投资评级 - 报告对中无人机（688297.SH）的投资评级为“增持”，并予以维持 [4][8] 核心观点 - 公司于2025年9月30日签订重大军贸销售合同，总额为6.15亿元人民币（不含税），占公司最近一个会计年度经审计营业收入的89.82%，预计将对2025年及合同履行年度的经营业绩产生积极影响 [1][8] - 2025年上半年业绩大幅恢复主要受益于军贸业务，当期发生关联销售4.27亿元，占上半年营收的97.27% [8] - 公司存货水平创历史新高，2025年上半年达到36.28亿元，较上年末大幅增长38.48%，主要为保障后续产品按期交付而加大备货投入，预示下半年内贸业务有望放量 [8] - 公司拟以自有资金不低于1亿元、不超过2亿元回购股份，回购价格不超过60.52元/股，用于股权激励或员工持股计划，凸显对公司未来发展的信心 [8] 财务数据与预测 - 盈利预测：预计2025年、2026年、2027年归母净利润分别为2.90亿元、3.78亿元、4.41亿元，同比增长率分别为-637%、31%、17% [3][8][16] - 收入预测：预计2025年、2026年、2027年营业总收入分别为33.75亿元、42.31亿元、48.87亿元，2025年预计同比增长393% [3][16] - 估值水平：对应2025年、2026年、2027年的PE估值分别为115.9倍、88.8倍、76.2倍 [3][8][16] - 毛利率与净利率：预计2025年毛利率为18.6%，净利率为8.6%，随后逐年小幅提升 [16] 业务与运营亮点 - 军贸业务呈现高景气度，根据公司2025年关联交易预计情况，全年关联销售金额预计达到14亿元，但占同类业务比例降至45% [8] - 公司在军贸业务预计同比大幅增长的同时，国内贸易业务也有望在2025年实现高增长 [8] - 公司当前股价为49.74元，总市值为33.6十亿元 [4]

板块行情表现 - 截至2025年9月30日13:17，中证国防指数强势上涨3.68% [1] - 成分股中航沈飞上涨10.00%，华秦科技上涨9.87%，洪都航空上涨8.04% [1] - 国防ETF上涨3.69%，最新价报0.84元 [1] 军贸市场前景 - 我国或有望快速抢占全球军贸市场，航空航天装备军贸市场表现活跃 [1] - 中高端装备在全球军贸市场中成为热门选择，主要产品为飞机、舰船、装甲车和导弹 [1] - 短期来看，已有出口经验或国内已列装的装备订单有望率先落地 [1] - 长期来看，预计中国和友好国家的国防军工技术交流将逐步增加 [1] 指数与ETF概况 - 国防ETF紧密跟踪中证国防指数，该指数选取十大军工集团公司旗下及为武装力量提供装备的上市公司证券 [2] - 在13只国防军工类ETF中，国防ETF的管理费加托管费为0.40%，是同类最低且唯一 [2] - 截至2025年8月29日，中证国防指数前十大权重股合计占比43.88% [2]

指数及成分股表现 - 截至2025年9月30日10:53，中证国防指数强势上涨2.86% [1] - 成分股中华秦科技上涨11.71%，中航沈飞上涨8.56%，西部超导上涨7.34% [1] - 国防ETF上涨2.70%，最新价报0.84元 [1] - 中证国防指数前十大权重股合计占比43.88% [2] 行业驱动因素 - 军贸预期再起，沙特阿拉伯与巴基斯坦于9月17日签署防御协议，规定对其中一国的攻击将被视为对双方的攻击 [1] - 我国军贸正从低档廉价外销向高端武器出口过渡，国产装备在批量更新换代后技术具备较强国际竞争力 [1] - 随着国际政治地位提升，国产军贸产品有望进一步提升全球市占率 [1] 国防ETF产品特征 - 国防ETF紧密跟踪中证国防指数，指数样本为十大军工集团公司旗下及为武装力量提供装备的上市公司 [2] - 在13只跟踪国防军工类的ETF中，国防ETF的管理费加托管费为0.40%，为同类最低且唯一 [2]

核心观点 - 报告维持对国防军工行业“看好”的投资评级 [2] - 投资建议关注航空发动机、军贸、无人装备、商业航天、低空经济等投资主线 [5] - 三型舰载机在福建舰完成首次弹射起降训练，标志着航母电磁弹射和回收能力取得突破 [5][43][45] - 美方提及飞机发动机及零部件可能成为中美谈判筹码，凸显航空发动机国产替代的紧迫性与战略价值 [5][43][45] - 商业航天领域进展显著，吉利星座一期组网完成，低轨卫星互联网星座组网进度提速 [43][45] 行业及个股行情回顾 - 近一周（2025/09/20-2025/09/27）国防军工行业指数下跌0.42%，在申万一级行业中排名第13/31；近一月下跌9.03%，排名第31/31；近一年上涨40.43%，排名第10/31 [5][9] - 近一周表现前十的个股为星网宇达（+11.84%）、航天电子（+7.76%）、四创电子（+4.77%）等；后十的个股为奥维通信（-14.47%）、菲利华（-13.74%）、立航科技（-10.64%）等 [5][20] - 申万国防军工行业本周成交额为2570亿元，同比大幅增长88.28%，环比下降8.22% [5][34] - 军工ETF基金份额本周较上周增长2.12%，较上年同期大幅增长82.40%；基金规模本周较上周增长2.54%，较上年同期大幅增长118.27% [5][37][39] 行业估值水平 - 当前国防军工行业PE-TTM为84.84，处于过去十年77.44%的分位数，估值相对较高 [5][15] - 细分行业中，航天装备（PE-TTM 166.50，分位数98.72%）和军工电子（PE-TTM 109.04，分位数96.67%）估值处于历史极高位置；航海装备（PE-TTM 55.29，分位数4.81%）估值处于历史较低水平 [5][17] 行业要闻与动态 - 我国成功发射卫星互联网低轨11组卫星，商业航天发射活动频繁 [43] - 美国空军首款六代机F-47战斗机预计将于2028年首飞 [43] - 重要公司公告包括中航机载部分募投项目延期、菲利华实际控制人部分股份质押、航天环宇募投项目延期、中科海讯与北部湾港集团签订战略合作协议等 [41] 本周行业观点与投资主线 - 福建舰三型舰载机完成首次弹射起降训练，验证了电磁弹射和阻拦系统与舰载机的良好适配性，推动航母编队体系作战能力实现“代际跨越” [45][46] - 美方表态强化了航空发动机国产替代的逻辑，中长期将倒逼国内商用航空发动机技术突破和产业自主可控 [45] - 商业航天板块催化不断，低轨卫星互联网星座组网进度提速，四季度多款可回收火箭即将迎来首飞试验 [45] - 报告列出了具体的投资主线及相关标的，涵盖航空发动机、军贸、商业航天、航母产业链、军工AI、无人/反无、低空经济等多个领域 [46][48]

股价表现 - 中船防务H股涨超5%达15.58港元 成交额8591万港元 [1] 机构评级与估值 - 申万宏源首予买入评级 预测2025-2027年归母净利润11亿/17亿/28亿元 [1] - 对应市盈率18倍/11倍/7倍 当前市值/手持订单0.42倍低于十年均值0.53倍 [1] 行业景气度驱动因素 - 全球造船周期上行叠加产能释放 高价订单交付提速 [1] - 老船替换需求充足 同业竞争解决预期增强业绩弹性 [1] - "十五五"军备采购预期积极 订单牵引或于2025年第四季度启动 [1] - 2027年建军百年节点推动新型主战装备批产交付 [1] 新质战斗力领域 - 军贸与新质领域需求爆发 拉动行业高景气延续 [1]

国防军工板块市场表现 - 9月26日早盘国防军工板块异动 热门国防军工ETF(512810)快速拉升逾1% 成交额超5700万元[1] - 成份股湘电股份直线涨停封板 中航系走强 航发动力涨超5% 中航成飞涨超3%[1] - 华丰科技和中国长城调整居前[1] 行业重大事件与产能扩张 - 中航沈飞完成40亿元定向增发 资金用于扩建全球第二大军用航空制造厂房 新厂区占地28万平方米并配备4条脉动式生产线 显著提升五代战机生产效率[3] - 歼-20战机在长春航空展首次进行静态展示 凸显航空装备技术实力[3] 行业基本面与趋势展望 - 国防军工行业呈现内部结构性轮动 基本面持续回暖[3] - 低空经济 商业航天 深海科技 大飞机 军贸等大军工板块轮动特征清晰有序 展现较强韧性与活力[3] - 部分领域半年报业绩改善及重大订单披露释放基本面修复信号[3] - 十四五收官与十五五开启强化新订单预期 主题活跃与业绩提振共同推动行业维持高度活跃[3] 指数与成份股结构 - 国防军工ETF(512810)被动跟踪中证军工指数[3] - 指数前十大权重股包括中国船舶 光启技术 中航沈飞 航发动力 中航光电 中航西飞 菲利华 中国长城 航天电子 中航机载[3]

行业指数与个股表现 - 国证航天航空行业指数(CN5082)上涨0.41% [1] - 成分股航宇科技(688239)上涨5.17%，中航成飞(302132)上涨3.04%，航发动力(600893)上涨2.69%，航发科技(600391)上涨2.09%，中航沈飞(600760)上涨1.75% [1] - 航空航天ETF(159227)上涨0.18%，最新价报1.13元 [1] 近期行业催化剂 - 神舟二十号乘组航天员于9月26日凌晨圆满完成第四次既定出舱活动，活动时长约6小时 [1] “十五五”期间行业展望 - 装备采购预期积极，订单端牵引有望于2025年第四季度启动 [2] - 聚焦2027年建军百年重要节点，新型主战装备批产交付与新质战斗力领域需求爆发，将拉动行业高景气延续 [2] - 军工集团有望提升资产证券化率和产业链协同，资产注入预期和精细化管理能力增强 [2] 增量市场与新质领域 - 军贸全球市占率快速提升，带动装备需求“量价齐升” [2] - 民用能力外延聚焦低空经济、商业航天、深海科技三大新兴战略领域 [2] 相关投资工具概况 - 航空航天ETF（159227）跟踪国证航天指数，申万一级军工行业占比高达97.96% [2] - 该指数聚焦军工细分空天力量，成分股覆盖战斗机、运输机、直升机、航空发动机、导弹、卫星、雷达等全产业链龙头 [2]

行业与公司 - 行业为全球军贸与国防支出 重点关注雷达装备领域[1][23] - 涉及公司包括国睿科技与航天南湖[1] 全球军费与军贸趋势 - 全球军费持续扩张 2024年增速达9.4% 为过去30年最快[2] - 亚洲军费占比从2010年17.3%提升至2023年24% 主要由中国 日本 韩国及中东地区推动[1][2] - 全球军贸市场约1万亿人民币 美国占50%（约5000亿） 中国仅占5%（约500亿） 存在10倍差距但增长空间巨大[1][3] - 中国军贸第一出口国为巴基斯坦（占比近50%） 美国最大出口国为沙特（占比约20%）[3] 地缘政治影响 - 2025年5月7日印巴冲突为中国军贸提供国际宣传机会 凸显中国军事产品性价比优势[1][4] - 冲突加速中国向高附加值装备转型 如歼10和歼35战机已具备出口能力[4] 国睿科技核心表现 - 背靠中电科十四所 为军贸雷达业务唯一平台[1][8] - 2025年股价走出独立行情 受益于军贸业务与印巴冲突[5] - 雷达业务收入占比超50% 毛利润占比达84%[1][7] - 2020-2024年利润从4.7亿增至6.3亿 毛利率从25%提升至36% 净利润率从13%提升至18.6%[7] - 雷达业务毛利率从2020年26.6%提高至2023年40%[7] - 2025年关联销售预计22亿元 较2024年实际2亿元增加10倍 反映军贸订单增长[9][10] - 通过2019-2020年资产重组提升竞争力 承接十四所出口许可型号[6][8] 航天南湖业绩与展望 - 2024年因订单延期收入仅2.2亿元 亏损约8000万元[15] - 2025年一季度收入3.6亿元（同比增12倍） 利润5700万元（扭亏为盈）[3][15] - 未来国内收入预计30亿 出口业务20亿 总规模可达50亿[3][16] - 毛利率有望恢复至30%-40% 净利率预期15%-20% 对应利润7.5-10亿元[16][17] - 新型防空预警雷达订单4.93亿元 标志新型号放量周期启动[18] - 2015年和2020年实施股权激励 2025年预计收入13亿元（较2024年增6倍） 净利率短期达10%[14][22] 其他重要信息 - 航天南湖背靠航天科工二院二十三所 聚焦防空预警雷达[12][14] - 控股股东航天科工二院下属航天新气象公司为国内气象雷达龙头 年收入约10亿元[19] - 23所下属公司业务规模达70-77亿元 部分业务具备注入上市公司潜力[20] - 国睿科技软件业务（国睿信维）获不超过6亿元融资 轨道交通业务萎缩但仍为三大板块之一[11]

市场表现 - 9月24日午后三大指数持续上涨，半导体、游戏等板块涨幅居前，军工板块持续上涨 [1] - 航空航天ETF（159227）震荡上行，截至13时25分上涨0.36%，成交额达7116万元，稳居同类第一 [1] - 持仓股中振芯科技、海特高新、振华风光、光机技术等领涨 [1] 行业需求与趋势 - 新国际形势和新战场形态下行业新需求方向清晰 [1] - 战争形态加速向信息化智能化战争演变，一体化联合作战成为基本作战形式 [1] - 现代战争具有平台作战、体系支撑、战术行动、战略保障的显著特点 [1] 行业前景与轮动 - 随着热点事件和主题催化落地，叠加中报业绩披露完毕，行情有望进入相对稳定阶段，市场系统性风险较小 [1] - 军工行业或将呈现内部结构性轮动 [1] - 今年以来低空经济、商业航天、深海科技、大飞机、军贸等大军工板块轮动特征清晰，展现出较强韧性与活力 [1] 航空航天ETF产品特点 - 航空航天ETF（159227）跟踪国证航天指数，该指数军工属性极强，申万一级军工行业占比97.96%，是全市场军工含量最高的指数 [2] - 指数中航空航天装备权重占比高达65.4%，远超中证军工和中证国防指数 [2] - 作为跟踪该指数的最大规模ETF，为投资者提供了高效把握核心军工空天机遇的途径 [2]

国防军工板块市场表现 - 9月24日国防军工板块震荡拉升，热门国防军工ETF（512810）午后一度上涨超过1%，成交金额超过5900万元 [1] - 板块内成分股表现分化，奥普光电、图南股份和睿创微纳涨幅领先，分别达到4.05%、3.25%和2.97% [1] - 部分成分股走势较弱，湘电股份、菲利华和七一二出现下跌，跌幅分别为3.17%、1.54%和1.48% [1] 行业催化事件与机构观点 - 2025年空军航空开放活动于9月19日至23日在长春举行，歼-20战机首次进行静态展示，凸显航空装备技术实力 [3] - 沙特阿拉伯与巴基斯坦签署共同战略防御协议，推动军贸合作深化 [3] - 华泰证券指出中东局势恶化引发对美式装备可靠性的担忧，沙特与巴基斯坦的协议可能推动中国军贸需求提升，全球国防安全投入增加，中国装备出口中东预期强化，11月迪拜航展成为重要展示窗口 [3] - 华福证券预计2025-2027年在十四五任务冲刺、建军百年目标及军贸快速发展等多重催化下，国防军工行业内外需将大幅增长，十五五计划临近，2025年第四季度至2026年行业新景气周期将至 [3] 国防军工ETF及指数成分股 - 国防军工ETF（512810）被动跟踪中证军工指数 [3] - 中证军工指数前十大权重股包括中国船舶、光启技术、中航沈飞等 [3] - 部分权重股近期表现强劲，中国船舶上涨5.4410%，光启技术上涨5.3350%，中航沈飞上涨4.5540%，航发动力上涨3.5020% [4] - 其他表现较好的权重股包括中航光电上涨3.4620%，中航西飞上涨2.6140%，菲利华上涨2.5950% [4]