报告行业投资评级 - 行业投资评级：增持 [5] 报告核心观点 - 四季度非银板块持仓提升，但仍处于欠配状态，总体欠配3.08个百分点 [3][5] - 看好利率中枢较低背景下居民资金入市给盈利改善、估值较低的非银股带来的机会 [3] - 中长期增量资金加速入市，看好居民资金入市带来财富管理主线金融科技及券商的投资机会 [5] - 看好2026年初由利率企稳带来的保险板块的估值修复机会 [5] - 看好数字人民币场景拓展给第三方支付公司带来的盈利增厚机会 [5] - 看好科创类IPO数量增加，股权投资机构退出渠道拓宽机会 [5] 券商板块分析 - 券商板块获增配，公募基金（剔除被动指数基金）持仓比例由0.85%提升至1.08%，板块仍欠配2.30个百分点 [5] - 四季度Wind全A指数上涨0.97%，单季度股基成交量2.45万亿，环比下降3%，仍处于高位，市场交投活跃带动基金增配券商板块 [5] - 个股方面，中信证券持仓市值比例由0.1687%提高至0.3132%，华泰证券持仓市值比例由0.1579%提高至0.1989% [5] - 随着居民重配资产负债表的逐步进行，居民增加权益资产配置的确定性在提升，建议关注零售业务份额有望提升，或参控股头部公募，且利润贡献比例居前的特色券商 [5] 保险板块分析 - 保险板块配置比例从1.03%提升至2.13%，欠配0.33%，四季度保险指数上涨23.42% [5] - 个股方面，中国人寿持仓市值比例从0.019%提升至0.020%，中国平安、中国太保获超配 [5] - 中国平安持仓市值比例从0.68%提高至1.449%，中国太保持仓市值比例从0.22%提高至0.422% [5] - 基于未来配置资金持续入市并优先增配低估值标的的预期，随着利率企稳和保险企业负债端转型深化，继续推荐保险标的 [5] 多元金融及金融科技板块分析 - 四季度多元金融及金融科技板块公募基金（剔除被动指数基金）持仓比例由0.204%降至0.145% [5] - 个股方面，拉卡拉和越秀金控获增配，持仓市值比例分别从0%提升至0.0027%，从0%提升至0.0025% [5] - 随着增量资金入市政策的持续落地、数字人民币的场景拓展、AI在金融领域的产品落地以及科创类公司IPO数量增加，继续看好金融信息服务，第三方支付和股权投资相应标的投资机会 [5] 具体投资建议 - 建议增持九方智投控股、同花顺、国信证券、招商证券、兴业证券 [5] - 建议增持中国平安、中国太保、中国人寿H [5] - 建议增持拉卡拉、移卡 [5] - 建议增持中国光大控股，四川双马 [5] 图表数据摘要 - 图表显示2025年四季度非银板块（保险、券商、多元金融）持仓上升，但仍被低配 [6][7][9] - 提供了推荐公司的估值表，包括每股收益（EPS）、每股净资产（BVPS）、每股内含价值（EVPS）及相应的市盈率（P/E）、市净率（P/B）、市含率（P/EV）预测数据 [8]

行业阶段与核心观点 - 新能源车险赛道正从初期粗放增长迈向以科技与生态为核心的高质量竞争阶段 长期增长空间与战略价值明确[1] - 行业已步入“量价齐升”的黄金发展期 2024年中国新能源汽车销量占总新车销量的比例已达40.9% 零售渗透率逼近50% 为车险保费增长提供坚实原生动力[2] - 行业盈利模型亟待重构 风险减量、生态融合、标准出海三大核心方向将构建竞争壁垒 龙头效应凸显[4] 市场驱动力与结构性变化 - 政策激励与市场渗透是核心驱动力 在“双碳”目标及延续性购置税减免等政策激励下 新能源汽车销量增速显著超越传统燃油车[2] - 技术变革重塑行业逻辑 “高级驾驶辅助系统(ADAS)”渗透率超过50%以及“基于使用行为的保险(UBI)”等创新模式的普及 正从技术层面重塑车险的风险管理与定价逻辑[2] - 高增长伴随高压力 新能源车险面临“高成本、高赔付”压力 2024年行业承保亏损达57亿元 根源在于新能源汽车与传统燃油车在风险结构上的本质差异[3] 行业挑战与成本困局 - 风险结构差异导致成本高企 以电池、电机、电控为核心的“三电系统”成本高昂且维修壁垒高 其风险是传统精算模型未曾充分定价的[3] - 智能化与用户结构加剧复杂性 智能化部件的引入使得事故责任认定复杂化 同时年轻化、高频使用的车主结构导致了更高的出险频率[3] - 传统车险模式与新能源汽车结构性特征之间存在深刻错配 2024年行业承保亏损达57亿元的数据直观显示了这一点[3] 竞争壁垒与发展方向 - 风险减量服务优化风控水平 头部险企大力发展风险减量服务的风险管理体系 例如平安产险通过此类技术累计实现减损超百亿元 人保财险通过“万象云”平台提供动态风险画像与预警 推动风控从“事后理赔”转向“事前预防”[4] - 生态融合破解数据与成本难题 车企通过设立或收购保险机构深度介入 险企则与主机厂在数据共享、维修网络共建等方面开展战略合作 关系从零和博弈转向共生共赢[4] - 跟随产业链出海开辟第二增长曲线 以人保财险依托安盛网络为比亚迪欧洲车主提供本地化服务为典型 中国险企正以“前端合作、中台赋能、后台再保”的模式 伴随国产新能源汽车全球扩张 将国内积累的数据与风控能力向海外市场输出[4] 投资关注点与头部机构优势 - 应重点关注在数据科技领域投入领先、与头部新能源主机厂绑定深入、以及在国际化布局上具备先发优势和清晰路径的头部保险机构[1] - 以“老三家”为代表的险企更有可能将当前的规模与场景优势 转化为长期的风险定价与成本管控能力 从而穿越周期 分享行业结构性变革带来的超额成长[1] - 建议关注车险业务结构性重构机遇下头部财险公司的投资机会[1]

行业阶段与核心观点 - 新能源车险赛道正从初期粗放增长迈向以科技与生态为核心的高质量竞争阶段 [1] - 尽管短期盈利承压，但其长期增长空间与战略价值明确 [1] - 应重点关注在数据科技投入领先、与头部新能源主机厂绑定深入、以及在国际化布局上具备先发优势的头部保险机构 [1] 产业发展驱动因素 - 我国新能源车险已步入“量价齐升”的黄金发展期 [2] - 在政策激励下，2024年我国新能源汽车销量占总新车销量的比例已高达40.9%，零售渗透率逼近50% [2] - 高级驾驶辅助系统（ADAS）渗透率超过50%以及基于使用行为的保险（UBI）等创新模式的普及，正从技术层面重塑车险的风险管理与定价逻辑 [2] 当前行业面临的挑战 - 新能源车险面临“高成本、高赔付”压力，根源在于新能源汽车与传统燃油车在风险结构上的本质差异 [3] - 以电池、电机、电控为核心的“三电系统”成本高昂且维修壁垒高，其风险是传统精算模型未曾充分定价的 [3] - 智能化部件引入使得事故责任认定复杂化，同时年轻化、高频使用的车主结构导致了更高的出险频率 [3] - 2024年行业承保亏损达57亿元，显示出传统车险模式与新能源汽车结构性特征之间的深刻错配 [3] 行业盈利模型重构与竞争壁垒 - 行业盈利模型亟待重构，风险减量、生态融合、标准出海三大核心方向构建竞争壁垒，龙头效应凸显 [4] - 头部险企大力发展风险减量服务，平安产险通过此类技术累计实现减损超百亿元；人保财险通过“万象云”平台提供动态风险画像与预警，推动风控从“事后理赔”转向“事前预防” [4] - 与主机厂的生态融合以破解数据孤岛与维修成本难题，关系从零和博弈转向共生共赢 [4] - 跟随中国汽车产业链出海开辟第二增长曲线，以人保财险依托安盛网络为比亚迪欧洲车主提供本地化服务为典型，中国险企正以“前端合作、中台赋能、后台再保”的模式向海外市场输出能力 [4] 投资建议 - 以“老三家”为代表的险企更有可能将当前的规模与场景优势，转化为长期的风险定价与成本管控能力，从而穿越周期 [4] - 建议关注车险业务结构性重构基于下头部财险公司的投资机遇，建议关注中国财险、中国平安、中国太保 [4]

核心观点 - 汽车行业面临总量红利消退与AI大模型迭代的变革机遇 行业景气度与板块估值的关联逻辑更趋复杂 [1] - 把握产业升级机遇 看好AI进展带来的产业升级投资机遇 看好汽车向具身智能的产业升级趋势 [1] 行业景气度与板块估值关系分析 - 长期看 汽车板块估值与行业景气度存在正相关关系 [2] - 汽车板块月度估值相对月度销量增速有1个月左右的领先性 当前估值隐含未来销量增速预期 [2] - 2019年后 汽车行情与景气度之间的正相关关系弱化 出现脱钩效应与非对称效应 [3] - 脱钩效应：景气度是估值的充分不必要条件 传统“销量增速驱动估值”逻辑正在弱化 [3] - 非对称效应：高景气度能驱动估值提升 但低景气度不一定导致估值下滑 行业高估值不一定需要高景气度驱动 [3] 景气度与估值脱钩的原因 - 汽车产业具有大宗消费品 技术密集 战略型三大属性 对应宏观经济周期(10年+) 产业技术周期(5年+) 政策周期(1～3年)三重周期 [4] - 三重周期共同影响汽车产业基本面与板块估值 [4] - 当前估值与景气度脱钩是汽车产业向成熟期演进下 三重周期主导权切换的结果 [4] - 主导周期从宏观经济周期+政策周期转向产业技术周期 [4] - 结构性机会(如SUV 新能源 智能化)成为估值新动能 导致景气度与估值的相关性弱化 [4] 未来行业展望与投资机遇 - 我国汽车行业总量已进入常态化低增速阶段 预计未来汽车总体销量持平 [5] - 新能源乘用车销量增速预计有所放缓 [5] - 结构性行情来自于出海 智能车 机器人 [5] - 2026年个股估值分化加剧 [5] - 关注AI技术带来产业周期新机遇 [5]

基金产品基本信息 - 基金名称为摩根恒生生物科技交易型开放式指数证券投资基金，简称摩根恒生生物科技ETF，认购代码520763，证券代码520760 [25] - 基金类别为股票型指数证券投资基金，运作方式为交易型开放式，存续期限为不定期 [25] - 基金份额初始面值为每份人民币1.00元，认购价格为人民币1.00元 [3][25] - 基金管理人为摩根基金管理（中国）有限公司，基金托管人为国信证券股份有限公司，登记结算机构为中国证券登记结算有限责任公司 [2][55][58] - 基金投资目标为进行被动指数化投资，紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化 [25] 募集与发售安排 - 基金募集已于2025年12月3日获中国证监会注册，注册批文为证监许可【2025】2675号 [1] - 基金发售日期为2026年1月26日至2026年2月6日，投资者可选择网上现金认购和网下现金认购两种方式 [3][29] - 基金首次募集规模上限为人民币20亿元（不含募集期利息和认购费用），若募集规模达到或超过上限将提前结束募集 [5] - 若认购申请总额超过20亿份，将采取末日比例确认的方式进行规模控制，确认比例计算公式为：(20亿份 - 末日之前有效认购申请份额总额) / 末日有效认购申请份额总额 [5] - 网上现金认购以基金份额申请，单一账户每笔认购份额须为1000份或其整数倍，最高不得超过99,999,000份 [6] - 网下现金认购通过基金管理人或发售代理机构办理，每笔认购份额须为1000份或其整数倍（通过基金管理人办理则须在1000份以上） [6] 标的指数信息 - 本基金标的指数及业绩比较基准均为恒生生物科技指数 [9][23][24] - 恒生生物科技指数反映在香港上市最大的30间生物科技公司的整体表现 [10] - 指数选股范畴为合资格在互联互通下交易的恒生综合指数成份股，并需被分类为特定的恒生行业系统业务子类别 [11][12] - 指数成份股数目固定为30只，按流通市值加权，每只成份股权重上限为10% [12][13] - 成份股挑选基于市值排名，排名最高的30只证券会被选为成份股，并设有缓冲区规则以维持成份股数目稳定 [12] 认购方式与费用 - 投资者认购需具有上海证券交易所A股账户或基金账户，仅使用基金账户只能进行现金认购和二级市场交易，参与申购赎回需使用A股账户 [8][37][38] - 网上现金认购金额计算公式为：认购价格 × 认购份额 × (1 + 佣金比率)，认购佣金由发售代理机构收取 [34] - 基金管理人办理网下现金认购不收取认购费用，发售代理机构办理网上及网下现金认购时可参照费率结构，按照不高于0.3%的标准收取佣金 [33] - 通过基金管理人进行网下现金认购，认购期间产生的利息将折算为基金份额归投资者所有 [31][36] - 通过网上现金认购或发售代理机构进行网下现金认购，有效认购资金在清算交收后至划入托管账户前产生的利息计入基金财产，不折算为投资者份额 [31] 发售相关机构 - 本次基金发售的主协调人为中泰证券股份有限公司 [26] - 网下现金发售直销机构为摩根基金管理（中国）有限公司 [27] - 网上现金发售代理机构为具有基金代销业务资格及上海证券交易所会员资格的证券公司 [28][57] - 网下现金发售代理机构包括广发证券股份有限公司、华泰证券股份有限公司等 [58] - 募集验资会计师事务所为安永华明会计师事务所（特殊普通合伙） [59]

行业表现 - 在1月12日至1月16日的监测周期内，传媒行业整体上涨3.44%，跑赢沪深300指数（-0.57%）及创业板指，在所有板块中涨跌幅排名第3 [1][6] - 个股方面，易点天下、利欧股份、人民网、视觉中国等涨幅居前，ST返利、北投科技、电广传媒等领跌 [1][6] AI技术突破与应用 - 全球AI技术迭代与应用落地正迎来密集爆发期 [2][7] - B站推出一站式AI营销工具“哗哩必达”，实现“托管式”一键投放，助力品牌方在全流程提效 [2][9] - 谷歌Veo 3.1完成重大迭代升级，多图参考生成视频能力大幅提升，AI视频从“玩具级演示”跃升至实用生产工具 [2][9] - OpenAI发布性能更强的GPT-5.2 Codex编程模型，在安全性与可靠性上实现质的飞跃，并宣布将在美推出广告投放测试以探索商业化新路径 [2][9] - 千问APP一次性上线超400项新功能，覆盖外卖、订票、购物、办公、财务分析、AI家教等多元场景，“超级AI智能体”正式落地 [2][9] 行业数据亮点 - 影视娱乐市场表现活跃，1月12日至1月17日国内电影票房达2.59亿元，《匿杀》《疯狂动物城2》《阿凡达3》位列票房前三 [3][10] - 综艺节目《乘风2026》《声生不息・芳华季》等热度领跑 [3][10] - 游戏市场中，《Whiteout Survival》《Gossip Harbor》等持续占据收入榜前列 [3][10] 投资建议与关注主线 - 当前GEO加速AI应用破圈及商业化落地，投资者可重点关注三大主线 [4][11] - AI营销板块：关注从AI漫剧、语料生成到优质语料供给的全产业链机会，建议关注浙数文化、中文在线等标的 [8][13] - AI漫剧与多模态应用：关注中文在线、昆仑万维、哔哩哔哩等具备技术储备与场景优势的企业 [8][13] - 游戏与出版板块：游戏关注新品周期驱动业绩增长，建议关注巨人网络、吉比特、恺英网络、三七互娱等；出版行业关注GEO语料库催化下的转型机会，关注人民网、新华网、南方传媒等 [8][13]

公司主营业务构成 - 公司主营业务分为两大板块：移动通信设备业务与精密箱体系统业务 [2] - 移动通信设备业务主要产品包括射频器件（如滤波器、双工器）和天线（如宏基站天线、室内分布式天线），核心应用于室外宏基站领域，下游客户为中兴通讯、爱立信、大唐移动、日本电业等通信设备集成商 [2] - 精密箱体系统业务主要产品涵盖电梯轿厢系统及其他专用设备箱体系统，广泛应用于电梯制造、新能源设备、医疗设备、安检设备、节能设备、半导体设备、通信设备等领域，主要客户包括迅达、通力、赛默飞世尔、安络杰、阿诗特能源、中微公司等国内外知名企业 [2] 对外投资进展 - 公司已完成对标的公司相应股权的变更登记，目前直接持有标的公司20%的股权 [3] - 关于后期进一步提高持股比例并实现对标的公司控股的计划，相关事宜仍在筹划推进过程中，尚未签署具有约束力的协议，事项存在不确定性 [3] 增资标的公司协同效应 - 增资协同效应主要体现在三个方面：资金支持、客户资源共享和产能利用 [4] - 资金支持方面，公司增资款将为标的公司扩产发展提供资金保障 [4] - 客户资源共享方面，上市公司与标的公司可实现客户资源互补与协同 [4] - 产能利用方面，标的公司可借助世嘉科技富余产能加速扩产 [4] 标的公司主营业务 - 标的公司（光彩）是一家专注于光通信领域传输和接入技术的高新技术企业 [5] - 标的公司主营业务为光通信产品的研发、生产及销售，主要产品包括光模块、AOC（有源光缆）、AEC（有源电光缆）等 [5] - 标的公司产品矩阵覆盖100G至1.6T系列光模块 [5]

研报核心观点 - 国信证券首次覆盖创新实业，给予“优于大市”评级，通过多角度估值得到公司2026年合理估值区间为32.5-40.7元人民币，对应675-844亿元人民币市值，相较当前市值有24%-55%溢价空间 [1] 公司背景与业务 - 公司是一家氧化铝和电解铝生产企业，电解铝营收占比90% [1] - 公司于2012年成立，2025年11月在港交所上市 [1] - 公司在蒙东霍林河建成6330MW燃煤自备电机组和78.8万吨电解铝产能，在山东滨州建成300万吨氧化铝产能 [1] 成本与地理优势 - 氧化铝产能靠近滨州港和黄骅港，进口铝土矿内陆运费低廉，相比河南和山西等内陆产能，运费带来的氧化铝成本优势在200元/吨以上 [2] - 电解铝产能位于蒙东霍林河地区，使用蒙东低热值褐煤发电，近期自发电成本仅0.3元/度含税，相比新疆产能更靠近氧化铝产区和消费地，运输成本更低 [2] - 公司净利率一直处于行业领先地位 [2] 绿色能源转型与降本 - 公司1750MW风电光伏项目预计2026年全部并网，发电成本在0.10-0.18元/度，远低于燃煤自备电厂 [3] - 绿电全部并网后，年发电量超过55亿度，占公司电解铝用电量50%，公司用电结构将一半来自低成本绿电，一半来自低成本褐煤发电 [3] - 全部并网后电费将降至0.25元/度含税价以下，公司电解铝成本将大幅下降，成本优势更突出 [3] 产能扩张与成长性 - 公司将在沙特建设铝产业链项目，一期50万吨电解铝预计2027年左右投产 [4] - 沙特高耗能行业电费仅3.2美分/度，相当于国内新疆燃煤自备电成本，项目成本优势显著，给公司带来长期成长空间 [4] - 公司是电解铝行业稀缺成长标的 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为31.0亿元、50.3亿元、67.4亿元 [4] - 利润年增速分别为51%、63%、34% [4] - 每股收益分别为1.49元、2.43元、3.25元 [4]

研报核心观点 - 国信证券首次覆盖创新实业，给予“优于大市”评级，通过多角度估值，给予公司2026年12-15倍PE估值，合理估值区间为32.5-40.7元人民币，对应675-844亿元市值，相较当前市值有24%-55%溢价空间 [1] 公司背景与业务构成 - 公司是一家氧化铝和电解铝生产企业，电解铝营收占比90% [1] - 公司成立于2012年，在蒙东霍林河建成6330MW燃煤自备电机组和78.8万吨电解铝产能，在山东滨州建成300万吨氧化铝产能，于2025年11月在港交所上市 [1] 成本与地理优势 - 氧化铝产能靠近滨州港和黄骅港，进口铝土矿内陆运费低廉，相比河南和山西等内陆产能，运费带来的氧化铝成本优势在200元/吨以上 [2] - 电解铝产能位于蒙东霍林河地区，使用蒙东低热值褐煤发电，近期自发电成本仅0.3元/度含税，相比新疆产能更靠近氧化铝产区和消费地，运输成本更低 [2] - 公司净利率一直处于行业领先地位 [2] 绿色能源转型与降本 - 公司1750MW风电光伏项目预计2026年全部并网，发电成本在0.10-0.18元/度，远低于燃煤自备电厂 [3] - 绿电全部并网后，年发电量超过55亿度，占公司电解铝用电量50%，公司用电结构将一半来自低成本绿电，一半来自低成本褐煤发电 [3] - 绿电并网后，电费将降至0.25元/度含税价以下，公司电解铝成本将大幅下降，成本优势更突出 [3] 海外扩张与成长性 - 公司凭借下游深加工业务优势，成功在沙特落地铝产业链项目，一期50万吨电解铝预计2027年左右投产 [4] - 沙特高耗能行业电费仅3.2美分/度，相当于国内新疆燃煤自备电成本，电解铝项目成本优势显著，给公司带来长期成长空间，是电解铝行业稀缺成长标的 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为31.0亿元、50.3亿元、67.4亿元 [4] - 利润年增速分别为51%、63%、34% [4] - 每股收益分别为1.49元、2.43元、3.25元 [4]

评级与盈利预测 - 国信证券维持周大福“优于大市”评级 并上调2026至2028财年归母净利润预测至86.37亿港元、96.46亿港元及105.59亿港元 较前值分别上调约10.9%、10.7%及10.7% [1] - 基于上调后的盈利预测 对应2026至2028财年市盈率分别为15.7倍、14倍及12.8倍 [1] 近期经营数据 - 2025年10-12月（2026财年第三季度）公司整体零售值同比增长17.8% 环比前一季度（7-9月）4.1%的增速显著加速13.7个百分点 [1] - 分市场看 中国内地市场零售值增长16.9% 中国香港、中国澳门及其他市场零售值增长22.9% [1] 零售表现分析 - 同店销售增长强劲 中国内地直营店同店销售增长21.4% 环比加速13.8个百分点 加盟店同店销售增长26.3% 环比加速17.7个百分点 [2] - 中国香港及中国澳门市场同店销售增长14.3% 环比加速8.1个百分点 [2] - 产品结构持续优化 高毛利的定价首饰在中国内地市场零售值同比大幅增长59.6% 其零售值贡献达到40.1% 同比显著提升10.7个百分点 [2] - 公司继续强化单店效益 季度内净关闭门店228家 期末门店总数为5813家 预计2027财年起关店幅度将收窄 且海外市场拓展将带来增量贡献 [2] 增长驱动与未来策略 - 在金价持续上涨背景下 公司通过产品创新和渠道定位优化 成功把握了定价黄金首饰的增长红利 成为推动同店增长的核心动力 [3] - 克重计价产品也因观望需求释放及年底旺季等因素 实现了较好表现 [3] - 未来公司将继续投入研发与设计 加强高毛利定价产品的布局 同时在渠道端优化门店结构并推广新形象门店 以提振单店销售 实现持续业绩增长 [3]