报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前地缘冲突是市场核心焦点；伊朗拒绝参加和谈会议并立法对霍尔木兹海峡征收通行费，美方表态强硬，胡塞武装入局威胁航运安全，全球能源供给风险抬升；鲍威尔发言鸽派，贵金属短期压力阶段性放缓，但需警惕长期通胀预期抬升；策略上建议保持观望，沪金主力合约参考运行区间950 - 1100元/克，沪银主力合约参考运行区间15000 - 20500元/千克 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情资讯 - 沪金涨1.73%，报1009.44元/克，沪银涨1.88%，报17763.00元/千克；COMEX金涨0.12%，报4529.90美元/盎司，COMEX银跌1.42%，报68.81美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.44%，美元指数报100.26 [2] - 鲍威尔表示美联储政策利率有一定限制性，能应对后续经济态势；此前债券购买未产生通胀效应，大规模资产负债表无显著下行风险；对中东局势影响油价保持观望，关注通胀预期，当前通胀预期稳定；劳动力市场供需放缓，就业下行风险上升 [2] - 伊朗收到美方对话信息但认为要求苛刻不合理，不参加涉战事会议；伊朗议会通过法案对途经霍尔木兹海峡船只征收通行费，单艘油轮或达200万美元，禁止相关船只通行，通行费以伊朗里亚尔结算；美方威胁若海峡不通航将攻击伊朗能源设施和哈尔克岛 [3] 策略观点 - 地缘冲突是市场焦点，贵金属短期压力放缓但需警惕长期通胀预期抬升，建议保持观望，给出沪金和沪银主力合约参考运行区间 [4] 金银重点数据汇总 - 黄金方面，COMEX黄金收盘价上涨2.58%，成交量下跌69.57%，持仓量下跌1.81%，库存下跌0.60%；LBMA黄金收盘价上涨1.07%，成交量上涨14.93%；SHFE黄金收盘价上涨1.62%，成交量上涨14.93%，持仓量上涨3.68%，沉淀资金流入5.36%；AuT+D成交量上涨11.58%，持仓量上涨0.95% [6] - 白银方面，COMEX白银收盘价上涨2.41%，持仓量下跌1.39%，库存下跌0.08%；LBMA白银收盘价上涨0.75%；SHFE白银收盘价上涨1.25%，成交量上涨21.82%，持仓量上涨0.53%，沉淀资金上涨1.78%；AgT+D成交量上涨0.39%，持仓量下跌0.34% [6] 金银ETF持仓情况 - 黄金ETF中，SPDR美国收市价下跌0.03%，持有量下跌0.33%，沉淀资金上涨0.22%，成交量下跌21.66%；iShare美国持有量上涨0.07%；GBS英国、PHAU英国、GOLD英国持有量持平；SGBS瑞士持有量下跌0.35% [66] - 白银ETF中，SLV美国收市价上涨0.13%，持有量下跌0.79%，沉淀资金上涨3.54%，成交量下跌44.09%；ETPMAG澳大利亚、PSLV加拿大、CEF加拿大持有量持平 [66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美伊冲突扰动全球风险偏好，通胀升温促使美联储降息预期退潮甚至转为加息，国内PPI连续收窄、年初工业企业盈利能力较强，各行业受地缘冲突、供需关系、政策等因素影响，行情表现不一，投资者需关注战局转变、通胀预期、市场情绪等因素，控制风险并把握投资机会 [4] 各行业总结 宏观金融类 股指 - 行情资讯：美被曝讨论派军进入伊朗提取高浓缩铀，中科宇航力箭二号遥一运载火箭首飞成功，贵州茅台调整飞天茅台销售合同价和自营体系零售价，中际旭创2025年营收和净利润同比大幅增长 [2] - 策略观点：美伊冲突扰动全球风险偏好，通胀升温使美联储降息预期退潮甚至转为加息，交易员对加息概率首次升破50%，美债收益率上行；国内PPI连续收窄、年初工业企业盈利能力较强，建议关注战局转变，注意控制风险 [4] 国债 - 行情资讯：周一，TL、T、TF、TS主力合约环比均有变化；美国有线电视新闻网报道伊朗同意停火“15点计划”大部分内容，市场监管总局发布通知整治“内卷式”竞争、强化网络不正当竞争行为监管、防治大型企业拖欠中小企业账款 [5] - 流动性：央行周一进行2695亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，因当日有80亿元逆回购到期，单日净投放2615亿元 [6][7] - 策略观点：1 - 2月主要经济数据有明显改善且好于市场预期，但经济修复持续性有待观察，内需仍待居民收入企稳和政策支持；资金面整体平稳宽松；伊朗地缘冲突引发输入性通胀担忧，叠加中国2月通胀数据同比回升，通胀上行压力可能使债市承压，预计行情短期震荡偏弱 [8] 贵金属 - 行情资讯：沪金、沪银、COMEX金、COMEX银价格有涨有跌，美国10年期国债收益率报4.44%，美元指数报100.26；鲍威尔表示当前美联储政策利率仍保持一定限制性，对中东局势影响油价保持观望；伊朗外交部发言人称不参与涉战事会议，议会通过法案对途经霍尔木兹海峡船只征收通行费，美方威胁攻击伊朗能源设施和哈尔克岛 [9][10] - 策略观点：地缘冲突态势是市场核心焦点，伊朗不参加和谈会议并立法收费，美方表态强硬，全球能源供给风险抬升；鲍威尔发言偏鸽派，贵金属短期压力阶段性放缓，但需警惕长期通胀预期抬升，建议保持观望，沪金主力合约参考运行区间950 - 1100元/克，沪银主力合约参考运行区间15000 - 20500元/千克 [11] 有色金属类 铜 - 行情资讯：原油价格走强，铜价冲高回落，LME库存增加，国内电解铜社会库存减少，华东地区现货贴水缩窄，广东地区铜现货升水下滑，国内铜现货进口盈利约100元/吨，精废铜价差环比缩窄 [13] - 策略观点：中东局势反复，市场风险偏好受挫，情绪面对铜价构成压制；产业上铜矿供应紧张，国内库存去化理想，精废价差降至偏低水平，废铜供应和替代减少，短期库存有望继续去化并支撑铜价，总体铜价或为震荡下探走势，沪铜主力运行区间参考94000 - 96200元/吨，伦铜3M运行区间参考12000 - 12400美元/吨 [14] 铝 - 行情资讯：中东供应收缩担忧推动铝价显著上升，沪铝加权合约持仓量和期货仓单增加，铝锭社会库存增加，铝棒社会库存减少，铝棒加工费下跌，华东地区铝锭现货贴水持平，LME库存减少，注销仓单比例下滑，Cash/3M升水维持强势 [15] - 策略观点：美国与伊朗谈判但军事行动继续，市场情绪反复；产业上海外铝厂检修和减产带来实质性减量，阿联酋和巴林铝厂遇袭加大供应忧虑，海外铝供应预计紧张；国内下游开工率提升，铝棒加工费回到正常水平，有助于库存消化，短期铝价预计维持偏强，沪铝主力合约运行区间参考24500 - 25200元/吨，伦铝3M运行区间参考3400 - 3520美元/吨 [16] 锌 - 行情资讯：周一沪锌指数收涨，单边交易总持仓增加，伦锌3S较前日同期涨，总持仓增加，SMM0锌锭均价、上海基差、天津基差、广东基差、沪粤价差等数据有变化，上期所锌锭期货库存、LME锌锭库存、LME锌锭注销仓单等数据有记录，外盘cash - 3S合约基差、3 - 15价差等数据有显示，剔汇后盘面沪伦比价、锌锭进口盈亏有数据，3月30日全国主要市场锌锭社会库存较3月26日去库 [17][18] - 策略观点：锌精矿显性库存边际下滑，锌精矿进口TC延续下行，国产TC止跌企稳；伦锌再现大额交仓，结构性风险下调；锌价下跌后下游补库，锌价短期止跌企稳，但沪锌基差及月差未显著上行，预计后续采买持续性有限；高油价催生衰退叙事，市场讨论美联储加息可能性，有色金属板块整体承压，锌价已进入下行趋势，在当前价位宽幅震荡盘整后仍有进一步下探风险 [18] 铅 - 行情资讯：周一沪铅指数收跌，单边交易总持仓增加，伦铅3S较前日同期跌，总持仓增加，SMM1铅锭均价、再生精铅均价、精废价差、废电动车电池均价等数据有显示，上期所铅锭期货库存、内盘原生基差、连续合约 - 连一合约价差等数据有记录，LME铅锭库存、LME铅锭注销仓单等数据有显示，外盘cash - 3S合约基差、3 - 15价差等数据有显示，剔汇后盘面沪伦比价、铅锭进口盈亏有数据，3月30日全国主要市场铅锭社会库存较3月26日增加 [19] - 策略观点：铅精矿显性库存抬升，原生冶炼开工维稳；铅废料显性库存抬升，再生开工回暖；原再铅锭工厂库存均下滑，铅锭社会库存亦下滑；下游蓄企逢低备库叠加再生冶炼企业较低的开工率，现货端获得短期支撑；但当前较高的沪伦比值导致进口铅锭增加，出口电池减少；高油价催生衰退叙事后有色金属板块整体承压，不排除后续铅价进一步下探的可能性 [19] 镍 - 行情资讯：3月30日，沪镍主力合约收报较前日上涨，现货市场各品牌升贴水弱稳运行，成本端印尼内贸红土镍矿到厂价持平，镍铁价格小幅回调 [20] - 策略观点：短期来看，霍尔木兹海峡封锁导致美国长期通胀预期上行，风险资产普遍承压，预计镍价亦将跟随走弱；但中期来看，全球镍元素供需改善趋势确定，镍价底部支撑较强，下跌空间有限，不建议做空；本周沪镍价格运行区间参考13.0 - 16.0万元/吨，伦镍3M合约运行区间参考1.6 - 2.0万美元/吨，建议高抛低吸，区间操作为主 [20] 锡 - 行情资讯：3月30日，沪锡主力合约收报较前日上涨，供给端云南与江西两地冶炼厂开工率回升，需求端2月受春节假期影响下游消费收缩，3月终端实际采购改善有限，上周锡价大幅回落，下游企业补库带动库存显著减少 [21] - 策略观点：锡供应端虽较节前边际改善，但仍未摆脱原料偏紧约束，冶炼端产能释放节奏偏慢，短期供应增量预计有限；需求端边际改善，短期消费维持弱修复格局，下游企业逢低补库为锡价提供短期支撑；但考虑到地缘扰动持续，美国降息预期大幅回落，全球风险资产普遍承压，预计锡价偏弱运行，国内主力合约参考运行区间32 - 40万元/吨，海外伦锡参考运行区间41000 - 50000美元/吨 [22] 碳酸锂 - 行情资讯：五矿钢联碳酸锂现货指数晚盘报较上一工作日上涨，其中电池级碳酸锂、工业级碳酸锂报价及均价均有上涨，LC2605合约收盘价较前日收盘价上涨，贸易市场电池级碳酸锂升贴水均价为 - 1250元 [23] - 策略观点：近期碳酸锂市场矛盾集中在资源端，短期国内锂盐现货紧张略有缓和，但去库趋势是否完全扭转仍需观察；矿端若江西锂矿复产延期、津巴布韦矿产出口禁令协商无果、澳大利亚因能源供给问题减产，国内锂盐供给的持续性将承压；锂电需求预计保持强势，二季度多款新车型上市，电车销量透支效应或将减轻，商用车和户用储能则存在新增订单预期；后市重点关注盘面持仓增减、产业驱动事件和现货升贴水变化，今日广期所碳酸锂2605合约参考运行区间162000 - 180000元/吨 [23] 氧化铝 - 行情资讯：2026年03月30日，氧化铝指数日内上涨，单边交易总持仓增加，基差方面山东现货价格维持，贴水主力合约，海外方面MYSTEEL澳洲FOB价格维持，进口盈亏报 - 37元/吨，期货库存方面周一期货仓单增加，矿端几内亚CIF价格、澳大利亚CIF价格维持 [24] - 策略观点：矿端几内亚政府预计4月初出台政策收紧铝土矿出口，预计矿价短期易涨难跌；氧化铝冶炼端短期检修增加导致供应转紧，但中长期过剩格局仍难以改变；当前宜采取观望策略，尽管矿端预期改善，但当前期货价格升水较高，中长期过剩格局和注册仓单高企仍会持续压制盘面价格，国内主力合约AO2605参考运行区间2850 - 3050元/吨，需重点关注国内供应收缩政策、几内亚矿石政策、美伊冲突 [25] 不锈钢 - 行情资讯：周一下午不锈钢主力合约收跌，单边持仓减少，现货方面佛山、无锡市场304冷轧卷板报有变化，佛山基差、无锡基差有变化，佛山宏旺201、宏旺罩退430报价持平，原料方面山东高镍铁出厂价、保定304废钢工业料回收价、高碳铬铁北方主产区报价持平，期货库存增加，03月27日数据显示社会库存增加，其中300系库存增加 [26] - 策略观点：上周临近月底集中交货导致到货明显，不锈钢社会库存由降转增、小幅累积；现货方面，随着价格重心上移，下游追高意愿减弱，成交转淡；需求方面，300系不锈钢整体具备韧性，终端需求释放相对稳定，部分商家3月任务量提前完成，汽车行业表现亮眼，对不锈钢需求形成有力支撑，建筑装饰领域受房地产市场持续疲软影响，需求依然偏弱，家电行业表现亦较一般，对不锈钢消费拉动有限；综合来看，当前不锈钢供应维持稳定，终端消费略超预期，贸易商囤货意愿有所增强，预计短期市场将维持偏强运行，主力合约参考区间14150 - 14600元/吨 [27] 铸造铝合金 - 行情资讯：昨日铸造铝合金价格走强，主力AD2605合约收盘涨，加权合约持仓抬升，成交量增加，仓单减少，AL2605合约与AD2605合约价差环比扩大，国内主流地区ADC12均价上调，进口ADC12报价上涨，下游采购积极性较好，国内三地铝合金锭库存环比增加 [28] - 策略观点：铸造铝合金成本端价格回暖，下游复工复产推进需求有望继续改善，叠加供应端扰动和原料供应偏紧，短期价格预计维持偏强 [29] 黑色建材类 钢材 - 行情资讯：螺纹钢主力合约收盘价较上一交易日涨，注册仓单环比不变，主力合约持仓量环比减少，现货市场天津、上海汇总价格环比增加；热轧板卷主力合约收盘价较上一交易日涨，注册仓单环比增加，主力合约持仓量环比减少，现货方面乐从汇总价格环比增加，上海汇总价格环比不变 [31] - 策略观点：昨日商品指数延续高位震荡，成材价格整体维持震荡运行；宏观方面，在去年同期低基数背景下，新开工仍呈现较大降幅，反映出地产投资端修复动能依然不足，短期内地产对钢材需求的支撑力度预计仍较有限，终端需求大概率延续偏弱格局；基本面方面，供需双增，库存加速去化，整体去库节奏较为顺畅，前期高库存压力明显缓解，螺纹钢需求持续修复，叠加供应边际回落，库存去化表现良好，基本面呈现阶段性改善，但整体仍偏中性；综合来看，当前钢材基本面仍处于“弱平衡”状态，需求虽有边际改善、库存逐步去化，但尚未形成趋势性上行动力；近期商品价格受地缘因素扰动较为明显，后续需重点关注旺季需求释放节奏，以及原料价格波动向成本端的传导影响 [32] 铁矿石 - 行情资讯：昨日铁矿石主力合约收涨，持仓变化，铁矿石加权持仓量有记录，现货青岛港PB粉价格及折盘面基差、基差率有显示 [33] - 策略观点：供给方面，最新一期海外矿石发运显著回落，澳洲发运量受气旋影响大幅下滑后逐步恢复，巴西发运增加至同期高位，非主流国家发运稳中有增，近端到港量环比上行；需求方面，最新一期钢联口径日均铁水产量环比回升，前期因限产影响集中检修的高炉基本恢复正常生产，预计后续铁水仍有上行空间，钢厂盈利保持小幅回升势头；库存端，港口库存高位环比延续降势，钢厂进口矿库存低位去化；综合来看，海外中东冲突持续，海运费成本中枢上移，铁矿石底部支撑有所夯实，谈判问题对价格产生反复情绪扰动，供给端澳洲天气短暂影响港口开放，需求侧铁水复产趋势未改，港库情况边际好转，整体而言，矿价短期预计高位震荡运行，近期波动幅度增大，注意风险控制 [34] 焦煤焦炭 - 行情资讯：3月30日，焦煤主力日内收跌，现货端山西低硫主焦、中硫主焦、乌不浪金泉工业园区蒙5精煤报价及现货折盘面仓单价、升水盘面情况有显示；焦炭主力日内收涨，现货端日照港准一级湿熄焦、吕梁准一级干熄焦报价及现货折盘面仓单价、升水或贴水盘面情况有显示 [35] - 技术形态：焦煤盘面价格走势中性偏强，后续继续关注下方1200元/吨 - 1250元/吨附近支撑，上方关注1350元/吨附近压力位置，同时注意日内大幅波动；焦炭方面，盘面价格短期内继续维持区间震荡，后续继续关注下方1650元/吨 - 1700元/吨附近支撑情况，上方关注1850元/吨附近压力 [36] - 策略观点：中东争端持续，地缘扰动仍在，原油高位波动，霍尔木兹海峡牵动全球能源乃至经济动向，市场对于滞胀及衰退的交易仍在持续，权益市场以及与流动性、全球宏观关系紧密的贵金属、有色金属等仍被显著压制，能源与化工相关品种表现依旧强劲；相较于贵金属、有色等前期涨幅较大的板块，持续维持弱势的黑色板块面临的压力或较低，前期多配有色空配黑色资金的撤退仍有望在一定程度上支撑黑色板块价格；在能源运输持续受阻的背景下，部分国家油、气紧缺，或将向上传导至能源相关的运输、采矿等链条，进而导致供应端问题由油、气、化肥等向外扩散，同时将高价原油的成本向外传导，煤炭的“能源替代”属性或仍将继续受到资金的追捧，进而阶段性利好煤价；品种自身角度，静态供求结构上焦煤、焦炭短期仍偏向宽松，向好的方面在于下游在对于煤炭能源属性的担忧下进行一定程度阶段性提前补库，同时钢材库存的继续季节性去化暂时缓和了市场对于钢材端压力的担忧；综合来看，支撑短期内价格出现大幅反弹的基本面因素尚不充足，焦煤当前1200元/吨附近的价格估值并不低，且焦煤非主力合约上异常的高持仓提示存在“烂仓单”的风险依然存在，05合约交割压力或较大，短期倾向于建议多头方向的短线操作或暂时观望，需要密切关注中东局势及原油价格变化；中长期来看，对焦煤价格保持乐观，更偏向于6 - 10月间，而非当下 [37] 玻璃纯碱 玻璃 - 行情资讯：周一下午玻璃主力合约收跌，华北大板、华中报价持平，03月26日浮法玻璃样本企业周度库存环比减少，持仓方面持买单前20家减仓多单，持卖单前20家减仓空单 [38][39] - 策略观点：上周玻璃市场表现不佳，现货方面交投氛围偏淡，中游库存偏高，贸易商出货压力较大，湖北及沙河地区价格出现下调；需求端，终端复苏力度持续不及预期，地产竣工数据走弱进一步压制远期需求预期，政策利好向实际需求的传导路径迟迟未能兑现；临近4

货币政策立场 - 美联储主席鲍威尔表示，当前货币政策“处于有利位置”，倾向于对由伊朗战争引发的能源价格冲击保持观望，认为其影响往往是短暂的，且货币政策的传导机制过于迟缓，难以实时对冲供给侧价格压力 [2][4] - 鲍威尔警告，如果持续的供应冲击导致公众的长期通胀预期发生漂移，美联储将不得不采取行动，其对通胀预期失控的容忍度正在下降 [2][3][4] - 美联储在近期的议息会议上决定继续维持联邦基金利率目标区间在3.5%至3.75%不变 [6] 通胀与通胀预期 - 鲍威尔承认，通胀将在一段时期内高于2%的目标水平，当前通胀率维持在3%左右，其中关税贡献了约0.5至1个百分点 [7] - 他表示，超出2%目标的通胀预期“在短期之外似乎仍得到良好锚定”，但美联储正在对其进行密切监测，并重申联邦公开市场委员会（FOMC）致力于让通胀持续回落至2% [7] - 鲍威尔认为，关税对通胀的影响属于一次性冲击，并无迹象表明美联储此前的债券购买行动（量化宽松QE）本身引发了通胀 [7] 量化宽松政策 - 鲍威尔对量化宽松（QE）政策给予了明确支持，认为购买长期资产确实能压低利率，并对经济活动提供一定支撑 [8] - 他亦提及，美国财政部迄今并未要求美联储停止QE [8] 金融稳定与风险 - 针对近期私人信贷市场的动荡，鲍威尔表示美联储正“非常密切地”关注，但目前判断这是一次修正，而非更广泛的系统性事件，尚未看到其与银行体系关联或导致传染的因素 [9][10] - 鲍威尔表示，其最大的金融稳定关切是网络安全风险，警告一旦主要金融机构遭受成功的网络攻击，将是整个金融体系从未经历过的危机 [10] 就业市场与人工智能影响 - 鲍威尔指出，人工智能（AI）对就业市场的冲击将是深远且不可逆转的，美国大型企业已在规划通过自动化削减大量后台和中层管理岗位 [11] - 他表示，大语言模型可以取代大量可自动化的工作，但能够有效运用AI的劳动者将在很大程度上免受冲击，并将当前时刻比作推动生产力提升的织布机发明 [12] - 鲍威尔坦言当前劳动力市场对年轻人而言较为困难，但对美国经济能为年轻人提供足够机会保持乐观 [13] 美联储独立性与领导层过渡 - 鲍威尔强调了美联储独立性的重要性，指出必须坚守实现最大就业、物价稳定和金融稳定的核心使命，避免将政策工具用于其他目的 [16] - 此次讲话发生在鲍威尔任期将于5月15日届满、继任者提名尚未确认的特殊时刻，相关法律诉讼可能影响领导权的顺利过渡 [3][18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 最新一周债市卖方与买方的观点情绪变化受关注，上周债券表现优于其他资产，月末银行收券推动利率下行，市场买卖方情绪指数均回升，市场对通胀担忧有所消化，固收卖方对当前债市整体持中性偏多态度，认为短端更稳，机构抱团短端，长端在当前位置仍有性价比，“资产荒”逻辑还在，后续建议关注地缘、油价与资金面变化 [4] 相关目录总结 卖方市场情绪 卖方市场利率债情绪指数 - 03月24日 - 03月30日跟踪不加权指数录得0.15，较03月17日 - 03月23日上升0.08，部分机构观点转为偏多，当前机构整体持中性偏多观点，7家偏多，17家中性，3家偏空 [12] - 26%机构持偏多态度，认为曲线仍偏陡、季末后配置盘回归且供给压力不大，长端修复与期限利差回落胜率上升，长债做多赔率偏高，地缘冲突对国内体现为“滞”带来的避险配置需求，有利于债市 [5][12] - 63%机构持中性态度，认为胀与滞进入验证期、政策观察期与资金偏松、长短端分化与压利差、区间震荡为主，10Y大概率在1.75%–1.90%箱体运行，短端下行空间有限，长端受油价通胀与供给扰动影响更不确定但上行也受央行呵护与需求偏弱约束 [5][12] - 11%机构持偏空态度，认为经济与名义增长回升、通缩缓解叠加油价冲击抬升通胀风险，宽松必要性下降且央行买债缩量，债市短期回调概率更大 [5][12] 买方市场利率债情绪指数 - 03月24日 - 03月30日跟踪不加权情绪指数录得 - 0.12，较03月17日 - 03月23日上升0.16，情绪指数升幅较大，当前机构整体持中性偏空观点，1家偏多，13家中性，3家偏空 [13] - 6%机构持偏多态度，认为市场对通胀预期的博弈仍在延续，原油价格高位震荡对长端利率形成一定支撑 [6][13] - 76%机构持中性态度，认为地缘与油价消息扰动频繁但通胀担忧边际缓和，资金面整体宽松、央行维持呵护，短端相对更强，超长端受供给与风险资产情绪影响更易波动，市场更适合按点位做波段，快进快出、控制止损 [6][13] - 18%机构持偏空态度，认为美伊不确定性支撑油价高位震荡，通胀预期博弈未止，对长端利率形成上行压力，曲线走陡趋势延续，中短端对利多已反映充分，进一步下行空间有限，且地缘缓和信号带动权益情绪修复，股债跷跷板压制债市表现 [6][13][14]

全球宏观局势与市场动态 - 美以伊军事冲突无明显缓和迹象，未来局势不确定性较大，中东冲突仍处僵局 [1][1] - 冲突长期化及油价居高不下，导致全球主要央行表态转鹰 [1] - 原油价格因冲突再次走高，全球股票市场普遍承压，美元走强，日元延续贬值趋势 [1] 主要央行货币政策 - 市场对主要央行货币政策收紧的担忧上升，带动美债实际利率持续走高 [1] - 美联储部分官员对通胀前景看法谨慎，短期内货币政策或将维持观望状态 [1] - 欧央行表态偏鹰，拉加德表示如有必要将在任何一次会议上加息 [1] 美国经济与市场指标 - 截至3月21日，美国就业市场维持平稳，初次申请失业金人数稳定，持续申请失业金人数持续回落 [1] - 3月以来，10年期美债实际利率因货币政策收紧担忧明显上升，10年期通胀预期维持相对稳定 [1] 欧洲经济与市场指标 - 2026年3月，欧元区制造业PMI持续改善，但服务业PMI有所走弱 [2] - 2026年3月消费者信心指数明显走弱，为2023年10月以来新低，或受冲突引发的能源价格上升影响 [2]

报告行业投资评级 - 螺纹：无明确星级评级 [1] - 热卷：三颗星，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 铁矿：三颗星，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 焦炭：一颗星，代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌的驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 焦煤：两颗星，代表持多/空，不仅判断较为明晰的上涨/下跌趋势，且行情正在盘面发酵 [1] - 铁：一颗星偏多，判断趋势有上涨驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 硅铁：一颗星，代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌的驱动，但盘面可操作性不强 [1] 报告的核心观点 - 钢材盘面受宏观情绪主导，通胀预期下成本支撑较强，节奏有反复，需关注伊朗局势及旺季需求 [2] - 铁矿预计盘面震荡为主，供应端发运后续将回升，需求边际好转，受地缘冲突和油价影响 [3] - 焦炭价格易涨难跌，受地缘冲突能源担忧影响，盘面升水，蒙煤通关有拖累 [4] - 焦煤价格易涨难跌，受地缘冲突能源担忧影响，盘面升水，蒙煤通关有拖累 [6] - 硅锰价格震荡，能源价格抬升影响成本，需求端铁水产量抬升，库存下降 [7] - 硅铁价格偏强震荡，兰炭价格抬升影响利润，需求有韧性，价格或受硅锰带动 [8] 根据相关目录分别进行总结 钢材 - 今日盘面走强，螺纹表需环比回暖、产量回落、库存下降，热卷需求回暖放缓、产量回升、库存回落但压力待缓解 [2] - 高炉复产，铁水产量回升，但钢厂利润欠佳制约回升空间 [2] - 1 - 2月地产投资降幅收窄，基建、制造业投资增速回升，内需改善但持续性待察，钢材出口高位回落 [2] 铁矿 - 供应端全球发运量环比大幅减少，澳洲发运下滑，巴西和非主流发运增加且处高位，预计后续发运回升 [3] - 国内到港量本期反弹，强于去年同期 [3] - 需求端终端进入旺季，铁水产量增加，未来仍有复产空间，需求边际好转 [3] 焦炭 - 日内价格震荡，焦化利润一般，日产小增，库存小幅增加，贸易商采购意愿改善 [4] - 碳元素供应充裕，下游铁水小幅抬升，钢材利润稍有改善 [4] - 焦炭盘面升水，焦煤盘面对蒙煤大幅升水，蒙煤通关数据高位有拖累 [4] 焦煤 - 日内价格宽幅震荡，昨日蒙煤通关量1230车，煤矿产量恢复高位，周产量小幅下降 [6] - 周内现货竞拍成交好，价格上涨，主要因市场对能源担忧，终端库存抬升有补库动作 [6] - 炼焦煤总库存小幅增加，产端库存小幅下降，碳元素供应充裕，下游铁水小幅抬升，钢材利润稍有改善 [6] 硅锰 - 日内价格震荡，能源价格抬升使市场对锰矿成本有抬升预期，现货锰矿成交价格抬升 [7] - 锰矿港口库存小幅增加，台风影响下累库速率或下降 [7] - 需求端铁水产量大幅抬升，硅锰供应小幅下降，厂内库存下降，仓单库存小幅增加，整体库存下降 [7] 硅铁 - 日内价格偏强震荡，兰炭价格大幅抬升侵蚀冶炼利润，部分产区扭亏为盈或亏损减少 [8] - 需求端铁水产量大幅反弹，出口需求维持2.5万吨左右，中长期预计月度出口量维持3.5万吨左右 [8] - 金属镁产量维持高位，次要需求稳定，需求有韧性，周度供应小幅下降，库存整体下降，价格或受硅锰带动 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年 1 季度国内橡胶期货板块先扬后抑、高位震荡，核心驱动从宏观情绪与成本支撑转向基本面库存压力与供需博弈，天然橡胶与合成橡胶走势分化 [4][10] - 二季度全球宏观经济将在政策转向、需求修复、风险缓释中稳步前行，欧美分化收敛，新兴市场保持相对高增，全球经济在弱复苏中寻求再平衡，韧性大于下行风险 [5][24] - 二季度国内橡胶期货供需将呈现供应宽松、需求回暖、库存缓慢去化的弱平衡格局，价格或维持宽幅震荡走势，建议以区间波段思路为主，关注开割进度、库存数据、轮胎开工与出口增速四大跟踪指标 [5][138] 根据相关目录分别进行总结 2026 年 1 季度国内橡胶期货走势回顾 - 1 季度国内橡胶期货先扬后抑、高位震荡，核心驱动转变，天然与合成橡胶走势分化 [4][10] - 1 月稳增长预期升温、能化板块共振走强，叠加东南亚停割淡季，市场交易“淡季支撑 + 节后复苏”逻辑 [10] - 2 月春节后，地缘冲突推升原油与合成橡胶价格，外盘泰胶同步走强，市场情绪乐观 [10] - 3 月沪胶行情快速转向调整，库存高企、开割临近、进口增加等利空释放，叠加衰退预期压制风险偏好，胶价重心下移 [10] 欧美经济继续分化 美联储降息预期回落 - 2026 年欧美宏观经济延续美强欧弱分化格局，通胀回落、货币政策转向节奏差异显著 [18] - 美国经济运行平稳，一季度实际 GDP 增速 1.8% - 2.0%，全年增速约 2.0%，需求端消费韧性犹存，投资端亮点突出，通胀 2 月 CPI 同比降至 2.4%，3 月核心 PCE 反弹至 3.1%，美联储二季度或渐进式降息 [18][21] - 欧元区经济弱复苏，2026 年 GDP 增速预期约 1.2%，核心经济体制造业低迷，内需受约束，通胀 2 月 HICP 同比回升至 1.9%，核心通胀有黏性，欧央行降息节奏滞后 [22] - 二季度全球宏观经济分化收敛、温和复苏，增速小幅抬升，美国经济大概率延续稳健，欧元区或小幅回暖 [23] 2026 年 1 - 2 月国内经济稳中向好发展 - 2026 年开年我国宏观经济起步有力、开局良好，生产供给回升，市场需求改善，新动能成长，就业物价平稳 [39] - 生产端工业生产加快，1 - 2 月规模以上工业增加值同比增长 6.3%，服务业稳健复苏，生产指数同比增长 5.2% [39] - 需求端消费市场回升，1 - 2 月社会消费品零售总额 86079 亿元，同比增长 2.8%，固定资产投资由降转增，同比增长 1.8%，外贸高速增长，货物进出口总额 77321 亿元，同比增长 18.3% [39] - 物价温和回升，1 - 2 月 CPI 同比平均上涨 0.8%，PPI 同比下降 0.9%，就业形势稳定，1 - 2 月全国城镇调查失业率平均值 5.3% [40] - 二季度我国经济将延续稳中有进、蓄力回升态势，增速有望稳步抬升，结构转型动能强化 [41] 东南亚产胶国产量和消费均同比小幅增加 - 历史上天然橡胶期货价格影响东南亚产胶国种植积极性，近年产能出清，预计 2024 - 2025 年全球主要产胶国胶水产出或下滑 [60] - 2026 年 1 月天胶生产国协会成员国合计产胶量 111.59 万吨，同比增加 5.75 万吨，增幅 5.43%，消费量 93.15 万吨，同比增加 1.71 万吨，增幅 1.87% [61] - 二季度全球天然橡胶供应进入季节性回升阶段，逐月放量但增量有限，对胶价形成阶段性压制但难改紧平衡底色 [64] 沪胶和标胶与合成胶的升水价差或将收敛 - 2026 年 3 月国际油价冲高，合成胶成本端受影响，沪胶 - 合成胶升水价差大幅收敛，标胶 - 合成胶价差由升水转贴水 [89] - 合成胶与油价强绑定，价格弹性大，天然橡胶成本传导滞后且弹性弱，3 月油价冲涨未有效带动天胶跟涨，价差收敛 [90] - 二季度橡胶系价差核心矛盾是“天然橡胶季节性增供”与“合成胶成本刚性支撑”的博弈，油价走势是关键变量 [92] 2026 年 2 月海外车市销量出现分化态势 - 2026 年一季度海外汽车市场美国微跌、欧元区分化、日本持续弱滑，二季度全球车市或边际修复，但结构性分化与竞争加剧仍将主导 [94] - 美国 1 季度轻型车销量或达 358 万辆左右，同比微降 0.8%，受电动车补贴到期、消费负担能力下降、美系车企承压等因素拖累 [94] - 欧元区 1 季度新车销量或达 215 万辆左右，同比下滑 1.2%，核心国家分化，燃油车加速出清，电车高增长但难抵整体下滑 [95] - 日本 1 季度新车销量或达 76.3 万辆，同比下滑 2.9%，本土市场持续疲软，经济景气度偏低、本土品牌分化、进口车格局重构 [96] 2026 年 2 月国内汽车销量同环比下滑 - 2026 年 2 月我国汽车产销同比下滑，2 月产销分别完成 167.2 万辆和 180.5 万辆，环比分别下降 31.7%和 23.1%，同比分别下降 20.5%和 15.2% [99] - 乘用车、商用车、新能源汽车产销均有不同程度下滑，出口成为亮点，2 月汽车出口 67.2 万辆，同比增长 52.4% [99][101] - 2 月中国汽车经销商库存预警指数为 56.2%，位于荣枯线之上，经销商对 3 月车市持谨慎态度，市场整体复苏节奏偏温和 [102] - 中汽协预计 2026 年全年汽车总销量达 3475 万辆，同比增长 1%，新能源汽车销量有望达到 1900 万辆，同比增长 15.2%，汽车出口预计达到 740 万辆，同比增长 4.3% [103] 2026 年 2 月国内重卡销量同比小幅下滑 - 2 月中国物流业景气指数为 47.5%，较上月回落 3.7 个百分点，业务活动预期指数为 51%，保持在扩张区间 [107] - 2 月国内重卡销量同比和环比双双下滑，销售 7.5 万辆左右，环比下降近 3 成，同比下滑约 8%，1 - 2 月累计销量超过 18 万辆，同比增长约 17% [107] - 春节假期影响重卡销售，今年销售旺季推迟，同时 2 月重卡出口同比上涨超过 20% [108] - 2 月国内重卡市场终端销量同比、环比下降超 35%，新能源重卡终端销量环比下降超 40%，天然气重卡终端销量同比下降超 50% [110] - 预计 3 月重卡行业批发销量同比小幅增长，二季度国四及国三营运货车以旧换新政策将对市场形成利好 [111] 轮胎行业出口旺盛 港口库存小幅增长 - 2026 年 1 - 2 月国内轮胎行业内需偏弱、外需高增，前两月橡胶轮胎外胎累计产量 1.77526 亿条，同比微降 0.7%，1 - 2 月橡胶轮胎累计出口 155 万吨，同比增长 12.5% [117] - 1 - 2 月国内橡胶进口偏弱，进口天然及合成橡胶合计 140.4 万吨，同比下降 1.4%，对胶价形成阶段性支撑 [118] - 截至 2026 年 3 月 22 日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量 68.56 万吨，环比增加 0.8 万吨，增幅 1.18% [120] - 截至 2026 年 3 月 27 日当周，沪胶期货库存月环比大幅增加，注册仓单月环比大幅增加 [121] - 二季度行业有望产量修复、出口韧性延续，但需应对贸易壁垒、成本压力等挑战 [121] 总结 - 二季度全球宏观经济在政策转向、需求修复、风险缓释中稳步前行，欧美分化收敛，新兴市场高增，货币政策节奏、通胀路径与地缘演进是核心变量 [135] - 二季度国内橡胶期货供应放量、需求修复、库存去化、宏观约束，供需格局转变，价格大概率宽幅震荡，关注去库节奏与需求持续性 [136] - 供应端东南亚主产国 4 月开割，全球天然橡胶供应环比回升，国内产区开割推进，进口货源充足，二季度短期供应压力释放 [136] - 需求端呈现“内需修复、外需韧性”特征，国内轮胎企业开工率回升，重卡销量改善，汽车产销增长，海外渠道补库延续，出口高增态势有望维持 [136] - 库存端从“持续累库”转向“边际去库”，去库节奏决定二季度行情强弱 [138]

核心观点 报告认为，二季度债券市场基本面与资金扰动减少，非银机构资金季节性进场，是全年增厚投资组合收益的重要窗口期[4][5] 债市缺乏显著的宽松预期和趋势性做多行情，整体将维持震荡格局，策略上应在“钱多”环境下把握利差压缩带来的结构性机会和小波段交易，以做厚全年安全垫[4][7] 基本面分析 - **出口**：3月高频数据显示出口同比增速或较1-2月放缓，截至3月22日当周，港口集装箱吞吐量同比-15.6%，货物吞吐量同比-23.1%[4][17] 但中期看，我国产业链优势可能吸引订单回流，对冲全球贸易总量放缓的影响，出口韧性有望保持[4][20] - **房地产**：3月市场呈现“以价换量”特征，新房和二手房销售面积月均值同比分别为-16.3%和-15.7%，但二手房挂牌价格指数环比转负，止跌回稳基础有待巩固[22] 按季节性规律，4月成交中枢预计较3月下移，“银四”数据对债市的扰动有待观察[4][22] - **GDP与通胀**：预计二季度实际GDP增速由一季度的5.0%附近下移至4.8%附近[4][34] 在高油价情景下，平减指数有望从0%升至0.5%，带动名义GDP增速温和抬升至5.3%左右，对名义利率的扰动预计可控[4][35] 3月PPI同比在油价推动下将转正，但历史经验显示，由输入性通胀驱动的PPI转正对10年期国债收益率的冲击高峰通常在10个基点以内，预计本轮扰动相对有限[37] 货币与流动性条件 - **货币政策**：PPI触底反弹阶段，从历史经验看央行降息概率被压缩，短期总量宽松（降准降息）的概率有限[4][40] 债市资金整体平稳，3月DR007中枢边际下行，央行买断式逆回购转为净回收，降准的紧迫性较低[42] - **银行负债结构**：银行一季度“抢存款”或形成一定透支，叠加人民币升值暂缓，结汇需求对M2的带动可能弱化，M2增速或有所回落[4][46][49] 同时，监管要求压降高于OMO利率（1.4%）的同业活期存款规模，预计部分资金将向7天、14天定期存款及同业存单转移，影响规模或在3至5万亿元[52] - **资金缺口**：4月流动性缺口压力偏大，主要受税期及政府债发行影响，但在季末财政支出助益下，4月前期资金面有望平稳，预计DR007中枢在1.45%-1.50%附近[4][57] 机构行为与供需格局 - **债券供给**：预计二季度利率债净融资约4.5万亿元，其中政府债净融资约4.0万亿元，整体供给压力可控[4][59] 节奏上，5月是供给高峰，4月、5月、6月净融资预计分别为1.3万亿、1.5万亿和1.2万亿元[65] - **债券需求**：资金可能从存款移至理财、并增加对基金的申购，二季度非银机构季节性“钱多”的特征显著[4] 银行在监管指标（eve）放松后，上半年对超长期限债券的承接空间仍较多[4] - **供需结构**：供需格局边际改善，尤其4月“钱多”特征或较显著，可能带动各类利差压缩行情[4] 市场走势与季节性规律 - **3月复盘**：3月债市走势分化，受美伊局势升级影响，长端交易逻辑在“通胀”与“经济放缓”间切换，10年期国债活跃券收益率上行2.4个基点至1.8140%[11] 短端在机构抱团避险及同业活期存款利率下调预期支撑下走强，1年期国债活跃券收益率下行6.5个基点至1.2350%，收益率曲线呈现陡峭化[11][13] - **二季度季节性**：回顾2019-2025年，二季度基本面与资金扰动减少，非银资金进场，是全年做高组合收益的较好窗口[4][5] 其中，4月理财规模季节性放量，利好短端信用债和存单品种[5] 10年期国债在4月和6月走势均衡，5月季节性偏多[4] 投资策略与券种建议 - **总体策略**：债市震荡格局不改，策略核心是在“钱多”格局下做厚安全垫，把握小波段交易和非银资金推动下的利差挖掘机会[4][7] 短期重点把握“钱多”带来的利差压缩，待利差压缩充分后再小幅压降流动性较高的β品种[4] - **利率债**：预计10年期国债收益率在1.75%-1.85%区间波动[4][7] 30年期国债核心波动区间在40-50个基点，可关注小波段操作机会；配置盘可在30年期国债收益率上行至2.3%以上逐步介入，4月超长期特别国债发行落地后关注利空出尽机会[4][7] - **信用债与品种利差**：交易层面可关注5-7年期二级资本债的交易机会，但需注意及时止盈、快进快出[4] 票息挖掘可关注4-5年期国开债、10年期国开债、20年期地方债、3.5-4年期普通金融债的利差空间[4][7] 结合二季度机构“钱多”特点，10年期国开债和长久期地方债的品种利差压缩胜率较高[4][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今日贵金属震荡反弹，沪金主力收涨2.28%，沪银主力收涨2.80%，铂金主力收涨2.66%，钯金主力收涨0.61% [1] - 短期避险方面，中东地缘异动风险僵持，美国就业坚挺通胀压力仍存，降息预期位于低位；避险属性方面，胡塞武装“参战”，更多美军抵达中东，伊朗战争扩大风险升温，中东危机或长期化；货币属性方面，美国2月进口价格创四年最大涨幅，暗示未来通胀可能加速，美联储本月维持利率不变，称伊朗战争令政策前景高度不确定，预计通胀将走高、失业率将持稳，且今年将降息一次，美联储主席鲍威尔表示政策路径面临极高的不确定性，年内加息概率上升，降息押注推迟至2027年，美元指数和美债收益率震荡偏强；商品属性方面，中东地缘危机推动全球衰退风险上升，压制了其他商品的工业需求前景，白银受到供应偏紧支撑，铂金氢能产业铂基催化剂需求预期强劲，钯金短期需求仍有韧性，长期面临燃油车市场结构性压力，CRB商品指数震荡偏弱，人民币升值利空内价格 [1] - 预计贵金属短期震荡偏强，中期低位震荡，长期多头趋势不变 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [2] - 国际价格方面，Comex黄金活跃合约收盘价4521.30美元/盎司，较上日涨144.40（3.30%），较上周涨29.30（0.65%）；伦敦金4504.15美元/盎司，较上日涨47.70（1.07%），较上周跌58.40（-1.28%） [2] - 国内价格方面，沪金主力收盘价1014.88元/克，较上日涨16.22（1.62%），较上周涨74.88（7.97%）；黄金T+D收盘价1008.96元/克，较上日涨16.51（1.66%），较上周涨87.97（9.55%） [2] - 基差与价差、比价方面，沪金主力 - 伦敦金3.28元/克，较上日跌15.61（-83%），较上周跌81.15（-104%）；沪金主力基差 -5.92元/克；金银比66.44，较上日涨4.05（6.50%），较上周涨3.39（5.38%）；金铜比8.28，较上日涨0.28（3.47%），较上周跌0.19（-2.29%）；金油比44.69，较上日跌1.98（-4.25%），较上周跌1.11（-2.42%） [2] - 持仓量方面，Comex黄金403925手，较上周跌10031（-2.42%）；沪金主力180953手，较上日涨11870（7.02%），较上周涨118189（188.31%）；黄金TD45964手，较上日涨2280（0.95%），较上周涨264（0.11%） [2] - 库存方面，LBMA库存9210吨，较上周涨51（0.56%）；Comex黄金1000吨，较上周跌16（-1.58%）；沪金107吨，较上日涨2（1.82%），较上周涨1（1.35%） [2] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓92775手，较上周跌13145 [2] - 黄金ETF方面，SPDR1066.99吨，较上周跌8.86（-0.82%） [2] - 期货仓单方面，沪金注册仓单数量105吨，较上周涨0（0.37%） [2] 白银 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [4] - 国际价格方面，Comex白银活跃合约收盘价69.77美元/盎司，较上日涨1.65（2.41%），较上周涨1.96（2.89%）；伦敦银67.80美元/盎司，较上日涨0.50（0.75%），较上周跌4.58（-6.32%） [4] - 国内价格方面，沪银主力收盘价17707.00元/千克，较上日涨218.00（1.25%），较上周涨2296.00（14.90%）；白银T+D收盘价17560.00元/千克，较上日涨93.00（0.53%），较上周涨2291.00（15.00%） [4] - 基差与价差方面，沪银主力 - 伦敦银2627.24元/千克，较上日涨105.67（4.19%），较上周跌3308.74（-485.51%）；沪银主力基差 -147元/千克 [4] - 持仓量方面，Comex白银113164手，较上周跌1594（-1.39%）；沪银主力3508275手，较上日涨123045（3.63%），较上周涨167460（5.01%）；白银TD2839936手，较上日跌9710（-0.34%），较上周跌76484（-2.62%） [4] - 库存方面，LBMA库存27065吨，较上周跌664（-2.39%）；Comex白银10210吨，较上日跌8（-0.00%），较上周跌137（-1.32%）；沪银374吨，较上周涨10（2.71%）；白银（上金所）301吨，较上周涨0；显性库存总计37948吨，较上日涨2（0.00%），较上周跌127（-0.33%） [4] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓10915手，较上周涨1614 [4] - 白银ETF方面，iShare15409.46吨，较上周跌104.21（-0.67%） [4] - 期货仓单方面，沪银注册仓单数量371799千克，较上周涨9304（2.57%） [4] 铂金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [6] - 国际价格方面，NYMEX铂金活跃合约收盘价2113.20美元/盎司，较上日涨88.70（4.38%），较上周跌76.00（-3.47%）；伦敦铂2118.00美元/盎司，较上日涨41.00（1.97%），较上周跌14.00（-0.66%） [7] - 国内价格方面，铂主力收盘价552.70元/克，较上日涨19.90（3.73%），较上周跌9.85（-1.75%）；铂金收盘价548.93元/克，较上日涨20.28（3.84%），较上周跌10.20（-1.82%） [7] - 基差与价差方面，铂主力 - 伦敦铂81.59元/克，较上日涨19.90（28.10%），较上周跌6.88（-7.78%）；铂主力基差 -4元/克，较上日跌9.42（-14.72%） [7] - 持仓量方面，NYMEX铂金活跃合约34868手，较上日跌2529.00（-6.76%），较上周跌7894（-5.91%） [7] - 库存方面，NYMEX铂金总计19吨，较上周涨0 [7] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓7239手，较上周涨2633 [7] 钯金 - 策略为稳健者观望，激进者高抛低吸，建议做好仓位管理，严格止损止盈 [8] - 国际价格方面，NYMEX钯金活跃合约收盘价1620.50美元/盎司，较上日涨59.50（3.81%），较上周跌92.00（-5.37%）；伦敦钯1601.00美元/盎司，较上日跌49.00（-3.04%），较上周跌49.00（-2.97%） [8] - 国内价格方面，钯主力收盘价407.75元/克，较上日涨9.20（2.31%），较上周跌15.80（-3.73%） [8] - 基差与价差方面，钯主力 - 伦敦钯51.64元/克，较上日涨11.65（29.12%），较上周跌5.01（-8.85%）；钯主力基差 -20元/克，较上日涨9.80 [8] - 持仓量方面，NYMEX钯金活跃合约14847手，较上日涨131.00（0.89%），较上周涨79（0.53%） [8] - 库存方面，NYMEX钯金总计8吨，较上日涨1（22.15%），较上周涨1（19.79%） [8] - CFTC管理基金净持仓方面，资产管理机构持仓 -362手，较上周涨0 [8] 贵金属基本面关键数据 - 美联储方面，联邦基金目标利率上限3.75%，较上周降0.25%；贴现利率3.75%，较上周降0.25%；准备金余额利率3.65%，较上周降0.25%；美联储总资产67083.60亿美元，较上日涨12.56（0.00%）；M2同比4.88%，较上周涨0.68% [9] - 关键指标方面，十年期美债真实收益率2.72，较上日涨0.10（3.82%），较上周涨0.06（2.26%）；美元指数100.18，较上日涨0.28（0.28%），较上周涨0.67（0.67%）；美债利差（3月 - 10年） -0.15，较上日涨0.08（-34.78%），较上周涨0；美债利差（2年 - 10年） -0.71，较上日跌0.11（18.33%），较上周跌0.06（9.23%）；美欧利差（十债收益率）1.83，较上日涨0.03（1.67%），较上周涨1.82（100.00%）；美中利差（十债收益率）3.14，较上日涨0.03（1.03%），较上周涨0.02（0.71%） [9] - 美国通胀方面，CPI同比2.40%，较上周涨0；CPI环比0.50%，较上周涨0.50%；核心CPI同比2.50%，较上周涨0；核心CPI环比0.40%，较上周涨0；PCE物价指数同比2.83%，较上周降0.08%；核心PCE物价指数同比3.06%，较上周涨0.05%；美国密歇根大学1年通胀预期3.80%，较上周涨0.40%；美国密歇根大学5年通胀预期3.20%，较上周降0.10% [9] - 美国经济增长方面，GDP年化同比2.10%，较上周降0.30%；GDP年化环比0.70%，较上周降3.70%；失业率4.40%，较上周涨0.10%；非农就业人数月度变化 -9.20万，较上周降2.18万；劳动参与率61.90%，较上周涨0.20%；平均时薪增速3.80%，较上周涨0.10% [9] - 美国劳动力市场方面，每周工时34.30小时，较上周涨0；ADP就业人数6.30万，较上周涨5.20万；当周初请失业金人数21.00万，较上周涨0.50万；职位空缺数711.00万，较上周涨102.20万；挑战者企业裁员人数4.83万，较上周降6.01万 [9] - 美国房地产市场方面，NAHB住房市场指数38.00，较上周涨1.00（2.70%）；成屋销售409.00万套，较上周降18.00（-4.22%）；新屋销售48.00万套，较上周降7.00（-14.58%）；新屋开工104.30万套，较上周涨0 [9] - 美国消费方面，零售额同比2.08%，较上周降0.86%；零售额环比0.03%，较上周降0.47%；个人消费支出同比5.25%，较上周涨0.66%；个人消费支出环比0.38%，较上周降0.06%；个人储蓄占可支配比重4.50%，较上周涨0.50% [11] - 美国工业方面，工业生产指数同比1.44%，较上周降0.89%；工业生产指数环比0.15%，较上周降0.56%；产能利用率76.29%，较上周涨0.04%；耐用品新增订单792.65亿美元，较上周涨0；耐用品新增订单同比5.34%，较上周涨0 [11] - 美国贸易方面，出口同比9.68%，较上周涨32.70%；出口环比 -17.23%，较上周降24.88%；进口同比 -26.33%，较上周涨0.94%；进口环比 -2.30%，较上周涨7.89%；贸易差额 -5.45百亿美元，较上日涨1.84（25.30%） [11] - 美国经济调查方面，ISM制造业PMI指数52.40，较上周降0.20；ISM服务业PMI指数56.10，较上周涨2.30；Markit制造业PMI指数52.40，较上周涨0.50；Markit服务业PMI指数51.10，较上周降1.40；密歇根大学消费者信心指数53.30，较上周降3.10；中小企业乐观指数98.80，较上周降0.50；美国投资者信心指数7.20，较上周降6.00 [11] - 央行黄金储备方面，中国2308.50吨，较上日涨2.18（0.09%）；美国8133.46吨，较上日涨0；世界36458.24吨，较上日涨0 [11] - IMF外储占比方面，美元56.32%，较上日降1.46（-2.53%）；欧元21.13%，较上日涨1.12（5.61%）；人民币2.12%，较上日降0.00（-0.03%）；全球25.

核心观点 2026年上半年债券市场处于多空博弈状态，方向选择的关键在于宏观经济基本面的修复强度与持续性，而非已部分反映的物价回升因素[7][8][9]。报告认为债券利率下行空间有限，但上行风险需要新的催化剂，当前债券资产风险收益比不对称[4][13]。市场曲线陡峭化趋势可能延续，信用债相比利率债或有独立行情，建议投资者从防御转向出击，在4-5月把握信用债的结构性机会，但对久期需保持克制[4][12][19][20]。 市场环境与核心矛盾 - 除油价推动的通胀回升外，债市下一个阶段需重点关注的核心矛盾是宏观经济基本面修复的强度及持续性，这可能是最容易形成预期差的地方[4][8][9] - 市场对PPI同比的预期已修正，预计在2026年3月或4月份转正，二季度PPI中枢相比一季度将系统性抬升[8] - 高频数据可关注票据利率、开工率等，低频数据重点关注4月出台的一季度及5月出台的4月份的经济金融数据[9] 收益率曲线形态分析 - 2025年以来，收益率曲线陡峭化是对长期宏观叙事的修正，表现为从“牛平”转向“熊陡”行情[10] - 2026年1-2月的陡峭化源于“牛陡”（短端下行幅度大于长端），而3月以来则体现为“熊陡”（短端稳健，长端调整）[12] - 从央行、财政及金融机构行为看，2026年曲线大概率维持陡峭化形态[4][10][11][12] - 后续曲线形态取决于经济表现：若经济偏弱、央行加大放松力度则可能“牛陡”；若经济修复、央行保持现有投放力度则可能“熊陡”，报告认为后者概率较大[12] 多空因素博弈分析 - **利多因素**：资金面偏松、银行配置动能较强、与2025年相比没有负carry、银行季末卖券兑现利润概率不大[4][13] - **利空因素**：通胀预期回升、名义增长加速修复（一季度经济金融数据可能超预期）、财政下放节奏前置后续见效、债券供给在二季度上量、资产比价效应下债券资产不占优[4][13] - 多空博弈会持续，但最终会选择方向。债券做多空间有限，进一步回调需要新的催化剂，二季度发布的经济金融数据可能是主要看点[4][13] 机构投资策略建议 - 2026年上半年债市环境与2025年同期不同，债券利率下行空间有限，上行风险需新催化剂，风险收益比不对称[4][16] - 建议机构谨慎对待长久期及超长久期资产，以降低久期方式应对，重点配置中短久期信用债和确定性更高的票息策略[4][16] - 信用利差尚未到主动走阔的时间窗口，与利率债相比，信用债仍可能有独立行情[4][16] 信用债投资策略 - 当前信用债中短端投资拥挤是市场防御思路下的一致性选择[4][19] - 二季度或有需求边际增量，建议跨季后对信用债投资从守势转向出击，积极把握4-5月的潜在信用行情机会，但对久期仍需保持克制[4][20] - **具体策略**： - **产业债**：关注摊余债基需求支撑下的3年左右AA及以上公募非永续债，以及中短端下沉机会[21][22] - **城投债**：对3年以内城投债可在保持底线思维前提下进行下沉（AA(2)/AA-级）；对3-5年城投债结合负债端和基本面参与；对5年以上城投债需坚守基本面[22] - **久期建议**：重点关注3年左右信用债机会，择机关注3-5年信用债机会[4][21] 二永债市场分析 - 供给方面，受批文停滞影响，2026年以来二永债尚无新发，但二季度料将恢复发行，压力可控，潜在压力或主要在永续债[4][23] - 需求方面，后续随着权益行情企稳，固收+基金赎回压力可能缓解，但负债端增长或放缓，对二永债的需求动能相较一季度（尤其是1月）可能减弱[4][23] - 展望未来，二永债供需格局弱化，估值波动可能仍较大，区间震荡行情或较为明显[4][24] - **投资建议**：对国股行二永债建议等待估值回升或供给放量机会，更多关注流动性更好、供给压力较小的4-5年二级资本债；同时可关注二季度理财需求走强下3年以内隐含AA/AA-级中小银行二永债的潜在机会[22][24] 信用债ETF与科创债 - 跨季后，信用债ETF规模增长的下一个观察窗口期或是4-5月信用潜在行情可能催生的市场化规模增长，但增长可能是温和的修复[4][25] - 交易商协会发布的科创债优化新政可能成为基金公司开拓债券指数化产品的重要抓手，需关注后续银行间科创债指数产品的推进进度及带来的机会[26] 可转债市场分析 - 近期可转债市场大幅下跌的核心逻辑是，在外部冲击背景下，绝对收益考核机制下的投资者为控制下行风险而大幅降低转债仓位[4][27] - 可转债市场微观结构企稳的潜在基础需要满足两大条件：一是近期止损盘减仓力度较大；二是中期（特别是自2025年12月15日主升浪以来）的止盈盘减仓力度较大[4][28] - 可转债市场后续的定价逻辑核心，首先取决于权益市场如何定价外部冲击；其次需关注可转债相对权益可能存在的潜在超调机会[4][29]