国会与政府权力格局变动 - 阿根廷国会众议院以140票赞成、80票反对、17票弃权的表决结果通过法案，规定参众两院任一议院可凭借简单多数即可推翻总统行政令，此前需两院共同通过 [1] - 该法案仍需送参议院表决，但媒体预测参议院会很快通过 [1] - 自2023年12月就职以来，总统米莱已颁布超70项政令，但国会多次通过表决推翻总统政令 [2] 政治选举与支持率动态 - 阿根廷将于10月26日举行国会中期选举，改选众议院半数席位及参议院三分之一席位 [2] - 米莱领导的执政联盟“自由前进党”在9月初的地方议会选举中失利，此次选举被视作中期选举风向标，并引发阿根廷金融市场动荡 [2] - 米莱的妹妹卷入贿赂丑闻，这些因素导致米莱的支持率不断下滑 [2] - 米莱急于在中期选举中扩大“自由前进党”在国会的少数席位，为后续经济改革铺路 [5] 经济政策与国际援助 - 米莱政府正与美国政府紧急协商一项规模达200亿美元的援助计划，旨在中期选举前遏制比索挤兑潮，稳定国内金融市场 [5] - 美国财政部长贝森特已承诺提供财政支持，但未透露具体细节 [5] - 米莱计划于14日在白宫与特朗普会面 [5] - 米莱在宣传的新书中自称创造了“经济奇迹” [5] 总统政治策略与公众形象 - 米莱先前以“政治圈外人”身份参选并当选总统，曾公开指责国会是“老鼠窝”，国会议员是“特权政治阶层” [5] - 为提振支持率，米莱试图重拾助他当选总统时的“摇滚明星形象”，6日以主唱身份现身一场音乐会并为其新书宣传 [5]

财政赤字概况 - 2025财年美国联邦政府预算赤字约为1.8万亿美元，与2024财年几乎持平，仅减少80亿美元 [1] - 尽管关税收入激增，政府支出增长依旧大于财政改善步伐，凸显经济扩张背景下的财政脆弱性 [1] - 2025财年财政赤字占GDP比重约为5.9%，较上一财年的6.4%略有下降，但在非危机时期维持接近6%的比例为现代史上罕见 [2] 政府收入分析 - 2025财年联邦政府收入同比增长6%，增加约3080亿美元 [1] - 海关税收达1950亿美元，较上年的770亿美元翻逾两倍，主要受特朗普政府加征关税政策驱动 [1] - 企业所得税收入较2024年下降约15%，部分原因是《税收与支出法案》允许企业在2025年享受更大幅度的投资抵扣，以及部分企业收入递延至2024年 [1] - 财政部长预计关税收入年底有望年化至5000亿美元，但警告若最高法院对关税合法性作出不利裁决将产生极为不利影响 [2] 政府支出分析 - 2025财年联邦政府支出同比增长4%，增加约3010亿美元 [1] - 公共债务利息支出首次突破1万亿美元大关，反映出高利率环境下美国财政负担迅速上升 [1] - 社会保障金支出增加1210亿美元，主要因生活成本调整与新法案扩大了部分公共部门雇员的领取资格 [2] - 教育部支出暴跌2340亿美元，主要由于学生贷款会计调整及特朗普签署的行政令大幅削减教育部职能 [2] 财政目标与挑战 - 财政部长贝森特目标是在2028年、即特朗普任期结束前，将赤字率降至3% [2] - 当前在非危机时期维持接近6%的赤字比例，突显出财政可持续性面临的严峻挑战 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 流动性宽松是当前债市最大的确定性，8月超储率偏低，9月超储率回升，预计10月超储率下降至1.2%，处于非季末月份的中性水平，10月资金面外生扰动来自税期和政策工具到期，但央行呵护下流动性宽松确定性仍较强 [2][3][50] 根据相关目录分别进行总结 8月政府存款继续大量漏出 超储率降至偏低水平 - 8月超储率较7月下降0.1pct至1.1%，低于预期的1.4%，处于非季末月份的偏低水平，政府存款上升3370亿元，是导致超储率偏低的主因 [6] - 政府存款上升一方面因狭义财政支出增幅放缓、广义财政赤字规模偏低，另一方面受国库现金定存回笼以及置换债使用偏缓的影响，政府债资金使用效率不高 [6] - 8月央行对其他存款性公司债权略高于其通过逆回购等工具净投放的资金规模，法定存款准备金小幅低于预期，货币发行和外汇占款与预期相差不大 [15] 9月央行以中期流动性对冲外生扰动 资金面波动加大但中枢平稳 - 预计9月政府存款环比下降约8100亿元，对流动性带来补充，银行缴准预计上升3100亿元、货币发行预计上升2500亿元，外汇占款或继续回笼资金约700亿元 [16] - 9月央行质押式逆回购净投放3902亿元，买断式逆回购净投放3000亿元，MLF净投放3000亿元，假设PSL和其他结构性货币政策工具净回笼约2000亿元，央行对其他存款性公司债权环比或将上升约7900亿元，预计9月超储率约1.4%，较8月上行约0.3pct [16][26] - 9月资金价格有波动，投资者敏感，但全月DR001与DR007均值与7 - 8月大致相当，央行维持相对宽松态度未变，操作方式变化与外生扰动及部分工具定位调整有关 [28] - 今年以来央行政策工具投放规模走高是为对冲外生扰动，Q3以来投放向中期的买断式逆回购与MLF倾斜，放松对资金短期波动的控制，OMO操作规模下降 [35] - 9月央行将14天逆回购调整为固定数量、利率招标、多重价位中标，可能使14天逆回购利率下降，其变成7天逆回购的补充，最终投放规模反映央行对跨季流动性的呵护 [38] - 9月银行净融出相对6月更低与非银情绪偏弱、杠杆意愿下降有关，释放了资金面的潜在风险，机构谨慎情绪反映在9月跨季进度提前，是月末资金面维持宽松的重要原因 [41] 10月扰动主要来自于到期与缴税 但央行呵护下流动性宽松确定性仍较强 - 预计10月政府存款环比上升约5700亿元，明显低于往年同期，国庆假期后现金回流释放流动性约1500亿元、缴准基数季节性下降约300亿元 [50] - 预计10月质押式逆回购净回笼约6600亿元，MLF和买断式逆回购分别净投放1000亿元、3000亿元，假设PSL和其他结构性货币政策工具净回笼约2000亿元，央行对其他存款性公司债权环比下降约4600亿元，假设央行重启购债1000亿元，预计10月超储率约1.2%，较9月下降0.2pct [50][60] - 央行Q3货币政策例会延续7月政治局会议基调，现阶段工作重点是落实落细现有政策，Q4降准降息概率不能排除，但需观察，潜在变化观察10月中下旬重要会议 [64] - 10月资金面外生扰动来自税期和政策工具到期，但央行态度未变时工具到期影响有限，10月政府债供给缩减，政府存款升幅低于往年同期缓释税期扰动，货币政策收紧概率偏低，预计10月DR001与DR007中枢仍略低于1.4%和1.5%，能否转松需观察中央统一部署，流动性宽松是债市最大确定性 [66]

美元指数逆势回升原因 - 美国政府停摆及9月ADP就业减少3.2万人导致美元指数一度下跌0.4%至97.7[3]，但随后在10月2日至7日逆势回升0.8%至98.5[3][12] - 法国总理因财政赤字削减计划受阻而辞职，暴露欧元区财政协调困境，法国目标在2026年将财政赤字率控制在GDP的4.7%[4][15] - 欧元区9月制造业PMI下降0.9至49.8，而美国ISM制造业PMI回升0.4个百分点，经济前景差异抑制欧元[4][16] - 日本新首相高市早苗主张货币宽松与财政刺激，导致日元兑美元汇率一度逼近151，日经225指数上涨4.8%[5][20] - 日本通胀结构显示商品CPI滞后汇率1个月且正回落，内需疲软不支持通胀反弹，市场削减日本央行10月加息预期[5][21] 中国宏观经济表现 - 中国9月制造业PMI回升0.4个百分点至49.8%，新出口订单指数上升0.6个百分点至47.8%，"抢出口"为主要拉动因素[6][23] - 9月生产指数上升1.1个百分点至51.9%，但产成品库存指数年化值降至47.4%，企业补库意愿谨慎[6][24] - 服务业PMI下降0.4个百分点至50.1%，建筑业PMI小幅回升0.2个百分点至49.3%，传统基建受化债政策限制[6][27] - 四季度制造业PMI能否回升至荣枯线上取决于中美贸易谈判成果及财政刺激加码[6][29] - 国庆假期一线城市商品房销售面积较9月30日回升4.3个百分点，但乘用车零售累计同比降至0.0%[32][33]

日本股市表现 - 日经225指数日内上涨1.05%，一度突破48500关口，最新报48449.85 [3] - 个股方面，藤仓大涨7.55%，爱德万测试上涨4.33%，软银集团上涨3.75%，DISCO上涨4.61% [3][4] - 日本8月所有家庭支出同比增长2.3%，超出预期增长1.2%，环比增长0.6% [5] 日本债市与政策动向 - 日本财务省将标售约7000亿日元的30年期国债，被视为对新政策取向的市场考验 [5] - 高盛预警高市早苗当选自民党总裁可能推高日本长期收益率，每10个基点的日本国债冲击可能给美国、德国和英国收益率带来2至3个基点的上行压力 [8] - 日本长债市场承压，政府债务达GDP两倍，寿险公司需求减弱，日本央行逐步退出大规模购债 [6] 黄金市场表现 - 纽约期金历史首次突破4000美元/盎司整数大关，年内大涨逾50% [9] - 现货黄金报3973.56美元/盎司，创下历史新高 [9] - COMEX黄金上涨0.56%至3998.6美元，SHFE黄金上涨1.48%至874.40元 [10] 美国政府停摆影响 - 美国参议院未通过结束政府停摆的拨款法案，政府停摆将持续 [10] - 白宫国家经济委员会主任表示政府停摆正以每周约150亿美元的速度削减美国经济产出，每周将使GDP下降约0.1个百分点 [12] - 若停摆持续一个月，将导致约4.3万人额外失业，并使消费者支出减少300亿美元 [12]

美国政府停摆的常规化现象 - 美国政府停摆在美国政治中已成为一种季节性现象，自1976年以来已发生20多次，平均每4年一次，最短1天，最长34天 [2] - 2025年10月的停摆导致80多万联邦雇员暂时拿不到薪水，但金融市场几乎毫无波澜，股市继续创新高，债市波动有限 [2] - 所谓“政府关门”是国会未能通过财政拨款法案导致联邦机构“非关键”职能暂停，但FBI、军队、邮政等关键部门照常运作 [2] 停摆对经济的直接影响 - 美联储经济学家Michael Reid估计，若停摆持续一个月，美国当季GDP将被拉低0.3个百分点，失业率可能短暂升至4.8%至5%之间 [3] - 停摆导致10月非农就业报告和CPI数据推迟发布，政府统计人员休假，数据采集中断，分析师被迫依赖私营数据公司猜测就业率 [3] - 尽管停摆发生在美国29万亿美元GDP的经济体中，其影响仅被视为小涟漪，债券收益率小幅波动后恢复平稳 [3] 市场对停摆的漠视反应 - 市场对政府停摆表现出“彻底的虚无主义”，伦敦《金融时报》指出市场对政治和经济均不在乎，将其视为一档真人秀 [3] - 投资者已形成条件反射，只要不是违约，停摆就被视为可预测事件，2013年、2018年、2019年的停摆均在最后一刻化解 [4] - 斯坦福大学研究显示，政治不确定性上升短期内反而降低市场波动性，因为企业与投资者会“延迟决策”，导致波动收敛 [5] 政治极化与制度性风险 - 美国公众中认同“另一党是国家威胁”的比例从1994年的16%升至55%，预算谈判更偏向意识形态角力而非财政纪律讨论 [4] - 政治体系功能失调表现为妥协能力下降，停摆是对政府信誉的削弱，信任裂缝扩大，但经济损失和统计数据空白可弥补 [4] - 美国公共债务截至2025年9月已超过35万亿美元，相当于GDP的130%以上，比十年前多出近70% [5] 长期风险与外部影响 - 美元国际地位依赖于对美国制度的信任，财政混乱频繁可能促使其他国家加速多元化储备，增加黄金和非美元资产持仓 [6] - 美联储短期内可独立运作，但长期独立性需政治共识支撑，2018年特朗普指责美联储及2025年试图撤换理事显示政治干预迹象 [6] - 信任透支可能最终导致崩溃，市场淡定不等于风险消失，制度的劣化如桥梁生锈，表面温和但潜在危机积累 [8]

政府停摆对经济数据的影响 - 政府停摆导致关键经济数据缺失，包括9月就业报告、零售销售数据以及CPI和PCE等通胀数据[1][2] - 美联储制定货币政策依赖这些数据，数据缺失使得政策制定面临挑战[3] - 联邦公开市场委员会每六周开会一次，决策层希望在下次会议前能获得相关数据[4] 货币政策立场与中性利率 - 政策立场因政策空间变化而变得更加限制性，中性利率已下降[5] - 财政赤字在政策变化后显著减少，2月至8月期间的年化赤字比上一财年同期减少约4000亿美元[6] - 人口增长经历巨大冲击，先急剧上升后下降，这压低了中性利率[7] - 官员个人对中性利率的估计约为实际利率0.5%，并认为应更快达到该水平以避免经济显著放缓[8][9] 利率调整空间与通胀动态 - 当前利率远离零下限，存在降息空间以消除限制性，同时保留应对负面冲击的政策余地[12] - 通胀数据存在相对价格变化，但整体价格水平的最大组成部分是住房成本[21] - 住房成本通胀预计将放缓，因为平均租金数据存在滞后性，且新租金已下降，同时人口增长变化影响住房供应[22][23][24] 对批评观点的回应 - 官员反驳了前财长关于其演讲是“记忆中最弱”的批评，指出其此前对通胀飙升和经济衰退的预测均未实现[26][28][29] - 强调政策制定应基于当前经济状况的变化，而非错误的预测[29] - 对于未来通胀报告的影响，认为需评估通胀来源是否具有持续性，而非仅根据单次数据调整政策[30][31]

财政收支状况 - 本财政年度首五个月整体开支为3110亿港元，收入为2086亿港元 [1] - 计入发行政府债券所得616亿港元及偿还债券本金268亿港元后，录得676亿港元赤字 [1] - 截至8月份的赤字主要因薪俸税及利得税等主要收入大多在财政年度后期收取 [1] 财政储备 - 截至8月31日财政储备为5867亿港元 [1]

泰国经济前景 - 泰国经济在第四季度将迎来更严重的放缓趋势 可能持续到2026年上半年 [1] - 未来四个季度内经济增长率可能低于1% 导致今年全年GDP增长率仅为1.8% 明年为1.4% [1] 主要风险因素 - 泰铢兑美元汇率一度达到31.70 本周回落至32.24 但全年仍上涨6.4% 对出口行业构成挑战 [1] - 惠誉评级将泰国主权信用评级从稳定下调至负面 50%的负面评级调整会在1到2年内导致企业实际信用评级被下调 [1] - 泰国必须加强财政纪律以避免信用评级从BBB+降至BBB [1] 财政状况分析 - 政府收入增长未能跟上支出增长步伐 固定支出规模庞大且难以削减导致财政赤字扩大 [2] - 公共债务占比达到65.4% 正接近GDP的70% 税收征收能力增速从去年3.2%下降至1.2% [2] - 预算赤字占GDP比重为4.3% 低于去年4.6% 利息负担与财政收入之比为8.6% 低于投资级标准10%上限 [2] 政策应对措施 - 财政部长提出通过四方面提振经济 包括共同支付计划 政府收入改革 公私合作快速推进模式 成本效益分析加强财政治理 [2][3] - 该计划被认为能带来短期经济刺激并通过投资提升长期经济潜力 [3] - 政策实施面临关键限制因素 政府仅拥有四个月施政时间 作为少数党政府执政可能给政策执行带来困难 [3]

黄金期货行情表现 - 9月26日沪金主力合约暂报862.50元/克，单日涨幅达0.88% [1][2] - 当日开盘价为857.70元/克，最高触及865.28元/克，最低下探857.38元/克 [1][2] 宏观经济与政策 - 美联储官员密集发言显示内部分歧，部分官员认为利率过于限制性150-200个基点，应以50基点步伐逐步减少限制性 [3] - 美国第二季度实际GDP年化季率终值为3.8%，高于预期的3.30%和前值3.30% [4] - 美国第二季度实际个人消费支出季率终值为2.5%，高于预期的1.7%和前值1.6% [4] - 强劲经济数据降低美联储降息必要性，市场对10月维持利率不变的预期概率由10%上升至15% [4] - 美联储理事施密德表示银行准备金可能降至约2.6万亿美元 [3] - 美国银行准备金自1月1日以来首次跌破3万亿美元，占商业银行总资产比例下降至12.57% [5] 市场流动性与财政状况 - 美国8月财政赤字录得3447.9亿美元，财政支出增长是主要因素 [5] - 美债规模上升至37万亿美元，债务和赤字同步上升对贵金属形成支撑 [5] - 财政支出端净利息和保健支出处于季节性高位，利息支出占比持续上行 [5] 地缘政治与贸易政策 - 美国总统特朗普宣布自2025年10月1日起对医药产品征收100%关税，对厨房橱柜等产品征收50%关税，对软垫家具征收30%关税，对重型卡车征收25%关税 [6] - 地缘和经济贸易货币体系变量对黄金存在潜在利好，并加强其长期逻辑 [6] 贵金属市场表现与驱动因素 - 贵金属本周走势出现显著抬升，白银表现尤为突出，驱动因素包括现货市场租赁利率显著上升，特别是3M利率 [7] - 短线级别贵金属受到美元指数和美债利率影响较大，出现多次较大程度整理行情 [7] - 长周期而言，全球货币债务信用和全球地缘政治逆全球化是主要支撑 [7] - 黄金的支撑性更强，而白银的弹性更大 [7]