市场信息环境与预期验证 - 此前美国政府停摆造成关键经济数据断供，市场陷入近一个月的信息真空，交易决策缺乏明确数据 [1] - 随着月度就业报告、通胀数据陆续登场，以及2026年1月初更多就业相关数据的补位，市场迎来验证预期的时刻 [1] 通胀、利率与美联储政策预期 - 当前美国核心通胀仍顽固地徘徊在美联储2%的目标上方，尚未出现明确的下行拐点 [3] - 期货市场数据显示，市场当前定价隐含明年美联储将实施两次25个基点的降息，这比美联储官员点阵图暗示的一次降息多出一倍 [3] - 在将联邦基金利率下调25个基点至3.5%-3.75%区间后，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上特意强调对招聘活动放缓的担忧 [3] 就业市场与货币政策路径 - 就业市场的疲软信号正逐步显现，如果数据进一步印证劳动力市场降温，美联储将不得不牺牲部分通胀目标以避免经济陷入衰退 [3] - 有机构测算，如果本周就业数据低于预期，市场可能会将明年降息三次的概率纳入定价 [4] 美债市场表现与交易动态 - 一旦市场降息预期成真，美债将迎来新一轮上涨行情，年内涨幅有望突破2020年以来的峰值 [3] - 本周开盘，两年期美债收益率稳定在3.5%附近，而10年期美债收益率则维持在4.2%左右，两者利差仍处于温和倒挂状态 [3] - 美联储主席鲍威尔对招聘放缓的担忧直接推动美债收益率从近期高点回落近15个基点 [3] - 政府停摆期间，市场缺乏官方数据，美债市场波动率指数一度攀升至年内次高点，单日收益率波动幅度多次超过20个基点 [3] - 交易员为规避不确定性纷纷调整组合久期，短端美债成交量环比激增30% [4] 衍生品市场与机构策略 - 期权市场数据显示，近期挂钩短期美债的利率看跌期权成交量暴增 [4] - 部分机构构建了明年一季度降息的牛市价差策略，通过买入执行价较低的利率期权、卖出执行价较高的期权，以较低成本押注收益率下行 [4] - 若就业数据低于预期导致市场定价明年降息三次，短端美债收益率有望跌破3.2%，相关期权头寸的潜在收益率可能达到150%以上 [4]

总体通胀态势 - 2025年11月中国CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%[4] - 核心CPI（剔除食品和能源）同比上涨1.2%，已连续3个月维持在1%以上[4] - PPI同比下降2.2%，降幅较上月扩大0.1个百分点，但环比上涨0.1%[4] 消费者价格指数 (CPI) 驱动因素 - 食品价格同比由10月的下降2.9%转为上涨0.2%，对CPI同比的拉动由-0.82%转为+0.06%[4] - 鲜菜价格同比大幅上涨14.5%，相比上月提升21.8个百分点[4] - 非食品价格同比上涨0.8%，其中家用器具价格同比上涨4.9%，服装价格上涨2.0%[4] - 交通通信价格同比下降2.3%，是八大类中对CPI压制最大的分项[4] 生产者价格指数 (PPI) 结构分析 - 上游采掘工业价格环比上涨1.7%，同比降幅收窄至-6.1%[3] - 煤炭开采和洗选业价格环比大涨4.1%[3] - 有色金属矿采选业出厂价格同比上涨20.2%，有色金属冶炼和压延加工业同比上涨7.8%[3] - 中游原材料工业价格同比下降2.9%，石油和天然气开采业价格同比下降10.3%[3] - 生活资料出厂价格同比下降1.5%，其中耐用消费品类同比下降3.6%[5] 未来展望与风险 - 预计冬季需求回升将推动食品价格跌幅继续收敛，核心通胀或保持上行态势[5] - PPI受供给侧优化和需求边际改善影响，降幅有望继续收窄[5] - 风险提示包括中美贸易摩擦加剧、美联储降息节奏不确定等[5]

核心通胀指标变化 - 美联储首选通胀指标核心PCE物价指数在9月按年计算增速放缓至2.8% [1] - 此次增速放缓是自4月以来的首次年度放缓 [1] - 9月核心PCE通胀率较8月的2.9%有所减速 [1]

行业投资评级 - 美股行业投资评级为弱于大市，并维持该评级 [4] 核心观点 - 基于宏观数据疲软及美联储官员鸽派言论，12月降息概率已飙升至86%，建议投资策略从防御转向积极锁定收益 [3] - 核心配置建议抓紧窗口期超配2-5年期美债，兼顾锁定高票息与享受降息带来的资本利得 [3] - 久期控制上，受财政赤字压力及通胀反复隐忧影响，长端利率下行空间依然受限，不宜激进追涨超长久期 [3] - 未来两周建议重点关注11月CPI数据，以及圣诞前新任美联储主席提名人选及其政策倾向 [3] 宏观经济与流动性 - 美国9月PPI核心通胀继续放缓，核心PPI环比仅涨0.1%，不及预期的0.2%，同比上涨2.6%，创2024年7月以来新低 [1] - 9月零售销售环比仅增0.2%，不及预期的0.4%，消费动能明显减弱，汽车销售成主要拖累 [1] - 新美联储主席人选或在圣诞前宣布，热门候选人沃勒主张12月降息 [2] - 市场对12月降息的押注大幅反弹至约86%，带动美债收益率全线下行，10年期利率降至4.02%，2年期美债利率降至3.47% [2] 中资美元债市场 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了12次调级行动，其中5次为撤销评级，3次为首予评级，4次为下调评级 [77] - 调级行动涉及主体包括万科地产、龙湖集团控股有限公司等房地产企业，以及宜春发展投资集团有限公司等工业类企业 [78] 汇率与利差 - 报告包含中美主权债利差、美元指数与10年期美债利率、美元兑人民币1年期锁汇成本变化等相关图表数据 [57][59][26]

美元汇率与市场预期 - 美元指数连续五天下跌 创下7月21日以来最大单周跌幅 最新报99.624 [1] - 离岸人民币兑美元汇率保持稳定 报7.074 有望创下8月以来最佳月度表现 [1] - 交易员押注美联储将进一步放松政策 美国感恩节假期导致市场流动性紧张 [1] 美联储政策预期 - 美联储12月政策会议降息25个基点的概率为87% 高于一周前的39% [3] - 美联储近期表态偏鸽派 叠加疲软就业数据 促使市场迅速转向宽松预期 [3] - 美国经济数据态势复杂 消费者信心指数显著下滑 家庭对劳动力市场和收入增长的预期萎缩 [3] 美国消费者行为变化 - 美国消费者正变得更精明 越来越注重优惠力度 黑色星期五消费行为改变 [3] - 关税政策波动导致企业将部分进口税成本转嫁给消费者 消费者对价格更敏感 [3] - 玩具 婴幼儿用品 家居用品及团体运动装备等品类受冲击最严重 [3] 对中国市场的潜在影响 - 资本流出压力缓解 外资回流预期增强 人民币资产吸引力将显著提升 [5] - 人民币汇率走强或保持稳定将降低能源 原材料及关键技术的进口成本 [5] - 国内制造业企业将受益于进口成本的降低 [5]

日本央行货币政策展望 - 日本央行审议委员野口旭表示 几乎无法精准确定中性利率 [1] - 如果经济活动和物价的发展与日本央行的预期相符 央行将逐步调整货币宽松程度 [1] 通胀目标实现的关键条件 - 核心通胀能否持续稳步迈向2%目标 完全取决于工资上涨的动能能否持续 并向中小企业和地方经济扩散 [1] - 要使通胀保持足够的可持续性和稳定性 需要的是需求的稳定扩张以及伴随而来的名义工资的持续增长 [1]

货币政策立场与通胀目标 - 当前货币政策立场旨在引导通胀率向5%的目标水平发展[1] - 通胀率上升速度预计将比此前预测更为缓慢，并在2026年下半年趋近5%的目标水平[1] - 核心通胀预计将以温和速度加速上升[1] - 中期通胀预期仍围绕通胀目标保持稳定[1] 外汇流动性与汇率 - 随着外汇流动性改善，斯里兰卡卢比贬值压力得到缓解[1] 法定准备金率 - 斯里兰卡法定准备金率设定为2%[1]

宏观研究 - 10月CPI同比增速0.2%，环比0.2%；PPI同比增速-2.1%，环比回升至0.1% [3] - 核心CPI环比逆季节性上升至0.2%，同比提升至1.2% [4] - 核心通胀攀升主要动力为反内卷治理、财政发力及黄金价格上涨，10月国际金价达历史高点4400美元/盎司，带动金饰品价格环比上升10.2% [4] - 食品拖累减轻，鲜果鲜菜价格因天气扰动稳步上行，猪肉价格因供应充足仍为主要拖累 [3] - PPI环比略升，但上游原材料价格回升动能减弱，煤炭开采和洗选业环比增速1.6%（前值2.5%），黑色金属矿采选业环比0.9%（前值2.6%） [4] 海外策略研究 - 近期美元走强主因美国政府关门导致美元流动性紧张（财政部总账户余额升至1.0万亿美元，抽走市场约0.7万亿美元流动性）、美联储表态偏鹰及非美货币疲软 [6] - 历史上美元走强对港股外资形成流出压力，9月末以来外资整体净流入-791.8亿港元 [7] - 短期关注美国政府开门节点及经济数据，若政府重启，前期积压流动性或快速释放 [8] - 中期增量资金流入叠加优质资产汇聚，港股有望迈向新高，结构上港股科技是主线，关注创新药、券商 [8] 交通运输研究（航空） - 中国航空业供给已进入低增时代，空域时刻瓶颈持续，机队规模增速显著放缓 [10] - 2023-25年供需逐步恢复，当前客座率已高企，未来需求稳健增长与客源结构恢复将驱动票价盈利上行 [10] - 航空业"超级周期"长逻辑将提供业绩估值双重空间，建议增持中国国航、吉祥航空、南方航空、中国东航、春秋航空 [11] 行业动态：煤炭 - 动力煤价格突破800元/吨，黄骅港Q5500平仓价818元/吨，较前一周上涨40元/吨（5.1%） [34] - 2025年10月中国进口煤炭4173.7万吨，环比下降9.27%，供需格局发生根本性逆转 [42] - 7-9月全国煤炭产量同比连续下滑，预计全年产量47.5亿吨左右，同比下降3000-5000万吨 [42] 行业动态：海运 - 原油运价维持高位，中东-中国VLCC TCE小幅回落但仍维持约10万美元高位 [45] - 美国加码对俄制裁，印度缩减俄油进口转而采购中东北美原油，直接利好合规VLCC [45] - 油运景气跨年度上行已超三年，产能利用率升至阈值，未来供需继续向好 [45] 行业动态：电子元器件 - AI驱动SOFC龙头BE业绩超预期，25Q3收入5.19亿美元，同比+57%，大幅超出市场预期4.27亿美元 [47] - SOFC技术具备部署快、模块化灵活交付等优势，BE产能至26年12月将达2GW，支持4倍于25年的收入（约80亿美元） [47] 行业动态：有色金属 - 锂价高位震荡，电池级碳酸锂价格7.85-8.23万元/吨，均价较前周下降0.19%；需求侧10月新能源乘用车零售同比增17% [54] - 钴中间品供应偏紧，刚果（金）出口手续缓慢，10月配额量未发出，预计到2026年3月前后才能到达国内 [55] 行业动态：食品饮料 - 白酒三季度报表调整加速，Q3收入同比-18%，归母净利同比-22%，回款情况恶化 [58] - 软饮料板块具备高ROE/良好自由现金流特征，统一企业中国2025Q1-Q3税后利润20.13亿元（YOY+23.06%） [59]

宏观通胀分析 - 10月CPI同比增速0.2%，环比0.2%，PPI同比增速-2.1%，环比回升至0.1%，通胀保持稳步回升 [3] - 核心服务价格环比逆季节性上升，同比达到2024年3月以来的最高水平1.2% [3][7] - 反内卷治理、财政发力、黄金上涨是近期核心通胀持续攀升的主要动力，中长期回升依赖居民消费能力和动力的改善 [3][5] - 食品拖累减轻，鲜果鲜菜价格因天气扰动稳步上行，猪肉价格仍为主要拖累，但预计随气温下降将震荡回升 [7] - 其他用品和服务价格大幅超出季节性，金饰品价格环比上升10.2%，旅游价格环比上涨2.5%，医疗服务价格持续超季节性上升 [7] - PPI环比略升，但上游原材料价格回升动能减弱，采掘工业价格动能连续三个月转正，黑色金属矿采选业环比0.9% [7] 海外策略与港股影响 - 美元走强主因包括美国政府关门导致流动性紧张、美联储鹰派表态使降息预期降温、以及非美货币疲弱 [8] - 历史上美元走强对港股外资形成流出压力，9月末以来外资整体净流入-791.8亿港元 [9] - 联系汇率制度下，美元走强或短期影响中国香港本地流动性及利率敏感性板块表现，但当前hibor利率未上行，港币汇率仍偏强 [9] - 短期关注美国政府开门节点及经济数据，中期增量资金流入与优质资产汇聚有望推动港股迈向新高度，科技是主线，关注创新药、券商 [10] 航空行业展望 - 中国航空业供给已进入低增时代，机队规模增速显著放缓，干线市场时刻持续严控，未来需求增长将体现为票价上升 [14] - 航空需求韧性良好且长期空间巨大，2025年以来假期亲子游旺盛，航空人口红利将持续，客源结构恢复是关键驱动 [14] - 重视中国航空超级周期长逻辑，预计供需继续向好，客源结构恢复将启动票价盈利上行，建议战略布局并优选高品质航网 [14][15] 机械行业趋势 - 2025年Q1-Q3机械行业实现收入16173.11亿元，同比增长8.7%，归母净利润1095.91亿元，同比增长291.4% [17] - 分季度看，2025Q3收入5814.68亿元，同比增长12.3%，归母净利润343.38亿元，同比增长10.8% [17] - 看好人形机器人与工程机械主线，AI制造方面具身智能大模型等关键技术推动行业迈向量产临界点，政策推动质量跃升 [18] - 制造出海动能增强，2025年前三季度挖掘机累计销量17.40万台，同比增长18.1%，出口端表现亮眼 [18] - 能源装备领域，光伏设备行业共识回归理性竞争，锂电设备受固态电池技术突破拉动，风电零部件盈利能力明显改善 [18]

货币政策立场与决策 - 美联储货币政策已从明显紧缩转向接近中性水平，意味着政策既不会抑制也不会刺激经济增长 [1] - 美联储上周决定将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.75%至4.00% [1] - 在接近中性利率时放缓政策调整步伐是合理的选择，未来决策将采取逐次会议评估的审慎做法 [1][2] 经济与劳动力市场状况 - 美国整体经济形势保持相对稳定，经济继续以温和速度扩张 [2] - 劳动力市场正在逐步降温，劳动力市场进一步降温的风险有所增加 [1][2] - 美国政府停摆导致关键经济数据发布受影响，十月非农就业报告已被推迟，这是连续第二个月无法按时获得关键就业数据 [2] 通胀水平与前景 - 年度通胀率与一年前水平相近，主要受外部因素影响 [2] - 有迹象显示核心通胀可能正朝着2%的政策目标稳步靠拢 [2] 人工智能技术影响评估 - 目前要准确评估人工智能对劳动力市场和价格水平的实际影响还为时过早 [4] - 近期在招聘模式、生产率增长和通胀变化中观察到的部分现象可能反映了人工智能技术推动的变革，但具体影响程度仍难以确定 [4]