文章核心观点 - 山东通过实施"链长制"系统性重构产业治理模式 推动传统产业升级和新兴产业崛起 增强产业链自主可控性和抗风险能力 [10][15][20] - "链长制"以政府统筹和链主企业带动为核心 实现跨部门协同、要素重组和精准服务 形成全链协同发展的产业生态 [22][23][32] - 产业链重构已成为全球产业竞争焦点 山东通过补链强链拓链提升产业韧性 并在县域经济、营商环境等多维度产生积极影响 [12][38][45] 产业链全球重构背景 - 全球产业链正经历深刻重构 地缘冲突催生去风险化浪潮 供应链从效率优先转向韧性优先 [12] - 技术封锁加剧供应链结构性调整 例如歌尔股份因境外客户暂停生产智能声学整机产品 年度营收减少不超过33亿元 [14] - 各国展开产业竞争 美国推动制造业回流 欧盟投资430亿欧元打造本土半导体产业链 [14] 链长制制度创新 - 链长制是应对国际复杂环境的制度创新 政府与市场结合实现系统化产业治理 [15] - 山东2021年全面推行链长制 聚焦9大产业领域43条产业链 由省市区三级领导挂帅 [20] - 模式重构打破部门墙 建立跨部门协同机制 实现政策在链上集聚、项目在链上推动、服务在链上展现 [22] 化工产业转型升级 - 山东炼油产能达2.1亿吨 占全国28% 但曾面临上游产能过剩、中游技术受制、下游品牌竞争力弱问题 [19][20] - 通过链长制重组化工产业 2024年行业营收超2.86万亿元 其中高端化工产品占比过半 [24] - 化工园区从199家压缩到84家 17家园区入选全国百强 数量居全国第一 [24] 链主企业生态引领 - 山东重工作为四大产业链链主 带动2500多家上下游企业发展 [27] - 潍柴通过技术帮扶和利益绑定带动链上企业 核心供应商70%合作超10年 30家配套企业营收翻番 [28][30] - 全省180多个链主覆盖19条标志性产业链 专精特新中小企业1.8万多家卡位入链 [32][35] 产业链协同成效 - 威海光威联合60多家规上企业 产品应用于国产大飞机C919和火箭 [36] - 太阳纸业跨界开发生物医药和食品领域 从木材提取木糖技术全国首创 [38] - 2024年19条省级产业链集聚规上企业超3.6万家 实现营收近11万亿元 占全省九成以上 [38] 县域经济突破 - 宁津健身器材产业通过链长制整合 市场份额占国内70%、全球30% [40] - 建成百亿生态圈 实现硬件+内容+服务全流程生产 有效压降物流成本 [40] - 县域产业竞争力重塑 可在全球产业链中实现逆袭掌控 [38][40] 营商环境优化 - 有竞争力的产业链成为营商环境吸铁石 吸引安徽芜湖造船厂等外部企业落地 [42][43] - 烟台蓬莱港集聚海上风电四大核心部件 依托化工与海工双产业链优势 [44] - 链式服务实现产业聚变升级与环境引力双向增强 [45] 跨链融合发展 - 新能源为汽车产业链赋能 新材料提升高端装备精度 产业边界逐渐消融 [46] - 需构建创新联合体突破卡脖子技术 推进多链数据互通和资源共享 [48] - 链长制需持续迭代 实现链随产动、制因链优的共生共舞 [46][48]

行业投资评级 - 报告对IP潮玩、造纸、家居等行业给予积极推荐评级，重点关注三丽鸥、晨光股份、太阳纸业、欧派家居等公司 [4][14][17][23] 核心观点 IP潮玩行业 - 三丽鸥FY26Q1业绩超预期，收入431亿日元（同比+49%），营业利润202亿日元（同比+88%），归母净利润141.9亿日元（同比+38%），主要因Hello Kitty等IP角色持续走强 [4][5] - 亚洲市场收入同比+84%，欧洲市场同比+196%，北美市场同比+28%，公司上修FY2026收入指引至1688亿日元（同比+16.5%） [5][14] - 国内IP内容供给增加，晨光股份联名"浪浪山小妖怪"IP，潮宏基上新故宫、花丝系列，广博股份推出诛仙卡牌，布鲁可推出女性IP新品 [4][6][9][12] 造纸行业 - Q3需求转旺，箱板瓦楞纸小幅提价，海外浆厂控产（Suzano减产47万吨/年，Bracell转产溶解浆减少65万吨阔叶浆），浆价触底反弹 [14][15] - 反内卷逻辑成立，行业开工率低位，供需改善，关注太阳纸业、玖龙纸业、博汇纸业 [14][15] 家居行业 - 北京五环外限购放开，政策催化估值修复，家居板块PETTM估值23.9X（处于2017年以来24.4%分位） [17][23] - 以旧换新政策拉动显著，2024年家装厨卫焕新销售额约1200亿元，2025年1-6月家具社零额同比增长22.9% [19][20] - 关注高股息标的：索菲亚、欧派家居、顾家家居、志邦家居、喜临门、慕思股份 [17][23] 轻工制造外延扩张 - 安孚科技控股南孚电池，布局芯片领域（象帝先"伏羲"架构芯片流片验证） [24] - 松霖科技聚焦机器人、大健康、智能厨卫，收购威迪思开发巡查机器人 [25] - 天安新材拓展机器人电子皮肤业务，与优必选等企业合作 [26] - 唯科科技研发PEEK材料，对接机器人主机厂 [27] 分行业公司亮点 家居企业 - 欧派家居：大家居战略升级，2025年归母净利润预计28.01亿元（同比+8%） [31][32] - 顾家家居：全球化产能布局（越南、墨西哥基地），2025年归母净利润目标20.15亿元（同比+42%） [36][37] - 慕思股份：中高端品牌优势突出，2024年床垫收入26.8亿元（同比+3.8%），分红率90% [40][41] 轻工消费 - 晨光股份：九木杂物社与奇只好玩联合营销，传统核心业务出海空间大 [53][54] - 公牛集团：新能源业务放量，充电桩、储能产品布局东南亚及欧美市场 [52] - 百亚股份：益生菌系列产品推动毛利率提升，全国化扩张加速 [48] 造纸及包装 - 裕同科技：苹果关税豁免受益，果链包装份额超78%，全球化布局（越南、印度基地） [16] - 太阳纸业：浆纸一体化优势显著，Q3旺季提价预期 [14][15]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为"强于大市"（维持）[3] 核心观点 造纸行业 - Suzano宣布8月亚洲市场商品浆价格上涨20美元，同时未来一年商品浆产量减少3.5%[2] - 当前浆、纸价格处于周期底部，反内卷推动下价格有望回升至合理区间，推荐太阳纸业[2] - 理文造纸2025H1营收122.36亿港元（同比-2.2%），净利润8.11亿港元（同比+0.7%）[4] - 8月8日数据显示：双胶纸4993.75元/吨（持平），铜版纸5320元/吨（持平），白卡纸3955元/吨（-35元/吨）[4] 轻工消费 - 晨光文具联合二次元IP开展全国15城21场"次元集合快闪"活动，IP战略成效显现[2] - 布鲁可8月推出变形金刚星辰版盲盒，目标用户扩展至女性及成年玩家群体[2] - 护舒宝推出液体卫生巾Pro健康专研版，采用物理隔菌技术实现95%隔菌率[4] 家居行业 - 北京优化购房政策：五环外商品住房不限套数，扩大首套房公积金贷款范围[4] - 金牌家居泰国罗勇府生产基地预计2026年7月投产，目标年产值10亿元[4] - 6月家具类零售额同比+28.7%，1-6月家具制造业收入累计同比-4.9%[39] 出口链 - 7月我国出口总值同比+7.2%，其中对东盟出口增速达16.6%[4] - 8月8日海运费CCFI、SCFI指数环比分别-2.6%、-3.9%[4] 包装行业 - 上海9月1日起实施新规，推动可循环/可降解包装替代一次性塑料制品[4] 行业数据表现 市场表现 - 轻工制造板块周涨幅+2.57%，跑赢沪深300指数（+1.23%）[15] - 细分板块：造纸指数+3.13%，家居用品指数+2.88%，文娱用品指数+2.8%[15] - 纺织服饰板块周涨幅+4.23%，饰品指数+5.53%[24] 造纸行业数据 - 1-6月造纸及纸制品业营收累计同比-2.3%，销售利润率2.6%（同比-0.68pct）[66] - 6月机制纸及纸板产量同比+3.1%，日均产量同比+3.34%[68] - 7月青岛港纸浆库存1371千吨（同比+24.75%），常熟港库存602千吨（同比+23.61%）[75] 文娱用品数据 - 1-6月文教体育娱乐用品业营收累计同比+8%，6月体育娱乐用品零售额同比+9.5%[108] 地产关联数据 - 6月住宅竣工面积同比-4.3%（环比+17.79pct），1-6月新开工面积累计同比-19.6%[31] - 7月样本城市二手房成交面积同比-9.02%[31]

行业投资评级 - 投资建议：强于大市（维持）[7] 核心观点 - 造纸行业有望受益于"反内卷"政策推广，中长期投资机遇正在孕育，投资策略应聚焦能够穿越周期的龙头企业[4] - 行业当前主要矛盾在于供需错配，产能过剩导致价格和盈利能力跌至历史低位，企业大面积亏损[8] - 与2016-2018年供给侧改革周期相比，本轮周期面临产能过剩更严重、需求增速放缓、产业链利润结构受损等新挑战[10] - 行业拐点需关注两大信号：新国标严格执行与实质性产能退出、行业龙头主动收敛新增产能规划[10] 行业现状 供需错配 - 包装纸产能约为需求的1.4至2.1倍，箱板纸、瓦楞纸、白卡纸2024年产能分别为4777万吨、3628万吨、1707万吨，表观消费量仅为3533万吨、2544万吨、811万吨[16] - 2020-2024年双胶纸、白卡纸产能CAGR分别达7.78%和11.06%，显著高于2014-2020年的2.70%和4.65%[19] - 跨界竞争加剧，2020-2025年双胶纸预计新增产能641万吨，传统龙头占比仅44%[21][22] 市场表现 - 2025年上半年主流纸种价格创历史新低，传统旺季价格反弹乏力[23][25] - 2024年造纸和纸制品业利润总额降至520亿元，亏损企业亏损总额达168亿元[26][27] 运营指标 - 行业开工率从80-90%降至60-70%[28][30] - 包装纸社会库存处于2019年以来高位区间[31][32] 历史周期启示 - 2016-2018年周期由供给侧改革和环保限产政策驱动，推动中小落后产能出清[9][36] - 政策执行下造纸企业数量从2016年2月的6841家减少至2017年年中的6594家[39][40] - 行业CR10从供给侧改革前的36%左右提升至50%[42][44] - 各主要纸种价格累计涨幅普遍超过40%，箱板纸、瓦楞纸价格从2500-3000元/吨飙升至5000-6000元/吨[45][47] 本轮周期研判 相似之处 - 政策方向与2015年供给侧改革相似，2025年7月中央财经委会议强调治理低价无序竞争[57][58] - 新版《制浆造纸单位产品能源消耗限额》实施，能耗限额全面收紧，箱板纸3级能耗限额从330 kgce/t收紧至280 kgce/t[59][60][61] 不同之处 - 当前产能过剩程度超过2016年，且需求增速明显放缓[62] - 市场对供给收缩预期钝化，终端需求疲软导致产业链利润结构受损[62][63] 发展路径推演 - 阶段一：底部盘整与压力测试，纸价和盈利缺乏向上弹性[64] - 阶段二：供给收缩与价格企稳，企业亏损状况开始缓解[65] - 阶段三：估值修复与盈利扩张，龙头企业迎来"戴维斯双击"[65] 投资建议 - 推荐拥有"林浆纸一体化"布局的企业如太阳纸业，能够降低原材料成本并保障供应稳定性[11][66] - 关注产能优势明显、利润弹性较大的包装纸和特种纸龙头[11][66]

行业薪酬概况 - 2024年A股上市公司CFO群体薪酬规模合计达42.70亿元，平均年薪为81.48万元 [1] - 造纸行业CFO平均年薪为57.77万元，低于轻工制造行业平均薪酬72.29万元，同比微降4.8% [8] - 造纸行业CFO年薪中位数为52.00万元，最大值和最小值差距为126.39万元 [8] 薪酬分布特征 - 年收入100万元以上的CFO仅1位，无年收入20万元以下者 [8] - 博汇纸业魏同秋以149.67万元居首，约为第二名景兴纸业盛晓英(88.31万元)的1.69倍 [9] - 薪酬最低为民士达修文泉23.28万元 [9] 薪酬变动情况 - 统计区间内10位CFO降薪、8位涨薪 [9] - ST晨鸣董连明收入降幅最大，较2023年减少78.42万元 [9] - 宜宾纸业周明聪涨幅最高，年收入增长23.0%至32.93万元 [9] 人口结构特征 - 造纸行业CFO平均年龄51.06岁，50岁以上占比66.7% [1] - 男性CFO占比73.7%，平均年龄51.92岁；女性占比26.3%，平均年龄48.80岁 [1] - 年龄最大为太阳纸业王宗良60岁，最小为民士达修文泉38岁 [1] 任职期限分析 - 任职5-10年占比最高达47.4% [3] - 任职1-3年和10年以上分别占26.3%、15.8% [3] - 景兴纸业盛晓英任职最长超12年 [3] 学历构成情况 - 本科占比63.2%，大专和硕士各占15.8% [6] - 山鹰国际许云为会计学博士，兼任厦门国家会计学院导师 [6] 公司财务表现 - 太阳纸业营收407.27亿元(增速3.0%)，归母净利润31.01亿元(增速0.5%) [10] - 山鹰国际营收292.29亿元(增速-0.4%)，归母净利润-4.51亿元(增速-388.5%) [10] - 五洲特纸归母净利润增速33.2%，仙鹤股份增速51.2% [10]

行业概况 - 2024年A股上市公司财务总监CFO群体薪酬规模合计达42.70亿元，平均年薪为81.48万元 [1] - 造纸行业共有19家上市公司披露CFO信息，占轻工制造行业176家的10.8% [1] - 造纸行业CFO平均年薪57.77万元，低于轻工制造行业平均72.29万元，同比微降4.8% [8] 薪酬分析 - 造纸行业CFO年薪中位数52.00万元，最高149.67万元（博汇纸业魏同秋），最低23.28万元（民士达修文泉） [8][9] - 仅1位CFO年薪超100万元，无年薪低于20万元的情况 [8] - 男性CFO平均薪酬62.28万元，显著高于女性CFO的45.14万元 [9] - 博士学历CFO平均年薪80.41万元，硕士50.75万元，大专学历因博汇纸业影响均值达94.17万元 [9] 人员结构 - 造纸行业CFO平均年龄51.06岁，50岁以上占比66.7%，40-50岁占27.8%，30-40岁仅5.6% [1] - 男性CFO占比73.7%平均年龄51.92岁，女性CFO占比26.3%平均年龄48.80岁 [1] - 年龄最大CFO为太阳纸业王宗良（60岁），最小为民士达修文泉（38岁） [1] 任职特征 - CFO任职5-10年占比最高达47.4%，1-3年占26.3%，10年以上占15.8% [3] - 景兴纸业盛晓英任职最长超12年 [3] - 本科学历CFO占比63.2%，大专和硕士各占15.8%，山鹰国际许云为唯一会计学博士 [6] 公司表现 - 博汇纸业营收189.30亿元（+1.3%），归母净利润1.76亿元（-3.3%） [10] - 太阳纸业营收407.27亿元（+3.0%），归母净利润31.01亿元（+0.5%） [10] - 山鹰国际归母净利润亏损4.51亿元（-388.5%），ST晨鸣亏损74.11亿元（-478.4%） [10] - 仙鹤股份营收102.74亿元（+20.1%），归母净利润10.04亿元（+51.2%） [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 预计25-27年EPS为1 27/1 43/1 60元 当前股价对应PE分别为11/10/9倍 [6] 行业动态 - 8月以来多家纸企发布涨价函 包括玖龙、山鹰、理文等 涨幅多为30元/吨 为7月以来包装纸行业第四轮涨价 [2] - 海外浆厂减产节奏明确 UPM的Kaukas浆厂25Q3检修延长至约2个月 Metsa旗下69万吨/年针叶浆厂因订单不足临时减产 [3] - 截止25/8/5 国内阔叶浆/针叶浆25年均价较24年分别-13 1%/+3 0% 主流港口木浆库存环比-3 8万吨至210 5万吨 [3] - 截止25/8/5 白卡纸/双胶纸/生活用纸/箱板纸/瓦楞纸25年均价较24年分别-2 5%/-4 0%/-7 0%/+2 0%/-1 9% [4] - 25年7月 白卡纸/双胶纸/生活用纸/箱板纸/瓦楞纸开工率同比-4 2/-5 6/+4 7/+1 9/+1 8pct [4] 公司经营 - 25年3 7万吨特种纸基新材料项目已于4月试产 南宁一期高档包装纸生产线等将于25Q4陆续试产投产 [5] - 深耕老挝基地 年新增林木种植面积在1万公顷以上 持续强化林浆纸一体化优势 [5] - 预计25-27年营业收入436 97/472 71/506 73亿元 同比+7 29%/+8 18%/+7 20% [6] - 预计25-27年归母净利润35 46/39 89/44 63亿元 同比+14 33%/+12 49%/+11 89% [6] - 25年EBIT预计46 89亿元 占销售收入10 7% 营业利润率8 8% [12] 财务数据 - 23-25E营业收入39 544/40 727/43 697百万元 增长率-0 56%/2 99%/7 29% [11] - 23-25E归母净利润3 086/3 101/3 546百万元 增长率9 86%/0 50%/14 33% [11] - 25E摊薄每股收益1 27元 每股经营性现金流净额2 15元 ROE(摊薄)11 56% [11] - 25E资产负债率42 47% 净负债/股东权益39 81% EBIT利息保障倍数5 3倍 [12] - 25E应收账款周转天数19天 存货周转天数48 8天 应付账款周转天数45天 [12]

行业概述 - 废纸浆又称再生纸浆 由废旧纸张和纸板经过回收 脱墨 净化和打浆等工艺处理得到 其纤维强度和性能取决于所用废纸的纸浆种类 但再次加工后纤维性质较差 [3] - 生产工艺分为干法和湿法 干法通过机械拣选除杂后直接筛选 成本较低 湿法需水力碎解原料 经多级筛选后浓缩成块状或抄造成浆板 通过中浓筛选和热分散技术提升纤维质量 [3] 政策环境 - 国家政策大力支持环保产业和可再生资源利用 如2022年12月《"十四五"扩大内需战略实施方案》提出健全强制报废制度 加快构建废旧物资循环利用体系 加强废纸等再生资源回收利用 [5] - 2022年1月《关于加快废旧物资循环利用体系建设的指导意见》提出到2025年建设1000个绿色分拣中心 主要再生资源循环利用量达到4.5亿吨 [6] - 2024年2月《关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》鼓励废纸等再生资源精深加工产业链合理延伸 [6] 产业链结构 - 上游为废纸回收 分类与供应 包括工业废纸 生活废纸和进口废纸等回收来源 [7] - 中游为废纸浆生产与加工 企业将废纸转化为可用于造纸的纸浆 [7] - 下游为造纸行业 根据纸浆品质不同 主要应用于包装用纸 文化用纸和建筑用纸等 [7] 原材料供应 - 废纸是主要原材料 在绿色低碳理念引领下 废纸回收市场呈现蓬勃发展态势 [10] - 2024年中国废纸回收量达到6971万吨 同比上涨3.5% 其中废纸回收率51.1% 利用率51.6% [10] 产量与消费量 - 2018年废纸浆产量5444万吨 2024年增至6318万吨 年复合增长率2.5% [12] - 产量增长驱动因素包括电子商务和物流行业崛起推动包装用纸需求激增 禁废令导致进口废纸归零 企业为弥补原料不足增加生产 以及政策支持循环经济 [12] - 消费量总体呈上升趋势 2018-2019年受宏观经济波动 中美贸易摩擦及电商发展冲击下降 随后持续上涨 2024年消费量达6801万吨 同比上涨5.69% [14] 竞争格局 - 行业呈现多元化竞争格局 大型企业占据主导地位 中小企业在特定领域发挥优势 [16] - 大型企业通过技术升级和产业链整合巩固优势 中小企业寻求差异化机会 [16] - 主要企业包括山鹰国际 太阳纸业 晨鸣纸业 青山纸业和景兴纸业等 [16] - 政策与资本驱动将加速行业洗牌 提升集中度 [16] 重点企业 - 山鹰国际业务涵盖再生资源回收 工业及特种纸制造 包装产品定制和产业互联网 产品包括包装原纸 特种纸及纸板 纸箱和食品级纸塑 [17] - 为应对禁废令 公司在泰国规划70万吨自建和40万吨合作再生浆产能 在英国和荷兰规划32万吨再生浆产能 [17] - 2025年第一季度营业收入67.66亿元 同比增长1.45% 归母净利润0.33亿元 同比下降16.00% [17] - 景兴纸业主要从事工业包装原纸 纸箱纸板 生活用纸及再生浆板生产和销售 [19] - 全资子公司景兴控股（马）公司生产本色再生纸浆 以回收本色废纸为主要原料 可全部或部分替代木浆 [19] - 2024年再生浆板营业收入1.31亿元 同比上涨283.87% [19] 发展趋势 - 行业保持稳步发展 资源再生属性与双碳目标和绿色发展理念高度契合 国家政策持续推动 消费者对环保产品需求增加推动包装和印刷等行业使用更多再生纸浆 [21] - 生产向绿色化和智能化方向发展 企业加大环保技术研发投入 改进生产工艺 提高资源利用率 降低能耗和污染物排放 智能化技术如自动化控制系统和大数据分析提升生产效率和管理水平 [22] - 产业链协同增强 从废旧纸张收集运输到加工制成再到产品销售各环节协作更加紧密 废旧纸张回收利用率进一步提高 [24]

板块表现 - 人民币升值受益板块当日上涨0.79%，领涨股为ST晨鸣（涨幅4.88%）[1] - 板块内10只个股上涨，涨幅最高前三位为ST晨鸣（4.88%）、铜陵有色（3.68%）、中顺洁柔（3.05%）[1] - 上证指数与深证成指分别上涨0.96%和0.59%，板块表现优于深市但弱于沪市[1] 个股交易数据 - ST晨鸣成交76.15万手，成交额达1.61亿元，换手率显著[1] - 铜陵有色成交337.68万手，成交额12.32亿元，为板块内最高成交规模[1] - 太阳纸业主力净流入占比达23.65%，显示机构资金集中流入[3] 资金流向 - 板块主力资金净流入8553.81万元，游资资金净流入1.07亿元，散户资金净流出1.92亿元[2] - 铜陵有色获主力净流入8725.24万元（占比7.08%），同时游资净流入3700.60万元[3] - 凯撒旅业主力净流入5396.38万元（占比5.86%），但游资与散户均呈净流出状态[3]

造纸板块整体表现 - 8月5日造纸板块较上一交易日上涨1.35% 当日上证指数上涨0.96% 深证成指上涨0.59% [1] - 板块主力资金净流入2496.73万元 游资资金净流入5966.39万元 散户资金净流出8463.12万元 [2] 个股涨跌表现 - ST晨鸣领涨板块 收盘价2.15元 涨幅4.88% 成交量76.15万手 成交额1.61亿元 [1] - 五洲特纸涨幅3.49% 收盘价12.45元 成交量3.97万手 成交额4871.86万元 [1] - 高兴纸业涨幅2.29% 收盘价4.46元 成交量82.80万手 成交额3.66亿元 [1] - 恒丰纸业涨幅2.02% 收盘价9.10元 成交量15.71万手 成交额5178.03万元 [1] - 博汇纸业下跌0.40% 收盘价5.03元 成交量10.04万手 成交额5032.09万元 [2] - 齐峰新材平盘报收 收盘价8.96元 成交量3.62万手 成交额3242.00万元 [2] 资金流向情况 - 太阳纸业主力净流入4988.09万元 占比23.65% 游资净流出2442.99万元 散户净流出2545.10万元 [3] - ST晨鸣主力净流入3898.11万元 占比24.15% 游资净流出1719.21万元 散户净流出2178.90万元 [3] - 凯恩股份主力净流入2492.77万元 占比5.40% 游资净流入746.44万元 散户净流出3239.21万元 [3] - 松炀资源主力净流入1468.29万元 占比4.08% 游资净流入1919.01万元 散户净流出3387.30万元 [3] - 五洲特纸主力净流入664.38万元 占比13.64% 游资净流出238.98万元 散户净流出425.40万元 [3]