公司概况 - 翰森制药专注于创新药研发与销售 已成功完成创新转型 创新药收入占比超过80%[2][6] - 公司从1995年成立 2002年率先布局创新药研发 目前研发团队 技术层面和整体布局完善[2][6] - 纺织业务基本出清 预计2025年仿制药业务收入在20至25亿人民币左右 对业绩影响不大[2][6] 财务表现 - 2025年上半年内生收入增长13.2% 创新药纯销同比增长23%[2][3] - BD合作进入收获期 上半年实现16亿人民币收入 其中默沙东小分子GLP-1首付款为1.12亿人民币[2][3] - 剔除BD首付款后 创新药收入占比仍接近80% 内生利润同比增长15%至20%[2][3] - 预计2025年营收达148亿人民币 归母净利润有望突破50亿人民币[2][5] - 未来三年PE分别为37倍 34倍和29倍 2026年目标PE为45倍 对应市值约2600亿人民币[2][5] 核心产品与研发管线 - 目前已获批8款创新药 其中最重要的是第三代EGFR TKI阿美替尼[10] - 阿美替尼在2025年上半年获批非小细胞肺癌三期维持治疗和术后辅助治疗适应症 预计2025年销售额可达60亿人民币 峰值销售额有望超过80亿人民币[3][10][11] - 管线布局全面 包括EGFR CMET ADC 百健23小分子口服 P2X3慢性咳嗽及肿瘤领域IO双抗等[2][3][13] - 在肺癌领域布局尤为全面 覆盖EGFR突变和野生型肺癌[2][3] - 积极布局代谢 自免肾病 中枢神经及抗感染领域 如双靶GLP-1已启动三期临床试验 预计2027年获批上市[13] 海外市场与BD合作 - 具备持续出海预期 基于管线高质高量发展[2][3] - 口服小分子GLP-1于2024年底以1.12亿美元首付款 总金额约20亿美元卖给默沙东[12] - 双靶GLP-1于2025年6月以8000万美元首付款 总金额约20亿美元卖给再生元[12] - BD首付款及里程碑落地成为常态化利润 海外上市产品销售分成将提升公司估值[2][4][15] 经营效率与费用控制 - 销售费用率持续下降 同比绝对值提升约1亿人民币[8] - 研发投入加大 销售管理控制良好 毛利率水平稳定[3][8] - 内部管理与运营效率显著提升 2025年上半年内生利润同比增长超过15%[3][8] 管理团队与股权架构 - 实际控制人钟慧娟女士持有大量股份 股权高度集中[7] - 钟慧娟女士作为集团创始人和董事会主席负责战略发展规划与决策 孙媛女士负责早期立项研发等工作[7] - 管理团队经验丰富 为长期发展提供坚实保障[7] 行业前景与增长预期 - 公司未来将保持高双位数增长 通过费用管控和内部管理运营提效实现利润持续放量[14] - 随着管线质量提升和BD出海持续推进 公司将在全球范围内实现价值兑现[15] - 通过不断确认首付款和里程碑付款以及上市后的销售分成 实现利润常态化增长 推动估值提升[4][15]

业绩整体表现 - 92家A股上市医药企业中64家归母净利润预计同比正增长 占比近70% [1] - 12家企业预计实现扭亏 [1] - 22家企业预告2023年净利润翻倍增长 [2] 高增长企业案例 - 普瑞眼科预计归母净利润2.6-2.85亿元 同比增长1163.98%-1285.51% [2] - 康泰生物预计归母净利润最高增长815.86% [2] - 卫光生物预计归母净利润1.99-2.48亿元 同比增长69%-111% [3] - 惠泰医疗预计归母净利润5.1-5.65亿元 同比增长42.45%-57.81% [6] 细分行业表现 - 疫苗企业归母净利润呈快速增长 [2] - 血液制品和其他生物制品表现亮眼 [2] - 百克生物、九强生物、特宝生物等预计营收净利双增 [4] 增长驱动因素 - 消费复苏和眼健康需求增加推动普瑞眼科业绩增长 [2] - 常规疫苗（不含新冠疫苗）销售收入同比增长不低于16% [2] - 血液制品订单充足带动卫光生物收入增长 [3] - 海外业务成为重要增长引擎 [6] 海外市场拓展 - 惠泰医疗2023年第三季度海外业务增长超过90% 占整体营收16% [6] - 康泰生物在"一带一路"国家推进13价、23价肺炎疫苗等产品注册上市 [6][7] - 科伦药业通过默沙东授权合作确认收入增加 预计归母净利润23.5-25.5亿元 同比增长37.82%-49.55% [6] - 2023年国产新药超过5亿美元的海外授权达25项 [6] 行业前景 - 老龄化进程加快带来需求增长 [1] - 医药行业产投研能力提升将进一步打开全球市场 [1] - 医疗器械全球市场空间广阔 2022年中国企业营收1.24万亿元仅占全球27% [5] - 欧美市场提供高毛利 亚非拉市场发展快速且未饱和 [5]

苏州基金生物医药投资战略 - 苏州基金成立于2017年 通过母基金+直投模式布局生物医药产业 已投资超20只子基金 累计实缴规模超30亿元 生物医药成为其布局最大的行业[2] - 采用"头部+黑马"基金组合策略 头部GP包括启明创投、礼来亚洲基金、君联资本等大白马基金 黑马GP包括拾玉资本、泰福资本、金阖资本、博行资本、薄荷天使等垂直领域专家[5][6] - 2021年初设立规模5亿元直投基金 已投资浦合生物、帝迈生物、鼎泰药研、原启生物等十余个项目 直投作为策略补充旨在增强市场感知和行业理解[7] 产业生态构建与区域赋能 - 沿创新药、医疗器械、医疗服务三大子行业布局 合作药明康德旗下通和毓承（早研阶段）、泰格医药旗下泰福资本（临床端）、传统药企高管团队设立的拾玉资本（商业化阶段）构建医疗生态链[8] - 深度赋能被投企业落地苏州 例如协助帝迈生物在相城区拿地48.8亩 总投资5亿元 建筑面积7.5万平方米 项目投产后年产值可达6亿元[9][11] - 联合中国信达资产举办行业论坛 每年数百家药企、投资机构与专家齐聚苏州 催化技术、资本与政策区域整合[12] 行业趋势判断与投资成效 - 认为中国创新药估值已触底并将缓慢回升 2025年上半年港股医疗保健板块涨幅超45% 10家生物医药企业登陆港交所募资175亿港元[16][17] - 映恩生物2025年4月港股上市首日大涨超116% 市值达约290亿港元 其投资方通和毓承、礼来亚洲基金均为苏州基金被投GP[17] - 过去一年国内8例首付款超3亿美元的海外BD/并购案例中 5例为总金额近10亿美元现金收购 TOP 8案例全部被苏州基金合作子基金覆盖[18]

医保政策支持医疗器械行业高质量发展 - 医保局座谈会明确支持医疗器械行业"反内卷"、开放出海、差异化创新等原则 [1] - 集采价格有望进一步温和 促进企业盈利企稳提升 [1] - 政策激发医疗器械企业创新研发积极性 新产品推出有望打开成长空间并加速国产替代 [1] 医药生物行业投资主线 - 创新药进入成果兑现阶段 研发进展催化较多且不受贸易战影响 将持续作为投资主线 [1] - 出海领域在新兴市场布局的企业发展潜力大 [1] - 不同医药领域集采持续推进 部分细分赛道影响已出清 未来有望迎来新成长 [1] 创业板医药ETF产品特征 - 创业板医药ETF国泰（159377）跟踪创医药指数（399275） 单日涨跌幅可达20% [1] - 指数从创业板市场选取涉及生物医药、医疗器械等业务的上市公司证券作为样本 [1] - 成分股覆盖创新药研发、生物技术及医疗服务等行业 反映创业板医疗健康相关上市公司整体表现 [1]

政策环境分析 - 医保局系列座谈会明确政策支持企业反内卷、开放出海、差异化创新等原则，利好医药生物行业高质量发展 [1] - 集采价格有望进一步温和，促进企业盈利企稳提升 [1] - 政策激发创新研发积极性，新产品推动国产替代和成长空间打开 [1] - 政策助力中国创新药械全球化发展，为企业开拓全球市场 [1] 行业投资主线 - 创新药进入成果兑现阶段，研发催化较多，成为2025年投资主线 [1] - 出海领域在新兴市场布局的企业潜力大 [1] - 集采影响出清的细分赛道如胰岛素、骨科等有望迎来新成长 [1] - 行业集中度提升加速，并购重组值得关注 [1] 相关投资标的 - 生物医药ETF（512290）跟踪的是CS生医指数（930726） [1] - CS生医指数从A股市场中选取涉及生物技术、医药研发、医疗器械等业务的上市公司证券作为指数样本 [1] - 该指数侧重于体现生物医药行业的创新性和成长性特征，是观察该领域市场走势的重要参考指标 [1] - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证生物医药ETF联接C（006757）和国泰中证生物医药ETF联接A（006756） [1]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 2024年医药行业多重底显现，医改影响或调整到位，板块估值、持仓处于近年来低位 [44] - 2025年行业在创新药带领下有望反弹，医疗消费和医药制造业绩或触底反弹，估值逐步修复，结构性行情持续演绎 [44] - 行业具备创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来新机遇等积极发展因素 [44] - 坚持“创新”为主线，关注下半年“出海 + 老龄化”等估值相对低位资产 [44] 各部分总结 复盘龙头企业Alnylam，看小核酸市场潜力 - 小核酸药物指长度小于30nt的寡核苷酸序列，作用于mRNA干预靶标基因表达治病，广义包括siRNA、ASO等，已获批和在研以ASO和siRNA为主 [8] - ASO是化学合成单链核苷酸分子，通过碱基配对与特定RNA序列结合实现基因靶向治疗，有多种作用方式 [8] - siRNA是含19 - 23个碱基对的双链RNA片段，通过RNAi机制发挥基因沉默作用 [9] - 美股已上市小核酸领域公司中Alnylam最亮眼，截至2025/7/24市值达428亿美元，其发展分创立期、资本退潮期、商业化反攻期 [13][17] - Alnylam近五年营收稳步增长，2024年全年总收入22.48亿美元，同比增长22.97%；扣非归母净利润亏损额减小，2024年全年为 - 2.78亿美元，同比减亏1.62亿美元 [20] - Alnylam在多领域广泛布局，已有6款siRNA药物商业化，多种潜力管线处临床各阶段 [23] - Alnylam核心技术GalNAc递送系统解决小核酸药物诸多问题，成为突破瓶颈关键技术，海内外企业据此设计多款创新管线产品 [25] - 基于Alnylam海外映射，建议关注国内小核酸领域前沿生物、悦康药业、福元医药、石药集团等标的 [25] 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海 + 老龄化消费等估值相对低位资产 - 本周（7.21 - 7.25）、年初至今医药指数涨跌幅分别为1.90%和18.81%，相对沪深300指数超额收益分别为0.21%和13.92% [28] - 本周上涨个股358家，下跌125家，涨幅居前海特生物等，跌幅居前*ST苏吴等 [28] - 本周细分赛道医疗服务II、医疗器械II等涨幅居前，化学制剂下跌；年初以来化学原料药、化学制剂等涨幅居前 [33] - 截至2025年7月25日，申万医药板块整体PE估值37.98X，排申万一级分类第11，化学制剂等板块估值相对较高，医药商业和中药相对较低 [37] - 创新药械及产业链是明确产业趋势，建议关注恒瑞医药等公司，产业链关注药明康德等 [44] - 制造出海市场空间大，建议关注迈瑞医疗等公司 [45] - 国产替代是确定趋势，建议关注开立医疗等公司 [47] - 老龄化及院外消费需求有望增长，建议关注昆药集团等公司 [47] - 高壁垒行业需求稳健，建议关注麻药和血制品相关公司 [47] - AI主线或贯穿2025年，建议关注制药、大数据模型、医疗设备等相关公司 [47] - 本周建议关注组合为信立泰等；七月建议关注组合为热景生物等 [5]

报告行业投资评级 - 推荐|维持[7] 报告的核心观点 - 2025年7月14 - 18日申万医药生物指数上涨4.00%跑赢沪深300指数2.91pct 2025年初至今上涨16.59%跑赢13.45pct 截至7月18日医药板块估值为29.88倍 相对于沪深300估值溢价率为153.54%[2] - 本周博瑞医药、力生制药和南新制药等涨幅排名前十 *ST苏吴、ST未名和浩欧博等跌幅排名前十[3] - 7月15日国家医保局介绍优化药品集采措施及第十一批集采情况 已完成55个拟采购品种遴选 即将开展医疗机构报量工作[4] - 第十一批国家集采政策有望逐步温和 从多方面完善集采规则 实现多赢[5] - 继续看好创新药、出海以及集采出清板块 关注新兴市场布局企业和胰岛素、骨科等细分赛道及部分仿制药企业 我国医药市场并购重组有望加速[23] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 医药板块涨跌幅 - 2025年7月14 - 18日申万医药生物指数上涨4.00% 跑赢沪深300指数2.91pct 在31个申万一级行业指数中排名第2[12] - 2025年初至今申万医药生物指数上涨16.59% 跑赢沪深300指数13.45pct 涨跌幅在31个申万一级行业指数中排名第3[13] 医药板块估值水平 - 截至2025年7月18日 医药板块估值为29.88倍（TTM整体法 剔除负值） 相对于沪深300估值溢价率为153.54%[17] 个股涨跌幅 - 涨幅排名前十个股为博瑞医药（+42.35%）、力生制药（+41.68%）等[18] - 跌幅排名前十个股为*ST苏吴（-22.31%）、ST未名（-16.82%）等[18] 重要事件 - 7月15日国家医保局召开通气会 介绍优化药品集采措施及第十一批集采情况 已完成55个拟采购品种遴选 即将开展医疗机构报量工作[21] 行业观点 - 第十一批国家集采实行“低价声明”制度 探索引入“首告从宽”机制 坚持“集采非新药、新药不集采” 排除年采购额小于1亿元品种 提高生产质量考察要求 强化质量保证[22] - 集采政策有望逐步温和 从多方面完善集采规则 实现多赢[22] - 继续看好创新药、出海以及集采出清板块 关注新兴市场布局企业和胰岛素、骨科等细分赛道及部分仿制药企业 我国医药市场并购重组有望加速[23]

康哲药业新加坡二次上市及论坛活动 - 康哲药业成功于新加坡交易所主板二次上市，并联合新交所举办医药产业发展论坛及答谢晚宴 [1] - 活动汇聚近150位来自政府机构、跨国药企、投资机构及医药行业的领军人物，围绕新兴市场医药产业发展等议题展开深度交流 [3] - 新交所高级总监、新加坡经济发展局官员等发表开幕致辞，多家机构代表进行主旨演讲 [3] 新兴市场医药产业发展趋势 - 2028年亚太、印度、非洲&中东、拉丁美洲四大新兴市场经济体医药市场规模合计有望达3360-3840亿美元，接近西欧整体医药市场规模 [5] - 新加坡具备面向东南亚、中东及更广阔新兴市场的区位与制度优势，正成为全球资本与创新力量汇聚的高地 [5] - 东南亚多国传统依赖第三方物流的分销体系正在被融合更强商业化能力与授权合作策略的新模式所取代 [5] 康哲药业的国际化战略 - 公司以中国市场为根基、以新加坡为亚太枢纽，通过"研-产-销-投"全链条布局驱动创新，推动产业资源全球化配置 [6] - PharmaGend工厂成立于2023年，拥有3万平方米生产场地，已通过美国FDA和新加坡HSA双重认证，计划建设更多生产线 [8] - Rxilient已搭建完整商业化体系，在东南亚、中东累计提交近20款药品和医疗器械上市申请 [8] - CMS R&D研究院已布局十余款早期研发阶段创新药，依托中国研发资源实现"中国速度+全球标准" [8] - HiGend致力于打造生物医药早期创新产品全球孵化平台，加速创新药物研发与落地 [9] 中国创新药企出海探索 - 中国药企过去三年通过License-out获得的首付款已突破百亿美元，但交易仍集中于欧美成熟市场 [11] - 创新药企国际化布局应深度融入产品管线制定周期，探索新兴市场与成熟市场的同步申报策略 [11] - 中国医药产业正处于迈向国际市场拓展的战略机遇期，需构建可复制、可持续的国际产业闭环 [12] 行业共识与展望 - 东南亚、中东等新兴市场正成为全球医药产业下一个目的地 [12] - 康哲药业构筑的"研、产、销、投"全链条本地化架构为产业化出海铺路架桥 [12] - 公司愿携手全球创新者、监管机构与资本力量，助力更多创新药落地新兴市场 [12]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业，细分包括创新药、原料药、器械、生物制品、连锁药店等 - **公司**：百济神州、君实、信达、恒瑞、翰森、泽璟、洛森建华、一品红、药明康德、药明生物、药明合联、三松国际、南微、英科、华东医药、甘李药业、大神灵、英银行等 纪要提到的核心观点和论据 1. **美国压低药价利好中国药企出海** - **观点**：美国药价下降利好中国创新药、原料药、制剂、BD、CBMO等出海服务，也利好中美、中欧药企的分子授权交易 [1][8][11][15] - **论据**：中国创新药企业在美国市场份额少，降价对出海天花板影响不大；中国药企创新活跃、效率高、成本低、价格便宜、供应充足，能提供新分子和生物药制造；美国创新药价格全球最高，政策鼓励创新但效率降低，降本增效需求将促使其依赖中国创新产业链 [3][6][7][12] 2. **出海空间不受压低药价影响** - **观点**：美国药价下降不会使中国创新药出海天花板下降，份额有望提升 [11][12] - **论据**：已在美国上市的中国创新药不多，如君实的PT1价格是中国的2365倍，降价对出海份额影响小 [12] 3. **产业链重构需时间，短期不影响中国创新药出海** - **观点**：美国虽有供应链安全考虑，但全球产业链分工形成非一朝一夕可改变，短期对中国创新药出海无本质影响 [14][15] - **论据**：全球产业链分工是日积月累的结果，人为意愿难以在短时间内改变 [15] 4. **创新药步入向上周期，推荐三类标的** - **观点**：创新药步入向上周期，推荐创新龙头、创新弹性、上游CXO（卖水人）三类标的 [16] - **论据**：信达、恒瑞、翰森等企业业绩兑现，产品放量、BD收入常态化；创新龙头如信达、康方有技术优势和市场先机；创新弹性企业如泽璟、洛森建华等有BD预期；上游CXO龙头在创新向上周期有确定性和溢价 [16][17][18][19] 5. **关税缓和对医药各细分领域的影响** - **科学仪器**：关税缓和放缓国产替代在关税层面的紧迫程度，但政策支持有望加速国产替代进程，关注首台套支持政策 [20][21] - **制药装备**：关税缓和消除出口关税拖累，但美国制药业回流趋势仍在，国内企业订单接触持续加速 [22][23] - **器械**：关税缓和是阶段性催化，利好高端设备、家用药器材、低值耗材出海，有产品力、研发和海外渠道布局优势的企业表现将更突出 [24][25][26][27][28] - **生物制品**：关税政策缓和后，推荐关注华东医药和甘李药业，前者有对外授权和BD预期，后者有海外商业化预期 [30][38][39] - **连锁药店**：行业龙头经营趋势向好，25 - 26年有望受益于政策优化、房租优化、技术消化和多元化发展，业绩增长更稳健 [40][42][43][44] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 特朗普宣布行政命令将处方要价降低30% - 80%，此前美国反通胀法案已使部分老药降价约60% [2][13] - 美国降低药价的措施包括加速高价储存药竞争、控制折扣回扣、缩小国内外药价差距等 [4] - 华东医药HDM1602有出色BD成绩，残疾病逝者临床二期预计今年下半年进入三期临床；甘李药业24年5月通过IMA上市前GMP检查，有望今年在FDA有好消息 [31][32][38] - 连锁药店房租占营收比例5% - 8%，24年龙头企业积极优化房租，25 - 26年可能有明显利润贡献 [42] - 连锁药店产品结构中，中成药占比70% - 80%，毛利率30% - 35%，大健康品类毛利率40% - 50%，25年行业集中度有望提升 [44]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 2025年医药行业在创新药带领下有望反弹，医疗消费和医药制造业绩触底反弹，估值逐步修复，结构性行情持续演绎 [45] - 行业具备创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来机遇等积极因素 [45] - 坚持创新药为全年主线，关注下半年出海+老龄化等估值相对低位资产 [45] 根据相关目录分别进行总结 BD或为传统Pharma贡献常态化利润，戴维斯双击正当时 - 传统Big Pharma深化创新转型成果显著，BD交易将成经常性收入和利润来源，提升国际化收入占比，开启业绩第二增长曲线，带动估值重估 [9] - 2024年传统Big Pharma收入/利润高速增长，原因是创新收入及占比提升、仿制药业务出清、出海授权提供业绩增量 [9] - 传统Big Pharma创新收入及占比不断提升，2024年恒瑞医药创新药收入138.92亿元(含税)，同比增长30.6%，约占总产品销售收入52%，翰森制药占比约75%，中国生物制药占比约42% [12] - 传统Big Pharma持续加码创新研发投入，管线质量提高，具备出海预期底层逻辑 [15] - BD授权收入成传统Big Pharma业绩增长第二曲线，除一次性首付款，后续持续里程碑收入是重要利润增量来源 [23] 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等估值相对低位资产 - 本周（7.7 - 7.11）医药指数涨1.82%，相对沪深300指数超额收益1.00%；年初至今涨12.11%，超额收益10.08% [24] - 本周上涨个股350家，下跌131家，涨幅居前为前沿生物 - U（+41.43%）等，跌幅居前为ST未名（-18.51%）等 [24][25] - 本周细分赛道涨跌幅：医疗服务II（6.5%）、医药生物（1.8%）等；年初以来化学制剂（+27.7%）、化学原料药（+24.5%）等 [30] - 截至2025年7月11日，申万医药板块整体PE估值35.79X，排申万一级分类第11，化学制剂、生物制品和化学原料药等板块估值相对较高，医药商业和中药估值相对较低 [33] - 建议关注创新药械及产业链、制造出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业、AI主线相关公司 [45][46][49] - 本周建议关注组合：微芯生物、华纳药厂等；七月建议关注组合：热景生物、微芯生物等 [5][50]