回购注销部分限制性股票 之 法律意见书 二〇二五年四月 上海君澜律师事务所 法律意见书 上海君澜律师事务所 关于 浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司 调整 2022 年限制性股票激励计划回购价格及 上海君澜律师事务所 关于浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司 调整 2022 年限制性股票激励计划回购价格及 回购注销部分限制性股票之 法律意见书 致：浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司 上海君澜律师事务所（以下简称"本所"）接受浙江捷昌线性驱动科技股份有限 公司（以下简称"公司"或"捷昌驱动"）的委托，根据《上市公司股权激励管理办 法》（以下简称"《管理办法》"）、《浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司 2022 年限制性 股票激励计划》（以下简称"《激励计划》"或"本次激励计划"）的规定，就捷昌驱动 调整本次激励计划回购价格及回购注销部分限制性股票（以下简称"本次调整及回购 注销"）相关事项出具本法律意见书。 对本法律意见书，本所律师声明如下： （一）本所律师依据《中华人民共和国证券法》《律师事务所从事证券法律业务管 理办法》和《律师事务所证券法律业务执业规则（试行）》等规定及本法律意见书出具 日以前已经发生或者存在的事实 ...

收入和利润（同比环比） - 营业收入为9.6148亿元人民币，同比增长35.59%[4] - 归属于上市公司股东的净利润为1.1252亿元人民币，同比增长62.21%[4] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.0480亿元人民币，同比增长113.12%[4] - 基本每股收益为0.29元/股，同比增长61.11%[4] - 稀释每股收益为0.29元/股，同比增长61.11%[4] - 加权平均净资产收益率为2.60%，同比增加0.93个百分点[4] - 2025年第一季度营业总收入为961,477,723.57元，同比增长35.58%[16] - 2025年第一季度净利润为112,542,631.67元，同比增长63.97%[18] - 2025年第一季度归属于母公司股东的净利润为112,524,797.96元，同比增长62.21%[18] - 2025年第一季度基本每股收益为0.29元/股，同比增长61.11%[18] 成本和费用（同比环比） - 2025年第一季度营业成本为693,622,665.17元，同比增长39.83%[16] - 2025年第一季度研发费用为56,232,926.23元，同比增长3.94%[16] 经营活动现金流 - 经营活动产生的现金流量净额为1.1163亿元人民币，同比下降27.93%[4] - 2025年第一季度经营活动产生的现金流量净额为111,634,804.53元，同比下降27.91%[21] - 2025年第一季度销售商品、提供劳务收到的现金为1,061,041,454.90元，同比增长32.53%[21] 投资活动现金流 - 支付其他与投资活动有关的现金为1.5亿元[22] - 投资活动现金流出小计为3.39亿元，同比增长112.3%（上年同期为1.6亿元）[22] - 投资活动产生的现金流量净额为-1.58亿元，同比恶化5.4%（上年同期为-1.5亿元）[22] 筹资活动现金流 - 取得借款收到的现金为2.95亿元，同比下降19.7%（上年同期为3.68亿元）[22] - 筹资活动现金流入小计为3.39亿元，同比下降21.8%（上年同期为4.34亿元）[22] - 偿还债务支付的现金为3.89亿元，同比下降42.9%（上年同期为6.8亿元）[22] - 筹资活动产生的现金流量净额为-7372.58万元，同比改善77.6%（上年同期为-3.29亿元）[22] 现金及现金等价物 - 现金及现金等价物净增加额为-1.06亿元，同比改善68%（上年同期为-3.31亿元）[22] - 期末现金及现金等价物余额为17.88亿元，同比增加3%（上年同期为17.36亿元）[22] - 公司2025年3月31日货币资金为1,876,139,718.64元，较2024年12月31日减少129,040,823.17元[12] 资产和负债 - 总资产为64.6237亿元人民币，同比下降0.49%[5] - 归属于上市公司股东的所有者权益为44.5218亿元人民币，同比增长3.01%[5] - 公司2025年3月31日交易性金融资产为71,549,118.04元，较2024年12月31日减少107,476,277.05元[12] - 公司2025年3月31日短期借款为402,909,751.50元，较2024年12月31日减少179,274,438.48元[13] - 2025年第一季度长期借款为220,313,554.26元，同比增长112.22%[14] - 2025年第一季度未分配利润为1,656,491,570.47元，同比增长7.29%[14] 非经常性损益 - 非经常性损益项目合计772.92万元人民币[6][7] 股东持股情况 - 香港中央结算有限公司持有公司无限售流通股16,758,743股，占比4.37%[10] - 鹏华碳中和主题混合型证券投资基金持有公司无限售流通股10,014,580股，占比2.61%[10] - 吴迪增持有公司无限售流通股8,021,200股，占比2.09%[10] - 沈安彬持有公司无限售流通股7,673,400股，占比2.00%[10] - 永赢先进制造智选混合型发起式证券投资基金持有公司无限售流通股5,150,000股，占比1.34%[10] - 全国社保基金六零二组合持有公司无限售流通股3,758,500股，占比0.98%[10] - 浙江捷昌控股有限公司持有公司无限售流通股3,671,864股，占比0.96%[10]

财务数据关键指标变化 - 2024年营业收入为36.52亿元，同比增长20.37%[29] - 2024年归属于上市公司股东的净利润为2.82亿元，同比增长36.91%[29] - 2024年扣除非经常性损益的净利润为2.41亿元，同比增长41.33%[29] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为5.09亿元，同比下降24.66%[29] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产为43.22亿元，同比增长4.64%[29] - 2024年基本每股收益为0.74元/股，同比增长37.04%[30] - 2024年加权平均净资产收益率为6.66%，同比增加1.59个百分点[30] - 2024年第四季度归属于上市公司股东的净利润为-0.11亿元[32] - 公司实现营业收入3,652,016,316.77元，同比增长20.37%[57] - 归属上市公司股东的净利润281,976,704.08元，同比增长36.91%[57] - 归属上市公司股东的扣非净利润241,400,145.50元，同比增长41.33%[57] - 经营活动产生的现金流量净额508,888,238.52元，同比减少24.66%[58] 成本和费用 - 2024年营业成本2,572,113,068.15元，同比增长19.67%[58] - 2024年研发费用232,323,168.61元，同比增长11.59%[58] - 2024年销售费用为1.83亿元，同比增长5.82%，管理费用为2.47亿元，同比增长10.82%[70] - 直接材料成本占比73.92%，同比增长19.48%，制造费用占比15.41%，同比增长33.82%[65] 各条业务线表现 - 公司主营线性驱动系统，产品包括医疗康护驱动系统、智慧办公驱动系统等五大类[47] - 线性驱动产品生产量为4,527,461套，同比增长50.95%，销售量为4,321,582套，同比增长39.76%[63] - 线性驱动产品毛利率为29.42%，同比增加0.54个百分点[62] - 公司主营业务收入为36.44亿元，同比增长20.65%，主营业务成本为25.72亿元，同比增长19.74%[59] 各地区表现 - 国外地区营业收入为25.35亿元，同比增长18.85%，毛利率为31.66%，同比减少0.41个百分点[62] - 国内地区营业收入为11.08亿元，同比增长24.99%，毛利率为24.29%，同比增加3.07个百分点[62] - 外销以ODM模式为主，直接供货海外厂商；内销集中在广东、江苏、浙江等地区[48] - 境外资产为41.79亿元，占总资产64.35%[80] - 美国J-STAR营业收入为8.57亿元，净利润为2744.50万元[81] - 德国JIECANG营业收入为4.73亿元，净利润为698.61万元[81] - 马来西亚J-STAR营业收入为548,520,181.12元，净利润为21,600,240.62元[90] - 新加坡J-STAR营业收入为16.26亿美元，净利润为2359.06万美元[91] 管理层讨论和指引 - 公司计划加速欧洲物流及生产基地建设并启动马来西亚生产基地扩建项目[107] - 公司计划加大研发投入增强市场竞争力[107] - 公司持续推进降本增效，通过自动化提升、流程优化降低制造成本[42] - 完善人才激励机制，从薪酬福利、高绩效评定等多维度吸引技术人才[43] - 严格履行信息披露义务，通过现金分红回馈投资者[44] - 公司将强化成本费用管理并扩大市场开发力度以提升利润水平[168] - 公司已制定未来三年分红回报规划以强化投资者回报机制[168] 利润分配 - 公司2024年度利润分配预案为每10股派发现金红利人民币3.00元（含税），总股本383,456,555股，合计拟派发现金红利115,036,966.50元（含税），现金分红比例为40.80%[7] - 公司2024年度利润分配方案尚需提交2024年年度股东大会审议通过[7] - 2023年现金分红金额为1.150369665亿元，占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的40.80%[151] - 公司现金分红政策规定每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可供分配利润的20%[144] - 公司2024年度利润分配方案为每10股派发现金股利3.00元（含税）[148] 研发投入 - 2024年全年研发费用列支23,232.32万元，占营业收入比重达6.36%[41] - 研发投入总额为2.32亿元，占营业收入比例6.36%[71] - 公司研发人员数量为653人，占总人数的13.79%[73] - 公司已取得各项专利941项，其中国内发明专利111项、国际发明专利109项[51] - 公司完成25个研发项目，包括AR产品体验中心、无级变速开窗器等[51] 风险因素 - 公司出口美国产品自2020年8月7日起复征关税税率为25%[111] - 美国政府宣布对中国输美商品征收"对等关税"税率进一步提高至125%[111] - 公司产品出口以美元结算受人民币汇率波动影响盈利能力[112] - 公司前五大客户集中度较高可能带来经营风险[113] - 公司面临宏观经济变化及下游行业周期性波动风险[109] - 公司存在因原材料价格波动导致毛利率下降的风险[112] - 公司核心技术人员流失风险可能对技术研发及可持续发展产生不利影响[115] - 公司应收账款期末余额主要为信用期内应收货款，存在坏账风险[116] - 公司出口产品退税率波动风险可能影响经营业绩[116] 公司治理 - 公司全体董事出席董事会会议[5] - 公司负责人胡仁昌、主管会计工作负责人房宏强及会计机构负责人声明保证年度报告中财务报告的真实、准确、完整[6] - 公司不存在被控股股东及其他关联方非经营性占用资金情况[9] - 公司不存在违反规定决策程序对外提供担保的情况[10] - 公司不存在半数以上董事无法保证公司所披露年度报告的真实性、准确性和完整性的情况[11] - 公司已在本报告中详细描述可能存在的风险[12] - 公司董事会由9名董事组成，其中独立董事3名[119] - 公司监事会由3名监事组成，其中1名为职工监事[120] - 公司2024年共召开5次董事会会议，全部以现场结合通讯方式召开[133] - 公司董事成员全年出席董事会会议率为100%，无缺席或连续两次未亲自参会情况[133] 关联交易及担保 - 公司2024年度日常关联交易预计金额不超过22,232.00万元（不含税），实际发生金额向浙江闻道智能装备有限公司购买商品3,554.14万元，出售商品11.50万元，其他35.95万元；向宁波友道金属制品有限公司购买商品14,280.95万元，其他146.18万元[181] - 公司以自有资金购置浙江捷昌控股有限公司开发的"驱动智谷中心"1幢2-10层作为研发及办公楼、3幢13-18层36套公寓作为人才公寓[182] - 报告期内公司对子公司担保发生额合计3.34亿元，期末担保余额合计4.77亿元，担保总额占公司净资产比例为11.03%[186] 募集资金使用 - 公司募集资金总额148,500万元，募集资金净额146,132.42万元，截至报告期末累计投入募集资金127,599.95万元，投入进度87.32%[194] - 公司本年度投入募集资金50,710.26万元，占募集资金总额的34.70%[194] - 公司变更用途的募集资金总额为55,918.57万元[194] - 欧洲物流及生产基地建设项目总投资42,000万元，已投入20,754.61万元，剩余22,743.28万元[195] - 捷昌全球运营中心建设项目终止，剩余募集资金15,043.53万元永久补充流动资金[197] - 公司使用不超过人民币15,000万元闲置募集资金临时补充流动资金[199] - 公司已于2025年4月15日归还15,000万元闲置募集资金至专用账户[199]

灵巧手与夹爪的对比 - 灵巧手是人形机器人末端执行的最优选择，具有复杂操作和泛化能力，适用于复杂场景[5][11] - 夹爪在工业端已实现批量出货，具有高稳定性和低成本特性，更适合工业应用场景[10][17] - 自由度是核心差异，灵巧手自由度更高但算法要求更高，夹爪自由度低但操作简单[17][22] - 长期来看两者将共存，灵巧手是终局解决方案但夹爪在特定场景仍有优势[17][22] 灵巧手技术架构 - 驱动模块主流方案为空心杯电机，具有高功率密度和快速响应特性[23][33] - 减速模块主流为行星减速器，谐波减速器精度更高但成本较高[23][63] - 传动模块主流为微型滚珠丝杠+腱绳方案，实现旋转到直线运动转换[23][71] - 三大模块技术路线尚未完全收敛，不同企业采用不同方案[104][105] 驱动模块技术细节 - 空心杯电机具有体积小、转速高优势，但绕线工艺是量产瓶颈[33][40] - 直流无刷电机成本较低，是降本折中方案但性能略逊[42][44] - 无框力矩电机负载能力强但价格过高，应用较少[45][47] - 三种电机价格对比：无框力矩>空心杯>直流无刷[51][52] 减速模块技术细节 - 行星减速器结构简单成本低，但寿命较短[57][63] - 谐波减速器精度高结构紧凑，但成本过高[62][63] - 哈默纳科已实现微型谐波方案在指关节应用[62] 传动模块技术细节 - 腱绳传动自由度高成本低，但存在蠕变问题[75][76] - 连杆传动承载力强可靠性高，但效率较低[81][83] - 特斯拉二代灵巧手采用丝杠替代蜗杆提升精度[119] - 材料研发是腱绳路线主要挑战，UHMWPE是主流材料[78][80] 商业化落地关键 - 触觉传感器对实现精准力控至关重要，技术路线多样[89][90] - 抓握大模型训练可先从夹爪入手再过渡到灵巧手[95] - 本体厂商自制灵巧手成为趋势，掌握核心技术[99] - 传感器和抓取模型是打通商业化最后一环[89][95] 企业布局情况 - 特斯拉两代灵巧手方案演变，二代提升自由度[107][114] - 灵巧智能采用腱绳驱动方案，单指三自由度[125] - 新剑机电采用无框力矩电机+连杆传动[130] - 兆威机电开发直驱方案，三类手指自由度不同[134] - 星动纪元采用空心杯电机直驱方案[138]

资金使用 - 2024年4月22日审议通过用不超1.5亿闲置募集资金补流议案[1] - 闲置募集资金使用期限不超12个月[1] 资金归还 - 2025年4月15日归还1.5亿闲置募集资金[1] - 截至公告披露日已全部归还补流闲置资金[2] - 告知保荐机构及代表人资金归还情况[2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，予以“买入”评级 [3][81] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内线性驱动龙头，经营稳健布局完善，2018 - 2023 年营业收入 CAGR 达 22.14%，2024 年前三季度收入和归母净利润同比大幅增长，且加大机器人领域研发投入，与灵巧智能成立合资公司 [1] - 线性驱动行业处于上升期，2024 年全球市场规模预计同比增长 7.2%，下游各领域需求增长推动行业景气向上 [2] - 公司与灵巧智能强强联合，拓展机器人核心零部件业务，有望成为第二增长曲线，预计 2024 - 2026 年营收和归母净利润增长，当前处于相对低估状态 [3][78][81] 根据相关目录分别进行总结 国内线性驱动龙头，经营稳健布局完善 - 公司成立于 2000 年，是专注线性驱动产品的科技集团，在办公领域市占率全球第一，牵头起草行业标准，海外布局广泛 [15] - 采用“以销定产”模式，产品应用于四大领域，2024 年加大机器人领域投入，业务多元化 [16] - 股权结构稳定，管理团队技术背景深厚，为研发提供支持 [18] - 营收稳健增长，2018 - 2023 年 CAGR 为 22.14%，2024 年前三季度同比增 22.20%；净利润有波动，2024 年前三季度同比增 55.60% [22] - 外销深化全球布局，内销潜力待释放；收入成本双端发力，净利率回暖；费用率整体稳定，2024 年 Q3 各费用率同比下降 [27][29][33] 线驱行业方兴未艾，智能化驱动景气长期向上 线性驱动行业正处上升阶段，下游应用广泛覆盖消费、制造 - 线性驱动产品应用广泛，电动线性驱动器不断渗透，是物联网重要组成部分 [36][37] - 2024 年全球线性驱动器市场规模预计同比增长 7.2%，欧美消费升级和中国承接产业转移推动行业发展 [41] - 北美、欧洲、亚太地区合计占比接近 90%，欧美玩家主导高端市场，国内企业加速追赶 [43][45] 核心下游分析：智能化 + 健康化驱动行业景气长期向上 - 智慧办公领域，全球办公家具市场增长，电动升降桌渗透率提升，预计 2024 - 2027 年线性驱动产品市场规模以 10% + 复合增长率扩容 [48][49] - 医疗康护领域，老龄化和医疗设备智能化推动需求，预计 2024 - 2027 年线性驱动产品市场规模年复合增长率约为 5.9% [50][52] - 智能家居领域，消费升级推动行业规模扩大，催生线性驱动系统需求 [54] - 工业科技领域，工业自动化升级和光伏跟踪系统需求增长，线性驱动渗透率有望提升 [56] 与灵巧智能强强联合，共赴机器人星辰大海 与灵巧智能成立合资公司，入局机器人灵巧手 - 灵巧智能是具身智能机器人企业，创始人经验深厚，团队领先，推出首款灵巧手产品 DexHand 021 [60][61] - 发布会现场多家单位签约，公司与灵巧智能联合成立灵捷机器人，专注核心零部件研发制造 [70][71] 依托电机、电控与机加工能力，拓展至机器人核心零部件 - 机器人线性执行器技术要求高，稳定量产是考验 [75] - 公司在线性驱动行业积累深厚，可向机器人线性执行器技术跃迁，与灵巧手业务协同，有望成第二增长曲线 [77] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计公司 2024 - 2026 年线性驱动产品收入较快增长，毛利率稳定略升，实现营业收入 36.54/42.46/50.55 亿元，归母净利润 3.60/4.64/7.01 亿元 [78] 投资建议 - 选取可比公司，公司当前 PE 低于可比公司平均，处于相对低估状态，首次覆盖予以“买入”评级 [81]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，予以“买入”评级 [3][81] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内线性驱动龙头，经营稳健布局完善，2018 - 2023 年营业收入 CAGR 达 22.14%，2024 年前三季度收入和归母净利润同比大幅增长，且加大机器人领域研发投入，与灵巧智能成立合资公司 [1] - 线性驱动行业处于上升期，2024 年全球市场规模预计 55.29 亿美元，同比增长 7.2%，下游各领域市场规模有望持续扩容 [2] - 公司与灵巧智能强强联合，成立合资公司专注机器人核心零部件研发制造，有望成为第二增长曲线，预计 2024 - 2026 年营收和归母净利润增长，当前处于相对低估状态 [3][78][81] 根据相关目录分别进行总结 国内线性驱动龙头，经营稳健布局完善 - 公司成立于 2000 年，是专注线性驱动产品的科技集团，在办公领域市占率全球第一，牵头起草行业标准，在多地设子公司和生产基地 [15] - 采用“以销定产”模式，产品应用于四大领域，2024 年加大机器人领域研发投入，业务多元化 [16] - 股权结构稳定，管理团队技术背景深厚，为研发提供支持 [18] - 营收稳健增长，2018 - 2023 年 CAGR 为 22.14%，2024 年前三季度同比增 22.20%；净利润有波动，2024 年前三季度同比增 55.60% [22] - 外销深化全球布局，内销潜力待释放，主要以直销方式销售 [27] - 收入成本双端发力，净利率回暖，费用率整体稳定，2024 年 Q3 各费用率同比下降 [29][33] 线驱行业方兴未艾，智能化驱动景气长期向上 线性驱动行业正处上升阶段，下游应用广泛覆盖消费、制造 - 线性驱动产品应用广泛，有多种驱动方式，电动线性驱动器不断渗透，是物联网重要组成部分 [36][37] - 2024 年全球线性驱动器市场规模预计 55.29 亿美元，同比增长 7.2%，欧美消费升级和中国人力成本优势推动行业发展 [41] - 北美、欧洲、亚太地区合计占比接近 90%，欧美玩家主导高端市场，国内企业加速追赶 [43][45] 核心下游分析：智能化 + 健康化驱动行业景气长期向上 - 智慧办公领域，全球办公家具市场增长，电动升降桌渗透率提升，预计 2024 - 2027 年线性驱动产品市场规模从 100.8 亿增至 147.1 亿元，复合增长率 10% + [48][49] - 医疗康护领域，老龄化和医疗设备智能化推动需求，预计 2024 - 2027 年线性驱动产品市场规模从 63.2 亿增至 75.1 亿元，年复合增长率约 5.9% [50][52] - 智能家居领域，消费升级推动渗透率提升，全球智能家居行业规模增长，催生线性驱动系统需求 [54] - 工业科技领域，工业自动化升级和光伏跟踪系统需求增长，线性驱动渗透率有望提升 [56] 与灵巧智能强强联合，共赴机器人星辰大海 与灵巧智能成立合资公司，入局机器人灵巧手 - 灵巧智能是具身智能机器人企业，创始人许春山经验深厚，团队专注创造智能机器人及关键组件 [60] - 推出首款灵巧手产品 DexHand 021，具有多优势，发布会现场多家单位签约 [61][70] - 公司与灵巧智能联合投资成立灵捷机器人，专注机器人核心零部件研发制造，已与下游主机厂合作 [71] 依托电机、电控与机加工能力，拓展至机器人核心零部件 - 机器人线性执行器需突破关键技术，稳定批量生产是考验 [75] - 公司在线性驱动行业积累深厚，可向机器人线性执行器技术跃迁，与灵巧手业务协同，有望成第二增长曲线 [77] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计公司 2024 - 2026 年线性驱动产品收入增速分别为 20.5%、16.2%、19.1%，毛利率稳定后略升 [78] - 预计 2024 - 2026 年营业收入 36.54/42.46/50.55 亿元，同比增长 20.5%/16.2%/19.1%；归母净利润 3.60/4.64/7.01 亿元，同比增长 74.9%/28.9%/51.1% [78] 投资建议 - 选取江苏雷利、兆威机电、雷赛智能为可比公司，预计公司 2024 - 2026 年归母净利润对应 PE 分别为 33.4/25.9/17.1X，当前处于相对低估状态 [81] - 首次覆盖，予以“买入”评级 [81]

纪要涉及的公司 捷昌驱动 纪要提到的核心观点和论据 - **全球布局分散风险**：公司过去几年进行全球化布局，美国订单 90%左右已在海外完成，由马来西亚和美国工厂负责，中国加征关税影响不大；欧洲和亚太市场增速显著，一季度宜家订单翻倍，新客户订单增长，预计一季度营收和利润创新高 [3][4][6] - **应对关税政策**：与客户协商分摊成本，大部分关税由客户承担，预计终端价格涨幅控制在 5%以内；最坏情况下利润影响在 3000 万到 5000 万之间，影响可控；预计马来西亚最终税率不会达 24%，且马来西亚和美国工厂今年扩产，覆盖美国市场问题不大 [3][4][5] - **收入规模与产能规划**：预计 2025 年收入规模在 40 - 50 亿左右；海外产能持续扩张，匈牙利工厂投产将提升欧洲市场预期；约一半产能在海外，一半产能在国内 [4][8][10] - **市场竞争力**：在成本管理、定制化能力和快速响应时间方面具有显著优势，即使加上关税，仍能保持竞争力，可争取到竞争对手可能失去的大客户；在线性驱动技术方面有优势，自制关键组件使成本比竞品更低 [4][21][25] - **人形机器人项目**：进展顺利，预计 6 月上旬发布机器人类产品并参加相关展会，下半年客户端进展将更多，与之前计划时间点无太大变化 [4][24] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **各地区营收与产能**：2024 年美国营收约 9 亿，占整体营收约三分之一；欧洲市场并购公司和自身业务合计营收约 8 亿；马来西亚产能约 5 亿，美国本土产能约 2.5 - 3 亿 [3][11][23] - **固定资产投入**：海外固定资产投入巨大，马来西亚工厂投产需约 1 亿多元，匈牙利一期投入需 2 - 3 亿元，二期同样需 2 - 3 亿元，主要用于设备、房产和土地 [4][13] - **成本分配与利润影响**：目前计划承担马来西亚 24%关税中的 10%，客户承担 14%；按 10%关税计算，对马来西亚 10 亿营收中的 5 亿部分影响最大，不超过 5000 万元 [14][15] - **竞争对手情况**：海外有产能的竞争对手较少，乐斯科主要在越南面临更高税率，凯迪办公桌业务收入不大，凯卫可能失去一些大客户被公司取代，关税变化不会显著改变竞争环境 [16] - **不同地区生产成本**：美国和欧洲生产成本比中国高，马来西亚综合成本与国内相差不大，零关税时净利率比国内高，加上关税成本与国内相当，美国和欧洲利润率比国内低 3 - 5 个百分点 [20] - **新零售业务**：新零售业务中相关零部件由捷昌驱动供货，短期内合资公司份额不会扩大，未来可能调整 [27] - **未来海外产能扩展计划**：2025 年美国建造立体仓库、增加生产场地，马来西亚扩大场地；欧洲奥地利 2025 年投产一期，2026 年投产二期 [29]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为“优于大市” [3] 报告的核心观点 - 24H1线性驱动产品毛利率提升，降本增效驱动盈利提升；人形机器人打开线性执行器空间，公司作为行业标准起草者凸显领先地位；推进全球化、定制化战略，切入人形机器人相关赛道；预计2024 - 2025年归母净利润增长，给予2025年30 - 35X PE，合理价值区间38.4 - 44.8元 [8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 4月1日收盘价40.09元，52周股价波动14.66 - 52.88元，总股本383百万股，流通A股382百万股，总市值15373百万元，流通市值15324百万元 [4] 市场表现 - 绝对涨幅1M、2M、3M分别为3.9%、49.0%、62.2%，相对涨幅分别为3.9%、47.1%、63.4% [6] 主要财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3007|3034|3642|4117|4531| |YoY(%)|14.0%|0.9%|20.0%|13.0%|10.1%| |净利润（百万元）|328|206|351|489|581| |YoY(%)|21.2%|-37.2%|70.6%|39.2%|18.8%| |全面摊薄EPS(元)|0.85|0.54|0.92|1.28|1.52| |毛利率(%)|26.9%|29.2%|29.0%|29.4%|29.9%| |净资产收益率(%)|8.2%|5.0%|8.0%|10.4%|11.4%|[7] 公司经营情况 - 24H1线性驱动产品/其他营收同比+20.72%/+363.05%，占比99.74%/0.26%，线性驱动产品毛利率30.29%，同比+4.3pct；24Q1 - 3营收25.68亿元，同比+22.20%，归母净利润2.93亿元，同比+55.60%，毛利率29.47%，同比+1.92pct；19年智慧办公驱动系统产能95.68万件，截至24年11月升级扩建项目达25万套产能，预计26年6月底完成数字化系统升级等项目，新增办公/医护驱动系统年产能50万套/15万套 [8] 行业市场空间 - 线性驱动器：24 - 29年全球线性驱动市场规模增量达141.4亿美元，CAGR为6.2%，29年市场规模达544.4亿美元；下游可升降桌、医疗器械、智能家居市场规模均有可观增速；人形机器人：25 - 30年灵巧手/线性执行器市场分别从23.57亿元/17.19亿元增长至521.69亿元/380.40亿元，CAGR为86% [8] 公司优势 - 牵头起草多项国内线性驱动行业标准，在传感等技术上可与国外企业竞争，办公领域市场占有率全球第一 [8] 公司发展战略 - 协同整合全球资源，设多个生产基地，与北美客户建立ODM战略合作；完成三款人形机器人线性执行器关节样机制作，丝杠及电机产业化自制为主，力矩传感器等外采为主；与灵巧智能合资布局核心零部件，24年10月发售国产首款量产五指灵巧手DexHand021，体验价6.8万元 [8] 盈利预测与估值 - 预计2024/25年公司归母净利润分别为3.51、4.89亿元，对应EPS为0.92、1.28元/股；参考可比公司估值，给予2025年30 - 35X PE，合理价值区间为38.4 - 44.8元 [8] 分产品盈利预测 |产品|年份|收入（亿元）|yoy|成本（亿元）|毛利（亿元）|毛利率| |----|----|----|----|----|----|----| |线性驱动产品|2020|18.66| - |11.33|7.32|39.25%| | |2021|26.33|41.11%|19.22|7.10|26.98%| | |2022|29.93|13.69%|21.95|7.98|26.67%| | |2023|30.20|0.89%|21.48|8.72|28.89%| | |2024E|36.24|20%|25.73|10.51|29.0%| | |2025E|40.95|13%|28.87|12.08|29.5%| | |2026E|45.05|10%|31.53|13.51|30.0%| |其他|2020|0.03| - |0.00|0.02|80.63%| | |2021|0.04|67.19%|0.04|0.00|8.27%| | |2022|0.13|214.42%|0.03|0.10|75.49%| | |2023|0.14|5.79%|0.02|0.12|87.92%| | |2024E|0.18|30%|0.15|0.04|20%| | |2025E|0.22|20%|0.18|0.04|20%| | |2026E|0.26|20%|0.21|0.05|20%| |总计|2020|18.68| - |11.34|7.34|39.31%| | |2021|26.37| - |19.26|7.11|26.95%| | |2022|30.07|14.02%|21.98|8.08|26.88%| | |2023|30.34|0.91%|21.49|8.85|29.16%| | |2024E|36.42|20.05%|25.88|10.55|28.95%| | |2025E|41.17|13.04%|29.05|12.12|29.45%| | |2026E|45.31|10.05%|31.74|13.57|29.94%|[9] 可比公司估值 |代码|简称|总市值（亿元）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）|PE（倍）（2026E）| |----|----|----|----|----|----| |300660|江苏雷利|173.74|50|40|34| |300729|乐歌股份|52.29|13|11|9| |均值| - | - |31.50|25.35|21.72|[10] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力、盈利增长、偿债能力、经营效率等指标及利润表、资产负债表、现金流量表相关数据预测 [11]

行业现状与竞争格局 - 灵巧手行业目前以国外品牌为主导 国内企业正加速跟进并推出相关产品 技术快速收敛海外水平 [1] - 行业推荐具备灵巧手生产能力及核心零部件制造能力的厂商 重点标的包括兆威机电 鸣志电器 捷昌驱动 鼎智科技为受益标的 [1] 产品技术特征与发展路径 - 灵巧手作为仿人手生理结构的高级末端执行机构 是人形机器人的核心灵魂部件 降本是技术发展核心路径 [2] - 产品按传动方式可分为腱绳传动 连杆传动 齿轮传动 液压传动和混合传动 其中腱绳传动方案为当前主流方案 [2] - 特斯拉灵巧手方案经历多次迭代 驱动系统整体重构 最新方案采用电机通过行星滚柱丝杠驱动腱绳 自由度提升至22个 驱动装置前移至小臂 [2] 驱动与传动技术方案 - 灵巧手主要采用电驱模式 空心杯电机因各项特性匹配人形机器人需求成为优选驱动方案 [3] - 传动方案呈现多样性特征 腱绳方案仍为主流 特斯拉创新采用电机+微型丝杠+腱绳的三级传动结构 [3] 传感技术与功能演进 - 灵巧手传感器分为内部传感器（反馈姿态信息决定稳定性）和外部传感器（包括接近觉与触觉传感器）两类 [4] - 触觉传感器是功能实现关键 核心任务是模拟人类皮肤感知能力 技术路线围绕灵敏度与多功能展开 [4] - 压阻式传感器因结构简单成本低成为常见触觉方案 电子皮肤被视为触觉传感的终极形态和未来电子技术新兴方向 [4]