报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 自2023年8月起预测利率和黄金价格中枢将持续上升，与过去十几年趋势相反，美国通胀和财政状况是驱动黄金大周期的关键因素，特朗普2.0政策下财政扩张和贸易保护主义将加剧美元贬值，利好黄金，新兴信用品种如金银铜成为避险选择推动实物资产价值上升，各主要国家债务压力使信用货币存在贬值风险，中国等新兴市场国家有增持黄金空间 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 黄金在当前宏观经济环境中的表现及未来趋势 全球进入高通胀、高利率、高波动新阶段推动实物资产价值上升，2023年8月预测未来几年利率和黄金价格中枢上升，美元面临贬值压力，新兴信用品种成避险选择推动实物资产价值上升，各主要国家债务压力使信用货币有贬值风险 [3] 特朗普2.0政策对黄金市场的影响 特朗普致力于重振制造业打破资金回流体系冲击美元资产，财政扩张赤字率或超7%，大概率走通胀贬值、债务货币化道路推动黄金价格上涨 [1][5] 美国贫富分化对宏观经济及黄金市场的影响 美国贫富分化达历史最高水平，再工业化政策若推行将导致全球资金再平衡，对资本市场产生长期影响并推动黄金等实物资产价格上涨 [1][6][7] 美国财政扩张及其对利率和金融抑制政策的影响 财政扩张使赤字率可能超7%加剧债务压力，无重大技术突破会通过通胀贬值、债务货币化解决，内生性利率中枢上升，为缓解债务压力实施金融抑制压低融资成本推升黄金价格 [1][2][8] 美元未来几年持续贬值的原因 特朗普搞制造业、缩减贸易赤字、脱虚向实及解决债务压力需美元贬值，各主要国家债务压力使信用货币有贬值风险，新兴信用品种成避险选择推动实物资产价值上升，美元将持续走弱 [9] 当前全球经济环境下中美再平衡的实现路径 实现路径有关税、汇率和财政，关税空间收缩，财政力度加大使失衡加剧，汇率价格调整成硬约束，美元贬值可通过市场化行为实现 [3][10] 2025年4月2号以来各国汇率变化情况 各主要国家和地区国际投资净头寸与汇率升值幅度有关，手持美元资产越多汇率升值幅度越大，4月2号以来美元跌约6 - 7个点，跌幅在亚洲时段，验证资金在美国和亚洲间存在再平衡 [11] 黄金市场长期走势受哪些宏观变量影响 受美国通胀中枢和财政赤字中枢影响，看空美国通胀和财政力度黄金牛市可能结束，反之则牛市远未结束，过去50年黄金实际价格基本由美国财政赤字解释 [12][13] 中国及其他新兴市场国家在外汇储备中的黄金占比情况 中国黄金占比约6%，新兴市场平均占比20%，非美发达国家占比50%，中国及其他新兴市场国家有很大增持空间 [14] 美国当前财政政策与历史上的顺周期大财政的异同 美国当前进入顺周期大财政，失业率低、经济良好时仍保持高额财政赤字，历史上1915 - 1920年、1940年代、1965 - 1970年曾出现过 [15]

战略转型 - 纽曼矿业通过168亿美元收购Newcrest成为全球黄金生产龙头，形成四大核心优势 [2] - 规模效应带来结构性红利，采购体量赋予对供应商议价能力，抵御通胀压力 [2] - 资产组合优化已剥离6项非核心资产，预计总收益最高达43亿美元，聚焦10个核心一级资产 [3] - 协同效应提前实现5亿美元目标，2025年一季度创纪录12亿美元自由现金流，调整后每股收益1.25美元同比增长127% [5] 资产优势 - 核心矿山均处于行业前沿，矿龄超10年，年产量超50万盎司，成本位于行业后50%区间 [3] - 地理分布主要位于北美与澳大利亚等稳定地区，有效对冲地缘政治风险 [6] - 资产精简与运营效率推动AISC有望从1651美元/盎司降至1450-1550美元/盎司 [5] 黄金市场 - 央行购金是本轮黄金牛市最强驱动力，2025年一季度购金量达244吨 [11] - 地缘政治格局剧变使黄金回归终极避险资产本位，地缘风险溢价深植于黄金价格结构 [12] - 供给端面临前所未有的瓶颈，新发现矿床规模缩小，开发周期超15.5年 [13] - 金价在2025年突破3500美元/盎司，机构预判2026年可能升至4000美元/盎司 [14] 财务表现 - 2025年一季度自由现金流12亿美元，2024年四季度16亿美元，常态化盈利能力首次清晰印证 [19] - 预计2026年常态化年FCF将达60-65亿美元，较一季度年化水平增长25-30% [20] - 当前估值仅为2025年市场共识盈利的12.59倍，较5年远期市盈率均值19.5倍低约35% [24] 股东回报 - 季度股息0.25美元，年化1美元，股息率约1.75% [21] - 2025年一季度斥资7.55亿美元回购，2024年累计12.5亿美元，回购收益率达2.5-3.5% [21] - 股息率与回购收益率合计超5.5%的股东总回报 [21] - 2025年一季度偿还10亿美元债务，兼顾资产负债表优化与股东回报 [23]

黄金市场动态 - 纽约商品交易所黄金期货多空持仓比飙升至历史极值3.7:1 显示市场过度拥挤 [1] - 全球最大黄金ETF SPDR持仓量单日减少8.7吨 机构挂出3250美元看空期权 [1] - 伦敦金现货价格单日暴跌超50美元至3271美元/盎司 创近四周新低 [3] - COMEX黄金期货失守3290美元 铂金崩盘超6%至1329美元/盎司 [3] - 周大福等品牌足金报价跌破1000元心理大关至996元/克 [3] 投资者行为分析 - 00后投资者持续加仓黄金 某案例显示账户缩水19.4万元 累计亏损6000元 [1] - 淘宝店主黄金ETF两天亏损2万元 工程师杠杆投资黄金期货触发强平后倒欠券商9300元 [3] - 大学生黄金TD投资单日亏损1200元 未设止损导致资金损失 [3] - 某平台数据显示25岁以下用户杠杆使用率高达43% [7] 市场结构与资金流向 - 全球黄金ETF遭遇7个月来首次净流出 19吨黄金被抛售 3740亿美元市值蒸发 [5] - 北美和亚洲基金带头撤离黄金市场 [5] - 62%年轻投资者仍坚信"黄金稳赚不赔" 与专业机构预判形成反差 [5] 价格驱动因素 - 中东停火协议导致避险资产魅力骤减 原油同步暴跌7% 资金涌入美股 [7] - 美联储鹰派表态推迟降息预期至9月 美元走强压制金价 [7] - 程序化交易触发3300美元关键支撑位告破 技术性抛盘加剧 [7] - 杠杆交易放大风险 10万本金开仓100盎司黄金期货 金价跌350美元即亏损25万人民币 [7] 铂金市场现状 - 深圳水贝市场铂金柜台交易活跃 年初至今涨幅达36% [9] - 铂金流动性不足黄金1/10 首饰回购差价高达15% [9] 实时行情数据 - 6月27日收盘价763.30元/克 单日下跌10.34元(-1.34%) [11] - AU9999实时报价702.75元/克(+0.26%) [11] - 博时黄金(06-26)和天弘黄金(06-26)分别报726.73元/克(+0.11%) [11][12]

金价近期走势 - 国际金价近期震荡走低 COMEX黄金期货跌1 85%报3286美元/盎司 盘中最低触及3266美元/盎司 刷新近一个月低位 [1] - 国际金价连跌两周 近两个交易周累计下跌约5% 再度失守3300美元/盎司关口 [2] - 伦敦金一度站上3500美元/盎司 年内最高涨幅一度达到35% [3] 影响金价的因素 - 中东局势缓和等因素令金价下挫 [1] - 美国经济数据疲软 5月PCE指数同比增长2 3% 核心PCE指数同比增长2 68% 高于预期 创2月以来新高 但个人支出和收入数据低于预期 [2] - 市场对美联储政策走向的分歧导致金价波动加剧 [2] - 逆全球化 美元信用减弱以及美国关税战等因素共同作用导致黄金市场波动性上涨 [3] 资金流向与市场情绪 - 投机客减持COMEX黄金期货和期权净多头头寸6142手 至130484手 [4] - 5月份全球黄金ETF需求大幅下降 为2024年11月以来首次出现月度资金净流出 全球黄金ETF资产管理总规模环比下降1%至3740亿美元 总持仓减少19吨至3541吨 [4] - 市场已经消化"去美元化"交易逻辑 但中长期看黄金价格驱动逻辑不变 即美元 美债信用走弱趋势下金价获得支撑 [4] 机构观点 - 东证衍生品研究院认为黄金中长期仍受益于不确定性以及流动性的释放 预计后期走势先抑后扬 [2] - 博时黄金ETF基金经理指出黄金价格因避险资金集中配置而出现井喷式增长 但随后因市场对于历史高点的对标和局部拥挤度过高出现调整 [3] - 永赢黄金股ETF基金经理认为中长期来看黄金价格驱动逻辑不变 市场持续增加黄金资产配置趋势不变 [4] - 华安基金认为长周期的滞胀压力仍对美国经济形成挑战 黄金或受益于美联储降息大周期 [4]

地缘冲突与黄金市场反应 - 以伊冲突达成停火协议后，伦敦现货黄金价格从3450美元/盎司回落至3330美元/盎司，累计下跌1.87%，与历史避险逻辑相悖 [1] - 冲突期间黄金地缘政治风险溢价不升反降，未出现资金大规模流入避险的典型反应 [1] - 中信建投指出地缘风险对黄金的驱动需满足供给约束或资金流向变化两大条件，但以伊冲突未显著影响黄金通胀预期或全球资金配置 [3] 黄金短期走势影响因素 - 技术面显示金价在3430美元形成"双顶"阻力，年内涨幅已达26.98%接近去年全年水平，存在回调压力 [3] - 美联储降息预期放缓压制金价，鲍威尔强调需观察关税对通胀的影响后再考虑政策调整 [3] - 花旗将3个月黄金目标价从3500美元下调10%至3150美元，反映短期看空立场 [4] 机构对黄金中长期分歧观点 - 高盛维持看涨预期，认为地缘冲突或政策不确定性可能推动金价挑战3500美元以上 [5] - 浙商证券指出黄金ETF持仓距2011年峰值仍有差距，COMEX非商业多头持仓偏低，显示未达泡沫化水平 [5] - 全球央行购金持续性强，OMFIF调查显示1/3央行计划未来1-2年增持黄金储备 [7] 黄金长周期支撑逻辑 - 美元信用体系动摇推动资金转向黄金，美元指数年内下跌9.72%，关税政策加剧滞胀风险 [9] - 历史对比显示当前黄金牛市由央行购金、滞胀风险及美元信用危机驱动，与前两轮周期机制不同 [6] - 关税缓冲期结束后高壁垒关税可能反复，滞胀环境或增强黄金配置价值 [8] 黄金投资工具表现 - 黄金基金ETF（518800）规模达181亿元，年内增长超110亿元，跟踪AU9999合约直接反映现货价格 [10] - 场外联接基金（A/C/E类）提供替代选择，风险收益特征与实物黄金高度相关 [10]

黄金行情分析 - 黄金短线表现萎靡不振 市场关注牛市是否结束 [1] - 后市潜在转机正在被实时分析 投资者可获取最新趋势解读 [1] - 期货大宗商品趋势订阅服务提供相关行情跟踪 [1]

黄金价格走势分歧 - 花旗预警黄金牛市可能终结 指出资金面抛压或引发市场调整 [1] - 高盛维持看涨立场 提出4000美元目标价位 与花旗形成鲜明对立 [1] 多空博弈核心逻辑 - 看空方关注"和平红利"因素 认为地缘风险溢价消退将压制金价 [1] - 多方强调央行持续购金需求 可能抵消其他利空因素的影响 [1] 美元市场异常信号 - 美元空头持仓规模达到19年来峰值 显示市场极端看空情绪 [1] - 历史性轧空行情风险积聚 可能引发美元剧烈波动并传导至黄金市场 [1]

黄金市场走势分析 - 国际黄金上周遇阻回落收跌1.91%，从3433.74美元跌至3368.02美元，振幅110.83美元，但仍保持在5-10周均线支撑上方[1] - 金价高开低走模式持续，本周一(6月23日)再度高开21美金至3389.20美元，与上周高开幅度相似[3] - 技术面显示黄金仍处于牛市趋势，月图依托5月均线支撑，周图布林带向上延伸，日图显示筑底止跌迹象[9][10][12] 影响因素分析 - 地缘政治风险(中东局势)和美国经济数据疲软支撑金价，但美联储推迟降息预期和获利了结导致短期调整[3] - 全球央行持续购金成为需求中坚力量，2025年上半年购金趋势未改[6] - 美联储点阵图显示2025年基准利率预期3.75%~4%，市场预期下半年可能两次降息[6] 未来展望 - 技术面显示黄金牛市趋势不变，未来可能冲击4000美元上方[7] - 短期关注关键支撑位3367/3355美元，阻力位3400/3420美元[12] - 白银支撑位35.85/35.65美元，阻力位36.35/36.65美元[12] 日内关注重点 - 美国6月标普全球制造业PMI初值、服务业PMI初值、5月成屋销售数据，预期利好金价[4] - 美元指数短期偏强但长期看空前景未变，可能和黄金同向发展[3]

上市进程与募资情况 - 公司将于6月26日正式登陆港交所主板 计划全球发售4680 8万股 每股发售价24 00港元 净筹约10 24亿港元 [1] - 引入8名基石投资者 包括罗湖投资 永诚贰号香港 灵宝黄金(03330 HK)等 [1] 业务模式与市场地位 - 公司为中国知名珠宝品牌之一 主要从事珠宝首饰的研发设计 生产加工 连锁销售和品牌运营 通过线下门店和线上销售渠道提供产品 [2] - 截至2024年底门店数达4129家 其中中国4125家 海外4家 以中国门店数目计在中国珠宝品牌中排名第五 [2] - 采取"农村包围城市"策略 通过加盟模式快速下沉至三线及以下城市 加盟店占比高达97 8% [5] 财务表现与盈利能力 - 2024年营收达57 18亿元人民币 增速11% 较上年度的66%出现断崖式下滑 [2] - 年内利润7 06亿元人民币 净利润率从2022年的18 5%降至12 4% 降幅达6 1个百分点 [2] - 整体毛利率为25 9% 较2022年的38 7%下降12 8个百分点 [6] 行业环境与挑战 - 金价飙升至历史高位 伦敦金价格于6月18日达3391 5美元/盎司 较年初上涨28 2% [3] - 高金价抑制消费需求 导致行业业绩普遍下滑 六福集团预计25财年年内溢利同比下跌约4成 周生生2024年持续经营业务利润同比降27% [3] - 花旗预测黄金价格可能回落至每盎司3000美元以下 珠宝企业面临存货减值风险 公司库存高达25 9亿元人民币 [4] 加盟模式问题 - 加盟商大幅闭店 2024年关闭674间 新开424间 净减少250间 [5] - 加盟模式导致品控缺位和管理真空 黑猫投诉平台累计有4000余条投诉 [5] - 自营门店总订单量由2023年的12 2万单降至2024年的11 7万单 同店销售收入由3 69亿元降至2 91亿元 [4] 品牌与法律风险 - 品牌名称涉嫌侵权 曾多次被周大福和六福集团起诉 2021年二审判决构成商标侵权 判赔500万元 [7] - 目前身为被告案件数量达95宗 其中不少为侵害商标权纠纷 [7] 公司治理与分红 - 2023年至2024年5月合计宣派股息超9 44亿元 2024年3月又宣派1 97亿元 [8] - 董事长李伟柱持股66 72% 副董事长李伟蓬持股26 97% 两人合计控股约93 7% 近两年分红中约8 84亿元流入兄弟二人账户 [8] 未来发展展望 - 公司面临加盟模式脆弱 品牌争议缠身 产品同质化等隐忧 [9] - 若仍沉迷于"规模游戏"而非深耕产品力 上市可能只是另一个故事的开始 [10]

金价高企对黄金珠宝行业的影响 - 黄金价格高企导致消费者对黄金首饰的消费意愿下降，行业龙头企业周大福2025财年营业额同比下跌17.5%至896.56亿港元 [1][3] - 老凤祥2024年营业收入同比下降20.50%至567.93亿元，净利润同比下降11.95%至19.50亿元，2025年一季度营收和净利润分别同比下降31.64%和23.55% [5] - 中国黄金2025年一季度营业收入同比下降39.71%至110.03亿元 [5] - 2024年我国黄金首饰消费量同比下降24.69%至532.02吨 [5] 行业经营韧性表现 - 周大福2025财年经营溢利同比增长9.8%，经营溢利率提升至16.4%，股本回报率达21.9%，高于五年历史平均值18.4% [6] - 周大福定价黄金产品营业额同比飙升105.5%，内地黄金首饰及产品零售值占比从7.1%提升至19.2% [6] - 周大福传福系列和周大福故宫系列各自实现约40亿港元的销售额，超出年度目标 [6] - 行业主要企业如周大福、老凤祥、中国黄金、周大生等总体仍实现盈利 [7] 金价走势分析 - 近期伦敦金现和COMEX黄金期货均逼近前期高点，贸易谈判、美国经济数据走弱及地缘冲突推动金价上涨 [8] - 市场对美联储9月降息预期概率提升，流动性宽松预期支撑金价 [8] - 长期来看，逆全球化趋势、地缘冲突、央行购金及国内险资购金将强化黄金的战略配置意义 [2][9] - 下半年美国基本面走弱趋势延续，美联储降息路径维持，宏观环境利多黄金 [9] - 美国财政扩张引发的美元信用收缩将进一步提升黄金对债务扩张的敏感性 [9]