公司经营策略 - 公司采取差异化经营，将技术、制程、产能结构适配市场需求，面向头部客户群体开展业务，注重中长期可持续利益 [2] - 公司需配备完善工具包，打磨综合制程与技术能力，在超高密度集成等方面加大投入，以保持韧性和竞争优势 [2][3] 公司收入结构 - 2024 年企业通讯市场板营收约 100.93 亿元，其中 AI 服务器和 HPC 相关 PCB 产品约占 29.48%，高速网络的交换机及其配套路由相关 PCB 产品约占 38.56% [4] - 2024 年汽车板营收约 24.08 亿元，新兴汽车板产品约占 37.68% [4] 泰国工厂情况 - 因海外客户关注地缘供应链风险分散，多区域运营能力或成行业关键，泰国生产基地已小规模量产 [5] - 公司全员攻坚提升生产效率和良率，加速客户认证与产品导入，释放产能并验证中高端产品生产能力 [5] - 公司借助成本管控手段控制初期成本，搭建风险预警与应对机制应对运营风险 [5] 交换机市场情况 - AI 发展驱动数据中心交换机市场变革，人工智能后端网络和前端网络容量需求增加，800G 交换机市场需求不错 [6] 资本开支及市场情况 - AI 驱动相关需求增长，市场高阶产品产能供应不充裕，公司近两年加大投资，预计 2025 年下半年产能改善 [7] - 2025 年第一季度财报现金流量表中购建长期资产支付现金约 6.58 亿，2024 年 Q4 规划投资约 43 亿的项目已启动建设 [7][8] - 行业竞争将加剧，公司需把握战略节奏，合理配置资源，进行技术升级和创新，提高产品竞争力以抢占先机 [8]

工程概况 - 中山南路改造提升工程将于7月5日启动 包括雨污水地下管网改造 燃气和自来水老旧管道消险改造 道路病害整治更新等内容 [1] - 工程涉及路段北起中山东路 南至应天大街 全长3 9公里 双向六车道 [1] - 改造重点为排水防涝设施建设改造和基础设施改造提升两个方向 [1] 工程细节 - 将系统性修复雨污水地下管网 整改雨污水错混接问题 提升污水收集处理质效 [1] - 实施燃气和自来水老旧管道改造提标 消除安全隐患 [1] - 推进架空杆线下地 路灯和交通安全设施并杆更新 道路病害修复更新等工程 [1] 施工安排 - 工程分3阶段实施 北段(中山东路至白下路)计划2025年10月底完成 中段(白下路至长乐路)计划2025年12月底完成 南段(长乐路至应天大街)计划2026年下半年实施 [2] - 采取"先地下后地面 先快车道后慢车道"的建设时序 分段分幅推进 [2] - 白天高峰期占用半幅道路最外侧1股快车道 平峰期局部占用半幅道路最外侧2股车道 夜间保证双向通行 [2] 交通组织 - 非机动车道分段全封闭 非机动车借用改造完成后的1股快车道或人行道通行 [2] - 人行道分段全封闭 行人借用改造完成的机动车道通行 [2] - 施工期间沿线19条公交线路保持正常运营 地铁1号线沿线站点不受影响 [2]

自动驾驶 - 北京市发布《自动驾驶地图数据交换及服务接口规范》，首次规定自动驾驶地图数据交换的基本要求、主体和模式，填补国内自动驾驶地图数据服务共享标准空白 [1] - 标准助力构建智能网联汽车高精度地图标准体系，实现不同图商、车企、用户间数据高效共享 [1] 信息安全 - 北京市发布《信息安全技术重要信息基础设施安全保护与评估要求》，是该领域首个地方标准 [1] - 标准从安全通信网络、安全区域边界、安全计算环境等7个方面提出增强型安全保护与评估要求 [1] 大型活动医疗保障 - 北京市发布《大型活动医疗保障通用要求》，为全国首个大型活动医疗保障地方标准 [1] - 标准规范了承担医疗保障医院的基本要求、活动现场及院内医疗保障流程 [1] 电动汽车充电基础设施 - 北京市修订《电动汽车充电基础设施规划设计标准》，强化新建住宅项目充电设施规划设计，提供多种配建方案 [2] - 标准优化公共建筑分类配建要求，更新直接建设充电设施的停车位比例 [2] - 新增快充、超充的规划选址及消防设计要求 [2]

战略配售资格 - 建信投资是2014年4月22日在基金业协会完成备案的私募股权、创业投资基金管理人，登记编号P1001087，属于专业机构投资者 [1] - 中信资管（代表鸿鑫1号资管计划）持有中国证监会核发的经营许可证，是依法设立的证券公司子公司，其管理的资管计划经基金业协会备案 [4][5] - 安联保险资管（代表知瑞1号资管产品）持有原银保监会核发的保险许可证，是依法设立的保险资产管理公司，其资管产品经中保登系统登记 [13][14] - 外贸信托（代表恒信盈20号信托计划）持有原银保监会北京监管局核发的金融许可证，是经批准设立的信托公司，其信托计划经信托登记系统登记 [22][23] - 国元投资截至2024年末净资产不低于2000万元，金融资产不低于1000万元，具备2年以上证券投资经验，符合专业投资者要求 [35] 限售期安排 - 建信投资参与战略配售的基金份额持有期限自上市之日起不少于24个月 [2] - 中信资管（代表鸿鑫1号资管计划）参与战略配售的基金份额持有期限自上市之日起不少于24个月 [6][7] - 安联保险资管（代表知瑞2号资管产品）参与战略配售的基金份额持有期限自上市之日起不少于24个月 [20] - 外贸信托（代表恒信盈20号信托计划）参与战略配售的基金份额持有期限自上市之日起不少于12个月 [24] - 昆仑信托（代表昆仑嘉成018号信托）参与战略配售的基金份额持有期限自上市之日起不少于12个月 [29] 禁止性情形核查 - 建信投资参与本次战略配售不存在《发售业务指引》第三十条及第三十一条规定的禁止性情形 [3] - 中信资管（代表稳利睿盛1号资管计划）参与本次战略配售不存在禁止性情形 [12] - 安联保险资管（代表知瑞1号资管产品）参与本次战略配售不存在禁止性情形 [16] - 信达澳亚（代表信澳中银元启1号资管计划）参与本次战略配售不存在禁止性情形 [34] - 国元投资参与本次战略配售不存在禁止性情形 [37] 律师核查意见 - 战略投资者的选取标准符合《发售业务指引》第十二条、第二十六条、第二十七条的要求 [38] - 战略投资者的配售资格、认购份额及持有期限安排符合相关规定 [38] - 基金管理人向战略投资者配售基金份额不存在禁止性情形 [38] 结论性意见 - 参与本次战略配售的战略投资者选取标准符合相关规定 [40] - 战略投资者的配售资格、选取标准、认购份额及限售期安排符合规定 [40] - 基金管理人向战略配售投资者配售基金份额不存在禁止性情形 [40]

市场发展现状 - 我国公募REITs市场总发行规模超过1800亿元 总市值规模突破2000亿元 [1] - 市场已实现制度体系 市场韧性和生态功能的跃升 形成"首发+扩募"双轮驱动格局 [2] - 产品覆盖产业园区 仓储物流 新能源等大类资产 发行规模超千亿元 [2] 政策支持 - 2020年4月证监会和发改委联合发布REITs试点通知 标志着境内基础设施领域公募REITs试点起步 [1] - 2024年7月发改委发布推动REITs项目常态化发行通知 为市场规模可持续增长奠定制度基础 [1] - 制度规则覆盖发行 交易 信披全链条 体系不断完善 [2] 市场吸引力 - 公募REITs作为独立权益类资产 形成以市场化价格为核心的良性生态 [3] - 二级市场涌现"排头兵"项目 底层资产稳健运营 投资回报稳定丰厚 [3] - 机构投资者占比较高 包括券商自营 保险 公募基金等 投资群体日益丰富 [3] 生态建设 - 扩募机制优化资产组合 降低集中度风险 已形成首发和扩募双轮驱动 [4] - 2024年有10单REITs发布扩募公告 其中4单在审核 2单已获批复 [4] - 普洛斯通过首发与扩募募集近80亿元 资金用于新基建项目建设 [4] 发展建议 - 建议建立跨部门联合审批平台 推行重点项目绿色通道 [5] - 建议引入长期资金 开发REITs指数基金 丰富交易工具 [5] - 建议优化扩募机制 简化材料申报 压缩技术环节 提升审核效率 [5]

项目投资概况 - 公司通过董事会决议放弃控股并参股投资G85G76重庆至成都高速公路扩容项目、遂宁至重庆高速公路扩容项目、大竹至垫江高速公路项目 [1] - 项目联合体由公司下属子公司路桥集团、控股股东蜀道集团下属子公司及外部单位共同组建 [1] - 项目总投资估算金额约为673.44亿元 自筹资本金比例不低于20%即约134.69亿元 [1] 合同签署进展 - 全资子公司路桥集团与四川成内渝高速公路公司签订G85G76重庆至成都高速公路扩容工程总承包合同 [1] - 合同工程范围涵盖81.398公里路基土建工程 包括桥梁、隧道、路面等施工内容 [1] - 合同总金额约为115.96亿元 工期为39个月 [1] 关联交易背景 - 参股投资事项已通过关联交易公告披露 公告编号为2022-136和2022-170 [1] - 合作方涉及控股股东蜀道集团及其下属子公司 构成关联交易 [1]

即时零售行业分析 行业核心观点 - 即时零售行业将在2025年迎来爆发式增长，核心驱动力为"基础设施三角"：15分钟生活圈的高密度场景、冷链政策突破的品类边界、县域物流网络开拓的下沉通路 [17] - 2025年市场规模预计达1.5万亿元，2030年有望达到2-3.6万亿元，年均增长率约25% [7] - 行业竞争围绕"多快好省"展开，美团、阿里系、京东形成三强格局，差异化布局履约能力与品类优势 [29][30][31][33] 政策与基础设施支撑 - 商务部提出2025年全面推广"15分钟便民生活圈"，已建成4321个生活圈覆盖1.07亿居民，为即时零售提供密集履约节点 [12][13] - 冷链政策突破生鲜品类限制：地方补贴冷库改造（最高100万元）和冷藏车购置（20%），构建"1小时鲜活农产品物流圈" [14] - 县域物流网络加速下沉：2025年目标实现"县县有物流中心、村村有快递站点"，农村快递覆盖率达95% [15] 市场需求与品类变革 - 后疫情时代消费者"即需即得"需求显著增强，95后更注重配送速度，"宅经济"和"懒人经济"驱动增长 [19] - 非餐品类占比超60%，生鲜、数码3C增速超70%，夜间配送和应急品类（如药品）呈现爆发式增长 [20] - 高客单价品类（如3C数码）通过前置仓模式渗透下沉市场，冷链技术保障生鲜品质 [11][31] 竞争格局与战略差异 - **美团**：依托600万骑手网络实现90%核心区"30分钟达"，但品类依赖第三方商家，通过"闪电仓"轻资产模式计划2027年扩展至10万家商户 [30][34] - **京东**：自建物流和冷链优势突出，聚焦高客单品类，采用"共享仓"重资产模式实现"入仓即享"分钟级配送，但骑手资源不足 [31][35] - **阿里系**：整合淘宝流量、饿了么400万骑手和盒马门店，但存在协同内耗，县域市场履约成本过高 [33] 技术驱动与未来趋势 - 无人机配送、自动驾驶、AI调度等技术商业化降低供应链成本，提升配送效率 [18][38] - AI预测与生态融合能力（会员体系、流量入口）将构筑长期行业壁垒 [38] - 即时零售通过"匹配效率+规模效应+履约能力"对传统零售形成降维打击，加速行业洗牌 [42][43]

报告公司投资评级 - 首次覆盖Energy Transfer并给予“买入”评级，目标价23.34美元 [1] 报告的核心观点 - Energy Transfer凭借全产业链布局、Permian核心地位及出口龙头优势，在能源转型中占据“基础设施红利”，财务稳健、分红增长、管理层执行力构成抗风险壁垒，美国电力需求增长与LNG全球化机遇提供上行弹性，是兼顾防御性与成长性的能源基础设施核心标的 [1] 根据相关目录分别进行总结 有别于市场的观点 - 市场担心能源价格变化影响公司盈利，公司以固定费率为主的收入和利润构筑护城河，盈利和能源价格相关性较弱 [4][18] - 市场担忧LNG出口的不确定性，公司锁定长协确保基建红利释放，Lake Charles LNG已锁定14.5 MTPA长协 [18] - 市场低估管理层利益绑定的经营效率激励效果，2024年CEO持股市值达年薪7.1倍，且股权激励挂钩ROIC，资本配置效率或被低估 [4][18] Energy Transfer：美国领先的中游能源基础设施公司 - Energy Transfer是北美最大的能源基础设施公司之一，专注于天然气、原油、NGL及精炼产品的输送、储存与营销，通过多元化资产网络覆盖全美主要能源产区与消费市场，形成一体化业务布局 [19] - 2024年末拥有13万英里油气管网、12.9 Bcf/d天然气处理能力及7.8 MMBbls/d原油输送能力，全球最大NGL分馏设施及多个战略终端 [19] - 2024年以31亿美元收购WTG Midstream，与Sunoco LP成立ET - S Permian合资企业，强化Permian Basin开发、天然气发电需求及全球NGL出口 [19] 六大主营业务板块，形成全产业链覆盖 - **天然气输送与储存**：州内输送管道网络2024年末达12,302英里，连接核心产区，服务德克萨斯及俄克拉荷马市场；州际输送管道网络2024年末达27,175英里，覆盖佛罗里达至加利福尼亚，接入全美主要供需枢纽；拥有5个天然气储存库，2024年末储气能力达236 Bcf；Lake Charles LNG出口终端开发中，已签署多个长期承购协议 [25] - **中游业务**：2024年末天然气处理能力达12.9 Bcf/d，重点布局Permian Basin、Midcontinent、South Texas等；处理厂与输送管道协同，保障原料供应与产品外输效率 [32] - **NGL与炼化产品**：Mont Belvieu分馏中心2024年末产能1,150 MBbls/d、Nederland与Marcus Hook出口终端，是全球最大NGL出口商之一，2024年出口至55国；2024年末NGL管道达5,700英里、连接产区与终端，Mariner East系统服务东北部页岩气产区 [37] - **原油输送与服务**：2024年末拥有17,950英里原油管道，Cushing、Nederland等枢纽终端储存容量达7,300万桶；2024年末公司持股67.5%的ET - S Permian合资企业，整合Permian Basin超5,000英里集输管道，原油日处理能力超100万桶 [41] - **对Sunoco LP和USAC的投资**：截至2025年2月7日ET持股20.9%的Sunoco LP是全美领先燃料分销商，覆盖7,400个零售点，贡献稳定分销收入；截至2025年2月6日ET持股39.19%的USAC是压缩服务龙头，390万马力设备支持油气生产与输送，长期合同保障现金流 [45] - **其他业务**：在天然气营销、电力交易、压缩设备租赁及碳捕集等新兴领域布局 [47] 不可替代的资产网络：全美能源流动的“基础设施骨干” - 美国油气管道行业已形成“寡头垄断 + 公共承运”的成熟体系，地理分布集中于能源产区与消费枢纽，呈现“四大巨头主导、区域企业补充”的格局 [48] - Energy Transfer拥有全美最大中游资产布局，2024年末拥有超13万英里油气管道，占全美总里程18%，覆盖天然气、原油、NGL三大品类；天然气运营管网达10.5万英里，最大处理能力超55 Bcf/d，储存容量达236 Bcf；原油输送能力7.8 MMBbls/d，出口能力1.85 MMBbls/d；Mont Belvieu枢纽是全球最大NGL分馏中心，处理能力1.3 MMBbls/d、占全美30%，出口能力超1.1 MMBbls/d [58] - 公司掌控Mont Belvieu、Cushing、Lake Charles等战略枢纽，覆盖四大页岩盆地核心产区，在Permian Basin和Marcellus的管道网络覆盖度达85%/70%，客户切换成本高；计划于2026年投产Hugh Brinson管道，有望新增2.0 MMBbls/d原油外运能力，较铁路运输有成本优势 [59] - 公司在原油运输、NGL分馏、天然气处理等方面具有规模经济与成本控制优势，2024年Permian Basin原油运输成本比KMI低15%，比Enbridge低22%；Mont Belvieu枢纽单位分馏成本比行业平均低20%；Waha处理中心单位处理成本仅$0.12/Mcf，比行业平均低33% [60] 高可预见性现金流：长期合约“熨平”周期波动 - 公司“照付不议”模式通过长期合同锁定客户最低用量，保障收入现金质量；2024年87%收入来自固定费用合同，州际管道固定费率收入占95%，现金流可预测性强；在手合同加权剩余期限达8.3年、部分关键资产合同期限达10 - 15年；通胀挂钩合同占比52%，确保收入与成本同步增长 [62] - 公司通过天然气、NGL、原油、其他产品四大板块协同布局，多元化收入结构抵御单一品类价格波动；2020 - 2024年调整后EBITDA CAGR为8.3%，波动率仅4.2%，显著低于纯上游能源企业 [64] - 公司全产业链布局分散风险，客户结构覆盖上游生产商、中游加工商及下游工业用户；NGL分馏业务客户中，40%为石化企业，30%为出口商，30%为炼油厂 [68] - 公司在Permian、Appalachian、Haynesville三大页岩区保持运力平衡，避免单一产区产量衰退冲击；2020年原油价格同比下跌32%，公司调整后EBITDA仅微降5% [70] 三重增长引擎：内生 + 外延 + 结构性需求红利 - Permian Basin持续放量，公司通过收购和新建项目布局油气外输，2024年Hugh Brinson管道投产新增处理能力475 MMcf/d，2025年规划项目新增处理能力675 MMcf/d，总处理能力达5.9 Bcf/d，预计支撑2025 - 2027年调整后EBITDA年化增长5%；ET - S Permian合资整合超5,000英里集输管道，锁定盆地30%以上原油外输份额 [74] - 公司抢占LNG与NGL出口黄金赛道，Lake Charles LNG项目（二期）待DOE审批，已签署超12 MTPA长期协议；Nederland Terminal计划2025年扩建250 MBbls/d，Marcus Hook冷藏储存优化；Mont Belvieu分馏能力2026年扩容至1.3 MMBbls/d [75] - 公司受益于天然气发电与数据中心革命，构建“管道输送 - 电厂供电 - 数据中心消费”闭环生态；Hugh Brinson Pipeline二期计划2026年投运，新增1.5 - 2.2 Bcf/d外输能力，8座天然气发电站建设中 [78] 财务韧性：高分红 + 低杠杆 + 灵活融资 - 公司现金流强劲，2024年调整后EBITDA达155亿美元，经营性现金流115亿美元，分红覆盖率2.5x；2025Q1分红同比增3.2%，连续5年季度分红增长；预计2025年调整后EBITDA增长6%，支撑分红年增3 - 5%；2025年预期股息率7.9%，显著高于标普500指数和中游能源行业平均 [85] - 公司资产负债表优化，2024年净杠杆率4.3x，在4.0 - 4.5x公司目标区间内，低于行业平均4.5x；2024年获标普上调至BBB；2025年目标净杠杆率维持4.0 - 4.5x，EBITDA增长至161 - 165亿美元，融资成本继续优化 [87] - 公司资本配置高效，通过精准并购 + 高IRR项目筛选，实现资本配置效率最大化；战略收购整合提升市场份额，节省协同成本；资本分配优先级为50%投入Permian Basin，30%投入LNG/出口设施，20%投入其他；合资模式降本增效，ET - S Permian合资项目ROIC达18% [89] - 公司管理层持股激励，确保管理层决策与股东长期价值一致；CEO必须持有至少年薪6倍的公司股权，独立董事需持有任职期间总薪酬3倍以上的股权；2021 - 2024年高管及董事累计增持4,400万股，合计市值达4.68亿美元；股权激励占比提升至总薪酬的60%，行权条件与ROIC、EBITDA增速、分红增长挂钩 [92] 能源转型下的“桥梁资产”价值 - 全球减碳进程下，美国LNG出口量释放，公司作为头部出口商直接受益；LNG发电碳排放强度较燃煤电厂降低55%，契合全球“净零”目标；2030年美国LNG出口量预计达240 MTPA，占全球贸易量30%；公司待建LNG产能16.2 MTPA，占美国总规划产能的9%，已签订“照付不议”协议锁定未来88%产能 [96] - 美国《通胀削减法案》为公司LNG出口带来双重利好，Lake Charles项目可减免$20亿税收；欧盟碳边境税推动欧洲电厂加速切换LNG，公司预计对欧出口量2030年有望达15 MTPA [97] - 公司在碳捕集领域具有先发优势，与CapturePoint合作的初期项目年抵免额达4,250万美元，降低自身“范围1”排放，助力2030年减排目标；封存CO₂可转化为碳信用出售，增厚收益 [98] - 蓝氨有望成为能源转型刚需载体，公司基础设施先发优势明显，Nederland终端2026年可实现50万吨/年蓝氨出口能力，Lake Charles终端2030年可扩展至100万吨/年蓝氨出口能力；利用现有天然气管道网络降低原料气运输成本，单位蓝氨生产成本比独立项目低15% [101][102] 盈利预测与估值催化 - 预计公司2025 - 2027年调整后EBITDA为164/172/179亿美元，营业收入2025年预计受部分业务调整影响略有回落至78,356百万美元，随后逐年增长至2027年的89,923百万美元；归母净利润2025 - 2027年预计稳定增长至4,863/5,292/5,701百万美元；EPS预计增至1.42/1.54/1.66美元；股息率预计提升至7.9%/8.1%/8.4% [5][111] - 选取美国油气管网头部公司作为可比公司，行业平均EV/EBITDA为10.7x（2025E）；公司作为合伙制企业在美股市场存在折价，给予目标倍数10x；预计2025E调整后EBITDA为164.1亿美元，目标企业价值EV合计1,641亿美元，归母股权价值801亿美元，目标股价23.34美元/股；首次覆盖给予“买入”评级 [114]

万国数据C-REIT发行 - 南方万国数据中心封闭式基础设施证券投资基金(C-REIT)最终发售价定为每份额人民币3元 [1] - C-REIT发行8亿份额 占IPO完成后已发行份额的100% [1] - 所得款项总额为人民币24亿元 [1] - 隐含EV/EBITDA为16.9倍 每份额隐含股息收益率为5.2% [1] 资产出售与资金安排 - 万国数据将出售一家持有总企业价值约人民币23.19亿元的数据中心资产的项目公司100%股权 [1] - 出售完成后将收取净现金所得款项约人民币21.11亿元 [1] - 公司将再投资人民币4.8亿元认购IPO中C-REIT所发行份额的20% [1]

中国的产业化升级，深刻改变了中企出海的驱动力和竞争力，而中企参与全球化的核心竞争力也正在迈向技术价值高地。 回顾中国企业的全球化征程，早期核心竞争力主要建立在强大的制造基础和供应链效率之上。而在跨境电商、消费电子等产业加速全球化的今天，一批领 先的中国企业，正通过AI技术的率先应用与深度整合，将这种优势升级为对于技术迭代和品牌塑造的更强掌控力。这也标志着中国出海力量，从"效率驱 动"来到了"技术赋能"的新阶段。 以AI为利刃，中企出海的突围之路在于两点：产品力的创新，生产力的提升。 眼下，充满想象力的技术浪潮，正在被中国的出海企业书写成一个个切实的成长案例。 01 从被动本土化，到主动创新 消费电子和跨境电商领域的共同特点，是同时考验"数字化功底"和"产品硬实力"。比如智能终端品类，核心卖点就是AI驱动下的智能化体验，所以在新兴 市场中，如何通过AI创新为用户带来极致体验，以及配套的技术保障成为一大挑战。其次是在产品创新力方面，智能硬件想要打造壁垒，不断优化智能 应用生态也是不可或缺的。 消费电子企业在出海时基本都会做跨境电商，但跨境电商本身存在的库存与物流风险、多平台管理效率、精细化运营成本等问题，十分考验 ...