行业核心观点 - 光伏产业链目前仍处于供需失衡状态 [1] - 行业后续核心矛盾在于通过“反内卷”推动产能出清 [1] “反内卷”措施与成效 - “反内卷”措施主要包括整治低于成本价销售、产能整合及淘汰落后产能 [1] - 整治低于成本价销售已取得显著成效 具体表现为硅料、硅片、电池价格逐步上涨 [1] - 组件价格短期涨幅有限 后续顺价情况需要重点关注 [1] 产能出清与政策影响 - 多晶硅能耗新标准明显收紧 预计后续可能是产能出清的重要手段 [1] - 行业供需扭转仍需要看到产能政策力度超预期 [1] - 短期重点关注产能整合以及行业联合控产力度 [1] 投资关注方向 - 板块内部看好头部主材企业 [1] - 同时看好新技术方向 包括BC、TOPCon3.0、浆料 [1]

行业现状与核心矛盾 - 光伏产业链目前仍处于供需失衡状态，各环节产能均大于需求 [1] - 行业核心矛盾在于反内卷推动产能出清，关键在于反内卷政策执行力度 [1] - 2026年国内需求不确定性增加，山东2025年机制电价落地后相比火电指导价降幅较大 [1] 反内卷政策成效与观察点 - 整治低于成本价销售已取得显著成效，硅料价格从底部3.4万元/吨上涨至5.2万元/吨左右 [1][2] - 硅片、电池价格跟随硅料上涨，组件价格短期涨幅有限，后续国内招投标价格能否顺价是核心观察点 [1][2] - 反内卷进程自2024年7月人民日报刊文与中央财经委会议后明显提速 [1] 产能出清路径与手段 - 产能整合、淘汰落后产能及行业自律控产是重要方向，硅料环节产能整合进度相对较快 [2] - 多晶硅能耗新标近期发布征求意见稿，能耗标准大幅收紧，2026年底开始执行，预计是硅料去产能的重要手段 [2] - 行业供需扭转需要看到产能政策力度超预期，短期重点关注产能整合以及行业联合控产力度 [1] 基本面与库存问题 - 行业库存高企，硅料环节总库存预计在40-50万吨 [3] - 若硅料产出维持当前水平，2026年内库存回归正常水平（1-2个月）难度较大 [3] - 将硅料排产限制至8万吨/月且2026年需求持平条件下，硅料库存周期有望在2026年内回归正常，控产力度是行业景气度边际趋势的核心矛盾 [3] 投资看好方向 - 方向一：反内卷趋势下龙头主材企业受益，建议关注通威股份、大全能源、隆基绿能、晶澳科技、天合光能、阿特斯、福斯特、福莱特 [4] - 方向二：BC电池凭借差异化优势享受溢价，爱旭Q2毛利率已明显改善，建议关注爱旭股份、隆基绿能、帝尔激光、海目星、捷佳伟创、宇邦新材 [4] - 方向三：TOPCon3.0技术通过半片钝化、Polyfinger、0BB等提效技术，组件功率今年底可达640W，明年有望达660W [4] - 方向四：金属化降本，银价上涨增加非硅成本，关注无银化、少银化方案较快的爱旭股份及浆料供应商聚和材料、帝科股份 [5]

玻璃期货价格表现 - 玻璃期货价格持续下行，回吐7月1日以来大部分涨幅 [1] - 玻璃期货2601合约昨日收盘下跌1.74%，创近一个月新低 [1] 产能与供应情况 - 国家发展改革委印发专项管理办法，支持建材等重点行业节能降碳改造 [2] - 湖北地区因环境违法案件挂牌督办，石油焦产线及沙河地区煤制气产线产能存在不确定性 [2] - 河北沙河、湖北两地浮法玻璃产线正常运转，部分前期检修产线复产 [3] - 受利润修复影响，短期浮法玻璃产量略有上行，全国浮法玻璃周度产量为112.89万吨，环比增长0.11% [3] - 浮法玻璃行业平均产能利用率为80.63%，环比增长0.09个百分点 [3] - 以天然气为燃料的浮法玻璃产线周度平均利润较9月底增加70元/吨 [3] - 以煤制气为燃料的产线利润增加48元/吨，以石油焦为燃料的产线利润增加42元/吨 [3] 需求与库存状况 - 2025年国庆假期后浮法玻璃库存较9月底增加近6%，而2024年同期库存则大幅下降近20% [5] - 阴雨天气对物流产生负面影响，国庆假期期间浮法玻璃成交量有限，中下游采购积极性不高 [5] - 尽管多家玻璃企业发布涨价函，但假期后订单量依然有限，下游深加工企业对高价货源接受度一般 [5] - 截至2025年10月9日，全国浮法玻璃样本企业总库存为6282.4万重量箱，环比增加5.85%，同比增加6.76% [5] - 华北地区浮法玻璃库存环比大幅增加20.63% [5] - 房地产行业缓慢复苏，对浮法玻璃需求提振作用有限 [7] - 1—8月份全国房地产开发投资60309亿元，同比下降12.9% [7] - 房屋施工面积同比下降9.3%，新开工面积同比下降19.5%，竣工面积同比下降17.0%，新建商品房销售面积同比下降4.7% [7] 行业整体展望 - 短期浮法玻璃供应阶段性回升，但下游接货意愿不高、房屋竣工面积同比下滑导致需求不佳，基本面偏弱 [8] - 中长期浮法玻璃产能出清及结构升级趋势明确，需关注环保政策及沙河正康煤制气产线改造进展 [8]

光伏股市场表现 - 福莱特玻璃股价下跌7.24%至10.76港元 [1] - 信义光能股价下跌6.13%至3.37港元 [1] - 信义玻璃股价下跌5.38%至8.61港元 [1] - 新特能源股价下跌4.18%至7.8港元 [1] 行业装机量趋势 - 年初政策引发抢装潮 光伏新增装机同比翻倍 [1] - 抢装潮于5月末落幕 6月、7月、8月装机持续创下新低 [1] - 6月、7月、8月装机环比降幅不断扩大 [1] 企业盈利影响因素 - 光伏企业盈利情况取决于产能出清节奏 [1] - 光伏企业盈利情况受上网电价市场化后的装机需求影响 [1] 多晶硅市场动态 - 市场已反应9月份光伏收储平台未落地现状 [1] - 市场传言10月中旬光伏收储平台将落地 需关注光伏会议及市场情况 [1] - 11月临近将进入多晶硅仓单集中注销周期 [1] - 若多头缺乏承接意愿 PS2511合约可能面临较大平仓压力 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃基本面中性偏弱，短期预计震荡偏弱运行，预期玻璃宽幅震荡为主 [2][6] 根据相关目录分别总结 每周观点 - 上周玻璃期货延续下跌走势，主力合约FG2601收盘较国庆节前下跌0.25%报1207元/吨 [3] 影响因素总结 - 利多因素：“反内卷”政策影响下，浮法玻璃行业存产能出清预期 [4] - 利空因素：地产终端需求依然疲弱，玻璃深加工企业订单数量处于历史同期低位；深加工行业资金回款不乐观，贸易商、加工厂心态谨慎，消化原片库存为主；“反内卷”市场情绪消退 [5] 主要逻辑和风险点 - 主要逻辑：玻璃供给下滑至同期较低水平，下游阶段性补库，玻璃厂库去化，但后续去化持续性存疑，预期玻璃宽幅震荡运行 [6] 玻璃期、现货周度行情 | 周度 | 主力合约收盘价（元/吨） | 现货基准价（元/吨） | 主力基差（元/吨） | | --- | --- | --- | --- | | 前值 | 1210 | 1156 | -104 | | 现值 | 1207 | 1148 | -54 | | 涨跌幅 | -0.25% | -0.69% | 9.26% | [7] 玻璃现货行情 - 现货基准地河北沙河5mm白玻大板市场价1148元/吨，较前一周下跌0.69% [12] 基本面——供给 - 全国浮法玻璃生产线开工225条，开工率76.01%，玻璃产线开工数处于同期历史低位；全国浮法玻璃日熔量16.13万吨，产能处于历史同期最低位，企稳回升 [20][22] 基本面——需求 - 2025年8月，浮法玻璃表观消费量为486.02万吨 [26] 基本面——库存 - 全国浮法玻璃企业库存6282.40万重量箱，较前一周增加5.84%，库存在5年均值上方运行 [41] 基本面——供需平衡表 | 年份 | 产量（万吨） | 表观供应（万吨） | 消费量（万吨） | 产量增速 | 消费增速 | 净进口占比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2017 | 5354 | 5263 | 5229 | | | -1.734 | | 2018 | 5162 | 5098 | 5091 | -3.59% | -2.64% | -1.26% | | 2019 | 5052 | 5027 | 5061 | -2.13% | -0.59% | -0.50% | | 2020 | 5000 | 5014 | 5064 | -1.03% | 0.06% | 0.289 | | 2021 | 5494 | 5507 | 5412 | 9.88% | 6.87% | 0.244 | | 2022 | 5463 | 5418 | 5327 | -0.56% | -1.57% | -0.834 | | 2023 | 5301 | 5252 | 5372 | -2.97% | 0.84% | -0.934 | | 2024E | 5510 | 5461 | 5310 | 3.94% | -1.15% | -0.90% | [42]

公司核心事件 - 海控南海发展股份有限公司控股74.84%的子公司海控三鑫（蚌埠）新能源材料有限公司拟申请破产清算 [1] - 子公司破产清算原因为光伏玻璃市场持续低迷及资不抵债 [1] - 海控三鑫已于2025年7月对550吨窑炉及5条深加工生产线实施停窑减产，仅保留2条生产线维持生产 [2] 子公司财务状况 - 2024年海控三鑫经审计净亏损达3.76亿元 [2] - 2025年上半年海控三鑫未经审计亏损为1.95亿元 [2] - 破产清算有助于减轻海控南海发展股份有限公司的经营负担 [2] 对上市公司的影响 - 海控三鑫的营业收入和资产规模占公司整体比例较低，其破产不会对现有主营业务造成重大影响 [2] - 2025年上半年海控南海发展归母净利润同比暴跌394.64%至-2.13亿元，资产负债率攀升至84.38% [3] - 破产清算尚待法院受理，目前难以预估破产资产处置结果及债权的可回收金额 [3] 行业现状与格局 - 海控三鑫的困境是光伏行业周期性调整的缩影 [2] - 2025年前三季度已有多家光伏企业破产，行业面临产能出清 [4] - 行业头部企业如福莱特、信义光能的双寡头格局依然稳定 [4] 公司未来展望 - 剥离亏损资产后，公司幕墙与内装工程、特种玻璃深加工业务将继续保持稳健经营 [4] - 随着后期政策红利加速释放，公司或将在高端制造、跨境贸易等领域寻求新的增长 [4]

政策调整概述 - 工信部等三部门发布公告，调整2026-2027年减免车辆购置税的新能源汽车产品技术要求 [1] - 政策调整旨在适应技术发展，引导企业加大研发，淘汰落后产品，推动产业高质量发展 [1] - 2025年12月31日前已列入减免税目录且符合新要求的车型将自动转入2026年第一期目录，不符合的将被撤销 [1] 纯电动乘用车技术要求 - 纯电动乘用车电能消耗量限值标准从GB 36980.1—2021更新为GB 36980.1—2025，新标准于2026年1月1日实施 [1] - 新能耗标准预计更为严格，车辆需进一步提高能效才能满足免税条件 [1] 插电式混合动力乘用车技术要求 - 插电式（含增程式）混合动力乘用车的纯电动续驶里程要求由43公里大幅提高132%至100公里 [1][2] - 新技术要求按车辆整备质量分档，新增2510kg及以上乘用车一档，技术门槛更趋合理 [2] - 对非汽柴油插电式混合动力乘用车的燃料消耗量不作要求，有利于新能源技术路径多元化发展 [3] 行业影响与市场背景 - 2025年1-9月，中国插电式混合动力汽车（含增程式）累计销量约294万辆，占新能源汽车总销量的30.7% [2] - 其中增程式混合动力汽车累计销量约84万辆，占新能源汽车总销量的8.7% [2] - 预测至2030年，国内车市纯电、插混（含增程）、燃油车占比将约为3：3：3 [2] - 政策调整有助于淘汰落后产能，提升新能源车整体技术水平 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4Q25宏观基调对贵金属整体偏向利好但波动性预计提升，美国财政问题与央行独立性变化为黄金提供底部支撑，市场预期差等是价格波动和资产分化关键变量 [1][13] - 4Q25有色金属价格将在宏观宽松预期底部区间与产业基本面压力顶部区间宽幅震荡，不同金属价格表现或分化 [2][45] - 4Q25黑色商品前期价格有支撑，中后期随终端需求不足和原料供需格局演变价格面临下行风险 [3][57] - 4Q25能化商品核心矛盾是宏观宽松预期能否对冲产业周期底部压力，行业仍处于周期底部磨底过程 [4][76] - 4Q25农产品价格受出口国管制、进口国政策、拉尼娜现象及当前供应和需求情况主导 [5][91] 根据相关目录分别进行总结 贵金属：降息“靴子落地”后的风险 - 4Q25贵金属价格走势存在货币政策路径、经济“着陆”形态、供给侧与地缘政治、结构性市场动态变化四重风险集群 [13] - 货币政策路径方面，美联储降息后续路径不确定，当前市场已基本消化年内降息三次预期，国际局势紧张致通胀超预期反弹、美国经济超预期下行、特朗普干预美联储独立性等会引发市场波动，鹰派和鸽派风险分别对贵金属价格产生打压和利好 [14][23][26] - 经济“着陆”形态方面，市场在“软着陆”“硬着陆”和过早复苏三种情景间摇摆，不同情景对贵金属各品种产生分化影响 [29] - 供给侧与地缘政治方面，供给侧风险主要影响铂钯，地缘政治风险加剧黄金和白银波动性且呈现结构性分化 [33][35] - 结构性市场动态变化方面，央行购金需求可持续性存疑，工业领域材料替代是铂钯核心风险和机遇，投资资金流向存在反复 [37][42][44] 有色金属：宏观利好与产业疲弱风险 - 4Q25有色金属价格存在宏观经济叙事、中外政策层面、供给侧瓶颈三方面风险 [45] - 宏观经济叙事方面，“软着陆”是主要预期，不同情景下有色金属价格将分化，中国国内宏观政策力度和落地速度影响内需和有色金属价格 [46][48] - 中外政策层面，国内“反内卷”政策影响多晶硅、工业硅、铝、铜等品种，中美贸易摩擦、几内亚政局、非洲锂矿供应地缘风险影响有色金属价格 [50][52] - 供给侧瓶颈方面，全球铜矿供应紧张支撑铜价，锂矿停产复产情况影响锂价 [53][55] 黑色商品：政策博弈与需求下行风险 - 4Q25黑色商品价格走势存在下游需求结构性分化与总量放缓、供给侧政策、原料端供应端结构性、库存与市场结构性四方面风险 [57] - 下游需求结构性分化与总量放缓方面，房地产拖累建筑用钢需求，制造业需求面临考验，基建投资失速或拖累需求 [58][60][63] - 供给侧政策方面，“平控”政策是否落地及执行力度影响黑色产业链供需格局和利润分配 [66] - 原料端供应端结构性方面，铁矿石供应增加或致价格下行，炼焦煤供应短缺支撑双焦价格 [70][71] - 库存与市场结构性方面，钢材库存面临周期性拐点，铁矿石港口库存存在累积风险 [74] 能源化工：产能出清漫长，磨底持续的风险 - 4Q25能化商品价格存在地缘政治与供应端季节性、库存水平与产业链内部利润、结构性产能过剩与行业盈利周期三方面风险 [76] - 地缘政治与供应端季节性方面，地缘政治风险贯穿全年，北半球冬季天然气供应影响甲醇和LPG价格 [77][81] - 库存水平与产业链内部利润方面，4Q25全球原油市场预计累库，多个化工品面临高库存消化风险，化工产业链利润分配矛盾激烈 [83][84][87] - 结构性产能过剩与行业盈利周期方面，中下游化工品市场产能过剩，产能出清缓慢，低价低利润格局将长期维持 [89][90] 农产品：政策与天气干扰下的风险 - 4Q25农产品价格存在关键国家的政策、终端需求疲软、全球供应周期、全球气候四方面风险 [91] - 关键国家的政策方面，出口国政策影响农产品供应和价格，进口国采购和贸易管理政策决定需求强度和价格上限 [92] - 终端需求疲软方面，全球经济增长放缓削弱农产品需求，中国内部需求变化存在结构性风险，生物燃料政策和油价影响农产品需求 [98][100][103] - 全球供应周期方面，部分农产品处于供应过剩周期，价格面临下行压力 [104][105] - 全球气候方面，拉尼娜现象影响全球农作物供给预期，对大豆、玉米、棕榈油等价格产生上行风险 [111]

行业增长目标 - 工业和信息化部等7部门印发方案 目标为2025至2026年石化化工行业增加值年均增长5%以上 [1] - 行业经济效益企稳回升 产业科技创新能力显著增强 [1] - 精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高 减污降碳协同增效明显 [1] 行业发展阶段与前景 - 石化化工行业景气低位徘徊 当前正处于全球产业链重构的战略窗口期 [1] - 展望“十五五”期间 行业将通过自律反内卷、政策引导落后产能退出等措施推进高质量转型升级 [1] - 行业低效产能有望加速出清 供需结构逐步优化 化工行业或将实现盈利修复 [1] 行业驱动因素与投资方向 - 国有企业主动进行产能控制 监管部门对新增落后产能审批控制 [1] - 2025年9月部分化工产品海外需求复苏 内需也有望进一步发力 [1] - 建议关注中长期供需格局改善以及具有稀缺资源属性的化工品投资方向 [1]

行业背景与市场动态 - TMA价格从2024年高点5.5万元/吨暴跌至2025年9月的1.55万元/吨，跌幅超过72% [2] - 美国英力士关闭年产能65万吨苯酚和40.9万吨丙酮装置，占其全球总产能34%，引发全球供应震荡 [6] - 2024年中国TMA价格一度飙升至50000元/吨创历史新高，受全球有效产能骤降和下游需求回暖影响 [8] - 2025年5月下旬TMA主流价跌至22000元/吨较年初高位缩水50%，6月进一步下探至20000-22000元/吨 [13] - 行业平均成本线为11000-12000元/吨，部分高成本企业已陷入亏损 [13] 公司扩产计划 - 常青科技宣布总投资100亿元分三期建设TMA项目，一期投资30亿元建设8万吨产能计划2026年投产 [4] - 项目资金来源于20亿元银行贷款、不足3亿元自有资金及8亿元可转债融资 [2] - 公司总资产仅25.6亿元，一期投资额超过总资产规模 [2][25] - 同业扩产包括：泰达新材3万吨TMA项目、正丹股份6.5万吨绿色化升级改造项目、百川股份4万吨TMA装置 [9] 财务与经营状况 - 2025年上半年公司营收同比下滑10.67%，净利润同比下降31.89% [25] - 销售毛利率下降至26.51%，经营活动现金流量净额转为负数同比大幅下降119.05% [25] - 货币资金6.01亿元，资产负债率6.74%，因项目投资现金净减少5.66亿元 [25] - 正丹股份2025年第二季度营业收入5.76亿元环比下降32.53%，归母净利润2.41亿元环比下降37.85% [17] - 百川股份二季度归母净利润同比大幅下降82.27%，毛利率仅8.09% [17] 市场反应与机构态度 - 公司股价在牛市中破发，机构持仓占比不足5%，而正丹股份机构持仓接近60% [3][21] - 资本市场对跨界布局缺乏行业经验表示担忧，且2026年产能集中释放可能引发供需逆转 [12] - 公司实控人家族合计持股63.88%，股权高度集中曾引发内控问题如2019年关联方资金拆借1.2亿元 [23] 技术环保与监管要求 - 欧盟自2018年起将TMA列为高关注物质（SVHC），对聚酯树脂应用提出严格限制 [11] - 国内部分2万-5万吨/年小规模TMA装置因环保设施落后被重点整治，预计释放10万-20万吨/年市场空间 [9] - 新建产线需符合国际环保法规才具备出口欧盟资质 [11] 下游应用与需求特征 - TMA主要用于生产高性能增塑剂、粉末涂料、绝缘漆等 [9] - 2024年部分下游行业尤其是出口和特定工业应用领域表现出需求韧性 [9] - 表格显示TMA的EC No为209-008-0，CAS No为552-30-7，具有可能对环境造成严重影响的危害属性 [10]