文章核心观点 - 当前市场处于"乱世黄金"与"产业革命"的交织期，黄金是核心避险选择，白银具备高弹性，铜受益于全球能源转型大趋势 [2][13] 黄金分析 - 伦敦金价创历史新高，收于3827.37美元/盎司，年初至今涨幅超42% [3][5] - 金价飙升三大原因：市场避险需求激增（特朗普贸易政策引发全球关税战，加速"去美元化"，2024年全球央行购金量连续第三年超过1000吨）、美联储降息预期（美元指数跌至98.2，年内跌幅9.1%）、地缘政治影响（中东冲突、欧洲军备竞赛推升避险情绪，VIX恐慌指数一度单月暴涨200%） [5] - 金价牛市支撑逻辑：去美元化趋势不可逆（62%央行计划削减美元储备，69%央行拟增持黄金）、美国衰退风险叠加美联储降息周期利好金价、地缘风险常态化 [6] - 花旗认为2025年第四季度金价可能涨至3800美元/盎司，甚至突破4000美元/盎司，若美国经济平稳、地缘冲突缓和，金价可能回调至3400美元/盎司 [6] 白银分析 - 伦敦银价报46.72美元/盎司，创14年新高，年内涨幅超40% [3][8] - 白银上涨三大原因：补涨逻辑（金银比从历史高位100:1修复至91:1）、工业与金融双属性（光伏占需求17%，新能源领域需求增长叠加美联储降息预期）、市场情绪推动（白银ETF期权交易量激增） [8] - 白银在波动中上行，工业需求是关键推手，光伏装机量刚性增长、新能源应用扩张导致供需缺口持续存在 [9] - 白银市场规模仅为黄金的1/10，价格易受投机资金冲击 [10] 铜分析 - LME铜价突破10000美元/吨，年内涨幅近20% [12] - 铜价强势三大原因：供应缺口扩大（2025年供需缺口预计达5.3万吨，2026年扩至8.7万吨）、新兴需求爆发（AI数据中心、能源转型拉动用铜量）、美元走弱 [12] - 铜结构性牛市已启动，驱动因素包括绿色经济与AI革命催生长期需求、供应增长乏力（2025年增速仅1.3%）、库存处于历史低位 [12] - 瑞银预计2026年铜价将升至11000美元/吨，花旗更乐观，认为2026年能涨至14000美元/吨 [12]

核电股市场表现 - 中核国际股价上涨9.16%至4.290港元 成交额2192.7万港元 [1] - 中广核矿业股价上涨7.19%至3.280港元 成交额4.87亿港元 [1] - 中广核新能源股价上涨1.86%至2.740港元 成交额3260.08万港元 [1] - 中广核电力股价上涨1.41%至2.870港元 成交额1.29亿港元 [1] 铀市场供需格局 - 现货和期货价格年内上涨约5% 主要生产商Kazatomprom和Cameco实施减产 [1] - 中国核电建设与AI数据中心电力需求推动需求强劲增长 [1] - 摩根士丹利预计2025年四季度铀价将升至87美元/磅 [2] 行业驱动因素 - 核能复兴和AI革命带来爆炸性电力需求增长 [1] - 地缘政治因素导致供应瓶颈加剧 [1] - 现货需求稳定且潜在合同量上升形成结构性支持 [2]

核电股市场表现 - 中核国际股价上涨9.67%至4.31港元 中广核矿业股价上涨7.84%至3.3港元 [1] 铀市场供需格局 - 铀现货和期货价格2024年以来上涨约5% 主要生产商Kazatomprom和Cameco实施减产 [1] - 中国核电建设与AI数据中心电力需求推动需求强劲增长 [1] - 摩根士丹利预计2025年四季度铀价将升至87美元/磅 [1] 铀价驱动因素 - 供应挑战加剧与现货需求稳定形成双重支撑 [1] - 核能复兴提供结构性支持 潜在合同量持续上升 [1] - 地缘政治因素导致供应瓶颈 供需格局持续演变 [1]

核电股市场表现 - 中核国际股价上涨9.67%至4.31港元 [1] - 中广核矿业股价上涨7.84%至3.3港元 [1] 铀市场供需动态 - 铀现货和期货价格2024年以来上涨约5% [1] - 全球主要生产商Kazatomprom和Cameco削减产量 [1] - 中国核电建设与AI数据中心电力需求推动需求增长 [1] 机构价格预测 - 摩根士丹利预计2025年四季度铀价升至87美元/磅 [1] - 供应趋紧与需求旺盛支撑价格上行潜力 [1] - 现货需求稳定及潜在合同量上升强化市场基本面 [1]

私募基金对科技股的担忧 - 部分私募基金对科技股表示担忧并降低仓位 [1] - 担忧主要集中在部分科技股估值过高，例如某些AI概念股市盈率突破百倍但业绩增速跟不上 [3] - 担忧资金扎堆现象严重，市场风向变化可能引发集中抛售 [3] - 担忧外部不确定性如美联储政策摇摆、地缘冲突可能冲击全球科技板块 [3] 市场调整的积极视角 - 私募降温被视为市场情绪从狂热回归理性的表现，是市场健康调整的开始 [3] - 历史经验表明调整后真正有技术的公司会再创新高，例如2023年初AI股回调后的情况 [3] - 科技股的长期逻辑未改变，包括国产替代、AI革命、能源转型 [3] - 短期波动被认为能挤掉市场泡沫 [3] 中长线投资策略 - 中长线投资应关注产业趋势而非短期情绪 [4] - 应抓住分化机会，关注估值已回到合理区间的被错杀硬核科技股，如半导体设备、新能源创新技术公司 [4] - 建议保持仓位弹性，趁市场调整分批布局，避免一次性重仓 [4] - 投资核心是抓住具备"真技术+真需求"的公司 [5]

宏观经济与市场特征 - 当前宏观经济处于“高震荡、低增长”的时代 [2] - 市场呈现“K形分化”特征，即少数公司上涨而大多数公司下跌，2010年以来仅12.5%的公司对标普500指数上涨做出贡献 [2] - 美国股市历史显示优胜劣汰显著，80%的公司已消失，仅20%存活，其中约12%的公司持续上涨 [2] 人工智能与工业革命 - 人工智能被视为第四次工业革命，将改变诸多领域商业模式并催生全球“巨无霸”公司 [1][2] - 人工智能革命是长期过程，需数十年才能显效，目前对经济并非“速效救心丸” [2] - AI发展可能经历类似2000年互联网泡沫的洗牌，之后才有新一轮大厂崛起 [6] 全球主要股市表现与估值 - 美国股市表现强劲但存在分化，大部分股票无机会，少部分股票涨幅巨大 [2] - 美股存在泡沫，估值水平偏高，美联储降息无法解决通胀、需求疲弱及高估值问题 [3] - 欧盟经济好转与扩大军费开支相关，依靠举债支撑增长，其可持续性存疑 [3] - A股沪深300市盈率约14倍，显著低于标普500的29倍和纳斯达克的41倍，具备估值优势 [4] - 沪深300股息率从3%降至2.6%，收益率水平仍不错 [4] A股市场驱动因素与前景 - A股真正的牛市需依赖企业盈利增长率提高，而非仅靠估值提升 [5] - 2021年后A股企业盈利增长率多为负值，今年上半年中报显示平均增长2.5%，低于GDP增速5.3% [5] - 当前A股市场是结构性牛市，由估值提升和对科技板块的乐观预期驱动，而非盈利增长 [5] - 科创50ETF市盈率已达约170倍，显示市场对科技板块高度乐观 [5] - 对A股市场整体乐观，但结构性机会与风险均聚焦于科技股 [5] 大类资产与行业配置观点 - 大类资产配置应侧重于成长，科技股和创新药表现较好 [3][6] - 长期看好科技、AI、创新药、低估值高分红及进口替代“卡脖子”行业 [6] - 建议大类资产配置方案为50%股票、30%国债、20%黄金 [6] - 黄金价格从1200美元/盎司上涨至3600美元/盎司，涨幅达200%，未来依然看好 [6] - 在降息背景下，与AI、新能源、电动车相关的大宗商品如铜、铝、稀土等仍有上涨空间 [7]

业绩与财务展望 - 公司预计下一季度营收将增长12亿美元，其中DRAM的贡献大于NAND [1] - 公司预计下一季度毛利率将环比提升580个基点，主要得益于有利的产品组合、强劲的定价以及出色的成本控制 [1] - 公司预计毛利率将逐季改善，并重申2026财年HBM和非HBM业务都将维持健康的利润率 [5] - 2025财年公司总资本支出为158亿美元，净资本支出为138亿美元 [9] - 2026财年公司设定的净资本支出目标框架为180亿美元，绝大部分将用于DRAM，包括新厂房建设、制程转换设备及新晶圆厂初期设备 [9] HBM市场与产品战略 - 公司预测到2030年，HBM市场规模将达到1000亿美元，其增长速度将持续快于整个DRAM市场 [1][3] - 公司的HBM4产品计划于2026年第二季度出货，并将在下半年提升产量，该产品在性能和功耗上处于行业领先地位 [1][3] - HBM4产品将采用公司自研的基础逻辑芯片，能实现高达2.8 TB/s的带宽和超过11 Gb/s的速度 [12][13] - 公司HBM3E产品2026年绝大部分的供应量已和客户签订了定价协议 [4] - 公司预计2026年的HBM市场份额将实现增长，并拥有根据市场机会调整HBM供应的灵活性 [4][13] 行业供需与市场环境 - 当前DRAM供应紧张，NAND状况也在显著改善，市场环境非常有利 [1] - 需求端来自数据中心、传统服务器、PC、手机和汽车市场的增长，供应端因结构性因素趋紧 [2][5] - AI驱动的需求趋势强劲，从数据中心扩展到智能手机和PC等边缘设备，预计2026年将迎来非常健康的供需环境 [6][7][9] - 由于需求强劲而供应紧张，公司预计DRAM库存将持续低于目标水平，NAND库存天数预计会下降 [11] 产品与技术优势 - 公司HBM4产品的优势得益于创新的设计、独特的内存架构，以及在DRAM核心芯片和基础逻辑芯片中均采用了先进的CMOS技术 [12] - 与台积电合作提供标准和定制化解决方案的是预计在2027年左右推出的HBM4E产品，通过定制化方案预计将获得更高的毛利率 [15] - AI手机DRAM搭载量显著高于前代产品，AI PC的兴起和Windows 10生命周期结束共同构成DRAM需求增长动力 [8][9]

市场整体表现 - 2025年9月A股市场表现强劲，北证50指数上涨158%，科创50指数上涨118% [1] - 公募基金业绩集体回暖，13只基金净值增长率超过200%，表现突出 [1][2] - 全市场有774只基金收益率超过100%，显示市场头部效应明显 [14] 领先基金分析 - 德邦鑫星价值A基金以280.31%的净值增长率位居榜首 [2] - 中欧数字经济A基金和中信建投北交所精选两年定开A基金分别以266.27%和263.38%的增长率紧随其后 [2] - 多只领先基金聚焦于北交所、科技创新及先进制造等主题 [2] 行业与主题表现 - 科技股行情火爆，特别是国产替代和AI革命带来的价值重估 [15] - 科创板芯片ETF表现优异，如南方上证科创板芯片ETF净值增长185.41% [2] - 数字经济、先进制造、碳中和等主题基金涨幅显著 [2] 市场资金动向 - 定价权争夺是市场核心，大资金的行动密码往往隐藏在政策措辞变化中 [4] - 资金持续介入的方向是观察重点，例如翠微股份在概念火爆前已有聪明资金进场 [6] - 机构资金偏好流动性好的标的，流动性陷阱是机构最担忧的风险之一 [8] 投资策略观察 - 将模糊的市场情绪转化为可视化的数据流是量化工具的核心价值 [14] - 持续性比短期热度更重要，例如中科江南在横盘期间已完成资金布局 [12][13] - 现代金融分析已发展到分析微表情等高级信号，散户与机构存在信息差距 [16]

全球宏观经济环境 - 全球经济处于高震荡、低增长的时代 [9] - 以AI为代表的第四次工业革命是长期结构性机会，但非经济速效救心丸 [9][13][14][15] - 欧盟经济好转与扩大军费开支相关，其增长模式依赖举债，可持续性存疑 [22] 美国股市分析 - 美股市场呈现K型分化，少数公司上涨带动指数，多数公司表现疲软 [11][12] - 2010年至今，仅12.5%的公司对标普500指数做出贡献，87.5%的公司未做出贡献 [12] - 美股存在一定泡沫，PE、PB中位数水平处于历史高位，需保持谨慎 [1][20][21] - 美联储降息无法解决通胀、需求疲弱及美股估值偏高的问题 [2][21] 中国A股市场分析 - A股具备估值优势，沪深300市盈率约14倍，显著低于标普500的29倍和纳斯达克的41倍 [23] - 沪深300股息率从3%降至2.6%，收益率水平尚可 [24] - 企业盈利增长是短板，2024年中报显示平均增长2.5%，远低于GDP 5.3%的增速 [25] - A股市场是结构性牛市，由估值提升和科技板块预期驱动，而非盈利增长 [26] - 科创50ETF市盈率高达约170倍，反映市场对科创板块极度乐观 [26] 大类资产配置观点 - 资产配置应注重成长型资产，如科技股和创新药 [16][17][18] - 长期看好黄金，其价格从1200美元/盎司上涨200%至3600美元/盎司 [28][29] - 看好与AI、新能源相关的大宗商品，如铜、铝、稀土等 [3][30] 科技行业展望 - AI时代将经历洗牌，未来有望在高科技、AI相关领域诞生新一代行业巨无霸 [4][10][34] - 长期看好科技板块、AI板块、创新药、低估值高分红板块及进口替代卡脖子行业 [34]

反内卷政策的影响 - 反内卷措施聚焦治理企业低价无序竞争 引导企业提升产品品质 推动落后产能有序退出[2] - 反内卷措施以供给端约束为主 通过推动落后产能退出带动相关行业价格回升 进而促进企业营收回升[2] - 供给端约束对上市企业或龙头企业总体有利 部分中小企业可能在此过程中被市场淘汰[2] - 仅靠供给端约束能一定程度带动价格回升 但难以抬升广谱价格 推动更广谱价格回升需依赖需求端扩张[2] 资本市场表现与驱动因素 - 中国名义GDP增速未出现大幅反弹 但股指出现明显反弹[3] - 新兴市场股票指数趋势性上升与美元指数贬值相关 全球资本市场逻辑在于美元祛魅[3] - AI革命带动科技板块风险偏好大幅上升 推动美国股指明显上升 科技板块可能改变世界[5] - 证监会要求上市公司加大分红力度 制度建设强调分红为投资者带来更好回报 推动股指表现[5] - 今年以来分红多的上市公司股价涨得更好[5] 宏观经济政策展望 - 期待三四季度总需求政策积极跟进 以匹配供给约束[2] - 一线城市出台政策推动房地产市场止跌回稳 实际利率显著下调有助于市场回稳[3] - 除因城施策外 也需要强调总量政策[3]