纪要涉及的行业 黑色和建材、房地产、出行、股市 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：近期长期宏观逻辑变化小，高频数据重要性上升且整体偏弱，5 - 7月指数可能在3200 - 3400区间震荡，Q4可能往上有较大突破[1][2] - **论据** - 黑色和建材商品价格持续下跌，且最近下跌速度加快[1] - 房地产二手房销售回落，符合季节性且是政策热度过后的回落，需观察回落幅度[1] - 端午节出行数据增长较弱，相比五一同比数据回落[1] - 4月以来股市融资余额持续偏弱，4月指数调整时融资余额明显回落，指数反弹时未回升[1] - 5月以来ETF份额下降，3 - 4月波动时大幅逆势增长，市场稳定后回落[1] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的行业 汽车、房地产、外贸、钢铁、建材、能源、物流运输、农业等行业 纪要提到的核心观点和论据 1. **消费和外贸形势向好** - **汽车销量增长**：5月除第一周受假期影响外，第二周和第三周乘用车当周日均销量同比均较快增长，第二周日均销量60896辆，同比增长30%，第三周51175辆，同比增长14%，好于4月同期，补贴政策刺激效果发酵[5] - **房地产销售改善**：30城商品房成交面积周同比降幅收窄，近两周成交面积回到190万平方米以上，同比降幅从4月底部的 -21.7%收窄至上周的 -4.4%，销售同比增速继续明显回落可能性下降[5] - **出口形势良好**：5月以来，NCFI、SCFI和CCFI逐步从底部环比回升，过去三周NCFI周环比增速分别为2.4%、6.5%和9.0%，SCFI周环比分别为0.3%、10%和7.2%，相比4月最后一周，NCFI和SCFI已累计上涨21.8%和18.3%，上周CCFI环比小幅增长0.2%，主要是美东和美西航线价格反弹明显；过去两周港口货物吞吐量均维持在2.6亿吨以上，分别比去年平均水平高6.4%和6.9%，5月出口增速维持较快增长可能性提高[5] 2. **各行业开工率、产能利用率、产量、价格和库存情况** - **开工率**：上周开工率形势转弱，2个指标环比上升（电炉、浮法玻璃），2个指标环比持平（热卷、冷轧），7个指标环比下降（沥青、主要钢企高炉、螺纹钢、纯碱、全钢胎、半钢胎、PVC）[44] - **产能利用率**：上周产能利用率形势转强，4个指标环比上升（冷轧、浮法玻璃、电炉、电厂日均耗煤量），4个指标环比下降（钢厂、热卷、焦化、水泥熟料）[70] - **产量**：5月中旬重点企业粗钢日均产量较上旬下降0.6万吨，钢材日均产量比上旬上升4.1万吨；上周螺纹钢产量环比上升4.95万吨，热卷产量环比下降6.3万吨，沥青产量环比下降5.5万吨，铁水产量环比下降1.17万吨，全国重点电厂日均发电量环比上升2.9%，增速加快3.0个百分点[72][75][79][82][85][87][90] - **价格**：上周价格高频指标形势转弱，3个指标环比上涨（重交沥青、轻质纯碱、猪肉），10个指标环比下跌（华东和西南地区水泥、熟料、混凝土、螺纹钢、热卷、浮法玻璃、光伏级多晶硅、动力煤、焦煤）[130] - **库存**：上周水泥库容比环比上升1.59个百分点，水泥发运率环比上升2.21个百分点，六大发电集团煤炭库存可用天数上升19.14天，港口铁矿石库存环比下降155.16万吨，钢厂炼焦煤库存环比上升7.54万吨，纯碱库存环比下降3.52万吨，螺纹钢社会库存环比下降18.42万吨，建筑钢材厂商库存环比上升2.77万吨，热卷社会库存环比下降6.08万吨，沥青出货量环比上升4.3万吨[134][137][141][144][147][150][153][156][159] 3. **房地产市场情况** - 上周30城商品房成交面积环比上升0.25万平方米，同比下降4.4% - 土地成交面积环比上升245.45万平方米，成交土地溢价率环比下降4.98个百分点 - 城市二手房挂牌量指数环比下降1.56%，挂牌价指数环比下跌0.08%[163][166][170][173][177] 4. **出行与物流情况** - 上周地铁客运量环比下降437.55万人次，同比上升1.5% - 国内民航航班执行架次环比下降3.4%，同比增长2.6% - 铁路货运量环比上升3%，高速公路货车通车量环比上升2.25%，港口货物吞吐量环比上升9%，邮政快递揽收量环比上升3.16%[181][187][190][193][195][198] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 报告风险提示包括地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期[5] - 报告中投资评级采用相对评级体系，股票评级分为强烈推荐、增持、中性、减持，行业评级分为推荐、中性、回避[206][207]

消费市场 - 5月第二周乘用车日均销量60896辆，同比增长30%，第三周51175辆，同比增长14%[1] - 30城商品房成交面积同比降幅从4月底部的 -21.7%收窄至上周的 -4.4%[1] 外贸市场 - 过去三周，NCFI周环比增速分别为2.4%、6.5%和9.0%，SCFI周环比分别为0.3%、10%和7.2%，相比4月最后一周，NCFI和SCFI已累计上涨21.8%和18.3%，上周CCFI环比小幅增长0.2%[6] - 过去两周，中国港口货物吞吐量均维持在2.6亿吨以上，分别比去年平均水平高6.4%和6.9%[6] 工业生产 - 上周开工率形势转弱，2个指标环比上升，2个指标环比持平，7个指标环比下降[56] - 上周产能利用率形势转强，4个指标环比上升，4个指标环比下降[90] - 上周生产量形势保持不变，3个指标环比上升，4个指标环比下降[119] 价格走势 - 上周价格高频指标形势转弱，3个指标环比上涨，10个指标环比下跌[164] 库存情况 - 上周水泥库容比为60.43%，环比上升1.59个百分点，水泥发运率为41.51%，环比上升2.21个百分点[167][170] 房地产市场 - 上周30城商品房成交面积为191.15万平方米，环比上升0.25万平方米，同比下降4.4%[202] 出行与物流 - 上周地铁客运量40617.4万人次，环比下降437.55万人次，同比上升1.5%[220] - 上周国内民航航班执行89094架次，环比下降3.4%，同比增长2.6%[227] - 上周铁路货运量为7787.8万吨，环比上升3%，高速公路货车通车量为5675.4万辆，环比上升2.25%，港口货物吞吐量28501.9万吨，环比上升9%，邮政快递揽收量40.75亿件，环比上升3.16%[230][235][238][241]

消费市场 - 5月第二周乘用车日均销量60896辆，同比增长30%，第三周51175辆，同比增长14%[4] - 30城商品房成交面积同比降幅从4月底部的 -21.7%收窄至上周的 -4.4%[4] 外贸市场 - 5月以来，NCFI、SCFI和CCFI逐步从底部环比回升，相比4月最后一周，NCFI和SCFI已累计上涨21.8%和18.3%，上周CCFI环比小幅增长0.2%[4] - 过去两周，中国港口货物吞吐量均维持在2.6亿吨以上，分别比去年平均水平高6.4%和6.9%[4] 开工率与产能利用率 - 上周开工率形势转弱，2个指标环比上升，2个指标环比持平，7个指标环比下降[42] - 上周产能利用率形势转强，4个指标环比上升，4个指标环比下降[69] 产量与价格 - 上周生产量形势保持不变，3个指标环比上升，4个指标环比下降[93] - 上周价格高频指标形势转弱，3个指标环比上涨，10个指标环比下跌[131] 库存与房地产 - 上周水泥库容比环比上升1.59个百分点，发运率环比上升2.21个百分点[132][134] - 上周30城商品房成交面积环比上升0.25万平方米，同比下降4.4%[161] 出行与物流 - 上周地铁客运量环比下降437.55万人次，同比上升1.5%[178] - 上周铁路货运量环比上升3%，高速公路货车通车量环比上升2.25%，港口货物吞吐量环比上升9%，邮政快递收揽量上升[188][192][195]

消费 - 汽车四周平均同比增速变化不大，仍保持较高增速；食品烟酒价格同比跌幅收窄；纺织服装消费回落，同比跌幅扩大；轻工制造价格指数同比跌幅扩大[4] - 城市内人口流动拥堵指数回落、地铁客流量回升，但同比均小幅回落；城市间人口流动季节性回落，同比增速收窄，国内航班数同比小幅回升；电影消费回落至同期低位，同比跌幅扩大；旅游消费价格指数季节性回落；游乐消费迪士尼客流量回落，环球影城客流小幅增加[4] 投资 - 截至5月18日，新增专项债累计发行1.48万亿元，5月前18天发行2852亿元，进度加快；4月新增企业中长期贷款2500亿元，为近年同期较低值[11] - 30城新房成交面积季节性回升，但同比由6.3%回落至 - 15.0%；14城二手房同比增速收窄，占比仍在65%左右；土地成交面积小幅回升但仍在低位，溢价率小幅回落；开工建设方面，沥青开工率明显上行，水泥出货率和建筑用钢成交量小幅回升，但同比跌幅扩大[14] 进出口 - 韩国5月前10天出口同比减少23.8%，从中国进口同比减少16.7%[17] - 关税政策变化后，港口运行回升，出港情况或继续改善；截至5月11日，重点港口货物和集装箱吞吐量较前周小幅回落，同比下行[17] - 出口运价和BDI指数较前周回落，上海出口运价和宁波出口运价环比上涨10.0%和6.5%[17] 生产 - 发电耗煤节后回升，同比跌幅收窄[19] - 钢铁、石化、汽车部分行业开工率有改善，部分回落；氯碱纯碱开工率季节性下行[20][21] 其他 - 库存大多回落，煤炭和水泥库存上升[2][32] - CPI消费品价格边际回落，PPI工业品价格整体回落，南华价格指数环比上涨1.3%[34] - 资金利率小幅上行，央行净回笼资金3501亿元；10年期和1年期国债利率分别上行4个和3个BP；美元指数回升56个BP，美元兑人民币从前一周的7.25降至7.20[36][37][39]

报告核心观点 - 未来量价因子研究想要获取更多与现有因子低相关性的增量，“逐笔等高频数据”和“离散化的因子构建方式”缺一不可；离散化方式构建的选股因子，尤其是逐笔数据层面的离散化，虽因子回测效果未必优于连续性因子，但落实到组合层面能提供增量信息，提升组合收益与稳定性 [1][88][89] 前言 - 多因子选股研究涉及基于何种量价数据和如何构建因子；中高频数据构建的因子有效性通常更强；因子构建方式分为连续性和离散化构建 [8] - 连续性因子构建方法难有增量，分钟数据离散化因子拥挤度高、有效性衰减；未来量价因子研究获取增量信息方向是“逐笔等高频数据 + 离散化的因子构建方式” [9][10] 连续性的因子构建方式 日频数据 + 连续性构建 - 以“量价相关性类因子”为例，用日频行情数据构建因子簇作比较基准，不构建离散化因子 [14] - 构建步骤为设计日度量价指标（得 56 种）和计算相关性（得 18760 个因子），筛选后得到“日频量价相关性因子簇”，等权合成得“日频连续”因子 [15][18] - “日频连续”因子回测表现：月度 IC 均值 0.047，年化 ICIR 为 2.36 等；沪深 300 指数增强组合年化收益 7.96%，超额年化收益 6.55% 等 [19][22] 分钟数据 + 连续性构建 - 基于分钟行情数据，用连续性信息提取方式构建因子簇，步骤为设计资金流指标、考虑是否标准化、计算因子，筛选后得“分钟连续量价相关性因子簇”，等权合成得“分钟连续”因子 [24][27] - “分钟连续”因子回测表现：月度 IC 均值 0.079，年化 ICIR 为 3.57 等 [28] 逐笔数据 + 连续性构建 - 在逐笔数据上用连续性信息提取方式构建因子，步骤为设计逐笔量价指标（9 种）和计算相关性（得 477 个因子），筛选后得“逐笔连续量价相关性因子簇”，等权合成得“逐笔连续”因子 [30][34] - “逐笔连续”因子回测表现：月度 IC 均值 0.075，年化 ICIR 为 3.20 等 [37] “分钟连续”、“逐笔连续”因子的增量 - 叠加因子回测效果：“分钟连续”因子稳定性最强；叠加“分钟连续”或“逐笔连续”因子效果相差不大且有显著提升；同时叠加效果进一步提升 [39] - 构建沪深 300 指数增强组合，“分钟连续”、“逐笔连续”因子在组合层面增量有限，超额年化收益提升 0.5% - 0.6% 左右 [47] 离散化因子的构建方式 分钟数据 + 离散化构建 - 构建思路与系列报告（九）类似，分为事件识别和因子定义，在 1 分钟数据集上批量生产因子，筛选后得“分钟离散量价相关性因子簇”，等权合成得“分钟离散”因子 [49][52] - “分钟离散”因子回测表现：月度 IC 均值 0.067，年化 ICIR 为 2.81 等 [52] 逐笔数据 + 离散化构建 - 构建步骤为事件识别（9 种方法）、因子定义（477 种方法），搭配后构建 4293 个“逐笔离散量价相关性因子”，筛选后得“逐笔离散量价相关性因子簇”，等权合成得“逐笔离散”因子 [54][58] - “逐笔离散”因子回测表现：月度 IC 均值 0.073，年化 ICIR 为 2.87 等 [58] “分钟离散”、“逐笔离散”因子的增量 - 叠加因子回测表现：“分钟离散”、“逐笔离散”因子弱于“连续”因子，叠加后 IC、RankIC 略提升，整体绩效指标相差不大 [62] - 构建沪深 300 指数增强组合，离散化因子在组合层面能提供增量，“连续 + 逐笔离散”因子组合绩效最强，超额年化收益提升超 1% [70][71] 其他重要讨论 “逐笔离散”因子的分年度表现 - 补充展示“逐笔离散”因子分年度表现情况 [74] “逐笔离散”因子剔除常见风格与行业后的表现 - “逐笔离散”因子与波动率、流动性因子相关性较高，与其他因子相关性较低 [75] - 剔除常用风格与行业影响后，“纯净逐笔离散”因子仍有效，月度 IC 均值 0.037，年化 ICIR 为 2.84 等 [76][78] “逐笔离散”因子的指数增强组合表现 - 构建沪深 300、中证 500、中证 1000 指数增强组合，各组合均有较好收益表现，如沪深 300 指数增强组合超额年化收益 7.17% 等 [81][83][86] 总结 - 未来量价因子研究获取增量需“逐笔等高频数据”和“离散化的因子构建方式” [88] - 连续性因子构建中，“分钟连续”、“逐笔连续”因子在组合层面增量有限 [88] - 离散化因子构建中，离散化因子在组合层面能提供显著增量，论证了“高频数据 + 离散化构建方式”的重要性 [89]

研究背景与论点 - 市场竞争加剧和机器学习普及使挖掘多因子模型外增量信息困难，未来量价因子研究需“逐笔等高频数据”与“离散化因子构建方式”[1][8][9][10] 连续性因子构建 - 基于日频、分钟、逐笔数据构建“日频连续”“分钟连续”“逐笔连续”因子，叠加后因子回测绩效提升，但沪深300指增组合超额年化收益仅提升0.5%-0.6%[2][14][24][30][38][47] 离散化因子构建 - 基于分钟、逐笔数据构建“分钟离散”“逐笔离散”因子，叠加到“连续”因子上回测表现提升不明显，但沪深300指增组合超额年化收益提升超1%[3][48][54][61][70] “逐笔离散”因子表现 - 回测期2016/01/01 - 2025/04/30内，月度IC均值0.073，年化ICIR 2.87，10分组多空对冲年化收益38.30%[4] - 剔除常用风格与行业影响后仍有效，年化ICIR为2.84[4] - 构建的沪深300、中证500、中证1000指增组合超额年化收益分别为7.17%、10.43%、16.90%[81][83][86] 风险提示 - 结论基于历史数据和统计模型，市场环境改变可能致模型失效[4][90]

生产端 - 截止4月第四周，高炉开工率84.35%，环比升0.92个百分点；螺纹钢开工率41.98%，环比升0.84个百分点；电炉开工率64.10%，环比降0.99个百分点[11] - 主要工业品库存回落，螺纹钢、冷轧、热轧库存下降，铁矿石、炼焦煤库存回升，同比增速均为负[27] - 焦化、电炉产能利用率抬升，水泥熟料产能利用率下降，4月第四周电炉产能利用率52.03%，环比升0.37个百分点；焦化产能利用率78.98%，环比升0.52个百分点[49] 需求端 - 4月第四周，30城、100城商品房成交面积略有回升但同比增速跌幅扩大，土地溢价率7.42%，环比升69.02个百分点[53] - 居民出行升温，4月第四周邮政快递揽收量40.75亿件，环比升3.16个百分点；国内执行航班13384架次，同比升4.26个百分点[76] - 港口货物吞吐量升幅大，4月第四周为28501.90万吨，环比升9.00个百分点；CCFI、SCFI处于低位，同比负增[83] 价格端 - PPI方面，4月第四周铜价环比升2.39个百分点，钢、铝、动力煤、柴油价格回落，化工产品价格指数低位徘徊[85] - CPI方面，4月第四周农产品批发价格指数环比降0.23个百分点，猪肉、蔬菜、水果批发价走低，牛羊肉批发价回升[90] 风险提示 - 国内政策落地不及预期，海外政策超预期[5]