报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年铝价走势受美联储货币政策、关税影响、俄乌谈判情况、中美等主要国家经济数据和现货供需等因素影响；当前铝价处于历史高位但下游现货需求不理想，后续投机性买盘消退且中长期能源价格走低时，铝价面临较大压力；氧化铝价格跌破成本线，电解铝冶炼行业受产能天花板制约保持高利润率，但中长期产业面不确定性较高，上方压力较大；总体而言，现货需求不乐观，沪铝可能冲高回落 [2][3][44][46] 各部分总结 行情回顾 - 2025年沪铝价格总体震荡上行，一季度受美联储降息预期和中国经济温和反弹支撑走势偏强，4月美国对等关税政策冲击后大跌，后随关税推迟执行和贸易谈判开展反弹，5 - 8月震荡，9月突破，12月创新高；伦铝走势与沪铝基本一致，但中国取消铝出口退税后内外供需分化，外盘铝价长期强于内盘 [10] - 2024 - 2025年美联储多次降息，宽松周期和通胀因素是驱动铝价上涨主要逻辑；展望2026，美联储可能还有2次降息空间，中国央行可能适度宽松，欧洲和日本央行有加息可能，美元可能被动贬值支撑外盘铝价，内盘铝价可能继续弱于外盘 [12][13] 国内宏观经济情况 - 2025年中国货币政策适度宽松，M2增速上升，物价指数回暖，2026年宏观经济政策可能进一步发力利好有色金属 [16] - 2025年中国制造业总体稳定，PMI在临界点附近，服务业PMI多数时间在扩张区间；2026年外贸出口面临挑战，投资增长空间有限，多地可能扩大消费券政策提振消费 [17][19] - 2025年国内固定资产投资数据不佳，反映市场对实体经济增长信心不足，经济复苏脆弱，需政策支持稳定预期 [22][24] 重点相关产业分析 - 2024 - 2025年房地产行业政策影响下下滑态势逐步得到控制，但开发投资完成额继续走弱 [25] - 2025年国内汽车行业景气度高，1 - 11月汽车总产量同比上升11%，新能源汽车产量同比上升28.1%；2026年新能源汽车购置税调整，出口需求或成增长点，汽车行业情况将影响有色金属供需 [27] 供需状况分析 - 2025年全球铝产量上半年增长、下半年下降，国内产量走势与全球一致且增速更高，1 - 10月全球铝产量同比上升0.58%，中国同比上升0.88%，供需小幅过剩 [30] - 2025年铝进口量保持高位，1 - 10月进口总量同比上升9.38%，出口因退税取消受影响，1 - 11月出口量同比下降14.93%，预计2026年出口量每月约50万吨 [32] - 2025年铝原材料价格波动大，动力煤年末持平年初，烧碱价格创新低，铝土矿价格回落；预计2026年原材料成本可能下降，铝价下方支撑强 [33] - 2025年电解铝库存年初升、二季度降、后稳定，较年初小幅下降，氧化铝库存低位回升仍偏低，低库存对铝价有支撑 [35] 宏观热点分析 - 2025年中国经济基本稳定，中央经济工作会议强调2026年坚持稳中求进，实施积极财政和适度宽松货币政策；预计2026年财政和货币政策与当前一致，财政支出和政府投资小幅上升托底有色金属需求，资金面适当宽松 [39][40] - 2025年美国经济压力大，制造业不佳，美联储多次降息；欧洲受地缘政治影响经济停滞，制造业和服务业数据走弱；2026年美国关税政策或不变，美联储换届后下半年可能再次降息带动有色金属上涨 [42][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年浮法玻璃处于“需求弱修复—供给慢出清—库存高平台”黏滞状态 价格围绕成本线反复拉锯 反弹高度取决于去库斜率 持续性取决于冷修强度与复产约束 [1] - 2026年基准情景下玻璃围绕成本带运行 趋势性走强需库存持续去化与地产资金面改善共振 偏强情景依赖冷修加速与需求端阶段性超预期 偏弱情景对应需求走弱与库存累积 [6] - 策略上产业客户把握低价区间成本锁定与反弹窗口卖保机会 金融客户通过基差、跨期与波动率工具表达观点 并管理尾部风险 [7] 根据相关目录分别进行总结 浮法玻璃期货行情回顾 - 行情综述：2025年玻璃市场“黏滞磨底” 主力合约向成本线靠拢 波动率收敛 全年弱势下行 仅年末阶段性震荡反弹 受高库存、弱需求压制 价格重心下移 基本面看地产链条弱修复 库存维持高位压制价格 [5] - 期货市场资金行为及波动率：2025年市场共识形成 价格围绕成本线拉锯 波动率收敛 交易活跃度高 为结构化交易提供条件 低波动环境下策略收益从“方向”转向“结构” 需关注尾部风险 [15] - 基差与期现结构：盘面对预期反应先于现货 弱需求阶段提前计价悲观情绪 现货流通与定价机制更黏 基差多数时间为温和正值 为基差回归与跨期结构交易提供空间 把握期现结构与基差变化比追逐单边趋势胜率高 [17] 浮法玻璃供需基本面 - 供给：2025年日均产量维持在15.5–16万吨 产能利用率74%–80% 供应高位运行 冷修未大规模释放 全年预计产量下滑约8.4% 冷修进度滞后 关注冷修是否成趋势、是否发生在边际产能、政策与能耗约束是否收紧等信号 [19][23] - 需求：2025年表观需求量同比下降约9.3% 需求未见实质性回暖 依赖深加工企业刚性采购与阶段性备货 地产政策与销售数据变化对玻璃需求传导滞后 深加工与节能玻璃有结构性韧性 出口起边际分流作用 但难扭转总量矛盾 [27] - 库存：2025年库存绝对水平高 同比多为正值 累库压力大 价格反弹有“钝化效应” 价格与库存在月度层面负相关 库存拐点领先价格中枢抬升 建议从方向、强度、一致性三个层次识别去库拐点 [38] - 进出口：2025年出口数量指数同比高位波动 进口指数回落 出口韧性增强、进口需求减弱 出口在弱内需阶段起边际分流作用 但稳定性弱于国内消费 可作为库存路径修正项 [44] 浮法玻璃成本利润 - 成本线是价格下方空间的动态“硬约束” 2025年价格在成本带附近运行 行业进入低利润或亏损状态 利润分化强化区间震荡 2026年趋势性上行需库存下降和成本线相对稳定或上移慢于价格上行 [46] - 玻璃成本受纯碱影响 纯碱价格变化会传导至成本线 产业客户套保时应考虑玻璃—纯碱联动 [48] 2026年行情展望 - 基准情景：地产链条弱修复 价格围绕成本带区间震荡与阶段性反弹 产业把握“低价锁成本、高位卖保”节奏 金融跨期与基差策略性价比高 [50] - 偏强情景：地产资金面改善传导至施工与竣工 供给端冷修或限产 推动库存下行 盘面提前定价紧平衡 价格中枢上移 [51] - 偏弱情景：需求走弱或政策不及预期 库存累积 价格跌破多数路线现金成本 迫使大规模停产 [52] - 建议跟踪库存、利润与供给、需求三条主线 关注库存下降、开工率、现货成交、地产指标、出口等信号 信号同向变化时趋势性行情才可能出现 [53][55] 策略建议 - 提出基准套保、节奏套保、风险对冲三层策略框架 [56] - 上游生产企业：价格处于成本带上沿或盘面反弹基差收敛时启动卖出套保 高成本路线企业套保比例可更高 跟踪库存与冷修节奏 保留套保弹性 [56] - 贸易与深加工企业：低价阶段分批买入锁定成本 旺季或反弹阶段“锁利润” 深加工企业联动内部经营指标与套保节奏 [57] - 金融交易者：用跨期与基差策略表达观点 参与期权以风险对冲为目标 关注区域差异与结构性机会 [58]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年全球石油供给将维持增长但增幅或低于2025年，需求侧受经济增长乏力制约前景难言乐观，原油市场供给过剩预期将给油价带来下行压力 [2][55] - 潜在的OPEC+产量政策调整以及地缘局势变化可能使原油供给增量不及预期，减缓过剩预期和油价下行幅度，若宏观环境超预期修复，将给油价带来底部支撑，2026年原油表现可能比2025年更有韧性 [2][55] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年原油期货整体呈“M”型震荡探底走势，三大原油期货品种全线下跌，美原油主力合约年内跌幅14.42%，布伦特原油期货主力合约年内跌幅11.51%，上海原油年内跌幅12.11% [7] - 走势分四个阶段：年初到5月因关税政策和OPEC+增产，油价下行；6月中旬到7月初因地缘冲突，油价急涨急跌；7月开始因季节性需求和贸易谈判缓和，油价横盘整理；10月中旬至今因旺季结束和供应压力，油价重心下移 [7][8][9] - 2025年月差波动比上一年大，整体大起大落，下半年随供应过剩压力显现逐步走弱 [10] - Brent - WTI价差年内震荡，大部分时间稳定在3美元左右，上半年波动幅度更大；1月内外价差受中美关税政策影响先扩后收 [11] - 2025年裂解价差因地缘冲突和制裁推动裂解利润走高，尤其是10月美国制裁俄罗斯石油公司后，欧美成品油裂解差冲至5年来同期次高位 [16] 宏观分析 - 美国关税政策经历多次调整，通过打击全球经济增长与石油需求前景、带来行业冲击与不确定性影响油价，是推动2025年油价重心下移的关键力量之一 [25][26] - 2025年全球经济脆弱，IMF预计2025年世界经济增长3.2%，2026年增长3.1%；经合组织预计2025年和2026年全球经济增速分别为3.2%和2.9%，经济增长疲软拖累原油需求 [27][28] - 2025年地缘政治风险影响油价，俄乌冲突中美国制裁俄罗斯引发供应担忧，乌克兰袭击俄罗斯能源设施影响其石油出口；中东局势上半年紧张但市场反应平淡，6月中旬冲突升级致油价剧烈波动，年中冲突平息后地缘政治风险溢价对油价影响减弱 [32][36][38] 基本面分析 - 供给端：OPEC+从“限产保价”转向“增产保份额”，2025年多次增产，2026年一季度暂停增产；2025年非OPEC+国家合计原油平均产量增长2.37%，2026年预计非OPEC国家贡献约130万桶/日新增产量，低油价或影响美国页岩油新油井开采但2025年产量保持韧性 [39][42][44] - 需求端：2025年受全球经济不确定性影响原油需求受拖累，近期贸易局势缓和使OPEC上调2025年全球经济增长预期，2025年全球石油需求增长预期130万桶/日，2026年将提速至140万桶/日，IEA预计2026年全球原油需求量增加86万桶/日 [45][47] - 库存端：中国2025年1 - 10月原油累计进口量增长3.05%，在岸库存攀升至历史高位；美国近期原油库存下降但汽油等产品库存增长，全球原油库存因供过于求面临累积压力 [50][52] 总结与展望 - 2025年年初油价受关税政策和OPEC+增产影响下行，年中因中东局势急涨后回落，三季度横盘整理，四季度因供应压力中枢下行 [52] - 2026年全球石油供给维持增长但增幅或低于2025年，需求增量不及2025年，供给过剩预期给油价带来下行压力，但OPEC+政策调整、地缘局势变化和宏观环境修复可能使油价表现更有韧性 [2][55]

报告行业投资评级 - 国债走势评级：看跌 [1] 报告的核心观点 - 2025年债市由牛转熊，核心在于宏观叙事反转，2026年债市走势取决于积极宏观叙事是否转变 [21][22] - 2026年通胀将温和回升，供给端优化、外需改善、海外物价传导等因素支撑，宏观叙事不会被证伪 [2][44] - 权益市场仍将压制债券，科技叙事延续概率高，通胀回升下股指有望转向盈利驱动，叠加海外资金回流和政策托底，权益牛市持续，债市偏弱 [3][73] - 债市熊陡，期货节奏类“M”形，短债相对稳定，长债调整幅度大，债市节奏波折 [4][87] - 策略上关注逢高做空、空头套保策略以及做陡曲线策略 [5] 根据相关目录分别进行总结 2025年国债走势复盘 - 全年行情分5个阶段，年初 - 3月中下旬资金面收敛，债市震荡走弱；3月末 - 6月末货币政策转松，债市修复；7 - 9月反内卷政策使风险偏好回升，债市下跌；10月 - 11月中旬贸易冲突使债市缓和，央行购债后债市上涨；11月末 - 12月中旬宽货币预期下修，债市下跌 [14] - 收益率曲线先走平后走陡，1 - 5月关键利差震荡压缩，3 - 5月短债修复估值，5月末后曲线转向牛陡，7月后变为熊陡，10月短暂走平，11月末再度熊陡 [17] - 基差中枢整体较低，部分调整行情会上升，低利率环境下Carry低，净基差低位震荡，市场调整时机构做空意愿上升使基差阶段性上升 [18] - 债熊超预期，核心原因是宏观叙事转变，反内卷政策和外需改善扭转通胀预期，科技叙事使股市上涨，机构行为转变加剧债市调整，明年债市走势取决于宏观叙事是否转变 [21][22] 积极宏观叙事的政策基石——双循环战略 双循环的政策思路 - 2020年提出双循环战略应对贸易战，旨在优化供给、改善企业利润和居民收入，形成稳定增长和温和通胀 [24] - 具体政策包括发展科技、反内卷与统一大市场、投资于人、“一带一路”与人民币贸易，这些政策促进了积极宏观叙事的形成 [28][31][33] 双循环战略下的财政、货币政策思路 - 财政政策基调积极，力度温和且相机抉择，支出结构向高科技、民生和化解地方债转变，中央事权上升 [38][40] - 货币政策配合财政发力，维持低利率但降息谨慎，转向资产价格传导，建设人民币主权信用体制 [40][43] 展望2026：通胀将温和回升 供给端出清：去投资 - 去产能 - 明年反内卷政策将进一步铺开，传统行业推进产能置换等政策，新兴行业引导提高技术标准，出清低效产能 [46] - 反内卷政策已见成效，多个行业PPI和产能利用率改善，制造业投资增速下降，预计明年产能压降，投资增速中枢不高、结构优化、节奏前低后高 [48][49] 地产拖累依旧存在，但预计数据同比跌幅收窄 - 今年地产数据短暂企稳后走弱，供需未平衡，库存去化周期长，房价有下跌压力，部分房企出险 [50] - 政策思路长期转型为主、短期托底为辅，销售需求有环比走弱压力，但因今年基数低，预计明年销售、投资等同比读数跌幅收窄 [53][57] 外需是对冲地产的最重要力量 - 今年我国出口增速超预期，产品性价比高、外循环开展、高附加值产品出口增加是原因 [58] - 明年全球终端需求不弱，新兴需求蓬勃发展，预计我国出口同比读数仍较高，美国需求、高科技投资和贸易环境改善等因素支撑，东盟、欧盟和非洲等经济体对出口拉动持续 [62][65] 海外通胀也会温和向国内传导 - 海外通胀存在上升风险，逆全球化、战略安全、科技竞赛、美元信用失锚等因素导致 [66] - 海外通胀向国内传导温和，贸易脱钩、部分行业涨价、人民币升值等因素影响，国内物价有温和上升动力，债市明年仍是弱势资产 [71][72] 权益市场仍将压制债券 科技叙事逻辑短期内难被证伪 - 明年交易主线可能转向中美科技竞争，科技是解决债务问题和驱动增长的力量，叙事逻辑难被证伪 [76] - 中美在AI等科技领域各有优势，我国科技股牛市有望延续，科技发展风险短期内难暴露，叙事难以反转 [77] 2026股市大概率仍是牛市 - 今年风险偏好回升压制债市，明年驱动股牛的因素如国内资金流入、海外资金回流和政策托举仍将存在 [78] - 明年股市有上涨基础，通胀回升驱动盈利增长，美元指数走弱使海外资金回流，政策托底降低股市暴跌风险，科技股和权益市场压制债市 [81][86] 债市熊陡，期货节奏类“M”形 货币、资金决定短债，短债相对稳定 - 明年货币政策基调“适度宽松”，预计降息1次10BP、降准1次50BP [90][91] - 央行维持资金面稳定，预计资金利率围绕政策利率窄幅震荡 [92] - 预计明年1Y国债利率中枢在1.3%左右，短债利率稳定、波动不大 [94] 长债供需失衡，曲线震荡走陡 - 通胀回升和股票牛市对长端品种利空明显，长债对供需面敏感度上升，7 - 10Y国债明年受利空更大，曲线走陡，10Y利率高点预计在2.0%附近 [95] - 超长债供需失衡，供给端政府债供给压力上升，需求端机构配债能力下降，存在调整风险，但监管机构会呵护市场 [98][109] - 30Y - 10Y利差重新定价，30Y利率高点或在2.5% - 2.6%之间 [113] 期债一波三折，节奏类似“M”形 - 近几年债市日历效应规律明年或不适用，今年宏观叙事转变已使规律失效 [114] - 明年债市走势波折，年初至春节前震荡走强，经济数据走弱、地方债发行和超跌修复是原因；春节后至Q2末震荡下跌，中间或因降息反弹；Q3债市波动放大、利率中枢上移放缓；Q4行情难测，走势类似“M”形 [114][116] 期债策略建议 - 单边策略：逢高做空国债期货 [119] - 期现策略：关注空头套保策略 [120] - 曲线策略：关注做陡曲线策略 [121]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 玉米主力换月2603合约近期大幅回落，淀粉主力换月2603合约近期持续回调；进口再拍卖及跌价引阶段卖压，新粮销售区域分化；港口库存偏低，下游企业继续增库；谷物替代缺失，10月进口回升；外盘美玉米近期维持震荡；饲料需求偏强，深加工需求尚可；阶段卖压下新粮销售较快，后续优粮偏紧预期存，建议用粮企业逢低采购现货、适度加大安全储备，贸易商低吸高抛，关注2605合约低价机会 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 期货与现货价格表现 - 玉米主力换月2603合约近期大幅回落，几乎吞没前期涨幅，现货价格小幅回落，鲅鱼圈玉米平舱价由2320元/吨落至2290元/吨，蛇口港玉米到港价由2460元/吨落至2430元/吨，玉米基差震荡走强，盘面贴水扩大 [3] - 淀粉主力换月2603合约近期持续回调，潍坊金玉米淀粉价格由2820元/吨小跌至2800元/吨，基差震荡走强 [3] 新粮销售情况 - 进口玉米再拍卖打压市场涨价热潮，期价大幅回落，跌价引起阶段出售增加，当前农户仍有惜售情绪；截至12月18日，全国售粮总进度为42%，同比快4%，东北地区为41%，同比快8%，华北地区为37%，同比慢1%，西北地区为60%，同比快2%，全国新粮销售偏快但区域分化明显，东北加速，华北偏慢，因华北粮质分化，市场青睐优粮 [3] 库存情况 - 截至12月12日，北港玉米库存为179.2万吨，继续回升但远低于去年同期水平，周度下海量为68.4万吨，环比回落；广东港内贸玉米库存为19.1万吨，环比回升，外贸玉米库存为26.2万吨，环比微增 [4] - 截至12月19日，深加工企业玉米库存为324万吨，持续回升但不及去年同期，饲料企业玉米库存为29.98天，持续回升 [4] 进口情况 - 麦玉价差再次收窄至160附近，仍不具备替代可行性；10月进口玉米35.9万吨，环比增加5倍，同比增加114.7%，1 - 10月累计进口量为129.2万吨，同比下降90.2%，进口大麦等环比回落，后期国内玉米进口可能增加 [4] 外盘情况 - 美农12月供需报告调增美玉米出口，调减其期末库存，但整体相较去年仍是增产及增库压力；全球玉米期末库存微调减，同比去年小降4.85% [4] 需求情况 - 猪价低迷，养殖延续大幅亏损，截至12月19日，外购仔猪养殖利润为 - 189.5元/头，亏损有所收窄，自繁自养利润为 - 130.88元/头，亏损收窄；能繁母猪产能持续去化，10月全国能繁母猪存栏为3990万头，较上月减少45万头，调减幅度增加；规模厂11月能繁存栏去化，仔猪销量下滑，但商品猪存栏增，四季度生猪存栏或较难下降；禽类方面，蛋价低迷，养殖持续亏损，11月鸡苗销量企稳，老鸡淘汰继续增加，11月在产蛋鸡存栏再微降；10月全国工业饲料产量为2907万吨，环比回升，同比增加6%，如后期亏损加剧，或影响春季补栏及加速去产能 [5] - 深加工企业需求尚可，淀粉加工企业加工利润有所分化，开机率偏稳，截至12月19日，开机率为62.31%，环比微降，淀粉库存为107.4万吨，环比回升；酒精加工企业持续亏损，开机率有所回落至65.22%；下游淀粉糖企业开机率回升，造纸企业开机率回落 [5] 后市展望 - 阶段卖压，新粮销售较快，后续优粮偏紧预期存；建议用粮企业逢低采购现货，适度加大安全储备；贸易商低吸高抛；关注2605合约低价机会 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关税问题呈现边际化效应，核心是现货运价走向，主力合约出现季节性反弹，建议轻仓参与或观望 [3] - 需关注关税政策、中东局势以及现货运价情况 [3] 各部分总结 运价指数情况 - 12月15日，上海出口集装箱结算运价指数SCFIS（欧洲航线）1510.56点，较上期上涨0.1%；SCFIS（美西航线）924.36点，较上期下跌3.8% [2] - 12月12日，宁波出口集装箱运价指数NCFI（综合指数）1060.86点，较上期上涨10.23%；NCFI（欧洲航线）1064.13点，较上期上涨9.98%；NCFI（美西航线）1029.8点，较上期上涨17.28% [2] - 12月12日，上海出口集装箱运价指数SCFI公布价格1506.461点，较上期上涨108.83点；SCFI欧线价格1538USD/TEU，较上期上涨9.86%；SCFI美西航线1780USD/FEU，较上期上涨14.84% [2] - 12月12日，中国出口集装箱运价指数CCFI（综合指数）1118.07点，较上期上涨0.3%；CCFI（欧洲航线）1470.55点，较上期上涨1.6%；CCFI（美西航线）798.95点，较上期下跌2.3% [2] 经济数据情况 - 欧元区11月综合PMI初值52.4，略低于10月数据52.5，继续稳定在荣枯分水岭50以上；服务业PMI初值为53.1，高于前值53且优于预期值52.8，录得一年半以来最佳月度表现；12月Sentix投资者信心指数 -6.2，预期 -7，前值 -7.4 [2] - 11月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月上升0.2个百分点；10月份，综合PMI产出指数49.7，比上月下降0.3个百分点，为2023年以来首次降至荣枯线以下 [3] - 美国11月标普全球服务业PMI初值55，预期54.6，前值54.8；11月标普全球综合PMI初值54.8，为连续第二个月上涨，预期54.6，前值54.6 [3] 主力合约情况 - 12月18日主力合约2602收盘1668.8，跌幅为3.06%，成交量2.70万手，持仓量3.16万手，较上日减手318手 [3] 策略建议 - 短期策略：主力合约回撤反弹，远月合约波动放缓，已建议主力合约轻仓试多并全部止盈，不建议继续补仓和扛单，设置好止损 [4] - 套利策略：国际局势动荡背景下，各合约保持季节性逻辑，波动较大，建议暂时观望或轻仓尝试 [4] - 长期策略：各合约已建议冲高止盈，等待回调企稳后再判断后续方向 [4] 合约调整情况 - 2508 - 2606合约跌涨停板调整为18% [4] - 2508 - 2606合约我司保证金调整为28% [4] - 2508 - 2606所有合约日内开仓限制为100手 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当下镍基本面未见明显边际改善，12月整体供需仍趋宽松，LME库存维持高位压制价格，印尼拟修订镍矿内贸计价方式及大幅下修26年镍矿配额使市场对明年镍成本及平衡预期调整，推升镍价大幅反弹，后续需关注政策实际落地情况，短期价格预计维持偏强走势，但上涨动能取决于政策落地及供需边际改善，建议前期空头暂时离场观望 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 最新动态及原因 2025年12月19日沪镍合约大幅上涨，盘中一度涨超3.4%破11.74万吨，银价反弹因印尼拟修订镍矿内贸计价方式，能源和矿产资源部将于2026年初修订镍矿商品基准价格公式，政府将把镍的伴生矿视为独立商品并征收特许权使用费，若落地将推高镍产业链成本支撑镍价反弹，且印尼拟定2026年镍矿RKAB为2.5亿吨，较2025年的3.79亿吨下降约34%，若落地对镍端26年平衡有较大影响，过剩预期明显下滑 [2] 基本面情况 供应端国内电镍11月产量环比大减约28%至2.58万吨，边际收窄但不足以改善基本面过剩，印尼11月MHP、冰镍和镍铁产量同比增长，供应端压力仍存；需求端进入传统消费淡季，现货市场成交走弱，不锈钢排产环比走弱，电镀和合金订单预计下滑，基本面过剩维持，伦镍库存昨日去化60吨至25.39万吨，沪镍库存去化748吨至3.75万吨，显性库存仍处高位 [3] 总结及策略 当下基本面未明显改善，12月供需仍宽松，LME库存高位压制价格，印尼政策使市场预期调整推升镍价反弹，后续关注政策落地情况；短期价格预计偏强，但上涨动能取决于政策和供需，建议前期空头离场观望，后续关注政策落地 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 推荐卖出pk603 - C - 8200期权策略 [5] - 因花生成交量增加，河南和东北通货花生价格回落、山东稳定，进口花生价格稳定但进口量大幅减少，油厂开机率略降，花生粕现货稳定、花生油价格偏弱、榨利盈利稳定，下游消费仍偏弱，油厂花生和花生油库存增加，东北与河南花生价差处于高位，河南等地油料米充裕，大型油厂收购使河南花生现货价格相对稳定，03花生仓单接货意愿较弱，本周03花生偏弱震荡，1 - 5价差高位偏强震荡，建议03花生逢高短空，月差观望 [6] 根据相关目录分别进行总结 第一章 综合分析与交易策略 - 期权策略为卖出pk603 - C - 8200期权 [5] - 交易逻辑是花生成交量增加，各地花生价格有不同表现，进口情况、油厂情况及市场交易情况等综合影响下，给出03花生逢高短空、月差观望的策略 [6] 第二章 核心逻辑分析 花生价格 - 油厂收购价稳定，进口花生价格稳定，通货花生价格偏弱 [9] - 国内花生中，山东莒南大花生米3.4元/斤较上周稳定，河南正阳新季花生3.7元/斤较上周跌0.05元/斤，辽宁昌图白沙4.7元/斤、吉林扶余白沙4.7元/斤分别较上周跌0.05元/斤、0.1元/斤，通货花生成交一般，河南花生价格相对偏弱；油厂油料米收购价在6900 - 7900元/吨较上周稳定；进口花生中苏丹新米8600元/吨、塞内油料米7600元/吨、印度50/60报8000元/吨较上周稳定 [11] 国内需求 - 油厂开工率回落，花生库存增加 [13] - 截止12月19日，花生油厂本周开机率20.7%，环比上周下降0.75%；本周油厂到货量4.44万吨，较上周增加0.81万吨，油厂花生库存10.69万吨，较上周增加1.25万吨，花生油库存4.54万吨，较上周增加0.20万吨 [15] 压榨利润 - 收购花生价格稳定，花生油价格偏弱，压榨利润持平 [17] - 花生油厂收购价格、花生粕价格、花生油价格稳定，油厂压榨利润316元/吨，环比上周持平；一级花生油均价14400元/吨，小榨浓香油价格16300元/吨，较上周稳定；花生粕价格本周3120元/吨，较上周稳定，因豆粕现货偏强，花生粕与豆粕价差较低 [19] 基差与月差 - 以观望为主 [21] - 本周01花生价格偏强，1 - 5花生偏强稳定在100元附近，期现价差基差下跌 [26] 花生进口 - 进口量大幅减少 [28] - 10月花生仁进口3.5万吨，1 - 10月进口19.8万吨，比去年同期减少69%；10月花生仁出口1.4万吨，1 - 10月出口累计12.9万吨，比去年同期增加19%；10月花生油进口4.3万吨，1 - 10花生油累计进口33.4万吨，同比去年增加53% [30] 第三章 周度数据追踪 - 包含花生价格、基差月差、中国花生累计进口量、压榨利润、下游情况（压榨厂开机率、压榨量、花生油库存）、花生油进口价格及数量、豆粕与花生粕单位差价、花生油与其他油类价差等数据图表 [34][39][42][45][52][58][62][66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国际方面巴西甘蔗进入收榨阶段供应压力缓解，市场关注点转移到北半球，北半球糖产大部分处于增产周期，美糖跌破前期震荡区间，预计短期震荡区间下移；国内市场新榨季产量增加，压榨高峰来临供应销售压力增大，但收紧糖浆和预拌粉进口、生产成本较高及盘面跌至配额外成本线附近有支撑，近期白糖价格趋势性走弱，短期或维持弱势 [3] - 交易策略上单边关注外糖前低位置能否有效跌破，预计郑糖短期维持弱势，空单需谨慎；套利建议多1月空5月；期权建议观望 [4] 各章节内容总结 第一章综合分析与交易策略 - 逻辑分析国际上巴西甘蔗收榨供应压力缓解，北半球增产，美糖震荡区间下移；国内新榨季增产，供应销售压力大，但有进口和成本支撑，价格短期维持弱势 [3] - 交易策略单边关注外糖前低，郑糖短期弱势，空单谨慎；套利多1月空5月；期权观望 [4] 第二章核心逻辑分析 - 国际供需格局变化2025/26榨季全球糖市供应过剩163万吨，产量同比增长3.15%至1.8177亿吨，消费量仅增长0.6%至1.8014亿吨，2024/25榨季供需缺口292万吨；嘉利高报告显示全球糖供应量18540万吨，同比增加900万吨，消费17820万吨，同比基本持平，年度结余720万吨 [6] - 巴西糖产情况2025/26巴西糖产预计4502万吨，略高于8月的4446万吨，当前产量是近些年次高位；11月上半月巴西中南部甘蔗入榨量、产糖量增加，制糖比下降；2025/26榨季截至11月上半月累计产糖量增加；目前巴西乙醇折糖价到了16.43美分/磅；巴西糖库存小幅下降，出口减少，11月出口糖和糖蜜330.23万吨，较去年同期减少8.79万吨，2025/26榨季截至11月累计出口糖同比减少4.3%，12月前两周出口量增加 [9][11][13][21] - 泰国糖产情况新榨季预期小幅增产，24/25榨季糖产1005万吨，同比增加128万吨，25/26榨季预计增产100万吨，出口量预期增加100万吨，2025年11月28日审议通过2025/26榨季全国统一甘蔗基础价890泰铢/吨 [26] - 印度糖产情况截至2025年12月15日，2025/26榨季糖产量达到782.5万吨，较去年同期增加169.7万吨，增幅27.69%，已开榨糖厂478家略有增加，北方邦、马哈拉施特拉邦、卡纳塔克邦产糖情况良好 [32] - 国内糖市情况糖厂迎来压榨高峰，截至12月17 - 18日广西69家糖厂开榨，同比减少5家，日榨蔗能力约57.2万吨，同比减少2.4万吨；云南省2025/2026榨季生产推迟1天，截至11月30日已开榨糖厂10家，入榨甘蔗、产糖量增加，产糖率下降，累计销售新糖量略减，销糖率下降，工业库存增加；进口利润较高，巴西配额外成本5042，利润517，泰国配额外成本5070，利润489元，成本或随外盘下调；11月进口量减少，2025年11月我国进口食糖44万吨，同比减少9.34万吨，2025年1 - 11月进口食糖同比增加37.64万吨，2025/26榨季（10 - 11月）进口食糖同比增加11.59万吨，2025年10月进口糖浆和白砂糖预混粉合计同比减少11.03万吨，2025年1 - 10月进口合计同比减少96.36万吨，11月关税配额外原糖实际到港24.35万吨，12月预报到港23.24万吨 [36][38][44] 第三章周度数据追踪 - 包含巴西中南部累计甘蔗压榨量、糖产量、双周制糖比，巴西月度食糖出口、库存，印度 - 泰国双周糖产量，国内食糖生产进度、进口等数据图表 [46][58][61][64][68]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 美玉米12月上调出口数量但产量处于高位，短期窄幅偏强震荡，03合约430美分/蒲支撑较强；中国进口美玉米配额内关税11%、高粱12%，美玉米进口开始有利润，巴西进口利润较高 [4] - 农户惜售情绪减弱，玉米上量增多，港口库存持续增加、价格偏弱，预计12月底东北玉米仍有卖压；短期东北玉米上量增加但下游刚需补库，东北玉米小幅下跌，华北玉米上量增加现货持续回落，华北小麦价格与玉米价差仍处于高位，预计玉米下周会上量；预计短期北港上量增加收购价会下调，03玉米底部震荡，07玉米下跌有限 [4] - 淀粉厂开机率下降、下游提货减少、库存增加且处于高位，玉米现货回落带动淀粉现货走弱，华北淀粉厂利润下降，后期淀粉企业开机率仍会上升，随着新玉米大量上市，淀粉现货仍有下跌空间，预计03玉米淀粉会跟随玉米偏弱震荡 [4] - 按照季节性规律操作，12月底现货仍会继续回落，短期玉米会继续下跌但盘面贴水较多，预计05和07玉米回落空间有限 [4] 各章节总结 综合分析与交易策略 - 单边：美玉米03可在430美分/蒲以下尝试买入，07玉米2240以下长线买入，05玉米2220附近尝试买入 [5] - 套利：观望 [5] - 期权：可逢高进行03玉米累沽策略 [5] 核心逻辑分析 国际市场 - 美玉米出口上调，偏强震荡，03合约430美分/蒲有支撑；中国对美农产品下调关税，美玉米进口成本2274元/吨附近，进口利润较好，广东港口与巴西进口利润447元/吨 [9] - 截止12月16日，本周美玉米出口检验158万吨，累计出口2250万吨，本周对中国出口0万吨，累计对中国出口0万吨，占比0%；11月进口玉米56万吨，1 - 11月进口185万吨，去年同期1332万吨 [10] - 截止12月2日，美玉米非商业净多持仓8.7万手，净多减少，美国乙醇产量减少，美玉米03底部震荡，430美分/蒲支撑较强 [15] 国内市场 - 饲料企业玉米库存上升但比去年同期减少，47家规模饲料厂截止12月18日平均库存29.98天，环比增加0.45天，较去年同期下跌2.63% [19] - 2025年51周（12月11日 - 12月17日），149家玉米深加工企业消费玉米141.29万吨，较前一周减少0.38万吨；截止12月17日，96家深加工玉米库存324吨，较上周上涨10.2%，同比下降26.7%，预计下周库存增加 [20] - 12月12日北方四港玉米库存179.2万吨，周环比增加26.1万吨，同比减少249.9万吨，当周四港下海量68.4万吨，周环比减少12.4万吨；广东港内贸玉米库存19.1万吨，较上周增加12.5万吨，外贸库存26.2万吨，较上周增加1.3万吨，进口高粱17.4万吨，较上周减少2.5万吨，进口大麦60.3万吨，较上周增加9.5万吨，全部谷物123万吨，周环比增加20.8万吨 [23] - 售粮进度加快，全国总进度1售粮进度42%，环比增2%，较去年同比增4%；全国总进度2售粮进度40%，环比增3%，较去年同比增6% [27] - 本周（12月11日 - 12月17日）全国玉米加工量63.17万吨，淀粉产量32.83万吨，较上周产量减少0.28万吨，开机率62.31%，较上周降低0.53%；华北玉米现货下跌带动淀粉现货下跌，副产品价格稳定，企业利润盈利减少，本周吨玉米黑龙江利润为11元/吨，较上周减少18元，山东利润为2元/吨，减少17元；截止12月17日，玉米淀粉库存为107.4万吨，较上周增加2.5万吨，增幅2.4%，月增幅0.47%，年同比增幅22.3%，预计下周淀粉库存上升 [31] - 小麦价格华北到厂价基本2490元/吨，价格偏弱；小麦与玉米价差缩小，华北玉米偏弱，东北玉米稳定，华北与东北玉米价差缩小，华北玉米与01玉米价差回落 [37] - 本周（12.11 - 12.18）自繁自养利润 - 73元/头，较上周增加47元/头，外购仔猪利润 - 234元/头，较上周增加18元/头 [42] - 本周（12月11日 - 12月18日）白羽肉鸡养殖利润0.23元/只，上周 - 0.07元/只；蛋鸡本周养殖成本3.52元/斤，养殖利润 - 0.45元/斤，上周 - 0.48元/斤 [48] - 本周F55果葡糖浆浆开机率50.2%，较上周增加3.06%，麦芽糖浆开机率51.66%，较上周增加1.29%；本周瓦楞纸开机率65.66%，较上周减少2.15%，箱板纸开机率65.47%，较上周减少5.0% [51]