全球市场展望 - 三季度市场波动可能带来配置机会，主要市场已修复对等关税冲击，但较高预期和关税变数可能诱发波动 [1] - 美股基准情形点位6000-6200，回调支撑位在5000点附近，若因关税和美债问题回调可再买入 [1] - 美债有交易性机会，先配置长债（降息两次对应中枢4.2%），待降息预期兑现后转向短债 [1] - 美元短期弱势震荡，四季度或小幅反弹，黄金长期对冲价值中枢3150~3250美元/盎司 [1] 中国市场策略 - 港股优于A股，结构性成长是长期方向，短期可适度降仓或转至分红板块防波动 [2] - 市场托底存在，但信用周期难以大幅扩张，回调时可低吸优质资产 [2] - 欧洲反弹最快阶段或结束，日本内需板块值得关注，建议保留日元敞口 [2] 中美信用周期分析 - 去年四季度中美信用周期差距最大（中国私人部门加速去杠杆，美国强化信用修复），今年一季度差距最小（"东升西落"叙事盛行） [4] - 下半年美国信用周期或修复，中国修复后可能停滞，走向再均衡 [4] - 影响信用周期的三大因素：关税（决定财政动力）、财政（刺激力度）、AI（新兴产业趋势） [5] 美国资产前景 - 科技龙头业绩未受显著影响，新减税法案或推动投资加速，减税规模达2017年法案的4倍 [6][8] - 关税推进可能带来3000-4000亿美元收入，对冲减税所需的年均3800亿美元支出 [8] - 美联储或降息2次至3.75-4%，支撑地产（按揭利率6.5% vs 租金回报率6.6%）和传统投资修复 [7] - 2025财年赤字率或从6.4%收缩至5.2%，2026年再扩至6%，债务负担可控 [8] 中国市场挑战 - 私人部门加杠杆意愿不足（地产按揭成本3%高于租金回报2%），过剩流动性导致"资产荒" [9] - 财政发力放缓，测算需6-8万亿元新增支出弥补产出缺口，但预期不现实 [10] - AI商业化落地降温，科技巨头资本开支仅占GDP 0.1%，需更多催化剂提振经济 [10] - 10%对等关税或是短期"最好情形"，进一步升级可能性低 [11] 投资策略建议 - 过剩流动性下，资金涌入稳定回报资产（存款、国债、分红）或成长性资产（科技、新消费） [11] - 港股因结构性机会和南向资金推动表现突出，但需防范估值透支 [12] - 建议波段操作（低迷介入、亢奋获利）并专注结构性方向 [12]

全球市场展望 - 三季度市场波动可能带来配置机会 主要市场已修复对等关税冲击 但较高预期和关税变数可能诱发波动 [1] - 美股并不悲观 基准情形点位6000-6200 回调支撑位在5000点附近 若因关税和美债问题回调提供再买入机会 [1] - 美债有交易性机会 先长后短 利率若冲高至4.8%则提供配置机会 降息两次对应中枢4.2% 待降息预期兑现后转向短债 [1] - 美元短期弱势震荡 四季度或小幅反弹 黄金长期对冲价值仍在 但短期需注意情绪透支 模型测算合理中枢3150~3250美元/盎司 [1] - 欧洲反弹最快的阶段可能逐渐过去 日本可关注内需板块 适度保留日元敞口 [2] 中国市场策略 - 中国市场以结构性机会为主 港股优于A股 整体市场或维持震荡 回调提供低吸优质资产机会 不建议过度追高 [2] - 结构性成长仍是长期方向 短期可适度降仓位或转到分红板块 以防止波动并等待机会 [2] - 过剩流动性追逐有限优质资产导致"资产荒"和结构市 投资者或涌入稳定回报资产(存款国债分红黄金) 或成长性回报资产(科技新消费创新药) [14] - 港股市场和南向资金火热 因上述两个方向恰以港股为主 长期看只要信用周期收缩问题不解决 这一结构性配置方向恐长期延续 [14] 信用周期分析 - 信用周期决定经济和资产走向 可分为财政刺激 传统需求调节和科技产业拉动三部分 [4] - 去年四季度前美中信用周期差距最大 今年一季度差距最小甚至逆转 下半年可能走向再均衡 [4] - 影响中美信用周期的关键因素有三：关税 财政和AI 关税决定财政政策动力 AI是新兴产业趋势关键 [5] - 美国信用周期可能重启 主要依靠私人部门扩张 财政小幅收缩 三季度仍是"混沌期" 波动提供买点 [9] - 中国信用周期修复暂缓 私人信用脉冲再度停滞 财政发力速度放缓 进入震荡阶段 [13] 美国市场驱动因素 - 关税"降级"腾挪时间 给货币政策留出对冲空间 补库和低油价推后通胀压力 加大四季度降息概率 [8] - 减税支撑居民消费并拉动企业投资 赤字规模接近2017年法案4倍 减税或额外提振投资20~30% [9] - 测算2025财年赤字率由6.4%收缩至5.2% 2026年扩张至6% 债务负担可控 [9] - 政策衔接节奏和随意性是最大风险 关税若大幅升级会打击信心 推高滞胀风险 无法推行则减税难产 [10] 中国市场驱动因素 - 中国信用周期处于收缩阶段 核心原因是成本高于回报预期 抑制私人部门加杠杆意愿 [11] - 提高回报预期需财政大举发力或新兴增长点提振 去年底以来市场反弹的核心原因 [11] - 财政政策在去年底私人信用不再加速收缩后再度放缓 近期私人信用再度转为收缩 [11] - AI投资与应用落地有所降温 预期推高到年初高点需更多催化剂 科技巨头新增资本开支仅占GDP 0.1% [12] - 10%的对等关税税率可能是未来"最好情形" 若适用10%基线关税则几乎无影响 [13]

美元信用解构 - 美元作为全球核心货币的信用偏好正在发生不可逆转的解构，主要因基本融资功能被反复错配以及沦为金融制裁工具 [1] - 美元通过一战突破英镑压制、二战后金本位制核心角色、布雷顿森林体系解体后绑定石油资源等身份转换获得国际信用加持 [1] 关税政策冲击 - 特朗普关税政策导致美元指数年内疲软，加征汽车、钢铁等产品关税及"对等关税"策略将大概率提升贸易壁垒，直接损害美元信用 [2] - 关税政策破坏全球贸易体系，减少美元需求量，因贸易自由化程度降低限制美元流动范围 [2] - 关税政策可能缩减美国贸易逆差，但贸易逆差是美元全球化的基础，转为顺差将导致美元流动性退缩至美国本土 [3] - 其他国家反制措施可能扩展至服务贸易（如减少知识产权购买）和资本项目（限制美企投资），进一步压制美元影响力 [3] 国债扩张与财政赤字 - 美国国债规模突破36万亿美元，2024财年利息支出达1.1万亿美元（同比增30%），2025财年前5个月利息支出同比再增10% [7] - 美国政府陷入"财政赤字上升—增发国债—利息支出增加—赤字再上升"死循环，2025财年上半年财政赤字达1.307万亿美元 [6][7] - 美国国会预算办公室预测未来十年国债或激增20万亿美元，短期债务占比22%导致利息压力巨大（年超9000亿美元） [8] 去美元化趋势 - 多国建立替代性支付系统：俄罗斯SPFS、欧盟INSTEX、金砖国家BRICS Pay、东盟区域支付网络等 [10][11] - 货币创新加速：南方共同市场讨论"南方"共同货币，金砖国家考虑构建货币篮子储备体系 [11] - 技术赋能去美元：47国研发法定数字货币，SWIFT美元结算服务费或十年内缩水30% [11] - 美元信用受损后重塑困难，国际货币体系向"多极化"转变趋势增强 [12] 历史与机制分析 - 美元取代英镑因美国战后经济持续增长及债权国地位，信用依托政府背书 [5] - 美元通过贸易逆差输出、资本项目顺差回流及国债发行实现流动性平衡，但此机制因信用滥用被打破 [6] - 美联储货币政策外溢效应显著，加息导致非美货币贬值及全球输入性通胀，加剧去美元需求 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美经贸高层会谈取得实质性进展，关税整体降幅超市场预期，不同市场及资产对关税预期的分歧开始修正 [2][3][9] - 短期基本面预期企稳、风险偏好修复驱动大类资产，前期超跌品种有补涨机会，中国资产相对价值有望修复；长期关税前景不确定，全球秩序重构或继续，关注去美元、资金多元化配置、人民币升值、全球总需求回落等主线 [2] - 关税扰动阶段性缓和，短期内带来基本面预期改善和风险偏好修复，但市场已充分定价，右侧交易效果欠佳，后续关注中美关税政策进展，大多资产缺少明确性价比和方向，需等待新变量 [2][43] 根据相关目录分别进行总结 市场状况评估 - 国内双降落地、中美关税缓和，改善二季度出口和经济增速预期，地产热度收敛，消费有积极信号；美国经济数据分化，关税缓和后衰退概率降低 [4][46] - 国内货币政策双降落地，新一轮存款利率下调在即；财政政策期待更积极，关税缓和后财政发力紧迫性降低；上周房地产政策在需求端持续发力 [4][47][48] 配置建议 - 重视赔率，多做反转交易，尽量左侧布局，把握国内股债结构机会和小波段，紧盯关税等情绪变化 [3][42] - 关税超预期缓和，债市短期承压但再创新低概率低，关注超调可能，推荐中短端有正Carry品种，长端关注调整增持机会 [5][43] - 谈判提振股市短期风险偏好和二季度业绩预期，但难形成持续预期，把握泛科技、国产替代等结构性机会，出口板块有修复，稳增长博弈和贵金属板块或走弱 [5][20][43] - 中美关税调降后美债衰退概率降低、降息预期回落，10年美债赔率改善，但未来一季度面临通胀脉冲和供给压力，建议短端为底仓、长端波段操作 [44] - 关税缓和后美股隐含乐观预期，上涨动能或减弱甚至调整，中长期基本面有下行风险，企业盈利下修是主要风险 [44] - 需求预期改善和风险偏好提升使工业商品阶段性优于黄金，前期跌幅大的商品有交易机会，但供给宽松上涨空间不宜高估，黄金短期逆风但中长期逻辑不变，按趋势交易应对 [45] 后续关注 - 国内关注4月社零、工业增加值、住宅销售价格月度报告等 [6][61] - 海外关注美国4月PPI、至5月10日当周初请失业金人数等 [6][61]