日本股票基金资金外流 - 日本股票基金单周净流出规模达118亿美元 创历史纪录 [1] - 巨量资金撤离加剧日股市场波动 [1] 日本银行板块异常表现 - 日本银行股过去三年为全球表现最耀眼板块 [1] - 近期10年期国债收益率持续攀升但银行股未同步上涨 与传统逻辑背离 [1] - 货币政策转向的理论利好被经济前景担忧压制 [3] 收益率飙升失效原因 - 日本央行政策正常化步伐或超预期 包括结束负利率及收益率曲线控制 [3] - 收益率上升被解读为对日本经济潜在增速的质疑 抵消净息差扩大利好 [3] - 银行板块估值吸引力下降 资金可能借机锁定利润 [3] - 债市波动或暴露金融机构资产负债表脆弱性 [3] 国际投行观点 - 多家机构对日股持审慎看法 资金外流反映投资者规避政策不确定性 [3] - 国际投资者对日本短期政策不确定性和估值调整风险担忧升温 [3]

报告行业投资评级 股票评级 - 截至2025年3月31日，汇丰发布的所有独立评级分布为买入55%（其中14%在过去12个月内使用了投资银行服务），Hold 39%（其中11%在过去12个月中使用了投资银行服务），卖出6%（过去12个月内获得投资银行服务的8%） [13] 固定收益评级 - 截至2025年3月31日，汇丰银行发布的所有独立基础信用推荐分布为增持33%（其中15%在过去12个月内获得了投资银行服务），中性61%（其中8%在过去12个月内接受了投资银行服务），Underweight 6%（过去12个月内获得投资银行服务提供的0%） [24] 交易评级 - 截至2025年3月31日，汇丰银行发布的所有交易分布为买入72%（33%在过去12个月内获得投资银行服务），卖出28%（其中20%在过去12个月内使用了投资银行服务） [25] 报告的核心观点 - HIBOR处于三年低点附近，本地流动性强劲支撑香港股市，即便HIBOR上升也是如此 [1] - 随着HIBOR利率低迷，预计房地产市场将获得更多支持，当地银行将面临净息差下降和收入增长放缓 [4] 根据相关目录分别进行总结 网络直播信息 - 亚洲股票与利率网络直播主题为“HIBOR持续下跌 - 对港元资产的冲击”，时间为2025年6月2日上午9:00英国夏令时/下午4:00中国香港时间 [1] - 讨论关键问题包括HIBOR处于三年低点对香港股市的影响，以及本地流动性强劲支撑香港股市 [1] 报告推荐 - BOCHK Holdings (2388 HK)评级为买入，尽管HIBOR下降但仍具韧性 [2] - Sino Land (83 HK)评级下调至持有，盈利压力不断增长 [2] 股票评级及财务分析依据 - 自2015年3月23日起，汇丰银行根据目标价格与当前股价的差异授予评级，目标价格较当前股价高出20%以上为“买入”，高出5% - 20%可能为“买入”或“持有”，上下浮动在5%以内为“持有”，低出5% - 20%可能为“持有”或“减持”，低出20%以上为“减持” [8] - 此前，根据战略团队设定的股票国内或区域性市场股权成本设定要求回报率，股票目标价格代表分析师预期该股票在12个月表现周期内所能达到的价值，潜在回报率超过要求回报率5个百分点为“增持”，低于要求回报率至少5个百分点为“减持”，介于区间为中性 [11] 固定收益财务分析依据 - 汇丰银行在固定收益研究中有两个主要目标，一是基于特定主题或观点在六个月时间范围内识别长期投资机会，二是在长达四个月时间范围内识别特定工具的交易观点 [14] 固定收益评级定义 - 超配指企业信用发行人基本信用状况预计未来六个月内改善，抵押债券该国发行债券预计优于其他国家债券 [17] - Neutral指公司信用发行人基本信用状况预计未来六个月内稳定，抵押债券本国发行债券预计与其他国家表现一致 [18] - Underweight指企业信用发行人基本信用状况预计未来六个月内恶化，抵押债券该国发行债券预计表现不如其他国家债券 [19] 交易定义 - 买入和卖出指对债券、利率互换期权等的交易建议，交易双方期末收到/支付衍生工具或指数总回报并支付/收取融资腿 [20] - 购买保护和销售保护参考信用违约互换，保护买方/卖方是在出售/购买参考实体信用风险 [21] - Pay和receive指对利率互换等固定端的交易建议 [21] - 付款人和接收器参见通胀上限或下限以及互换期权，支付方给予买方进入支付头寸期权，收款方给予买方进入收款头寸期权 [21] - ASW指买入与掉期工具打包的债券，消除利率风险并保留信用敞口 [22] - RASW指卖出与互换打包的债券，消除利率风险并保留信用敞口 [23]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级） [4] 报告的核心观点 - LPR改革后银行净息差持续下行，2025Q1已降至1.43%，主要受存贷款利率定价机制差异、让利举措、有效需求不足、结构变化和无序竞争等因素影响 [1][18] - 银行经营视角下，当前息差刚性底线或为0.67%，合意息差安全垫在60bp以上 [2] - 预计2025年银行息差延续“L型”走势，全年下行约10bp至1.42% [3] - 为保持银行体系健康性，预计2025年存贷款利率降幅不大 [4] 根据相关目录分别进行总结 1. LPR改革以来，多重因素导致净息差持续下行 - 净息差走势复盘：2020 - 2024年大致分为四个阶段，疫情冲击下快速下行（2020年）、经济复苏和政策支撑低位震荡（2021年）、多重压力下加速下行（2022 - 2023Q1）、负债端发力后降幅收窄边际企稳（2023Q2 - 2024Q4） [1][12] - 净息差收窄原因：存贷款利率定价机制差异使息差有收窄压力；多项让利举措推动贷款利率下行；有效需求不足致贷款定价自发下行；零售贷款投放受阻、存款定期化长期化挤压净息差；无序竞争使存贷利率与政策利率调整幅度偏离 [18][26][30] 2. 银行经营视角下的息差“临界点”测算 - 外部约束：EPA考核对银行息差提出量化要求，2025Q1银行息差下滑使许多银行该项得分为60 - 100分 [2][44] - 内生要求：构建含四个约束条件的测算模型，结果显示合意息差安全垫在60bp以上，2025年息差刚性底线或为0.67% [2][50] 3. 2025年银行息差延续“L型”走势，预计全年下行约10bp - 存量贷款重定价和新发贷款定价自发性下行预计拖累息差18bp，其中存量贷款重定价预计拖累14bp，新发贷款定价自发性下行预计拖累4bp [55][56][57] - 一揽子货币政策预计拖累息差0.2bp，影响中性 [60] - 二季度存款挂牌利率下调预计改善息差约3bp [67] - 高息长期限定期存款到期降价续作，预计改善息差约5bp [68] 4. 保持银行体系健康性，预计2025年存贷款利率降幅不大 - 2025年息差安全垫回升至75bp，为降息腾挪空间，但货币政策重视银行体系健康性、降低信贷投放规模要求，预计存贷款利率降幅不大 [4][74][78]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年Q1常熟银行营收和净利润双增，资产规模增长放缓，不良率下降，拨备覆盖率有所降低，非息收入表现亮眼但利息收入低于预期，新一轮降息下负债端或更受益，维持“买入”评级[4][5][8] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 2025年Q1常熟银行营业收入29.71亿元（+10.04%，YoY），归母净利润10.84亿元（+13.81%，YoY），季末总资产3890.15亿元（+6.67%，YoY），不良贷款率0.76%（-1BP，QoQ），不良贷款拨备覆盖率489.56%（-10.95PCT，QoQ），单季度净息差2.61%，同比降22BPs[4] 银行 - 对公信贷发力弥补部分信贷缺口，金融投资平衡业务发展与监管要求，2025年Q1资产规模增长放缓，个贷新增弱于同期，公司向对公领域发力，金融投资新增规模改善，Q2债市震荡公司投资端受监管影响或弱化，Q1吸收存款规模回落[5] - 息差在资产端影响下继续收窄，存款成本管控强化有望缓冲后续压力，2025年Q1生息资产收益率同比下行45BPs至4.47%，计息负债平均成本率同比降29BPs至2.02%，单季度净息差2.61%，同比降22BPs，预计中小银行将下调存款挂牌利率，常熟银行仍有下调空间，息差压力将随行业放缓[5] - 投资收益表现亮眼，代理贵金属与保险收入驱动手续费佣金收入快速增长，Q1投资收益+公允价值变动损益4.71亿元，同比增9.06%，手续费及佣金净收入0.71亿元，同比增495.23%[5] - 公司坚持审慎原则，计提力度较大，整体资产质量保持稳定，2025年Q1末不良率0.76%，环比降1BP，个贷风险出清中，公司加大计提力度，预计不良核销力度大，拨备覆盖率下降但仍有优势[5] 盈利预测与估值简表 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|109.09|117.12|122.25|135.70| |同比增速|10.53%|7.36%|4.38%|11.00%| |归母净利润（亿元）|38.13|42.38|46.87|52.14| |同比增速|19.60%|16.20%|11.13%|10.61%| |净息差（测算值）|2.79%|2.64%|2.50%|2.51%| |不良贷款率|0.75%|0.77%|0.77%|0.78%| |不良贷款拨备覆盖率|537.88%|500.51%|464.63%|448.74%| |ROE|13.69%|14.08%|13.96%|13.80%| |每股盈利（元）|1.20|1.26|1.41|1.55| |PE（倍）|6.52|6.18|5.56|5.02| |每股净资产（元）|9.25|9.50|10.64|11.88| |PB（倍）|0.84|0.82|0.73|0.66|[6] 投资建议 - 产业股东与中长期投资基金增持彰显对公司价值的认可，第二大股东持股比例升0.47%至3.55%，第四大股东增持0.10%至2.82%，社保基金406组合、利安人寿新进前十大股东[8] - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为117.12、122.25、138.57亿元，归母净利润分别为42.38、46.87、52.14亿元，期末每股净资产分别为9.50、10.64、11.88元，对应PB分别为0.82、0.73、0.66倍，维持“买入”评级[8] 附录：三大报表预测值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |EPS (摊薄)（元）|1.26|1.41|1.55|1.73| |BVPS (元)|9.50|10.64|11.88|13.27| |P/E (倍)|6.18|5.56|5.02|4.52| |P/B (倍)|0.82|0.73|0.66|0.59| |ROAA|1.16%|1.19%|1.21%|1.23%| |ROAE|14.08%|13.96%|13.80%|13.75%| |净利差（SPREAD）|2.50%|2.39%|2.41%|2.45%| |净息差（NIM）|2.64%|2.50%|2.51%|2.55%| |信贷成本|0.84%|0.82%|0.68%|0.77%| |成本收入比|36.62%|35.74%|35.30%|33.38%| |所得税有效税率|15.93%|15.75%|15.74%|15.72%|[29][30]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年Q1常熟银行营收和净利润同比增长，资产规模增长放缓，不良贷款率下降，拨备覆盖率降低，净息差收窄，非息收入表现亮眼，产业股东与中长期投资基金增持彰显对公司价值的认可，维持“买入”投资评级[4][5][8] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 2025年Q1，常熟银行实现营业收入29.71亿元，同比增长10.04%，归属于上市公司股东净利润10.84亿元，同比增长13.81%，季末总资产规模为3890.15亿元，同比增长6.67%，不良贷款率为0.76%，环比下降1BP，不良贷款拨备覆盖率为489.56%，环比下降10.95PCT，单季度净息差为2.61%，同比下降22BPs[4] 银行 - 对公信贷发力弥补部分信贷缺口，金融投资寻求业务发展与监管要求之间的平衡，2025年Q1资产规模增长放缓，个贷新增规模弱于近年同期，公司向对公领域发力，金融投资新增规模改善，Q2债市震荡，公司投资端受监管影响有望弱化，Q1吸收存款规模回落[5] - 息差在资产端影响下继续收窄，存款成本管控强化有望缓冲后续压力，2025年Q1生息资产收益率同比下行45BPs，计息负债平均成本率同比下降29BPs，单季度净息差为2.61%，同比下降22BPs，预计中小银行将跟随大型银行开启新一轮存款挂牌利率调降，常熟银行仍具备下调空间，随着存款重定价展开，息差压力将随行业放缓[5] - 投资收益表现亮眼，代理贵金属与保险收入驱动手续费佣金收入快速增长，Q1公司实现投资收益+公允价值变动损益4.71亿元，同比增长9.06%，实现手续费及佣金净收入0.71亿元，同比增长495.23%[5] - 公司坚持审慎原则，计提力度较大，整体资产质量保持稳定，2025年Q1末不良率为0.76%，环比下降1BP，个贷风险处于出清途中，公司加大计提力度，预计同步对不良资保持较大的不良核销力度，不良率得以保持低位，拨备覆盖率有所下降，公司当前拨备仍有优势[5] 盈利预测与估值简表 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为117.12、122.25、138.57亿元，归属于普通股股东净利润分别为42.38、46.87、52.14亿元，期末每股净资产分别为9.50、10.64、11.88元，对应5月27日收盘价的PB分别为0.82、0.73、0.66倍[8] 附录：三大报表预测值 - 给出了2024A - 2027E每股指标与估值、盈利能力、资产负债表、利润表、规模指标、资产质量、资本等相关数据预测[29][30]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 本周长江银行指数累计上涨 0.6%，相较沪深 300 指数超额收益 0.8%，相较创业板指数超额收益 1.5%，市场对银行股关注度明显提升，板块延续上涨趋势 [2][6][17] - 5 月 LPR 下调 10BP 后，大型银行开启新一轮存款挂牌利率全面降息，活期存款利率降至 0.05%，一年期定存利率破“1.0%”降至 0.95%，预计能对冲 LPR 下调影响，使净息差后续降幅收窄 [2][7][8] - 关注可转债转股银行的估值修复及交易机会，如杭州银行等绩优股和浦发银行等有转股期望的标的 [9][34] 根据相关目录分别进行总结 本周银行股市场表现 - 长江银行指数本周累计上涨 0.6%，相较沪深 300 指数超额收益 0.8%，相较创业板指数超额收益 1.5%，市场对银行股关注度提升，重点关注业绩优异城商行 [2][6][17] - 个股层面，沪农商行、青岛银行、渝农商行等涨幅靠前，青岛银行 25Q1 营收增速超预期居城商行第一，国有大行本周普遍小幅调整 [6][17] - 截至 5 月 23 日，五大国有行 A 股平均股息率 4.49%，与 10 年期国债收益率有 277BP 利差，H 股平均股息率 5.75%，H 股/A 股平均折价率 22% [6][19] 新一轮存贷款降息情况 - 5 月 LPR 下调 10BP 后，大型银行开启新一轮存款挂牌利率全面降息，活期降 5BP 至 0.05%，一年/三年/五年期定期分别下调 15BP/25BP/25BP，2022 年以来已连续下调 7 轮 [7][26][28] - 存款持续降息是缓解净息差压力唯一路径，本轮存款降息幅度超贷款 LPR 降幅，国有大行净息差再创新低，预计未来存款利率仍有下行空间，25 年底前或不再下调 [7][26] - 2023 年以前银行负债成本未有效下行，加重净息差压力，2024 年负债成本下行拐点确立，25 年一季度商业银行净息差下行至 1.43%，国有大行降至 1.33%，本轮降息后预计国有大行定期存款付息率未来一年有 50BP 以上下降空间 [8][28] 存款降息对净息差的影响 - 本次存款降息幅度大于贷款，预计能对冲 LPR 下调影响，理论上净息差边际扩张，但实际存款降息影响一年内逐步体现，贷款降息见效快且可能再降，总体预计净息差后续降幅收窄 [8][30] - 测算本月降息降准将对上市银行净息差产生平均 5BP 正向贡献，定期存款占比高、房贷占比低的区域银行预计更受益，对国有大行净息差正向影响在 4 - 11BP，影响营收增速 2 - 5pct [30][31] - 今年以来行业净息差压力逐步缓释，部分中小银行一季报净息差边际逆势回升，预计存款重定价节奏将加快 [31] 可转债转股银行投资机会 - 今年市场关注可转债银行股，一类是以杭州银行为代表的绩优股，受可转债强制赎回价格压制估值被低估，杭州银行预计 5 月 26 日开始消化转股抛压，消化后估值有望修复，南京银行估值低有修复空间，齐鲁银行接近转股强赎价格 [9][34] - 另一类是以浦发银行/重庆银行/上海银行为代表的有转股期望的标的 [9][34]

美债长端收益率飙升对银行的影响 - 美债长端收益率飙升可能对银行是利好消息 因利率曲线变陡有助于银行回血 [1] - 利率曲线变陡指长期利率涨幅快于短期利率 当前10年期与2年期美债利差达2022年以来最大值 [2] 银行盈利模式与利率曲线关系 - 银行盈利依赖短借长贷模式 资金来源为短期存款 资金运用为长期贷款或长期资产投资 [3] - 收益率曲线变陡扩大净息差(Net Interest Margin) 直接提升银行盈利能力 [3] - 过去几年美债利率曲线平坦甚至倒挂 导致银行净息差受压 当前曲线正常化将改善经营环境 [4] 净息差现状与改善预期 - 美国大银行净息差中位数2.81% 低于历史平均3.2% [5] - 长期利率上升使银行新购债券收益率提高 到期资金可滚动配置高收益资产 持续提升利息收入 [5] - 特朗普政府可能放松银行资本金监管 进一步增加银行资金灵活性 [6] 长期利率上升的双面影响 - 银行持有低利率债券价格下跌导致账面浮亏 紧急抛售可能引发流动性风险(如2023年硅谷银行案例) [7] - 利率温和上升环境下 银行股可能因净息差回升逻辑迎来上涨行情 [7] - 经济向好时银行可增加贷款投放 需求不足时可通过股票回购消化资金 [7] 市场表现与预期 - KBW纳斯达克银行指数与标普500指数年内涨幅持平 显示市场观望态度 [7] - 银行股年初跑赢大盘因软着陆预期 3-4月因关税和衰退担忧转弱 [7]

报告核心观点 - 关注债息情况，港股料整固 [3] 海外市场重要指数表现 - 道琼斯工业指数收市41603.07，幅度-0.61；标普500指数收市5802.82，幅度-0.67；纳斯达克综合指数收市18737.21，幅度-1.00；英国富时100指数收市8717.97，幅度-0.24；德国DAX指数收市23629.58，幅度-1.54；日经225指数收市37160.47，幅度0.47；台湾加权指数收市21652.24，幅度-0.09 [2] 内地与香港股市表现 - 上证指数收市3348.37，幅度-0.94；深证成指收市10132.41，幅度-0.85 [2] - 恒生指数收市23601.26，幅度0.24；国企指数收市8583.86，幅度0.31；红筹指数收市3929.23，幅度0.27；恒生科技指数收市5246.87，幅度-0.09；AH股溢价指数收市131.88，幅度-0.98；恒生期货（05月）收市23479，幅度-0.30；恒生期货（06月）收市23360，幅度-0.29 [2] 港股上周五表现 - 恒指高开13点报23557，早段短暂下跌后回升，午后最多升205点，高见23749，后因A股下挫再度回落，一度跌56点，低见23487，尾市站稳，收报23601，升56点或0.2%；国指升0.3%，报8583；科指降0.1%，报5246；大市全日成交2036.71亿 [3] 部分港股公司表现 - 港交所微涨0.4%，造387.2元；腾讯走高0.3%，造518元；阿里巴巴降0.3%，造118.8元；汇控微涨0.6%，造93.15元；美团微升0.7%，造136.9元；友邦跌0.8%，造64.85元 [4] 宏观&行业动态 - 中国利率自律机制下调银行存款利率上限，定期存款利率降幅普遍高于此前挂牌利率降幅，部分银行降幅达30至40个基点，将显著缓解银行负债端压力 [6] - 香港保监局正与有兴趣迁册的保险公司密切沟通，协助其在新制度下尽快启动迁册进程，公司迁册制度已生效 [7] - 瑞银将标普500指数年底目标由5800点上调至6000点，2026年6月目标定为6400点，还上调该指数2025年和2026年每股盈利预测 [8] 上市公司要闻 - 港交所待获监管批准后，7月2日起提高恒生指数、恒生中国企业指数及恒生科技指数期货及期权产品持仓限额 [10] - 碧桂园相当于现有公众票据本金总额逾70%的持有人已加入重组支持协议，公司延长相关协议同意费用限期 [11] - 中国宏桥发行2.7亿美元2028年到期的6.925厘优先无抵押票据，所得款项净额用作一般公司用途 [12]

银行业净息差恶化 - 93%的上市银行（54家）2024财年净息差同比下降，反映盈利能力持续减弱[1][3] - 81%的上市银行（47家）净息差跌破1.8%警戒线，较2019年（10%）扩大8倍[3] - 行业平均净息差降至1.52%（2024年底），同比下滑0.17%，创历史新低[3] 净息差收缩驱动因素 - 房地产低迷和贷款利率下降是主因，4月新增贷款平均利率仅3.2%[3] - 内需不足叠加特朗普关税威胁，企业和家庭信贷需求疲软[3] - 中小微企业贷款利率被政策压制（工行小微贷利率3.30% vs 全企业3.26%）[5] 潜在不良贷款风险 - 上市企业潜在不良贷款比率达7.8%，房地产领域风险突出[5] - 官方不良贷款率1.5%被指低估，地方银行信用风险受高管公开警示[5] - 若风险暴露可能引发惜贷，重现日本1990年代经济冷却模式[5] 政府应对措施 - 3月全国人大批准5000亿元公共资本注入，四大行已启动资本补充[5] - 中小银行救助需依赖大行并购，但难以快速解决系统性风险[6]

业绩表现 - 10家A股上市农商行一季度均实现净利润正增长，常熟银行以13.81%增速领跑 [1][7] - 8家农商行营收同比增长，2家负增长（沪农商行-7.41%、紫金银行-4.82%）[1][5][6] - 渝农商行和沪农商行归母净利润超30亿元（37.45亿、35.64亿），常熟银行10.84亿元 [6][7] - 青农商行、瑞丰银行等4家银行净利润增速超6% [7] 资产规模 - 渝农商行总资产1.61万亿元居首，增速6.3% [9][11] - 沪农商行总资产1.54万亿元，与渝农商行差距扩大至704亿元 [9][11] - 青农商行总资产5115.75亿元排名第三，常熟银行3890.15亿元 [11][12] - 江阴银行资产规模最小（2070.58亿元）[9][12] 资产质量 - 7家农商行不良率低于1%，常熟银行0.76%最优 [1][14] - 青农商行不良率1.77%最高，次级类贷款金额增长25.66% [14][15] - 常熟银行拨备覆盖率489.56%居首，紫金银行202.52%最低 [14][15] - 瑞丰银行拨备覆盖率提升5.21个百分点至326.08% [15] 净息差 - 紫金银行净息差1.23%低于行业均值1.52% [7] - 江阴银行净息差下降0.25个百分点至1.51% [7] - 张家港行净息差下降0.19个百分点至1.43% [7]