报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 国内历经多轮电力供需矛盾紧张，电力板块有望盈利改善和价值重估，煤电顶峰价值凸显，电价有望稳中小幅上涨，电煤长协实际履约率或上升，电力运营商业绩有望大幅改善；随着上游气价回落和国内天然气消费量恢复增长，城燃业务有望实现毛差稳定和售气量高增，拥有低成本长协气源和接收站资产的贸易商可增厚利润空间 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 本周市场表现 - 截至7月25日收盘，本周公用事业板块下跌0.3%，表现劣于大盘，沪深300上涨1.7%到4127.16；涨跌幅前三的行业分别是建筑材料（8.2%）、煤炭（8.0%）、钢铁（7.7%），涨跌幅后三的行业分别是银行（-2.9%）、通信（-0.8%）、公用事业（-0.3%） [11] - 截至7月25日收盘，电力板块本周下跌0.37%，燃气板块上涨0.81%；各子行业中，火力发电板块下跌0.29%，水力发电板块下跌1.31%，核力发电上涨1.29%，热力服务下跌0.50%，电能综合服务下跌0.12%，光伏发电上涨1.06%，风力发电下跌0.03% [13] - 截至7月25日收盘，本周电力板块主要公司涨跌幅前三名分别为大唐发电(4.52%)、国投电力（3.98%）、龙源电力（3.55%），后三名分别为晋控电力（-3.77%）、江苏新能（-2.95%）、长江电力（-2.54%）；本周燃气板块主要公司涨跌幅前三名分别为大众公用(5.34%)、天壕能源(3.99%)、陕天然气(3.33%)，后三名分别为新奥股份(-5.71%)、九丰能源(-1.00%)、佛燃能源(-0.19%) [15] 电力行业数据跟踪 动力煤价格 - 7月，秦皇岛港动力煤(Q5500)年度长协价为666元/吨，月环比下跌3元/吨 [20] - 截至7月25日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价645元/吨，周环比上涨11元/吨；陕西榆林动力块煤(Q6000)坑口价580元/吨，周环比上涨5元/吨；大同南郊粘煤坑口价(含税) (Q5500) 530元/吨，周环比上涨10元/吨；内蒙古东胜大块精煤车板价(Q5500) 482.3元/吨，周环比上涨3.64元/吨 [20] - 截至7月24日，纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价格66.5美元/吨，周环比持平；ARA6000大卡动力煤现货价96.05美元/吨，周环比下跌2.00美元/吨；理查兹港动力煤FOB现货价68.2美元/吨，周环比上涨0.65美元/吨；截至7月25日，纽卡斯尔NEWC指数价格109.2美元/吨，周环比上涨0.2美元/吨；广州港印尼煤(Q5500)库提价694.65元/吨，周环比上涨2.04元/吨；广州港澳洲煤(Q5500)库提价715.10元/吨，周环比上涨3.15元/吨 [22] 动力煤库存及电厂日耗 - 截至7月25日，秦皇岛港煤炭库存585万吨，周环比增加7万吨 [27] - 截至7月24日，内陆17省煤炭库存8868.9万吨，较上周增加22.7万吨，周环比上升0.26%；内陆17省电厂日耗为340.1万吨，较上周下降51.0万吨/日，周环比下降13.04%；可用天数为26.0天，较上周增加0.9天 [29] - 截至7月24日，沿海8省煤炭库存3538.2万吨，较上周增加42.9万吨，周环比上升1.23%；沿海8省电厂日耗为222.3万吨，较上周下降19.6万吨/日，周环比下降8.10%；可用天数为15.9天，较上周增加1.5天 [29] 水电来水情况 - 截至7月25日，三峡出库流量15500立方米/秒，同比下降55.84%，周环比下降12.43% [46] 重点电力市场交易电价 - 截至7月19日，广东电力日前现货市场的周度均价为353.74元/MWh，周环比下降2.91%，周同比上升1.2%；实时现货市场的周度均价为337.22元/MWh，周环比下降11.30%，周同比上升4.5% [47] - 截至7月25日，山西电力日前现货市场的周度均价为271.70元/MWh，周环比上升1.98%，周同比下降17.1%；实时现货市场的周度均价为283.29元/MWh，周环比上升4.60%，周同比下降14.7% [54] - 截至6月13日，山东电力日前现货市场的周度均价为282.56元/MWh，周环比上升11.11%，周同比下降17.2%；实时现货市场的周度均价为267.90元/MWh，周环比上升9.26%，周同比上升9.3% [55] 天然气行业数据跟踪 国内外天然气价格 - 截至7月25日，上海石油天然气交易中心LNG出厂价格全国指数为4435元/吨，同比下降5.86%，环比下降0.45%；2025年6月，国内LNG进口平均价格为513.98美元/吨，同比下降5.57%，环比上升1.02%；截至7月24日，中国进口LNG到岸价为11.67美元/百万英热，同比下降3.35%，环比下降5.54% [53] - 截至7月24日，欧洲TTF现货价格为11.09美元/百万英热，同比上升7.8%，周环比下降3.9%；美国HH现货价格为3.15美元/百万英热，同比上升47.9%，周环比下降4.8%；中国DES现货价格为11.27美元/百万英热，同比下降5.1%，周环比下降2.3% [56] 欧盟天然气供需及库存 - 2025年第29周，欧盟天然气供应量60.8亿方，同比上升4.2%，周环比下降2.8%；其中，LNG供应量为25.8亿方，周环比下降3.8%，占天然气供应量的57.6%；进口管道气35.0亿方，同比下降8.8%，周环比下降2.1%；2025年1 - 29周，欧盟累计天然气供应量1762.0亿方，同比上升3.8%；其中，LNG累计供应量为809.5亿方，同比上升23.5%，占天然气供应量的45.9%；累计进口管道气952.5亿方，同比下降8.6%，累计进口俄罗斯管道气95.5亿方，占欧盟天然气供应量的5.4% [60] - 2025年第29周，欧盟天然气库存量为706.48亿方，同比下降21.93%，周环比上升3.46%；截至2025年7月24日，欧盟天然气库存水平为66.2% [68] - 2025年第29周，欧盟天然气消费量（估算）为37.1亿方，周环比下降1.7%，同比下降5.0%；2025年1 - 29周，欧盟天然气累计消费量（估算）为1883.5亿方，同比上升7.5% [70] 国内天然气供需情况 - 2025年5月，国内天然气表观消费量为364.20亿方，同比上升2.4%；2025年1 - 5月，国内天然气表观消费量累计为1768.90亿方，累计同比下降1.3% [73] - 2025年6月，国内天然气产量为211.70亿方，同比上升4.6%；LNG进口量为531.00万吨，同比下降5.5%，环比上升9.7%；PNG进口量为524.00万吨，同比上升9.2%，环比下降0.4%；2025年1 - 6月，国内天然气产量累计为1308.30亿方，累计同比上升5.9%；LNG进口量累计为3011.00万吨，累计同比下降20.8%；PNG进口量累计为2944.00万吨，累计同比上升10.4% [74][75] 本周行业新闻 电力行业相关新闻 - 6月光伏新增装机14.36GW，环比下降85%；截至6月底，全国累计发电装机容量36.5亿千瓦，同比增长18.7%；其中，太阳能发电装机容量11.0亿千瓦，同比增长54.2%；风电装机容量5.7亿千瓦，同比增长22.7%；1 - 6月，光伏新增装机21221万千瓦，其中6月新增1436万千瓦，同比下降38.45%；1 - 6月，全国发电设备累计平均利用1504小时，比上年同期降低162小时 [82] - 辽宁下发《深化新能源上网电价市场化改革实施方案》征求意见稿，存量项目电价0.3749元/千瓦时，增量项目电价上限0.33元/度，下限0.18元/度，执行期限2025年为12年；现货市场申报价格上限1.1元/千瓦时，出清价格上限1.5元/千瓦时，申报价格、出清价格下限均为 - 0.1元/千瓦时 [82][83] - 国家发展改革委、市场监管总局研究起草价格法修正草案征求意见稿，涉及完善政府定价、明确不正当价格行为认定标准、健全价格违法行为法律责任三方面内容 [83] 天然气行业相关新闻 - 2026年全球液化天然气供应将加速增长7%，即每年400亿立方米 [86] - 今年1 - 6月，西南油气田公司累计生产天然气超240.2亿立方米，较去年同期增长约27.5亿立方米，今年年产量将达500亿立方米，约占全国天然气产量四分之一 [86] 本周重要公告 - 7月23日，中国核电拟参股投资聚变公司，中核集团等共同向聚变公司投资约1149157.48万元，中国核电投资100000万元 [85] - 7月22日，国电电力2025年上半年发电量2060.26亿千瓦时，上网电量1958.01亿千瓦时，较上年同期分别下降3.61%和3.53%，可比口径分别下降2.03%和1.96%；参与市场化交易电量占上网电量的91.84%；平均上网电价409.70元/千千瓦时；截至6月30日，控股装机容量12015.56万千瓦，二季度火电控股装机容量增加100.4万千瓦，新能源控股装机容量增加276.02万千瓦 [87] - 7月24日，蓝天燃气股东李国喜、李效萱及董事会秘书赵鑫拟减持股份，李国喜拟减持不超过2000000股，李效萱拟减持不超过290000股，赵鑫拟减持不超过320000股 [88] 投资建议和估值表 投资建议 - 电力建议关注全国性煤电龙头国电电力、华能国际、华电国际等；区域龙头皖能电力、浙能电力等；水电运营商长江电力、国投电力等；煤电设备制造商东方电气；灵活性改造相关公司华光环能、青达环保等 [4] - 天然气建议关注新奥股份、广汇能源 [4] 估值表 - 报告给出公用事业行业主要公司2024A、2025E、2026E、2027E的归母净利润、EPS、PE等数据 [90][93]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 预测火电企业上半年业绩区域分化、全国公司业绩持续改善，新能源企业个体差异化明显，水电核电业绩稳健；建议关注穿越年度周期的商业模式和确定性高、向下风险小的标的[5] - 水电核电经营稳健，小水电来水弹性凸显，关注其成长性与确定性；短期大水电业绩承压，水电入市对电价影响短期可控[5] - 新能源风资源区域分化，预计上半年各新能源公司业绩分化，关注低估值龙头与“小而美”标的[5] - 火电区域分化，京津冀区域业绩普遍改善，建议关注低电价、低估值及装机增量多、估值低的企业[5] - 环保垃圾焚烧发电企业盈利分化，运营资产降本增效效益明显[5] - 提供三条选股思路，优选抗风险水电资产，关注低估值或有成长性风电运营商，关注低估值优质火电资产及电力设备商[5] 各板块情况总结 水电核电 - 今年长江干流来水或不及上半年，长江电力剔除去年蓄水基础后上半年发电能力预计不及去年，大水电短期业绩承压[5] - 华能水电二季度发电量增速骤降，但来水偏丰1 - 2成时预计为三季度发电留有余力[5] - 本地消纳水电上网电价有优势，调节性电源价值未定价，水电入市对电价影响短期可控[5] 新能源 - 新能源面临电价与电量双重压力，预计上半年业绩分化，源于地区风况、电价下降程度和装机增量[5] - 西北区域新能源市场化交易领先，136号文对其电价影响较小；多省出台新能源入市配套细则，明确存量维持现状、增量市场化竞争原则[5] 火电 - 2025年北方机组盈利改善程度大于全国，长三角与珠三角区域内再分化；预计半年报中京津冀、华中、上海区域火电业绩改善大，华中区域企业表现不一，京津冀区域用电量因高温增长[5] 环保 - 垃圾焚烧发电企业资本开支减少，建造收益下滑影响部分企业盈利，但报表质量提升；部分存量运营资产拓展多源垃圾、挖潜供热需求，提质增效，上半年盈利亮眼[5] 重点推荐及建议关注标的 重点推荐 - 优质水电：川投能源、长江电力、华能水电、国投电力[5] - 港股风电：龙源电力（H）、大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；A股成长风电：嘉泽新能、银星能源[5] - 优质火电：华润电力、皖能电力、申能股份、广州发展[5] - 传统电源设备商：东方电气[5] 建议关注 - 建投能源、新天绿能、哈尔滨电气[5] 部分公司业绩数据 - 华能国际2025Q1归母净利润49.73亿元，2025H1 E为94.73亿元，同比增速27.1%[6] - 华电国际2025Q1归母净利润19.30亿元，2025H1 E为39.30亿元，同比增速21.9%[6] - 大唐发电2025Q1归母净利润22.38亿元，2025H1 E为43.38亿元，同比增速39.6%[6] - 中国电力2025H1 E归母净利润25.00亿元，同比增速 - 10.8%[6] - 华润电力2025H1 E归母净利润99.00亿港元，同比增速5.7%[6] - 国电电力2025Q1归母净利润18.11亿元，2025H1 E为41.11亿元，同比增速 - 38.8%[6] - 内蒙华电2025Q1归母净利润7.44亿元，2025H1 E为15.24亿元，同比增速 - 13.8%[6] - 粤电力A 2025Q1归母净利润 - 3.83亿元，2025H1 E为0.32亿元，同比增速 - 96.5%[6] - 皖能电力2025Q1归母净利润4.44亿元，2025H1 E为9.94亿元，同比增速 - 7.2%[6] - 福能股份2025Q1归母净利润7.52亿元，2025H1 E为13.82亿元，同比增速16.3%[6] - 上海电力2025Q1归母净利润8.29亿元，2025H1 E为19.20亿元，同比增速44.7%[6] - 京能电力2025Q1归母净利润10.63亿元，2025H1 E为19.70亿元，同比增速115.7%[6] - 建投能源2025Q1归母净利润4.44亿元，2025H1 E为8.80亿元，同比增速163.9%[6] - 宝新能源2025Q1归母净利润2.99亿元，2025H1 E为5.50亿元，同比增速50.3%[6] - 申能股份2025Q1归母净利润10.11亿元，2025H1 E为22.51亿元，同比增速2.7%[6] - 龙源电力2025Q1归母净利润19.77亿港元，2025H1 E为33.77亿港元，同比增速 - 16.0%[6] - 新天绿色能源2025Q1归母净利润9.54亿港元，2025H1 E为16.54亿港元，同比增速15.7%[6] - 大唐新能源2025Q1归母净利润10.21亿港元，2025H1 E为17.01亿港元，同比增速 - 3.6%[6] - 中广核新能源2025H1 E归母净利润14.50亿港元，同比增速10.4%[6] - 中闽能源2025Q1归母净利润2.51亿元，2025H1 E为3.55亿元，同比增速3.8%[6] - 嘉泽新能2025Q1归母净利润2.40亿元，2025H1 E为4.98亿元，同比增速20.8%[6] - 晶科科技2025Q1归母净利润 - 0.35亿元，2025H1 E为1.65亿元，同比增速88.1%[6] - 银星能源2025Q1归母净利润0.73亿元，2025H1 E为1.83亿元，同比增速39.7%[6] - 广西能源2025Q1归母净利润 - 2.09亿元，2025H1 E为 - 0.75亿元，同比增速 - 755.7%[6] - 中国核电2025Q1归母净利润31.37亿元，2025H1 E为61.37亿元，同比增速4.3%[6] - 中国广核2025Q1归母净利润30.26亿元，2025H1 E为63.26亿元，同比增速 - 11.0%[6] - 华能水电2025Q1归母净利润15.08亿元，2025H1 E为46.68亿元，同比增速12.0%[6] - 国投电力2025Q1归母净利润20.78亿元，2025H1 E为37.58亿元，同比增速0.4%[6] - 桂冠电力2025Q1归母净利润5.43亿元，2025H1 E为12.43亿元，同比增速 - 13.5%[6] - 黔源电力2025Q1归母净利润0.52亿元，2025H1 E为1.27亿元，同比增速 - 4.7%[6] - 三峡水利2025Q1归母净利润 - 0.04亿元，2025H1 E为0.46亿元，同比增速 - 79.9%[6] - 天富能源2025Q1归母净利润1.81亿元，2025H1 E为3.31亿元，同比增速5.6%[6] - 光大环境2025H1 E归母净利润21.60亿港元，同比增速 - 12.0%[6] - 军信股份2025Q1归母净利润1.73亿元，2025H1 E为3.73亿元，同比增速39.1%[6] - 永兴股份2025Q1归母净利润1.97亿元，2025H1 E为4.47亿元，同比增速5.8%[6] - 瀚蓝环境2025Q1归母净利润4.20亿元，2025H1 E为9.67亿元，同比增速9.0%[6]

股东会时间 - 2025年第一次临时股东会现场会议7月31日14:50召开[3] - 网络投票时间为7月31日9:15 - 15:00[3] - 深交所交易系统投票7月31日9:15 - 9:25等时段[17] 股权登记 - 股权登记日为2025年7月24日[5] 选举议案 - 会议审议选举第十一届董事会董事议案，应选2人[9] - 候选人为张为义、彭松[9] 登记信息 - 登记方式有现场、信函或传真，7月28日17:00前送达[10] - 登记时间为7月24 - 28日工作日特定时段[11] - 登记地点为安徽合肥包河区贵州路491号[11] 投票信息 - 普通股投票代码为“360543”，简称为“皖能投票”[15] - 提案采用累积投票方式表决，应选非独立董事2名[16]

报告核心观点 - 各行业呈现不同发展态势和投资机会，火电商业模式迎拐点，欧洲电动车市场向好，生猪价格或上行，社服行业有亮点，汽车关注爆款车型，煤炭价格反弹，地产建筑待稳定，化工聚酯瓶片格局改善，禾赛科技ADAS和Robotics领域有潜力 [6][11][16] 行业公司分析 公用事业 - “十五五”期间全国或呈“宽电量”“紧电力”供需格局，新能源装机增长使电力系统备用率下降，预计燃煤与燃气发电装机平稳增长，煤电发电量持平微降，利用小时数或在2030年前后降至3500小时 [6] - 短期火电点火价差基本触底，北方主要产煤区和东部地区火电供需有差异，多数省份点火价差有不同变化 [7] - 长期煤电从电量电源向容量电源转型，盈利稳定性和股东回报有望提高，2026年起全国回收比例不低于50%，折旧到期后容量电价成重要利润来源，辅助服务收入前景好 [8] - 建议关注北方和东部地区火电企业以及资产质量优秀、估值低的企业，如华能国际电力股份（H）等 [9] 电力设备与新能源 - 2025年1 - 6月欧洲9国新能源车销量133万辆，同比+26%，6月销量27.3万辆，同比+23.1%，新能源渗透率28.9%，同比+6.5pcts，不同国家表现有差异 [11][12] - 欧盟碳排放考核修正案时间延缓但趋势不变，新车型有望带动欧洲电车市场放量，推荐宁德时代等锂电池企业、湖南裕能等锂电材料企业等 [14] 农林牧渔 - 6 - 7月中旬生猪超卖强化供给收缩，2025Q3猪价中枢有望逐月上移，供需格局改善，毛白价差环比走强，冻品入库支撑猪价，6月养殖利润环比收窄，能繁存栏同环比微增 [16][17] - 6月12家上市猪企合计出栏生猪1614.81万头，同比+45.98%，出栏均重和销售均价多数环比下跌 [19][20] 社服 - 旅游景区上市公司2025H1业绩受多种因素影响，客流及营收平淡，利润端表现分化；6月国内潮玩门店线下店效整体同比增长13%，泡泡玛特店效高增 [22] - 茶咖部分品牌店效同比增长，中餐外卖增长，职教顺应趋势发展，中国东方教育新推课程新生人次增长，拓展新赛道 [23] - 四环医药再生新品开启销售，多产品获批，医美生态将丰富，本周A股社服板块跑输大盘，港股消费者服务板块跑赢大盘，推荐长白山等标的 [22][24][26] 汽车 - 理想i8开启预定，产品在外观、内饰、动力等多方面有优势，已建成超2800座超充站，带来优异补能体验 [28] - 关注爆款车型带来的整车厂机遇，智能化关注Robotaxi等变化，零部件关注相关优质公司机遇 [29] - 尊界S800大定突破8000，多款车型有望上市，智驾商业化落地，推荐小鹏汽车 - W等整车企业和华阳集团等零部件公司 [30][31] 煤炭开采 - 动力煤价格持续反弹，基本面利多，炼焦煤价格也反弹，基本面呈“强预期但弱现实”特征，价格更多反映“反内卷”对供给端的收缩预期 [33] - 动力煤价格有望反弹修复至长协价格，炼焦煤价格由供需基本面决定，当前处于超跌状态，供给端有收紧预期，需求端有政策支持 [34] - 煤炭板块具备周期与红利双重属性，已到布局时点，推荐中国神华等四主线个股 [35] 地产建筑 - 新房成交面积同环比下降，二手房成交面积同比下降、环比增加，土地成交面积同比下降，溢价率环比上涨，国内信用债发行规模同环比下降，杭州土拍市场火热 [37][39][40] - 中央城市工作会议提出“五大转变”和重点任务，湖北鼓励多子女家庭购房公积金贷款政策，维持行业“看好”评级 [38] 化工 - 2015 - 2024年全球聚酯瓶片市场需求CAGR为6.2%，2020 - 2022年全球供需错配促发上一轮瓶片上行周期 [44] - 2022年后瓶片行业产能扩张，目前产能扩张进入尾声，行业格局有望改善，盈利能力将底部向上 [45] - 2025年6月以来聚酯瓶片大厂联合减产，产能负荷降至80%左右，瓶片价差回升，预计相关公司盈利能力和估值修复，受益标的有万凯新材等 [46][47] 家电（禾赛科技） - 禾赛科技是ADAS激光雷达龙头，产品矩阵完善，看好在ADAS领域高增，从ADAS向机器人领域拓展，预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.48/5.82/9.88亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [49] - 预计2030年全球乘用车激光雷达销量超1700万台，市场集中度高，禾赛科技在L4自动驾驶激光雷达份额领先 [50] - 2025Q1公司Robotics激光雷达交付量4.97万台，以割草机器人为核心的下游应用场景带动交付高速增长，在割草、泳池清洁等机器人领域有增长空间 [51]

报告核心观点 - 火电行业正从电量电源向容量电源转型，"十五五"期间全国或呈现"宽电量、紧电力"格局；短期点火价差触底，部分煤电企业盈利弹性大；长期调节价值重估，盈利稳定性有望提高；建议关注全国性大火电和供需格局较好的区域火电企业 [4][5][6] 由电量电源转型支撑电源，利用小时数预计持续下降 - 新能源装机和发电量占比提升，火电功能从电量生产转为兜底调节，利用小时数逐年下降，单位发电分摊固定成本增加，电力系统辅助调节服务需求大增 [15] - 2023 年煤电单一制电价调整为两部制电价，2024 - 2025 年多数地区回收 30%固定成本，2026 年起全国回收比例不低于 50% [15] - 能源转型使火电装机和发电量占比下降，2025 年 4 月风光装机超火电装机，截至 5 月末火电装机占比 40.4%，1 - 5 月发电量占比 73.2% [21] - 能源消费电气化和产业转型推动电力需求增长，2024 年全社会用电量 9.85 万亿千瓦时，同比增长 6.8%，最大用电负荷增长迅速 [23] - "十五五"期间全国电量供需宽松，电力供需偏紧，预计未来燃煤与燃气发电装机容量平稳增长，火电利用小时数 2030 年前后降至 3500 小时左右 [33][38] 短期催化：点火价差基本触底，部分煤电企业盈利弹性大 - 短期内煤电行业盈利能力核心因素为利用小时数和点火价差 [40] - 未来 2 - 3 年西南和北方主要产煤区火电供需偏紧，东部地区实现紧平衡，广东趋于宽松 [41][46] - 电煤贸易以中长期合同为主，2023 年末至 2025 年初及 2025 年初至 6 月末电煤价格指数均值降约 50 元/吨，2025 年二季度动力煤大宗价格指数均值同比降 213 元/吨 [51][52][55] - 2023 年火电行业扭亏，2024 年归母净利润 606.98 亿元，同比增长 33.2%，2025 年一季度归母净利润 212.06 亿元，同比增长 7.8% [57] - 北方主要产煤区、环渤海和中部多数省份点火价差同比提高，东南沿海多数省份下降 [63] 长期演绎：调节价值重估，周期属性弱化，盈利稳定性有望提高 - 电力商品价格体系确定，发电侧上网电价市场化形成机制顶层设计完成闭环 [67] - 容量电价补偿固定成本，激励煤电投资，推动机组向保障性电源转变，2026 年起全国回收固定成本比例不低于 50% [68] - 辅助服务市场补贴煤电灵活性价值，火电企业是主要获益主体，2023 年上半年获补偿 254 亿元，占比 91.4% [70][71] - 大部分现役煤电机组 2027 年前后折旧到期，折旧完成后利润大幅增长，项目 ROE 与 ROIC 有望提升 [74][80][82] - 电量电价贡献度减小，容量电价和辅助服务贡献度提高，2030 年三者有望各贡献 40%、30%、30%项目毛利 [83] 受益标的：关注全国性大火电、供需格局较好的区域火电 - 短、中期关注北方和东部地区火电企业，远期关注资产质量优秀、估值较低的火电企业 [7][87] - 受益标的包括华能国际电力股份（H）、华电国际电力股份（H）等多家企业 [7][88]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 稳定币应用发展为多维度金融基础设施，现实资产代币化（RWA）有望成其最具潜力发展方向，波士顿咨询预测到 2030 年 RWA 市场规模达 16 万亿美元，稳定币 30%-50%份额将流入 [1][24] - RWA 能解决传统资产交易问题，新能源企业结合 RWA 可降低投资门槛、获新融资渠道，盘活存量资产 [1][42] - 环保及公用事业行情有差异，公用事业指数下跌，环保指数上涨，各细分板块表现不同 [2][46] - 给出公用事业和环保各细分领域投资组合及建议，如火电关注区域龙头，环保垃圾焚烧关注现金流和新产业趋势企业等 [12][13] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：为什么建议关注 RWA 和新能源企业的结合 - 稳定币是基于法定货币等资产抵押发行的数字货币，截至 2025 年 6 月中旬市场规模超 2500 亿美元，占加密资产 8%，USDT、USDC 市场份额占比约 90% [19] - 稳定币发展进程自 2023 年下半年加快，美、英、中国香港等地出台监管规则 [22] - RWA 是将现实资产转化为数字代币的过程，核心目标是解决传统资产交易问题，截至 2025 年 5 月底全球链上 RWA 总价值约 230 亿美元 [27][28] - 香港金管局 Ensemble 项目沙盒首阶段涵盖四大主题，其中绿色和可持续金融主题引入新能源实体资产（RWA）融资项目，其区块链基础设施能力为新能源资产上链提供技术基础 [39][40] - RWA 可将新能源实体资产所有权或收益权拆分为数字代币，降低投资门槛，吸引投资者，为企业提供新融资渠道，盘活存量资产 [42] 行情回顾 - 7 月 5 日 - 7 月 18 日，上证指数上涨 1.79%，创业板指数上涨 5.61%，公用事业指数下跌 0.27%，跑输上证综指 2.06pct，环保指数上涨 2.66%，跑赢上证综指 0.87pct [2] - 细分行业看，环保板块各细分领域多数上涨，公用事业板块各细分领域有涨有跌 [46] - 环保和公用事业板块均有涨幅和跌幅靠前的公司 [49] - 截至 2025/7/18，公用事业（申万）PE（TTM）为 18.44 倍，PB（LF）为 1.78 倍 [53] 市场信息跟踪 - 2025 年 7 月，江苏集中竞价交易成交电价 395.6 元/MWh，较标杆电价上浮 1.18%，环比上升 26.47%；广东月度中长期交易综合价 372.39 元/MWh，较标杆电价下浮 17.79%，环比下降 0.10% [11][55] - 动力煤价格呈上行趋势，秦皇岛煤炭库存和全国统调电厂煤炭库存维持稳定 [58][60] - 截至 2025/7/18，中国 LNG 出厂价格指数报收于 4455 元/吨，较 2025/7/4 上涨 0.97%；中国 LNG 到岸价报收于 12 美元/百万英热，较 2025/7/4 下降 6.82%；截至 2025/7/10，中国液化天然气市场价报收于 4287 元/吨，较 2025/6/30 上涨 0.66% [11][62] 上市公司动态 - 多家公司发布经营数据、股东增持、股份回购、股权激励、再融资、兼并收购、资产重组、股权变动、项目中标等公告 [65][66][67] 行业动态 - 广东电网虚拟电厂并网调度服务指南发布 [68] - 湖北省产品碳足迹公共服务平台发布 [68] - 国家能源局强调在立法中建立健全绿证制度 [68] - 初步建成全国统一电力市场体系 [69] - 2025 年四川电力市场结算细则准予印发 [69] - 南方区域调频辅助服务市场规则修订，明确第三方主体准入 [70] - 南方电网将在粤港澳大湾区重点城市等推广设立绿电绿证服务中心 [72] - 甘肃省发展改革委发布发电侧容量电价机制征求意见稿 [72] 投资组合及建议 - 公用事业方面，火电关注区域龙头，绿电关注布局一体化、参与现货市场及数据中心供电方向企业，燃气关注居民气量占比高及上下游一体化标的 [12] - 环保方面，垃圾焚烧关注现金流改善及探索新产业趋势企业，水务关注水价调整受益企业，环卫关注应收账款好转及拓展环卫机器人方向企业 [13]

港股医药行业 - 建议增加港股医药板块配置 重点关注化学制药和创新药板块 [4] - 化学制药企业转型创新 关注低估值业绩稳健增长的三生制药 联邦制药 康哲药业 中国生物制药 石药集团 翰森制药等 [4] - 创新药板块应关注头部企业盈利超预期及BD进展 重点标的包括百济神州等 [4] 一次性手套行业 - 三季度有望迎来价格拐点 关注国产龙头海外产能释放 [9] - 国内企业凭借成本控制 产业链延伸和研发优势逐步占据全球市场份额 [9] - 建议关注英科医疗 中红医疗等行业龙头 [9] 活性氧化镁业务 - 濮耐股份2025年中报业绩承压 下调归母净利预测至3.05亿元（较上次-11%） [14] - 维持26-27年归母净利预测为5.47/7.59亿元 看好活性氧化镁业务放量及美国工厂弹性 [14] 宏观经济形势 - 2025年6月经济数据显示需求端稳定 固定资产投资同比增速回落幅度较大 [20] - 二季度经济呈现供需关系改善 与核心CPI同比稳定上涨趋势一致 [20] 社消零售数据 - 2025年6月社消零售总额4.23万亿元 同比增长4.8% 增速环比下降1.6个百分点 [25] - 增速下滑主因高基数及大促前置 金银珠宝类受金价高位震荡影响增速下降 [25] 可转债评级调整 - 2025年上半年可转债评级均为下调 但数量同比减少 剩余期限集中在1年以内和2~4年 [28] - 评级下调发行人以民企为主 集中在基础化工和计算机行业 普遍存在盈利能力下滑和流动性风险 [28] COFs材料行业 - COFs材料在能源存储 环境治理 生物医药等领域应用前景广阔 [32] - 建议关注宝丽迪 公司与南开大学合作推进COFs材料量产与商业化 [32] 金融数据 - 6月金融数据受季节性因素及特殊再融资债发行接近尾声影响表现较强 [38] - 下半年企业扩张意愿及财政政策节奏将影响社融增速 [38] 容量电价机制 - 甘肃发布容量电价征求意见稿 利好火电及储能行业 [42] - 建议关注甘肃能源 国投电力 宝新能源 皖能电力等标的 [42]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本周（7.14 - 7.18）上证综指涨跌幅为 0，创业板指上涨 2.36%，碳中和、环保、公用事业板块上涨，煤炭板块下跌，公用事业和环保子板块有涨有跌[12] - 英国风电有效容量系数呈下行趋势，光伏近 2 年有所提升；甘肃与英国电力供应结构和系统压力事件有相似性，其新能源有效容量系数假设相近；欧洲冬季极端天气对高可再生能源渗透率电力系统考验更大；PJM 市场新能源有效容量系数高于英国；南方地区新能源合理有效容量系数介于二者之间[35][37][50] - 建议关注火电、水电、核电、新能源发电、环保等板块的相关企业，如皖能电力、长江电力等；煤炭行业拐点向上，火电高景气维持，城燃持续承压，绿电运营、水电、环保 - 垃圾焚烧子板块景气度稳健向上，核电运营景气度底部企稳[80] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周上证综指涨跌幅为 0，创业板指上涨 2.36%，碳中和、环保、公用事业板块分别上涨 3.60%、2.65%、0.74%，煤炭板块下跌 3.04%[12] - 公用事业子板块风力发电涨幅最大，光伏发电跌幅最大；环保子板块环保设备Ⅲ涨幅最大，固废治理跌幅最大[12] - 给出公用事业、环保、煤炭行业涨跌幅前五个股[17] - 截至 2025 年 7 月 18 日，给出碳中和上、中、下游板块 PE 估值情况及对应沪深 300 的估值溢价率[30] 每周专题 - 英国风电有效容量系数下行，光伏近 2 年提升，原因包括风电渗透率提升、输电约束、储能容量增加等[35] - 甘肃与英国电力供应在系统压力事件时间、资源与负荷中心错配、风电渗透率等方面相似，新能源有效容量系数假设相近[37] - 欧洲冬季极端天气对高可再生能源渗透率电力系统考验大于夏季，“黑暗无风天气”下系统可靠性目标更难满足[38] - PJM 市场新能源有效容量系数高于英国，但该市场新能源渗透率远低于中国；南方地区新能源合理有效容量系数介于二者之间[50] 行业数据跟踪 煤炭价格跟踪 - 欧洲 ARA 港动力煤本周 FOB 离岸价环比下跌 0.74%，纽卡斯尔 NEWC 动力煤 FOB 离岸价环比上涨 1.11%[56] - 广州港印尼煤库提价环比上涨 0.10%，山东滕州动力煤坑口价与上周持平，秦皇岛动力煤平仓价环比上涨 1.45%[56] - 北方港煤炭合计库存环比上升 0.22%[56] 天然气价格跟踪 - ICE 英国天然气价周环比跌幅 1.82%，美国 Henry Hub 天然气现货价周环比涨幅 12.5%，欧洲 TTF 天然气价格周环比跌幅 1.78%，国内 LNG 到岸价格周环比涨幅 4.48%[70] 碳市场跟踪 - 全国碳市场碳排放配额 7 月 17 日最新报价环比下跌 1.83%[71] - 本周广东碳排放权交易市场成交量最高，上海市场成交均价最高[71] 行业要闻 - 7 月 17 日国家能源局发布 2024 年度中国电力市场发展报告，各类经营主体数量、市场化交易电量、跨省跨区中长期交易规模均增长[75] - 国家电投集团 2025 年上半年生产经营实现“时间过半、任务过半”目标，将加大新能源资源获取力度[76] - 7 月 9 日两部门发布通知，开展新能源相关关键共性计量技术研究与应用示范[76] 上市公司动态 - 给出金圆股份股权质押公告[78] - 给出百通能源、黔源电力等公司大股东增减持公告[78] - 给出兆新股份、武汉天源等公司未来 3 月限售股解禁公告[79] 投资建议 - 火电板块关注皖能电力、华电国际；水电板块关注长江电力；核电板块关注中国核电；新能源发电板块关注龙源电力（H）；环保板块关注玉禾田[80] - 煤炭行业拐点向上，火电高景气维持，城燃持续承压，绿电运营、水电、环保 - 垃圾焚烧子板块景气度稳健向上，核电运营景气度底部企稳[80]

电力市场化改革进程 - "十三五"期间电力市场化改革启动，以中发9号文为标志，建立"中长期+现货"交易机制，但推进缓慢[7][8][9] - "十四五"期间低碳转型与能源通胀推动电改提速，煤电价格浮动空间扩大至-20%~+20%，1439号文实现煤电量价全面市场化[13][16] - 2025年电改进入新阶段，新能源全面入市与现货市场建设成为核心，136号文和394号文推动市场化进程加速[3][71][72] 新能源发展现状与挑战 - 2020-2024年新能源装机从5.35亿千瓦增至14.07亿千瓦，发电量占比从9.54%提升至18.51%[13] - 新能源消纳政策从全额保障转向市场化调节，95%消纳红线放开至90%，分布式光伏加强自用要求[47][48][78] - 136号文实施"新老划断"，存量项目享受机制电价保护，增量项目需直面市场风险，引发2025年上半年抢装潮[56][60][70] 现货市场建设进展 - 全国29个省级电网开展现货试运行或正式运行，山西/广东/山东/甘肃/蒙西/湖北已转入正式运行[74][75] - 394号文要求2025年底基本实现现货市场全覆盖，浙江/安徽/陕西等省加速推进连续结算试运行[72][73] - 现货市场反映真实供需，2022-2024年价格下行主要因电力供需宽松，未来电价或接近20%下浮底部[3][24] 电源结构变化与投资机会 - 煤电进入投运高峰，2022-2024年核准2.6亿千瓦，2025-2026年将集中投产[29][30] - 火电运营商受益于煤价回落及电改红利，可获取现货尖峰电价/辅助服务/容量电价三重收益[3][38] - 水电因稀缺性和调节性具备长期价值，核电市场化比例提升面临电价压力，风光收益率受市场化冲击[3][32] 重点公司推荐 - 弹性火电：华电国际/华能国际/大唐发电/浙能电力，及电价接近下限省份的宝新能源/粤电力A[3][38] - 高股息资产：长江电力/国投电力/川投能源/华能水电，煤电一体化运营商新集能源/国电电力等[38] - 预测优化服务：国能日新/朗新集团受益新能源入市带来的预测需求提升[3][39]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年可再生能源电力消纳责任权重发布，全国2025年权重为34.9%较2024年提升3pct，2026年预期目标为35.8%，同比提升0.9pct，增设部分行业绿电消费比例激发消纳需求 [4] - 国家电网、南方电网跨经营区常态化交易机制方案批复，要求深化合作发挥作用，2025年底前实现跨电网交易常态化开市 [4] - 给出投资建议，迎峰度夏关注水电、火电等投资机会，推荐相关公司并提及绿电国补欠款问题有望解决及关注特高压和电网智能化产业链 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 板块周行情：2025/7/7 - 2025/7/11，SW公用指数涨1.11%，细分板块中SW光伏发电涨幅6.41%居前 [9] - 个股涨跌幅：涨幅前五为华银电力等，跌幅前五为聆达股份等 [9] 电力板块跟踪 用电 - 2025M1 - 5全社会用电量3.97万亿千瓦时，同比+3.4%，增速恢复提升，各产业用电均有增长 [4][13] 发电 - 2025M1 - 5发电量3.73万亿千瓦时，同比+0.3%，水电转负火电下滑收窄，核电、风电、光伏有不同程度增长 [4][21] 电价 - 2025年5月电网代购电价同比下降3%，环比+0.4% [4][39] 火电 - 2025年7月11日，动力煤秦皇岛港5500卡平仓价632元/吨，同比-25.82%，周环比提升8元/吨 [44] - 截至2025年5月31日，火电累计装机容量14.6亿千瓦，同比提升4.0%，1 - 5月新增装机容量1755万千瓦，同比上升45%，2024年利用小时数4400小时，同比下降76小时 [49] 水电 - 2025年7月11日，三峡水库站水位157米，蓄水水位正常，入库流量同比降低18%，出库流量同比下降24% [56] - 截至5月31日，水电累计装机容量4.4亿千瓦，同比提升3.0%，1 - 5月新增装机容量325万千瓦，同比-5.6%，2024年利用小时数3349小时，同比提升219小时 [61] 核电 - 2024年获11台核准，中国核电/中国广核/国电投分别获3/6/2台，19 - 24年合计核准46台中各占比39%/35%/17% [73] - 截至2025年5月31日，核电累计装机容量0.61亿千瓦，同比提升4.7%，1 - 5月新增装机容量0万千瓦，2024年利用小时数7683小时，同比上升13小时 [74] 绿电 - 截至2025年5月31日，风电累计装机容量5.7亿千瓦，同比提升23%，光伏累计装机容量10.8亿千瓦，同比提升57%，1 - 5月风电新增装机容量4628万千瓦，同比增加134%，光伏新增装机容量19785万千瓦，同比提升150% [79] - 2024年风电利用小时数2127小时，同比下降107小时，光伏利用小时数1211小时，同比持平 [79] 重要公告 - 新天绿能提名第六届董事会候选人 [89] - 建投能源董事长曹欣辞任，提名秦刚为董事候选人 [89][93] - 新筑股份拟对关联方借款展期，议案待股东大会批准 [94] - 三峡能源回购注销部分股票 [94] - 节能风电首次回购股份 [94] - ST金鸿聘任赵睿为董事会秘书 [94] 往期研究 - 《2025年公用事业行业年度策略：电动化、尖峰化、市场化，寻找稀缺电力容量&显著边际变化》等多篇报告 [96][100]