报告投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告核心观点 - 2026年一季度信贷增速如期回落，预计全年将平稳放缓，但银行间分化将更为凸显 [3] - 一季报业绩窗口，以优质城商行为代表的部分银行营收极大概率超预期，有望带动其估值率先修复 [3] - 在外部不确定性增加背景下，银行基本面稳健性和高股息优势（A股板块平均股息收益率达4.7%）更突显配置性价比 [3] - 继续强调聚焦“2026银行选α优于选β”的观点，核心关注营收驱动业绩更优景气的银行 [3] 一季度金融数据总结 - **社融总量与增速**：1Q26新增社融14.8万亿元，同比少增3538亿元；3月新增社融5.2万亿元，同比少增6701亿元；存量社融同比增长7.9%，增速环比下降0.3个百分点 [1][3] - **货币供应量**：3月M1同比增长5.1%，增速环比下降0.8个百分点；M2同比增长8.5%，增速环比下降0.5个百分点 [1][3] - **信贷总量与增速**：1Q26金融数据口径信贷新增8.6万亿元，同比少增1.2万亿元；3月新增信贷约3万亿元，同比少增6500亿元；存量人民币贷款增速较上月下降0.3个百分点至5.8% [3] 信贷结构分析 - **对公贷款**：1Q26企业一般性贷款（含企业短贷、中长贷）新增9.55万亿元，同比多增4600亿元，其中企业中长贷新增5.4万亿元、增量基本持平去年，企业短贷新增4.13万亿元，同比多增6200亿元 [3] - **零售贷款**：1Q26居民信贷增量不足3000亿元，同比少增超7400亿元，其中居民中长贷新增仅约4600亿元，同比少增4225亿元，居民短贷净减少约1640亿元，同比多降超3200亿元 [3] - **票据融资**：1Q26票据贴现净下降1.1万亿元，同比多降超5500亿元 [3] 社融结构分析 - **政府债券**：1Q26新增政府债券3.54万亿元，同比少增3340亿元，其中3月同比少增3244亿元，主因2025年3月高基数（当月政府债新增1.5万亿元，同比多增超1万亿元） [3] - **企业债券**：1Q26新增企业债券1.05万亿元，同比多增超5200亿元 [3] - **表外融资**：1Q26表外融资新增5270亿元，同比增量基本持平 [3] - **对实体信贷**：1Q26对实体发放人民币贷款新增8.9万亿元，同比少增近8000亿元 [3] 存款结构分析 - **存款总量**：3月存款新增4.47万亿元，同比多增2200亿元 [3] - **结构分布**：3月零售存款新增2.44万亿元，同比少增6500亿元；对公存款新增2.72万亿元、同比少增1155亿元；非银存款净减少8100亿元，同比少减超6000亿元；财政存款下降7394亿元，同比少减316亿元 [3] 行业展望与投资主线 - **全年展望**：信贷增速或将平稳放缓，假设增量持平2025年/同比少增1万亿元，则2026年贷款增速分别为6.0%/5.6% [3] - **区域分化**：江浙、重庆等优质区域银行，仍将实现领跑行业的优异表现 [3] - **投资主线一（资产扩表）**：基于EPS提升逻辑，关注基本面边际改善下实现资产扩表的优质城商行，包括苏州银行、重庆银行、宁波银行 [3] - **投资主线二（地产改善）**：基于BPS折价收窄逻辑，关注稳地产政策带动风险预期改善下，更早有能力实现业绩稳定正增但估值滞涨的股份行，包括兴业银行、中信银行、招商银行 [3]

报告投资评级 - 看好银行行业 [1] 报告核心观点 - 2026年一季度信贷增速如期回落，预计全年将平稳放缓，但行业分化将更为凸显 [3] - 一季报业绩窗口期，以优质城商行为代表的部分银行营收极大概率超预期，有望带动其估值率先修复 [3] - 在外部不确定性增加背景下，银行基本面稳健性和高股息优势（达4.7%）更突显配置性价比，险资等中长线资金是驱动板块估值修复的关键 [3] - 投资策略上，继续强调“选α优于选β”的观点，核心关注营收驱动业绩更优景气的银行 [3] 2026年3月及一季度金融数据总结 - 一季度新增社会融资规模14.8万亿元，同比少增3538亿元，3月新增5.2万亿元，同比少增6701亿元 [1][3] - 3月末存量社融同比增长7.9%，增速环比下降0.3个百分点 [1][3] - 3月末M1同比增长5.1%，增速环比下降0.8个百分点；M2同比增长8.5%，增速环比下降0.5个百分点 [1][3] 信贷数据分析 - 一季度信贷总量“不旺”：1Q26金融数据口径信贷新增8.6万亿元，同比少增1.2万亿元，其中票据贴现净下降1.1万亿元，同比多降超5500亿元 [3] - 零售贷款需求偏弱：1Q26零售贷款仅新增约2970亿元，同比少增超7400亿元 [3] - 对公贷款韧性较强：1Q26企业一般性贷款（含短贷、中长贷）新增9.55万亿元，同比多增4600亿元，其中企业中长贷新增5.4万亿元，增量基本持平去年 [3] - 3月存量人民币贷款增速为5.8%，环比下降0.3个百分点 [3] 社融结构分析 - 政府债券少增拖累社融：1Q26政府债券新增3.54万亿元，同比少增3340亿元，其中3月同比少增3244亿元，主因2025年3月高基数 [3] - 企业债券发行上量：1Q26企业债券新增1.05万亿元，同比多增超5200亿元，对信贷需求形成部分替代 [3] - 表外融资新增5270亿元，同比增量基本持平 [3] - 1Q26新增社融结构：贷款占比60.0%（8.9万亿元），政府债券占比23.9%（3.54万亿元），企业债券占比7.1%（1.05万亿元），表外融资占比3.6%（5272亿元） [3][9] 存款与货币供应分析 - 3月存款新增4.47万亿元，同比多增2200亿元，其中零售存款新增2.44万亿元同比少增6500亿元，对公存款新增2.72万亿元同比少增1155亿元 [3] - 3月非银存款净减少8100亿元，同比少减超6000亿元，主因去年3月规范同业存款利率造成的低基数 [3] - M1增速回落主因低基数效应不再，后续拐点向上仍需实体实质性回暖 [3] 行业展望与投资主线 - 全年信贷增速或将平稳放缓：假设增量持平2025年，则2026年贷款增速为6.0%；若同比少增1万亿元，则增速为5.6% [3] - 行业分化将再现，江浙、重庆等优质区域银行预计将实现领跑行业的优异表现 [3] - 投资聚焦两大主线 [3] 1. 资产扩表主线（基于EPS提升逻辑）：关注基本面边际改善下实现资产扩表的优质城商行，如苏州银行、重庆银行、宁波银行 [3] 2. 地产改善主线（基于BPS折价收窄逻辑）：关注稳地产政策带动风险预期改善下，有能力实现业绩稳定正增但估值滞涨的股份行，如兴业银行、中信银行、招商银行 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 受中东战局带动通胀预期，近期TACO预期升温，LPR保持不变，同时美联储降息预期延续、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [1][3] 各目录总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标：中国CPI（月度）环比1.00%、同比1.30%，中国PPI（月度）环比0.40%、同比 -0.90% [9] - 经济指标（月度更新）：社会融资规模451.40万亿元，环比增加2.29万亿元、增幅0.51%；M2同比9.00%，环比无变化；制造业PMI 49.00%，环比下降0.30%、降幅0.61% [10] - 经济指标（日度更新）：美元指数99.21，环比增加0.09、增幅0.09%；美元兑人民币（离岸）6.8928，环比下降0.002、降幅0.02%；SHIBOR 7天1.42，环比下降0.01、降幅0.35%；DR007 1.41，环比下降0.01、降幅1.00%；R007 1.55，环比下降0.01、降幅0.55%；同业存单（AAA）3M 1.46，环比下降0.01、降幅0.34%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比无变化 [11] 二、国债与国债期货市场概况 - 展示国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、沉淀资金走势、持仓量占比、净持仓占比（前20名）、多空持仓比（前20名）等图表 [13][14][20] 三、货币市场资金面概况 - 展示国开债 - 国债利差、国债发行情况、Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况等图表 [26][27][28] 四、价差概况 - 展示国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T、2*TS - TF、2*TF - T、3*T - TL、2*TS - 3*TF + T）等图表 [34][36][41] 五、两年期国债期货 - 展示两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [43][44] 六、五年期国债期货 - 展示五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [46][60] 七、十年期国债期货 - 展示十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [55][59] 八、三十年期国债期货 - 展示三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近两年净基差走势等图表 [63][68] 策略 - 单边：回购利率回落，国债期货价格震荡 [4] - 套利：关注2606基差回落 [4] - 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 报告核心观点 - 随着宏观经济企稳以及“以价换量”和债务置换等政策扰动效应边际减弱，结合产能利用率、产成品库存率等市场有利因素，银行信贷增速预计将进入筑底和反弹阶段，银行贷款业务的改善将夯实银行经营业绩基础并有望推动净息差逐步回升[5][56] - 综合相关银行ETF估值水平及行业集中度，重点推荐招商中证银行AH价格优选ETF（517900.OF）和华宝中证银行ETF（512800.OF）[5][57] 银行贷款总体格局的变化 - **量价齐跌趋势**：自2011年后，金融机构人民币贷款同比增速与贷款加权平均利率开启同步走弱进程，且近几年加速探底[1][11][12] - 人民币贷款余额同比增速从2009年6月的34.44%高点回落至2026年1月的6.10%[11] - 贷款加权平均利率从2011年9月的8.06%高点趋势性下跌至2025年末的3.15%[11] - **住户贷款是主要拖累**：住户贷款增速下滑是整体贷款增速下滑的主要原因[1][14][15] - 住户贷款与企事业单位贷款规模之比约为3:7[1][14] - 住户贷款增速从2019年的15.53%下滑至2025年的0.53%，拖累整体贷款增速约4.5个百分点[1][15] - 同期整体贷款增速从12.36%下降至6.22%，下降6.14个百分点[15] - **住户贷款结构分析**：住户贷款分为消费贷款（占70%）和经营贷款[1][17] - 消费贷款是拖累住户贷款下滑的主因，其增速自2017年2月33.32%的高点开始下滑[17] - 在消费贷款中，个人住房贷款是核心组成部分，2025年末占比为63.63%[19] - 个人住房贷款与个人消费性贷款增速在长期趋势上具有高度一致性，两者同比增速分别从2016年末/2017年三季度的37.40%/38.06%高点回落至2025年四季度的-1.78%/0.71%[19] 企业贷款的结构性分化 - **产业层面分化**：信贷主要流向工业和服务业，农业占比较低[24] - 前期服务业贷款增速高于工业，但工业贷款增速在2020年三季度超过服务业[24] - 我国服务业统计分类包含房地产和部分基础设施等重资产行业，导致其规模与通俗概念不同[24] - **行业层面分化**：在企事业单位贷款覆盖的主要行业中，2023年租赁和商务服务业、制造业等8个行业信贷规模合计为136.51万亿元，占境内非个人部门信贷规模的92.14%[26][27] - **经济活动性质分类**：将主要行业分为制造业、房地产业类、基础设施类和商业服务业（以批发零售业为代表）[28] - 从规模看，基础设施类行业信贷规模最大[2][28] - 从增速看，基础设施类波动幅度较小，商业服务业和制造业增速自2020年以来有明显攀升[2][28] 信贷高增速行业的动因与制约 - **工业（制造业）信贷**：2020年二季度后工业部门信贷同比增速大幅提升，与银行在“稳信贷”下的“以价换量”政策密切相关[2][36] - 2020年二季度至2024年四季度，工业信贷同比增速保持在12%至32%的较高区间，但工业产能利用率却从2021年6月78.20%的高点趋势性下滑至2025年末的74.60%[36] - 产能利用率下降带来投资预期不佳，导致工业信贷高增速不可持续，这解释了2024-2025年工业信贷增速大幅下滑的原因[36][39] - **商业服务业（批发零售业）信贷**：2020年后在“普惠金融”政策影响下，批发零售业得到商业银行倾向性支持，保持较高同比增速[40] - 2020-2023年，批发零售业贷款余额增速提升，行业固定资产投资同比增速在2021年大幅收窄，2025年同比增速保持在5.60%[40] - 然而，信贷与投资增速的提升并未带来终端需求的持续性改善，批发零售业不变价GDP增加值同比增速保持稳定，这制约了行业信贷规模的可持续性[2][40] 整体信贷增长的主要影响因素 - **产业结构长期影响**：产业结构的转型升级是影响信贷规模长期走势的重要因素[43] - 国际经验显示，当服务业占比达到一定水平（如美国66.70%，欧元区64.13%）时，信贷增速见顶并趋势性下降[43] - 中国在2009年信贷增速达37.31%高点时服务业占比为45%，2015年服务业占比超过50%时，信贷增速下滑速度加快[3][46] - **库存周期短期影响**：库存周期与信贷波动存在密切关系，库存周期的波峰、波谷大致对应信贷波动的波谷、波峰[3][50] - 我国库存周期约3-5年，决定了信贷也存在3-5年的周期性波动规律[50] - 但2017年后，受“以价换量”等政策及产业转型影响，信贷周期波动钝化，库存周期的影响有所弱化[3][50] - **政策等其他因素影响**：债务置换政策短期内抑制了贷款规模增长[3][55] - 2024年11月新增6万亿元地方政府债务限额用于置换存量隐性债务，2024至2026年每年2万亿元[55] - 据央行表述，2025年末还原地方专项债置换影响后贷款增速在7%左右，债务置换对贷款余额的影响为0.6个百分点，按2024年末贷款余额255.6万亿元推算，约有1.53万亿元置换债融资用于替换银行贷款[55] 投资建议与展望 - **重点行业展望**： - 工业信贷：2025年末工业中长期信贷余额同比增速已跌至8.40%，略高于2012-2019年增速中枢（约5%），同时工业产能利用率接近长期均衡水平（约75%），意味着工业信贷增速下跌空间有限[56] - 商业服务业信贷：受宏观经济和消费需求影响较大，随着宏观经济逐步企稳，消费需求改善将带动行业信贷企稳[56] - **整体信贷展望**： - 产业结构转型升级的长期影响边际放缓[56] - 工业产成品库存水平自2023年进入低水平区间，有利于支撑企业流动性贷款需求[56] - 随着2026年6万亿元债务置换政策到期，下半年债务置换对信贷的拖累将减弱[56] - **综合判断**：信贷增速将进入筑底和反弹阶段，银行贷款业务改善有望推动商业银行净息差逐步回升[5][56][57]

2026年2月金融数据核心观点 - 金融数据总量保持较高增速，结构有所改善，政策靠前发力，企业融资需求回暖是主要支撑，但信贷增速因居民贷款疲弱而延续放缓，同时货币供应量M1增速上升显示资金活化迹象，居民存款向非银机构搬家的现象持续，未来降准降息等宽松货币政策可期 [4][6] 社融总量与结构 - 2月社会融资规模存量同比增长8.2%，增速与上月持平，新增社融2.38万亿元，较去年同期2.23万亿元多增1469亿元，尽管受春节错位影响，但总量数据与去年同期基本持平，显示政策靠前发力，流动性宽松 [3][4][6] - 从结构看，表内信贷和政府债券是社融主要支撑：2月新增人民币贷款8500亿元，同比多增1972亿元；政府债券净融资14036亿元，同比少增2903亿元，但从前两个月累计看，政府债券净融资2.38万亿元，同比仅少72亿元 [7] - 表外融资改善，2月表外融资减少1627亿元，同比少减1918亿元，主要因未贴现银行承兑汇票减少1755亿元，同比少减1232亿元，以及信托贷款增加309亿元，同比多增639亿元 [7] - 直接融资分化，2月新增直接融资1975亿元，同比多增197亿元，其中企业债券融资1521亿元同比少增181亿元，非金融企业境内股票融资454亿元同比多增378亿元 [9] 信贷增速与结构 - 2月金融机构口径信贷余额同比增速为6.0%，较上月下降0.1个百分点，信贷增速延续放缓，主因居民贷款疲弱 [4][10] - 企业融资需求恢复，是信贷主要支撑：2月新增企业贷款14900亿元，同比多增4500亿元，其中企业中长期贷款新增8900亿元，同比多增3500亿元，企业短期贷款新增6000亿元，同比多增2700亿元 [10] - 居民贷款显著收缩：2月居民贷款减少6507亿元，同比多减2616亿元，其中短期贷款减少4693亿元同比多减1952亿元，中长期贷款减少1815亿元同比多减665亿元 [11] - 房地产市场表现结构性分化，2月百城新房房价同比上涨2.37%，二手房同比下跌8.78% [4][13] 货币供应与存款结构 - 2月M2同比增速为9.0%，与上月持平；M1同比增速为5.9%，较上月4.9%上升1.0个百分点，M2-M1剪刀差缩窄至3.1个百分点，显示资金活化程度有所改善 [3][5][16] - 存款结构变化显著：居民存款新增3.11万亿元，同比多增2.5万亿元；非银存款增加1.39万亿元，同比少增1.44万亿元；企业存款减少26545亿元，同比多减17605亿元；财政存款减少3500亿元，同比多减16076亿元 [16] - 居民存款搬家现象持续，利率下行背景下，黄金、股市投资热度上升带动居民和企业存款持续流向非银机构 [16] 政策动向与未来展望 - 政策靠前发力，开年以来政府债券发行前置，前两个月国债、地方政府债发行规模分别同比增长12.2%、8.5%，对社会融资规模起到良好的支撑作用 [4][7] - 财政部已明确2026年继续实施更加积极的财政政策，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，后续政府债仍将是社融的重要支撑 [9] - 央行行长表示2026年继续实施适度宽松货币政策，灵活高效地运用降准降息等多种货币政策工具，引导社会综合融资成本低位运行，未来降准降息可期 [6]

公司动态 - 渤海银行CIPS直参系统于2026年02月23日正式上线，上线两天内结算额突破9.1亿元人民币，显示其在跨境支付基础设施领域的积极参与 [1] - 渤海银行股价在2026年02月23日收盘报0.91港元，单日上涨1.11% [2] - 渤海银行股价在2026年02月20日上涨1.40% [2] 行业与市场环境 - 商业银行净息差已连续三个季度企稳于1.42% [3] - 贷款市场报价利率维持稳定，央行货币政策呈现“名稳实降”特征 [3] - 贷款定价偏高可能对信贷需求形成反噬，预计2026年信贷增速或降至5.5%以下 [3] - 在2026年02月20日至23日期间，港股银行板块整体上涨1.44%，恒生指数上涨2.53% [2]

2026年1月金融数据核心观点 - 2026年1月金融数据呈现“总量平稳、结构分化”的特征 社融总量创历史同期新高但增速微降 信贷增速放缓 货币供应量增速上升且剪刀差缩窄 货币政策保持宽松取向 上半年降准降息可期 [2][3][4][5] 社融增速平稳 - 2026年1月社会融资规模同比增长8.2% 较上月下滑0.1个百分点 总体保持平稳 [3][6] - 1月新增社融7.22万亿元 同比多增1654亿元 创历史同期新高 宽松流动性与财政政策靠前发力共同推动年初社融开门红 [3][6] - 社融结构上 政府债和票据形成支撑 表内信贷和直接融资结构仍在调整 实体部门中长期信用需求的修复节奏偏缓 宽货币向宽信用的传导还有提升空间 [3][8] - 表内信贷少增 1月新增人民币贷款4.9万亿元 同比少增约3200亿元 对社融的拉动作用边际减弱 [8] - 表外融资小幅多增 1月份新增表外融资6097亿元 同比多增371亿元 其中新增未贴现银行承兑汇票6293亿元 同比多增1639亿元 [8] - 政府债多增支撑社融 1月份政府债券净融资增加9764亿元 同比多增2831亿元 [9] - 直接融资边际改善 股权融资相对偏弱 1月份企业债券净融资新增5033亿元 同比多增579亿元 非金融企业境内股票融资新增291亿元 同比少增182亿元 [10] 信贷增速延续放缓 - 1月金融机构口径信贷余额同比增速6.1% 较上月下降0.3个百分点 1月新增人民币贷款47100亿元 同比少增4200亿元 信用扩张动能依然不足 [3][12] - 企业贷款整体少增 主因高基数 1月新增企业贷款44500亿元 同比少增3300亿元 其中企业中长期贷款新增31800亿元 同比少增2800亿元 企业短期贷款新增20500亿元 同比多增3100亿元 [12] - 重大项目密集落地带动项目贷款加大投放 近期国家发改委下达了2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资 总规模约2950亿元 [12] - 居民贷款多增 其中短期多增 中长期少增 1月居民贷款新增4565亿元 同比多增127亿元 其中短期贷款新增1097亿元 同比多增1594亿元 中长期贷款新增3469亿元 同比少增1466亿元 [13] - 房地产市场表现结构性分化 1月百城新房房价同比上涨2.76% 二手房同比下跌7.22% 居民中长期贷款承压 居民部门信心仍有待提振 [13] M2、M1增速均上升 剪刀差缩窄 - 1月M2同比增速9.0% 较上月上升0.5个百分点 [3][15] - 1月M1同比增长4.9% 较上月上升1.1个百分点 M2-M1剪刀差为4.1个百分点 较上月环比缩窄 较去年1月同比收窄2.5个百分点 资金活化程度仍较高 [3][4][16] - 从存款结构看 企业存款新增26100亿元 同比多增28160亿元 居民存款新增21300亿元 同比少增33900亿元 财政存款新增15500亿元 同比多增12176亿元 非银存款增加14500亿元 同比增加25600亿元 [15] - 利率持续下行 长期定期存款利率普遍进入“1字头” 大额存单等高息产品陆续下架 黄金、股市投资热度上升带动居民和企业存款持续流向非银机构 居民存款搬家现象持续 [15] 货币政策保持宽松 - 央行在2月13日开展1万亿元买断式逆回购操作 在覆盖本月5000亿元到期规模的基础上 额外净投放了约5000亿元中长期流动性 体现了维持流动性充裕、保持宽松的政策取向 [4] - 四季度货币政策总基调延续中央经济工作会议表述 继续“实施好适度宽松的货币政策” 同时央行新增“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”表述 [5] - 当前扩内需 巩固经济回升势头 仍需降准降息支持 当前物价仍在低位 人民币汇率升值 美联储降息预期仍高 是宝贵的降准降息窗口期 有望在两会后上半年落地 [5]

2025年12月社会融资数据分析 - 2025年12月社会融资规模增量为2.21万亿元人民币，较上年同期少增0.65万亿元 [1] - 社融增量符合市场预期，主要原因是政府债券发行进度提前且在往年高基数效应下，其对社融的支撑力度有所减弱 [1] - 12月企业部门（对公）的信贷投放已出现边际改善，主要归因于商业银行为2026年初信贷“开门红”阶段的项目储备与投放进行了前置安排 [1] - 面向居民部门的零售信贷投放仍显疲弱 [1] 2026年宏观政策与信贷展望 - 宏观政策将继续延续积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策取向 [1] - 政府债券仍将成为推动社会融资规模增长的重要动力 [1] - 预测2026年全年人民币信贷增速将保持在7%至8%的区间 [1] 银行业基本面与信贷需求展望 - 银行业基本面的实质性改善，仍需等待实体经济信贷需求的实质性恢复以及宏观经济预期的进一步好转 [1] - 期待宏观经济的进一步修复与相关政策的协同发力，以此带动终端信贷需求的回升 [1]

文章核心观点 - 2025年12月社会融资规模同比少增，符合预期，主要受政府债靠前发力及高基数影响 [1] - 对公信贷投放边际改善，零售信贷仍低迷，银行基本面真正改善需等待信贷需求和经济预期进一步好转 [1] - 2026年预计延续积极财政与宽松货币政策，政府债仍是社融重要动能，信贷增速预计保持在7%-8%左右 [1] 社会融资与信贷情况 - 12月社融同比少增，符合预期，原因包括政府债靠前发力以及高基数下支撑力度减弱 [1] - 12月对公信贷投放出现边际改善，预计主要是银行开门红项目储备前置发力所致 [1] - 零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升 [1] 货币供应量表现 - 在高基数影响下，M1增速持续回落 [1] - M2增速环比提升 [1] - M2与M1的剪刀差扩大至4.7% [1] 2026年政策与信贷展望 - 2026年将延续积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策 [1] - 政府债仍将是社会融资规模增长的重要动能 [1] - 预计2026年信贷增速仍将保持在7%-8%左右 [1]

行业投资评级 - 银行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 2026年是“十五五”开局之年，政策将促进经济稳定增长和物价合理回升，预计实际GDP增速目标约4.9%，名义GDP增速目标约5.0% [1][15] - 到期存款的流向是影响2026年银行资产负债格局的关键，尤其是大行资产负债缺口的边际变化 [1][2] - 2026年个股分化仍是主旋律，投资应聚焦两条主线：一是基本面优质向好的个股，二是稳健的高股息个股 [3][62] 宏观与规模预测 - 预计2026年M2增速目标约7.5%，对应M2增量约25.4万亿元 [1][16] - 预计2026年信贷余额增速约6.0%，新增信贷（加回核销和ABS）约16.8万亿元 [1][26] - 预计2026年社会融资规模增速约8.0%，新增社融约35.3万亿元 [1][21] - M2派生主要渠道：财政净投放M2约12.0万亿元，银行信贷投放约16.8万亿元，其他因素合计回笼M2约3.4万亿元 [1][21] - 广义财政赤字规模预计约12.3万亿元，财政赤字率目标维持在4.0% [22][23] 信贷结构投向 - 对公信贷是主要支撑，预计贡献2026年新增贷款的约80%~85% [2][36] - 零售信贷呈现结构性边际改善，预计贡献新增贷款的约10%~15% [2][36] - 零售端结构性分化：优质消费场景信贷改善，个人经营贷维持较好增速，个人住房贷款大概率边际改善呈现小幅正增长 [2][36] - 2025年前11月居民新增贷款仅5333亿元，贡献增量比例创历史新低至3.5% [31] 银行资产负债格局 - 2025年大行资产负债缺口延续全年，贷款和债券投资合计同比增长11.1%，存款同比增长7.6%，增速不匹配 [44] - 2025年中小银行陷入资产荒与存款高增的矛盾，存款同比增长8.9%，贷款同比增长5.4% [45] - 2026年大行资产负债缺口压力大概率延续，边际变化核心由负债端存款搬家主导 [41][48] - 测算六大行2026年到期的定期存款规模约57万亿元，较2025年高5.7万亿元 [49] - 其中，2年期及以上到期存款规模约27~32万亿元 [3][51] - 存款搬家主要路径：一是从大行流向中小银行，预计2026年边际压力有所减弱；二是购买各类资管产品，力度或强于2025年 [3][54] - 存款是否流向资管产品取决于实体部门风险偏好，2026年居民部门信心预计渐进式修复，高收入群体资产配置弹性可能更大 [3][41] 投资建议与个股 - 重点推荐两条主线个股 [3][62] - 主线一：基本面优质向好个股，重点推荐宁波银行、常熟银行；积极关注长沙银行、渝农商行等 [3][62] - 主线二：稳健的高股息个股，重点推荐招商银行、工商银行、江苏银行等 [3][62] - 重点公司盈利预测摘要 [4] - 招商银行：2026年预测EPS 6.05元，预测PE 7.1倍 [4] - 宁波银行：2026年预测EPS 4.64元，预测PE 6.2倍 [4] - 工商银行：2026年预测EPS 0.98元，预测PE 7.9倍 [4] - 常熟银行：2026年预测EPS 1.65元，预测PE 4.3倍 [4] - 江苏银行：2026年预测EPS 2.19元，预测PE 4.8倍 [4] - 长沙银行：2026年预测EPS 2.12元，预测PE 4.6倍 [4]