中央经济工作会议部署与“国补”政策延续 - 2026年中央经济工作会议明确将优化“两新”政策实施，意味着消费品以旧换新“国补”政策将继续实施，但具体政策会有所优化 [1] - “两新”政策指大规模设备更新和消费品以旧换新政策，后者与居民利益直接相关，被称为“国补” [1] “国补”政策历史资金与优化方向 - 2024年中国发行1500亿元超长期特别国债资金用于消费品以旧换新 [1] - 2025年“国补”额度增长一倍，发行3000亿元超长期特别国债资金用于此领域 [1] - 2025年“国补”覆盖领域在2024年基础上扩围，新增手机、平板、智能手表手环等3类数码产品，以及微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品 [1] - 专家表示，2026年“国补”额度可能在2025年基础上适度增加，并继续优化资金投向领域，例如增加服务消费等 [2] “国补”政策实施效果 - 今年1~11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次 [2] - 具体带动效果包括：汽车以旧换新超1120万辆，家电以旧换新超12844万台，手机等数码产品购新补贴超9015万件，电动自行车以旧换新超1291万辆，家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [2]

中央经济工作会议部署2026年经济工作 - 2025年12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行，会议部署2026年经济工作[3] - 会议在部署“坚持内需主导，建设强大国内市场”时，提出要优化“两新”政策实施[3] “两新”政策与“国补”政策 - “两新”政策指大规模设备更新和消费品以旧换新政策[3] - 消费品以旧换新政策与老百姓利益直接相关，被称为“国补”[3] - 会议明确2026年优化“两新”政策实施，意味着2026年会继续实施“国补”政策，但具体政策会有所优化[3] “国补”政策历史与资金规模 - 2024年中国发行了1500亿元超长期特别国债资金用于消费品以旧换新[3] - 由于2024年实施效果不错，2025年发行3000亿元超长期特别国债资金用于消费品以旧换新，“国补”额度较2024年增长一倍[3] “国补”政策覆盖范围优化 - 2025年“国补”领域在2024年基础上扩围[3] - 新增品类包括手机、平板、智能手表手环等3类数码产品和微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品[3] “国补”政策实施效果 - 商务部数据显示，2025年1~11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次[4] - 具体带动数据包括：汽车以旧换新超1120万辆，家电以旧换新超12844万台，手机等数码产品购新补贴超9015万件，电动自行车以旧换新超1291万辆，家装厨卫“焕新”超1.2亿件[4] 专家对2026年“国补”政策的展望 - 多位专家表示，2026年“国补”额度可能在2025年基础上适度增加[5] - 专家预计2026年政策将继续优化资金投向领域，例如增加服务消费等，以进一步发挥财政资金带动消费、带动产业转型升级、提振经济的作用[5]

中央经济工作会议对“两新”政策的部署 - 2026年经济工作将优化“大规模设备更新和消费品以旧换新”这两项“两新”政策的实施 [1] - 消费品以旧换新政策（即“国补”）明年将继续实施，但具体政策会有所优化 [1] “国补”政策的资金规模与历史演变 - 2024年用于消费品以旧换新的超长期特别国债资金为1500亿元 [1] - 2025年相关资金额度增至3000亿元，较2024年增长一倍 [1] - 多位专家建议2026年“国补”额度可在2025年基础上适度增加 [2] “国补”政策的覆盖范围与实施效果 - 2025年“国补”领域在2024年基础上扩围，新增手机、平板、智能手表手环等3类数码产品以及微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品 [1] - 2025年1至11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次 [2] - 具体带动数据包括：汽车以旧换新超1120万辆，家电以旧换新超12844万台，手机等数码产品购新补贴超9015万件，电动自行车以旧换新超1291万辆，家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [2] 专家对政策优化的建议 - 建议2026年继续优化“国补”资金投向领域，例如增加服务消费等 [2] - 优化目的在于进一步发挥财政资金带动消费、带动产业转型升级、提振经济的作用 [2]

文章核心观点 - 2024-2025年实施的消费品以旧换新“国补”政策效果显著，带动了巨大销售额并惠及广泛人群，但政策效果出现边际递减迹象，且资金消耗迅速[1][2][3] - 多位专家建议2026年应继续并优化“国补”政策，包括提高资金额度、调整支持范围至服务消费等，以持续提振内需、防止消费增速大幅回落[1][3][4] - 国家层面的政策规划将“大力提振消费”和“提高居民消费率”作为重点目标，消费品以旧换新是其中的关键举措[5][6] 政策实施现状与效果 - 2024年“国补”资金为1500亿元，2025年额度提高至3000亿元并按季度下达，其中第四季度下达690亿元[1] - 政策带动销售效果显著：2025年1-11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次[1] - 具体品类销量：汽车以旧换新超1120万辆，家电以旧换新超12844万台，手机等数码产品购新补贴超9015万件，电动自行车以旧换新超1291万辆，家装厨卫“焕新”超1.2亿件[1] - 政策刺激下消费增速先升后降：2025年下半年，受政策力度边际递减及高基数影响，消费增速下行，例如7-10月家电音像零售额同比分别为28.7%、14.3%、3.3%和-14.6%[3] - 资金消耗迅速：全国至少20个地市陆续暂停或调整汽车以旧换新补贴申请，一些地方消费补贴券出现“秒光”现象[2] 专家对2026年政策的建议与展望 - 建议延续政策：多位专家建议2026年继续实施“国补”政策，若取消可能导致社会消费品零售总额增速大幅回落[3][4] - 建议提高资金额度：有观点建议将支持以旧换新的资金规模从2025年的3000亿元上调至5000亿元，甚至有建议将支持消费的超长期特别国债额度增至8000亿元[1][3] - 建议优化支持领域：专家普遍建议调整资金投向，从商品消费转向服务消费，并增加现金补贴、数字货币等形式，以及育儿、就业等民生补贴[1][3][4] - 政策目标：旨在进一步发挥财政资金带动消费、带动产业转型升级、提振经济的作用[1] 宏观政策背景与导向 - 消费增长情况：2025年前10个月社会消费品零售总额同比增长4.3%，快于上年全年[5] - 国家规划定调：“十四五”规划建议提出要“居民消费率明显提高、内需拉动经济增长主动力作用持续增强”，并要求大力提振消费[5] - 具体行动方案：国家印发的《提振消费专项行动方案》中，明确将加大消费品以旧换新支持力度作为一大举措[6]

文章核心观点 - 多名专家建议2026年应继续并加码实施消费品以旧换新“国补”政策 以大力提振消费和拉动内需 预计资金规模将从2025年的3000亿元提升至5000亿至8000亿元 同时建议优化资金投向 增加对服务消费等领域的支持 [1][3][4] 政策现状与历史效果 - 2024年“国补”资金为1500亿元 2025年额度提高至3000亿元并按季度下达 其中第四季度已下达690亿元 [1] - 2025年1-11月 消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元 惠及超3.6亿人次 [2] - 具体带动销售包括：汽车以旧换新超1120万辆 家电以旧换新超12844万台 手机等数码产品购新补贴超9015万件 电动自行车以旧换新超1291万辆 家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [2] - 政策带动了相关产品销售和厂家业绩增长 并推动产业转型 [1] - 消费者热情高涨导致国补资金快速消耗 全国至少有20个地市陆续暂停或调整了汽车以旧换新补贴申请 一些地方补贴券“秒光” [2] 专家对2026年政策的建议与展望 - 专家普遍建议2026年继续实施“国补”政策 若取消可能导致社会消费品零售总额增速大幅回落 [3][4] - 东方金诚首席宏观分析师王青预计 明年支持以旧换新的资金规模会从今年的3000亿元上调至5000亿元 [3] - 中诚信国际研究院院长袁海霞建议 明年可将支持消费的超长期特别国债额度增加至8000亿元 [3] - 专家建议优化政策实施方式和支持领域 例如从商品消费补贴转向服务消费补贴 并适当增加现金补贴、数字货币等形式 以及育儿、就业等民生补贴 [3][4] 当前消费市场表现与政策背景 - 2025年7-10月 家电音像零售额同比增速分别为28.7%、14.3%、3.3%和-14.6% 呈现持续回落态势 [3] - 对耐用消费品的短期刺激更多是消费节奏的前移 而非总量扩大 物价持续低迷问题依然存在 [3] - 2025年前10个月社会消费品零售总额同比增长4.3% 快于上年全年 [5] - 国家“十五五”规划建议提出要大力提振消费 深入实施提振消费专项行动 加大直达消费者的普惠政策力度 [5] - 今年印发的《提振消费专项行动方案》中 一大举措正是加大消费品以旧换新的支持力度 [5]

行业核心观点 - 国补资金已全面下达，看好政策对下游消费需求的持续催化作用 [1][2] - 家具类消费呈现回暖态势，包装行业需求平稳且产业升级提速，轻工消费领域头部IP推新推动玩具板块高成长性 [1][3] 家具家居行业 - 2025年10月限额以上家具类企业商品零售额179.0亿元，同比增长9.6% [2] - 2025年1-10月限额以上家具类企业累计商品零售额1695.1亿元，同比增长19.9% [2] - 地产数据承压，2025年1-10月商品房累计销售面积71982.00万平方米，同比下降6.8%，累计销售额69017.06亿元，同比下降9.6% [2] - 房屋新开工面积累计49061.39万平方米，同比下降19.8%，房屋竣工面积累计34861.00万平方米，同比下降16.9% [2] - 第四批国补资金690亿元已下达地方，实施机制持续完善 [2] - 投资建议关注定制家居、软体家居及民用电工龙头等受益于国补政策的上市公司 [4] 包装行业 - 下游需求整体平稳，2025年10月社会消费品零售总额46291.0亿元，同比增长2.9%，1-10月累计412168.5亿元，同比增长4.3% [3] - 原材料价格小幅波动，镀锡板价格5400元/吨环比略微下降，铝结算价2778.5元/吨环比下降1% [3] - 布伦特原油期货结算价63.38美元/桶环比上升3%，聚乙烯期货结算价7550元/吨环比上升0.4%，聚丙烯结算价6800.0元/吨环比下降1.81% [3] - 产业升级步伐加快，投资建议关注资源整合企业 [1][4] 轻工消费（玩具）行业 - 头部IP持续推新，泡泡玛特LABUBU新品"凌晨一点"系列于11月13日上市 [3] - 全新IP"寻找大象滑梯"系列手办将于11月27日线上发售 [3] - 玩具板块保持高成长性，投资建议关注具备IP推新能力的公司 [1][4]

公司概况 * 纪要涉及的公司为海尔智家[1] 核心运营表现与财务数据 * 2025年第三季度公司实现双位数增长而整个行业呈现双位数下降趋势[3] * 国内市场实现显著的收入和盈利增长海外市场取得高个位数增长[3] * 截至10月底公司整体运营良好国内外市场均实现中位数偏左增长国内市市场表现出较强韧性优于行业整体水平[2][4] * 10月份出口表现中新兴市场优于发达国家市场[12] * 公司对于2026年的收入增长目标是更高端同时利润目标保持双位数增长与之前设定一致[11] 增长策略与关键举措 * 公司通过提升产品效率渠道效率和营销效率实现增长[3] * 为应对2024年国补政策带来的高基数效应公司提升产品竞争力特别是空调和水产品表现突出空调产品在今年上半年已完成百万套销量[2][4] * 公司深入推进数字化库存变革大幅提升库存周转率和渠道效率例如重点推行线上的PO店实现线上库存共享并重点推向线下专卖体系提高区县及乡镇用户支配比例[3][4][5] * 面对宏观经济不确定性公司抓住确定性增长机会在国内围绕重点效率提升和产业份额及利润率提升进行布局在海外提升新兴市场份额和利润同时改善欧美等发达国家市场的边际利润[13] 国补政策影响与应对 * 为应对国补退坡公司进行产品结构补充特别是在核心价位段和弱势价位段增加新产品品类并对原有产品进行迭代升级[8] * 在定价方面综合考虑市场竞争情况和国家补贴退出价格调整是综合平衡的结果目前市场上没有出现恶性价格竞争[9] * 目前量贡献多于价贡献公司采取一定程度的自补措施但受到严格利润考核限制不会无限制进行[6] * 公司通过调整费用结构在年度预算体系内进行管理因此对全年利润指引不会产生重大影响[6][7] * 公司预计2026年国家补贴政策将持续但金额和范围可能变化公司根据最悲观的行业预期制定目标保持双位数增长目标不变[10] 盈利能力与展望 * 四季度盈利能力预计保持稳定增长并按照整体业绩指引进行拆解[12] * 各个产业都有明确利润考核要求以确保整体盈利能力不受国补退坡等外部政策变化的重大影响[7] * 公司对2026年的业绩规划和路径拆解充满信心[13]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [1] 报告核心观点 - 2025年第三季度主动偏股型基金重仓家电板块的整体持股比例为3.02%，环比下降1.72个百分点；超配比例为0.72%，环比下降1.65个百分点 [4] - 基金持仓结构发生显著变化，增配家电上游和清洁电器板块，同时减配白电、黑电及两轮车板块 [4][15] - 尽管整体持仓比例下降，但家电龙头企业经营稳健，业绩确定性高，股息率较高，且当前估值较低，仍具备较高配置价值 [4][10] 主动偏股型基金重仓概况 - 2025Q3基金重仓家电意愿环比下降，重仓持股比例降至3.02% [4][10] - 持仓比例下降主要归因于第三季度“以旧换新”政策刺激力度下滑，以及市场对去年国补政策产生的高基数可能影响内销增长持续性表示担忧 [4] - 行业总市值为20,320.65亿元，占A股总市值比例为1.67% [1] 各子板块持仓分析 - **白电板块**：基金重仓市值占比为1.35%，环比大幅下降1.33个百分点；重仓基金数量减少509只；其中，美的集团、格力电器、海尔智家持仓比例分别环比下降0.79、0.40、0.11个百分点；在A股中被超配0.40%，环比下降1.18个百分点 [4][16] - **家电上游板块**：基金重仓市值占比为0.35%，环比增加0.10个百分点；重仓基金数量增加27只；三花智控持仓比例环比显著提升0.11个百分点 [4][15][57] - **清洁电器板块**：基金重仓市值占比为0.34%，环比增加0.07个百分点；重仓基金数量增加76只；科沃斯持仓比例环比提升0.07个百分点 [4][15][38] - **黑电板块**：基金重仓市值占比为0.20%，环比下降0.25个百分点；在A股中被低配0.18%；海信视像和TCL电子持仓比例分别环比下降0.12和0.06个百分点 [15][24] - **两轮车板块**：基金重仓市值占比为0.66%，环比下降0.28个百分点；在A股中被超配0.44%；九号公司、春风动力等持仓比例环比下降 [15][31] - **厨电与小家电板块**：厨电板块持仓比例基本持平，环比微增0.01个百分点至0.04%；小家电板块整体持仓比例环比微增0.01个百分点至0.40%，其中厨房小家电略有下降，清洁小家电显著提升 [15][38] 重点公司持仓变动 - **三花智控**：重仓市值环比增长显著，达到71.05亿元，持有基金数量增加37只，占家电板块重仓市值比重提升6.48个百分点至11.4% [71] - **科沃斯**：重仓市值环比增长至27.71亿元，持有基金数量增加38只，占家电板块比重提升3.02个百分点至4.4% [71] - **美的集团**：虽仍为第一重仓股，但重仓市值环比下降至186.90亿元，持有基金数量减少222只，占家电板块比重下降5.69个百分点至30.0% [71] - **格力电器**：重仓市值环比下降至36.04亿元，持有基金数量减少236只，占家电板块比重下降6.33个百分点至5.8% [71] 行业运行数据 - **白电出货数据**：2025年第三季度，空调内销量同比增长5.51%，外销量同比下降12.94%；冰箱外销量同比增长3.0%；洗衣机外销量同比增长17.5% [16][20][22] - **清洁电器销售**：扫地机和洗地机等代表性清洁电器线上销售额保持较快增长，行业景气度较高 [38]

公司财务业绩 - 三季度收入为2991亿元人民币，同比增长14.9% [1] - 三季度净利润为53亿元，上年同期为117亿元 [1] - 服务收入同比增长30.8%，收入占比提升至24.4%的历史新高 [1] - 外卖等新业务三季度收入同比增长214% [1] 业务运营与市场表现 - 在“国补”期间积极支持政策落地，家电和3C品类的市场份额与供应链能力得到提升，特别是自营模式 [2] - 公司长期目标是强化用户心智，巩固和提升市场份额，持续发挥产品、价格和服务优势 [2] 行业趋势与政策影响 - “国补”政策明显激发了消费需求，特别是对家电和电脑品类的销售拉动明显 [1] - 政策导致行业增长在短期内进入高基数情况，但更深远的意义在于驱动了整个家电行业的升级 [1] - 政策推动了产品的创新、智能化和绿色化，为行业高质量增长注入动力 [1]

公司业绩与战略 - 公司CEO强调以旧换新政策对家电和电脑品类的销售拉动十分明显，但行业增长进入高基数阶段[2] - 公司认为政策更重要的意义在于驱动整个家电行业升级，推动产品创新、智能化和绿色化[2] - 公司在家电和3C品类的市场份额以及自营供应链能力在政策期间得到进一步提升[2] - 公司的长期目标是强化用户心智，巩固和提升市场份额[2] - 公司增长动力多元化，超市、健康时尚等日百品类以及广告等服务收入持续加速增长[3] 公司核心举措 - 在产品方面，公司与品牌方合作推出更多定制化产品以推动升级和创新[3] - 在价格方面，公司通过规模优势和供应链能力优化成本，提供更具竞争力的价格[3] - 在服务方面，公司打造线上线下全渠道购物体验及送装一体等差异化服务[3] - 截至三季度，公司在全国已有超过20家京东MALL在营业，京东电器城市旗舰店超过100家[3] - 公司团队将持续发挥供应链能力，通过定制包销等方式提升产业效率和长期利润率[3] 外卖业务发展 - 三季度公司外卖业务GMV环比取得双位数增长，订单结构更加健康，正餐订单占比达到绝大多数[4] - 三季度外卖客单价环比出现提升，补贴效率正逐步提升，运营更加精细化[4] - 公司计划年底前在北京开设更多七鲜小厨[4] - 公司外卖业务目标是打造可持续发展模式，追求单量增长并释放规模效应[4] - 外卖业务将深植于公司业务生态，在用户、供给、履约端与现有业务深度融合创造协同价值[4]