行业格局 - 中国小家电市场规模突破4500亿元，但行业增速从2020年的25%骤降至2024年的6.2%，进入存量竞争阶段 [3] - 头部品牌集中度持续提升，美的、苏泊尔、九阳CR3市占率从2019年的68%攀升至2024年的76% [3] - 新兴品类如清洁电器、个护健康等分流传统厨房小家电市场，行业竞争逻辑从"功能满足"升级为"情感连接" [3][10] 九阳现状 - 公司营收增速连续三年低于5%，2024年净利润同比下滑12%，核心品类市占率被美的反超 [1] - 豆浆机市占率从历史峰值67%跌至2024年的38%，首次被美的（41%）超越 [4] - 多元化战略成效有限，除空气炸锅市占率15%位居行业第三外，其余品类均未进入前五 [4] 竞争劣势 - 技术迭代停滞，豆浆机平均换代周期长达5年，而美的三年内推出12款新品 [4] - 研发费用率仅3.1%，不足小熊电器（5.7%）的一半，创新停留在"参数竞赛"层面 [9] - 产品定价策略与行业高端化趋势脱节，2024年新品中70%定价在500元以下 [5] 战略转型 - 公司宣布"All in健康科技"，计划投入30亿元加码智能厨电研发，推出"太空科技2.0"系列 [3] - 但智能化转型仍停留在"遥控器联网"阶段，落后于美的M-Smart、小米AIoT等生态布局 [6] - "太空科技"系列因技术实质性与营销宣传不符导致口碑崩塌 [9] 市场挑战 - 美的通过199元破壁机等低价策略封锁中低端市场，苏泊尔以场景化套系抢占高端用户 [8] - Z世代消费偏好转向"颜值经济""懒人经济"，公司产品开发逻辑仍停留在"工程师思维" [5][11] - 毛利率从2021年的37.6%下降至2024年的28.9%，净利润率低于行业平均水平 [12]

公司战略转型 - 三只松鼠宣布推出卫生巾品牌"她至美"，标志着从单一零食赛道向全品类消费品牌的加速转型 [3] - 公司提出"不做单一品牌，要做全品类消费公司"的目标，目前有33个子品牌在孵化 [6] - 战略规划包括一分利便利店、大满坚果高端坚果品牌、金牌奶爸宠物食品、自有品牌全品类生活馆等 [6] 新产品布局 - "她至美"卫生巾主打"消毒级品质"，通过0真菌检验，抑菌率达99%，采用有机棉材质 [3] - 产品定位社区生活刚需，属于日化用品类别 [6] - 公司为部分子品牌设定2025年销售目标，日化类产品目标1亿元 [7] 业绩表现 - 2024年实现营收106.22亿元，同比增长49.3%，归母净利润4.077亿元，同比增长85.51% [6] - 线上渠道贡献超七成营收 [6] - 业绩增长得益于"高端性价比"战略深化及全渠道布局突破 [6] 行业背景 - 卫生巾行业频现安全隐患，公司试图成为行业破局者 [4] - 零食行业增速放缓、价格战加剧，促使公司寻求多元化发展 [6] - 专家认为多元化策略可分散风险，但需在新市场建立竞争力 [9] 市场计划 - "她至美"卫生巾已在生态大会展示，将于近期多渠道上线 [9] - 公司采取"先推出去试试"的探索性策略，不排除失败可能 [9] - 目前产品尚未上线电商平台 [9]

出品：新浪财经上市公司研究院 作者：坤 2024年以来，一直以来有着"非洲手机之王"之称的传音控股踩下"急刹车"。 据财报数据显示，2024年，传音控股实现营业收入687.15亿元，同比仅增长10.31%，相比之前年度已明显放缓，而同期归母净利润55.49亿元，同 比0.21%，盈利规模有所止步。 更令人咋舌的是2025年一季度，一直被认为"闷声发大财"的传音控股却交出了一份令市场哗然的成绩单，一季度公司营业收入同比下滑25.45%， 而同期归母净利润则暴跌近70%。 而持续高企的各项费用，则进一步让公司的利润承压。2024年传音控股的销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长11.72%、14.99%、 11.55%，而同期营收却几乎0增长，叠加毛利率下滑。2025年一季度，尽管传音控股有所控制费用支出，但却依然没能避免净利润的暴跌。 显然，智能手机赛道中，伴随着供应链成本不断上涨、各品牌之间的竞争加剧、现金流指标恶化，以及叠加国际政策的冲击，传音控股显然已经 陷入多重困境中。即便是在传音控股的大本营非洲市场，来自竞争对手对于市场份额的蚕食也不容忽视。 业绩持续下滑一季度盈利骤降70% 现金流进一步恶化 从业 ...

宁德时代换电战略布局 - 公司于5月18日联合中国交通运输协会发布新一代重卡换电生态，推出75标准化换电块和全场景底盘换电解决方案[1] - 2030年目标建成"八横十纵"换电绿网，计划三年内将重卡电动化渗透率提升至50%以上[2] - 75换电块具备全生命周期吨公里成本最低、行业最高安全标准、完美适配换电模式三大优势[2] - 骐骥换电解决方案实现标准化、经济性、全场景、全生态四重突破，标准换电站可自适应95%主流车型[2] - 2024年将在长三角等13个核心区域建成300座换电站，贯通11条干线，五年后形成覆盖80%干线运力的全国换电网[2] 重卡换电市场机遇 - 新能源重卡对电池要求高，换电模式可显著提升效率，当前电价已低于柴油且与天然气同价，具备经济性优势[4] - 公司推出171度的75电池，重卡可选择2-3块组成模组，节省5-7%载货空间，采用车电分离模式降低车企研发成本[4] - 骐骥换电站5分钟内完成全自动换电，司机无需下车，超级枢纽站单日换电量超70万度[4] - 公司从电池制造商转型为全方案解决商，通过锂电池技术进步实现从参与者到主导者的跨越[5] 多元化战略布局 - 公司同时布局超充（神行电池）和换电（巧克力/骐骥）两条技术路线，具备同时推进的实力[7] - 战略目标是以电池为基本盘，构建超充/换电/储能一体化生态，突破增长瓶颈[8] - 2018年起已投入千亿资金布局上下游，投资方向从材料扩展到车企和储能系统集成，旨在构建盈利性生态系统[9] - 多元化是头部企业突破天花板的必然选择，通过多线布局培育新增长点[9]

商业礼仪现代化 - 茅台国际大酒店用210元/10瓶的蓝莓复合果汁取代1499元的飞天茅台 标志着商业礼仪的现代化迭代 [2] - 酒精退场后股东会议讨论效率提升 呼应全球董事会"清醒决策"趋势 微软谷歌等科技巨头已禁用酒精饮料 [3] - 从围桌宴席到自助餐形式转变 体现公司对商业礼仪的革新 [3] 多元化战略推进 - 生态农业公司开发的蓝莓果汁出现在核心场合 显示集团多元化进入实质性阶段 [3] - 类似保时捷用电动化Taycan保持竞争力 茅台需在年轻消费者和健康风潮中培育新增长曲线 [3] - 接待用酒调整为自家王子酒 既规避争议又保持社交货币属性 [3] 品牌战略转型 - 股东大会前夜主动打破"无酒不成席"传统 获得更大战略转圜空间 [4] - 类似路易威登淡化老花图案 特斯拉强调电池回收 顶级品牌通过打破自我设定规则展现自信 [4] - 这次自我革新可能被记入商业教科书 显示公司应对消费者偏好变化的决心 [4] 行业趋势观察 - 中国商业文明正在经历静默进化 从茅台饮品变更可见一斑 [4] - 传统商业文化被撕开一角 反映行业整体转型趋势 [2] - 最危险的不是改变带来的风险 而是固守传统导致的确定性衰退 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司营收和归母净利润同比增长，业绩增长得益于国内工程机械底部企稳、挖掘机液压泵阀产品市场份额提升、非工程机械行业产品放量及海外市场开拓；毛利率增长因产品结构优化，净利率下降因费用增加；2025Q1营收和归母净利润同比增长 [1] - “多元化”战略取得成效，海外市场持续放量，分区域国内和国外收入均增长，分产品液压油缸和液压泵阀收入及毛利率有不同表现 [2] - 稳步推进线性驱动器项目，已完成多款产品研发，进入批量生产阶段并与国内客户对接送样 [2] - 考虑海外及丝杠工厂竣工、人员扩张费用影响，下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业收入93.90亿元，同比增长4.51%；归母净利润25.09亿元，同比增长0.40%；毛利率/净利率分别为42.83%/26.72%，同比变动+1.08/-1.09 pct；销售/管理/财务/研发费用分别为2.31%/6.30%/-1.40%/7.75%，同比变动+0.24/+1.80/+2.70/+0.02个pct [1] - 2025Q1营收24.22亿元，同比增长2.56%；归母净利润6.18亿元，同比增长2.61%；毛利率/净利率39.40%/25.50%，同比变动-0.69/+0.03个pct [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润27.91/32.32/38.00亿元（2025/2026前值为30.28/35.71亿元），对应PE 36/31/26倍 [3] - 给出2023 - 2027E的盈利预测和财务指标，包括营业收入、净利润、每股收益等多项数据 [4] 分区域与分产品情况 - 分区域国内/国外收入分别为72.51/20.74亿，同比+3.61%/7.61%，国外收入占比达22.2%，同比提升0.6个pct [2] - 分产品液压油缸板块2024年收入47.61亿元，同比增长1.44%，毛利率42.64%，同比提升1.41个pct，销量77.28万只，同比下降-8.65%；液压泵阀收入35.83亿元，同比增长9.63%，毛利率47.94%，同比提升0.35个pct [2] 线性驱动器项目进展 - 2023 - 2024年完成精密滚珠丝杠等数十款产品研发，2024年第二季度开始部分型号试制与方案验证，9月实现产线设备完整加工能力，目前进入批量生产阶段并与国内客户对接送样 [2] 可比公司估值 - 给出20250514三一重工、艾迪精密、恒立液压的可比公司估值表，包含投资评级、总市值、收盘价、EPS、PE等数据 [19] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表数据及关键财务与估值指标 [20]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年恒立液压营收和归母净利润同比增长，业绩增长得益于国内工程机械底部企稳、挖掘机液压泵阀产品市场份额提升、非工程机械行业产品放量及海外市场开拓；随着国内工程机械复苏，挖机业务有望稳步增长 [1] - “多元化”战略取得成效，海外市场持续放量，线性驱动器项目稳步推进 [2] - 考虑到海外及丝杠工厂逐步竣工、人员扩张带来的费用影响，下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业收入93.90亿元，同比增长4.51%；归母净利润25.09亿元，同比增长0.40%；毛利率/净利率分别为42.83%/26.72%，同比变动+1.08/-1.09 pct [1] - 2025Q1营收24.22亿元，同比增长2.56%；归母净利润6.18亿元，同比增长2.61%；毛利率/净利率39.40%/25.50%，同比变动-0.69/+0.03个pct [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润27.91/32.32/38.00亿元（2025/2026前值为30.28/35.71亿元），对应PE 36/31/26倍 [3] 分区域与分产品情况 - 国内/国外收入分别为72.51/20.74亿，同比+3.61%/7.61%，国外收入占比达22.2%，同比提升0.6个pct [2] - 2024年液压油缸板块收入47.61亿元，同比增长1.44%，毛利率42.64%，同比提升1.41个pct，销量77.28万只，同比下降-8.65% [2] - 液压泵阀收入35.83亿元，同比增长9.63%，毛利率47.94%，同比提升0.35个pct [2] 线性驱动器项目进展 - 2023 - 2024年完成精密滚珠丝杠、行星滚柱丝杠、直线导轨等数十款产品研发 [2] - 2024年第二季度开始部分型号试制与方案验证，9月实现产线设备完整加工能力，目前进入批量生产阶段，并与国内客户广泛对接送样 [2] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,985|9,390|10,510|11,784|13,445| |(+/-%)|9.6%|4.5%|11.9%|12.1%|14.1%| |净利润(百万元)|2499|2509|2791|3232|3800| |(+/-%)|6.7%|0.4%|11.2%|15.8%|17.6%| |每股收益（元）|1.86|1.87|2.08|2.41|2.83| |EBIT Margin|26.7%|25.5%|26.6%|27.5%|28.4%| |净资产收益率（ROE）|17.4%|15.9%|15.8%|16.3%|16.9%| |市盈率（PE）|40.1|39.9|35.9|31.0|26.4| |EV/EBITDA|36.9|36.9|32.1|27.6|23.8| |市净率（PB）|6.96|6.35|5.67|5.04|4.46|[4] 可比公司估值表（20250514） |证券简称|投资评级|总市值（亿元）|收盘价|EPS（2023A/2024A/2025E/2026E）|PE（2023A/2024A/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |三一重工|优于大市|1,659.40|/|19.58/0.53/0.71/0.99/1.19|36.62/27.73/19.78/16.45| |艾迪精密|未评级|156.08|/|18.78/0.33/0.41/0.50/0.59|56.91/45.80/37.66/31.82| |平均值|/|/|/|/|46.76/36.77/28.72/24.14| |恒立液压|优于大市|1,001.86|/|74.72/1.86/1.87/2.08/2.41|40.17/39.96/35.90/31.00|[19] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标呈现不同年份数据变化 [20]

财务表现 - 2024年全年实现营业收入7 18亿元 同比增长26 85% 净利润6639 39万元 同比下降9 28% [1] - 2025年第一季度营业收入1 51亿元 同比增长27 82% 净利润1669 09万元 同比增长34 02% 毛利率21 73% 每股经营现金流0 5432元 [1] - 2024年拟每10股派发现金红利1元(含税) 合计派发约2195 89万元 [1] 市场战略 - 北美地区仍是主要目标市场 同时积极推进欧洲、东南亚及中国国内市场多元化布局 [1] - 越南工厂已满产 二期工程加紧建设中 未来将进一步扩大产能 [1] - 通过分散出口目标市场增强抗风险能力 [1] 行业环境 - 2025年一季度中国灯具行业出口额同比下降9 5% 对美国市场出口下滑7% [2] - 工商业照明细分领域表现优于同行 德邦照明、联域股份等受行业波动影响较大 [2] 供应链管理 - 调整供应链策略 将订单转移至越南工厂生产 短期内订单充足 出货情况良好 [2] - 未来将根据美国关税政策变化灵活调整应对策略 [2] 未来发展 - 通过纵向产品深度开发和细分领域需求挖掘提升竞争力 [2] - 越南工厂二期工程推进及新市场开拓有望保持稳健发展 [3] - 构建多元化市场策略和精细化管理 打造健康可持续业务模式 [3]

并购交易概况 - 青岛啤酒拟以66500万元及价格调整期损益金额之和收购山东即墨黄酒厂100%股权 创近五年国内黄酒行业最高并购金额纪录 [1] - 此次交易标志着中国啤酒龙头正式进入黄酒赛道 [1] 战略动机分析 - 中国啤酒行业面临严峻环境 2018-2023年规模以上啤酒产量从3812 2万千升降至3590万千升 2024年同比再降0 6% [2] - 青岛啤酒2024年营收321 38亿元同比下降5 30% 归母净利润同比增1 81% 需寻找新增长点 [2] - 收购旨在丰富产品线拓宽渠道 形成啤酒与黄酒的季节性互补 青岛啤酒Q2-Q3营收占比65%而冬季不足15% 即墨老酒Q4营收占比达38% [2] - 黄酒覆盖餐饮宴请养生滋补等啤酒未触达场景 即墨老酒35%营收来自礼品渠道 与啤酒即饮场景形成协同 [2] 目标公司经营表现 - 即墨老酒2024年主营业务收入1 66亿元同比增长13 5% 净利润3047万元同比增长38 0% [3] - 全国黄酒行业规模较小 2023年销售收入210亿元仅占酒类市场2% 且79%消费集中在江浙沪 [3] - 即墨老酒在北方市场营收占比不足15% 北方市场渗透率低于5% [3][4] 协同效应预期 - 青岛啤酒拥有120万家全国终端网点 可助力即墨老酒突破区域限制实现全国化转型 [3] - 黄酒在北方市场认知度仅23% 远低于啤酒的98% 收购后可借助青岛啤酒渠道和品牌提升市场份额 [4] - 青岛啤酒物流和供应链体系将降低即墨黄酒运营成本提升效率 [4]

公司战略布局 - 青岛啤酒宣布以6 65亿元全资收购山东即墨黄酒厂有限公司 目标拓展非啤酒业务领域 [1] - 即墨黄酒拥有70余年历史 产品线涵盖黄酒 气泡酒 白酒等多个品类 价格区间从亲民到高端均有布局 [1] - 公司希望通过即墨黄酒实现产品线丰富和市场渠道拓宽 并利用黄酒与啤酒销售淡旺季互补效应解决第四季度亏损问题 [3] - 青岛啤酒集团与青岛饮料集团进行战略重组 旗下拥有崂山矿泉水 青岛葡萄酒等品牌 非啤酒业务或拓展至烈酒领域 [4] 行业背景与挑战 - 国内啤酒市场规模触顶 销量和收入双重下滑迫使啤酒巨头寻求新增长点 [3] - 黄酒市场受品类和地域局限 整体呈萎缩趋势 古越龙山 会稽山等黄酒上市公司面临业绩增长压力 [3] - 啤酒行业步入存量竞争阶段 青岛啤酒未能幸免于销量和收入下滑 [3] - 华润啤酒"啤+白"战略表现不理想 白酒业务未达预期 整体业绩下滑 [4] 收购标的分析 - 即墨黄酒以生产"即墨老酒"闻名 产品线覆盖多品类 价格区间广泛 [1] - 黄酒在春 冬季节畅销 与啤酒夏季旺季形成互补 有望提升公司整体竞争力 [3] 历史与现状 - 青岛啤酒曾通过一系列并购成为全国性啤酒公司 但主营业务单一问题始终存在 [3] - 公司在高端化道路上持续探索 但单一故事线难以满足市场对未来发展的期待 [3]