| 谷语业务资格:证监许可【 | I TCTERRET | 日度策略参考 | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 发布日期:2025 | 从业资格号:F0251925 | | | | | | | | 逻辑观点精粹及策略参考 | 趋势研判 | 行业板块 | 品种 | 短期来看,随着中美经贸谈判推进、三季报业绩整体超预期等利 | | | | | 好因素逐步释放,市场情绪可能从前期的相对乐观转向谨慎,股 | 震荡 | 投指 | 指或进入震荡阶段,为下一轮上行积蓄动能。同时,在政策护盘 | 和宏观流动性充裕的背景下，股指下方仍有较强支撑。 | | | | | 宏观金融 | 资产荒和弱经济利好债期,但短期央行提示利率风险,压制上涨 | 震荡 | 国债 | 空间。 | | | | | 黄金 | 震荡 | 美元流动性偏紧,贵金属短期承压。 | 美元流动性偏紧,贵金属短期承压。 | 震荡 -G 到 | 日银 | | | | 宏观利好情绪有所消化叠加美元指数上行,铜价回调,但预计下 | 震荡 | 국미 | 行空间有限。 | | | | | ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市 [1][5] 报告核心观点 - 资本市场回暖与权益资产表现强劲推动险企业绩高增，资负共振驱动利润高增 [1] - 上市险企通过产品结构转型与经营质效提升实现负债端亮眼表现 [1] - 投资端受益于资本市场反弹，负债端通过产品结构优化和经营效率提升实现质态改善，投资业务是险企估值修复的关键要素 [3][40] 投资收益驱动利润大幅回升 - 截至2025年三季度末，A股5家上市险企累计实现营业收入23739.81亿元，同比提升13.6% [11] - 新华保险、中国人寿、中国太保、中国人保、中国平安营业收入分别同比增长28.3%、25.9%、11.1%、10.9%、7.4% [11] - A股5家上市险企共计实现归母净利润4260.39亿元，在去年高基数基础上同比增长33.5% [1][11] - 中国人寿及新华保险归母净利润分别同比增长60.5%及58.9%，中国人保、中国太保、中国平安分别同比增长28.9%、19.3%、11.5% [1][11] - 受益于资本市场反弹修复，上市险企平均投资利润贡献率达54% [15] - 中国人寿、新华保险、中国平安、中国太保、中国人保投资利润贡献率分别为70%、67%、20%、60%、53% [15] - 中国人保/中国太保/中国平安/新华保险/中国人寿前三季度承保利润贡献率分别为53%、47%、44%、38%、32% [15] 人身险业务表现 - 各公司新业务价值延续高速增长态势，中国人寿、平安寿险及健康险、太保寿险、新华保险、人保寿险的新业务价值同比分别增长41.8%、46.2%、31.2%、50.8%、76.6% [1] - 2025年7月25日，人身险行业预定利率触发调整，普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99% [18] - 中国人寿、平安人寿调整新备案保险产品的预定利率最高值，普通型保险产品预定利率最高值为2.0%，分红型保险产品预定利率最高值为1.75%，万能型保险产品最低保证利率最高值为1.0% [18] - 普通型产品、分红险、万能险预定利率下调幅度分别为50bp、25bp、50bp [18][19] - 分红险具备"低保底+高浮动"特点，成为行业应对"资产荒"和利率下行的关键工具 [21][22] 财产险业务表现 - 2025年前三季度，人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入8596.35亿元，同比增长3.8% [26] - 车险业务保费收入4666.96亿元，同比上升3.2%；非车险业务保费收入3929.39亿元，同比上升4.6% [26] - 前三季度人保财险、平安财险、太保财险车险业务分别同比增长3.1%、3.5%、2.9% [28] - 中国人保、中国平安、中国太保非车险业务分别实现同比增速3.8%、14.3%、-2.6% [29] - 人保财险实现承保利润148.65亿元，同比增长130.7%，综合成本率为96.1%，同比下降2.1个百分点 [2] - 平安产险整体综合成本率为97%，同比优化0.8个百分点；太保产险承保综合成本率为97.6%，同比下降1个百分点 [2][33] - 非车险领域"报行合一"政策落地执行，有效推动费用率回归正常水平 [33] 资产配置与投资表现 - 上市险企持续优化资产配置结构，加大长债、FVOCI股票等资产的配置 [2] - 截至三季度末，新华保险、中国人寿、中国人保、中国太保总投资收益率分别为8.6%、6.42%、5.40%、5.20%，同比增长1.8、1.04、0.80、0.50个百分点 [2][36] - 中国人寿、中国人保、中国平安、中国太保、新华保险FVOCI权益类资产占金融资产的配置比例分别为4.13%、10.48%、7.46%、6.26%、2.82%，相较2024年中期分别增长1.07、1.71、3.20、0.69、1.30个百分点 [38] - 新金融工具准则实施后，大量权益资产被指定为FVTPL计量，直接加大利润表波动 [35] 投资建议 - 建议关注中国人寿、中国平安及中国财险 [3][4][40] - 投资业务是险企估值修复的关键要素，权益类资产投资权重较大的险企将受益于市场上涨行情 [40] - 行业正积极备战2026年"开门红"，在预定利率下调、第四套生命表发布、非车险"报行合一"等背景下调整策略 [3][40] - 寿险产品结构优化，特别是分红险、万能险等浮动收益型产品占比提升，有助于降低利差损风险 [40]

债市行情 - 债市周二延续偏弱整理，银行间现券收益率小幅走高0.5BP左右，国债期货主力多数收跌 [1] - 国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约涨0.03%报116.52，10年期主力合约持平于108.66，5年期主力合约跌0.01%报106.03，2年期主力合约跌0.01%报102.498 [2] - 银行间现券收益率多数延续回升，10年期国开债收益率上行0.4BP报1.864%，10年期国债收益率上行0.25BP报1.7925%，30年期国债收益率上行0.4BP报2.144% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.67%，报482.64点，成交金额562.74亿元 [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨，2年期美债收益率涨2.89BPs报3.603%，10年期美债收益率涨2.71BPs报4.110%，30年期美债收益率涨3.96BPs报4.691% [3] - 日债收益率全线上行，10年期日债收益率走高1.7BP至1.697%，3年期和5年期日债收益率分别上行1.8BP和2.8BPs [3] - 欧债收益率普遍上涨，10年期德债收益率涨3.4BPs报2.665%，10年期法债收益率涨2.3BPs报3.442%，10年期英债收益率涨2.6BPs报4.433% [3] 一级市场 - 国开行2年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.5250%、1.7027%、1.8779%，全场倍数分别为3.18、3.4、5.13 [4] - 内蒙古自治区2期10年期地方债中标利率分别为2.03%和2.06%，投标倍数均超20倍，全场倍数分别为23.35和20.9 [4] - 陕西省3期地方债中标利率分别为1.85%、1.88%、1.70%，投标倍数均超16倍，全场倍数分别为33.33、31.06、16.96 [4] 资金面 - 央行开展783亿元7天期逆回购操作，因当日有3373亿元逆回购到期，单日净回笼2590亿元 [5] - Shibor短端品种多数上行，7天期上行0.3BP报1.415%，14天期上行0.9BP报1.478%，1个月期持平报1.546% [6] 机构观点 - 机构认为，在国债买卖官宣将重启后，当月大概率已启动操作，规模是关注焦点，短期或进入僵持阶段，年内政策宽松预期犹存 [1] - 中信证券建议短期配置高评级点心债以降低波动，长期布局优质中资美元债捕捉利差机会，预计跨境利差红利将持续至2026年 [7] - 华创证券认为11月债市利多因素占优，当前位置可以积极布局信用债，4-5年期品种性价比相对较高 [7] - 华泰固收认为明年债市可能保持低利率+高波动+下有底、上有顶特征，十年国债上限预计在2.0-2.1%，下限预计在1.6-1.7% [7]

REITs资产债性凸显，关注多元化趋势下板块分化机会 2026年度REITs投资策略 姓名 齐东（分析师） 证书编号：S0790522010002 邮箱：qidong@kysec.cn 证券研究报告 姓名 胡耀文（分析师） 证书编号：S0790524070001 邮箱：huyaowen@kysec.cn 姓名 杜致远（联系人） 证书编号：S0790124070064 邮箱：duzhiyuan@kysec.cn 2025 年 11 月 2 日 核心观点 1.上半年表现优于股债，下半年债性凸显 2025上半年，中证REITs全收益上涨13.41%；沪深300指数上涨3.03%；标普中国债券指数上涨0.66%。2025上半年REITs板块表现明显大幅优于股债，政策红 利、利率环境及资金配置共同驱动REITs市场实现上半年REITs较高的超额收益，消费与保租房板块凭借政策支持和需求韧性成为市场主线，而产业园、生态 环保等板块分化加剧。2025年三季度至今（2025年10月29日），中证REITs全收益下跌4.84%；沪深300指数上涨20.6%；标普中国债券指数下跌0.46%。 REITs板块债性在三季度至今明显凸显 ...

市场行情 - 债市整体偏弱整理，国债期货多数收跌，30年期主力合约跌0.11%报116.51，10年期主力合约微涨0.01%报108.68，5年期和2年期主力合约分别跌0.01%和0.03% [1][2] - 银行间主要利率债收益率普遍小幅上行0.5BP以内，10年期国开债收益率上行0.25BP报1.866%，30年期国债收益率上行0.3BP报2.149% [1][2] - 可转债市场表现相对积极，中证转债指数收盘上涨0.19%报485.91点，成交金额622.29亿元，富春转债单日涨幅达6.20% [2] 一级市场发行 - 农发行成功发行多期金融债，其中182天期贴现债中标利率1.5074%，全场认购倍数3.6；3年期固息债中标利率1.6385%，全场倍数2.95；5年期固息债中标利率1.7285%，全场倍数2.35 [3] 全球债市动态 - 美债收益率集体下跌，2年期收益率跌3.46BPs报3.574%，10年期收益率跌1.37BP报4.083%，30年期收益率微跌0.38BP报4.651% [4] - 日债收益率多数上行，10年期日债收益率走高2BPs至1.665% [5] - 欧债市场表现分化，10年期德债收益率跌1.1BP报2.631%，10年期法债收益率微涨0.4BP报3.420%，10年期英债收益率跌1.4BP报4.408% [5] 流动性状况 - 央行当日开展783亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，但因有3373亿元逆回购到期，实现单日净回笼2590亿元 [6] - 跨月后资金面转松，Shibor短端品种集体下行，7天期下行2.7BPs报1.412%，14天期下行7.9BPs报1.469% [6] - 本周公开市场将有20680亿元逆回购到期，周五另有7000亿元91天期买断式逆回购到期 [6] 机构观点摘要 - 有机构认为明年“资产荒”逻辑可能弱化，债市或呈现“低利率+高波动”特征，利率运行中枢持平或小幅抬升概率较高 [7] - 有机构指出年底债市主导因素是财政与货币政策组合，当前收益率上行风险有限，利率仍具备修复空间 [8] - 有机构分析央行向非银提供流动性安排属宏观审慎管理，对短期市场影响有限，而央行重启买债操作已带动存单和短端利率下行，为收益率曲线下移打开空间 [8]

好的，作为拥有10年经验的投资银行研究分析师，我已经仔细研读了这份2026年债市展望报告。以下是基于报告内容的详细总结，严格排除了风险提示、免责声明、评级规则等无关信息。 报告核心观点 - 2026年债市将呈现“低利率+高波动+下有底、上有顶”的特征，利率运行中枢持平或小幅抬升概率较高 [1] - 十年期国债收益率上限预计在2.0%-2.1%，下限预计在1.6%-1.7%，期限利差恐继续走扩 [1] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，基本面因素重要性回归，机构行为是主要波动源 [1] - 核心投资策略排序为：波段操作+票息策略+权益暴露 > 品种选择 > 久期调节+杠杆 > 信用下沉 [1][5] 基本面：开局之年的名义GDP回升 - 2026年为“十五五”开局之年，美国迎来中期选举，全球宏观能见度有望提高，投资者或对关税等因素“脱敏” [2][13] - 全球存在“三个半”增长引擎：AI投资、国防开支、产业重构及不确定性较大的乌克兰重建，财政发力与货币配合下投资驱动特征明显 [2][14] - 国内供需再平衡期待取得进展，方向上积极但空间上暂“有顶”；供给端关注企业利润和产能利用率验证，固投转负对当期经济不利但对长期平衡有益 [2][22] - 需求端关注政策拉动和内生动能修复，预计企业利润小幅改善、产能周期迎来结构性拐点、融资需求小幅企稳 [2] - 名义GDP增速好转和增长结构更具有市场指示意义，广谱消费和地产若确认企稳将是债市的潜在风险 [2][31] 政策：支持性立场与有差别重心 - 货币政策将延续支持性立场，但政策空间可能小于2025年；预计全年降准1-2次，降息可遇不可求，结构性工具依然是重心 [3] - 流动性方面，2026年银行间流动性预计维持平稳，波动空间有望收窄；宏观流动性依然充裕，关注存款活化和搬家情况 [3][69][72] - 财政政策面临稳增长压力和收支缺口两大现实问题；预计2026年财政政策在“科学合理”基础上维持一定扩张力度，各项工具总规模预计为15.7万亿元，较2025年增长约1.2万亿元 [3][80] 机构行为与市场供求 - 债券供给端，政府债供给增加但节奏前置，在央行配合下债市压力不大；真正挑战在于需求端和机构行为 [4] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，保险与银行扩表难，理财与基金负债稳定性弱化，股市或继续分流债市资金 [4][86] - 稳定性资金减少可能增大市场波动；机构行为催生结构性机会与风险，如ETF规模扩张压缩成分券估值，银行对长债承接力下降，保险I9准则全面落地抑制二永债需求等 [4][86] 债市估值与策略 - 十年期国债收益率1.82%位于2002年以来3%分位数，与7天逆回购政策利率利差为42bp，位于2015年以来14%分位数，绝对估值仍低 [102] - 相对估值方面，股债比价显示债券性价比修复但仍偏低；与存款利率相比性价比提升；全球视角下中债利率处于明显低位 [104] - 利率上行空间受制约因素包括：重演2017年再通胀概率低、融资需求弱、货币政策支持、银行负债成本下行 [5] - 策略上强调在“蛰伏”中伺机“反击”，把握波段机会，重视票息收益和权益资产暴露，对久期调节和信用下沉保持谨慎 [1][5]

"下周又要带着团队去基金公司学习打新策略。"10月30日，负责权益类投资的某股份制银行理财子公司 投资经理邱桂强向记者直言。 带着团队向基金、券商等金融机构学习各类权益资产配置策略，已成为他今年以来的工作"新常态"。 守着固收类资产的万亿银行理财行业，在应对低利率、资产荒、高波动的市场变化时，正在力求抓 住"多资产多策略"这个关键突破口。 银行理财子向"多资产多策略"转型，加大权益类资产、黄金、REITs、境外资产、衍生品等多元资产策 略配置，需要面对投资策略、资产获取、交易链路、风控迭代、产品信息披露、合规操作等方方面面的 重构。 邱桂强坦言，过去一年，他所在的银行理财子为此走了不少弯路，交了不少"学费"，也汲取了不少经 验。 什么让行业必须转型？ 10月23日，银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场季度报告（2025年三季度）》显示， 截至三季度末，银行理财存续规模达到32.13万亿元，创历史新高。其中，逾80%的银行理财资金仍投 向债券、现金及银行存款、同业存单等固收类资产。 这一方面令银行理财子在2023—2024年分享到利率下行（债券价格上涨）的市场红利，另一方面也让其 品尝到"低利率"时 ...

新华财经北京10月30日电（王菁）债市周四（10月30日）延续偏强整理，国债期货主力多数收涨，银行 间现券收益率普遍下行1BP左右；公开市场单日净投放1301亿元，短端资金利率保持回落。 机构认为，中短端品种在流动性助推下表现更好，尤其是5-7年期品种，长端及超长端在风险偏好影响 下表现相对偏弱。短期不建议追高，或许可以等待回调机会或者趋势稳定后再进场。 【行情跟踪】 国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约涨0.19%报116.15，10年期主力合约涨0.05%报108.630，5年期 主力合约持平于106.065，2年期主力合约跌0.01%报102.554。 银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开债"25国开15"收益率下行1BP报1.879%，10年期国 债"25附息国债16"收益率下行1.05BP报1.8025%，30年期国债"25超长特别国债06"收益率下行1.25BP报 2.1635%。 公开市场方面，央行公告称，10月30日以固定利率、数量招标方式开展了3426亿元7天期逆回购操作， 操作利率1.40%，投标量3426亿元，中标量3426亿元。数据显示，当日2125亿元逆回购到期，据此计 算 ...

黄金价格或将重演2015年走势？十月下旬的黄金市场迎来关键时刻 近期，黄金市场的热度不断攀升，从菜市场偶遇的老凤祥门店排队购金的景象，到理财博主对2015年与当下金价走势的对比分析，再到小区超市老板 对金条收益的讨论，一股关于黄金投资的讨论潮正在悄然兴起。尤其值得关注的是，10月29日下周，被许多人视为一个重要的"关键窗口"，预示着市场 可能迎来重要的转折。这股热潮，仿佛让人回想起2015年那个黄金市场风起云涌的时刻。 一、回顾2015：政策与情绪交织下的黄金"过山车" 然而，到了第四季度，市场风向开始悄然转变。尽管美联储口头仍不改加息预期，但实际行动却迟迟未到，反而释放出谨慎的信号。加之彼时全球经 济普遍低迷，中国股市出现剧烈波动，欧洲债务危机也未得到有效解决，资金缺乏明确的投资方向，大量避险资金开始涌入黄金市场。更重要的是， 全球央行也从之前的抛售黄金转为悄然增持。在多重因素的共同作用下，金价得到有效支撑，第四季度均价较年初明显企稳，为2016年的价格上涨奠 定了基础。回顾2012年至2015年，黄金价格累计下跌了39%，而2015年四季度的转折点，则成为了关键的"抄底窗口"。 第一道安全垫是持续的地缘政 ...

（原标题：专访赵然：租赁住房是比商业地产更抗周期的"防御性资产"） 经济观察报记者 王雅洁 当住宅开发销售模式见顶，庞大的存量资产时代来临，市场该如何重新定义一栋"好房子"的价值？ 在ICCRA住房租赁产业研究院院长赵然看来，好房子不再仅仅是一次性售出的商品，更是一种能够产 生稳定、可持续现金流的金融资产。 这一资产逻辑的深刻变革，正驱动着中国住房租赁产业从"二房东"的分散模式，加速迈向金融化、机构 化和专业化的新阶段。 在这一关键转折点上，保障性租赁住房的扩募与落地、国资企业大规模盘活存量资产的需求，以及保险 REITs（不动产投资信托基金）等长期资本在"资产荒"中寻求稳健回报的渴望，三者共同构成了当前市 场最核心的驱动力。 赵然对经济观察报记者表示，行业的估值基石已从"土地增值"转向"运营现金流"，衡量资产优劣的核心 指标不再是售价和ROE（净资产收益率），而是直接反映物业运营效率与真实现金流的NOI（净营运收 入），以及代表资产组合可复制性与融资承载力的EBITDA（税息折旧及摊销前利润）。 她观察到，这一逻辑正在重塑行业生态：一方面，通过装配式装修与数字化运营，领先企业能将装修改 造成本降低15%到2 ...