投资评级 - 维持买入评级 目标价25.87元 [3][5] 核心观点 - 业绩环比显著改善 25Q2归母净利润近2亿元 环比上升92.63% [9] - 冷轧不锈钢卷板产品25Q2产销量分别环比上升11.68%和13.74% 产能利用率提升推动毛利率环比上升1.34个百分点至5.90% [9] - 不下修转股价格彰显对公司中长期发展信心 [9] 财务预测调整 - 下调2025-2027年每股收益预测至1.99元、2.25元、2.59元（原预测值2.38元、2.73元、3.11元） [3] - 预测2025年营业收入434.77亿元 同比增长3.9% 2026年467.86亿元 同比增长7.6% 2027年509.00亿元 同比增长8.8% [4] - 预测2025年归属母公司净利润7.28亿元 同比下降9.6% 2026年8.21亿元 同比增长12.7% 2027年9.48亿元 同比增长15.5% [4] 产能扩张进展 - 靖江甬金年加工120万吨高品质宽幅不锈钢板带项目（一期）已开始产能爬坡 [9] - 新越科技年加工26万吨精密不锈钢带项目（一期）产能利用率明显提升 [9] 行业需求展望 - 25H2以旧换新政策有望持续释放家电、日用品消费潜力 [9] - 房地产新开工与销售面积降幅收窄 建筑装饰、家电等后周期用钢需求预期逐步回升 [9] 估值分析 - 采用可比公司2025年13倍PE估值 [3] - 可比公司包括久立特材（2025E市盈率12.68倍）、盛德鑫泰（14.19倍）、创新新材（12.11倍）等 调整后平均市盈率12.59倍 [11]

股价表现 - 蔚来-SW(09866)股价上涨9.66%至45.16港元 成交额达1.19亿港元 [1] 新产品发布 - 全新ES8预售价41.68万元起（整车购买）及30.88万元起（电池租用方案） 预计2025年9月下旬交付 [1] - 乐道品牌L90车型起售价26.58万元 BaaS方案下降至17.98万元 市场反应积极 [1] 战略意义与盈利前景 - 乐道品牌助力公司平衡销量与盈利 突破主品牌高定价导致的销量瓶颈 [1] - 乐道与萤火虫新品牌销量爬升将推动整体盈利模型通过规模效应显著改善 [1]

股价表现 - 蔚来-SW(09866)股价上涨9.66%至45.16港元 成交额达1.19亿港元 [1] 新产品发布 - 全新ES8预售价为整车购买41.68万元起 电池租用方式30.88万元起 [1] - 新车将于2025年9月下旬上市交付 [1] 品牌战略与市场反应 - 乐道品牌L90车型起售价26.58万元 BaaS方案下为17.98万元 [1] - 新品牌获得积极市场反应 对平衡销量与盈利具有重要战略意义 [1] - 乐道与萤火虫两大新品牌销量爬升将改善整体盈利模型 [1]

财务业绩 - 2025Q2营收142.3亿元 同比增165.5% 环比增42.0% [1] - 2025Q2归母净利润1.6亿元 同比扭亏 利润率1.1% 同比提升23.5个百分点 [1] - 单车收入10.6万元 同比增0.6万元 环比降0.8万元 [1] 销量表现 - 2025Q2销量13.4万辆 同比增151.7% 环比增53.2% [1] - 2025年1-7月出口2.5万辆 [2] - 预计2025-2027年销量分别为62/91/121万辆 [3] 盈利能力 - 2025Q2毛利率13.6% 同比提升10.9个百分点 环比降1.2个百分点 [1] - 单车盈利0.1万元 同比增2.4万元 环比增0.3万元 [1] - 规模效应推动费用率下降 销售行政费用率8.5% 同比降5.9个百分点 [1] 产品与战略 - 覆盖5-20万元价格带 T03和C10已出海 B10计划9月海外上市 [2] - 未来三年每年全球推出2-3款产品 2025年将再推B系列10-15万元车型 [2] - 与Stellantis合作轻资产出海 利用其经销网络和工厂产能 [3] 研发投入 - 2025Q2研发费用10.9亿元 研发费用率7.7% 同比降5.4个百分点 [1] - 2025H1智驾团队规模及算力投入提升近100% [2] - 计划2025年底前实现城市NOA辅助驾驶能力 [2] 渠道建设 - 国内销售门店806家 覆盖286个城市 含315家零跑中心和491家体验中心 [2] - 海外超600家销售服务网点 覆盖24个国际市场 [2] - 计划2026年实现欧洲本地化制造 [2]

公司业绩表现 - 上半年收入4.50亿，同比增长25.6%，含托管中心的收入规模5.23亿，同比增长35% [1] - 经调整净利润3,878万，同比增长126.1%，归母净利润3.27亿，同比扭亏，主要受益于金融工具公允价值变动（+3.18亿）[1] - 1H25月子中心收入3.87亿，同比增长25.3%，含托管中心的月子中心收入规模达4.60亿，同比增长36.5% [2] - 1H25综合毛利率达37.6%，同比提升3.6个百分点，经调整净利率8.6%，同比提升3.6个百分点 [3] 业务扩张与门店增长 - 1H25较24年末净增36家月子中心，超越24年全年开店数量（34家）[1] - 1H25末公司月子中心数量达113家（圣贝拉31家/艾屿16家/小贝拉66家），其中34家以管理中心模式落地 [2] - 委托管理模式有效推进，品牌正外部性溢出带动圣贝拉/艾屿/小贝拉单个产康客户平均合约价值同比增长8.1%/36.3%/4.8% [2] 新业务发展 - 全周期护理服务矩阵初具雏形，产后修复、到家护理及食品3大新业务均呈现积极增长趋势 [1] - 1H25到家业务收入3860万元，同比增长41.7%，毛利率36.5%，同比提升1.4个百分点 [2] - 食品业务收入0.22亿元，同比增长10.5%，毛利率72.4%，同比提升11.3个百分点 [2] - 二销转化率达93.8%，创历史新高，验证板块间协同价值 [2] 运营效率与成本优化 - 1H25月子中心业务毛利率35.5%，同比提升3.5个百分点，受益于管理输出占比提升 [2] - 营销费用率降至12.0%，同比下降0.6个百分点，管理费用率降至22.1%，同比下降4.4个百分点 [3] 未来增长潜力 - 公司将在2H推出行业首个AI Agent产品，AI技术赋能有望继续提振盈利能力 [3] - 中长期视角，海外加速布局、上下游并购整合叠加科技赋能，有望进一步激发公司生态价值 [3] - 预计25-27年公司经调整净利润1.21/2.05/3.06亿元，对应经调整EPS为0.19/0.33/0.49元 [3]

核心财务表现 - 2025H1总营收2272亿元 同比增长38.2% 经调整净利润215亿元 同比增长69.8% [1] - 2025Q2总营收1160亿元 经调整净利润108亿元 同比增长75.4% [1] 汽车业务 - Q2智能电动等创新业务收入213亿元 同比增长234% 环比增长14% [2] - Q2汽车交付量8.1万辆 同比增长198% 环比增长7% ASP达25.4万元 同比增长11% [2] - Q2汽车业务毛利率26.4% 同比提升11个百分点 环比提升3个百分点 [2] - Q2智能电动业务经营亏损3亿元 环比收窄 6月YU7上市推动交付量提升 [2] 智能手机业务 - Q2智能手机业务收入455亿元 出货量4240万台 连续8个季度同比增长 [2] - 中国大陆4000-5000元价位市占率24.7%排名第一 5000-6000元价位市占率15.4%同比提升6.5个百分点 [2] - 自研3nm旗舰SoC玄戒O1实现规模化量产 [2] IoT与生活消费 - Q2 IoT业务收入387亿元 同比增长45% 毛利率22.5%同比提升3个百分点 [3] - 智能大家电营收同比增长66% 空调出货量超540万台同比增长超60% [3] - 冰箱出货量超79万台同比增长超25% 洗衣机出货量超60万台同比增长超45% [3] - 平板出货量同比增长42.3% 6月发布小米AI眼镜拓展业务空间 [3] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入4744/5887/6964亿元 同比增长30%/24%/18% [3] - 预计归母净利润437/567/714亿元 同比增长85%/30%/26% [3] - 三年EPS复合增长率45% 人车家生态实现闭环 [3]

核心观点 - 民生证券给予盐津铺子推荐评级 主要基于魔芋品类全渠道全球布局突破和成本费用管控成效显著 [2] 业务发展 - 魔芋品类实现全渠道全球布局 海外市场实现突破性增长 [2] 财务表现 - 毛利率受原料成本影响有所扰动 [2] - 2025年第二季度控费效果显著 [2]

财务业绩 - 上半年营收翻倍以上增长 达到154亿元 [2] - 毛利率从去年同期的1.1%激增至14.1% 创历史新高 [2][7] - 首次实现半年度净利润转正 逆势净赚三千多万元 [2][7] - 将全年目标从盈亏平衡调整为盈利5-10亿元 [5] 销量表现 - 上半年销量22.17万台 稳居新势力销冠 [3][6] - 7月单月销量突破5万台 居新势力榜首 [6] - 全年销量目标二次上调至58-65万台 [3][10] - 明年目标挑战100万台 比原计划提前一年 [4][10] 产品战略 - B系列车型十万元出头价格提供端到端辅助驾驶等越级配置 [7] - 5月上市的B10车型次月交付即超1万台 [7] - 7月底上市的B0172小时锁单超1万台 [7] - 产品线将覆盖6-30万元主流价格带 2026年完成全系列布局 [15] 技术研发 - 全域自研战略涵盖三电 智能座舱 智驾等高附加值零部件 [8] - 平台化加持实现快速迭代推新 [8] - 通过技术输出拓展tier1业务模式 [18] 市场扩张 - 计划向三四线城市扩展挖掘存量需求 [17] - 海外已布局约600家门店 [17] - 马来西亚工厂年底实现C10本地化组装 [18] - 明年计划欧洲本地化生产 海外销量目标10-12万台 [18] 行业地位 - 有望跻身国内整车企业TOP2 [11] - 市值突破千亿港元 两个月股价上涨近五成 [12] - 与Stellantis合作加速全球化进程 [18][19] - 目标五年后冲刺400万台年销量 成为世界级电动车企 [4][13]

投资评级 - 维持"买入"评级 看好ADAS激光雷达龙头地位及Robotics领域增长空间 [2][6] 核心财务表现 - 2025Q2营收7.06亿元（同比+54%） 归母净利润0.44亿元（+161%） Non-GAAP净利润0.73亿元（+268%） [2] - 2025-2027年归母净利润预测：2.48/5.82/9.88亿元 EPS对应1.9/4.5/7.6元 当前PE为101.0/42.8/25.3倍 [2] - 2025Q2毛利率42.5%（同比-3pct） 主因低毛利家庭机器人激光雷达放量 [4] - 三费率显著改善：销售/管理/研发费用率分别6%/9%/28.2%（同比-6.2/-5.4/-15.1pct） 归母净利率提升21.9pct [4] 业务进展 - **ADAS激光雷达**： - 2025Q2出货量30万台（+276%） 国内获9家车企20款车型定点 2025-2026年量产 [3] - 欧洲顶级车企进入C样阶段 丰田合资品牌新定点2026年量产 [3] - **Robotics激光雷达**： - 2025Q2出货量4.9万台（+744%） JT系列累计交付超10万台 [3] - 技术外溢推动成本下降 割草机器人等领域渗透率有望提升 [3] 行业与竞争 - 激光雷达逐步成为智能驾驶标配 报告研究的具体公司在手订单支撑2026年营收增长 [3] - 规模效应确立主业龙头地位 资本开支减少背景下费用率仍有改善空间 [4] 估值指标 - 2025E营收33.52亿元（+61.4%） 净利率7.4% ROE 5.9% [5] - 2027E营收64.3亿元（三年CAGR 37.1%） 净利率15.5% ROE 17.3% [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入213.23亿元 同比增长6.16% [2] - 归母净利润7.33亿元 同比下降15.2% [2] - 四系产品销售量超18.8万吨 同比增长33.91% [2][6] - 毛利率从去年同期12.77%下降至12.1% 下降0.67个百分点 [2][6] - 营业成本187.42亿元 同比增长6.97% 增速高于收入增长 [6] 产品结构分析 - 三元前驱体上半年收入75亿元 同比减少15% 毛利率18% 对应均价约9万元/吨 单吨利润0.5万元 [6] - 四氧化三钴收入14.5亿元 同比增长30% 毛利率26% [6] - 磷酸铁收入6.7亿元 毛利率-7.3% [7] - 新能源金属业务收入92.73亿元 同比大增44.01% 但毛利率仅7.44% [7] 成本与费用结构 - 期间费用17.25亿元 较上年同期增加3.39亿元 [6] - 财务费用5.81亿元 同比增长51.09% 主因汇率变动致汇兑损失增加 [6] - 管理费用5.51亿元 同比增长10.12% 因一体化与全球化发展 [6] - 研发费用5.45亿元 同比增长20.91% 为加大四大核心材料研发投入 [6] 行业与市场环境 - 2024年中国三元前驱体产量85.1万吨 同比增长0.7% 全球产量96.3万吨 同比下滑1.7% [5] - 公司三元前驱体产能19.25万吨 占全球份额五分之一 为行业第一 [5] - 前7个月8系三元前驱体均价87642元/吨 同比下降0.8% [3] - 预计下半年高镍三元前驱体价格小幅上涨 但美国"大而美"法案将抑制出口需求 [3] 生产工艺与成本 - 主要采用富氧侧吹法和RKEF两大火法工艺 [7] - 富氧侧吹工艺冶炼成本较RKEF更有优势 [7] - 当前氢氧化镍钴成本约12000美元/镍吨 富氧侧吹高冰镍成本约13000美元/镍吨 火法RKEF高冰镍成本在13500-14500美元/镍吨 [8] - 湿法冶炼氢氧化镍钴成本最低 约7500美元/镍吨(不含费用) 格林美综合成本约8500-9000美元/镍吨 [7] 公司发展历程 - 2014年正式成立 专注于锂电池新能源材料综合服务 [4] - 拥有贵州铜仁、湖南宁乡、广西钦州、贵州开阳四大基地 及印尼、韩国、摩洛哥等海外项目 [4] - 2020年上市后营收快速增长 2024年营收最高超402亿元 [5] - 自2024年起处于增收不增利状态 毛利率持续下降 [5]