小米战略新品发布会 - 小米将于5月22日晚7点召开战略新品发布会，发布包括手机SoC芯片小米玄戒O1、小米15SPro、小米平板7Ultra和首款SUV小米YU7等多款重磅新品 [1] 小米玄戒O1芯片 - 小米玄戒O1采用3nm旗舰处理器，是小米11年芯片研发的里程碑，累计研发投入超135亿元 [3] - 玄戒O1采用第二代3nm工艺制程，目标跻身"第一梯队旗舰体验"，研发团队超2500人，2025年预计研发投入超60亿元 [5] - 玄戒芯片不仅用于手机，还将搭载于小米其他产品，是小米高端化战略关键一环 [6] - 小米自2014年开始芯片研发，2017年推出澎湃S1后转向小芯片路线，2021年重启大芯片业务，计划至少投资500亿元 [8][9] 小米YU7 SUV车型 - 小米首款SUV车型YU7将于5月22日发布会亮相，定位中大型SUV，后驱版续航820km，四驱版续航760km [10] - YU7被视作打破Model Y在纯电SUV领域统治地位的重要产品，有望成为Model Y之后新款热销中高端纯电SUV [11] 市场反应与行业影响 - 小米发布会消息推动股价反弹，从早盘下跌近4%拉升翻红 [3] - 国内手机高端市场价格带（6000元以上）仍是小米需攻克的市场，自研芯片有望提升高端手机综合体验 [6] - 国内B级及以上纯电SUV市场Model Y销量55.67万辆，占据主导地位，小米YU7有望成为新的竞争力量 [11]

行业前景 - PCB铜箔行业温和复苏 中长期需求稳步增长 高端铜箔产品需求增长较好 高性能铜箔国产替代空间大 [2] - 锂电池铜箔行业竞争加剧 未来超薄高抗拉等产品将成为行业主流 [2] - 2024年全球消费复苏带动PCB产业增长 人工智能行业稳步增长推动高频高速铜箔需求 [3] 公司业绩表现 - 2024年完成铜箔产量54,011吨 销量55,087吨 实现营业收入47.19亿元 净利润-15,634.49万元 [5] - 2025年第一季度实现收入13.95亿元 同比上升56.29% 净利润475.15万元 同比上升117.16% [5][7] - 2025年第一季度扣非净利润-477.57万元 同比上升85.29% 毛利率2.72% 负债率26.42% [7] 盈利驱动因素 - 坚持高端化战略 优化产品结构 拓宽利润通道 [4] - 发挥RTF和HVLP系列高阶铜箔先发优势 加速多宽幅多规格产品生产 [4] - 提升4.5μm和5μm中高抗锂电箔产品比例 推动产品向超薄化高密度化高频高速化高抗拉强度化发展 [4] 资本运作情况 - 2025年4月9日发布股份回购方案公告 4月29日首次通过集中竞价方式回购股份 [6] - 近3个月融资净流入643.44万元 融资余额增加 融券净流出2.76万元 融券余额减少 [7]

行业发展前景 - PCB铜箔行业已温和复苏，中长期需求预期将稳步增长，高端铜箔产品需求将较好增长，高性能铜箔国产替代空间大 [2] - 锂电池铜箔行业当前竞争加剧，未来超薄、高抗拉等产品预期将成为主流 [2] 行业及企业业绩表现 - 2024年得益于全球消费复苏，PCB产业特别是人工智能行业稳步增长，带动PCB铜箔特别是高频高速铜箔的增长 [3] - 2024年锂电池铜箔行业竞争加剧，全行业面临严峻考验 [3] 盈利增长驱动因素 - 2025年持续坚持高端化战略，优化产品结构，拓宽企业利润通道 [3] - 发挥RTF和HVLP系列高阶铜箔先发优势，加速多宽幅、多规格产品生产，满足客户多样化需求 [3] - 开发高端标准箔薄箔产品，提高现有产品生产精度，提升4.5μm和5μm中高抗锂电箔产品比例 [3] - 推动产品向超薄化、高密度化、高频高速化、高抗拉强度化、复合化与功能化方向推进，提升盈利空间 [3] 财务盈利表现 - 2024年，公司完成铜箔产量54,011吨，铜箔销量55,087吨，实现营业收入47.19亿元，净利润 - 15,634.49万元 [3] - 2025年第一季度公司实现收入13.95亿元，净利润475.15万元 [3] 股份回购进展 - 2025年4月9日公司发布《关于回购公司股份方案的公告》 [3] - 2025年4月29日公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式首次回购公司股份，后续情况关注定期公告 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价70.00港元 [2][5][12][16] 报告的核心观点 - 预计国补驱动1Q25业绩强劲增长，2H25将迎来真正考验，鉴于电车出货量增加上调2025 - 2027年收入和净利润预测，虽下调目标估值倍数但目标价不变，重申“买入”评级 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩预览 - 1Q25物联网业务收入同比增长51%至307亿元，智能手机中国区出货量同比增长40%、印度市场下滑38%，板块收入同比增长8%至502亿元，电车业务收入176亿元、毛利率20.8%，调整后净利润约102亿元 [3] 未来展望 - 6月小米投资者日与7月YU7新车发布是重要催化剂，但超预期上行空间有限；2H25小米发力提升智能手机单价应对市场下行周期，关注国补政策持续时间，海外物联网业务扩张有望弥补国内增速放缓，YU7上市后净利润率表现或成每股收益上调超预期来源 [4] 预测修正 - 上调2025 - 2027年收入预测1% - 3%，预计2025年调整后净利润为401亿元（原349亿元），上调2025 - 2027年净利润预测5% - 15% [5][14] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（RMBmn）|270,970|365,906|472,319|573,288|643,009| |每股收益（RMB）|0.76|0.91|1.57|1.97|2.32| |市盈率（x）|15.0|19.5|29.3|23.4|19.8| |市净率（x）|1.7|2.6|5.7|4.7|3.9| [6] 股价表现 - 展示了2024年5月至2025年5月小米集团与恒生指数的股价走势 [9][10] 对比市场预测 |年份|营收（RMBmn）|EPS（RMB）| | ---- | ---- | ---- | |2025E|482,460（-2%）|1.52（+3%）| |2026E|603,323（-5%）|2.01（-2%）| [11] 分季度预测 |项目|1Q25E|2Q25E|3Q25E|4Q25E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|108,322|114,462|117,002|132,533| |%同比变化|43%|29%|26%|22%| |各板块收入及%同比变化等数据见文档|...|...|...|...| [13] 估值 - 将目标估值倍数从35.0倍2026年P/E下调至32.0倍，目标价维持70.00港元，相较2025年5月7日收盘价有40%上行空间 [15][16] 财务报表 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据及关键假设、财务比率等内容 [18][20]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长，2024年实现营业收入4.97亿元，同比增长2.93%；归母净利润1.12亿元，同比减少27.79%；2025年一季度营收1.32亿元（+26.93%），归母净利润0.41亿元（+33.96%） [4] - 产品结构持续优化，高端产品量价齐升，2024年高端产品营业收入同比增长13.40%，占比同比提升2.31个百分点；2025年Q1高端产品占比同比提升8.85个百分点；直销营收占比提升，2024年直销营业收入0.76亿元，占比达15.21%，同比提升1.69pct [5] - 整体毛利率处于较高水平，2024年为61.07%，2025年Q1为61.80%；2024年净利率下降，2025年Q1明显回升至30.87%；长期高强度研发投入提升研发能力，2024年发布多款产品 [6] - 谨慎调整盈利预测，2025 - 2027年分别实现营收6.12/7.37/8.79亿元；归母净利润为1.45/1.83/2.28亿元；摊薄EPS为0.91/1.15/1.43元；维持“买入”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|497|612|737|879| |收入同比（%）|2.9|23.0|20.4|19.3| |归属母公司净利润（百万元）|112|145|183|228| |净利润同比（%）|-27.8|28.9|26.7|24.5| |毛利率（%）|61.1|62.2|62.9|63.6| |ROE（%）|7.3|9.2|11.2|13.5| |每股收益（元）|0.70|0.91|1.15|1.43| |P/E|40.04|40.21|31.73|25.49| |P/B|2.91|3.68|3.57|3.44| |EV/EBITDA|29.64|27.44|21.89|17.86| [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1562|1629|1702|1789| |现金|1227|1250|1252|1253| |应收账款|66|99|106|129| |存货|237|251|311|368| |非流动资产|115|111|105|107| |资产总计|1677|1740|1807|1896| |流动负债|105|124|141|167| |非流动负债|39|38|38|38| |负债和股东权益|1677|1740|1807|1896| [12] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|497|612|737|879| |营业成本|194|231|273|320| |销售费用|88|104|123|145| |管理费用|26|29|32|37| |财务费用|-34|-16|-16|-16| |营业利润|121|157|197|244| |利润总额|118|152|193|240| |所得税|6|8|10|12| |净利润|112|145|183|228| |归属母公司净利润|112|145|183|228| |EBITDA|111|168|210|258| |EPS（元）|0.70|0.91|1.15|1.43| [12] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|118|156|167|207| |投资活动现金流|-34|-30|-31|-38| |筹资活动现金流|-152|-107|-135|-167| |现金净增加额|-68|24|2|2| [14] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入同比（%）|2.9|23.0|20.4|19.3| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-31.1|29.5|26.1|23.7| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|-27.8|28.9|26.7|24.5| |获利能力 - 毛利率（%）|61.1|62.2|62.9|63.6| |获利能力 - 净利率（%）|22.5|23.6|24.8|25.9| |获利能力 - ROE（%）|7.3|9.2|11.2|13.5| |获利能力 - ROIC（%）|5.2|8.0|10.0|12.2| |偿债能力 - 资产负债率（%）|8.6|9.3|9.9|10.8| |偿债能力 - 净负债比率（%）|9.4|10.3|11.0|12.1| |偿债能力 - 流动比率|14.82|13.14|12.10|10.74| |偿债能力 - 速动比率|12.38|10.94|9.73|8.38| |营运能力 - 总资产周转率|0.30|0.36|0.42|0.47| |营运能力 - 应收账款周转率|7.53|7.41|7.20|7.50| |营运能力 - 应付账款周转率|4.52|4.51|4.61|4.61| |每股指标 - 每股收益（元）|0.70|0.91|1.15|1.43| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|0.74|0.98|1.05|1.30| |每股指标 - 每股净资产（元）|9.63|9.91|10.23|10.63| |估值比率 - P/E|40.04|40.21|31.73|25.49| |估值比率 - P/B|2.91|3.68|3.57|3.44| |估值比率 - EV/EBITDA|29.64|27.44|21.89|17.86| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长 2024 年实现营业收入 4.97 亿元，同比增长 2.93%；归母净利润 1.12 亿元，同比减少 27.79%；2025 年一季度实现营收 1.32 亿元（+26.93%），归母净利润 0.41 亿元（+33.96%） [4] - 产品结构持续优化 2024 年高端、中端、低端产品营业收入占比分别为 24%、54%、22%，2025 年 Q1 分别为 29%、48%、23%，高端产品占比提升明显；2024 年直销营业收入 0.76 亿元，占比达 15.21%，同比提升 1.69pct [5] - 整体毛利率处于较高水平 2024 年公司整体毛利率 61.07%，2025 年 Q1 为 61.80%；2024 年净利率 22.54%下降明显，2025 年 Q1 回升至 30.87% [6] - 调整盈利预测 2025 - 2027 年分别实现营收 6.12/7.37/8.79 亿元；归母净利润为 1.45/1.83/2.28 亿元；摊薄 EPS 为 0.91/1.15/1.43 元；当前股价对应的 PE 为 40/32/25 倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|497|612|737|879| |收入同比（%）|2.9|23.0|20.4|19.3| |归属母公司净利润（百万元）|112|145|183|228| |净利润同比（%）|-27.8|28.9|26.7|24.5| |毛利率（%）|61.1|62.2|62.9|63.6| |ROE（%）|7.3|9.2|11.2|13.5| |每股收益（元）|0.70|0.91|1.15|1.43| |P/E|40.04|40.21|31.73|25.49| |P/B|2.91|3.68|3.57|3.44| |EV/EBITDA|29.64|27.44|21.89|17.86| [9] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|1562|1629|1702|1789| |现金（百万元）|1227|1250|1252|1253| |应收账款（百万元）|66|99|106|129| |存货（百万元）|237|251|311|368| |资产总计（百万元）|1677|1740|1807|1896| |流动负债（百万元）|105|124|141|167| |负债和股东权益（百万元）|1677|1740|1807|1896| [12] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|497|612|737|879| |营业成本（百万元）|194|231|273|320| |净利润（百万元）|112|145|183|228| |归属母公司净利润（百万元）|112|145|183|228| [12] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|118|156|167|207| |投资活动现金流（百万元）|-34|-30|-31|-38| |筹资活动现金流（百万元）|-152|-107|-135|-167| |现金净增加额（百万元）|-68|24|2|2| [14] 主要财务比率 - 成长能力：2024 - 2027 年营业收入同比分别为 2.9%、23.0%、20.4%、19.3%；营业利润同比分别为 -31.1%、29.5%、26.1%、23.7%；归属于母公司净利润同比分别为 -27.8%、28.9%、26.7%、24.5% [14] - 获利能力：2024 - 2027 年毛利率分别为 61.1%、62.2%、62.9%、63.6%；净利率分别为 22.5%、23.6%、24.8%、25.9%；ROE 分别为 7.3%、9.2%、11.2%、13.5%；ROIC 分别为 5.2%、8.0%、10.0%、12.2% [14] - 偿债能力：2024 - 2027 年资产负债率分别为 8.6%、9.3%、9.9%、10.8%；净负债比率分别为 9.4%、10.3%、11.0%、12.1%；流动比率分别为 14.82、13.14、12.10、10.74；速动比率分别为 12.38、10.94、9.73、8.38 [14] - 营运能力：2024 - 2027 年总资产周转率分别为 0.30、0.36、0.42、0.47；应收账款周转率分别为 7.53、7.41、7.20、7.50；应付账款周转率分别为 4.52、4.51、4.61、4.61 [14] - 每股指标：2024 - 2027 年每股收益分别为 0.70、0.91、1.15、1.43 元；每股经营现金流（摊薄）分别为 0.74、0.98、1.05、1.30 元；每股净资产分别为 9.63、9.91、10.23、10.63 元 [14] - 估值比率：2024 - 2027 年 P/E 分别为 40.04、40.21、31.73、25.49；P/B 分别为 2.91、3.68、3.57、3.44；EV/EBITDA 分别为 29.64、27.44、21.89、17.86 [14]

安踏收购狼爪的战略分析 - 安踏以2.9亿美元收购德国户外品牌Jack Wolfskin（狼爪），较2019年Topgolf收购价4.76亿美元折价近40% [4][6] - 狼爪定位中端市场，价格带800-1500元，填补专业户外与日常通勤的消费场景空白 [10][11] - 安踏通过收购濒临破产的国际品牌（如FILA、始祖鸟、萨洛蒙）并重塑定位，已形成成熟的"爆改网红品牌"模式 [7][8][19] 安踏多品牌战略的成效 - 2024年安踏集团营收708.26亿元，其中主品牌占比47.3%，FILA占比37.6%，其他品牌（迪桑特、可隆等）占比15.1%且增速最高 [22][23] - FILA中国区业务2009年被收购时年亏损3000万元，2021年营收达218亿元；迪桑特和可隆年增长率分别达50%和30% [18] - 始祖鸟2022年营收突破10亿美元，萨洛蒙年销售额12.5亿欧元，但两者合计仅占集团营收15% [19][43] 行业竞争与战略差异 - 安踏通过收购欧美品牌实现高端化，毛利率提升并反超李宁；李宁自主孵化高端线"LI-NING 1990"导致库存压力增大且毛利率未改善 [27][29][31] - 特步2019年收购索康尼后，该品牌成为其第二大增长引擎，验证外资品牌在中国市场的高溢价接受度 [34][35] - 运动行业细分领域（如骑行、跑步）中，安踏缺乏优势产品，主品牌跑鞋/篮球鞋影响力被耐克、昂跑等取代 [39][40] 潜在风险与挑战 - 安踏集团负债从2017年50亿元内飙升至202亿元，存货规模达107.6亿元，周转天数130天高于同行 [51][52] - 2024年剔除亚玛芬上市收益后净利润增速仅7.1%，较2023年44.9%大幅回落，FILA毛利率连续三年下滑 [44][43] - 品牌矩阵超20个，产品线重叠可能引发内耗，参考惠普收购康柏导致利润率下滑的案例 [47][50] 长期发展争议 - 安踏主品牌国际认知度低，海外营收占比未披露，与耐克、阿迪达斯的全球化差距显著 [54][55] - 市场质疑其依赖收购的增长模式可持续性，且中国消费者对"买买买"战略下的品牌基因认同模糊 [45][55]

业绩表现 - 2024年营业收入同比下降12 83%至288 76亿元 净利润同比减少33 37%至66 73亿元 [1] - 2025年一季度净利润同比下跌39 93%至36 37亿元 [1] - 2024年毛利率从76 3%下滑至71 5% 净利率从32 1%降至23 1% [2] 行业趋势 - 高端白酒市场集中度提升 茅台 五粮液 泸州老窖合计占据85%以上份额 [2] - 中低端市场竞争加剧 消费分级现象明显 [2] - 行业整体增速放缓 消费降级与年轻化转型成为主要趋势 [13] 品牌与产品 - 高端产品收入占比仅15% 远低于茅台的90%和五粮液的60% [2] - 吨酒价格8 2万元/吨 显著低于茅台的350万元/吨和五粮液的45万元/吨 [5] - 核心产品海之蓝 天之蓝占据营收70% 但2024年销量同比下降18% [2] 渠道问题 - 经销商数量达8833家 但合同负债同比减少9 98%至49 66亿元 [6] - 部分经销商库存积压 被迫以低于出厂价10%-15%抛售 [6] - 线上销售占比仅12% 远低于汾酒45%的线上增长 [6] 战略与管理 - 2024年销售费用同比增加9 5%至39亿元 但营收下降 [7] - 管理层持股比例不足0 1% 利益绑定薄弱 [7] - 2021年股权激励计划仅覆盖不足5%核心员工 激励效果有限 [7] 竞争格局 - 高端市场输给茅台 五粮液 泸州老窖 品牌历史底蕴不足 [9][10] - 中低端市场输给汾酒 今世缘 产品结构失衡与性价比劣势 [11] - 渠道变革落后于茅台 五粮液 数字化布局不足 [12] 改革建议 - 聚焦资源打造超高端单品 重塑品牌价值 [16] - 建立利润共享机制 优化渠道管理 [16] - 设立员工持股平台 强化长期激励机制 [16]

行业整体表现 - 2024年全球厨电行业在波动中复苏，迎来技术革命与消费升级双重机遇 [1] - 行业整体零售额达492亿元，同比增长16.4%，其中油烟机市场零售额362亿元（+14.9%），燃气灶市场零售额204亿元（+15.7%）[1] 公司财务表现 - 2024年营业收入63.72亿元（+2.23%），归母净利润4.85亿元（+8.39%）[2] - 线下渠道收入31.48亿元（占比49.4%/+11.07%），线上渠道20.59亿元（占比32.32%/-5.95%），海外渠道7.6亿元（占比11.92%/+20.29%）[2] - 超薄烟机线上零售量份额37.17%连续两年市场第一，自动水洗烟机份额82.5%垄断市场 [2][3] 产品创新与技术突破 - 超薄小飞碟S36烟机：38cm超薄设计，26m³/min爆炒吸力，第四代变频自动洗技术，获京东口碑金奖及吉尼斯纪录 [3] - 炬焰灶8C21：热效率68%+5.0kW火力，年销售额破1.2亿元，5.2kW以上燃气灶品类销量第一 [3][4] - 2025年推出美肌浴燃气热水器，搭载高透活肌科技和健康沐浴用水系统 [9] 高端化战略与研发能力 - 累计拥有4416项国家级专利，2024年新增885项，设国家级工业设计中心 [6] - 提出"净洁厨房"体系，获德国红点奖（含2项至尊奖）、iF奖等国际设计大奖 [6] - 与航天机构合作开发双子变距全域洗技术，烟机生产线效率提升66.7%，能耗降50% [7] 渠道与价格策略 - 线下渠道零售额同比增长15.2%，全国店效增长33%，中高端产品占比显著提升 [4] - 线下烟机4500-5500元价格带占比提升14.3%，线上套装4500-5000元价格带占比提升17.4% [4] - 整体出货均价同比上涨4.6%，通过技术突破实现存量市场增量开拓 [4]

财务表现 - 2024年实现营业收入311.96亿元，同比增长3.18%，归属于上市公司股东的净利润达134.73亿元，增幅1.71%，营收与利润双创历史新高 [1] - 经营活动现金流净额191.82亿元，同比增长80.14%，反映经营质量显著提升 [5] - "十四五"以来归母净利润复合增长率高达22.38% [1] 产品结构与高端化战略 - 国窖1573年销售收入突破200亿元，稳居中国高端白酒前三阵营，中高档酒类营收占比达88.43% [1][2] - 中高档酒类销量同比增长14.39%，高于公司整体酒类销量增速 [1] - 泸州老窖品牌体量突破100亿元，重点销售区域市场占比持续提升 [4] 数智化与供应链管理 - 销售费用同比下降11%至35.38亿元，销售费用占比行业低位，得益于"五码关联"系统实现全流程数据贯通 [5] - 动态库存管理系统使中高档酒类库存量同比下降9.71%，周转效率大幅提升 [5] 研发与ESG - 近5年研发投入累计10.35亿元，复合增长率26.40%，获专利授权583件（发明专利211件） [6] - ESG表现突出，MSCI评级行业前茅，公益投入超千万元，获评"四川十大公益企业" [6] 股东回报与市值管理 - 上市以来累计现金分红将达520.59亿元，分红金额达募集资金的12.55倍 [7] - 2024-2026年现金分红比例规划分别为净利润的65%/70%/75%，且每年不低于85亿元 [8] - 控股股东老窖集团2023-2024年增持金额约2亿元，计划追加增持1.5-3亿元 [8] 战略规划 - 2025年将贯彻"能跑多快跑多快"原则，对标行业先进企业，全年营收稳中求进 [1] - 未来围绕"蓄势攻坚，精耕细作稳增长；顺势而为，改革创新谋发展"主题推进高质量发展 [8]