基金表现与交易数据 - 9月22日基金收盘下跌1.58% 成交额达1.54亿元 [1] - 近20个交易日累计成交金额23.24亿元 日均成交1.16亿元 [1] - 今年以来177个交易日累计成交221.68亿元 日均成交1.25亿元 [1] 基金规模与份额变化 - 截至9月19日基金份额43.08亿份 规模43.73亿元 [1] - 较2024年末份额增长15.00% 规模增长24.88% [1] - 2024年末基准规模35.01亿元 份额37.46亿份 [1] 基金基本信息 - 基金成立于2024年6月26日 管理费率0.50% 托管费率0.10% [1] - 业绩比较基准为中证国新港股通央企红利指数收益率 [1] - 基金简称景顺长城中证国新港股通央企红利ETF 代码520990 [1] 基金经理业绩 - 基金经理龚丽丽自2024年7月25日管理 任职收益17.76% [2] - 基金经理汪洋自2025年7月15日管理 任职收益4.19% [2] 重仓股持仓明细 - 中国移动持仓占比10.83% 持仓621.75万股 市值4.94亿元 [3] - 中国石油股份持仓占比10.55% 持仓7814.80万股 市值4.81亿元 [3] - 中远海控持仓占比9.66% 持仓3540.75万股 市值4.40亿元 [3] - 中国海洋石油持仓占比9.03% 持仓2547.10万股 市值4.12亿元 [3] - 中国神华持仓占比8.09% 持仓1328.00万股 市值3.69亿元 [3] - 中国石油化工股份持仓占比7.66% 持仓9312.20万股 市值3.49亿元 [3] - 中国电信持仓占比4.85% 持仓4348.80万股 市值2.21亿元 [3] - 中国联通持仓占比3.68% 持仓1980.20万股 市值1.68亿元 [3] - 招商银行持仓占比2.63% 持仓239.30万股 市值1.20亿元 [3] - 中煤能源持仓占比2.57% 持仓1417.50万股 市值1.17亿元 [3]

基金表现 - 港股通红利低波ETF（520890）9月22日收盘下跌0.92% 成交额达4295.31万元[1] - 基金自2024年9月4日成立以来 基金经理李茜任职期内收益率为41.80%[2] - 今年以来基金份额减少52.84%至5800.80万份 规模减少43.79%至8225.53万元[1] 基金特征 - 基金管理费率为每年0.50% 托管费率为每年0.10%[1] - 业绩比较基准为恒生港股通高股息低波动指数收益率[1] - 近20个交易日日均成交金额1972.32万元 今年以来日均成交金额1266.07万元[1] 投资组合 - 前三大重仓股为首钢资源持仓占比3.83% 远东宏信持仓占比3.69% 重庆农村商业银行持仓占比3.27%[2] - 持仓包含金融板块的民生银行(2.74%)和重庆农村商业银行(3.27%) 能源板块的中国石油股份(2.29%)和中煤能源(2.29%)[2] - 前十大重仓股合计持仓占比27.97% 涵盖资源、金融、地产及制造业等多个行业[2]

行业投资评级 - 报告对煤炭行业持积极投资观点 推荐低估值弹性标的和稳定经营高分红高股息标的[3] 核心观点 - 供给偏紧叠加节前补库需求旺盛 预计动力煤价格在月底前仍将上涨[3] - 产地整体供给偏紧 受产能核查文件影响未有大规模释放 复产进度缓慢[3] - 大秦线预计10月7日进入20天秋季检修 下游电厂将在检修前为旺季补库[3] - 炼焦煤价格随"金九银十"需求回升预计将持续上涨[3] 动力煤市场表现 - 秦皇岛港口Q4500、Q5000、Q5500动力煤现货价收报545、612、704元/吨 环比分别上涨23、27、24元/吨[3] - 环渤海四港区日均调入量177.74万吨 环比增加16.56万吨 上升10.27%[3] - 环渤海四港区日均调出量179.67万吨 环比增加22.36万吨 升幅14.21%[3] - 港口库存2250万吨 环比减少20万吨 降幅0.89%[3] - 六大发电集团库存量1345.1万吨 环比下降7.9万吨 跌幅0.58%[5] - 六大发电集团平均日耗89.41万吨/天 环比上升0.06万吨/天 升幅0.07%[5] 炼焦煤市场表现 - 山西安泽低硫主焦出厂价1510元/吨 环比上涨90元/吨[3] - 523家样本矿山精煤库存233万吨 环比减少22万吨 降幅9% 同比低15.88%[3] - 247家主要钢企日均铁水产量241.09万吨 环比增加0.47万吨/日[3] 价格变动详情 - 大同南郊5500大卡弱粘煤坑口价环比上涨20元/吨至545元/吨[9] - 内蒙古鄂尔多斯5200大卡原煤坑口价环比上涨20元/吨至450元/吨[9] - 榆林5800大卡动力煤坑口价环比上涨5元/吨至545元/吨[9] - 环渤海地区动力煤价格指数环比上涨1元/吨至676元/吨[9] - 秦皇岛港5500大卡动力煤综合交易价环比上涨2元/吨至677元/吨[9] - 澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸价环比上涨1.5美元/吨至203.50美元/吨[12] - 澳洲产主焦煤京唐港库提价环比上升80元/吨至1630元/吨[12] 国际市场价格 - 印尼产(Q3800)FOB价42.70美元/吨 环比上涨0.60美元/吨 升幅1.4%[10] - 澳大利亚纽卡斯尔港NEWC煤炭价格指数环比下跌6.67美元/吨至101.11美元/吨[10] - 布伦特原油期货结算价66.68美元/桶 环比下跌0.31美元/桶 跌幅0.46%[5][15] 物流运输数据 - 国内主要航线平均海运费报收35.53元/吨 环比上涨5.9元/吨 涨幅19.91%[5][28] - 印尼南加至宁波煤炭运价10.33美元/吨 环比下跌0.03美元/吨 跌幅0.3%[5][28] - 澳洲纽卡斯尔港-中国青岛港煤炭海运费环比上涨0.11美元/吨至15.49美元/吨[28] 行业动态与资源储备 - 安徽淮南煤田深部新探明7.6亿吨煤炭资源[8] - 阳泉市行政区域内煤炭地质储量102亿吨 现有煤矿53座 原煤年产量5373.3万吨[8] - 1-8月国家铁路累计发送煤炭13.8亿吨 其中电煤9.4亿吨[8] - 朔黄铁路年累计完成煤炭运输2.40亿吨 货物运输总量2.56亿吨[8] 重点公司推荐 - 推荐低估值弹性标的：山西焦煤、淮北矿业、潞安环能、兖矿能源[3] - 推荐稳定经营高分红高股息标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源[3] - 建议关注动力煤弹性标的：晋控煤业、华阳股份、特变电工、山煤国际[3]

供给端 - 主产区超产核查影响持续 内蒙古自治区能源局核查发现全区299处生产煤矿中有93处存在超公告产能生产问题 超产比例达31% 其中鄂尔多斯市82处煤矿超产 15处单月超产10%以上的煤矿被责令停产整改 [1] - 国庆节前煤矿存在主动减产预期 为保安全产地部分民营矿或进行减停产 同时部分完成月度生产任务的煤矿将停产 [2] 需求端 - 非电行业用煤需求存在好转预期 2025年非电淡季(7-8月)铁水产量稳定在240万吨高位 呈现"淡季不淡"特征 [3] - 钢铁行业用煤需求提升明显 2025年9月上旬重点钢企生铁日均产量190万吨 旬环比升3.8% 粗钢日均产量209万吨 旬环比升7.2% [3] - 日均铁水产量维持高位 247家钢铁企业日均铁水产量为241.02万吨 周环比增长0.20% 同比增长7.68% [3][7] 库存端 - 秦皇岛港煤炭库存周环比明显下降 截至9月19日库存为590万吨 较上周下跌51万吨 周环比下降7.96% [4] - 大秦线秋季集中检修将于10月7日展开 为期20天 预计运量将降至100万吨/天 秦皇岛港库存可能进一步减少 [1][4] 价格表现 - 京唐港动力末煤(Q5500)山西产平仓价709元/吨 周环比上涨24元/吨 涨幅3.50% [5] - 柳林高硫主焦价格指数1230元/吨 周环比上涨40元/吨 涨幅3.36% 低硫主焦价格指数1460元/吨 周环比上涨60元/吨 涨幅4.29% [7] - 京唐港山西产主焦煤库提价1670元/吨 周环比上涨130元/吨 涨幅8.44% [7] 生产数据 - 动力煤供应方面 462家样本矿山日均产量562.10万吨 周环比增长1.72% 同比下降2.99% [5] - 动力煤需求方面 25省综合日耗煤561.90万吨 周环比增长0.86% 同比下降5.94% [5] - 焦煤供应方面 523家样本煤矿精煤日产量76.09万吨 周环比增长4.46% 314家样本洗煤厂精煤日产量26.80万吨 周环比增长4.65% [7] 投资建议 - 煤炭板块累计下跌幅度较大 机构持仓徘徊低位 交易不拥挤 [8] - 淡季煤价回落告一段落 非电用煤旺季及迎峰度冬需求释放有望催化煤价上行 [8] - 动力煤推荐高弹性标的兖矿能源 山煤国际 晋控煤业 陕西煤业等 [8] - 炼焦煤推荐潞安环能 平煤股份 淮北矿业 山西焦煤等 [8]

行业投资评级 - 看好煤炭行业 [1] 核心观点 - 动力煤价格持续上涨 秦皇岛港口Q4500、Q5000、Q5500动力煤现货价分别收报545、612、704元/吨 环比分别上涨23、27、24元/吨 [3] - 供给端偏紧 受产能核查文件影响 产地供给未大规模释放 环渤海四港区日均调入量177.74万吨 环比上升10.27% [3] - 需求端旺盛 环渤海四港区日均调出量179.67万吨 环比上升14.21% 港口库存2250万吨 环比下降0.89% [3] - 大秦线10月7日将进行20天秋季检修 预计下游电厂在检修前为旺季补库 [3] - 炼焦煤价格预计持续上涨 山西安泽低硫主焦出厂价1510元/吨 环比上涨90元/吨 精煤库存233万吨 环比下降9% [3] - 重点推荐低估值弹性标的山西焦煤、淮北矿业、潞安环能、兖矿能源 以及稳定经营高分红标的中国神华、陕西煤业、中煤能源 [3] 行业政策及动态 - 安徽淮南煤田新探明7.6亿吨煤炭资源 [9] - 三峡水库迎来2025年最大洪水过程 入库流量超过40000立方米/秒 [9] - 淮河能源落地全国能源行业首单信用证支付铁路运费业务 [9] - 朔黄铁路年累计完成煤炭运输2.40亿吨 [9] - 1-8月国家铁路发送煤炭13.8亿吨 其中电煤9.4亿吨 [9] - 阳泉市煤炭地质储量102亿吨 原煤年产量5373.3万吨 [9] 煤炭价格表现 - 产地动力煤价格上涨 大同南郊5500大卡煤价545元/吨 环比涨20元/吨 鄂尔多斯5200大卡煤价450元/吨 环比涨20元/吨 榆林5800大卡煤价545元/吨 环比涨5元/吨 [10] - 动力煤价格指数涨跌互现 环渤海动力煤价格指数676元/吨 环比涨1元/吨 秦皇岛港5500大卡煤价677元/吨 环比涨2元/吨 [10] - 国际动力煤价分化 印尼Q3800煤价42.70美元/吨 环比涨1.4% 澳大利亚纽卡斯尔煤价101.11美元/吨 环比跌6.67美元/吨 [11] - 产地炼焦煤价格持平 山西古交2号焦煤1425元/吨 河南平顶山焦煤1510元/吨 [13] - 国际炼焦煤价格上涨 澳洲峰景硬焦煤中国到岸价203.50美元/吨 环比涨1.5美元/吨 澳洲主焦煤京唐港库提价1630元/吨 环比涨80元/吨 [13] - 无烟煤和喷吹煤价格持平 阳泉无烟煤830元/吨 晋城无烟煤870元/吨 阳泉喷吹煤850元/吨 长治喷吹煤860元/吨 [16] 国际油价与运费 - 布伦特原油期货价66.68美元/桶 环比下跌0.46% [17] - 国际油价与国际煤价比值2.67 环比上升9.02% 与国内煤价比值2.72 环比下跌1.27% [17] - 国内沿海运费35.53元/吨 环比上涨19.91% [31] - 国际海运费分化 澳洲-青岛运费15.49美元/吨 环比涨0.11美元/吨 印尼-宁波运费10.33美元/吨 环比跌0.3% [31] 港口库存与运输 - 环渤海港口库存2250万吨 环比下降0.89% [22] - 锚地船舶89艘 环比增加25.55% [22] 重点公司估值 - 中国神华总市值7669亿元 2025年预测PE 16倍 [37] - 陕西煤业总市值2009亿元 2025年预测PE 11倍 [37] - 兖矿能源总市值1362亿元 2025年预测PE 13倍 [37] - 中煤能源总市值1558亿元 2025年预测PE 10倍 [37]

公司港股上市计划 - 公司计划发行H股并在香港联交所主板上市 已确定聘请北京兴华鼎丰会计师事务所作为审计机构 [2][3] - 赴港上市目的是推进全球化战略布局 打造国际化资本运作平台 提升国际市场竞争力和境外融资能力 [3] - 公司是焦煤领域龙头企业 采取"煤炭+氢能"双轨发展战略 煤炭业务营收占比达97.45% [2][3] 财务表现 - 2025年上半年营收82.45亿元 同比下滑6.46% 净利润亏损6.74亿元 同比增长1.29% [4] - 2024年净利润亏损13.3亿元 为2016年以来首次亏损 主要因煤炭及焦炭产品价格降幅超过成本降幅 [4] - 氢能业务2025年上半年营收2.1亿元 同比下滑62.25% 毛利率为-15.85% 较上年同期下滑9.08% [11] 煤炭业务状况 - 公司拥有四座煤矿 核准产能630万吨/年 焦炭生产能力1095万吨/年 在产产能895万吨/年 [6] - 2025年上半年全焦产量375.60万吨 同比增加26.53% 精煤产量179.37万吨 [6] - 煤炭业务营收80.35亿元 同比下滑2.69% 呈现"量增价跌"特征 [6] 煤炭行业价格走势 - 截至2025年6月 国煤下水动力煤价格指数NCEI(5500大卡)中长期合同执行价格669元/吨 较上年年末下降24元/吨 [5][6] - 山西准一级干熄焦市场价收于1225元/吨 较1月初累计下降460元/吨 降幅27.3% 同比下降845元/吨 降幅达40.82% [6] - 秦皇岛港5500大卡动力煤成交均价约685元/吨 同比下降约22.2% [6] 氢能业务布局 - 公司已构建"焦化—氢能"循环经济模式 焦炉煤气含氢量达55% 可提取99.999%高纯氢 [9] - 清徐美锦华盛一期2000Nm3/h高纯氢项目及贵州美锦5000Nm3/h高纯氢项目已稳定运行 [9] - 在全国部署建成加氢站(含撬装站)20余座 覆盖多个省份 持有燃料电池商用车1123辆 [10] 资产重组终止 - 2025年4月宣布终止重大资产重组计划 原计划收购三家煤矿公司股权 [7] - 终止原因是交易各方对商业条款未能达成一致 [7]

**报告行业投资评级** - 行业投资评级为"看好"，且评级维持不变 [10] **报告核心观点** - 煤炭行业"反内卷"政策持续推进，重点关注核增产能退出风险，供给边际收敛或推动煤价及板块上行 [2][6][7] - 短期煤价稳中有升，动力煤受益于非电需求接力及超产管控，焦煤受益于钢铁旺季补库及潜在政策刺激 [6][24][25] - 煤炭板块具备低估值、高弹性优势，叠加资源品再通胀背景，建议重视低位反转机会 [7][8] **分项总结** **1. 政策与产能分析** - 2021年增产保供政策中部分核增产能存在"先放量后补手续"情况，产能置换承诺期限已多次延期至2025年底，未完成置换的产能存在退出风险 [7][14][16] - 内蒙古超产核查通报及总书记"反内卷"讲话进一步强化政策执行预期 [6][7] - 2016-2025H1全国累计去产能11.07亿吨，新增产能19.65亿吨，2025年上半年在产产能5.201亿吨 [18] **2. 市场表现与估值** - 本周（2025年9月15-19日）长江煤炭指数上涨3.50%，跑赢沪深300指数3.95个百分点，位列全行业第1位 [6][23][27] - 细分板块中炼焦煤指数涨幅6.70%，动力煤指数涨幅2.92%，煤炭炼制指数下跌0.43% [23][27] - 截至9月19日，动力煤、炼焦煤、煤炭炼制板块市盈率分别为12.79倍、21.63倍、1234.6倍，较沪深300指数（13.23倍）分别溢价-3.33%、63.52%、9235.19% [30] **3. 价格与供需动态** - 动力煤：秦港5500大卡市场价704元/吨，周涨24元/吨（+3.53%）；二十五省日耗561.9万吨/天（同比-5.9%），库存1.24亿吨（同比+1.6%） [6][23][24] - 焦煤：京唐港主焦煤库提价1670元/吨，周涨130元/吨；焦煤库存合计周升1.94%，钢厂铁水产量241.02万吨/天（周+0.20%） [6][23][25] - 进口煤价小幅波动，澳大利亚5500大卡FOB价71.85美元/吨（周-1.4美元/吨） [24] **4. 投资建议与标的推荐** - 推荐两类标的：弹性进攻型（兖矿能源、电投能源、潞安环能等）及长久期稳盈利龙头（中煤能源、中国神华、陕西煤业） [8] - 核心逻辑：需求政策预期+供给管控支撑商品价格，板块低估值高弹性提供安全边际，价格重启及政策加码形成催化 [7][8] **5. 行业数据与事件** - 重点公司运营数据：中国神华8月商品煤产量2860万吨（同比-0.3%），陕西煤业半年度分红每股0.039元 [66][67] - 项目进展：甘肃能化景泰煤业90万吨/年矿井完成竣工验收 [68]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为煤炭行业，并关联电力、新能源等相关行业[1] * 具体讨论的公司包括中国神华、晋控煤业、中煤能源、兖矿能源、陕西煤业等[17] 核心观点与论据：供给端收缩 * 2025年上半年全国原煤产量24亿吨，同比减少8000万吨，供给端出现收缩[2][8] * 企业因价格大跌进行自发性减产，超产现象大幅收缩，2025年仅有15家企业出现超产[8] * 7月以来国家能源局严查超产，释放稳供稳价政策信号，7月全国产量3.8亿吨，环比6月的4.2亿吨回落4000万吨，8月仅回升1000万吨[1][6][8] * 预计2025年下半年总产量弱于上半年，约23.5亿吨，全年产量大概率低于去年的47.8亿吨，减少超过1亿吨[8] 核心观点与论据：需求端增长与结构变化 * 用电量与经济脱敏，2025年上半年新增用电贡献中制造业占比仅1/3[3] * 第三产业用电快速增长，新能源汽车充换电、储能业务同比增长42%，AI相关互联网业务同比增长24%[3][4] * 城乡居民用电快速回升，二季度增长9%以上，7-8月份预计达两位数增长[2][4] * 新兴业态和城乡居民用电推动整体用电量保持至少5%的增速，7月份用电增速达8.6%[1][2][7] 核心观点与论据：火电竞争压力缓解 * 新能源政策调整导致光伏装机断崖式下跌，2025年6月装机15GW，比去年同期减少近一半，今年可能成为风光新能源装机顶部[5] * 从2026年开始，新能源装机见顶，对火电竞争压力将逐步减小，2027年火电或有较大需求上行弹性[1][5] 核心观点与论据：煤炭价格展望 * 2025年煤炭价格中枢约为700元/吨，优于市场预期，2024年中枢为855元/吨[9] * 预计2026年煤价中枢逐步抬升至750元/吨以上，2027年可能达到800元/吨以上[1][9] * 煤炭板块基本面最差时期已过，下行风险充分释放[1][9] 核心观点与论据：板块比较与全球趋势 * 动力煤板块比焦煤更具潜力，与全社会用电总量和新能源息息相关[10] * 全球趋势包括AI用电需求暴增、极端天气冲击，美国重启煤电，上半年电厂发电同比增长15%，欧洲放缓煤电出清[10][11] * 未来5至10年，看好天然气、储能和动力煤的发展前景[10][13] 核心观点与论据：投资主题与个股推荐 * 美国降息提升全球红利资产吸引力，中国神华股价创历史新高[14] * 中国神华千亿资产收购具有国企改革指标性意义，未来盈利提升空间大[15] * 国企改革或形成板块效应，电力企业和煤炭企业可能效仿，如中煤能源、兖矿能源等[16] * 推荐符合红利和国企改革方向的煤炭企业：晋控煤业、中煤能源、兖矿能源、陕西煤业、中国神华[17] 其他重要内容 * 2025年7月产量环比下降部分原因是山西和内蒙区域暴雨影响供给[8] * 为应对AI爆发和极端天气带来的用电负荷增长，新增天然气电厂、核能建设周期较长，新能源无法解决调峰问题，最直接的方法是重启或增加使用传统能源如动力煤[12]

行业与公司 * 煤炭行业 动力煤与焦煤市场[1][2][3] * 涉及公司包括兖矿能源（港股） 潞安环能 中煤能源 中国神华 神火股份 电投能源 郑煤机（现更名为中矿智领） 天利科技[6][20][21] 核心观点与论据 价格走势 * 9月非电需求改善 坑口煤价大幅上涨 陕西高卡煤周涨幅达8% 约40多元[1][2] * 晋陕蒙三地5500大卡煤折算到港价700-780元 与港口价倒挂扩大60至80元[1][3] * 进口煤价格优势不明显 澳洲和印尼折算含税价约700元 与国内价差二三十块钱[3] * 焦煤价格上涨 京唐港山西产主焦涨60元至1610元 进口蒙焦精煤涨70元至1210元[1][5] * 当前焦煤价格仍处绝对低位 相较1920年偏底部周期仍属偏低[5] 库存情况 * 动力煤库存方面 秦皇岛库存大幅下降 北方九港库存低于去年同期 上半年异常高库存已消化[1][4] * 电厂库存略有上行但未脱离往年水平[1][4] * 欧洲A2A3港库存从336万吨降至320万吨 处于极低水平并继续去化[1][4] 供需与产量 * 8月原煤产量3.9亿吨 环比略增2.5% 同比下滑趋势明确[1][7][8] * 1月至8月累计原煤产量同比增速为2.8% 增速一路下降[8] * 预计全年国内煤炭供应接近一个点负增长[3][11][14] * 需求端逐渐恢复 火电占比提升至67% 水电维持16%低位[3][11] * 钢铁行业生铁产量同比增加1% 水泥行业同比降幅收窄至不到5个点[13] 政策影响 * 反内卷政策强化供应规范 主产地生产恢复慢于下游需求[1][5] * 内蒙古查超产生能核查通报 93处矿井存在超产 全国预计约有1亿吨超产[3][12][16][17] * 官方对2021年底约4亿吨核增产能不完全认可 或清退手续不完善矿井[17] * 山西 内蒙 新疆等地煤炭生产受政策约束 内蒙1-8月产量同比微幅负增长 新疆1-8月累计产量增速从1-7月的8.2%降至5.6%[8][10] 市场预期与投资 * 四季度长协谈判或受近期强势上涨助力[5] * 煤炭板块机构持仓仅为0.3% 处于严重低配状态[19] * 推荐兖矿港股（股息率6%） 潞安环能 神火股份 中煤能源 中国神华 电投能源 郑煤机 天利科技[6][20][21] 其他重要内容 * 黑色产业链利润分配向产能利用率高环节倾斜 钢铁增产 铁水量增加 焦化扩张支撑焦煤需求[1][5] * 阅兵扰动影响9月供应[3][11] * 新疆铁路运费优惠显著收回导致产量走低[10]

行业与公司覆盖 - 行业覆盖：航空、油运、快递、煤炭、有色金属、石油化工、化工、钢铁、地产、建筑、消费建材、TMT高科技、火电、储能等 - 公司覆盖：中国航、吉祥航空、南方航空、顺丰控股、中通、圆通、晋控煤业、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源、中国神华、巨化股份、三美股份、东岳集团、亚钾国际、铁塔集团、瑞丰新材、利安隆、胜泉科技、东材科技、恒力股份、荣盛石化、中国石化、华峰化学、博源化工、华鲁恒升、华菱钢铁、首钢股份、宝钢股份、新钢股份、三棵树、汉高集团、东方雨虹、中国建筑、隧道股份、中材国际、四川路桥、安徽建工、中国中冶、中国中铁、鸿日建设、城际香江、海南华铁、上海港湾、中国能建、中国电建、华电科工、中国化学、华视集团、京能、建投、内蒙华电、甘肃能源等[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46] 核心观点与论据 **宏观经济与市场预期** - 中国经济预期企稳 A股上市公司营收和库存连续两季度企稳 大幅风险概率降低[1][5] - 无风险收益系统性下沉推动资产需求井喷 提高投资回报的基本改革改善社会各界对中国资产的观念 中国转型加快和传统经济从过去L型的一竖迈向一横 使得经济能见度逐步提高 带来经济社会发展确定性提升及资本回报率改善[2] - 资本市场改革红利加速释放 科创板成长层推出和定向发行标准即将开启 中美元首会晤稳定短期风险展望 美元与海外降息有利于中国整体宽松政策和央行重启国债交易[1][3][4] **行业配置主线** - 新兴科技仍是投资主线 推荐互联网 电子半导体 创新药 机器人及传媒[1][6] - 建议增加周期和金融板块配置 关注潜在提高股息回报率的券商 保险及银行 以及供需格局改善的有色 化工 地产与新能源[1][6] - 四季度建议增加消费品配置 包括零售 化妆品等国牌消费品 以及社服 农林牧渔与食品饮料等传统品类[6] **航空业** - 航空业未来两年盈利中枢上升趋势明确 今年三季度业绩有望超预期 四季度在反内卷情况下大幅减亏[1][7] - 二季度行业同比大幅减亏 由于票价持平且油价下降十多个点 燃油成本缩减被完全吸收为利润 三季度景气度持续叠加旺季效应 每家航司可能出现明显盈利弹性[7] - 四季度在反内卷背景下低价管控 同时换季没有新增时刻 预计淡季继续同比大幅减亏 全年扭亏为盈[8] - 工商务需求恢复将开启航空超级周期 重点关注四季度工商务恢复持续性 推荐中国航 吉祥航空与南方航空[7][8] **油运市场** - VLOC的TCE运价从4万多美元飙升至近10万美元 创30个月新高[9] - 受益于地缘油价 伊朗增产因素改善 南美 中东增产及美国制裁增加合规VLCC运输需求 供给端未增长且影子船队运输效率下降[9] - 未来1-2年全球原油增产周期继续驱动油运需求稳健增长 供给端较为刚性 新船交付量小且老船运营效率下降甚至拆解可能增加 行业供需稳中向好[9] **快递行业** - 反内卷监管力度加强后竞争缓和 三季度业绩开始盈利修复 叠加四季度传统旺季[3][10] - 明年盈利弹性取决于提价持续性及监管力度成效 推荐顺丰控股 中通 圆通[3][10] **煤炭行业** - 煤炭板块年初以来跌幅居前 供给端收缩和需求端补库推动煤价回涨至700元每吨以上 高点可能达到750元每吨左右[3][25][26] - AI带动用电需求增加及极端天气导致电网缺电 动力煤需求超预期增长[3][26] - 反内卷政策导致各地自发性减产 实现实质性供给收缩 新疆8月份煤炭产量同比下降10.5%[27][28] - 新疆铁路运费上涨 每吨运输成本预计增加20-30元[29] - 基本面优于2025年上半年 严格查超产政策及天气因素导致供给受限 机构资金配置低位 安全边际较高 推荐晋控煤业 陕西煤业 兖矿能源 中煤能源[30] **有色金属** - 美联储降息25个BP 今年还有两次降息可能 提升市场风险偏好 海外流动性宽松拓宽国内政策操作空间 工业品供需边际向好[11] - 电解铝和氧化铝周度产量提升 铝土矿供应存在扰动 矿端价格震荡 为氧化铝和电解铝价格提供成本支撑 铝加工开工率环比略有上升 下游备货推进提升市场需求 库存仍处历史偏低位置[11][12] - 推荐与AI相关概念标的如明泰华峰 股息率高且具备上涨弹性的中国宏桥 天山股份[12] **石油化工** - 油价维持震荡态势 目前在66-67美元之间波动 OPEC采取保份额策略 油价上涨弹性较前几年弱[13] - 今年及明年原油供需边际宽松程度逐步加大 整体油价中枢预计逐步下移 布伦特原油价格在60美元有支撑[13] - 地缘政治因素如俄乌冲突 制裁以及巴以冲突支撑油价 降息也对能源价格有支撑作用[14] - 中长期油价中枢可能出现回落 但整体回落空间相对可控[14] - 天然气进入传统需求旺季 全球天然气供需面有所缓和 预计10月和11月会迎来季节性上涨[14][15] - 推荐红利股板块中的中国海洋石油和中国石油 中石油港股与A股之间存在约八折折价[16] **化工行业** - 化工品价格指数CCPI价格为3981 在近5年内处于3%左右百分位 在近10年内处于10%左右百分位 接近历史低点[18] - 整体供需关系短期难以逆转 短期压力依然存在 但中长期新增产能压力在2026年大幅减小 资本开支自2024年开始下降 供给压力减小 减少内卷程度[19] - 一些子板块亏损比例达到50%左右 中长期整体拐点向上值得期待[19] - 推荐具备成本优势的龙头白马 如煤化工方向的华鲁恒升和氨纶方向的华峰化学[19] - 民营炼化企业推荐恒力股份和荣盛石化 具有高股息属性 中国石化估值便宜[20] - 氨纶行业需求增速较高 新增产能相对有限 推荐华峰化学[21] - 纯碱行业普遍亏损 博源化工凭借成本优势保持稳定盈利 具有较高配置价值[22] - 周期性品种推荐氟化工（巨化股份 三美股份 东岳集团）和钾肥（亚钾国际 铁塔集团）[23] - 成长方向推荐润滑油添加剂（瑞丰新材 利安隆）和高频高速树脂（胜泉科技 东材科技）[24] **钢铁行业** - 需求端进入传统旺季 五大品种钢材表观消费量为850.33万吨 环比小幅增加7万吨 建筑钢材表观消费量为294.47万吨 环比增加12万吨 板材表观消费量为555.86万吨 环比减少5万吨[31] - 前38周五大品种钢材表观消费量累计值为3.22亿吨 同比小幅下降0.41个百分点 去年同期降幅高达7.73%[31] - 供给端五大品种钢材产量为8055.46万吨 同比小幅减少1.78万吨 日均铁水产量为241.02万吨 环比微降0.2% 1-8月粗钢累计产量同比下降2.8% 生铁累计产量同比下降1.1%[32] - 总库存为1519.74万吨 环比小幅增加5.13万吨 累库速度有所放缓 库存水平处于历史偏低位[33] - 螺纹模拟平均吨毛利为166元/吨 环比增加40元 热卷模拟平均吨毛利为154元/吨 环比增加13元 盈利率58.87% 环比微降一个百分点[33] - 未来铁矿石市场逐步进入宽松周期 价格向上弹性有限 原材料对利润压制影响逐步减弱 行业盈利中枢逐步修复[34][35] - 推荐龙头企业及攻守兼备的标的 如华菱钢铁 首钢股份 宝钢股份 新钢股份 华菱和宝钢股息率至少可达3%左右[36] **地产与建筑** - 9月地产销售持续向上 同比 环比均为两位数以上正增长 本月累计同比正增长[37] - 消费建材板块基本面趋势走出右侧 三棵树涨幅明显 汉高集团涨势不错 东方雨虹营收开始转正[39] - 建筑行业在经济逆周期主题投资中可能获得超额收益 10月至12月跨年期间建筑低估值 低预期情况下超额收益可能明显[40] - 推荐高股息资产如中国建筑 隧道股份 中材国际 四川路桥 安徽建工等 股息率约5%[41] - 财政政策化解2万亿金融债务 改善银行资产质量 如果未来化解企业债务 建筑行业如中国铁建（PB约0.4）将迎来重塑机会[44] **TMT高科技** - 一些公司转型机器人业务（鸿日建设） 数据中心（城际香江 海南华铁） 卫星开采（上海港湾） 储能（中国能建 中国电建） 深海科技（华电科工） 煤化工（中国化学） AR设计（华视集团） 可能有波段性博弈机会[43] **火电与储能** - 三季度发电量整体好转 7月份同比增长3.1% 8月份为1.6% 1-8月整体增长1.5% 火电7月份同比增长4.3% 8月份为1.7%[45] - 发电量增加使火电公司度电固定成本明显改善 三季度业绩预计不错[45] - 光伏现货交易价格走低 山东每度2毛2分5 宁夏2毛1分9 需要储能补充基础设施[45] - 各地政府出台支持储能政策 甘肃全容量给容量电费 内蒙古单独补贴3毛5[45] - 调节性电源供需不平衡问题日益突出 火电竞争力增强[45][46] - 看好火电竞争力提升及远期前景 推荐传统五大火电 京能 建投 内蒙华电 甘肃能源等 具有良好资产注入前景[46] 其他重要内容 - 快递行业反内卷监管加强 竞争缓和 三季度业绩开始盈利修复 四季度传统旺季[3][10] - 涤纶长丝行业进入短期旺季 下游机器开工率提升 FDY涨价 盈利改善 龙头企业从疯狂扩产转向收敛 供给增速明显下滑 预计"十五"期间出现盈利拐点 推荐桐昆 新凤鸣[17] - 玻璃纤维板块表现超预期 传统玻纤粗纱和电子布涨幅显著 特种电子布在10月主要企业推涨 景气度确定性至少到2026年6月[39] - 金属金融属性显现 9月和10月传统旺季 铜矿和铝矿价格上涨明显 中国中冶的铜矿 中国中铁的镍矿和钼矿 以及钴矿 有较大价格上涨弹性[42]