市场表现 - 创新药概念板块表现强势，多只个股股价大幅上涨并触及涨停板 [1] - 凯莱英股价达121.85元，日涨幅+10.00%，实现2连板 [1] - 润都股份股价达17.24元，日涨幅+10.02%，实现首板 [1] - 昂利康股价达34.88元，日涨幅+10.00%，实现首板 [1] - 睿智医药股价达12.42元，日涨幅+20.00%，实现首板 [1] - 海欣股份股价达8.62元，日涨幅+9.95%，实现首板 [1] - 海王生物股价达3.45元，日涨幅+9.87%，实现首板 [1] - 广生堂股价达119.03元，日涨幅+20.00%，实现首板 [2] - 艾迪药业股价达17.82元，日涨幅+20.00%，实现首板 [2] - 汇宇制药股价达19.69元，日涨幅+17.90% [2] - 益方生物股价达22.08元，日涨幅+16.09% [2] - 诚达药业股价达59.61元，日涨幅+15.30% [2] - 一品红股价达37.19元，日涨幅+14.68% [3] - 必贝特股价达42.00元，日涨幅+14.60% [3] - 华纳药厂股价达62.60元，日涨幅+13.84% [3] - 苑东生物股价达73.18元，日涨幅+13.65% [3] 公司业务与战略 - 凯莱英是行业领先的全球创新药CDMO解决方案提供商，提供创新药全生命周期一站式CMC服务，业务覆盖临床早期到商业化阶段，涵盖小分子、化学大分子、生物药、制剂等，在小分子CDMO领域经验丰富，并积极拓展多肽、寡核苷酸、ADC等新兴业务 [1] - 润都股份拥有1类创新药盐酸去甲乌药碱注射液，该药是在发现中药附子有效成分基础上化学合成的肾上腺β受体部分激动剂，可用于辅助诊断和评估心肌缺血 [1] - 昂利康正在积极进行创新药研发的探索和尝试，逐步实现从传统仿制药、高端仿制药到改良型新药和创新药过渡的战略目标 [1] - 睿智医药是国内领先的CRO/CDMO企业，临床前CRO市场规模国内前三，公司构建了从药物靶点研究、分子设计筛选，到抗体药物发现、临床前/临床及商业化阶段CMC药学开发的全流程服务体系，服务覆盖肿瘤、自身免疫病等领域，其ADC一站式研发平台经验丰富 [1] - 海欣股份旗下参股公司江苏苏中药业集团申报的马来酸苏特替尼胶囊，用于治疗局部晚期或转移性非小细胞肺癌，已纳入突破性治疗品种，目前处于二期临床试验 [1] - 海王生物旗下全资子公司海王医药研究院拥有现代化研究室，具备强大研发实力，在研创新药包括虎杖苷注射液（用于抗休克、心脑缺血性疾病，已开展中美IIc期临床研究）、NEP018片（新型肿瘤靶向小分子激酶抑制剂，对胃肠道肿瘤抑制效果良好，已获批中美临床试验）、萘普替尼片（新型靶向抗肿瘤新药，对非小细胞肺癌有疗效）等 [2] - 广生堂是国内专注于肝脏健康领域的医药企业，在抗病毒、肝病领域布局六款全球一类创新药，针对乙肝临床治愈、肝癌、肝纤维化等的创新药处于临床研究阶段，如乙肝治疗创新药GST-HG141已完成II期临床试验 [2] - 艾迪药业专注创新药研发，已有两款1类抗艾滋病创新药获批上市，艾诺韦林片是国内首款自主知识产权抗HIV口服1类新药，艾诺米替片为国产首个三联单片复方抗艾新药，公司还布局了如整合酶抑制剂ACC017、长效药物ACC027等多个创新药研发项目 [2] - 汇宇制药是研发驱动的综合制药企业，专注于肿瘤治疗领域药物和复杂注射剂药物，持续推进创新药布局 [2] - 益方生物是一家立足中国具有全球视野的创新型药物研发企业，聚焦肿瘤、代谢及自身免疫性疾病领域，自主研发出如格索雷塞片等创新药，另有多款产品处于临床试验阶段，涵盖乳腺癌、痛风、银屑病等疾病的治疗 [2] - 诚达药业是医药中间体CDMO服务商，专注于为跨国制药企业及医药研发机构提供关键医药中间体和原料药CDMO研发生产服务，CDMO业务范围涵盖抗肿瘤、抗病毒、神经类、糖尿病等类别创新药中间体，公司计划深耕医药中间体、原料药CDMO市场，提升研发与制造服务水平，为国内制药企业创新药研发提供服务，并战略布局生物细胞药物领域，拓展生物创新药管线 [2] - 一品红是聚焦儿童药、慢病药领域的创新型生物医药企业，公司组建了400余人的创新研发团队，搭建慢病药创新研发平台，布局多个创新药项目 [3] - 必贝特是一家以临床价值为导向、专注于创新药自主研发的生物医药企业，聚焦于肿瘤、自身免疫性疾病、代谢性疾病等重大疾病领域，依托自主研发构建的核心技术平台 [3] - 华纳药厂作为创新驱动型药企，积极布局创新药研发 [3] - 苑东生物正加快由仿到创的转型 [3]

量化因子与构建方式 1. **因子名称：封板率** * 因子构建思路：通过计算当日最高价涨停且收盘涨停的股票数量占最高价涨停股票总数的比例，来衡量市场涨停板的封板质量与资金追涨意愿[16]。 * 因子具体构建过程： 1. 筛选上市满3个月以上的股票[16]。 2. 找出当日盘中最高价达到涨停价的股票集合A[16]。 3. 从集合A中找出当日收盘价也为涨停价的股票集合B[16]。 4. 计算封板率：$$封板率 = \frac{集合B的股票数量}{集合A的股票数量}$$[16] 2. **因子名称：连板率** * 因子构建思路：通过计算连续两日收盘涨停的股票数量占昨日收盘涨停股票总数的比例，来衡量市场涨停板的持续性和赚钱效应[16]。 * 因子具体构建过程： 1. 筛选上市满3个月以上的股票[16]。 2. 找出前一日（T-1日）收盘涨停的股票集合C[16]。 3. 从集合C中找出当日（T日）收盘也涨停的股票集合D[16]。 4. 计算连板率：$$连板率 = \frac{集合D的股票数量}{集合C的股票数量}$$[16] 3. **因子名称：大宗交易折价率** * 因子构建思路：通过计算大宗交易成交总额相对于当日市值的折价幅度，来反映大资金的投资偏好和市场情绪，折价率高通常意味着大资金卖出意愿较强或对后市看法谨慎[25]。 * 因子具体构建过程： 1. 统计当日所有大宗交易的成交总金额[25]。 2. 计算这些大宗交易对应股份在当日的总市值（按当日收盘价计算）[25]。 3. 计算折价率：$$折价率 = \frac{大宗交易总成交金额}{当日成交份额的总市值} - 1$$[25] 4. **因子名称：股指期货年化贴水率** * 因子构建思路：通过计算股指期货主力合约价格相对于现货指数的基差，并进行年化处理，来衡量市场对未来走势的预期和对冲成本，贴水率越高通常意味着市场情绪越悲观或对冲成本越高[27]。 * 因子具体构建过程： 1. 计算基差：基差 = 股指期货价格 - 现货指数价格[27]。 2. 计算年化贴水率：$$年化贴水率 = \frac{基差}{指数价格} \times \frac{250}{合约剩余交易日数}$$[27]。 3. 公式说明：该公式将基差相对于指数价格的比例进行年化处理，以便于不同期限合约之间的比较[27]。 因子的回测效果 1. 封板率因子，2026年4月1日取值为61%[16] 2. 连板率因子，2026年4月1日取值为15%[16] 3. 大宗交易折价率因子，2026年3月31日取值为9.80%[25]，近半年平均值为7.07%[25] 4. 上证50股指期货年化贴水率因子，2026年4月1日取值为4.10%[27]，近一年中位数为1.03%[27] 5. 沪深300股指期货年化贴水率因子，2026年4月1日取值为8.12%[27]，近一年中位数为4.65%[27] 6. 中证500股指期货年化贴水率因子，2026年4月1日取值为11.22%[27]，近一年中位数为10.99%[27] 7. 中证1000股指期货年化贴水率因子，2026年4月1日取值为14.92%[27]，近一年中位数为13.21%[27]

核心观点 市场在外部地缘政治扰动边际缓和的背景下，风险偏好显著修复，呈现“成长反攻强于防御”的特征，资金从避险资产回流至权益市场，尤其是高弹性的成长与科技创新板块，商品市场主线则从单一避险切换为多因素共同定价 [1][7][15]。 市场行情分析 股票市场 - A股市场在昨日调整后迎来明显修复，三大指数全线上涨，上证指数收盘报3948.55点，上涨1.46%，深证成指上涨1.70%，创业板指上涨1.96%，科创50指数上涨3.33% [2] - 市场成交额显著放大，总成交额约为2.02万亿元，较前一交易日放量0.9%，市场情绪升温，上涨个股数量达4492只，下跌个股为881只 [2] - 行业板块普涨，医药、电子、通信、传媒、机械、有色金属、计算机等方向涨幅居前，分别上涨3.88%、3.01%、2.98%、2.61%、2.35%、2.28%和2.28% [5] - 概念层面表现突出的是CRO、创新药、光模块（CPO）、医疗服务精选、减肥药、光电路交换机OCS、生物科技等，分别上涨6.80%、5.83%、5.31%、5.13%、4.57%、4.52%、4.24%，显示资金主要回流医药创新与AI算力硬件两条主线 [5] - 成长风格领涨市场，科创200、科创100、科创综指和科创50分别上涨4.49%、3.46%、3.44%和3.33%，创成长上涨2.93%，科创创业50上涨2.88%，万得双创和北证50分别上涨2.61%和2.39% [7] - 相对落后的板块是煤炭、电力及公用事业、石油石化等，高送转、水电、火电、锂矿、盐湖提锂及光伏逆变器等概念跌幅居前 [5] 债券市场 - 国债期货市场整体有所回落，中长端回调明显，30年期国债期货TL2606下跌0.22%，10年期国债期货T2606下跌0.16%，5年期主力合约下跌0.10%，2年期主力合约下跌0.03% [11] - 央行公开市场操作实现净回笼780亿元，但资金面仍保持平稳偏松，各期限Shibor利率均有所走低 [11] - 债市调整主要驱动因素并非资金面恶化，而是权益市场情绪修复导致避险交易降温，前期涨幅较大的长端利率债面临止盈压力 [11] 商品市场 - 南华商品指数收于3012.73点，下跌2.01% [9] - 贵金属表现强劲，领涨品种为沪银（上涨4.98%）、钯（上涨3.69%）、沪金（上涨3.18%）、铂（上涨2.27%）和国际铜（上涨1.68%） [9][12] - 领跌品种为低硫燃料油（下跌8.36%）、乙二醇（下跌8.88%）、燃油（下跌11.17%）、原油（下跌12.75%）和集运指数(欧线)（下跌12.88%） [9][12] 交易热点追踪 近期热门品种梳理 - **人工智能**：核心逻辑是全球产业化加速，新应用不断出现，后续关注龙头企业资本开支变化、应用场景转化和产品技术升级突破 [14] - **商业航天**：核心逻辑是商业航天司成立，大力支持发展，后续关注国内可回收火箭发射情况以及SPACEX等海外龙头技术突破 [14] - **核聚变**：核心逻辑是产业化提速，人工智能带动电力需求提升，后续关注项目进展推动情况和行业招标情况 [14] - **大消费**：核心逻辑是政策推动支持消费升级，后续关注经济复苏情况和进一步刺激政策 [14] - **券商**：核心逻辑是A股成交额高位运行，后续关注A股市场成交量情况和交易制度可能的变化 [14] - **贵金属**：核心逻辑是央行持续增持，美联储降息，后续关注美联储进一步降息预期和地缘政治风险 [14] - **能源化工**：核心逻辑是中东地缘政治影响供给，后续关注冲突进展情况和原油价格变化 [14] 品种核心逻辑解读 - **贵金属**：今日沪银上涨4.98%，沪金上涨3.18%，上涨逻辑由“避险修复”转向“美元回落与降息预期再定价”，受美元走弱及市场对美联储政策路径重新定价支撑 [14] - **国际铜**：今日国际铜上涨1.68%，上涨反映顺周期预期修复，受3月中国官方制造业PMI升至50.4（创近一年新高）显示的国内景气修复，以及弱美元环境共同支撑 [14] 近期核心思路总结 - **权益方面**：随着中东局势阶段性缓和预期升温、油价自高位回落，全球风险偏好明显修复，A股成长与科技创新方向领涨，资金回流高弹性资产 [15] - **债市方面**：在权益市场情绪修复、避险交易降温背景下，国债期货短期转入阶段性整理，长端利率债止盈压力更明显，市场由单边偏强转向高位震荡 [15] - **商品方面**：市场主线由单一“地缘避险”切换为“地缘预期修正+美元波动+国内景气修复”共同定价，金银受美元回落和降息预期再定价支撑，工业金属受中国制造业PMI改善带动 [15]

报告投资评级 - 对恒瑞医药的投资评级为**买入**，原评级亦为买入 [1] - 报告发布日（2026年4月1日）公司市场价格为人民币57.73元 [1] - 所属医药生物板块评级为**强于大市** [1] 报告核心观点 - 报告核心观点认为，恒瑞医药的创新驱动快速成长，国际化进程稳步推进 [4] - 公司2025年业绩表现稳健，创新产品已成为重要增长引擎，创新进展及全球化布局持续推进，看好其未来发展机会，维持买入评级 [4][6] 公司业绩与财务预测总结 - **2025年实际业绩**：全年实现营业收入**316.29亿元**，同比增长**13.02%**；归母净利润**77.11亿元**，同比增长**21.69%**；扣非归母净利润**74.13亿元**，同比增长**20.00%** [4] - **盈利预测上调**：基于创新药业务的快速增长，报告上调了公司盈利预测。预测2026-2028年归母净利润分别为**89.68亿元**、**106.04亿元**、**123.77亿元**（原2026-2027年预测为79.78亿元、92.08亿元），对应每股收益（EPS）分别为**1.35元**、**1.60元**、**1.86元** [6][8] - **估值水平**：以2026年3月31日收盘价计算，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为**42.7倍**、**36.1倍**、**31.0倍** [6][8] - **增长预测**：预测2026-2028年营业收入增长率分别为**16.1%**、**15.6%**、**15.1%**；归母净利润增长率分别为**16.3%**、**18.2%**、**16.7%** [8] - **盈利能力指标**：预计公司毛利率将维持在**86%以上**，归母净利润率将提升至**25%左右**，净资产收益率（ROE）将保持在**13%以上** [13] 创新药业务分析 - **收入规模与占比**：2025年，公司创新药销售收入达**163.42亿元**，同比增长**26.09%**，占药品销售收入比重提升至**58.34%**，已成为驱动业绩增长的主要动力 [9] - **业务结构**：创新药收入中，抗肿瘤产品收入**132.40亿元**，同比增长**18.52%**，占比**81.02%**；非肿瘤产品收入**31.02亿元**，同比大幅增长**73.36%**，占比**18.98%** [9] - **新产品储备**：2025年公司（含子公司）有**7款I类创新药**获批上市（如伊立替康脂质体、瑞康曲妥珠单抗等），这些产品仍处于商业化初期，未来销售潜力有待释放 [9] - **研发投入**：2025年累计研发投入**87.24亿元**，其中费用化研发投入**69.61亿元**，占同期总收入比重达**22%**，持续保持高投入 [9] - **研发管线**：除已上市产品外，公司有**100多个**自主创新产品正在临床开发，**400余项**临床试验在国内外开展，研发储备丰富 [9] 国际化与对外许可进展 - **对外许可收入**：2025年创新药对外许可整体收入达**33.92亿元**，已成为公司收入的重要组成部分 [9] - **合作方与首付款**：2025年公司收到来自**MSD、Merck KGaA、GSK**等海外药企的首付款/股权金额，未来伴随产品临床/商业化推进，后续里程碑付款有望带来持续业绩增量 [9] - **海外临床与注册**：公司稳步推进海外临床，2025年新开设美国波士顿临床研发及合作中心，多个创新药启动首项海外临床试验 [9] - **具体进展**：卡瑞利珠单抗在美国的BLA上市申报已重新递交并获受理；瑞康曲妥珠单抗联合阿得贝利和化疗用于胃癌或胃食管结合部腺癌的孤儿药资格认证获得FDA批准 [9] 其他关键信息 - **股价表现**：截至报告发布，公司股价今年以来绝对收益为**-8.5%**，过去12个月绝对收益为**11.4%**；相对上证综指，近1个月表现强于大盘**7.2%**，但近12个月弱于大盘**6.5%** [2] - **公司市值**：以报告发布日数据，公司总股本为**6,637.20百万股**，总市值为**383,165.55百万元人民币** [2] - **股东与分红**：主要股东江苏恒瑞医药集团有限公司持股**23.18%** [2]。公司2025年拟向全体股东每10股派发现金股利**2.00元**（含税） [4]

报告投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [2][3][4][6][7][9][10][11][12][13][14] 报告核心观点 - 2025年医药制造行业在政策常态化下，需求基本盘稳健，营业收入整体企稳，利润水平小幅回升，行业从“规模扩张”向“价值创造”转型 [2][4] - 未来国内医药需求有望继续保持增长，医保基金支付能力可持续性较强，行业整体经营业绩有望保持稳定 [2][14] - 行业分化加剧，政策更注重质量与创新，有利于具备创新能力和成本控制能力的龙头企业，部分小型企业或将逐步淘汰 [9][10] 一、医药行业情况 - 2025年行业需求基本盘稳健，规模以上医药制造企业营业收入整体企稳，利润企稳回升 [4] - 下游需求与人口老龄化等因素相关，2025年底65岁及以上人口达2.2365亿人，占全国人口15.9%，老龄化程度加深 [4] - 2024年医疗总诊疗人次101.1亿，较上年增长20.07%，2025年1-9月总诊疗人次57.5亿，同比增长2.5%，呈增长趋势 [4] - 2025年基本医疗保险（含生育保险）基金收入同比增长3.64%，支出同比增长1.71%，医保收支结构优化，控费成效显著 [4] - 2025年中国医药制造业累计营业收入24870.00亿元，较上年同期下降1.20%，累计利润总额3490.00亿元，同比增长2.70% [6] 二、行业政策 - 2025年政策以高质量发展、创新驱动、医保控费提质等为核心，推动行业向“价值创造”转型 [7] - 已形成鼓励医药创新、提升医疗服务、优化医保支付的“三医联动”政策体系 [7] - 2026年《政府工作报告》提出发展生物医药产业在内的新质生产力，产业定位升级 [7] - 全国第十一批集采规则优化，更加注重质量，聚焦“稳临床、保质量、反内卷、防围标”，引导企业向“质量竞争+成本控制+合理利润”转变 [7] - 2025年关键政策包括：3月《政府工作报告》支持创新药发展并提高医保人均财政补助；6月国家药监局优化创新药临床试验审评审批；7月国家医保局等发布《支持创新药高质量发展的若干措施》；10月“十五五”规划建议推进医保省级统筹等；10月国务院发布《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》 [8] 三、行业关注 - 医药企业结构性问题明显，“多、小、散”，行业分化加剧 [9][10] - 截至2025年底，中国医药制造企业合计9875家，较上年底增加182家；亏损企业合计2838家，较上年底增加156家，亏损企业占比上升 [10] - 集采方面，已开展十一批药品集中带量采购，第十一批集采平均降价幅度为53%，较第十批（超70%）更加温和，未来有望逐步破除“唯低价论” [10][12] - 医保目录方面，2025年国家医保药品目录新增114种药品，其中50种为一类创新药，总体成功率88%（高于2024年的76%），并首次推出《商业健康保险创新药品目录》，纳入19款药品 [11] - 创新药方面，2025年中国创新药对外授权交易（BD）总额为1356.55亿美元，交易数量157项，远超2024年（519亿美元，94笔），2026年1-2月交易总额为532.76亿美元，交易数量44项，中国药企全球影响力持续增长 [13] 四、行业展望 - 预计2026年国内医药需求有望继续保持增长，医保基金支付能力可持续性较强，行业整体经营业绩有望保持稳定 [14] - 中国正逐渐步入老龄化社会，预计到2050年老龄人口比例将超过30%，老龄化、消费升级将带动市场需求旺盛，对高端产品和服务的需求持续增加 [14]

核心观点 - 报告为一份市场日报，核心观点是2026年4月1日A股市场整体表现强劲，主要指数悉数收涨，成交活跃，医药生物、通信、电子等科技成长板块及CRO、创新药、光模块等概念板块领涨 [1][2] 市场回顾 - **指数表现**：A股主要指数系数收涨，上证指数涨1.46%，收报3948.55点；深证成指涨1.70%，收报13706.52点；科创50指数涨3.33%，收报1298.20点；创业板指涨1.96%，收报3247.52点 [1] - **个股与成交**：全市场个股涨多跌少，4492只个股上涨，881只个股下跌，115只个股收平；沪深两市合计成交额20125亿元，较上个交易日放量199亿元 [1] - **行业板块**：申万一级行业多数收涨，医药生物、通信、传媒、电子涨幅居前，分别上涨3.99%、3.36%、2.94%、2.93%；公用事业、煤炭、石油石化板块收跌，分别下跌0.52%、0.19%、0.13% [1][10] - **概念板块**：涨幅居前的概念板块包括CRO、创新药、光模块(CPO)、医疗服务精选、减肥药、生物科技等权、光芯片、覆铜板、抗生素、航运精选、玻璃纤维、仿制药、航空运输精选、医疗物资出口、脑机接口 [2][11]

投资评级与核心观点 - 报告维持对公司“买入”的投资评级 [7] - 报告给予公司目标价为43.68港币，较当前股价（截至3月30日为33.08港币）存在约32%的上涨空间 [5][7][8] - 报告核心观点是看好“创新及BD双轮驱动公司持续增长” [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现收入150.28亿元，同比增长22.6%；实现净利润55.55亿元，同比增长27.1% [1] - 创新药业务表现强劲，实现收入123.54亿元，同比增长30.4%，占总收入比重提升至82.2% [1] - 剔除合作收入后，创新药销售收入同比增速仍达30%，占比为79% [1] - 分治疗领域看，抗肿瘤业务收入99.74亿元（+23%yoy），代谢及其他疾病收入21.58亿元（+67%yoy），抗感染收入15.86亿元（+8%yoy），中枢神经系统（CNS）收入13.10亿元（-5%yoy） [2] 国内研发管线进展 - 公司已有8+1款创新药及相应的15+3个适应症获批，2款新分子已提交新药上市申请（NDA），另有40+个分子的70+项临床在研 [3] - 2025年共有8项新分子进入临床阶段，新增7项关键临床 [3] - 核心管线包括：阿美替尼（已获批5项适应症，并在英国、欧盟陆续获批）、HS-20093（小细胞肺癌、骨肉瘤III期）、HS-20089（卵巢癌III期）、HS-20094（降糖/减重III期，减重适应症已申报上市在即）、HS-20117（联用阿美替尼III期） [3] - 公司积极布局自免疾病领域，用于治疗银屑病的HS-10374（口服）和HS-20137（注射）均已启动III期临床 [3] 海外研发与对外授权（BD） - 公司已连续3年每年至少达成一项高质量对外授权，目前在欧美市场累计有5个项目、5.42亿美元首付款、88亿美元总金额 [4] - 里程碑收入自2024年起陆续兑现，授权收入有望成为公司常态化收入及利润来源 [4] - 已授权管线进展积极：GSK已启动B7-H3 ADC的SCLC III期临床及B7-H4 ADC的两项III期临床；再生元已启动GLP-1/GIP单药减重II期临床，规划2026年启动III期；MSD和罗氏已分别启动GLP-1小分子和CDH17 ADC的I期临床 [4] - 在研产品如HS-20108（SEZ6 ADC）、HS-10390（ETA/AT1抑制剂）等研发进度位列全球前三，具备全球探索潜力 [4] 盈利预测与估值 - 报告上调公司2026/2027年归母净利润预测至62.28/66.02亿元，较前值上调14%/15%，主要因上调对授权收入的预期 [5] - 预计2028年归母净利润为69.50亿元，对应2026-2028年每股收益（EPS）为1.03/1.09/1.15元 [5] - 采用分类加总估值法（SOTP），给予公司总估值2,645亿港币，其中创新药业务采用现金流折现法（DCF）估值2,587.1亿港币（WACC=8.1%，永续增长率g=3.0%），仿制药业务采用市盈率法（PE）估值57.7亿港币（基于2026年预测利润给予17.42倍PE） [5][12]

投资评级与核心观点 - 报告内容与中信里昂研究观点一致，认为翰森制药的2026年将是催化因素密集的“收获之年” [4] - 核心观点为：创新药放量与商务拓展（BD）收入是2026年的核心增长驱动力，HS-20093、HS-20094、HS-10374等关键临床数据及新药上市申请将加速管线价值转化 [4][7] 2025年下半年财务业绩回顾 - 2025年下半年收入同比增长**32%**，净利润同比增长**47%**，分别较市场一致预期高出**2%**和**10%** [4] - 创新药收入（不含BD）同比增长**35%**，商务拓展（BD）收入在2025年下半年录得**5亿元**（上半年为**17亿元**）[4] - 按治疗领域划分，肿瘤业务销售额同比增长**49%**至**54亿元**；抗感染产品销售额同比增长**12%**至**8.5亿元**；糖尿病/其他产品销售额同比增长**8%**至**7.6亿元**；中枢神经系统疾病产品销售额同比下降**16%**至**5.4亿元** [5] - 经营利润与净利润分别同比增长**76%**和**47%**，至**227亿元**和**24亿元** [5] 2026年核心临床催化因素与管线展望 - **HS-20093 (B7H3 ADC)**：2026年肿瘤领域关键催化因素，其在小细胞肺癌与骨肉瘤的关键三期临床数据将决定近期监管可见性与ADC平台价值 [6] - **HS-20094 (GIP/GLP-1)**：非肿瘤管线明星资产，2026年公布的肥胖症详细数据可能成为市场情绪关键驱动因素，管理层目标在2027年下半年实现中国上市 [6] - **HS-10374 (TYK2)**：免疫学领域重要观察指标，其银屑病三期数据将成为检验公司肿瘤外延能力的重要试金石 [6] - 公司指引产品销售收入与合作协议项目均将实现双位数增长 [4] 公司业务与市场数据概况 - 翰森制药是中国领先的研发驱动型创新药企，截至2025年6月30日，已累计获得**7个**创新药上市批准，新申报并获得临床试验批件**6个**创新药项目，新提交**4个**药品上市许可申请 [9] - 按产品分类，肿瘤业务收入占比**61.1%**，中枢神经系统疾病占比**13.5%**，代谢疾病及其他占比**12.9%**，抗感染占比**12.5%** [10] - 按地区分类，收入**100%**来自亚洲 [10] - 截至2026年3月30日，公司股价为**33.08港元**，市值为**255.70亿美元**，3个月日均成交额为**38.74百万美元**，市场共识目标价为**45.22港元** [13] - 主要股东为孙远女士持股**65.89%**，岑均达先生持股**16.41%** [13]

2025年业绩与市场表现 - 2025年恒生港股通创新药精选指数年内涨幅一度突破125%，行业景气度刷新多年纪录 [2] - 公司营收首次突破316亿元，净利润77亿元，双双刷新历史 [2] - 创新药销售收入占比跃升至58%，预计2026年同比增速达到30%以上 [2] - 公司完成A+H两地上市，募集资金净额113.74亿港币，为近5年港股医药板块最大IPO [2][9] - 尽管业绩强劲，但2026年初公司股价依然徘徊在一年前的低位 [2] 规模效应与体系化优势 - 公司的护城河在于多年沉淀的体系化能力，形成研发、商业到资本的系统化优势 [4] - 2025年累计研发投入达87.24亿元，占营业收入比例高达27.58%，相当于每天投入近2400万元 [5] - 2025年公司自研管线规模已强势登顶全球第二，研发管线增长速度位居全球TOP3 [5] - 2025年公司（含子公司）一举拿下7款1类创新药和1款2类新药上市，创新药获批数量呈现爆发式增长 [8] - 截至目前，公司已在中国获批上市24款1类创新药、5款2类新药 [8] 2026年核心增长驱动力 - 公司明确2026年创新药销售收入同比增长超30%的目标，较年初提出的25%目标有所上调 [11] 1. **医保放量驱动陡峭增长**：2025年底国家医保目录调整中，公司共有20款产品/适应症通过调整，其中10款首次进入医保，5款新增适应症进入医保，5款完成续约，为2026年增长埋下伏笔 [12] 2. **临床数据密集读出驱动BD浪潮**：大量于2024-2025年进入临床的新药将在2026年迎来数据密集读出期，预计约25项NME的临床III期数据读出，并有约20个NME进入临床试验阶段 [12] 3. **已授权资产进入全球III期，价值持续兑现**：2025年公司共达成5笔创新药海外业务拓展交易，其中与GSK的战略联盟获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [15] 国际化战略与估值重构 - 公司估值体系正从“国内创新药龙头”向全球性制药巨头靠拢，随着一系列具备全球同类首创或最佳潜力的资产进入全球III期临床 [18] - 国际化战略包括自主出海与平台化输出双轮驱动 [19] - **自主出海**：报告期内新开设美国波士顿临床研发及合作中心，在亚洲、欧美及澳大利亚共设立15个研发中心，多个创新药启动首项海外临床试验 [20] - **平台化输出**：自2023年起，公司已完成12笔海外业务拓展交易，潜在总交易价值超过270亿美元，合作伙伴涵盖默克、MSD、GSK等全球顶尖药企 [21][22] 未来管线与行业展望 - 未来三年（2026-2028年），公司预计将有约53项创新产品及适应症获批上市 [23] - 重磅管线包括：具备同类最佳潜力的GLP-1/GIP双受体激动剂瑞普泊肽（HRS9531）用于超重/肥胖有望获批；瑞康曲妥珠单抗有望获批用于HER2阳性结直肠癌、一线乳腺癌等多个新适应症 [23] - 中国创新药行业正站在历史性转折点，2030年市场规模有望突破2万亿元，年复合增长24.1% [26] - 公司完成了从“体量优势”到“体系优势”的质变，随着30%增长目标冲刺、全球临床数据密集读出、BD加速拓展及海外自主研发推进，价值重估有望到来 [26]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为 **看好** [4] 报告核心观点 - 近期医药生物板块催化因素持续累积，药械创新仍是当前核心主线 [4] - 国内政策端继续释放积极信号，NMPA组织实施为期三年的“医疗器械临床创新成果转化‘春雨行动’”，强化对创新器械成果转化和产业化落地的支持 [4][25] - 海外并购整合与授权合作保持活跃，2026年前三个月中国创新药对外授权交易总额已超 **600亿美元**，接近2025年全年的一半，强化了“自主创新+全球化兑现”逻辑的定价基础 [5] - 2026年AACR年会即将举行，中国创新药企业参与度提升，ADC、小分子、双抗、CAR-T等是重点布局方向，该年会有望成为创新药板块下一阶段的重要催化，强化市场对中国创新药全球竞争力的认知 [5] 根据相关目录分别总结 1 行情回顾 - 本报告期（2026.3.16-3.29）医药生物行业指数跌幅为 **1.26%**，在申万31个一级行业中位居第4，跑赢沪深300指数（**-3.57%**）[2][13] - 子行业表现：医疗研发外包、化学制剂涨幅居前，涨幅分别为 **2.78%**、**1.36%**；医院、血液制品跌幅居前，跌幅分别为 **8.42%**、**6.69%** [2][13] - 估值方面：截至2026年3月27日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为 **29.30x**（上期末30.34x），估值下行且低于均值 [2][17] - 申万三级行业估值：PE前三的行业分别为疫苗（**52.48x**）、化学制剂（**39.95x**）、医院（**38.35x**），中位数为 **31.21x**，医药流通（**13.52x**）估值最低 [2][17] 2 行业重要资讯 2.1 国家政策 - **医保支持基层医疗卫生服务发展**：国家医保局等印发《关于医保支持基层医疗卫生服务发展的指导意见》，提出14条具体措施，包括优化医保基金区域总额管理并向基层倾斜，完善紧密型医共体总额付费，拓展基层机构定点覆盖，一般诊疗费原则上 **10元左右**，探索门诊按人头付费等 [21][22][23] - **抗肿瘤药物临床研发指导原则**：CDE就《抗肿瘤药物基于后线研究数据开展前线适应症临床试验技术指导原则》公开征求意见，旨在为已获后线数据拟开展前线试验的研发提供科学建议 [24] - **医疗器械“春雨行动”**：NMPA决定在全国范围内组织实施为期三年的“医疗器械临床创新成果转化‘春雨行动’”，旨在构建“临床创意源头供给—医工协同技术攻关—央地联动培育赋能”的创新生态，促进医工融合标志性产品上市 [25][26] - **2025年医疗保障事业发展统计快报**： - 基本医疗保险参保人数达 **133068.14万人**，同比增加 **406万人**，参保率巩固在 **95%** [31] - 基本医疗保险基金（含生育保险）总收入、总支出分别为 **35873.11亿元**、**30009.38亿元** [31] - 2025年享受门诊待遇 **72.15亿人次**，同比增长 **25.51%**；享受住院待遇 **2.78亿人次**，同比减少 **3.40%** [32] - 2025年1月1日起，全国所有省份均已将适宜的辅助生殖项目纳入医保支付范围，全年累计 **323.97万人次**接受辅助生殖医保项目治疗 [32][33] - 按病种付费2.0版分组方案在所有统筹地区落地实施，全国层面基本实现短期住院病例 **95%以上**按病种付费 [35] - 2025年，全国通过省级医药集中采购平台网采订单总金额 **9698亿元**，其中医保目录内药品金额 **9009亿元**，占全部网采订单的 **93%** [37] - **多肽类制剂申报指导**：CDE新增受理共性问题解答，明确以生物发酵来源的多肽类制剂为对照药品研发、全化学合成法制备的多肽类制剂的申报路径 [38] 2.2 注册上市 - **三生制药**：“罗赛促红素α”（新比澳）获NMPA批准上市，为**国产首款**重组促红细胞生成素（EPO）创新药，用于治疗慢性肾脏病引起的贫血 [38][39] - **强生**：口服IL-23R拮抗剂“Icotrokinra”（Icotyde）获美国FDA批准上市，为**全球首款**靶向IL-23受体的口服肽类药物，用于治疗中重度斑块状银屑病 [2][41] - **诺和诺德**：每周一次胰岛素“柯胰岛素注射液”（Awiqli®）获美国FDA批准上市，为**全球首款**每周一次长效基础胰岛素，用于改善成人2型糖尿病患者血糖控制 [2][44] - **阿斯利康/安进**：TSLP单抗“特泽利尤单抗”获NMPA批准上市，为**国内首款**，用于治疗哮喘和慢性鼻-鼻窦炎伴鼻息肉 [3][45] 2.3 其他 - **诺华**：拟在华投资超 **33亿元人民币**，用于扩大在中国研发、生产及运营布局，其中昌平工厂规划投入约 **15亿元**，上海园区二期项目计划出资 **18亿元** [3][48][49] - **默沙东**：收购拓臻生物（Terns Pharmaceuticals），交易净值约 **57亿美元**，核心候选药物为口服变构BCR-ABL1 TKI（TERN-701），用于治疗慢性髓性白血病 [50] - **吉利德**：收购康诺亚NewCo合作企业Ouro Medicines，总交易金额最高可达 **21.75亿美元**（首付款 **16.75亿美元** + 里程碑付款最高 **5亿美元**），核心产品为TCE双抗CM336/OM336 [51] - **礼来/英矽智能**：达成授权及药物研发合作，英矽智能将有资格获得 **1.15亿美元**首付款，交易总价值最高可达约 **27.5亿美元** [54][55] 3 公司动态 3.1 重点覆盖公司投资要点、评级及盈利预测 报告覆盖了多家公司并给出了投资评级与盈利预测，关键信息汇总如下表 [56][57][58][60]： | 公司简称 (代码) | 投资评级 | 评级日期 | 2025E归母净利润（亿元） | 2025E EPS（元） | 2025E PE（倍） | 核心投资要点 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | **皓元医药** (688131) | 增持 | 2025/12/24 | 2.81 | 1.33 | 54 | 前端业务稳健增长，后端特色原料药、中间体与制剂业务及ADC一体化平台有望释放成长弹性 | | **甘李药业** (603087) | 买入 | 2025/12/12 | 10.96 | 1.84 | 36 | 核心胰岛素产品集采续约量价齐升，创新管线（博凡格鲁肽、GZR4）差异化竞争力强 | | **华东医药** (000963) | 买入 | 2025/8/22 | 40.28 | 2.30 | 20 | 医药工业保持增长，创新管线产品步入收获期进入高速增长通道 | | **贝达药业** (300558) | 买入 | 2025/4/23 | 5.34 | 1.28 | 39 | 多款产品进入商业化放量阶段（埃克替尼、贝福替尼、恩沙替尼），自研CDK4/6抑制剂NDA获受理 | | **艾力斯** (688578) | 买入 | 2025/8/28 | 20.28 | 4.51 | 25 | 伏美替尼快速放量，在EGFR exon20ins NSCLC适应症具备同类最佳潜质，KRAS G12C抑制剂戈来雷塞商业化开启 | | **九洲药业** (603456) | 买入 | 2025/8/12 | 9.33 | 0.97 | 19 | CDMO业务各阶段项目增长良好，TIDES事业部及相关技术平台快速发展 | | **首药控股-U** (688197) | 增持 | 2025/6/18 | -1.84 | -1.24 | -31.31 | 二代ALK-TKI（SY-707）上市在即，三代ALK-TKI（SY-3505）临床进展最快，选择性RET-TKI（SY-5007）年内有望提交NDA | | **诺诚健华-U** (688428) | 买入 | 2025/8/25 | -0.43 | -0.24 | -105.42 | 奥布替尼持续放量，自免适应症研发推进；第二款商业化产品Tafasitamab已获批上市；实体瘤管线ICP-732已递交NDA | 3.2 医药生物行业上市公司重点公告（本报告期） - **药品注册**：多家公司产品获国内外监管机构批准，包括泰恩康的盐酸达泊西汀片在印尼获批首仿、华东医药的注射用重组A型肉毒毒素（芮妥欣®）获批、荣昌生物的维迪西妥单抗新增适应症获批、恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗新增适应症获批等 [60] - **医疗器械注册**：多家公司医疗器械产品获注册，包括海利生物的人工骨和可吸收胶原膜在越南获批、山外山的一次性使用血液透析管路获NMPA批准、万东医疗的磁共振成像系统获NMPA批准等 [61] - **其他公告**：通策医疗拟收购四家眼视光公司100%股权，交易总金额 **60,000万元** [62] 4 投资建议 - 建议关注三个方向： 1. 具备核心技术平台、差异化管线布局、全球化合作潜力及持续数据读出预期的创新药企业，尤其是有望在AACR等重要学术会议上实现积极催化兑现的优质标的 [64] 2. 受益于海外研发需求边际修复及订单改善的CXO/CDMO产业链方向 [64] 3. 在政策支持、成果转化提速及国产替代持续推进背景下，具备持续兑现能力的创新器械及相关细分领域 [64]