LME铜期货价格表现 - 10月13日LME铜期货价格大幅上行，现报10577.5美元/吨，较开盘价10490美元/吨上涨1.96% [1] - 10月13日盘中价格波动剧烈，最高触及10688美元/吨，最低下探10480美元/吨 [1] - 10月10日LME铜期货收盘价报10374.0美元/吨，较前一交易日下跌3.73% [1] 铜市场供需数据 - 10月10日电解铜现货沪伦比值为8.0，进口盈亏为-1012.46元/吨，较上一交易日进口亏损收窄 [1] - 上期所铜期货仓单10月10日为29964吨，环比增加261吨 [1] - LME铜注册仓单10月10日为131050吨，注销仓单8350吨减少75吨，铜库存139400吨减少75吨 [1] 行业供应动态 - 智利国有铜生产商Codelco警告其El Teniente矿山未来几个月将低于产能运行 [1] - 澳新银行分析师表示供应侧问题可能仍令人担忧 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周五晚特朗普增加关税发言致中美贸易摩擦升级担忧，市场风险偏好降低，但后续其态度缓和，市场情绪回暖 临近中美谈判日，谈判前行动视为筹码博弈，市场反应后大幅回调，后续或修复 [9] - 基本面方面矿端扰动加剧铜矿紧缺预期，对铜价形成支撑，中长期基本面短缺逻辑使铜价重心上移 中美贸易问题升级后，宏观成短期交易主线，风险偏好走低铜价回调，后续中美博弈及关键数据持续指引铜价，短期铜价震荡运行 [9] - 策略上单边建议回调逢低买入 变量包括特朗普关税政策升级、美国经济走弱超预期、降息预期变化、需求走弱 [9] 根据相关目录分别进行总结 周度综述 - 铜精矿现货TC为 -4036 美元/吨，环比涨 0.44，涨幅 1.08%，国庆假期成交冷清，关注 11 月长单谈判结果 [7] - 精废价差 3187 元/吨，环比涨 1101，涨幅 52.81%，节后铜价走高，再生铜贸易商出货积极但下游采购意愿弱，精废价差显著抬升 [7] - 南方粗铜加工费 1000 元/吨，环比涨 200，涨幅 25%，再生铜杆生产利润低使部分企业转产阳极板，支撑粗铜加工费 [7] - 精铜杆开工率 43%，环比降 30.3，降幅 41.12%，假期影响生产天数，节后铜价走高，成交量平淡拖累开工 [7] - 再生铜杆开工率 12%，环比降 6.6，降幅 35.72%，节后铜价走高，新接订单有限，开工意愿减弱 [7] - 电线电缆开工率 59%，环比降 6.9，降幅 10.56%，假期影响生产天数，节后铜价走高抑制采购意愿，新订单不足拖累开工 [7] - 铜精矿港口库存可用天数 5.9 天，环比增 0.4，涨幅 7.05%，全球显示库存回升，COMEX 和国内累库，LME 库存减少 [7] - 电解铜社库 16.63 万吨，环比增 2.62，涨幅 18.7%，铜价走高抑制消费，采购意愿减弱，库存累库 [7] - 保税区库存 9.05 万吨，环比增 1.51，涨幅 20.03%，节前出口窗口打开，部分冶炼厂出口，节中到港提单运至保税仓库，库存增加 [7] - 社库 + 保税 25.68 万吨，环比增 4.13，涨幅 19.16% [7] - 上期所铜库存 124.42 万吨，环比增 96.42，涨幅 344.36% [7] - LME 铜库存 13.94 万吨，环比降 0.11，降幅 0.77%，COMEX - LME 铜价差走扩，美铜套利窗口开启使 LME 库存减少 [7] - COMEX 铜库存 339525 短吨，环比增 12452，涨幅 3.81% [7] - 全球总库存 65.78 万吨，环比增 0.29，涨幅 0.44% [7] - 冶炼综合利润 - 现货 -3176 元/吨，环比增 667，涨幅 17.35% [7] - 冶炼综合利润 - 长单 139 元/吨，环比增 662，涨幅 126.6%，TC 低位运行，硫酸价格回升支撑利润，但进口窗口关闭，进口亏损扩大 [7] - 进口利润 -705 元/吨，环比降 54，降幅 8.23% [7] 铜产业链解析 价格/价差/成本/利润 - 展示沪铜当月 - 连三月差、硫酸价格、沪铜主力合约收盘价、沪伦比等价格及价差数据 [14][17] - 展示电解铜综合利润、现货铜进口利润、进料加工现货出口利润等成本利润数据 [19][21] 供给/需求 - 供给端涉及铜精矿产量、进口量，废铜进口量、粗铜进口量，电解铜产量、进口量、总供给等数据 [25][28] - 需求端涵盖铜杆、线缆、电网、电源、空调、铜板带、汽车、房地产等领域的开工率、产量、销量、投资完成额等数据 [30][32][37][41][49][53] 库存 - 展示中国电解铜社会库存、上期所铜库存仓单、COMEX 电解铜库存、LME 电解铜库存、全球精炼铜库存等数据 [57] 资金持仓 - CFTC 非商业多头持仓占比 32%，近期有走强趋势 [67] - LME 投资基金净多头持仓 36768.23 手，周环比减少 1814.84 手 [67]

铜杆行业生产分化 - 国庆期间国内61家铜杆企业中有19家不停工，合计产能达279.5万吨，包括16家再生铜杆企业和3家精铜杆企业[2] - 精铜杆企业平均放假4.05天，较2023年的3.95天进一步延长，部分企业因库存积压、提货缓慢安排5天以上检修[2][3] - 再生铜杆企业节前普遍需要准备600吨至750吨再生铜原料以保证假期持续开工，而精铜杆企业因下游订单表现不佳导致原料需求减少[8] 铜价高企对产业链的影响 - 铜价高企抑制下游备货情绪，节前精铜杆订单同比减少，精铜杆企业库存周转天数从正常的7天延长至15天以上[3][26] - 铜价突破83,000元/吨后，采购资金压力巨大，部分企业因套期保值操作不慎做空铜价导致严重亏损[7][33] - 高铜价导致精铜杆企业每吨产品原料成本增加超2万元，同样的资金只能做原来三分之二的生意[33] 锂电铜箔需求旺盛 - 锂电铜箔需求持续旺盛，国庆期间紧急订单比去年同期增长40%，一家国内龙头电池企业要求假期保证200吨供货量[13][14] - 2025年1至8月中国锂电铜箔产量达38.5万吨，同比增长23.7%，国庆期间多地铜箔企业保持80%以上开工率，远高于往年同期的50%[20][22] - 新能源行业对锂电铜箔需求持续攀升，涉及动力电池和储能市场，部分企业临时调整生产线以满足4.5微米铜箔的紧急交付需求[14][15][16] 原料采购与库存策略 - 节前Mysteel调研的34家再生铜加工企业中40%主动储备原料，湖北、四川、河南等地龙头企业原料备库量普遍在1000吨以上[5][7] - 30%的企业按需采购维持现有库存，另外30%的企业因停产、政策不明或需求疲软选择不备库或延迟复产[7] - 铜价突然暴涨至82,000元/吨上方压制下游采购需求，导致今年备库情绪显著不及去年[9] 区域市场表现差异 - 华北地区精铜杆企业面临库存高企、下游消费疲软压力，未出现明显备库行为导致精铜杆库存持续积累[10] - 江西等地的退税、反向开票等政策尚在商讨加剧企业生产的谨慎心态，精废差难以拉开压缩利润空间[4] - 节后首个交易日LME铜价触及10989美元/吨，沪铜主力合约最高价达到87000元/吨创下年内新高[34] 供需格局与政策导向 - 国际铜研究小组预测2025年全球精炼铜市场将过剩约17.8万吨，但2026年将转为短缺15万吨，主因供应端收紧[37][38] - SMM预计2025年全球铜精矿供需平衡结果为短缺26.8万吨，2026年短缺扩大至30.8万吨[40] - 工信部等八部门提出2025—2026年再生金属产量突破2000万吨的目标，为铜产业链发展提供明确指引[40] 资金与成本压力 - 精铜杆行业是资金密集型行业，高铜价让企业资金压力倍增，下游客户付款周期不断延长[32] - 每吨产品占用资金超过8万元，2000吨库存意味着1.6亿元的资金沉淀，财务成本每天损失近万元[27] - 银行看到精铜杆企业库存增加后开始收紧信贷，让资金状况雪上加霜[33]

铜价上涨及市场反应 - 受印尼Grasberg铜矿事故停产影响 LME伦铜9月24日飙涨3.46%至10320美元/吨 长江现货1电解铜9月25日均价达82500元/吨 较前日上涨2450元涨幅3.06% [2][4] - 铜价上涨带动A股有色板块强势表现 洛阳钼业和北方铜业股价触及涨停 涨幅分别为9.90%和7.47% 紫金矿业和江西铜业分别上涨5.17%和6.10% [2][7] 印尼铜矿事故影响评估 - Grasberg铜矿为全球第二大铜矿 拥有铜储量1399万吨 黄金储量818吨 事故导致Freeport公司全面停产并启动不可抗力条款 [4][5] - 公司下调2025年第三季度铜销售指引4% 黄金销售指引6% 预计2026年铜和黄金产量较此前估算下降35% [5] - 实际供应影响有限 2025年全球金属供应减少约5万吨（占消费量0.18%） 2026年减少22万吨（占消费量0.78%） 因矿石未直接出口中国 主要影响全球供应小幅减量 [3][6] 机构对铜价走势预测 - 高盛预测LME铜价风险偏向上行 预计短期稳定在10200-10500美元/吨区间 长期看涨2027年前铜价至10750美元/吨 [5] - 分析认为事件主要影响短期市场心态 待热度缓和后铜价可能回调 因实际供应减量低于理论值且需求拖累 [3][6][7] 国内铜企产能及行业展望 - 紫金矿业2024年矿产铜产量107万吨（同比增长6%） 位居全球前四 洛阳钼业产量65万吨（同比增长55%） 首次跻身全球前十 [8] - 洛阳钼业2025年上半年产铜35.36万吨（同比增长12.68%） 完成全年产量指引56.1% 主要依托刚果（金）铜钴矿资源 [8] - 行业预计矿端新增产能有限 供应紧张加剧 叠加美国对铜制品征收50%进口关税 可能导致区域性供应失衡 但电网投资和新能源需求将支撑长期增长 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自由港麦克莫兰公司对印尼旗下大矿Grasberg Block Cave泥浆溃海事 故宣布不可抗力，影响该矿今明两年铜金销量，全球铜精矿平衡表或下调，建议关注资金对铜市的配置兴趣 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 9月24日晚自由港麦克莫兰公司对印尼旗下大矿Grasberg Block Cave泥浆溃海事 故宣布不可抗力，下调今四季度及明年全年铜金销量预期，伦铜价格夜盘开盘前转涨创今年10320美元/吨收盘价新高，沪铜加权增仓6万余手，加权指数最高涨至82880点 [1] 该矿重要性 - 事故9月8日发生，矿区基本停产，预计年底前完成调查；印尼Grasberq铜矿是全球第二大铜精矿，自由港麦克莫兰公司持股48.8%，印尼公司持股51.2%且欲提高占比；该矿年产能80万吨，2024年铜销量增至约76万吨，接近FCX全年产量40%，按2024年2298万吨铜精矿产量计算占比约3.3% [1] 事故对该矿产销量影响 - 2023年6月印尼禁止铜精矿出口，FCX为Grasberg铜矿配建冶炼厂项目进展曲折，2024年Manyar冶炼厂投产多次延迟，2025年5月投产、7月产出，Gresik冶炼厂夏季制氧事故停产；冶炼进度无法消耗铜精矿，自由港2024年出口活动到期后截至今年一季度囤积较多精矿库存并影响生产，上半年该矿铜产量仅29.7万吨 [2] - 2025年自由港在印尼产销不顺利，2024年销售18.37亿磅（约83万吨），2025年最初预计销售16.25亿磅（约73.7万吨），上半年仅完成4.43亿磅（约20万吨），前期已将今年预期下调到15亿磅（约68万吨） [2] - 2025年3月印尼能源部向自由港印尼公司颁发6个月铜精矿出口许可证，截至8月中旬已出口配额约65%，预计到期前完成90%使用量 [3] - 事故后FCX下调Grasberg铜矿产量指引，四季度印尼自由港无法完成原定4.45亿磅（约20万吨）销量目标，2026年全年分段重启涉事矿区，产量目标从17亿磅下调35%至11亿磅（从77万吨至49.8万吨），今年产量实际可能约50万吨，2027年作业量或恢复到事故前；自由港印尼基本完成2025年铜精矿出口审批量，进入对外现货出口空档期，国内铜精矿进口TC报价9月转疲态，该矿预计明年一季度晚期甚至下半年才会明显复供 [3] 全球铜精矿平衡表继续下调 - 2025年全球大矿事故严重，本年度铜精矿供损率可能因印尼自由港不可抗力突破5% [5] - 2025年4月ICSG初步认为全球铜精矿今年增量达2.3%、增幅近50万吨，近期可能下调到10万吨级，2026年增量也将受影响下调，第一量子巴拿马Cobre Panama铜矿33万吨级产量复供节奏成关键，2026年年度加工费谈判将陷入被动局面 [5] 价格影响 - 晚间铜价拉涨创高，消化短期供应端事件；伦铜有延续向上突破图形潜力，建议关注资金对铜市配置兴趣；沪铜加权短线增仓猛，但总持仓相较此前价格突破8万关口表现不显著；铜市警惕宏观经济指标波动，敏感关注实际消费强弱 [5]

行业与公司 * 行业为大宗商品 特别是铜市场[1] * 公司为摩根士丹利 Morgan Stanley 其研究团队包括大宗商品策略师Amy Gower和Martijn Rats[7] 核心观点与论据：铜价近期走势与驱动因素 * 铜价在触及约10200美元/吨后回落至10000美元/吨以下 显示出价格敏感迹象[1] * 铜价表现强于预期 原因包括美国进口保持强劲 COMEX对LME维持溢价 以及中国在整个8月存在开放的进口套利窗口且现货溢价在铜价上涨时仍在上升[3] * 持仓量不大和支撑性的宏观背景共同推动铜价突破10000美元/吨[3] * 但需求疲软迹象开始显现 中国终端使用指标已出现环比放缓[4] * 实物指标也暗示疲软 SMM铜套利窗口转为负值 洋山溢价开始回落[4][7] * 中国铝和锌的套利窗口也日益转为负值[4] * 美国进口开始正常化 从每周50-60千吨降至约15千吨 这应能向美国以外市场释放更多金属[4][12] * 自2023年12月以来首次有铜被交付至美国LME仓库 表明部分囤积的金属难以找到去处[4][12] 核心观点与论据：供应与库存状况 * 供应中断正在加速 根据Woodmac 8月展望 年初至今的供应中断量已达880千吨 占供应的3.7%[5] * 自由港Freeport已暂时停止Grasberg矿场的运营 该矿目前仅以30%的产能运行[5] * 根据中断持续时间和年底事态发展 中断量可能超过其预期[5] * 美国以外的铜库存一直处于低位[26] * LME铜持仓一直在上升但看起来并未过度拉伸[28][12] 核心观点与论据：中国需求指标详情 * 中国2025年迄今YTD需求指标显示 房地产竣工增长4% 电网投资增长12% 空调产量增长11% 洗衣机产量增长40% 太阳能电池产量增长77% 太阳能装机容量增长86% 风电装机容量增长37% 新能源汽车NEV产量增长-17%[14] * 但环比增长率正在放缓[19] * 高频率经济数据表明经济持续放缓[6] 核心观点与论据：摩根士丹利MS展望 * 预计到年底价格会有适度下行空间[6] * 但如果当前宏观背景保持支撑性 回调可能提供买入机会 因2026年的供需平衡看起来仍然偏紧[6] * 将继续密切关注中国的需求信号 未来10天内将获得8月终端使用数据[6] 其他重要内容 * 报告包含多项图表展示关键数据 如中国铜套利变化 Exhibit 1[7][9][16] 美国海运精炼铜进口量 Exhibit 6[17][18] 洋山溢价与铜价关系 Exhibit 5[21][22] 美国隐性铜囤积量 Exhibit 7[23][24] 美国以外全球铜库存 Exhibit 8[26][27] LME基金铜持仓 Exhibit 9[28][29] * 报告包含大量关于利益冲突 评级定义 监管披露和合规声明的标准文本[10][11][31][36][39][40][41][42][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周沪铜震荡上升，主力合约收涨0.73%，收报79060元/吨；地缘政治扰动铜价，美国关税有变化，全球不稳定因素仍存；国内消费进入淡季，下游消费意愿一般；产业端现货交易以刚需为主；LME铜库存155800吨上周变化不大，上期所铜库存较上周增4428吨至86361吨；2024年铜供需紧平衡，2025年过剩 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上周沪铜震荡上升，主力合约收涨0.73%，收报79060元/吨 [3] - 宏观上地缘政治扰动铜价，美国关税有情况，全球不稳定因素仍存 [3] - 国内消费进入淡季，下游消费意愿一般 [3] - 产业端现货交易以刚需为主 [3] - LME铜库存155800吨上周变化不大，上期所铜库存较上周增4428吨至86361吨 [3] 基本面（库存结构） - PMI方面未详细提及内容 [7][9] - 2024年供需紧平衡，2025年过剩，给出了2018 - 2024年中国年度供需平衡表 [11][14] - 交易所库存去库，保税区库存维持低位平 [15][18] 市场结构 - 加工费处于低位 [22] - CFTC非商业净多单流出 [24] - 期现价差、进口利润、仓单部分未详细提及内容 [21]

公司业务表现 - 美国铜价的大幅波动未对公司的铜业务造成影响 [1]

美国铜关税政策落地 - 白宫于7月30日发布公告，宣布自8月1日起对进口半成品铜及铜密集型衍生品征收50%关税，但铜矿石、精矿及废铜等原材料获得豁免 [2][3] - 该政策与7月9日特朗普“对所有进口铜征收50%关税”的表态形成巨大落差，导致市场预期反转 [2] - 政策目标在于引导相关产业回流，但下游能否通过深加工规避关税以及终端市场能否承受价格仍需观察 [8] 铜期货市场价格剧烈波动 - 纽约商品交易所铜期货主力合约于7月31日盘中跳水，最低至4.33美元/磅，较前日收盘重挫21% [1] - 触发崩盘的原因是关税政策范围较市场预期的“全面覆盖”明显收窄，导致多头踩踏出逃 [2][4] - 截至7月31日，COMEX铜期货年内涨幅从7月25日的超40%收窄至8.87% [7] 全球铜库存转移与供需扰动 - 受关税预期扰动，全球铜库存发生“大西迁”，COMEX铜库存从2月不足10万吨激增至7月30日的25万吨 [6] - 同期，伦敦金属交易所铜库存从约27.09万吨锐减至7月初的9万吨左右，降幅超64% [6] - 随着套利驱动终结，澳新银行研究部门指出，COMEX仓库中约25万吨铜库存可能被重新出口至国际市场，对铜价构成下行压力 [7] 产业链影响与供应链重构 - 关税政策精准锁定半成品及下游衍生产品，空调铜管件、光伏逆变器铜排、新能源车高压线束等均难逃清单 [2] - 美国市场上铜价飙升可能推高汽车、新能源等领域成本，部分企业可能转向国产替代或调整供应链 [8] - 高关税政策改变全球铜物流格局，智利等主要铜出口国可能将更多货源转向亚洲和欧洲市场 [8] 市场参与者观点与数据 - 美国商品期货委员会持仓数据显示，截至7月22日当周，COMEX期铜报告多头持仓增加3619张至212413张，非商业性净多头头寸占比为17.4% [4] - 据中银国际期货统计，预计2024年美国铜进口量将达136万吨，远高于去年的90万吨，而美国年消费量约为180万吨 [7] - 上海有色网分析指出，美国本土有年50万~60万吨的铜材刚性进口需求，未来进口量有望回升但受关税成本制约 [9]

美国关税政策变动 - 白宫于7月30日发布公告，宣布自8月1日起对进口半成品铜及铜密集型衍生品征收50%关税，但铜矿石、精矿及废铜等原材料获得豁免 [2][3] - 此次“分类收税”政策与7月9日特朗普提出的“对所有进口铜征收50%关税”的笼统表态形成巨大落差，导致市场预期反转 [2][3] - 美国还将依据《国防生产法》要求，从2027年开始25%的美国产铜矿石和精矿需在本地销售，该比例将在2029年提高至40% [3] 铜价剧烈波动 - 纽约商品交易所（COMEX）铜期货主力合约于7月31日盘中最低砸至4.33美元/磅，较前日收盘重挫21% [1] - 伦铜和沪铜跟跌，分别收跌0.8%和1.3% [1] - 截至7月25日，COMEX铜期货年内涨幅超40%，但截至7月31日，年内涨幅收窄至8.87% [8] - 7月31日上海保税区市场国际铜现货价格为69768元/吨，下调893元/吨 [11] 市场交易逻辑与持仓变化 - 政策落地前，市场担忧“无差别打击”，疯狂将全球铜库存搬向美国，交易精炼铜短缺预期 [2][3] - 截至7月22日当周，COMEX期铜报告多头持仓增加3619张至212413张，非商业性净多头头寸为39822张，占比17.4%，而今年年初仅有4270张 [4] - 政策明确后，前期套利逻辑崩塌，程序化卖盘和多头踩踏同时出现 [3] 全球库存转移与供需扰动 - 因关税预期扰动，年内COMEX铜库存从2月不足10万吨激增至7月30日的25万吨 [7] - 同期，伦敦金属交易所（LME）铜库存自2月中旬的约27.09万吨锐减至7月初的9万吨左右，降幅超64%，但7月31日库存增加1350吨至13.82万吨 [7] - 美国1~4月铜进口数据显示，预计全年进口量将达136万吨，远高于去年的90万吨 [8] - 行业预期，COMEX仓库中约25万吨铜库存可能被重新出口至国际市场，对铜价构成下行压力 [7][8] 产业链与供应链影响 - 关税政策精准锁定半成品及下游衍生产品，空调铜管件、光伏逆变器铜排、新能源车高压线束等均难逃清单 [2] - 高关税政策改变全球铜物流格局，智利等主要铜出口国可能将更多货源转向亚洲和欧洲市场 [9] - 美国国内铜材市场短期将消化前期积累的库存，其年约50万~60万吨的刚性进口需求未来有望回升，但受关税成本制约 [9]