量化模型与构建方式 1. **模型名称：股指期货期现套利模型**[54] * **模型构建思路**：当股指期货的市场价格偏离其理论价格时，通过在期货和现货市场进行反向操作，持有至基差收敛以获取无风险收益[54]。 * **模型具体构建过程**：模型分为正向套利和反向套利两种策略[54]。 * **正向套利**：当期货价格被高估、现货价格被低估时，执行卖出期货合约、买入现货组合的操作[54]。其套利收益率计算公式为： $$P={\frac{(F_{\mathrm{t}}-S_{\mathrm{t}})-(S_{\mathrm{t}}+F_{\mathrm{t}}M_{\mathrm{t}})(1+r_{\mathrm{f}})^{\frac{T-t}{360}}-S_{\mathrm{t}}C s-F_{\mathrm{t}}C f)}{S_{\mathrm{t}}+F_{\mathrm{t}}M_{\mathrm{f}}}}$$ 其中，$S_t$和$F_t$分别为t时刻现货与期货的价格；$M_f$和$M_l$分别为期货与融券的保证金比率；$C_s$和$C_f$分别为现货与期货的交易费用比率；$r_f$为无风险利率；$T-t$为剩余天数[54][55]。 * **反向套利**：当期货价格被低估、现货价格被高估时，执行买入期货合约、卖出现货组合的操作[54]。其套利收益率计算公式为： $$P={\frac{(S_{t}-F_{t})-(S_{t}M l+F_{t}M_{f})(1+r_{f})^{\frac{T-t}{360}}-S_{t}C s-F_{t}C f-S_{t}r^{\frac{T-t}{l360}})}{S_{t}M l+F_{t}M_{f}}}$$ 其中，$r_l$为融券年利率[54][55]。 * **模型评价**：该模型是经典的套利模型，其有效性依赖于期货价格在到期日与现货价格收敛的理论前提[54]。实际操作中需考虑交易成本、保证金、分红等因素，并面临基差不收敛、流动性等多种风险[54][56]。 2. **模型名称：大语言模型（LLM）卖方观点汇总模型**[49] * **模型构建思路**：利用大语言模型（如ChatGPT、Kimi）自动化处理大量卖方策略报告，提取并汇总市场及行业的共识与分歧观点，为投资者提供参考[49]。 * **模型具体构建过程**：通过构建多套提示词（Prompt），让大语言模型完成从含观点研报的筛选、市场与行业观点的原文信息提取，到最终观点汇总的全流程[49]。具体步骤包括： 1. 输入近期发布的卖方策略报告。 2. 使用特定提示词引导大模型识别并提取报告中的市场观点和行业观点原文。 3. 使用另一套提示词引导大模型对提取出的观点进行分类、归并和统计，形成共识列表和分歧列表[49][51]。 * **模型评价**：该方法大幅提升了处理非结构化文本信息的效率，能够快速梳理市场情绪和关注焦点[49]。但其输出结果存在一定的随机性和准确性风险，且可能随提示词的变化而发生变化[62]。 3. **模型名称：指数成分股分红预测模型**[57] * **模型构建思路**：基于上市公司分红计划的历史延续性，通过历史分红规律来预测未来分红对指数点位的影响，以修正股指期货的基差率[57][58]。 * **模型具体构建过程**：预测分为两个核心部分：每股收益（EPS）的取值和预测派息率的确定[58][59]。 * **EPS取值方法**：根据预测时点不同动态调整。 * 若当前时间（t）小于10月，预测本年度剩余分红，EPS取公司上一年度的年报EPS；若年报未披露，则取上一年度12月31日的EPS_TTM[58]。 * 若当前时间（t）大于10月，预测下一年度分红，EPS取当前时点（t）的EPS_TTM[58]。 * **预测派息率取值方法**：根据公司类型分类处理。 * 对于过去三年稳定派息的公司，取过去三年派息率的均值。 * 对于不稳定派息但持续盈利的公司，取上一年度的派息率。 * 对于过去一年未盈利、处于资产重组、上市不足一年等情况的公 司，若无分红预告，则预测派息率为0[59]。 * **分红点位计算**：综合以上预测，计算每个合约期内分红对指数点位的具体影响，公式为： 分红点位 $= \sum (EPS * 预测派息率 * \frac{指数收盘价}{成分股收盘价} * 成分股权重)$[60] * **模型评价**：该模型通过系统化的规则处理大量成分股的分红预测，有助于更准确地评估股指期货的真实基差水平[57]。但模型依赖历史规律，可能受到公司分红政策突变、成分股调整等因素的影响[61]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：基差率**[11][13] * **因子构建思路**：衡量股指期货价格与其标的指数价格之间的偏离程度，是进行期现套利和判断市场情绪的重要指标[11]。 * **因子具体构建过程**：基差率 = (期货合约价格 - 标的指数价格) / 标的指数价格[13][16]。报告中分别计算了主力合约基差率和年化基差率[16][18]。 2. **因子名称：主力合约分红调整基差率**[17] * **因子构建思路**：在普通基差率的基础上，剔除未来预期分红对指数点位的下拉影响，从而反映更真实的期现价格关系[57]。 * **因子具体构建过程**：使用前述“分红预测模型”计算出未来一年的预期分红点数，在计算基差率时，将标的指数价格加上该分红点数进行调整，然后重新计算基差率[17][57]。公式可理解为：调整后基差率 = (期货价格 - (指数价格 + 预期分红点数)) / 指数价格。 3. **因子名称：跨期价差率**[12][34] * **因子构建思路**：衡量同一标的、不同到期月份期货合约之间的价格差异，可用于判断市场期限结构和寻找跨期套利机会[12]。 * **因子具体构建过程**：跨期价差率 = (近期合约价格 - 远期合约价格) / 近期合约价格[13][34]。报告中主要计算了当月合约与下月合约的价差率，并统计了其在历史数据中的分位数位置[12][34]。 4. **因子名称：20日基差率均值**[17] * **因子构建思路**：计算基差率在短期窗口内的移动平均值，用于平滑日度波动，观察基差水平的趋势性变化。 * **因子具体构建过程**：取过去20个交易日的基差率数据，计算其算术平均值。 模型的回测效果 （报告未提供具体的模型回测绩效指标，如年化收益率、夏普比率、最大回撤等。） 因子的回测效果 （报告未提供因子在选股或多空组合上的具体测试结果，如IC值、IR、多空收益等。报告仅展示了因子在特定时点的截面取值或时间序列值。） 1. **基差率因子**：截至报告期上周五，IF、IC、IM、IH主力合约的基差率分别为-0.183%、-0.271%、-0.650%、0.151%[11][17]。 2. **主力合约分红调整基差率因子**：截至报告期上周五，IF、IC、IM、IH的主力合约分红调整基差率分别为0.445%、0.383%、-0.044%、0.669%[17]。 3. **20日基差率均值因子**：截至报告期上周，IF、IC、IM、IH的20日基差率均值分别为-0.476%、-0.844%、-1.557%、0.018%[17]。 4. **跨期价差率因子**：截至报告期上周五，IF、IC、IM、IH的跨期价差率分别处在2019年以来历史分位数的54.00%、9.70%、8.00%、41.50%[12][17]。

文章核心观点 - 以贵金属为首的资源品被认为是当前全球资产中最具潜力的配置方向 其行情自去年11月以来加速 并在过去两三周内表现尤为突出 [1] - 资源品受到青睐的核心原因在于其他主要大类资产存在各自隐忧 而资源品自身则处于短期流动性宽松 中期产业需求与弱美元共振 长期地缘冲突加剧供给扰动的“三期共振”利好周期中 [2][3][4][5] 其他大类资产的配置隐忧 - **权益市场**：美股存在AI资本开支与投资回报率持续背离的过度投资风险 欧股受制于经济疲弱及财政推进迟缓 日本股市面临货币与财政政策无法协同及滞胀风险 新兴市场受关税及弱美元叙事放缓影响 [2] - **债券市场**：主要国家因财政扩张导致国债发行规模大幅增加 供给端的集中冲击可能压制债券价格 [2] - **大宗商品（原油）**：供需过剩格局下缺乏持续上涨动力 难以吸引资金重点配置 [2] 资源品短期利好：流动性改善与宽松预期 - 短期催化剂是货币和财政政策的宽松预期 [1] - 美国储备管理购买及财政部一般存款账户资金释放 预计短期内有望增加至少6000亿美元流动性 使银行储备余额回到市场舒适规模 [3] - 市场对超预期降息甚至重启量化宽松仍有期待 除非出现超预期的就业好转和通胀上行 否则宽松预期难以逆转 [3] 资源品中期利好：产业需求与弱美元共振 - 新能源 人工智能等新兴产业发展为资源品需求提供核心支撑 国际能源署预测到2030年全球铜需求较2024年增幅将达20%以上 [4] - 弱美元周期将助力资源品价格上行 预计至2027年底美元大概率维持相对弱势格局 [5] 资源品长期利好：地缘冲突加剧供给扰动 - 全球资源战略属性凸显 多国将更多金属纳入战略储备并加强出口管制 强化供给约束 [5] - 美国西半球战略收缩可能增加东半球获取锂 铜等关键资源的难度 [5] - 美国若加速退出东半球可能引发中东 非洲等地区权力真空 加剧区域冲突 放大资源供给端扰动风险 [5]

权益市场展望 - A股市场全年风格有望更加均衡 价值类板块有望在经济预期修复与高股息策略追捧下获得重估机会 科技成长作为中长期产业升级的核心方向 其行情内核正发生深刻转变 市场将从对前沿技术概念的普适性炒作迈入价值兑现期 业绩的证实与否将成为分野的关键 [1] - 短期市场风格可能呈现切换特征 科技主线在经历快速上涨后可能进入震荡整固阶段 资金或阶段性轮动向估值偏低、仓位不高且具备边际改善逻辑的板块 [2] - 资源品板块因其独特的全球供需属性与国内政策催化 正吸引越来越多投资者的目光 成为承接资金、平衡组合的重要选择 [2] 全球资源品投资逻辑 - 资源品的投资逻辑根植于全球宏观变局下的深层结构性变化 其“稀缺性”与“通胀特性”日益凸显 [3] - 供给端面临刚性约束与成本攀升 优质易采矿山日益枯竭 新矿项目品位下降、地处偏远、开采成本高昂 导致铜、铝、锌、铅、镍等关键工业金属的单位开采成本曲线系统性上移 同时过去十年全球矿业资本开支整体处于低位 限制了未来产能的释放潜力 中长期供给弹性显著减弱 [3] - 需求端坚韧且战略价值提升 全球能源转型和部分地区的再工业化进程对工业金属形成了持续而庞大的新增需求 资源的安全属性被各国空前重视 各国央行持续增持黄金储备 铜、铝等关键金属被多国列为战略资源 其战略地位堪比“新时代的石油” [3] - 宏观金融环境存在潜在催化 美国财政货币双宽松成为大概率事件 黄金资产将充分受益于实际利率下行及美债超发带来的财政信用稀释 全球流动性的边际宽松将从估值端为资源品资产提供支撑 从历史周期来看 降息周期中后期 工业金属价格会有明显反弹 有望开启一轮较长周期的上涨行情 [4] 国内周期资源品投资机会 - 国内周期资源品板块孕育着独特的投资机会 主要体现在供需格局改善带来的盈利稳定性与股息吸引力提升 [5] - 资本开支收缩与“反内卷”政策形成价格支撑 许多国内资源品行业资本开支高峰已过 新增供给有限 政策层面推动的“反内卷”与“统一大市场”建设 在光伏、钢铁、水泥、玻璃等行业 通过强制限产、自律减产、淘汰落后产能、行业并购整合等方式 旨在优化行业格局 遏制无序价格竞争 维护产品价格的合理区间 提升行业整体盈利质量 [5] - 供需紧平衡下具备高股息潜力 以电解铝行业为例 在供给侧改革成果巩固、需求稳健增长的背景下 行业供需维持紧平衡 企业盈利能力与现金流状况优异 相关公司具备持续高分红的基础 此类板块正进入“估值重估期” 目前电解铝板块的股息率已超越大多数A股子板块 [6] 泰康资源精选股票发起基金 - 该基金聚焦资源品领域 全面覆盖投资机会 所定义的资源主题涵盖范围广泛 包括能源相关行业、原材料相关行业、资源相关行业以及为上述领域提供设备及服务的行业 通过全面覆盖资源品产业链的各个环节 力争较好地把握资源品市场的投资机会 [9] - 产品定位为周期景气类弹性基金 以资源类股票为主体 中观层面布局景气上行子行业 微观层面通过股票权重弹性配置 争取相对子行业指数的较大超额收益 在关键周期成长股中超配高弹性品种 放大行业Beta收益 并积极挖掘化工小品种中小盘股票的弹性机会 依托投研能力圈捕捉供需错配、技术迭代等驱动的细分机会 [10] - 基金经理成长与周期并重 注重在估值保护下进行行业景气轮动 其扎实的宏观研究功底与对材料板块的长期深耕 使其能够更好地理解资源品的周期脉络与成长属性 从而力争把握资源板块内部的结构性机会与轮动节奏 [12]

核心投资逻辑 - 市场对科技巨头关注度极高之际，一个更底层的投资逻辑围绕资源品展开，其凭借“掘金先卖铲”的相对确定性成为资本穿越不确定性的锚点 [1] - 资源品展现出“攻防平衡”属性，无论哪家科技公司或AI模型胜出，其训练与运行都离不开最基础的实体资源消耗 [1] - 资源品的投资逻辑具备“三重阿尔法”魅力：作为“AI科技周期”看涨期权、作为“滞胀环境”看跌期权、以及受益于货币超发与能源转型带来的价值中枢上移 [1] 市场背景与现状 - 当前美股“七巨头”在标普500指数中的权重占比已攀升至47%，AI主题相关标的集中度达到历史极值 [1] - 人工智能领域对算力的需求将加大电力用量，进而推动电网基础设施更新建设，刺激上游如铜等工业金属需求 [1] 产品表现示例 - 上银资源精选混合发起式基金（A类代码：023448）自成立以来截至2025年11月14日，A类份额累计收益率达58.67% [2] - 该基金收益率跑赢其业绩比较基准（36.68%） [2] 行业观点 - 聚焦资源赛道的产品已展现出穿越周期的能力 [1]

中国10月出口表现 - 10月中国出口以美元计同比下降1.1%，显著低于市场预期的3%增长，前值为增长8.3% [1] - 10月进口增长1%，前值为增长7.4%，贸易顺差为900.7亿美元，较前值904.5亿美元小幅降低 [1] - 2025年前10个月中国货物贸易进出口总值达52046亿美元，同比增长2.7%，其中出口30847亿美元增长6.2%，进口21199亿美元下降0.9% [1] 权益市场观点 - 摩根资产管理认为未来6至18个月全球宏观环境支持风险资产，主要支撑因素包括健康的消费者资产负债表、美联储政策逐步宽松及财政刺激持续影响 [1] - 中信建投证券看好资源品成为新投资主线，受全球货币宽松、供需缺口等因素推动，稀土、锂、石墨等战略资源显现长期配置价值 [2] - 中欧基金指出市场在4000点关口拉锯反映政策信号释放及长线资金入市，当前估值修复基本完成，未来市场将主要依靠盈利增长驱动 [3] 房地产行业 - 中信证券预计2026年为中国房地产企业资产负债表修复关键年，部分企业将迎来盈利长期底部，商品房销售降幅有望较2025年进一步收窄 [4] - 房地产企业修复报表的重要因素是布局优质城市和持有优质投资性不动产，需重点关注具备良好区域、业态和运营的“三好企业” [4] 消费品行业 - 国泰海通证券认为白酒行业处于加速出清调整期，动销见底后库存加速降低，股价可能在悲观预期下震荡上行 [6] - 2025年啤酒行业出清预计早于白酒，行业分化现象将更明显，建议关注具竞争优势的区域性啤酒龙头企业 [6] 红利资产与债市 - 鹏华基金对未来两到三年经济预期乐观，当前中低利率水平和居民资产配置向权益倾斜为高质量红利资产提供基础支持 [6] - 华泰证券建议信用债投资以中短端票息防御为主，可关注科创债、资产证券化产品、高分红REITs及中短端境外债等标的 [7] - 博时基金提到国内金融政策友好支持债市供需格局改善，国开ETF因低信用风险和良好流动性适合短期投资配置 [8] 宏观政策与市场风格 - 中金公司认为未来出口下行压力持续，急需更多政策支持，预计货币政策将加快放松，以降准降息为主导 [7] - 招商证券表示进入11月后国内流动性维持相对宽松，市场风格可能从科技成长回摆，预计11月市场风格有望再平衡重回哑铃结构 [9]

公募FOF三季度重仓基金整体配置 - 债券型基金是公募FOF重仓的主力军，在重仓前50大基金中数量达31只，占比过半 [1][3] - 被动指数型产品成为公募FOF重仓基金，伴随指数投资时代加速到来 [3] - 三季度FOF最爱的前5只基金均为ETF产品，包括海富通中证短融ETF、华安黄金ETF、平安中债-中高等级公司债利差因子ETF、博时中债0-3年国开行ETF和博时上证30年期国债ETF [1] 具体基金持仓市值 - 海富通中证短融ETF被67只FOF持有，合计持有市值超32.90亿元，为FOF持有市值最高的基金产品 [3] - 华安黄金ETF被FOF持有市值超17亿元，位列第二 [3] - 平安中债-中高等级公司债利差因子ETF、博时中债0-3年国开行ETF、博时上证30年期国债ETF的FOF持有市值均超10亿元 [3] - 在主动权益类基金中，易方达科融被12只FOF持有，合计持仓市值达5.9亿元，位居首位 [3] - 华夏创新前沿A被15只FOF产品持有，合计持仓市值达4.85亿元，兴全商业模式优选A、易方达信息行业精选C等产品的FOF持仓市值均超4亿元 [3] 三季度FOF增持动态 - 海富通中证短融ETF是三季度被FOF增持最多的基金，增持金额达16.47亿元，持有市值达32.90亿元 [4] - 平安中债-中高等级公司债利差因子ETF被FOF增持12.34亿元，持有市值为15.95亿元 [4] - 富国国有企业债C、汇添富1-3年隐含AA+及以上A、富国短债D等在三季度被FOF增持市值均超9亿元 [4] FOF基金经理行业配置观点与操作 - 部分FOF基金经理重点布局黄金相关基金，认为多方面因素推动金银价格迎来重大机会，股价仍有较大上涨空间 [5][6] - 基金经理关注稀土行业，认为管制升级政策将提高行业护城河，组合后续将适时逢低买回，实现黄金股和稀土的平衡 [6] - 操作上增加了科技领域配置，并结合基本面演变进行动态调整 [7] - 基于预期回报的判断增加了资源资产的配置，同时降低了金融类资产的配置，并适当提升了制造类基金的配置 [7] - 对长期估值吸引力高的消费相关板块有所超配，认为A股市场整体估值较低但内部分化巨大，消费板块估值吸引力高 [7]

**行业与公司** 农化行业（钾肥、磷化工、农药）[1] **核心观点与论据** **钾肥行业高景气** - 钾肥价格持续上涨：国内港口价3,200元/吨（Q3较Q2涨200元/吨），海外FOB价格突破300-350美元（较年初涨70-80美元），巴西CFR价格370-380美元，东南亚接近400美元[2] - 供给收缩：俄罗斯、白俄罗斯产量减少，加拿大Nutrien上半年产量同比降低，中国1-8月钾肥产量325万吨（同比减20%），全年预计减产100万吨[1][3][4] - 需求超预期：性价比高于磷肥（钾肥400美元 vs 磷肥700-800美元），库存低位（港口库存160万吨，同比降50%）[4] - 景气度持续：价格高位维持至2027年上半年（加拿大必和必拓矿推迟投产），推荐亚钾国际（老挝10亿吨氯化钾储量）、东方铁塔（年产量120万吨）[5] **磷化工资源属性强化** - 磷矿石价格坚挺：湖北30%品位船板价1,040元/吨，云南货场价970元/吨（8月底持平上月）[6] - 供需紧平衡：7月产量同比增10%、环比降9.5%，进口12万吨（同比增20%、环比降33%），表观消费量1,116.6万吨（同比增10%）[7] - 新能源需求支撑：磷酸铁锂同比增产（环比略降），行业亏损但支撑上游需求[9] - 政策利好：新矿产资源法推动矿业高质量发展，长期价格中枢维持高位，推荐云天化、兴发集团、湖北宜化[10][11] **农药行业底部复苏** - 周期反转：行业经历三年下行周期，2025年4月价格指数触底反弹[12] - 出口增长：预计全年出口量同比增超10%（去年基数+30%），草甘膦价格27,300元/吨（较年初23,000元/吨涨近20%）[13] - 涨价驱动：海外种植面积增加、补库需求旺盛、孟山都可能退出市场、关税政策（美巴50%关税预期）[14][15] - 关注创制能力企业：扬农化工、江山股份、海利尔、利尔化学等[16] **其他重要内容** - 磷肥出口利润高：海内外价差1,599元（一铵）、1,540元（二铵）[8] - 投资逻辑：降息预期下看好资源品收益及低估值、高股息标的[1][9] - 风险提示：环保压力、资源禀赋限制、项目投产延期[3][12]