决于盈利兑现而非估值扩张，药明康德有望跑赢同业 [1] - 药明康德被列为中国CRO/CDMO行业的首选，维持“跑赢大市”评级及目标价143.4港元 [1] 公司业绩与预期 - 药明康德发布盈喜，预计2025年第四季度收入增长9%，非国际财报准则净利润同比增长36%，分别超出市场一致预期2%和3% [1] - 业绩超预期得益于公司强大的整合型CRDMO模式、TIDES业务的强劲增长以及中国在全球小分子供应链中的竞争力 [1] - 预计2026年调整后非国际财报准则净利润将实现高双位数增长，优于市场预期约15% [2] 业务增长与竞争力 - 药明康德2025年前三季度订单储备同比增长41%，远高于全球平均约14%的增速 [1] - 即使在地缘政治风险持续背景下，订单仍保持强劲增势，预计2026年订单增速将继续领先全球同行 [1] - 公司在2023年至2025年期间的股本回报率长期高于全球同行，2025年共识预测ROE为24%，而全球同行约为6%至16%，显示其在全球医药外包市场具备稳固护城河 [2]

公司2025年业绩预增公告核心数据 - 公司预计2025年实现营业收入约454.56亿元，同比增长约15.84%，其中持续经营业务收入同比增长约21.40% [2][14] - 公司预计2025年实现经调整Non-IFRS归母净利润约149.57亿元，同比增长约41.33% [2][14] - 公司预计2025年实现扣非归母净利润约132.41亿元，同比增长约32.56% [2][14] - 公司预计2025年实现归母净利润约191.51亿元，同比增长约102.65% [2][14] 营收表现与业务模式 - 2025年预计营收454.56亿元及持续经营业务收入增长21.4%，均超过公司此前在三季报中给出的业绩指引（持续经营业务收入增速17-18%，全年整体收入435-440亿元），表现超预期 [12][14] - 2025年第四季度（25Q4）公司预计实现营收125.99亿元，同比增长9.2% [12][14] - 公司业绩增长得益于其独特的“一体化、端到端”CRDMO业务模式，通过拓展新能力、建设新产能、优化工艺和提高效率来满足客户需求 [12][14] - 全球投融资环境复苏、产能建设稳步推进及TIDES业务高速增长是推动公司2025年营收再创新高、实现强劲增长的主要因素 [12][14] 净利润构成与资产处置 - 2025年归母净利润同比大幅增长102.65%至191.51亿元，其中包含了出售联营公司及剥离业务所获得的投资收益 [3][15] - 出售药明合联部分股权的净收益预计约41.61亿元，出售康德弘翼和药明津石100%股权的净收益预计约14.34亿元 [3][15] - 公司通过出售中国临床服务研究业务（包括临床CRO和SMO业务）100%股权，进一步聚焦于核心的CRDMO业务模式，并加速全球化能力建设和产能投放 [3][15] - 2025年第四季度（25Q4）公司预计实现归母净利润70.75亿元，同比增长142.5%；预计实现扣非归母净利润37.19亿元，同比增长12.5%；预计实现经调整Non-IFRS归母净利润44.19亿元，同比增长36.5% [3][15] - 扣非归母净利润与经调整Non-IFRS归母净利润的差异主要受到汇率波动的影响 [3][15] 分析师盈利预测与估值 - 基于2025年业绩预增公告，分析师在中性情景下上调了公司2025-2027年的归母净利润预测，分别至191.5亿元、153.5亿元和177.2亿元 [4][16] - 对应的2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为6.42元、5.14元和5.94元 [4][16] - 以2025年预测净利润计算，公司对应的市盈率（PE）为15.37倍 [4][16] - 分析师维持对公司的“增持”评级 [4][16]

医药板块市场表现 - 2025年1月13日医药板块领涨，创新药ETF国泰（517110）上涨2.69%，生物医药ETF（512290）上涨1.57% [1] 板块上涨核心驱动因素 - 多个海外创新药对外授权（BD）及催化落地 [1] - 荣昌生物与艾伯维达成PD1*VEGF双抗对外授权，获得6.5亿美元首付款、49.5亿美元里程碑付款以及双位数的销售分成 [1] - 三生制药与辉瑞合作的SSGJ-707将于2026年开展五项全球多中心III期临床 [1] - 海思科PDE3/4抑制剂交易落地，获得1.08亿美元首付款、9.55亿美元里程碑付款以及后续最高12%的销售分成 [1] - CXO龙头药明康德2025年业绩预告超预期，预计全年实现营业收入454.56亿元，同比增长15.84%，经调整归母净利润149.57亿元，同比增长41.33% [1] - 药明康德持续经营业务收入同比增长约21.4%，TIDES业务快速放量，在手订单达598.8亿元，同比增长41.2% [1] - AI医疗全球催化不断，OpenAI在ChatGPT中集成健康对话功能模块ChatGPT Health，并与b.well、Apple Health等应用连接 [2] - 海外公司Tempus AI公告业绩超预期，诊断业务营收9.55亿美元，同比增长111% [2] 行业基本面与未来展望 - 医药板块全球竞争力持续加强，出海持续落地，商业化盈利兑现的产业逻辑不变 [2] - 近期小核酸等已经开始催化板块情绪 [2] - 下周JPM行业会议即将召开 [2] - 1月中下旬可关注创新药企业业绩预增公告，潜在有望看到创新药和CXO板块催化剂 [2] - 第一季度下旬可逐步开始期待AACR和ASCO行业会议 [2] - 业绩期商业化公司表现值得期待，或有业绩预增公告 [2]

文章核心观点 - 医药投资风格在2026年将发生切换，从追逐“BD为王”的预期炒作，转向拥抱贯穿研发与商业化全周期的“确定性”价值 [1][2][8] 预期确定性 - 预期确定性的核心是理性研判BD交易最终落地的可行性，而非盲目追捧总金额 [2][3] - 全球新药从早期临床推进至最终上市的概率仅为7.9%，且上市后仍面临商业化挑战，多数BD交易的高预期价值难以完全兑现 [3] - 以PD-1/VEGF双抗赛道为例，康方生物、三生制药、荣昌生物分别达成50亿美元、60.5亿美元、56亿美元的海外授权，但三者靶点与适应症高度重叠，不可能全部实现预期价值兑现 [3] - 穿透BD估值泡沫需把握三大核心判断标准：首付款占比（越高则短期确定性越强）、合作方实力（如艾伯维等全球TOP药企能提升里程碑落地概率）、赛道竞争格局（已有成功案例则后续跟进者需下调预期） [4] 产品确定性 - 产品确定性的核心是判断管线上市后能否实现实质性销售放量，具备清晰放量逻辑的产品应获更高估值溢价 [5] - 万泰生物的九价HPV疫苗馨可宁®9是2026年最具放量确定性的代表，其通过头对头试验证明与进口疫苗等效，定价为499元/支（仅为进口疫苗的40%），有望渗透下沉市场并推动市场扩容，预计从2026年开始进入销售快速放量周期 [5] - 信达生物的玛仕度肽商业化确定性偏弱，尽管在头对头试验中击败司美格鲁肽，但面临礼来替尔泊肽的竞争，且替尔泊肽与司美格鲁肽的价格战压缩了其定价空间与市场份额，显著降低销售峰值预期 [5] 业绩确定性 - 业绩确定性的核心是寻找存在明显业绩增长或回暖预期的企业与赛道，捕捉预期差 [6][7] - 在2025年创新药吸引绝大部分资金关注时，医疗器械、CXO、疫苗等细分领域被市场低估，其中具备业绩增长支撑的标的有望在2026年迎来估值修复 [7] - CXO龙头药明康德2025年净利润149.57亿元，同比增长41.33%，印证了其全球产业链基石地位，并逐步扭转因地缘政治带来的估值低估，随着全球研发投入回暖，其业绩增长确定性增强 [7] - 疫苗行业经历调整后业绩已触底，中国疫苗行业仍处发展初期，国内替代空间广阔且海外市场拓展处于起步阶段，当前估值触底的疫苗板块业绩回暖确定性逐步提升 [7]