核心观点 - 国信证券维持快手"优于大市"评级 预期2025-2027年经调整利润202/238/281亿元 复合年增长率15% 对应市盈率14/12/10倍 [1] - 公司2025年第二季度首次派发特别股息每股0.46港币 总额20亿港元 叠加回购使股东回报率约2% [1] - 截至2025年6月 公司可利用资金总额1019亿元 净现金897亿元 为AI业务发展和股东回报提供资金支持 [1] - 快手跻身全球AIGC第一梯队 建议关注AI算法优化对广告业务的提升及可灵收入增速 [1] 财务与股东回报 - 2025-2027年经调整利润预期202亿元（同比增11%）/238亿元（同比增18%）/281亿元（同比增18%）[1] - 2025年第二季度派发特别股息每股0.46港币 总额20亿港元 结合回购使股东回报率约2% [1] - 截至2025年6月 可利用资金总额1019亿元 净现金897亿元 [1] 广告业务与运营优化 - 广告业务占比营收超50% 单位时长广告变现能力为0.23元/小时（2024年）存在增长空间 [2] - 公司补齐运营能力：2021年结束双头治理 2022年程一笑兼任电商负责人 商业化和电商事业部融合 数据打通 [2] - 广告技术提升和中小商家扶持持续推进 [2] AI技术赋能主业 - OneRec推荐算法升级推动用户时长个位数增长 [3] - AI提升广告点击率和转化率 带动广告业务低单位数增长 [3] - AIGC降低广告素材制作成本 使商家营销预算更充裕 增加广告投放 [3] 可灵AI业务发展 - 可灵AI处于全球AIGC第一梯队 2025年7月全球创作者超4500万 生成视频超2亿个、图片超4亿张 [4] - 产品迭代30余次 初步建成一站式AI生产力引擎 [4] - 年度收入有望超1.25亿美元 海外收入占比超70% [4] - 2025年5月AI视频使用市场份额达30% 全球排名前列 [4] 行业竞争与市场机会 - 全球AI视频竞品分C端型（如Veo3依托Google生态）和B端型（如Runway深耕影视垂直领域）[4] - 快手作为国内第二大短视频平台 兼具C端生态优势和B端业务积累（短剧、广告方向）[4] - AI视频商业化场景包含广告制作、影视特效等 全球创作者突破1亿人 长期市场规模预计千亿美元 [5] - 可灵AI中短期全球市场需求超200亿元 [5] 技术优势与产品迭代 - 可灵AI写实风格视频表现优异 持续优化生成效果和可控性 [5]

交易基本情况 - 交易方式为发行股份购买资产[1] - 标的资产为万和证券96.08%股份[1] - 交易价格为51.92亿元[1] - 发行价格为8.25元/股[1] - 发行数量为6.29亿股[1] 交易实施进展 - 资产过户于2025年8月26日完成[1] - 新增注册资本6.29亿元已完成验资[1] - 新增股份登记申请已由中登深圳分公司受理[1] - 新增股份上市时间为2025年9月10日[1] 股权结构变化 - 发行后总股本增至102.42亿股[1] - 深投控持股比例从33.53%稀释至31.47%[1] - 控股股东仍为深投控[1] - 实际控制人仍为深圳市国资委[1] 对公司影响 - 有利于完善跨区域布局[1] - 可把握海南自贸港政策优势[1] - 资产、收入、净利润均实现增长[1] - 资产负债率有所下降[1] - 每股收益因股份稀释短期内下降[1] 限售安排 - 新增股份限售期为12个月[1] - 全部为有限售条件流通股[1]

股东持股变动 - 深圳市投资控股有限公司持股比例由33.53%被动稀释至31.47% [1] - 华润深国投信托有限公司持股比例由22.23%被动稀释至20.87% [1] - 云南合和（集团）股份有限公司持股比例由16.77%被动稀释至15.74% [1] 变动原因 - 持股比例变动是由于国信证券发行股份购买资产所致 [1]

市场扩张和并购 - 公司发行629,313,683股A股股份购买万和证券96.08%股份[2] 数据变动 - 发行后总股本由9,612,429,377股增至10,241,743,060股[2] - 深投控持股比例由33.53%降至31.47%，减少2.06%[3] - 华润信托持股比例由22.23%降至20.87%，减少1.36%[7] - 云南合和持股比例由16.77%降至15.74%，减少1.03%[9] 时间相关 - 新增股份2025年9月10日在深交所上市[2] - 公告发布于2025年9月9日[13]

股份发行 - 发行股份购买资产发行价格为8.25元/股[7] - 新增股份数量629,313,683股，均为限售流通股[7] - 2025年9月2日中登公司深圳分公司受理新股登记申请材料[7] - 新增股份上市时间为2025年9月10日，上市首日股价不除权，设涨跌幅限制[7] - 发行完成后公司总股本增加至10,241,743,060股，社会公众股占比超10%[7] - 新增注册资本629,313,683元，已验资确认[7] 股权交易 - 标的资产为交易对方持有的万和证券96.08%的股份[12] - 公司拟发行A股股份向7名股东购买万和证券96.08%股份，交易价格为51.92亿元[15][19][22] - 万和证券100%股权在2024年11月30日评估值为54.59亿元，较6月30日未减值[16][21] - 各交易对方中，深圳资本持股53.09%，交易对价28.69亿元；鲲鹏投资持股24.00%，对价12.97亿元等[22] - 发行股份购买资产全部以发行A股股票支付对价[23] 股东持股变化 - 控股股东深投控持股比例从33.53%被动稀释至31.47%[7] - 华润信托持股比例从22.23%被动稀释至20.87%[7] - 云南合和持股比例从16.77%被动稀释至15.74%[7] 利润分配 - 2024年度公司拟以96.12亿股为基数，每10股派现金红利3.50元，共派33.64亿元[26] - 2024年度利润分配实施后，发行价格调整为8.25元/股[26] 交易情况 - 本次交易不构成重大资产重组和重组上市，无业绩和减值补偿承诺[15] - 交易对方所认购股份自发行结束之日起12个月内不得转让[28] - 本次交易已履行全部所需决策及审批程序[35][36] - 2025年8月26日国信证券成为万和证券股东，持有2,183,877,825股，占比96.08%[38] - 截至2025年8月26日，交易对方所持万和证券96.08%股权过户，公司新增注册资本629,313,683元，变更后注册资本为10,241,743,060元[39] 人员变动 - 揭冠周不再担任公司副总裁[43] - 李新威不再担任万和证券董事，刘月平不再担任万和证券副总裁、董事会秘书[44] 财务数据变动 - 2024年11月30日，交易前资产合计50,849,786.13万元，交易后52,009,693.07万元，变动率2.28%；2023年12月31日，交易前46,296,016.98万元，交易后47,611,567.66万元，变动率2.84%[67] - 2024年1 - 11月，交易前负债合计39,212,710.47万元，交易后39,828,201.01万元，变动率1.57%；2023年度，交易前35,250,064.57万元，交易后36,023,827.09万元，变动率2.20%[67] - 2024年11月30日，交易前所有者权益11,637,075.66万元，交易后12,181,492.06万元，变动率4.68%；2023年12月31日，交易前11,045,952.41万元，交易后11,587,740.57万元，变动率4.90%[67] - 2024年1 - 11月，交易前营业收入1,789,226.77万元，交易后1,831,284.68万元，变动率2.35%；2023年度，交易前1,731,686.85万元，交易后1,783,084.68万元，变动率2.97%[68] - 2024年1 - 11月，交易前归属于母公司所有者的净利润742,870.54万元，交易后745,322.10万元，变动率0.33%；2023年度，交易前642,729.41万元，交易后648,143.93万元，变动率0.84%[68] - 2024年11月30日，交易前资产负债率71.58%，交易后70.86%，变动率 - 1.00%；2023年12月31日，交易前72.85%，交易后72.25%，变动率 - 0.82%[68] - 2024年度，交易前基本每股收益0.7220元/股，交易后0.6777元/股，变动率 - 6.14%；扣除非经常性损益基本每股收益交易前0.7185元/股，交易后0.6743元/股，变动率 - 6.14%[68] 未来展望 - 公司将利用万和证券优势拓宽业务布局提升综合盈利能力[69] - 交易前公司已建立完善法人治理结构，交易后将继续完善[70] - 本次交易不会对上市公司高级管理人员结构造成重大影响[71]

股份发行 - 发行股份购买资产的发行价格为8.25元/股[15] - 发行股份购买资产新增股份数量为629,313,683股[15] - 2025年9月2日，中登公司深圳分公司受理公司本次发行股票的新股登记申请材料[15] - 新增股份上市时间为2025年9月10日[15] - 本次发行完成后，公司总股本增加至10,241,743,060股[15] - 新增注册资本合计人民币629,313,683元[15] 股权交易 - 公司拟发行A股股份购买万和证券96.08%股份，交易价格为51.92亿元[24] - 2024年6月30日万和证券股东全部权益市场价值为54.04亿元[29] - 2024年11月30日万和证券100%股权评估值为54.59亿元，较6月30日未减值[25] 股东权益 - 控股股东深投控持股比例从33.53%被动稀释至31.47%[15] - 华润信托持股比例从22.23%被动稀释至20.87%[15] - 云南合和持股比例从16.77%被动稀释至15.74%[15] 财务数据 - 2024年末总股本9,612,429,377股，每10股派送现金红利3.50元，共派送3,364,350,281.95元，未分配利润24,491,809,189.17元转入下一年度[35] - 2024年11月30日交易前资产合计50849786.13万元，交易后52009693.07万元，变动率2.28%[77] - 2024年11月30日交易前负债合计39212710.47万元，交易后39828201.01万元，变动率1.57%[77] - 2024年11月30日交易前所有者权益11637075.66万元，交易后12181492.06万元，变动率4.68%[77] 交易影响 - 本次交易完成后公司资产总额、所有者权益、营业收入、归属于母公司所有者的净利润将增长，抗风险能力提升，资产负债率降低，负债规模和偿债能力处于安全范围[78] - 本次交易完成后公司每股收益有所下降[79] 其他 - 截至公告书出具日，本次交易已履行全部所需的决策及审批程序[46] - 独立财务顾问对公司的持续督导期间为自本次重组实施完毕之日起不少于一个会计年度[84]

市场扩张和并购 - 2025年8月21日中国证监会同意国信证券发行股份购买资产注册[7] - 国信证券拟发行A股股份购买深圳资本等持有的万和证券96.08%股份，不涉及募集配套资金[10] - 2025年8月26日，国信证券成为万和证券股东，持有2,183,877,825股，占比96.08%[33] 数据相关 - 以2024年6月30日为评估基准日，万和证券股东全部权益市场价值为540,370.69万元[13][15] - 2024年11月30日加期评估，万和证券100%股权评估值为545,866.20万元，未出现评估减值[16] - 本次交易标的资产交易价格确定为5,191,837,913.76元[16] - 深圳市资本运营集团有限公司持有万和证券股份比例53.09%，交易价格为2,868,784,315.37元[16] - 深圳市鲲鹏股权投资有限公司持有万和证券股份比例24.00%，交易价格为1,296,889,656.91元[16] - 本次发行股份购买资产的发行价格初定为8.60元/股，后调整为8.25元/股[20][21] - 定价基准日前20个交易日上市公司股票交易均价8.80元/股，其80%为7.05元/股[20] - 定价基准日前60个交易日上市公司股票交易均价8.96元/股，其80%为7.17元/股[20] - 2024年末总股本为9,612,429,377股，每10股派送现金红利3.50元，共派送3,364,350,281.95元，未分配利润24,491,809,189.17元转入下一年度[21] - 按8.25元/股的发行价格计算，公司向交易对方发行股份数量合计为629,313,683股[22] - 本次发行股份购买资产新增注册资本629,313,683元，已验资确认[35] - 2025年9月2日，新增股份登记申请材料被受理，新增股份629,313,683股，发行后总股本增至10,241,743,060股[36] - 新增股份上市日期为2025年9月10日[36] 其他 - 交易对方以标的资产认购的发行人股份，自新增股份发行结束之日起12个月内不得转让[24] - 本次交易决议有效期为自上市公司股东大会审议通过之日起12个月[30] - 本次交易已取得董事会、股东大会、国资监管机构、深交所、中国证监会等批准和授权[31] - 上市公司已针对本次交易履行信息披露义务，符合相关规定，实施中无重大差异情况[38] - 自取得批复至出具法律意见，揭冠周不再担任上市公司副总裁，李新威不再担任标的公司董事，刘月平不再担任标的公司副总裁和董秘，其他董监高未变动[39][40] - 截至出具法律意见，不存在上市公司资金被占用及为关联人担保的情形[41] - 《发行股份购买资产协议》生效条件已满足，公司及交易对方正履约，无违约情形[42] - 交易相关方承诺事项已履行或正在履行，无违反承诺情况[44] - 上市公司需向深圳市场监管局办理注册资本变更等登记备案手续[45] - 标的公司将聘请审计机构专项审计，各方以报告确定损益并处理[45] - 本次交易方案符合相关规定，已取得必要批准授权，具备实施条件[46] - 标的资产过户及验资完成，深交所已受理新增股份登记申请[47]

交易标的与价格 - 交易标的为万和证券96.08%股份[8,11,15] - 交易价格为5,191,837,913.76元[11] 评估数据 - 2024年6月30日标的资产100%股权评估值为540,370.69万元[12] - 2024年11月30日标的资产100%股权评估值为545,866.20万元[12] 交易相关方与形式 - 交易对方及发行对象为7名标的公司股东[14] - 交易形式为发行股份购买资产[11] 交易性质与承诺 - 交易构成关联交易，不构成重大资产重组和重组上市[11] - 交易无业绩补偿和减值补偿承诺[11] 发行股份相关 - 发行股份购买资产发行价格最终为8.25元/股[22] - 按此价格发行股份数量为629,313,683股[23] 利润分配 - 2024年度拟每10股派送现金红利3.50元，共派送3,364,350,281.95元[22] 股份限制与权益 - 交易对方认购股份12个月内不得转让[24] - 公司滚存未分配利润由新老股东按发行后股份比例共享[27] 交易进展 - 2025年8月26日国信证券成为万和证券股东，占比96.08%[34][35] - 截至该日，96.08%股权过户，新增注册资本629,313,683元[36] - 发行后总股本增至10,241,743,060股，9月10日上市[37] 其他情况 - 交易实施无重大差异、资金占用及担保情形[38][41] - 交易协议生效正常履行，承诺方正常履约[42][43][44] - 交易后续事项无实质性法律障碍和重大风险[45]

行业整体表现 - 2025H1食品饮料行业呈现总量趋稳、结构分化特征 [1] - 2025Q1/Q2行业收入同比分别增长2.5%/2.4% 归母净利同比变化+0.3%/-2.1% [1] - Q1受政策支持及春节假期推动消费需求渐进复苏 Q2受规范吃喝政策影响导致白酒、餐饮供应链、啤酒需求走弱 [1] 白酒板块 - 2024年降速共识强化 多数酒企进入调整周期 Q2政策扰动致经营压力传导至上市公司 [2] - 二季度茅台/五粮液/山西汾酒通过渠道调节实现正增长 其余公司（除天佑德酒）收入下滑 [2] - 毛利率、预收款和净利率均有所恶化 资本市场更关注动销等边际改善情况如茅五批价 [2] 大众品板块 - 2025H1细分赛道龙头率先实现经营改善 受益于2024H1主动降库存及2024Q4宏观政策发力 [3] - 无糖茶/功能饮料/量贩零食/魔芋零食/泡卤零食龙头（农夫/东鹏/卫龙/盐津）收入增速领先 主要驱动力为品类红利及渠道扩张 [3] - 乳制品板块Q2利润明显改善（如伊利） 因喷粉减少及信用减值下降 零食板块受葵花子、棕榈油、魔芋精粉价格上涨加剧成本压力 [3] - 啤酒板块成本红利延续 非即饮渠道快速增长对销量形成支撑 [3]

行业业绩与展望 - 煤炭行业二季度业绩探底 除焦炭板块受益于炼焦煤价格下行业绩改善外 煤企业绩普遍承压[1] - 动力煤企因价格双轨制售价下滑幅度相对较小 无烟煤板块因长协煤占比较低导致盈利能力下滑幅度最大[1] - 龙头煤企如中国神华和中煤能源因较高长协煤占比和有效成本压降保持业绩相对稳健[1] - 下半年随着需求改善和煤价反弹 煤企业绩改善可期[1] 供应端情况 - 7月受降雨和查超产影响 国内煤炭供应环比减少4000万吨 同比减少900万吨[2] - 四大主产地产量均有减少 新疆环比减量最大 8月样本煤矿产量同环比保持微降[2] - 7月进口煤及褐煤3561万吨 同比减少22.9% 环比增加7.8% 印尼煤增幅明显而俄煤进口量下滑[2] 需求端表现 - 7月全国商品煤消费量4.5亿吨 同比增加1.9% 环比增加12.5%[3] - 7月全社会用电量首破万亿度 同比增长8.6% 火电同比增加4.3%[3] - 化工煤需求维持高位 煤制PVC 乙二醇 甲醇产量分别同比增加2.8% 12.4% 14.4%[3] - 钢厂生产积极性较高 周度日均铁水产量维持240万吨以上 钢材出口量同比增加25.7%[3] - 水泥产量同比下滑5.6% 需求疲软[3] 库存状况 - 主流港口库存明显回落 低于去年同期6.3%[4] - 7月国内六大区域国有重点煤矿库存月环比减少8.63% 但年同比增加15.04%[4] - 电厂库存略高于同期 炼焦煤库存明显高于去年同期且港口库存震荡回落[4] 价格走势 - 动力煤价在需求高位和查超产等因素影响下超预期反弹接近100元/吨 当前随日耗下降从高点回落[5] - 考虑金九银十非电需求旺季支撑 预计本轮下跌空间有限[5] - 焦煤方面关注查超产和蒙煤通关等情况 预计价格保持震荡[5] 投资建议 - 建议重点关注成长性标的电投能源和新集能源[1] - 中长期稳健型标的包括中国神华 中煤能源和陕西煤业[1] - 弹性标的包括晋控煤业和淮北矿业[1] - 煤机龙头天地科技等[1]