固定收益：资本补充工具月报 - 核心观点：3-10年期银行二级资本债和永续债（二永债）配置价值凸显，建议关注利差分位数仍处高位的AA+级及以上券种，可重点关注5年期AAA-永续债；保险和券商次级债同样存在配置机会 [1][6] - 一级发行：2025年11月，银行二永债发行13只二级资本债和13只永续债，合计2683亿元，较上月增长2123亿元，同比增加1037亿元；当月净融资936亿元，环比增加729.5亿元，同比增加331亿元 [7] - 净融资结构：2025年1-11月，银行二永债净融资4229.6亿元，同比减少1302.9亿元；其中国有大行净融资2750亿元，城商行净融资1274亿元，股份行净融资220亿元，农商行净融资2.6亿元 [7][8] - 二级市场表现：9月末以来，二永债收益率震荡下行，3年期各评级券种表现较好，下行幅度多在10bp以上；5-10年期券种利差（除AA-）多位于2024年以来历史分位水平的50%左右及以上 [8] - 利差分位数：截至11月28日，3年、5年及10年期二级资本债信用利差分别为58BP、62BP及73BP，永续债利差分别为64BP、72BP及82BP，均处于2024年初以来较高分位数水平（76%及以上） [9] - 品种利差：11月28日，5年期和3年期AAA-二永债品种利差分别为10bp、5bp；5年期和3年期AA+品种利差分别为10bp、6bp；整体偏低，5Y永续债尤其是AAA-品种性价比或较高 [9] - 保险与券商次级债：11月保险次级债净融资155.7亿元，同比增加47.7亿元；券商次级债净融资80.5亿元，同比减少27.5亿元；各评级3-10年期券商次级债和保险资本补充债处于历史分位较高水平，可择机配置 [10][11] - 具体配置建议：二永债方面，可关注广西北部湾银行、日照银行中长期永续债及富滇银行、天津农商行、北部湾银行中长期二级资本债 [11] 公用环保：2026年行业策略 - 核心观点：环保行业呈现“红利筑底，成长向上”格局，市政环保板块红利属性强化，生物燃料板块受益于减碳政策，成长性凸显 [2][6] - 市政环保投资逻辑：资产具有区域垄断性、抗周期性和盈利稳定性，典型公司股息率在4%-7%之间；2025年以来保险资金对环境治理持仓稳步增加，Q3达到0.2%，有望继续增配红利特征明显的股票 [13] - 市政环保标的筛选：驱动股价上涨因素包括自由现金流转正/临近转正、分红率预期提升/实际提升；建议关注：1）自由现金流临近转正的兴蓉环境；2）自由现金流已转正且分红进入提升阶段的光大环境、瀚蓝环境；3）降费增效、股息率较高的永兴股份、粤海投资、洪城环境、北控水务集团 [14] - 生物燃料政策背景：欧盟减碳政策进入强制考核期，航运绿色燃料成为企业降碳核心路径；预计短期内生物柴油为船运业降碳核心燃料，中长期绿氨/绿色甲醇渗透率将持续提升；航空业普遍认可可持续航空燃料（SAF）为降碳核心燃料 [15] - 生物柴油：原料油价格高涨及欧洲反倾销挤占企业盈利，建议关注转型SAF或寻求海外破局的标的，如卓越新能 [15] - 绿色甲醇：2025年起绿醇船舶批量下水，需求有望开始放量，推荐嘉泽新能，建议关注复洁科技、吉电股份 [15] - 可持续航空燃料（SAF）：短期内受加氢处理植物油（HVO）盈利提升影响，欧洲SAF产能释放有限，未来半年价格易涨难跌；长期看，2027/2030年欧洲更严格的减碳政策将持续推高需求，建议关注国内拥有SAF出口额度的稀缺标的，如海新能科 [15][16] - 原料油（UCO）：随着下游产能投产及原料替代，UCO环节需求增加确定性较高，建议关注山高环能 [17] 房地产：行业周报 - 核心观点：政策端持续发力稳定房地产市场，住建部部署2026年工作任务，北京等地出台楼市新政，高品质住宅或迎发展浪潮，维持“看好”评级 [2][4][22] - 板块行情：本周（报告期）房地产（申万）指数上升1.9%；个股方面，华联控股上涨42.3%，首开股份上涨23.6% [18] - 市场数据：本周42个重点城市新房合计成交261万平米，环比上升9.9%；21个重点城市二手房合计成交208万平米，环比上升3.3% [19] - 政策动态（宏观）：全国住建部工作会议提出2026年重点工作任务，包括推进城市更新、稳定房地产市场（因城施策控增量、去库存、优供给，推进现房销售制等）、构建房地产发展新模式；央行将密切关注市场变化，完善房地产信贷基础性制度 [20] - 政策动态（地方）：北京四部门联合发布楼市调控新政，包括放松限购、优化信贷、审批提速，并放宽非京籍家庭购房条件；上海提出到2027年底，主城区和五个新城完整社区覆盖率达到60%；深圳发放首张城中村房票 [20] - 公司公告：张江高科控股股东减持公司总股本1%；滨江集团控股股东减持公司总股本0.46%；万科A“22万科MTN004”展期方案未通过，宽限期延长至2026年1月28日；中国金茂旗下公司以22.65亿元出售三亚旅业100%股权 [21] - 投资建议：建议关注：1）地产开发：华润置地、招商蛇口、新城控股、绿城中国；2）港资发展商：新鸿基地产、恒基地产、嘉里建设；3）地产转型：衢州发展；4）二手房中介：贝壳；5）物管企业：招商积余、华润万象生活 [22] 公用环保：桂冠电力公司点评 - 核心观点：桂冠电力拟以20.25亿元现金收购集团西藏资产，获得怒江支流水电开发权，承接集团在藏使命，“十五五”期间开启成长模式 [5][23] - 收购详情：公司拟收购大唐西藏能源开发有限公司及中国大唐集团ZDN清洁能源开发有限公司，交易作价合计20.25亿元，其中标的股权评估价值13.54亿元（PB对价1.1倍） [23][24] - 资产价值：收购资产包括怒江左岸一级支流“两库七级”共计198.4万千瓦（约2GW）水电站的开发权，年发电量94.42亿千瓦时；其中扎拉水电站（101.5万千瓦）预计2026年底-2027年投产，年发电量39.46亿千瓦时，预计每年上缴利税约0.74亿元 [25] - 战略意义：本次收购将稳固公司在大唐集团内的水电主体定位以及怒江流域的开发权；公司已拥有怒江中下游松塔水电站（360万千瓦）开发权，西藏资产的收购有利于怒江流域未来整体开发 [25] - 盈利预测与评级：预计公司2025-2027年归母净利润为28、30、32亿元（暂不考虑收购），当前股价对应PE分别为20、19、18倍；假设2025年分红率70%，对应股息率3.5%；维持“买入”评级 [25]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大势 [7] 报告核心观点 - 北京楼市新政打响了新一轮政策松绑的第一枪，通过“降门槛、拓空间”的组合拳，旨在稳定市场预期、激发合理住房需求 [1][15] - 政策核心在于需求侧与供给侧同步发力：需求侧降低非户籍家庭社保年限、支持多孩家庭、统一房贷利率并降低公积金首付比例；供给侧简化房企立项审批流程，以促进“好房子”供应 [15][16][17] - 尽管有新政出台，但当前楼市销售数据仍显疲软，市场信心有待进一步提振，预计未来将有更多政策出台 [2][5] - 投资建议关注存量地产的三个方向（商业地产、二手经纪、物业服务）以及优质产品力开发商 [5][18] 根据相关目录分别总结 1. 本周核心观点与政策分析 - **北京新政具体内容**：降低非户籍家庭购房社保/个税年限要求（五环内由3年降至2年，五环外由2年降至1年）；支持多孩家庭在五环内增购一套住房；首套与二套商业贷款利率不再区分，统一按银行自主定价；公积金贷款购买二套房首付比例由30%降至25%；房企招拍挂项目立项由市区分级核准改为区级备案，大幅简化审批流程 [15][16][17][20] - **新政影响测算**：以购买五环内二套住房、贷款100万元（人民币，下同）、30年等额本息为例，利率从3.45%降至3.05%后，月供减少220元，利息总额减少7.9万元 [16] - **政策优化空间**：北京公积金首付比例降至25%后，仍高于其他一线城市，未来在降低首付比例、扩大使用范围、优化提取次数等方面仍有进一步优化空间 [1][17] - **供给端影响**：审批流程简化后，房企项目启动周期将缩短，能更快匹配新政释放的需求，并更有动力推进“好房子”产品开发 [1][17] 2. 股票市场与信用债表现 - **A股与港股市场**：本周（2025年12月22日至26日）A股房地产板块涨跌幅为1.91%，跑输大盘（沪深300指数）0.04个百分点；港股地产建筑板块涨跌幅为0.30%，跑输大盘（恒生指数）0.20个百分点 [2][21][22][33] - **近期表现**：近一个季度，A股房地产板块涨跌幅为-8.77%，跑输沪深300指数（0.64%）；近一个月，A股房地产板块涨跌幅为-7.55%，跑输沪深300指数（0.07%） [25] - **个股表现**：本周A股涨幅靠前的包括首开股份（23.55%）、苏州高新（13.38%）；港股涨幅靠前的包括康桥悦生活（12.50%）、明发集团（9.52%） [29][36] - **信用债市场**：本周地产信用债发行47.32亿元，净融资额13.15亿元；截至2025年12月26日，年内累计发行4247.13亿元，净融资额为-329.14亿元，去年同期为-160.98亿元 [2][21][40] 3. REITs市场表现 - **指数表现**：本周REITs指数涨跌幅为+1.80%，收于116.36点；产权型REITs指数涨跌幅为+2.66%，收于118.70点；特许经营权型REITs指数涨跌幅为+0.74%，收于113.26点 [3][41][42] - **细分类型**：产权型REITs中，保租房型REITs指数涨跌幅为+3.91%，产业园区型为+2.06%，物流仓储型为+2.79%；特许经营权型REITs中，高速公路型指数涨跌幅为+1.41%，生态环保型为-0.04%，能源型为-0.52% [45][48] - **相对表现**：近一个月，REITs指数跑输沪深300指数5.16个百分点 [3][52] - **成交情况**：本周REITs成交额为13.54亿元，环比增长31.54%；换手率为0.45%，环比上升0.12个百分点 [3][41][62] 4. 楼市成交数据 - **总体成交**：本周（12月20日至26日）新房和二手房成交面积滚动四周同比分别下降29.06%和34.71%；年初至今累计同比分别下降17.77%和2.40% [5][71] - **新房市场**：本周45城新房成交397.94万平方米，滚动四周同比：一线城市下降36.95%，二线城市下降24.67%，三四线城市下降33.39% [5][72] - **二手房市场**：本周14城二手房成交172.36万平方米，滚动四周同比：一线城市下降38.99%，二线城市下降37.74%，三四线城市上升54.12% [5][80] 5. 土地市场数据 - **百城土地市场**：本周百城土地供应建筑面积环比下降51.18%，成交建筑面积环比上升107.74%，成交溢价率为1.17% [4][90][91] - **各线城市表现**： - 一线城市：供应建面环比下降60.22%，成交建面环比上升76.88%，溢价率2.45% [4][90][99] - 二线城市：供应建面环比下降35.09%，成交建面环比上升111.70%，溢价率1.05% [4][90][108] - 三四线城市：供应建面环比下降57.88%，成交建面环比上升107.68%，溢价率1.07% [4][90][117] 6. 行业基本面数据 - **行业概况**：成分股数量102只，总市值11473.13亿元，流通市值5300.15亿元 [9] - **估值与盈利**：市盈率（TTM）为42.17倍，市净率（LF）为0.77倍；成分股总营收3164.87亿元，总净利润-92.87亿元，资产负债率为75.05% [9]

文章核心观点 - 永辉超市在南昌新建吾悦广场的门店完成“胖东来模式”深度调改后焕新开业 标志着公司在南昌区域的品质零售转型与精细化布局进入新阶段 其核心是通过商品力重塑、体验升级与员工关怀 打造一个高质价比、强服务、重体验的社区生活空间 并计划未来坚定走此模式以更好地满足消费者需求 [1][19] 商品结构优化与升级 - 调改后整体商品结构达到胖东来模式的80% 进口商品占比达12% [3] - 对商品进行大幅梳理与更新 新增商品3400余支 商品组合更趋科学合理 [3] - 生鲜品类强化差异化选品 新增果切果汁、冷萃茶、水果捞等新品 并依托全国供应链引入智利车厘子、丹东草莓等冬季热门爆品 [7] - 在推进品质升级的同时 坚守“优质平价”的民生承诺 提供多款高性价比惠民商品 [7] 现场加工与餐饮化体验 - 店内烘焙与熟食的占比从原有的5%增长至20%左右 [9] - 现场制作档口大幅增加 新增现做包子、鲜肉饼、烤鸡、现炸水饺等即食商品 [9] - 烘焙区新增大量库存量单位 延续网红品并推出如“草莓奶油盒子蛋糕”等时令主题产品 [9] 品牌商品与本地化特色 - 门店设立胖东来自有品牌专区 引入包括DL啤酒、自由·爱白酒等30余款人气商品 [10] - 结合本地消费特点 上架江西麻姑米粉、四特东方韵酒等本土特色商品 [10] - 永辉自有品牌“品质永辉”系列强势亮相 例如品质永辉头道特级生抽和YONGHUI东北长粒香大米 [10] 购物环境与服务升级 - 硬件环境改造包括取消强制动线、增加收银台、将货架高度普遍降低至1.6米 [12] - 设立顾客休息区 配备一次性餐具、身高与血压测量仪、医疗箱、爱心轮椅、自助取冰、直饮水、微波炉等设施 并增设宠物寄存处与饮水设备 [13] - 各加工柜台提供精细化服务 如肉禽区可切丝切片、海鲜区支持剖鱼清洗、水果区按甜度编号推荐并提供清洗去皮服务 [13] - 客服区推出上门退换货、免费冰袋、易碎品打包、礼品包装、雨伞租借等多项便民举措 [13] 商品质量管理与员工发展 - 严格执行商品溯源管理 对新鲜果切执行“468原则” 即切好后超过4小时八折、6小时六折、8小时下架 部分商品进行日清折价 [15] - 员工人数从调改前的85人增加至150人 基层员工平均薪资显著提升 [15] - 员工福利改善 工作满一年可享受10天带薪年假 门店增设员工休息室、更衣室等 [15] - 通过“工匠计划”系统性提升员工专业能力 截至2025年12月已开展11期认定考核 共有258名技术员工获得国家认可的职业技能等级证书 [17]

公司商业规模与项目进展 - 公司位于常州新北区的星耀城吾悦广场于12月26日盛大开业，这是公司在常州布局的第七座吾悦广场 [1] - 截至目前，公司已在全国141个城市布局205座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达178座，开业数量位居境内外上市公司首位 [1] - 该项目是常州市新北区首个投资额超50亿元的市级重点项目，总建筑面积超55万平方米 [2] 项目定位与创新特色 - 项目定位为集“产、城、人、文、商”于一体的多元化新地标，依托高铁北站TOD枢纽及新龙湖公园资源 [1] - 项目打造了“水陆空立体乐活场”、“视觉奇观场”、“ESG低碳生活场”三大城市级体验标签，以构建差异化竞争力 [2] - “水陆空立体乐活场”包含常州首座超15000平方米空中园林及首个滨湖商业体 [3] - “视觉奇观场”配备常州首个超1000平方米裸眼3D巨幕、超7000平方米全景穹顶天幕及40米高“星空之眼”玻璃球体 [3] - “ESG低碳生活场”将绿色理念贯穿设计、品牌与顾客互动全流程 [3] 品牌组合与消费体验 - 常州星耀城吾悦广场汇聚了200余家优质品牌 [4] - 品牌矩阵包括江苏首店6家、常州首店21家、区域首店8家，通过高能级首店建立差异化形象 [4] - 引入了江苏首家室内跳伞品牌“飞行风洞家”及华东首座全尺寸美式矩阵滑梯“YUME WORLD”等标杆体验业态 [4] - 引入了黑珍珠连续上榜品牌“鮨一”等品质餐饮，覆盖从日常到高端的全场景需求 [4] - 集结了常州首家高端户外集合店“BOULDER SPORT”等高品质生活方式业态 [4] - 公司以“内容思维”重塑消费场景，旨在为项目长期运营积累高质量客群与口碑 [5] 项目经济与社会影响 - 项目落地后直接带动周边就业岗位超5000个，涵盖零售、餐饮、服务、管理等多个领域 [1] - 项目作为集吾悦广场、国际白金级酒店、5A甲级写字楼于一体的总部集聚区，有效填补了区域城市功能空白 [2]

案件核心判决与事实 - 万达集团前核心高管曲德君因非国家工作人员受贿罪，被判处有期徒刑七年，并处没收个人财产50万元，追缴赃款630万元及孳息 [7][8] - 犯罪行为集中发生在2011年至2016年，期间曲德君担任万达商业副总裁、执行总裁等职，手握全国万达广场招商布局、租金定价、合同审批等关键职权 [9][50] - 行贿方为北京某娱乐有限公司，其法定代表人李某某在2011至2016年间，分八次通过现金、代付房款、支付旅游费用、转账等方式，向曲德君输送利益共计630万元 [12][54] 具体受贿与利益输送细节 - 曲德君利用职权为行贿企业谋取多项竞争优势：优先批准其入驻北京、上海、广州等12座城市核心商圈的万达广场黄金铺位；违反定价标准给予连续五年租金下浮20%的优惠，累计减免租金超1800万元；豁免其因业绩未达标需支付的违约金320万元；大幅降低品牌联合发展协议中的跟店率要求 [10][12][51][52] - 利益输送方式多样：包括2011年春节赠送现金50万元；2012年6月代付购房款150万元；2013至2015年安排家庭高端旅游累计支付80万元；2014年中秋及2015年春节转账120万元；2016年9月支付其子海外留学房产首付款230万元 [12][54] - 曲德君于2023年2月被公安机关传唤到案，到案后如实供述，但不构成自首；其家属已代为退缴全部赃款630万元，并自愿认罪认罚，法院依法予以从轻处罚 [13][55][56] 当事人职业履历与变动 - 曲德君出生于1964年，拥有东北财经大学管理学硕士学位，财务出身，于2002年加入万达集团，任职长达十七年，是王健林看重的老臣之一 [14][41][58][60] - 其在万达历任多项商业地产核心管理职务，2015年被调离商业地产，任命为万达金融集团总裁，后于2016年10月出任独立分拆的万达网络科技集团总裁 [17][60][61] - 万达网科业务包含飞凡信息、快钱支付等，但业务模式不清晰、持续烧钱且未引入外部投资，被王健林批评战略定位偏差，最终于2017年被裁撤 [18][20][21][22][62][66][67][68] - 离开万达前，曲德君担任万达宝贝王集团董事长，角色已被边缘化；2019年，其跳槽加入新城控股，担任董事、联席总裁，年薪高达600万元，成为仅次于董事长王晓松的核心高管 [24][25][28][29][30][70][71][74][75][76] 行业背景与公司治理 - 曲德君的犯罪时期正值国内商业地产高速扩张的黄金年代，万达广场品牌强势，招商“一店难求”，为权力寻租提供了空间 [10][51] - 万达集团对内部腐败采取铁腕手段，设有由王健林亲自管理超过二十年的专业审计队伍，审计权力极大，可直接查处地方公司 [32][33][80][81][82] - 万达奉行高薪养廉政策，每年有一半员工能晋级，加薪幅度高达20% [35][82] - 行业下行、业绩滑坡会放大内部管理漏洞，即使是对追随多年的元老，公司发现历史遗留问题也会报警追责 [37][38][83]

行业与公司 * 涉及的行业为**中国房地产行业**，包括房地产开发、物业管理、房地产经纪等子行业[1] * 涉及的公司包括**房地产开发企业**：华润置地、招商蛇口、碧桂园、中海、绿城、保利发展、万科、龙湖、新城控股、滨江、融创、世茂等[1][9][10][11][12][13] * 涉及的**物业管理公司**：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余[10][16] * 涉及的**房地产经纪公司**：贝壳、我爱我家[10][16] 2025年市场表现与核心指标 * **新房市场持续下行**：2025年1-11月全国商品房累计销售面积约7.8亿平方米，相比2021年高峰期减少近50%[1][4] 销售额约7.5万亿元，同比下降11%，全年降幅预计达17%左右[1][4] 单月来看，11月商品房销售面积同比下降17%，销售额下降25%[4] * **二手房市场表现优于新房**：2025年1-11月二手房累计成交面积接近8500万平方米，同比增长1%[1][5] 价格调整幅度趋缓，70个大中城市二手住宅价格自2023年5月起持续调整，但2024年10月后跌幅明显收窄，至2025年10月价格变动基本与2024年初相当[5][6] * **土地市场分化**：2025年全国300城宅地成交楼面均价同比上涨约10%[2][8] 核心城市（如北京、上海）优质土地仍具吸引力，但大部分城市（如杭州、广州）土地供应金额从千亿级别回落到百亿级别[8] * **库存压力有所缓解但依然存在**：狭义库存（已竣工待售面积）去化周期约20个月，同比收窄0.3个月[1][7] 广义库存（包括已开工未售）去化周期缩短至26个月，同比减少15%[1][7] 房企经营与财务现状 * **销售承压且分化加剧**：百强房企销售金额较巅峰时期的12万亿元已缩减至约三分之一[1][9] 头部企业如华润置地、招商蛇口、中海、保利等表现相对稳健，销售降幅好于行业整体[1][11] 部分企业如万科、龙湖、碧桂园2025年1-11月销售表现超出预期[9] * **投资态度谨慎且分化**：2025年前10个月，中海、绿城和保利在权益拿地金额方面领先[1][12] 区域型改善型品牌房企（如滨江、绿城）在核心地块溢价率较高且拿地金额增幅大[1][12] 规模型房企（如保利、中海、招商蛇口）投资态度更趋谨慎[1][12] 整体权益拿地金额相比2024年有所增加，但分化明显[12] * **面临债务到期高峰**：房地产企业融资自2022年大幅缩减[2][13] 2025-2026年上半年将迎来债务到期高峰，2026年全年到期规模约6000亿元，仅第三季度就有约200亿元到期[2][13] 海外债占比较高的公司（如融创、世茂、碧桂园）面临较大压力[13] * **融资成本分化**：随着国内利率下行，行业平均利率下降，但主要受益者是融资成本更低的央企[2][13] 政策环境与行业展望 * **政策致力于止跌回稳与高质量发展**：政策包括放松限购、优化金融端利率定价机制、增加收储专项债发行、盘活存量土地、收储商品房用于保障性住房等[2][14] 提高新房得房率及品质也是政策重点之一[2][14] 预计未来将通过降息、降低信贷成本和税费、专项债等多种工具激发需求[2] * **2026年核心指标预测（中性假设）**： * 新开工面积：约5亿平方米，同比下降14%[3][15] * 商品房销售面积：约8亿至8.5亿平方米，同比下降6%[3][15] * 销售金额：约7万亿元，同比下降8%[3] * 竣工面积：约5亿平方米，同比下降17%[3][15] * 开发投资额：约7.5万亿元，同比下降8%至8.5%[3][15] * **行业趋势判断**：核心指标降幅逐步收窄，行业逐渐止跌企稳，进入探底阶段[2][3][15] 子行业动态与投资建议 * **物业管理行业**：从追求规模转向追求效益[1][9] * **房地产经纪行业**：因存量房占比提升而具备较大发展空间[1][9] * **推荐关注标的**： * 房地产开发：华润置地、招商蛇口、新城控股、保利发展[10][16] * 物业管理：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余[10][16] * 房地产经纪：贝壳，并建议关注我爱我家[10][16]

核心观点 - 报告认为消费复苏呈现分化，建议通过ROA指标判断行业复苏节奏，当前软饮料、零食复苏领先，白酒相对滞后，投资应重视ROA企稳的板块，优先选择“价”的逻辑，其次选择“量”的逻辑 [2][9][10] - 报告看好2026年建筑板块的“春季躁动”行情，配置应聚焦国家级重大工程、高分红低估值的建筑央国企以及布局新赛道的民营建筑企业三条主线 [2][13][14] - 报告对房地产行业维持“看好”评级，认为政策端有望进一步发力推动高质量发展，并关注高品质住宅发展及港资发展商价值重估机会 [18][20][22] - 报告覆盖及点评了多家公司，认为长盈精密的双激励计划彰显长期发展信心，巨星传奇正从IP运营商向“幸福感传播者”跃迁，凯格精机的主业受益于AI驱动高端化，新业务打开成长空间 [5][28][33] 食品饮料行业2026年投资策略 - 消费复苏存在差异，当前时点行业复苏节奏先后为：软饮料、零食 > 餐饮供应链 > 调味品、乳制品、啤酒 > 白酒 [2][9] - 借鉴日本90年代经验，逆势增长行业的共性是精准解决需求痛点且行业渗透率处于低位 [2][10] - 投资策略重视ROA企稳的调整尾声与复苏起点板块，首选“价”的逻辑，次选“量”的逻辑 [2][10] - “价”的逻辑：CPI上行可能成为白酒、啤酒、乳制品等渗透率较高的传统行业估值修复的催化剂，这些板块可能仍是承接“红利+”资金的主要方向 [2][11] - “量”的逻辑包含三条路径：1) 性价比消费中供应链效率高者获得量增；2) 渗透率低的行业可能穿越周期；3) 出海带来增量市场 [2][11] - 报告具体推荐关注：白酒领域的贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒；乳制品领域的优然牧业、中国圣牧、伊利股份、蒙牛乳业、青岛啤酒股份；餐饮供应链的巴比食品、安井食品等；软饮料的东鹏饮料、农夫山泉等；低度酒领域的百润股份；功能性食品领域的科拓生物等；出海领域的安琪酵母等 [11] 建筑装饰行业周报 - 2025年建筑板块内部分化明显，截至2025年11月，SW建筑装饰指数累计上涨**8.88%**，表现弱于沪深300指数，其中民营建筑企业相关指数年内涨幅超过**30%**，而建筑央企指数收益率为负 [2][13] - 从“五年规划”周期看，基建投资增速普遍呈现“前高后稳”特征，基于此历史规律，报告看好“十五五”规划前三年（含2026年）对建筑板块的支撑及明年的“春季躁动”行情 [2][13] - 2026年建筑板块配置聚焦三条核心主线：1) 以运河体系、进藏铁路、雅下水电工程、三峡新通道等为代表的国家级重大工程；2) 高分红、低估值的建筑央国企；3) 在洁净室、AI算力基础设施、低空经济等新赛道布局的民营建筑企业 [2][14] - 2025年1-11月基建数据：狭义基建（不含电力）累计完成**16.47万亿元**，同比小幅下降**1.10%**；广义基建累计达**22.41万亿元**，同比增长**0.13%**；11月单月，狭义和广义基建同比分别下降**9.72%**和**11.91%** [15] 房地产行业周报 - 本周（截至报告期）房地产（申万）指数下跌**0.4%**，个股中中天服务涨幅达**35.8%** [18] - 新房成交环比上升：本周（12.13-12.19）42个重点城市新房合计成交**237万平米**，环比上升**24.0%**；但12月累计（12.1-12.19）成交同比下降**42.8%**，年初至今累计成交同比下降**16.9%** [19] - 二手房成交环比微升：本周21个重点城市二手房合计成交**201万平米**，环比上升**2.1%**；年初至今累计成交同比上升**4.0%** [19] - 宏观政策与数据：住建部部长发文推动房地产高质量发展；11月全国房地产开发投资同比**-31.4%**，新开工面积同比**-27.7%**，竣工面积同比**-25.5%**，商品房销售面积同比**-17.9%**，销售额同比**-26.1%** [20] - 地方政策：深圳实施公积金提取新政，并核发首张全市**4,055万元**房票；北京和深圳整治房地产领域网络信息乱象 [4][20] - 投资建议维持“看好”，关注：1) 地产开发商如华润置地、招商蛇口等；2) 港资发展商如新鸿基地产、恒基地产等；3) 地产转型、二手房中介及物管企业 [22] 公司点评与首次覆盖 长盈精密 (300115.SZ) - 公司于2025年12月19日推出第六期员工持股计划及2025年限制性股票激励计划，以完善激励体系，彰显长期发展信心 [5][24] - 员工持股计划拟持股不超过**291.80万股**，占总股本约**0.21%**，认购价格**20.56元/股**，对象不超过31人；股权激励计划拟授予**1426.20万份**股票期权，占总股本**1.048%**，行权价**36.47元/股**，授予对象约870人 [5][24] - 激励计划考核目标：以2023-2025年三年年均营收为基数，2026年营收增长率不低于**18%**，2027年营收增长率不低于**28%**或2026-2027年总营收累计不低于**418亿元** [25] - 公司2025年前三季度营收**135.10亿元**，同比增长**11.68%**；扣非后归母净利润**4.43亿元**，同比增长**19.19%** [25] - 预计激励计划总费用**1.03亿元**，将在2026-2028年分别摊销**0.65亿元**、**0.35亿元**、**0.03亿元**，对净利润影响有限 [25] 巨星传奇 (06683.HK) - 公司核心能力在于IP塑造与运营：1) “周同学”IP以周杰伦为原型，在快手平台官方账号粉丝超**4800万**；2) 孵化的刘畊宏IP在2022年4月至5月间抖音粉丝实现十倍增长，新增近**6000万**；3) 核心产品魔胴咖啡通过绑定周杰伦IP破局，2020年第二季度销量达**55万盒**，收入**3.33亿元**，同比增长**363%** [5][28] - 公司通过战略投资拓展布局：1) 投资韩国艺人经纪公司Galaxy Corporation，打开与国际巨星合作渠道；2) 收购国家体育场（鸟巢）运营主体**1.17%**股权，抢占顶级场馆资源；3) 与宇树科技成立合资公司，聚焦消费级IP机器人，目前已获**6000台**订单，金额超**1.2亿元** [5][29] - 公司正从传统的“IP创造与运营商”向“幸福感的传播者”跃迁，致力于将IP情感价值融入多元实体场景与创新产品 [30] 凯格精机 (301338.SZ) - 公司是**2024年全球锡膏印刷设备销售额最大**的企业，客户包括华为、VIVO、苹果等全球头部客户 [5][33] - AI趋势驱动电子元器件集成度提升，高端锡膏印刷产品需求增加，公司作为龙头，高端产品（III类设备）放量明显，预计其收入占比将稳步提升 [5][33] - 新业务多点开花：1) 点胶设备：2025年上半年收入占比为**13%**，同比增长**26%**，处于放量前夕；2) 封装设备：半导体封装用固晶机处于布局期，未来空间大；3) 柔性自动化设备(FMS)：已批量交付800G光模块自动化组装线体，并于2025年上半年推出1.6T产品线 [6][34][35]

2025年公募REITs政策革新与市场发展 - 国家发改委发布782号文，在资产范围、扩募支持、项目把关和组织保障四个方面推进公募REITs常态化发展 [1] - 782号文新增铁路、港口、特高压输电、通信铁塔、市场化租赁住房、文化旅游、专业市场、养老设施等资产类型，首次将文化旅游、养老设施等民生领域纳入发行范围 [3] - 782号文简化扩募申报流程，取消前期辅导，允许跨区域、跨行业（具有关联性）整合资产，提升了REITs管理人的资产配置灵活性 [3] - 政策强调“优中选优”，优先支持对国家重大战略有推动作用的优质项目，并建立项目工作台账以实现良性循环 [4] - 政策新增对民间投资项目的专项协调服务机制支持，旨在形成“国有+民营”双轮驱动的市场格局 [4] - 商务部等九部门联合发文，明确优先支持社区商业综合体、邻里中心等消费类基础设施项目发行REITs，政策向社区服务领域延伸 [5][6] 2025年公募REITs市场表现与规模 - 截至2025年10月21日，年内上市的公募REITs（含扩募）募集资金总额为415.38亿元，市场已上市总规模达到2075.72亿元 [7] - 2025年已有4只公募REITs完成扩募，总规模达58.88亿元，超过2023年全年的50.65亿元，另有4只扩募在审批中 [8] - 2025年上市的REITs项目类型多样，包括消费类基础设施、数据中心、发电、仓储物流、产业园、租赁住房等，其中华夏凯德商业REIT募集22.87亿元，中金唯品会奥莱REIT募集34.80亿元，南方润泽科技数据中心REIT募集45.00亿元 [10] - 截至2025年10月21日，有12只首次发行的公募REITs处于已申报未上市阶段，预计年底前仍有数只产品上市，类型涵盖能源、仓储物流、产业园、高速公路和消费类基础设施等 [12] - 在审的12只产品中，能源类有3只，仓储物流、产业园、高速公路和消费类基础设施各2只，租赁住房1只，其中3只已通过审批 [13] 房企参与公募REITs的现状与特点 - 截至2025年10月21日，共有华润置地、招商蛇口、大悦城、万科、首创城发、中国金茂、凯德置地、上海地产8家房企的11只REITs产品上市，总募集规模272.07亿元 [16][17] - 房企旗下已上市和已申报的13只REITs（不含扩募）底层资产集中在消费类基础设施（7只）和租赁住房（3只），其次是产业园（2只）和仓储物流（1只） [17] - 房企发行的消费类基础设施REITs募集规模占所有已上市同类REITs的65.6%，是发行主力；其租赁住房类REITs占比为30% [17] - 相对于全市场2075.72亿元的总规模，房企的参与程度仍然相对较低 [17] - 多家头部房企明确表示将扩大REITs布局，华润置地推进常态化扩募并探索Pre-REIT等多层次产品，新城控股推进多层级REITs产品并已完成持有型不动产ABS申报 [18] - 万科旗下中金印力消费REIT已完成发行，仓储物流REIT获受理，保租房REIT在审批中，并已设立3支Pre-REIT基金，涉及租赁住房和消费类基础设施 [19] 公募REITs对房企战略转型的意义 - 公募REITs能帮助房企从“开发商”向“运营商”角色转变，推动资产结构由“重”向“轻”调整，打造“投融管退”全链条业务模式 [20] - 发行REITs可提升集团旗下商业板块的独立性，使其能通过市场募集资金实现自给自足，从而释放沉淀在自持物业中的资金，用于偿债或补充流动资金 [23] - 对于拥有优质商业项目的房企，发行REITs有助于加快轻资产化转型，盘活长周期低回报存量资产，募集资金可用于再投资，降低资产沉淀成本 [23] - REITs有助于房企在非住宅领域深耕，孵化潜在商业项目，提升项目回报率，实现资产增值 [23] - 对于流动性紧张但运营稳定的房企，REITs可作为融资转型的辅助手段，但解决债务压力的最优解仍是直接出售重资产 [24]

公司内部治理事件 - 万达商管一位曲姓前高管因非国家工作人员受贿罪被判决 涉案金额为630万元人民币 [1] - 行贿方为北京一家娱乐公司的法人代表 行贿目的是为在2011年至2016年期间 使该公司在入驻万达广场的联发协议、合同会签、门店保证金等方面谋取竞争优势 [1] - 贿赂事由包括节假日、购买房产、旅游等 [1] 涉事高管背景与权力寻租空间 - 该曲姓高管曾担任负责全国万达广场运营管理的总经理职务 [1] - 2011年至2016年间 万达广场是片区内的商业娱乐消费中心 客流量巨大 商铺存在“一店难求”的情况 [1] - 进驻万达广场涉及缴纳门店保证金等 管理方人员在资金往来的政策尺度和执行口径上有较大话语权 直接影响店面经营状况 [1] - 品牌联合发展协议（联发协议）允许品牌方以承诺未来跟随万达新项目批量入驻（即“跟店率”）来换取优先选址权、租金折扣及更长免租期等优惠 [2] 公司反腐历史与治理文化 - 万达集团创始人王健林力行铁腕治理内部贪腐 集团审计条线由其亲自分管并直接汇报 [3] - 公司对贪腐问题持零容忍态度 定期召开廉洁自律集体谈话以保持高压管控态势 [3] - 此前已有其他高管因涉贪腐被调查 例如2020年时任万达商管副总裁兼丙晟科技总裁朱战备被上海警方带走 2023年8月万达集团高级副总裁刘海波被有关部门带走 [3] 涉事高管后续动态 - 公开资料显示 万达商管曾有一任总裁为曲德君 系在万达工作17年的老臣 后离任并加入新城控股担任董事及联席总裁 [2] - 2023年2月10日 新城控股公告称暂时无法与曲德君取得联系 其自此“失联” [2] - 信息显示曲德君事发缘由主要集中于其任职万达期间 涉及行贿的娱乐公司法人代表于2023年2月9日被刑拘 [3]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出行业整体投资评级 [1][4][5] 报告核心观点 * 报告期内（2025年12月8日-12月14日），中国房地产行业土地市场保持一定活跃度，重点监测企业共拿地30宗，总成交金额达330.9亿元 [4][5] * 同期，品牌房企融资活动持续，共完成4笔融资，总金额为63.5亿元 [4][5] * 企业动态显示，央地合作、存量资产盘活与城市更新是当前行业的重要发展方向 [19][20] 土地储备 * **总体情况**：重点监测企业共拿地30宗，总成交金额330.9亿元 [4][5] * **重点城市拿地案例**： * **广州**：广州南投房地产开发有限公司以底价22.838亿元包揽南沙区横沥地铁站旁三宗地块 [8][9] * **佛山**：保利华南以21.96亿元总价竞得南海灯湖北延片区江景宅地，折合楼面价约1.2万元/平方米，刷新2025年佛山土地单价纪录 [12] * **成都**：锦江区光明巷地块由成都恒耀锦城以总价14.1亿元、楼面价13300元/平方米竞得，该地块主塔楼限高140-662米，将成为牛王庙片区地标 [11] * **金华**：徐州鑫海房地产开发有限公司以底价4.21亿元竞得东阳一宗宅地，楼面价5317元/平方米 [10] * **代表性企业拿地详情**： * **中国海外发展**：在深圳市以31.86亿元竞得南山深圳湾超级总部基地一宗住宅用地，楼面价高达77360元/平方米 [5] * **保利发展**：在佛山市以21.963亿元竞得一宗综合用地（含住宅），楼面价20800元/平方米 [5] * **招商蛇口**：在苏州市以12.6049亿元竞得一宗住宅用地，楼面价27342元/平方米 [5] * **华润置地**：在武汉市以8.95亿元竞得一宗住宅用地，楼面价7200元/平方米 [6] * **龙湖集团**：在深圳市以7.66亿元竞得一宗住宅用地，楼面价12040元/平方米 [7] 投资融资 * **总体情况**：品牌房企共融资4笔，融资总金额为63.5亿元 [4][5] * **具体融资案例**： * **深业集团**：完成发行2025年度第四期中期票据，规模21亿元，期限3+2年，发行利率2.06% [13][15] * **新城控股**：完成发行2025年度第三期中期票据，规模17.5亿元，期限5年，发行利率4.00% [14][16] * **华发实业**：发行2025年度第三期超短期融资券，金额10亿元，期限270天，募集资金用于置换偿债自有资金 [14][17] * **成都轨道交通集团**：发行2025年第三期公司债券，规模15亿元，期限5年，票面利率2.12% [14][18] 企业动态 * **政企合作**：重庆市地产集团与重庆沙坪坝区签署合作协议，双方将在“十五五”期间围绕高质量城市更新、片区开发与土地综合利用等领域展开合作 [19] * **央地合作与项目盘活**：中国长城资产与融创中国联合开发的“重庆湾”百万方城市综合体项目正式动工，该项目总投资规模超百亿元，是央地合作示范及市级重点项目，旨在盘活存量资产并助力城市更新 [20]