报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 加强超常规逆周期调节，投资刺激政策有望持续发力，基建端“两重”建设与地产端城市更新行动均有较大投资潜力 [4] - “两重”建设与城市更新行动有望成为国内投资建设重点，配合一揽子化债政策，有望更好发挥政府投资带动作用 [4] - 坚定不移扩大高水平对外开放，“一带一路”倡议下建筑企业出海更显价值 [4] - 2025 年基建投资复苏，顺周期高弹性赛道投资价值凸显，低估值破净企业估值修复 [4] 相关目录总结 事件 - 2025 年 4 月 25 日中共中央政治局召开会议，指出我国经济持续回升向好的基础还需进一步稳固，外部冲击影响加大，要强化底线思维，做好经济工作，加大资金支持力度，实施相关政策和行动 [2] 点评 - 投资刺激政策有望持续发力，“两重”建设与城市更新行动潜力大 [4] - “两重”建设与城市更新行动有望成投资建设重点，会议对城市更新行动强调程度提升 [4] - 扩大高水平对外开放，建筑企业出海更有价值 [4] - 给出投资分析意见，推荐多个领域相关企业 [4] 建筑行业重点公司估值表 - 展示了中国中铁、中国铁建等多家公司的收盘价、EPS、市盈率、归母净利润及增速等数据 [5]

经济形势与政策基调 - 2025年4月政治局会议指出一季度经济开局良好，但外部冲击影响加大，下行风险显著上升，需强化底线思维，因时而动用好政策工具箱[1][4] - 会议提出以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性，坚持深化改革开放解决发展问题[5][12] - 政策基调强调"更加积极有为"，宏观政策需加强超常规逆周期调节，巩固经济与社会稳定[4][15] 外部环境与应对策略 - 特朗普关税政策可能反复，中美关系或保持"区间运行"状态，需提升经济韧性、保护市场主体、团结国际力量[5] - 加大服务业开放试点政策力度，加强对企业"走出去"服务，积极维护多边主义[5][12] - 加快推动内外贸一体化，鼓励出口转内销，通过结构性货币政策或财政贴息帮扶困难企业[11] 财政与货币政策 - 财政政策短期加速发行使用已有工具，二季度专项债发行预计明显加快，剩余额度包括地方政府专项债34400亿元、超长期特别国债持续发行[6] - 货币政策延续"适度宽松"，提出适时降准降息，创设新型结构性工具支持科技创新、扩大消费、稳定外贸，设立服务消费与养老再贷款[7][9] - 扩围提质实施"两新"政策，加力实施"两重"建设，城市更新和城中村改造获广义财政支持[6][14] 消费与内需提振 - 消费增速从2024Q3的2.7%回升至2025Q1的4.6%，对GDP贡献率从29%升至51.7%，政策强调增强消费拉动作用[8][9] - 服务消费支持力度加大，"国补"或扩围至服务消费领域，提出提高中低收入群体收入、清理限制性措施[8][9] - 消费领域三条趋势主线：理性化品质升级、精神满足付费、技术进步催生新方向，建议增配消费互联网、乳制品、餐饮供应链等[10] 房地产与基建 - 房地产政策聚焦构建新发展模式，优化存量商品房收购政策，推进城中村改造货币化安置[14] - 化债政策持续推进，特殊再融资债已发行13373亿元，剩余6627亿元待使用，地方政府资金压力有望缓解[6][13] - 基建投资料随城投平台融资能力修复改善，加快解决地方政府拖欠企业账款问题[13] 科技创新与产业升级 - 培育新质生产力，推进关键核心技术攻关，创新债券市场"科技板"，加快实施"人工智能+"[12] - 规范竞争秩序，强化环保、质量、技术等标准，优化供给格局应对供需不平衡[12] - 民营经济促进法草案审议在即，涉企执法专项行动助力优化发展环境[12]

形势判断与政策基调 - 一季度经济增速达5.4%，高于市场预期，财政靠前发力和"抢出口"效应为主要驱动力 [1] - 外部环境不确定性加剧，特朗普政府加征关税幅度超预期，中美双边关税跃升冲击外贸 [1] - 政策基调强调"以我为主"，提出两个"坚定不移"：办好自己的事与扩大高水平对外开放 [1] - 二季度外需支撑或减退，内需接棒成为经济持续向好的关键，单季GDP增速或小幅回落 [1] 宏观政策部署 - 财政政策总量空间显著扩张，2025年财政多渠道筹集资金达14万亿，同比增加2.9万亿 [6] - 增量政策包括：增发1.5万亿超长期特别国债、提前使用明年化债额度、设立中央收储基金 [1] - 货币政策维持"适度宽松"，MLF增量续作6,000亿，科技创新再贷款额度从5,000亿扩至8,000亿-1万亿 [1][2] - 创设服务消费与养老再贷款工具，稳外贸专项政策将加快落地，M2增速或降至7%以下 [2] 重点领域工作 - 消费提振目标明确，"以旧换新"政策资金力度或从3,000亿增至5,000-7,000亿，预计拉动社零增速2pct以上 [2] - 稳就业为"四稳"之首，提高失业保险基金稳岗返还比例以降低企业社保成本 [2] - 房地产政策转向"巩固稳定"，商品房收储与高品质住房供给并重，未售库存达7.9亿平 [2] - 地方化债加速，"6+4+2"方案推进显效，内蒙古等地融资平台"退平台"比例超50% [2] 资本市场影响 - 债市利率短期或震荡，10年国债利率区间1.6%-1.8%，信用债票息优势凸显 [3][4] - A股政策呵护信号强化，新增"活跃资本市场"表述，科技与消费板块获政策红利 [5] - 科技领域将推出债券市场科技板，消费领域清理限制性措施并加大服务消费资金支持 [5]

外交应对关税冲击 - 美国"对等关税"于4月9日生效，本质是博弈而非贸易，其他国家态度随之变化：英国寻求深化对华伙伴关系，欧盟推进经贸与气候合作，日本拒绝对美贸易让步 [4][5] - 美国关税政策加速全球贸易秩序重构，冲击美元体系，为中国提供历史机遇 [5] - 中国通过周边外交构建命运共同体（越南、马来西亚、柬埔寨签署联合声明），巩固与非美国家关系以对冲美国关税对出口的冲击 [5][6] 时效性储备政策落地 - 国务院强调预期管理，要求政策早出手、快出手，股市稳定战略地位提升，"国家队"发挥类平准基金作用 [7][8] - 楼市政策持续加码，居民财产性收入增速连续两季度改善 [8] - 外贸企业定向纾困政策包括税收优惠、信贷支持、稳岗补贴及内销渠道拓宽，国常会要求"一业一策"支持 [10][11] 服务消费与流动性管理 - 服务消费成为政策重点，商务部等9部门印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》，国常会明确促进养老、旅游等领域消费 [11] - 超长期特别国债4月24日首发，地方政府专项债二季度进入发行高峰，货币政策或配合降准/逆回购 [12] 财政加码与消费提振 - "以旧换新"政策扩围至出口转内销产品，政策核心为提高居民消费能力（转移性收入补贴）与意愿（完善社保体系） [14][15] - 财政预留充足工具空间，赤字、专项债等可进一步扩张，政策力度取决于外交成果与出口数据 [15]

分析师： 程秉哲 登记编号： S0890522110001 分析师：柏逸凡 登记编号：S0890524100001 投资要点 报告统计时间为2025.04.14-2025.04.18。 上周A股市场震荡反弹，主要指数大盘指数上涨。主要受到国家队增量资金以及政策预期的影响。国务院常务会议指出，加大逆周期调节力度，着 力稳就业稳外贸, 着力促消费扩内需，着力优结构提质量，做强国内大循环，推动经济高质量发展。会议另指出，要"持续"稳定股市，"持续"推动 房地产市场平稳健康发展。 风险提示： 本报告根据历史公开数据及定期报告整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议；报告研究依赖 数据可靠性、研究假设和估算方法，结果可能存在偏差。 报告正文共计1907字 链接报告 市场风格方面，大小盘风格仍以大盘为主，价值成长风格偏向价值；风格波动方面，大小盘风格波动与价值成长风格波动均有所下降。 市场结构方面，上周，行业指数超额收益离散度下降，行业轮动速度低位持平，交易集中度方面，前100个股成交额占比与前5行业成交额占比均 有所下降，显示个股与行业成交集中度下行。 市场活跃度方面，由于关税政策导致前期 ...

市场表现 - 上周A股市场震荡反弹 主要指数大盘指数上涨 主要受国家队增量资金及政策预期影响 [2] - 国务院常务会议提出加大逆周期调节力度 重点包括稳就业稳外贸 促消费扩内需 优结构提质量 推动经济高质量发展 [2] - 会议特别强调持续稳定股市 持续推动房地产市场平稳健康发展 [2] 市场风格 - 市场风格仍以大盘为主 价值成长风格偏向价值 [3][5] - 大小盘风格波动与价值成长风格波动均有所下降 [3][5] - 行业指数超额收益离散度下降 显示行业收益差异缩小 [3][5] 市场结构 - 行业轮动速度低位持平 显示行业轮动节奏稳定 [3][5] - 前100个股成交额占比下降 显示个股成交集中度下行 [3][5] - 前5行业成交额占比下降 显示行业成交集中度下行 [3][5] 市场活跃度 - 指数波动率从前期高位缓慢下行 显示市场波动减弱 [4][5] - 指数换手率从前期的迅速升高有所回落 显示交易活跃度下降 [4][5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前市场处于等待和焦灼状态，短期内流动性冲击风险降低，但需关注各市场流动性变化，美联储对股市下跌反应谨慎，对融资市场风险保持警惕 [1] - 一季度经济数据发布后，政府可能加大逆周期调节力度应对贸易摩擦不确定性，人民币汇率面临压力，科技硬件行业受关税影响显著，需关注贸易谈判结果 [1][4] - 关税豁免可能持续更久甚至固化为 10%关税，拖累美国经济增长约 1 个百分点，美联储宽松空间受限，美债利率下行受阻 [1][5] - 短期内美债受供给侧因素影响，名义利率上升，当前美股估值相对合理，若风险未升级可适度抄底，控制仓位，关注内需型中小盘股票 [1][7] - 美国减税政策进展较快，若通过可对冲部分关税负面影响，近期美元偏弱，黄金受追捧，建议定投并控制仓位 [1][11] - 关税问题影响港股和 A 股，外需敞口大的板块受扰动增加，内需板块成避险选择，若投资者仓位低且成本不高，目前是抄底港股相对合适时机，分红和科技是主线 [2][14] 各部分总结 市场抄底时机 - 当前是否是抄底时机取决于关税谈判进展、政策应对措施及各类资产当前位置和未来走势，美股、A 股、港股处于等待焦灼状态，市场情绪趋于平稳，流动性指标缓和，需关注中概股潜在金融风险 [2][3] - 若投资者仓位低且成本不高，目前是抄底港股相对合适时机，分红和科技是主线，内需等待政策发力，低迷时介入风险小，亢奋时略减仓 [2][17] 政策走向 - 一季度经济数据发布后，政府可能加大逆周期调节力度应对贸易摩擦不确定性，关注政治局会议、谈判进展及增量信息，政策通过内需和财政手段对冲盈利下调压力，目前两会额外提供 2.1 万亿增量，仍需 2 - 3 万亿额外缺口 [4][15] 关税豁免影响 - 关税豁免可能持续更久甚至固化为 10%关税，有效税率下降，拖累美国经济增长约 1 个百分点，今年美股盈利预计拖累 5 - 10 个百分点 [5] 关税对美国通胀和政策影响 - 即便 10%极限关税，年底美国通胀预计 3 - 4%，高于无关税情景，美联储货币政策宽松空间受限，美债利率下行受阻，今年若无降息，美债中枢利率在 4.2 - 4.5 之间 [6] 美债市场走势 - 短期内美债受供给侧因素影响，期限溢价推动名义利率上升，关注五六月份供给侧压力，若美债冲高至 5%，建议技术性做多再择机退出 [7][8] 美国股市估值及机会 - 当前美国股市估值相对合理，若风险未升级可适度抄底，控制仓位，关注内需型中小盘股票，美国减税政策进展快，若通过可对冲部分关税负面影响 [1][9] 美元和黄金表现 - 近期美元表现偏弱，黄金作为替代安全资产受追捧，亚太资金驱动黄金上涨，建议定投策略并控制仓位 [13] 关税对港股和 A 股影响 - 关税问题影响港股和 A 股，外需敞口大的板块受扰动增加，内需板块成避险选择，极限测算出口量萎缩拖累 GDP，对港股盈利造成 4 - 5 个百分点至 - 10%负面影响，取决于关税谈判进展及政策对冲力度 [14] 中概股风险及应对 - 中概股在美上市面临流动性敞口及法律因素导致的资金转移问题，部分公司已在香港二次上市或双重主要上市，港股流动性少，部分公司面临流动性折价冲击，符合条件未上市的公司应做好二次上市准备 [19] 港交所放宽上市条件影响 - 港交所放宽上市条件有助于缓解中小市值公司压力，目前符合条件公司约 28 家，已上市回归 34 家，剩余 300 多家主要是中小市值公司 [20] 2025 年一季度中国经济数据 - 2025 年一季度中国经济数据表现较好，受政策前置和抢出口影响，一季度 GDP 同比增长 5.4%，季调环比增长 1.2%，二产表现最好，3 月份工业增加值、社零、固定资产投资增速上升，信贷方面新增贷款和社融同比多增 [21] 中美贸易关税加征影响 - 中美贸易关税加征使实际税率上升，中国平均租船价格走弱，对美集装箱运价先升后降，全球波罗的海干散货指数下滑，中国港口货物吞吐量和标箱环比下降，韩国对美日均出口和从中国日均进口下降 [22][23] 特朗普政府加征关税意图 - 特朗普政府加征关税意图解决贸易逆差和财政赤字，提升美国竞争力，支持减税政策，但短期可能导致实体经济停滞和金融动荡，美国制造业回流困难，联合其他国家对中国征高额关税也有困难 [24] 中国制造业优势 - 中国制造业在全球供应链中优势显著，产品替代性低，对东南亚 FDI 贡献大，使联合其他国家对中国实施高额关税更复杂 [25] 特朗普关税政策对谈判影响 - 特朗普关税政策短期内难达预期目标，中国在谈判中有优势，可通过内需对冲关税壁垒，财政赤字问题不大，认为应在多边框架下谈判 [27] 中美贸易战对中国经济和政策影响 - 中美贸易战对中国经济影响类似 2008 年金融危机，中国将提升消费内需潜力，政策方向从重供给转向重需求，从重投资转向重消费等，预计 6 月份启动市场资金 [28][29] 美元汇率走势 - 自 4 月 2 日以来，美元总体回落，与股市呈现正相关，与美债收益率负相关，传统避险资产性质削弱，未来可能在 90 - 100 之间波动，反弹空间小，需关注贸易谈判进展和非美经济体需求刺激政策 [30][36] 人民币汇率波动 - 今年人民币汇率受关税和美元走势影响，关税加征后先贬值后趋于稳定，对美元震荡，对一篮子货币贬值，有利于稳定跨境资金流动等，几种情形可能导致人民币意外升值 [38][39] 关税对科技硬件行业影响 - 关税政策变化对科技硬件行业尤其是消费电子造成重大影响，短期投资受影响，但长期带来机遇，消费电子股价消化后龙头公司估值有吸引力，半导体促进国产替代和科技自立 [40][46]

作 者丨 唐婧 编 辑丨张铭心 中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2 0 2 5年4月2 1日贷款市场报价利率（LPR） 为1年期LPR为3 . 1%，5年期以上LPR为3 . 6%，均较上期维持不变。这是LPR连续六个月"按 兵不动"。 综合业内分析来看，4月LPR报价保持不变主要有三点原因， 一是作为LPR的定价锚，7天期 逆回购利率保持稳定；二是银行净息差仍处在低位，商业银行缺乏下调LPR报价加点的动 力；三是一季度经济延续企稳回升态势，短期降息的迫切性不强。 4月1 6日，国家统计局发布数据，初步核算，一季度国内生产总值3 1 8 7 5 8亿元，按不变价格 计算，同比增长5 . 4%，比上年四季度环比增长1 . 2%；4月1 3日，中国人民银行罕见于周末发 布一季度金融数据，2 0 2 5年一季度社会融资规模增量累计达到1 5 . 1 8万亿元，比上年同期多 2 . 3 7万亿元；其中，对实体经济发放的人民币贷款增加9 . 7万亿元，同比多增5 8 6 2亿元，双双 超过市场预期。 4月中旬，有权威人士告诉记者，当前世界政治经济格局正在经历深刻变化，不确定性影响加 大，贸易保护主义抬头，对 ...

扩内需政策信号 - 高层明确强调经济预期管理，提出要"讲究政策时机"和"把握政策力度"，必要时敢于打破常规 [2] - 总理在三次会议或调研中均高度关注经济问题，包括消费及地产调研、国务院专题学习、国常会研究稳就业稳经济 [2] - 房地产市场被明确为仍有很大发展空间，提出要"持续推动房地产市场平稳健康发展" [2] - 促进服务消费成为重点，包括养老、生育、文化、旅游等领域，商务部将制定旅游业、超高清、体育赛事经济等支持政策 [2] 外交与外贸动态 - 深化与东盟国家外交关系，与越南签署45份双边合作文本，涵盖互联互通、人工智能等领域，推动中越跨境标准轨铁路联通 [7][8] - 中美关税问题持续，中国出口美国的个别商品累计关税已达到245%，商务部表示将坚决反制美方实质性侵害 [12] - 人事调整方面，任命李成钢为商务部国际贸易谈判代表（正部长级）兼副部长 [2] - 扩大自贸试验区改革授权，赋予广东、天津、福建等自贸试验区新的改革试点任务 [2] 财政与金融政策 - 财政部公布2025年超长期特别国债发行安排，将于4月24日启动发行，主要集中在5月至9月 [2] - 央行等六部门联合印发《促进和规范金融业数据跨境流动合规指南》 [11] - 金融监管总局推动深化人身保险行业个人营销体制改革 [11] 产业与科技发展 - 工信部表示一季度电信业务总量同比增长7.7%，业务收入累计完成4469亿元，外商投资电信企业增长26.5% [13] - 加快推进6G技术研发、标准制定和中试验证，加强通信、感知、智能、计算等融合技术突破 [14] - 国家发改委召开推动低空经济发展工作会议 [11] 文化与其他领域 - 《求是》杂志发表总书记重要文章，从五个方面部署加快建设文化强国，包括坚持党的领导、激发文化创新活力等 [9] - 商务部将扩大电信、医疗、教育等领域开放试点，推动互联网、文化等领域有序开放 [12]

另一方面，有观点认为，前期"资产荒"逻辑也将出现边际变化，一是超长期特别国债以及专项债供给在 二季度大概率落地，二是负债端面临防空转的扰动。特别国债发行之前降准概率较大，这是比较好的止 盈时点。二季度债市出现调整的概率提升，不过中期看多逻辑未变。 每经记者 任飞 每经编辑 赵云 公募基金一季报持续披露，不少FOF基金也已公布业绩。一些产品的业绩领先，季内仍出现规模减少和 净赎回的情况。 当然，这与目前的资产配置端有关，许多领域都面临着配置资产不足的情况，债券、股票等大类在市场 中存在分歧，不少资金的风险偏好持续收紧。 部分绩优FOF一季度出现净赎回 以同泰优选配置3个月（混合型FOF）为例，该基金今年一季度中，A份额业绩录得5.55%，C份额录得 5.44%。Wind统计显示，其A份额业绩在所有同类型基金当中排名第五，规模却在季内出现下降。 一季报显示，A份额遭净赎回23.78万份，C份额遭净赎回506.70万份。基金经理刘坚在季报中提到，复 杂的内外部环境依然存在，期待宏观政策在逆周期调节方面发挥积极作用。 平安盈诚积极配置6个月也是如此。一季报显示，该基金A类份额实现季内净值增长率6.41%，C类份额 净 ...