报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 关税不确定性或暂缓但未解除，虽关税较4月2日有所下降但仍高于1月1日，围绕贸易政策的关税仍存在，预计亚洲GDP增速将放缓，2024年Q4至2025年Q4放缓约90个基点 [6] 根据相关目录分别进行总结 贸易紧张局势 - 投资者对贸易紧张局势担忧低于报告方，认为最严峻时期已过，关税不会回到限制贸易峰值水平 [7] - 报告提醒投资者谨慎，增长最大拖累是关税间接影响，不确定性仍存在，美国可能扩大关税问题范围 [7] - 达成贸易协议可降低不确定性，但问题复杂且需时间，不确定性阴影将持续 [8] - 投资者指出软数据和硬数据脱节，软数据好转，亚洲PMI数据略有改善，但硬数据预计6 - 7月开始放缓 [8] 分散化 - 美元持续走弱引发分散投资话题，宏观/固定收益投资者认同美元将继续走弱，股票投资者仍略偏好美国 [17] - 亚洲货币将继续升值，受美元出口收益换汇增加、美元投资组合汇率对冲增加、美元资产回流驱动，亚洲分散化需求或增加 [17] - 亚洲保持经常账户盈余，2025年Q1年化达1.1万亿美元，对45万亿美元国际投资头寸的对冲将增加，但投资组合再平衡可能不持续 [17] 货币宽松 - 报告预测除中国外亚洲将积极货币宽松，遭投资者反对，分歧集中在央行未提供宽松指引、市场担忧货币及降息幅度、利差何时给央行带来问题 [26] - 报告预测基于通胀处于多数央行舒适区、关税拖累增长抑制通胀、油价更弱、亚洲货币走强提供政策空间等因素，印尼和韩国央行行动证实观点 [27] 中国 - 投资者对中国较乐观，讨论集中在人民币是否大幅升值、消费是否复苏及宽松货币政策对股票投资者的支持 [28] - 消费全面复苏难实现，取决于工资增长加速和房地产市场情绪回升，但目前工资增长低迷，城市家庭可支配收入增长率4.9%，制造业出口放缓将拖累工资增长 [29] - 房地产行业缺乏可持续复苏，价格大幅下跌，负财富效应持续，销售疲软和挂牌价格恶化，6 - 7月销售额同比或进一步减弱 [30] - 决策层不太可能允许人民币大幅升值，预计人民币兑美元小幅升值至7.15，相对一篮子货币略有贬值，中国利率将横盘 [36] 印度 - 政府在邦选举前夕执行更多再分配政策，引发政策重心是否从资本支出转向再分配的讨论，但政府总体支出数据无转向迹象 [40][43] - 印度经济状况是亚洲最佳，国内需求复苏，5月商品及服务税征收增长加速至2.5年高点，同比增长16.4%，4月服务出口增速超商品出口 [46][49] 日本 - 投资者对日本央行路线看法更鹰派，市场已反映加息预期，报告日本经济团队假设日本央行2025 - 2026年按兵不动 [52] - 日本不会加息，因潜在通胀路径温和，进口价格下跌，总体通胀率将下降，美国式核心CPI 2026年或维持在1.6%区间 [59] - 外部环境疲软，美日贸易谈判持久，贸易政策不确定性大，预计日本央行长时间维持利率不变，上行风险情境下有9 - 10月加息至0.75%的风险 [61]

报告行业投资评级 - 行业评级为“Attractive”，表明分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [2][228] 报告的核心观点 - 报告围绕互联网行业的10个关键辩论展开，涵盖生成式AI时代的价值分配、投资回报率、数字代理、搜索格局变化、物理AI、在线杂货、自动驾驶、在线旅游代理以及监管风险与机遇等方面，分析各领域的发展趋势、潜在机会和风险，并对相关公司给出评级和影响评估 [1][4][9] 根据相关目录分别进行总结 辩论1：生成式AI时代价值将在何处积累 - 领先的第一方数据集和分发渠道价值达到前所未有的高度，大型平台和早期采用者更具优势 [13] - 受影响公司包括META、AMZN、GOOGL等为正向影响，SNAP、KIND、YELP等为负向影响 [14] - 数据、分发渠道和投资是关键差异化因素，应用层和特定领域用途可能推动大部分价值创造，美国数字广告市场机会超1.4万亿美元 [15][16] 辩论2：生成式AI的投资回报率是多少，将首先在何处体现 - 预计到2028年生成式AI实现超1万亿美元的年收入，约60%以上由消费者互联网平台驱动，相关公司包括META、AMZN、GOOGL [30] - META的生成式AI收入预计从2024年的130亿美元增长到2028年的1010亿美元，核心平台改进是近期最大收入机会 [33][34] - GOOGL的生成式AI收入预计从2024年的120亿美元增长到2028年的590亿美元，核心搜索和YouTube是近期主要收入来源 [37] - AMZN的零售和AWS在生成式AI方面有机会，预计可推动电商转化率提升约10%，机器人技术可带来超100亿美元的经常性效率提升 [39] 辩论3：谁最有能力开发和扩展数字代理助手 - 领先的第一方数据/分发、生成式AI投资/能力和硬件是关键因素，GOOGL、META、AMZN等大型公司具有优势，最终GOOGL最具优势 [52] - 早期数字代理在多步骤研究和发现过程表现出色，但交易和货币化存在摩擦，个性化有待提高 [52] 辩论4：生成式AI如何改变（或不改变）搜索格局 - 搜索查询量加速增长，预计2023 - 2026年搜索量增长13%，GOOGL的商业查询增加，META的AI搜索仍处于早期阶段 [68][69] - 受影响公司包括GOOGL和META为正向影响 [67] 辩论5：物理AI何时对科技巨头产生重要影响 - META、AMZN、GOOGL都在增加对物理AI的关注，包括硬件、可穿戴设备、机器人等领域 [95] - AMZN的新兴机器人仓库预计可节省20 - 30亿美元/年，META的Ray - Bans预计到2028年达到3000万部的年销量 [99][101] 辩论6：在线杂货的未来将如何演变，谁将获胜并盈利 - 美国在线杂货渗透率仅约14%，广泛且本地相关的库存、平均订单价值、拣货/包装效率和广告是关键因素，1P玩家（AMZN、WMT）具有长期优势 [108] - 预计到2027年在线杂货渗透率将达到18% [110] 辩论7：自动驾驶将发展到多大规模，对拼车有何影响 - 预计自动驾驶在很长一段时间内规模较小，到2030年Waymo和TSLA的自动驾驶里程分别占美国总里程的约0.03%和0.02%，拼车占比约1% [129] - 受影响公司包括GOOGL为正向影响，UBER和LYFT为中性影响 [129] 辩论8：自动驾驶单位经济如何演变，对拼车有何影响 - 预计第6代Waymo车辆成本将从7.3万美元/辆降至4.3万美元/辆，自动驾驶每英里成本预计下降 [140] - 拼车与自动驾驶合作的长期单位经济可能较差，增量销量很重要 [143] 辩论9：生成式AI对在线旅游代理是破坏风险还是机遇 - 生成式AI对在线旅游代理（OTAs）的长期地位构成威胁，GOOGL和META可能利用优势构建数字旅游代理，OTAs可通过投资提升竞争力 [158] - 受影响公司包括EXPE和BKNG为负向影响，ABNB为中性影响 [158] 辩论10：监管风险与机遇：GOOGL、TikTok和应用商店费用 - 构建了GOOGL - DOJ审判、TikTok禁令辩论和AAPL应用商店案件的框架，GOOGL - DOJ最终决定预计8月公布 [176] - 若TikTok被禁，META和YouTube将成为主要受益者，Epic v. Apple裁决可能使移动公司EBITDA提升 [176]

30 May 2025 | 1:56PM EDT Jenny Ma +1(212)357-5775 | jenny.ma@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Daniel Chavez +1(212)357-7657 | daniel.chavez@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Kartik Jayachandran +1(212)855-7744 | kartik.jayachandran@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. For Reg AC certification and other important disclosures, see the Disclosure Appendix, or go to www.gs.com/research/hedge.html. c45a43530f604d12bcb9a82b5aa ...

4 June 2025 | 5:01AM BST Strategy Espresso: Section 899 and European Equities: Navigating Risks, Unlocking Flows The "One Big Beautiful Bill Act" extends the 2017 tax cuts and introduces new tax and spending measures. While US equity markets may benefit in the short term — particularly from CAPEX and R&D — one of the most consequential provisions for global investors is Section 899. Section 899 introduces retaliatory tax measures against non-US individuals, corporations, and governments from countries that ...

4 June 2025 | 4:26PM EDT Macro at a Glance: Latest views and forecasts Download PDF | Download PowerPoint To subscribe to Macro at a Glance, visit the page and click "Follow." Changes to flag this week: n Raised our 2025 LME aluminum price forecast to $2,400/mt (from $2,300/mt) to reflect a less severe-than-expected hit to global activity from the trade war but lowered our 2026 price forecast to $2,230/mt (from $2,540/mt) to reflect likely softer balances further out. Watching n Globally, we expect real GDP ...

4 June 2025 | 5:54PM EDT What's Top of Mind in Macro Research: Fiscal policy focus, ECB projections, US jobs report This week: Transcript Fiscal policy focus We continue to expect the budget reconciliation bill currently making its way through Congress will have only a modest impact on the US fiscal balance relative to current policy. Similarly, we think that the corporate provisions in the bill will have only modest direct impacts on S&P 500 earnings and cash flows. Specifically, we estimate that the provi ...

4 June 2025 | 4:10PM EDT GS SUSTAIN: AI/Data Center Power Surge & Reliability How higher costs and US policy shifts impact the Green Reliability Premium Brian Singer, CFA +1(212)902-8259 | brian.singer@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Brendan Corbett +1(415)249-7440 | brendan.corbett@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Carly Davenport +1(212)357-1914 | carly.davenport@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Brian Lee, CFA +1(917)343-3110 | brian.k.lee@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Strong demand and government actions are ...

4 June 2025 | 7:59PM HKT China Logistics Intense price competition to further weigh on express profitability; Buy integrated players SF/JDL & leader ZTO Our China express delivery coverage concluded 1Q25 results with better-than-expected volumes yet widened year-on-year declines in economy parcel ASPs, leading to group GP/EBIT yoy declines for most franchise-based express delivery names, while integrated full-service logistics service providers delivered relative earnings strength/resilience (SF 1Q EBIT +20 ...

总结 新的 由于美国总统唐纳德·特朗普对全球贸易的冲击使通胀和经济前景黯淡，欧洲央⾏将第⼋次降低利率。 据彭博社调查的 所有分析师称，存款利率将于周四下调四分之⼀个百分点⾄2%。预计9⽉份将再次下调，届时 与美国的谈判应该已经结束，新的预测将揭⽰关税的全部影响。 ⼀致预期欧洲央⾏六⽉降息 2025/6/5 13:14 贸易乱局拖累经济，欧洲央⾏将降息 - 彭博 经济学 | 中央银⾏ 贸易乱局拖累经济，欧洲央⾏将降息 作者：Jana Randow 2025年6⽉5⽇中午12点（GMT+8） 周四，德国总理弗⾥德⾥希·梅尔茨还将在⽩宫与特朗普讨论贸易问题，⽽北约国防部⻓将讨论提⾼⽀出⽬标和对 乌克兰的⽀持，这凸显了欧洲央⾏必须应对迅速变化的全球形势。 点击此处关注欧洲央⾏ TLIV 博客 利率 ⽆论是鹰派还是鸽派的政策制定者都表⽰，他们已经基本完成了降低借贷成本的措施，其中⼀些⼈甚⾄公开讨论放 慢宽松步伐。 欧洲央⾏管理委员会委员法⽐奥·帕内塔上周表⽰，通货紧缩"⽬前已接近完成"。这⼀⾔论可能意味着欧洲央⾏将 对政策声明中的措辞进⾏调整，并在 7 ⽉份暂停通货紧缩。 Explore Offers Get unli ...

报告行业投资评级 - 行业观点为有吸引力 [3] 报告的核心观点 - 短期内看好黄金、钢铁和水泥，下半年金属投资机会更多 [1][6] 覆盖的大中华区材料股 - 涵盖钢铁、有色金属、煤炭、造纸、传统材料、新材料、建筑材料等多个领域的众多公司 [9] 摩根士丹利大宗商品预测与市场共识对比 |金属类型|2025e（MS与共识差异）|2026e（MS与共识差异）|长期实际（MS与共识差异）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |铝|1%|6%|1%| |铜|-2%|-2%|10%| |镍|-3%|-2%|5%| |锌|7%|4%|0%| |铅|0%|1%|16%| |氧化铝|-19%|-8%|9%| |黄金|15%|10%|-18%| |白银|9%|8%|-7%| |铂金|1%|8%|15%| |钯金|-5%|-12%|3%| |铁矿石|0%|4%|9%| |硬焦煤|-11%|2%|2%| |动力煤|-8%|0%|23%| |钴|47%|2%|-17%| |碳酸锂|-11%|-14%|-4%| |铀|-12%|0%|-12%| [11] 中国各金属消费指数及需求驱动因素 钢铁行业 - 2025年中国钢铁需求驱动因素包括机械（30%）、基础设施（17%）、住宅物业（14%）等 [17] - 2025年钢铁消费指数预计为 -1.6%，表观消费量受各驱动因素影响波动 [19] 铜行业 - 2025年中国铜需求驱动因素包括电力（47%）、白色家电（15%）、汽车（10%）等 [21] - 2025年铜消费指数预计为 2.6%，表观消费量呈上升趋势 [23] 铝行业 - 2025年中国铝需求驱动因素包括房地产（22%）、乘用车（18%）、电力（20%）等 [25] - 2025年铝消费指数预计为 1.6%，表观消费量有一定波动 [27][29] 基础设施相关情况 基础设施投资 - 2025年1 - 4月基础设施投资同比增长10.8%，其中公用事业投资同比增长25.5%，交通运输投资同比增长3.9% [34] - 交通基础设施固定资产投资受公路、铁路、水路、航空运输等因素影响，不同月份有不同变化 [33] 基础设施资金 - 地方政府专项债券（LGSB）发行中，基础设施相关部分2025年预计为5020亿元，占比32% [41] - LGSB发行年初至今高于去年同期，不同省份发行情况有差异 [42][44] 基础设施对建筑材料的影响 - 基础设施部分抵消了房地产新开工放缓的影响，建筑施工国有企业新订单与钢铁、水泥表观消费量有一定关联 [46][48][50] 各金属行业的生产、库存、出口等情况 钢铁行业 - 近期钢厂每吨毛利下降，中国钢铁协会成员平均每日粗钢产量有一定波动 [52][54] - 2015 - 2030年中国钢铁供需模型显示，产量、进出口、库存等指标有不同变化趋势 [57] - 钢铁库存包括贸易商和钢厂的库存，不同类型钢材库存有不同表现 [59][60][62] - 全国高炉和电弧炉产能利用率有一定波动，2025年年初至今钢铁出口目的地主要包括亚洲、中东、拉丁美洲等 [72][74][77] 水泥行业 - 各地区水泥价格有不同程度变化，全国平均价格年初至今有所下降 [90] - 水泥平均销售价格（ASP）和每吨毛利近期呈下降趋势，库存年初至今有所增加 [99][104] 铜行业 - 中国电网投资有一定增长，国家电网变压器招标容量同比有变化 [108][113] - 全球铜总库存有一定波动，铜精矿现货加工费（TC）有变化 [111][114] - 铜冶炼盈利能力在现货和长期合同精矿价格下有不同表现 [115][117][118] 铝/氧化铝行业 - 2025年预计有新的铝和氧化铝产能投产，中国铝供需模型显示供应、消费等指标有不同变化趋势 [123][124][132] - 铝土矿和氧化铝供应紧张支撑铝价高位，中国铝土矿生产和进口有一定特点，氧化铝净进口为负 [134][135][146] 锂行业 - 中国锂供应和需求有一定增长，库存有一定波动，全球锂供应来源多样 [162][166][168] - 中国碳酸锂（LC）和氢氧化锂（LiOH）价格呈下降趋势，产量有不同表现 [182][184][186] 铀行业 - 铀价历史受福岛事故、俄乌冲突等事件影响，长期供应存在风险 [194][195][197] - 多个国家有核动力发展计划，中国批准了一定数量的核电站项目，铀购买情况有一定变化 [200][204][208] 稀土永磁体行业 - 2020 - 2025年电动汽车对钕铁硼（NdFeB）的需求复合年增长率为37%，风力发电对NdFeB的需求复合年增长率为5% [216] - JL Mag市场份额将增加，稀土成本可转嫁 [218]