文章核心观点 - 2026年作为“十五五”规划开局之年，是中国经济结构优化、发展动能转换的重要契机，经济有望在合理区间内保持平稳运行，高质量发展基础将进一步夯实 [1][2] 经济增长与投资 - 2026年国内经济活动整体仍具韧性，消费将保持温和增长，基建和制造业投资有望实现温和修复 [2] - 广义基建投资和制造业投资将保持较强动力，消费需求也将平稳增长 [2] - 私有部门在高新技术领域的资本开支有望加速，推动制造业投资较2025年将有大幅提升 [3] 产业结构与创新驱动 - 以人工智能、高端制造、生物医药等为代表的创新行业将在2026年迎来快速发展，成为推动经济高质量发展的重要力量 [2] - 创新驱动的“新经济”行业在2024年占中国名义GDP的15%至20%，占总固定资产投资的10%至15%，并贡献了2020年至2024年GDP增长的四分之一左右 [3] - “新经济”行业2026年至2030年增速将持续快于其他经济部门，到2030年占GDP的比重或将较目前提高3个百分点 [3] - 重点支持数字经济、人工智能等领域的5000亿元新型政策性金融工具目前已全部投放完毕，将有力推动相关行业在2026年实现更快发展 [4] - 大幅提高科技自立自强水平是未来5年政策的重中之重，力争实现“卡脖子”领域的高质量“清零” [4] 行业竞争力与转型 - 中国企业在人工智能、机器人、新能源等领域的全球竞争力将进一步增强，推动中国制造从成本优势向技术优势和效率优势转型 [3] - 随着AI投资周期的兴起，中国相关产业链快速崛起，并在一些领域出现领先全球的重要突破 [3] 外部环境与出口 - 2026年，中美经贸关系有望趋于稳定，其波动性将更加平缓 [5] - 全球大多数国家的财政和货币政策或将同步宽松，有助于降低企业投资风险，提振外需 [5] - 2026年中国出口增速将较2025年出现提升，使得中国在全球出口市场的份额有望进一步提升 [5] - 在经历特朗普政府初期的政策波动后，全球关税环境预计将趋于稳定，叠加发达经济体财政政策宽松的影响，中国外需有望回暖 [5][6] - 2026年中国对美国出口因2025年上半年抢出口导致基数效应显著，但对其他国家和地区的出口可能继续维持较快增速 [6] - 更快的AI发展和应用会提振科技出口和资本开支、提高生产率 [7]

核心观点 - 报告认为港股市场正站在估值系统性抬升的起点，行业结构和投资者结构的深刻变化将推动估值中枢上移[3] - 中性情景下预计2026年恒生指数潜在收益空间为22.92%，乐观情景可达33.83%[3][84] - 投资主线聚焦科技互联网（AI驱动）、顺周期板块（PPI改善）和新股投资（精选个股）[3][4] 港股市场回顾与现状 - 2025年前10个月恒生指数上涨29.15%，恒生科技指数上涨32.23%，呈现牛市特征[3][10] - 行业表现分化显著，原材料业涨幅133.23%，医疗保健业涨幅73.39%，防御型板块涨幅落后[9][10] - 表面看估值扩张是主要驱动力，但盈利预期修正宽度持续上行，显示盈利改善公司数量增加[14] - 全球横向比较，港股估值性价比优势突出，盈利能力边际改善程度位居全球前列[15][17][19] 估值系统性抬升的驱动因素 - 港股隐含股权风险溢价（ERP）约5%，处于近年低位，但中长期有下行空间[3][20] - 行业结构变化：科技等新经济板块市值和成交额占比已超越传统经济，类似美股历史经验，新经济占比提升有助于市场估值上行[22][25][28] - 投资者结构变化：港股通成交占比升至25%-30%，"长钱"和"聪明钱"属性改善离岸折价，推动估值向全球市场靠拢[31][34][35][39] - AH溢价指数中长期有下降空间，高股息行业价值重估和新上市公司价差收敛是主要动力[40][43] 2026年市场展望与资金面 - 港股存在日历效应，一月效应显著，四季度为传统淡季[47][49] - 外资回流已自2024年9月后逐渐发生，PPI改善趋势有望强化外资流入，尤其利好周期资产[50][53][54][57][62] - 内资方面，居民存款再配置空间广阔，类似2014年经验，对股市的外溢效应有望在2026年中显现[70][72][74] - 内资在A股和港股间存在跷跷板效应，港股通集中流入往往出现在A股赚钱效应扩散后期[75][77] - 内资偏好科技主题，港股科技主题ETF规模达4530亿元，年初至今份额增长98%[78][80][82] 投资主题与行业配置 - 科技互联网：AI成为重要驱动力，阿里云AI收入占比超20%，云收入连续六个季度环比提升，AI云产品利润率更高[87][88][89][90] - 红利与顺周期：以港股折价幅度为盾，PPI改善期间港股顺周期弹性为矛，非银、公用事业、石油石化等板块存在补涨空间[91][93] - 历史数据显示PPI由低点转正期间，H股表现往往优于A股，顺周期行业港股弹性更大[94] - 新股投资：2025年首日破发率降至22.99%，创7年新低，首日涨幅中位数达16.22%，但收益分化显著，需精选个股[95][97][98][100] - "惜售"新股收益率较高，破发组换手率普遍高于未破发组，上市后流动性管理是关键[101][102][103]

产品变更 - 易方达基金旗下跟踪恒生中国企业指数的H股ETF（510900）自2025年11月18日起扩位简称为"恒生中国企业ETF" [1] - 此次变更旨在与标的指数名称保持一致，方便投资者直观理解该ETF投向香港上市的内地企业 [1] 指数演变 - 恒生中国企业指数自1994年诞生以来历经多轮进化，从最初仅覆盖内地国有企业，到后续纳入中国移动等红筹股和其他内地民营企业股票 [1] - 指数实现了从一个狭窄的"H股窗口"到全面代表"香港上市中国核心资产"的转身 [1] - 目前指数成分股均为业务根植于中国内地市场的核心企业，精准聚焦"中国内地故事"的核心叙事 [1] - 指数涵盖腾讯、美团、小米等科技与消费龙头，可选消费、信息技术、通讯服务合计占比超过60%，"新经济"与均衡的特征突出 [1] 行业标准化举措 - 易方达基金将H股ETF简称变更是其推动简称标准化的延续 [1] - 今年以来，易方达在业内率先批量调整旗下ETF简称，基本实现了"指数名称+ETF"或"指数名称+ETF+公司名称"的标准化命名 [1] - 此举旨在帮助投资者更便捷地识别、记忆和搜索产品，提升投资体验 [1]

科创债ETF招商（551900）近期表现 - 11月17日该ETF小幅高开，截至发稿上涨0.02% [1] - 近5日有3日获得资金净流入，累计吸引资金近2亿元 [1] - 截至11月14日，该ETF最新规模达195.62亿元，创历史新高 [1] - 11月14日单日成交额为109.7亿元，居同类产品首位 [1] 指数构成与跟踪 - 科创债ETF招商紧密跟踪中证AAA科技创新公司债指数（932160.CSI） [1] - 指数从沪深交易所上市的科技创新公司债中，选取符合剩余期限和信用评级条件的债券作为样本 [1] 债券ETF市场整体情况 - 截至11月14日，53只债券ETF最新总规模达到7062.9亿元，创历史新高 [1] - 今年以来债券ETF资金净流入超过4270亿元 [1] 科创债的战略意义与市场背景 - 科创债将债市投资者的视野从传统基建、地产等领域引向具备高成长性和技术壁垒的科技创新领域 [2] - 这推动了债券市场从服务“旧经济”向支持“新经济”的战略转型 [2] - 今年以来10年期国债收益率持续在2%以下运行，低利率环境下债市呈现资产荒特征 [2]

全球宏观经济展望 - 全球经济在经历贸易摩擦后进入舒缓期，呈现“上半年承压、下半年修复”格局 [2] - 2026年美国经济受关税拖累与财政刺激拉扯，上半年增长承压，二季度后随退税政策落地及美联储降息，消费和投资有望回暖，全年或实现温和复苏 [2] - 欧洲和日本年初增长偏弱，日本可能面临短暂技术性衰退，下半年在财政刺激推动下有望好转 [2] - 美联储预计年内将多次降息，欧洲央行大概率维持现有利率水平，日本处于货币政策正常化进程中，逐步加息至中性水平 [2] - 全球资产价格随经济复苏节奏调整，下半年表现或更趋积极 [2] - 2026年下半年美元可能小幅修复，美国长收益率在明年年底可能不会比现在低很多 [17] 中国经济整体增长预测 - 2026年中国经济预计增长4.5%左右 [3][21] - 2027年增长可能比2026年稍微好一点点，预计比4.5%稍高 [26] - 2025年经济增长预计能实现5%左右的政府目标 [19] - 2026年出口对经济增长贡献将明显收窄，从2025年的1.3-1.4个百分点缩窄至0.7个百分点 [21] - 2026年消费增长中枢可能小幅下移，但维持温和增长态势，投资端尤其是基建和制造业投资可能从超调中略有修复 [21] - 2027年出口减速可能有所修复，消费者情绪继续小幅改善，叠加房地产活动跌幅收窄，增长有望改善 [23][24][26] 中国经济结构与发展动能 - 新经济成为中国经济重要增长引擎，目前占GDP比重达15%-20%，过去五年贡献了四分之一的经济增长，未来五年贡献率有望进一步提升 [3] - 研发投入持续增加、固定资产投资增速领先，推动科创领域快速发展 [3] - 消费率提升被纳入五年规划目标，社保体系完善、收入分配优化等结构性政策将逐步释放消费潜力 [3] - 中长期中国经济聚焦科创、消费、绿色发展和对外开放四大主题 [4] - 海外投资者对中国市场兴趣显著提升，对创新、通缩改善和房地产企稳三大议题关注度最高 [4] 中国通胀与汇率展望 - 2026年CPI预计从2025年的0左右回升至温和正增长0.4%左右，PPI从2025年下跌2.7%缩窄至1个百分点跌幅之内 [22] - 2026年下半年某个时间点可能看到CPI和PPI平均转正，但PPI同比转正可能需到明年年底或后年年初 [22] - 人民币汇率近期在7.12左右表现平稳，随美联储兑现降息短期内可能略微偏强，2026年预计相对平稳且双向波动 [22][28] - 2027年通缩环境可能进一步修复，看到小的通胀重新来临，人民币不排除进一步小幅走强 [27][28] 中国房地产行业展望 - 房地产下行周期尚未结束，库销比高企达25-30个月，远高于正常的15个月水平，需求不足问题仍存 [3][32][34] - 2026年房地产销售、新开工、投资预计进一步调整5-10个百分点，2027年调整0-5个百分点，跌幅有望收窄 [43] - 政策层面将通过下调按揭利率、推进去库存等措施促进市场企稳，未来四个季度可能见到20个基点的人民银行政策利率下调 [30][33][36] - 政府需发挥专项地方债、政策金融力量及引入特殊机构或工具来推进去库存，并推进户籍改革等结构性改革释放购房需求 [37][40][41] 中国投资趋势分析 - 2025年三季度以来基建投资和制造业投资大幅下挫，部分包含超调成分，2026年可能从超调中修复，呈现中低个位数增长 [3][21] - 投资下行受反内卷政策、十四五规划末期项目推延、地方政府融资平台信用偏紧及专项债资金用于化债等多重因素影响 [44] - 政策周期切换等因素的影响属于超调，预计未来将有所修复 [44]

当前经济表现 - 10月月度GDP同比增速为4.2%，较9月回落1.1个百分点，低于全年5.0%的目标[1] - 工业增加值同比大幅回落至4.9%，高技术产业增速放缓至7.2%[1][20] - 服务业生产指数同比降至4.6%，创年内新低[1] - 固定资产投资同比加速下滑至-11.0%，房地产、基建、制造业投资均继续回落[1][29] - 社会消费品零售总额同比微降至2.9%，但剔除汽车后增速回升至4.0%[1][11] - 调查失业率季节性回落至5.1%[1][17] 政策支持与积极因素 - 财政存款规模超过过去三年同期均值约1.2万亿元，存量资金充足[2][14] - 5000亿元政策性金融工具已全部投放，重点支持新动能领域[2][14] - 5000亿元地方债结存限额使用方案明确，其中2000亿元专项债支持经济大省项目[2][14] - 服务消费增速创年内新高，叠加失业率稳步回落，居民消费需求有望持续回暖[2][13] 外部环境与风险 - 10月出口同比增速为-1.1%，较9月大幅下降9.4个百分点[45] - 中美经贸关系出现阶段性缓和，外部不确定性有所下降[53] - 风险提示包括政策刺激力度减弱和海外经济政策不确定性[2][55]

港股主要指数表现 - 中证港股通互联网指数上涨0.7% [1] - 恒生科技指数上涨0.8% [1] - 中证港股通消费主题指数上涨0.9% [1] - 恒生港股通新经济指数上涨1.6% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数上涨3.7% [1] 互联网行业动态 - 百度文库、百度网盘发布GenFlow3.0，活跃用户超2000万，被称为"全球最大通用智能体"，具备更强大的通用化多模态能力 [1] - 腾讯2025年第三季度营业收入1928.7亿元，同比增长15%，经营利润（Non-IFRS）达725.7亿元，同比增长18% [1] 主要ETF及跟踪指数详情 - 恒生新经济ETF（513320）跟踪恒生港股通新经济指数，该指数由港股通范围内新经济行业市值最大的50只股票组成，涵盖信息技术、可选消费、医疗保健行业，指数当日上涨1.6%，滚动市盈率24.9倍，自2018年以来估值分位55.6% [2] - 恒生科技ETF易方达（513010）跟踪恒生科技指数，该指数由港股科技主题相关市值最大的30只股票组成，信息技术及可选消费行业合计占比超90%，指数当日上涨0.8%，滚动市盈率23.1倍，自2020年发布以来估值分位30.7% [2] - 港股通医药ETF（513200）跟踪中证港股通医药卫生综合指数，该指数由港股通范围内医疗卫生行业50只流动性较好、市值较大的股票组成，医疗保健行业权重占比超90%，指数当日上涨3.7%，滚动市盈率28.2倍，自2017年以来估值分位42.1% [2] - 港股通互联网ETF（513040）跟踪中证港股通互联网指数，该指数由港股通范围内30家互联网龙头公司股票组成，主要包括信息技术、可选消费行业 [2] - 港股消费ETF易方达（513070）跟踪中证港股通消费主题指数，该指数由港股通范围内流动性较好、市值较大的50只消费主题股票组成，可选消费占比近60%，指数当日上涨0.9%，滚动市盈率21.7倍，自2020年发布以来估值分位23.3% [4] 指数估值分位参考日期 - 恒生港股通新经济指数估值分位数据可查询记录自2018年11月21日起 [4] - 恒生科技指数发布日为2020年7月27日，估值记录自发布日起 [4] - 中证港股通医药卫生综合指数发布日为2017年6月22日，可查询估值记录自2017年9月29日起 [4] - 中证港股通互联网指数发布日为2021年1月11日 [4] - 中证港股通消费主题指数发布日为2020年7月 [4]

经济增长前景 - 多家机构预测2026年中国经济增速目标设定在5%左右或实现4 9%左右的增速 [2] - 预计2026年经济增长可能呈现前低后高的节奏 财政支出将保持温和扩张 地方政府财力有所改善 [2] - 供给端将增减并行 增加优质消费供给并减少低效产能 需求端政策将适度加码并调整支出结构 [3] 宏观政策预期 - 财政政策将保持更加积极的基调 预计新增超长期特别国债提高到1 6万亿元至1 8万亿元 地方政府专项债新增限额增加至4 8万亿元 [3] - 货币政策方面 预计2026年将降准2次左右合计幅度约100个基点 降息1至2次单次幅度为10个基点 或进一步降息20个基点降准25至50个基点 [3] - 新经济行业在政策支持及研发支出背景下 2026年至2030年增速将持续快于其他经济部门 到2030年占GDP比重较目前提高3个百分点 [3] A股市场展望 - A股市场长期向好的基础将得到夯实 上市公司正从本土化企业转型为跨国公司 资本市场从新兴市场转向成熟市场 [1][4] - 预计指数震荡上行但涨幅放缓 投资者更加关注基本面改善和景气验证 A股基本面重要性提升 [4] - 预计2026年全部A股非金融盈利增速将修复到10%左右 盈利结构将有更多亮点 价格因素对盈利影响更明显 [4] 市场流动性及风格 - 绝对收益资金持续入市是增量流动性的核心特征 推动宽基指数波动率步入长期下行趋势 工具型产品可能放大局部波动 [4] - 国际货币秩序重构 AI革命进入应用关键期 创新产业业绩兑现等因素继续支持中国资产表现 [4] - 2026年A股市场风格可能更趋于均衡 因去产能周期及政策推进使更多顺周期行业接近供需平衡 [5] 行业配置线索 - 资源及传统制造产业通过提质升级 将份额优势转化为定价权和利润率的持续抬升 [5] - 中企出海与全球化将大幅打开利润增长空间和市值天花板 [5] - AI进一步拓宽商业化应用版图 延续科技板块趋势并放大中国企业的相对竞争优势 [5]

港股IPO市场总体表现 - 截至11月11日，年内87家企业在港上市，首发募资额达2469.28亿港元，同比增长243.28% [1] - 前10个月港股市场重回全球IPO募资额榜首 [1] - 前十大港股IPO中，7家为"A+H"公司，1家为中概股回归，2家为A股分拆子公司 [1] 市场驱动因素与结构特点 - 市场受政策支持与资金面回暖双重驱动，港交所上市制度持续优化 [1] - 科技企业成为新增长极，新股覆盖半导体、新能源、AI、高端制造等领域 [2] - 国际长线资金深度参与，69家港股IPO企业吸引468家基石投资者，合计投资945.88亿港元 [2] 市场流动性状况 - 2025年前9个月港股日均成交额达4121.89亿港元，同比上升126% [2] - 截至11月11日，年内南向资金净买入额约1.3万亿港元，自开通以来净买入规模超5万亿港元 [2] - 南向资金流入主要由公募、险资等机构力量推动 [3] "A+H"上市模式分析 - "A+H"模式募资贡献突出，在港交所新股融资总额2469.28亿港元中占比约48% [4] - 年内新增16家"A+H"公司，合计募资超1000亿港元 [4] - 截至11月11日，"A+H"上市公司达166家，另有数十家A股公司正在筹备推进中 [4] 政策环境与企业储备 - 2024年4月中国证监会发布5项资本市场对港合作措施，2025年5月鼓励境内企业依法依规境外上市 [4] - 港股优质科技企业储备丰富，296家IPO申请处理中企业约半数为新经济行业 [3] - 上市后备梯队涵盖人工智能、新材料、生物科技等前沿领域 [3] 港股上市对企业价值的影响 - 在H股上市有助于引入国际机构投资者，改善股东结构，提升公司治理水平 [5] - 上市使资产面向更广阔投资者群体，带来增量资金并提升市场流动性 [5] - 企业跨境融资流程更顺畅，降低制度性交易成本，融资规划更高效 [5]

港股市场资金流向 - 南下资金年内净买入额突破1.3万亿港元，港股通开通以来累计净流入规模突破5万亿港元，刷新纪录 [2][19] - 保险资金和公募基金构成南向资金主体，合计贡献超六成年内净流入，形成“科技成长+高股息红利”的哑铃型配置格局 [24] - 招商证券预计至明年年底南向长线资金仍有1.54万亿港元新增空间，未来五年合计可带来约11万亿港元增量 [24] - 外资对港股保持净流入态势，5月至7月末长线稳定型外资机构资金累计流入约677亿港元，短线灵活型外资机构资金流入约162亿港元 [24][25] 科技板块市场表现 - 恒生科技指数年内上涨32.40%，恒生科技指数ETF(513180)年内上涨30.4% [3][18] - 港股通科技ETF基金(159101)跟踪的标的指数年内涨幅44.19% [3][18] - 过去一个多月恒生科技指数从年内高点回调超过10%，但宏观环境不确定性低于4月份，极端回调概率不高 [6] - 恒生科技指数ETF(513180)近20日吸金47.34亿元，年内资金净买入162.83亿元，最新规模达468.26亿元 [21][37] 科技板块估值分析 - 恒生科技指数PE(TTM)为23.09倍，处于上市以来30.75%的历史分位点 [16][18] - 港股通科技指数PE(TTM)为25.73倍，处于近10年以来约37.08%的历史分位点 [16][18] - 纳斯达克指数PE(TTM)约42.5倍，恒生科技和港股通科技估值显著低于全球主要科技指数 [17][18] - 港股科技板块估值处于中底部区间，具备吸引力 [15][16] 财报预期与投资逻辑 - 头部互联网公司整体营收增速预计维持在10%-15%区间，经调整净利润率和自由现金流将继续改善 [11] - 财报电话会中管理层对AI技术应用进展和商业化落地的阐述将比单纯财务数据更影响股价 [13] - 若财报普遍证实“收入稳健增长+利润超预期释放”逻辑，将极大提振市场信心推动股价反弹 [14] - AI资本支出增加、即时零售投资达峰等可能产生短期利润率下滑影响，但长期看将转化为业绩增长 [12] AI科技发展与核心资产 - 港股科技大厂拥有训练大模型必需的海量数据、算力资本开支能力和丰富商业化应用场景 [32][33] - 科技大厂通过AI优化广告效率、提升内容分发精准度、驱动云计算增长，成为AI商业化主战场 [34] - 科技大厂是港股市场中少数能持续实现高质量营收和利润增长的“现金牛”，ROE和毛利率维持较高水平 [31] - 科技大厂代表中国经济最具活力与创新的“新经济”部分，是港股市场吸引全球资本的核心资产 [34] 市场前景与ETF产品 - 海内外多重积极信号汇聚，包括国内“十五五”规划、大国关系缓和、美联储降息、南向资金持续流入等为港股注入新动力 [5] - 互联网龙头、AI产业链、高端制造等新经济领域有望引领市场风险偏好回升，孕育新一轮结构性行情 [5] - 恒生科技指数ETF(513180)囊括30家港股科技龙头，持仓股深度聚焦AI产业链上中下游，成分股汇聚腾讯、阿里、美团等巨头 [36] - 港股通科技ETF基金(159101)聚焦硬核科技，前十大权重股占比79%，覆盖软硬件、新消费、创新药、造车新势力等热门赛道 [37]