2025年业绩与财务表现 - 2025年全年总收入达3452.32亿元，同比增长25%，创历史新高 [1][3] - 2025年实现核心归母净利润144.1亿元，同比增长36%，利润增速高于收入增速 [3] - 2025年毛利总额提升至573亿元，同比提升25% [3] - 截至2025年底，公司总现金水平上升46%至682亿元，现金储备充裕 [3] 历史业绩回顾与销量增长 - 2023年营收为1792.04亿元，同比增长约21%，归属公司股权持有人溢利53.08亿元 [3] - 2023年销量达168.65万辆，同比增长约18%，创年销量历史新高 [3] - 2024年销量达217.66万辆，同比增长32%，超额完成任务并创下新高 [5] - 2024年新能源汽车销量合计88.82万辆，较上年同期的46.3万辆增长91.85% [5] - 2024年新能源汽车销量占总销量的40.81% [6] - 2024年营收达2401.94亿元，同比增长34%，首次突破2400亿元 [6] - 2024年归属公司股权持有人溢利166.32亿元，同比增长213% [6] - 2025年销量达302.46万辆，同比增长39%，超额完成调整后的目标 [8] 销量目标与规划 - 2024年初制定的全年销量目标为190万辆，其中新能源汽车销量目标较2023年总销量增加66%以上 [3] - 2024年一季报发布时，公司将全年销量目标从190万辆上调至200万辆 [4] - 2025年初提出的销量目标为271万辆 [7] - 2025年上半年销量达140.92万辆，同比增长47%，公司据此将全年销量目标提高到300万辆 [7] - 2026年全年销量目标为345万辆，公司将稳步向此目标迈进 [1][8] 智能化战略与AI合作 - 公司与英伟达在物理AI、企业AI、工业AI三大领域持续深化合作与战略协同 [1][10] - 双方合作将围绕智能驾驶、智能座舱、智能制造与研发、云端与AI基础设施等维度展开 [10] - 公司行政总裁表示，与英伟达的合作将促进公司智能化领域的开拓 [2][10] - 公司智能驾驶能力有望在2026年内达到特斯拉FSD目前的水平 [10] - 公司计划未来两年构建由L4级自动驾驶和自主交互能力的智能座舱构成的智慧出行体 [10] - 公司目标未来五年成为全球智能汽车的引领者 [10] 产品与技术进展 - 2026年公司将迎来产品大年，将推出多款覆盖主流到豪华、燃油到新能源各细分市场的新品 [8] - 在CES2026活动中，千里智驾和吉利联合发布了全新辅助驾驶品牌G-ASD，将全面覆盖从L2到L4级别的智能驾驶能力 [10] - 公司在“舱驾融合”上实现关键突破，联合打造的超级Eva+G-ASD4.0即将发布并量产上车 [11] - 极氪8X将首发搭载打通智能座舱、智能辅助驾驶、数字生态的超级智能体 [11]

投资评级与目标价 - 报告维持对零跑汽车“优于大市”的投资评级 [2] - 目标价为61.44港元，较当前股价44.34港元有约38.6%的潜在上行空间 [2] - 目标价基于2026年预测市销率0.75倍得出，较此前基于1.0倍PS的目标价73.51港元下调了16% [6] 核心观点与业绩拐点 - 报告核心观点认为，公司单季利润创新高、全年扭亏为盈，标志着盈利拐点已至，上行周期开启 [1][3] - 2025年第四季度营收达210.3亿元，同比增长56.2%，单季首次突破200亿元 [3] - 2025年第四季度净利润达3.6亿元，创历史新高，且已连续三个季度实现盈利 [3] - 2025年全年营收达647.3亿元，同比增长101.3%，全年净利润为5.4亿元，实现扭亏为盈 [3] - 2025年全年交付量达596,555辆，同比增长103.1%，规模快速扩张驱动经营杠杆释放 [3] 财务表现与现金流 - 2025年全年毛利率为14.5%，第四季度毛利率提升至15.0%，同比/环比分别提升1.7和0.5个百分点，延续改善趋势 [3][10] - 2025年全年经营活动现金净流入达126.2亿元，自由现金流为78.2亿元，均显著优于2024年 [3] - 期末现金储备升至378.8亿元，同比增长54.9%，为后续发展提供充足支撑 [3] - 报告预测公司2026-2028年营收分别为1021.17亿元、1326.05亿元、1676.90亿元，同比增长率分别为57.75%、29.86%、26.46% [10] - 报告预测公司2026-2028年净利润分别为38.85亿元、60.43亿元、70.44亿元，同比增长率分别为621.67%、55.54%、16.56% [10] - 对应预测每股收益分别为2.73元、4.25元、4.95元，预测市盈率分别为14倍、9倍、8倍 [2][10] 产品周期与战略合作 - 2026年新车上市节奏加快：A10于3月26日上市，D19预计4月中下旬销售，A05及D99将于6月中下旬至7月初推出，覆盖A、D双平台核心价格带 [4] - 与一汽集团的合作持续推进，首款面向海外市场的合作车型预计于9月前后量产，零跑负责研发与制造 [4] - 与Stellantis在多项目层面深入合作，国内外双合作体系下的收入来源与产业协同路径逐步清晰 [4] 成本控制与盈利指引 - 面对上游原材料价格波动，公司通过提升三电系统及座椅、保险杠等核心部件的自研自制比例来对冲成本压力 [4] - 管理层预计原材料成本上涨对整体毛利率影响有限，判断2026年毛利率具备稳定基础 [4] - 公司维持2026年全年50亿元的净利润指引不变，反映管理层对规模扩张、产品结构优化及费用效率改善的信心 [4] 智能化与全球扩张 - 2026年被公司明确为智能驾驶能力释放的关键年份，在坚持全域自研的同时适度引入合作资源，推动产品体验进入行业第一梯队 [5] - 海外布局方面，公司已在欧洲、南美及亚太等约40个市场布局约900家渠道，其中欧洲超过800家，销售网络快速成型 [5] - 南美市场以巴西为核心加速突破，渠道与车型导入同步推进 [5] - 当前库存处于健康区间，渠道扩张与产品供给形成共振，交付节奏有望维持高位，全年销量上限具备冲刺条件 [5] 行业比较与估值 - 基于可比公司估值，报告给予零跑汽车0.75倍2026年预测市销率，低于特斯拉的14.4倍，但高于理想汽车、蔚来、小鹏汽车等中国同业2026年预测PS均值（约1.0-1.6倍） [6][8] - 报告将公司2026-2028年总营收预期分别上调了8%、4%并新引入2028年预测，主要基于其车型管线较同业仍有显著优势的预期 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对零跑汽车维持“优于大市”评级，目标价为61.44港元，较当前现价44.34港元有约38.6%的潜在上行空间 [2] - 报告核心观点认为，公司单季利润创历史新高、全年实现扭亏为盈，标志着盈利拐点已至，开启了上行周期 [1][3] 财务表现与盈利能力 - 2025年第四季度营收达210.3亿元，同比增长56.2%，单季首次突破200亿元大关 [3] - 2025年第四季度毛利率提升至15.0%，同比和环比分别提升1.7和0.5个百分点，净利润达3.6亿元，创历史新高，且已连续三个季度盈利 [3] - 2025年全年营收达647.3亿元，同比增长101.3%，全年交付量为596,555辆，同比增长103.1% [3] - 2025年全年净利润为5.4亿元，经调整净利润为10.8亿元，成功实现全年扭亏为盈 [3] - 2025年全年经营活动现金净流入达126.2亿元，自由现金流为78.2亿元，期末现金储备升至378.8亿元，同比增长54.9% [3] - 报告预测公司2026-2028年营收分别为1021.17亿元、1326.05亿元、1676.90亿元，同比增长率分别为57.8%、29.9%、26.5% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年净利润分别为38.85亿元、60.43亿元、70.44亿元，2026年预测净利润同比增幅高达621.7% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年毛利率将稳步提升，分别为15.0%、15.5%、15.5% [2][10] 产品周期与战略合作 - 2026年新车发布节奏加快：A10将于3月26日上市，D19预计4月中下旬开售，A05及D99将于6月中下旬至7月初推出，覆盖A、D双平台核心价格带 [4] - 与一汽集团的合作持续推进，首款面向海外市场的合作车型预计于9月前后量产，零跑负责研发与制造 [4] - 与Stellantis在多项目层面深入合作，国内外双合作体系下的收入来源与产业协同路径逐步清晰 [4] 成本控制与盈利指引 - 面对上游原材料价格上涨，公司通过提升三电系统及座椅、保险杠等核心部件的自研自制比例来对冲成本压力，管理层预计对整体毛利率影响有限 [4] - 公司判断2026年毛利率具备稳定基础，并维持全年50亿元的净利润指引不变，显示出对规模扩张、产品结构优化及费用效率改善的信心 [4] 智能化与全球扩张 - 公司明确2026年为智能驾驶能力释放的关键年份，坚持全域自研并适度引入合作资源，推动产品体验进入行业第一梯队 [5] - 海外业务已进入约40个市场，布局约900家渠道，其中欧洲超过800家，销售网络快速成型 [5] - 南美市场以巴西为核心加速突破，渠道与车型导入同步推进 [5] - 当前库存处于健康区间，渠道扩张与产品供给形成共振，交付节奏有望维持高位，全年销量具备冲刺上限的条件 [5] 估值依据 - 报告基于可比公司估值，给予公司2026年0.75倍市销率，得出目标价61.44港元 [6] - 可比公司（包括特斯拉、理想、蔚来、小鹏）2026年预测市销率均值为4.4倍 [8] - 报告预测公司2026-2028年市盈率分别为14倍、9倍、8倍 [2][10]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [6] 报告核心观点 - 2026年2月中国乘用车市场批发销量为151.8万辆，同比-14%，环比-23% [6][10] - 新能源乘用车批发销量72.3万辆，同比-13%，环比-17% [6][10] - 2月车市受季节性扰动及政策切换影响进入调整期，但预计随着季节性需求回暖、近30款新车集中上市、多项新技术发布以及4月北京国际车展的催化，3月及后续汽车市场销量有望环比回升 [2][6][23] - 报告推荐关注蔚来、吉利汽车、零跑汽车、比亚迪、小鹏汽车、长城汽车、长安汽车 [6][23] 根据目录总结 1. 总量：中国乘用车市场 - 2026年2月中国乘用车市场批发销量为151.8万辆，同比-14%，环比-23% [6][9][10] - 2026年2月新能源乘用车批发销量为72.3万辆，同比-13%，环比-17% [6][10] 2. 重点车企2月乘用车销量 2.1. 比亚迪 - 2月交付新车19.0万辆，同比-41%，环比-9% [6][11] - 海外销量10.1万辆，同比+50%，环比持平 [6][11] - 发布第二代刀片电池及兆瓦闪充技术，可实现单枪峰值功率1500kW，充电8分钟补能400公里，并启动“闪充中国”战略，计划2026年底建成2万座闪充站 [11] 2.2. 吉利汽车 - 2月交付新车20.6万辆，同比+1%，环比-24%，实现开年连续两月同比正增长 [6][12] - 出口新车6.1万辆，同比+138%，其中新能源出口4.1万辆，占比67% [6][12][13] - 高端化与全球化双线推进，极氪品牌稳居50万元级市场头部，领克品牌保值率领先，高价值出海战略成效显著 [13] 2.3. 长安汽车 - 2月交付新车15.2万辆，同比-6%，环比+13% [6][14] - 自主品牌销量12.5万辆，新能源汽车销量4.2万辆，同比+6%，环比+19% [6][14] - 海外销量6.5万辆，同比+83%，环比+13% [14] - 长安启源2月销量突破1.8万辆，同比+30%，环比近翻倍；阿维塔2月销量0.4万辆，海外销量同比+177% [15][16] 2.4. 长城汽车 - 2月交付新车7.3万辆，同比-7%，环比-20% [6][17] - 新能源车交付1.3万辆；海外销量4.3万辆，同比+37%，环比+6% [6][17] - 高端化布局推进，魏牌V9X作为归元S原生AI平台首款车型亮相，坦克品牌全新旗舰“麒麟”正式亮相 [17] 2.5. 理想汽车 - 2月交付新车2.6万辆，同比+1%，环比-5% [6][18] - 理想L9 Livis计划于26Q2上市，官方售价55.98万元，搭载800V全主动悬架系统、全线控底盘及两颗5nm自研马赫100芯片（总算力2560 TOPS） [18] 2.6. 零跑汽车 - 2月交付新车2.8万辆，同比+11%，环比-13% [6][19] - 出口9769辆，同比+505% [19] - A平台首款车型A10将于3月26日开启预售，定位纯电动小型SUV，搭载SA8295座舱芯片与SA8650辅助驾驶芯片 [19] 2.7. 小鹏汽车 - 2月交付新车1.5万辆，同比-50%，环比-24% [6][20] - 2026款小鹏X9纯电版正式上市，共5款车型，售价30.98-36.98万元，标配图灵AI芯片（最高2250TOPS）、800V高压平台与5C超充AI电池，CLTC最高续航750km [21] 2.8. 蔚来汽车 - 2月交付新车2.1万台，同比+58%，环比-23% [6][22] - 2月智能辅助驾驶使用总里程环比增长81.5%，单月里程首次突破2亿公里；城区辅助驾驶使用总时长环比增长81.7% [22] 3. 市场展望 - 3月内有近30款新车集中上市或发布，同时华为、比亚迪、小鹏、奇瑞、上汽大众、极氪等相继举办技术发布会，大量重磅产品与前沿技术集中亮相，有望提振市场关注度并驱动终端订单回升 [23] - 季节性需求回暖、新产品与新技术集中亮相，以及4月北京国际车展的催化作用，预计将带动汽车市场销量回升 [2][6][23] 公司业绩预测与财务估值 - 报告对七家推荐标的给出了业绩预测与估值，具体数据如下表所示 [24][25] - **蔚来 (9866.HK)**：2025E EPS -6.85港元，2026E EPS -1.39港元，2026E PE -34，评级增持 - **吉利汽车 (0175.HK)**：2025E EPS 1.61港元，2026E EPS 1.80港元，2026E PE 10，评级增持 - **零跑汽车 (9863.HK)**：2025E EPS 0.39港元，2026E EPS 3.40港元，2026E PE 13，评级增持 - **比亚迪 (002594.SZ)**：2025E EPS 3.80元，2026E EPS 5.99元，2026E PE 17，评级增持 - **小鹏汽车 (9868.HK)**：2025E EPS -0.67港元，2026E EPS 1.06港元，2026E PE 74，评级增持 - **长城汽车 (601633.SH)**：2025E EPS 1.73元，2026E EPS 2.07元，2026E PE 10，评级增持 - **长安汽车 (000625.SZ)**：2025E EPS 0.56元，2026E EPS 0.77元，2026E PE 14，评级增持

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [6] 报告核心观点 - 2026年2月中国乘用车市场批发销量为151.8万辆，同比下滑14%，环比下滑23% [6][10] - 新能源乘用车批发销量为72.3万辆，同比下滑13%，环比下滑17% [6][10] - 2月车市受季节性扰动及政策切换影响进入调整期，消费者观望情绪浓厚 [23] - 随着季节性因素消除，3月车市有望凭借新车效应实现环比回升 [23] - 在季节性需求回暖、新产品与新技术集中亮相，以及4月北京国际车展的催化作用下，汽车市场销量有望回升 [2][6][23] - 推荐标的：蔚来、吉利汽车、零跑汽车、比亚迪、小鹏汽车、长城汽车、长安汽车 [6][23] 根据相关目录分别总结 1. 总量：中国乘用车 - 2026年2月中国乘用车市场批发销量为151.8万辆，同比下滑14%，环比下滑23% [6][9][10] - 2026年2月新能源乘用车批发销量为72.3万辆，同比下滑13%，环比下滑17% [6][10] 2. 重点车企2月乘用车销量 2.1. 比亚迪 - 2月销量19.0万辆，同比下滑41%，环比下滑9% [6][11] - 海外销量10.1万辆，同比增长50% [6] - 3月5日正式发布第二代刀片电池及兆瓦闪充技术，可实现单枪峰值功率1500kW，充电8分钟补能400公里 [11] - 启动“闪充中国”战略，计划于2026年底建成2万座闪充站 [11] - 同步推出宋 Ultra EV、大唐及方程豹钛 3 闪充版等多款搭载闪充技术的新车型 [11] 2.2. 吉利汽车 - 2月交付新车20.6万辆，同比增长1%，环比下滑24% [6][12] - 实现开年连续两月同比正增长 [6] - 出口新车6.1万辆，同比增长138% [6][12] - 新能源出口4.1万辆，占出口总量的67% [12][13] - 高端化方面，极氪稳居50万元级市场头部，领克品牌保值率连续四年位居中国品牌前三 [13] - 出海业务正经历从“产品出海”向“高价值出海”的质变 [13] 2.3. 长安汽车 - 2月交付新车15.2万辆，同比下滑6%，环比增长13% [6][14] - 自主品牌销量12.5万辆，新能源汽车销量4.2万辆 [6][14] - 海外销量6.5万辆，同比增长83% [14] - 长安启源2月销量突破1.8万辆，同比增长30%，环比近翻倍 [15][16] - 阿维塔2月销量达0.4万辆，海外销量同比增长177%，已覆盖全球超过40个国家和地区 [16] 2.4. 长城汽车 - 2月交付新车7.3万辆，同比下滑7%，环比下滑20% [6][17] - 新能源车交付1.3万辆 [6][17] - 海外销量4.3万辆，同比增长37% [17] - 魏牌 V9X作为归元 S 原生 AI 平台首款车型于3月9日亮相，定位AI豪华六座大型SUV [17] - 坦克品牌全新旗舰“麒麟”正式亮相，预计将搭载自研4.0T V8发动机与混动系统 [17] 2.5. 理想汽车 - 2月交付新车2.6万辆，同比增长1%，环比下滑5% [6][18] - 理想 L9 Livis 计划于26年第二季度上市，官方售价55.98万元 [18] - 新车首次在60万元以内车型搭载800V全主动悬架系统和“完全体”全线控底盘 [18] - 搭载两颗5nm自研马赫100芯片，总算力达2560 TOPS，并配备360度全覆盖激光雷达 [18] 2.6. 零跑汽车 - 2月交付新车2.8万辆，同比增长11%，环比下滑12% [6][19] - 出口9769辆，同比增长505% [19] - A平台首款车型A10将于3月26日开启预售，计划于26年上半年上市交付 [19] - 新车定位纯电动小型SUV，提供两种电池容量选项，对应CLTC纯电续航分别为403km和505km [19] - 搭载SA8295座舱芯片与SA8650辅助驾驶芯片，AI语音助手接入通义千问大模型 [19] 2.7. 小鹏汽车 - 2月交付新车1.5万辆，同比下滑50%，环比下滑24% [6][20] - 2026款小鹏 X9纯电版于3月2日正式上市，共推出5款车型，售价30.98-36.98万元 [21] - 新车全系标配图灵AI芯片（最高2250TOPS）、第二代VLA大模型、800V高压平台与5C超充AI电池 [21] - CLTC最高续航达750km，百公里综合电耗低至15.9kWh [21] 2.8. 蔚来汽车 - 2月交付新车2.1万台，同比增长58%，环比下滑23% [6][22] - 1月28日，蔚来世界模型NWM全新版本正式开启推送 [22] - 2月智能辅助驾驶使用总里程环比增长81.5%，单月里程首次突破2亿公里；城区辅助驾驶使用总时长环比增长81.7% [22] 3. 季节性需求释放叠加新品新技术亮相，3月销量预计环比回升 - 3月内有近30款新车集中上市或发布 [23] - 行业技术发布会密集落地：华为发布896线激光雷达和ADS 5.0；比亚迪发布第二代刀片电池和兆瓦闪充技术；小鹏推送第二代VLA大模型等 [23] - 大量重磅产品与前沿技术的集中亮相，将有效提振市场关注度并驱动终端订单回升 [23] 4. 公司业绩预测与财务估值 - 报告提供了蔚来、吉利汽车、零跑汽车、比亚迪、小鹏汽车、长城汽车、长安汽车等七家推荐标的的业绩预测与估值数据，评级均为“增持” [25]

吉利汽车与英伟达宣布深度合作 - 吉利汽车集团与英伟达在3月18日的GTC大会上宣布将围绕智能驾驶、智能座舱、智能制造与研发等领域展开一系列深度合作 [1] - 双方合作集中在三个维度：物理AI、企业AI、工业AI领域 [1] 物理AI领域合作细节 - 在物理AI领域，双方将共同探索智能汽车核心能力的持续进化 [1] - 合作基于英伟达的高性能算力平台，以及吉利在整车级场景理解、多模态融合决策上的深度积累 [1] - 合作旨在推动以WAM（世界行为模型）为代表的物理AI技术架构，目标是让汽车具备更强大的环境感知、行为预判和协同执行能力 [1]

合作概述 - 吉利汽车与英伟达于3月18日英伟达GTC大会上宣布将围绕智能驾驶、智能座舱、智能制造与研发等领域展开一系列深度合作 [1] - 双方合作集中在物理AI、企业AI、工业AI三个维度 [1] 物理AI领域合作 - 双方将共同探索智能汽车核心能力的持续进化 [1] - 合作基于英伟达的高性能算力平台，以及吉利在整车级场景理解、多模态融合决策上的深度积累 [1] - 合作旨在推动以WAM（世界行为模型）为代表的物理AI技术架构，目标是让汽车具备更强大的环境感知、行为预判和协同执行能力 [1]

智能驾驶商业化拐点已至 - 智能驾驶商业化落地速度超预期，特斯拉无方向盘车型Cybercab于2026年2月量产下线，计划于2026年4月大规模投产，标志着商业化拐点已至 [2][3] - 特斯拉FSD预计将在2026年在中国获得全面批准，将引发国内智驾市场质变 [3] - 全球无人车队规模化运营，Waymo周付费订单量突破45万单，计划在2026年底提升至100万单以上；国内小马智行、文远知行等头部企业的无人车队规模已达千辆 [4] 行业两大跃迁现象 - L2+高阶智驾全面步入标配时代，进入“普惠”元年 [2][10] - 比亚迪于2025年2月将支持高速领航和代客泊车的智驾系统下放至7万元级别车型，彻底打破高阶智驾门槛 [10] - 2025年全年，搭载城市NOA的乘用车达267万辆，年末单月渗透率升至17.9%，预计2030年L2+级整体渗透率将超90% [11] - 为规避L3权责模糊痛点，头部车企选择跳级直攻L4级无人驾驶 [2][13] - 华为乾崑智驾、百度萝卜快跑等均在技术架构上直接冲刺L4，抛弃L3过渡形态 [13] 三大核心趋势 - 趋势一：技术底座向“端到端+世界模型”迭代，模仿人脑直觉，大幅减少规则代码 [2][17] - 特斯拉FSD V14版本接管率大幅下降，其全球累计行驶里程已突破80亿英里，证明了纯视觉端到端路径的可行性 [17] - 趋势二：低成本、高质量的数据闭环成为车企最深的护城河，算法同质化后，数据规模与处理速度是关键 [2][18] - 引入视觉语言模型VLA以理解复杂社会规则（如交警手势），是应对未知环境的核心胜负点 [18] - 头部企业利用影子模式获得海量真实路况数据，数据闭环自动化率超99%，建立起2-3年的代际优势 [18] - 趋势三：硬件大幅降本，推动智驾全面平权，硬件成本每年降低约30% [2][19] - 纯视觉方案主攻市场普及，激光雷达作为安全冗余聚焦高端市场，入门级车规激光雷达单价已下探至200-300美元 [19] - 高阶智驾纯硬件方案价值已达500美元，未来单车的智能驾驶系统价值有望突破1000美元 [11] 智能驾驶科学原理与优势 - 自动驾驶硬件超越人类生理极限，AI感知距离超200米，反应延迟可压缩至10ms-30ms，远超人类（视觉距离150米，神经延迟200ms以上） [5] - 自动驾驶学习能力可批量复制迁移，通过影子模式实现“一车学会，全网掌握”的指数级进化 [5][7] - 从第一性原理看，自动驾驶未来必然比人开得更好、更安全，有望从底层消除90%以上的交通事故 [7] 过去发展的主要限制 - 限制一：1%的极端场景处理是难题，数据少且路况复杂 [8] - 限制二：自动驾驶的规则与权责界定不清晰，事故责任归属（车/系统方还是车主）需法律明确 [8] - 限制三：车端算力不足，当前车芯算力约500TOPS，而完美运行需要2000TOPS [8] 中国车企的竞争格局与护城河 - 中国车企依靠本土庞大数据规模和全栈自研算法构建护城河 [15] - 华为乾崑智驾以HI模式赋能多个品牌，积累了庞大且多样的泛化行驶数据 [15] - 小鹏汽车引领中国“纯视觉+端到端”技术落地，其XNGP系统已摆脱对高精地图和激光雷达的重度依赖 [15] - 理想汽车凭借高销量拥有最大规模高质量高阶智驾车队，并创新推出“端到端+VLM视觉语言模型”双系统架构 [16] 智能驾驶的终局影响 - 商业模式颠覆：车企从卖车转向卖服务，出行即服务MaaS成为主流 [2][24] - 一台24小时运营的Robotaxi可替代8-10台私家车，车企估值模型转向“保有量收租”模式 [24] - 以特斯拉为例，若Robotaxi车队达100万台，按每英里0.2美元运营成本，出行服务年收入能突破700亿美元 [24] - 城市规划颠覆：算法统一调度与V2X协同将大幅提升路面吞吐量，告别堵车，停车场需求减少 [26][27] - 能源与环境：无人车队可成为智能电网的一部分，在电价低谷充电、高峰反向售电，成为移动能源载体 [28] - 个人体验颠覆：汽车将转化为第三生活空间，成为私人电影院、移动办公室或休息室 [29][30]

行业投资评级 - 汽车行业投资评级为“优于大市” [1][6] 核心观点 - 乘用车销量在2026年2月逐步触底，板块基本面下行趋缓，3月有望进入环比向上及新技术/新品周期，叠加4月车展，行业迎来催化密集期，看好板块进入做多窗口期 [1] - 中长期维度，在自主崛起和电动智能趋势下，看好出海及产业升级（机器人、智驾、AI等）的投资机会 [3] - 2026年第一季度有望是汽车全年行情的底部区间，第二季度起伴随销量增速环比改善、新车密集出台、L3智能驾驶政策更新及AI+具身智能突破，有望开启板块新一轮结构性行情 [22][26] - 汽车行业已从成长期向成熟期过渡，国内汽车销量低增速将成常态化，预计长期进入低个位数增长 [13][16] - 品牌化、全球化、智能化是迎接AI浪潮下产业升级的三大机遇，品牌化和全球化稳住基盘量利，智能化（RoboX元年）有望重塑行业格局 [27][28][31] 月度产销数据 - **2026年2月乘用车零售**：103.4万辆，同比-25.4%，环比-33.1% [1] - **2026年1-2月乘用车累计零售**：257.8万辆，同比-18.9% [1] - **2026年2月乘用车批发**：151.8万辆，同比-14.3%，环比-23.0% [1] - **2026年1-2月乘用车累计批发**：349.4万辆，同比-9.8% [1] - **2026年2月新能源乘用车零售**：46.4万辆，同比-32.0%，零售渗透率44.9%，同比-4个百分点 [1] - **2026年1-2月新能源乘用车累计零售**：106.0万辆，同比-25.7% [1] - **2026年2月汽车总销量（中汽协口径）**：180.5万辆，环比-23.1%，同比-15.2% [1] - **2026年2月新能源汽车销量（中汽协口径）**：76.5万辆，同比-14.2% [1] - **2026年1-2月新能源汽车累计销量（中汽协口径）**：171万辆，同比-6.9% [1] 市场行情与成本 - **2026年2月板块表现**：CS汽车板块上涨2.82%，跑赢沪深300指数2.73个百分点，跑赢上证综指1.73个百分点 [2] - **2026年初至今板块表现**：CS汽车板块上涨3.16%，跑赢沪深300指数1.42个百分点，跑输上证综指1.73个百分点 [2] - **子板块2月表现**：CS乘用车下跌0.21%，CS商用车上涨9.22%，CS汽车零部件上涨2.88%，CS汽车销售与服务上涨2.17%，CS摩托车及其它上涨2.99% [2] - **原材料价格（截至2026年2月28日）**：浮法平板玻璃价格同比-16.7%，环比+2.8%；铝锭类价格同比+14.0%，环比-3.0%；锌锭类价格同比+2.9%，环比-0.2% [2] - **库存情况**：2026年2月中国汽车经销商库存预警指数为56.2%，同比下降0.7个百分点，环比下降3.2个百分点，位于荣枯线之上 [2] 行业总量预测 - **历史增速**：2000-2010年汽车销量年均复合增速24%；2010-2025年年均复合增速约4% [13] - **长期空间**：基于千人保有量400辆/千人的假设，测算中国汽车销量有望增长至4000-4300万辆/年，较现有销量增长42%-53% [15][16] - **2026年销量预测**：预计汽车行业总销量3423万辆，同比-0.3%；其中乘用车销量2984万辆，同比-0.7%；新能源乘用车销量1735万辆，同比+11.7%；乘用车出口675万辆，同比+12.3% [20] 投资建议与关注方向 - **整车推荐**：新品周期强劲的小鹏汽车、江淮汽车、吉利汽车 [3] - **智能化**：推荐科博达、华阳集团、均胜电子、伯特利、保隆科技 [3] - **机器人**：推荐拓普集团、三花智控、双环传动 [3] - **国产替代**：推荐星宇股份、福耀玻璃、继峰股份、新泉股份、地平线机器人-W、中原内配等 [3] - **市场关注点**： 1. 整车智能化与电动化技术迭代（如小鹏第二代VLA模型、比亚迪第二代刀片电池） [2] 2. 机器人产业链进展（特斯拉Optimus更新、小鹏布局机器人生产基地、小米机器人工厂应用） [2] 3. 北美缺电背景下的柴发燃发产业链、国补政策推出情况、行业年报&一季报行情 [2] 重点公司盈利预测（摘要） | 公司 | 代码 | 投资评级 | 总市值（亿元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2025E PE | 2026E PE | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | 小鹏汽车-W | 9868.HK | 优于大市 | 1510 | -0.87 | 0.52 | -91 | 152 | | 星宇股份 | 601799.SH | 优于大市 | 389 | 5.91 | 7.38 | 23 | 18 | | 福耀玻璃 | 600660.SH | 优于大市 | 1553 | 3.83 | 4.30 | 16 | 14 | | 中原内配 | 002448.SZ | 优于大市 | 103 | 0.69 | 0.82 | 25 | 21 | | 地平线机器人-W | 9660.HK | 优于大市 | 1062 | -0.13 | -0.02 | -56 | -363 | [4] 增量零部件与国产替代机遇 - **增量零部件**：主要围绕数据流（智能驾驶、人机交互）和能源流（电动化）两条主线展开 [41] - **具体赛道与标的**： - **数据流相关**：车载摄像头、激光雷达、自动驾驶域控制器、HUD、智能车灯、车载声学等，推荐星宇股份、福耀玻璃、华阳集团、科博达、上声电子等 [41][42] - **能源流与执行相关**：线控制动/转向、空气悬架、多合一电驱动、热管理、一体化压铸等，推荐伯特利、拓普集团、三花智控、银轮股份等 [41][42] - **国产化存量部件**：汽车座椅、安全气囊等，推荐继峰股份、松原股份、均胜电子等 [43] 主要车企新能源销量预测（2026E） - **比亚迪**：预计新能源车型总销量501万辆，同比+10.23% [38] - **吉利汽车**：预计新能源车型销量190万辆，同比+12.57% [38] - **小鹏汽车**：预计销量60万辆，同比+39.86% [38] - **小米汽车**：预计销量65万辆，同比+58.54% [38] - **理想汽车**：预计销量60万辆，同比+47.78% [38] - **零跑汽车**：预计销量100万辆，同比+67.50% [38] - **蔚来汽车**：预计销量42万辆，同比+28.83% [38] - **问界（鸿蒙智行）**：预计销量65万辆，同比+53.30% [38] 重要行业动态 - **比亚迪**：发布第二代刀片电池及闪充技术，可实现5分钟充电（10%-70%），2026年底计划建成2万座闪充站 [50] - **小鹏汽车**：发布第二代VLA（视觉语言动作）模型，将于2026年3月开启推送，实测综合行车效率提升23% [51] - **机器人进展**： - 小米机器人已在汽车工厂“实习”，未来5年预计大批量进入工厂 [56] - 特斯拉Optimus更新在即 [2] - 宝马在德国工厂启动人形机器人试点项目 [59] - 魔法原子完成5亿元新一轮融资 [54] - **智能驾驶**： - 文远知行与吉利合作发布前装量产Robotaxi，预计2026年第三季度下线交付2000台 [53] - Waymo设定2026年目标：在美国实现周付费无人出租车订单100万单 [63] - **其他**：星途ET5官宣涨价5000元；岚图汽车将于3月19日在港股上市；博世与蔚来签署战略合作协议 [52][55][60]

文章核心观点 文章基于零跑汽车2025年业绩及2026年展望的沟通内容，系统阐述了公司在销量、财务、产品、技术、出海、合作等方面的关键进展与未来规划。核心观点是：零跑汽车在2025年实现了销量翻倍、全年盈利及财务指标全面改善，稳居中国造车新势力头部地位；公司对2026年保持乐观，维持100万辆销量和50亿元净利润指引，并通过持续的技术自研、成本控制、新产品投放及全球化扩张来驱动未来增长 [9][10][39][43]。 业绩与财务表现 - **2025年销量与行业地位**：2025年全年交付596,555台，同比增长103.1%，连续两年销量翻倍，位居中国造车新势力品牌第一，也是唯一单月交付超7万台的新势力公司 [9][11] - **财务业绩强劲增长**：2025年收入达647.3亿元，同比增长101.3%；全年毛利率为14.5%，较2024年提升6.1个百分点，第四季度毛利率达15.0%，创单季度新高 [9][10] - **实现全年盈利与现金流充沛**：2025年净利润为5.4亿元，成为第二家全年盈利的中国造车新势力；经营活动现金流净额126.2亿元，自由现金流78.2亿元；截至2025年底在手资金378.8亿元，同比增长54.9% [9][10] - **2025年第四季度细分数据**：第四季度整体毛利率为15%，其中汽车业务毛利率约为12% [2][36] 2026年业绩指引与成本管理 - **销量与利润目标明确**：维持2026年100万辆的销量指引，其中海外市场目标10-15万辆；同时维持50亿元的年度净利润指引 [3][39][43] - **新旧车型销售结构**：预计2026年总销量中，旧车型与新车型的比例大约为6:4 [3][52] - **应对原材料涨价**：公司认为原材料价格上涨是阶段性的，通过提升自研自制比例（如压缩机、电源、热管理、座椅、保险杠等）加强成本控制，预计上半年原材料波动对整体毛利率影响不大 [3][30][35] - **费用投入计划**：2026年总营销投入将高于2025年，但单车销售费用预计同比下降；研发费用计划相比2025年增加 [3][37][47] 产品规划与上市节奏 - **2026年新车上市时间表**：A10于3月26日上市；D19于4月底上市；A05和D99计划在6月中下旬或7月初相近时间上市 [3][41] - **产品平台与技术架构**：2025年推出了基于LEAP3.5技术架构的B平台3款新车型（B10、B01、Lafa5），并对C平台SUV进行改款；发布了汇聚十年技术的旗舰D平台，具备六大技术亮点 [12][16][17] - **具体车型市场表现**：C11累计销量超30万台；C10上市18个月累计销量破20万台；C16累计销量破10万台；B10上市11个月累计销量破10万台；B01上市次月起连续多月销量破万 [11][12][13] 技术研发与智能化 - **智能驾驶发展目标**：公司坚持智能驾驶全栈自研战略，目标是在2026年底使零跑智能驾驶被市场认可为行业第一梯队水平 [6][44] - **技术落地进展**：城市领航辅助功能已在B/C平台推送，计划2026年第二季度推出覆盖全国的功能，年底前完成智驾基座模型研发 [18] - **电驱与电池技术突破**：2025年电驱业务实现量产，扭矩矢量控制等技术取得进展；电池业务方面，CTC技术提前通过新国标，并布局5C快充、固态电池等前沿技术 [18][19] 出海与全球化战略 - **2025年出口领先**：2025年出口量达67,052台，位列中国新势力品牌第一；截至2026年2月底累计出口超10万台；在欧洲29国市场纯电销量位居中国品牌前三 [9][26] - **海外渠道网络**：截至2025年底，零跑国际在全球约40个市场建立了约900家销售服务网点，其中欧洲超800家 [26] - **本地化生产规划**：西班牙CKD项目已立项，B10将于2026年10月在当地投产，这是唯一在欧洲本地化生产的车型；配套电池工厂计划2026年4月试制，7月量产 [7][27][32] - **重点拓展市场**：2026年将快速增加南美洲（如巴西、智利、阿根廷）和亚太地区的门店数量；已进入南美市场的车型包括C10和B10 [7][38][40] 战略合作与业务拓展 - **与Stellantis的合作**：双方正在积极探索整车及零部件方面的多样化合作，部分项目已进入深入谈判阶段；零跑国际在成立第二年已实现年度盈利 [27][31] - **与一汽集团的合作**：首个合作车型项目已落地，零跑负责研发与制造，车型计划2026年第三季度生产，年底于海外市场上市，对2026年收入影响有限 [7][25][53] - **零部件出口业务**：预计2026年下半年开始有零部件项目量产，当年产生的出口收入规模不大，在10亿元人民币以内，主要增长将发生在2027年 [4][48] - **其他收入构成**：2025年服务及其他收入27.2亿元中，包含约10亿元的碳积分收入、与合作伙伴的项目使用权收入及出口相关收入；预计2026年碳积分收入将继续增长 [2][31][49] 渠道、服务与运营 - **销售网络持续扩张**：截至2025年底，销售服务网络覆盖295个城市，拥有950家销售门店和526家服务门店；通过金银种子投资人计划，2025年单店店效较2024年提升85.1% [20] - **库存水平管理**：2025年大部分月份库存水平维持在0.8到1.2个月；近期基于过去八周销量计算的总库存水平为1.5到2个月；根据3月销量估计，终端库存约一个月或不到一个月 [8][50] - **服务能力提升**：践行“三快两省”服务理念，2025年服务NPS达47，环比提升74%；备件一次满足率提升至98%，并推出服务四大承诺 [23]