2025年，中国创新药BD交易总额历史性突破千亿美元，并出现百亿美元级订单，跨国药企支付的首付 款站在12.5亿美元的新台阶。 如果要挑选2025年的股市关键词，创新药一定是其中之一。2025年1月至9月，多只创新药企股票实现翻 倍上涨，而支撑行业在二级市场受热捧的，并非传统意义上的已上市药品带来的业绩增长，而是在研创 新药通过BD交易出海带来的想象空间。 年度标志性交易刷新多项纪录： 1月，启光德健与美国Biohaven、韩国AimedBio达成的超130亿美元合作，涵盖同类首创FGFR3靶点 ADC药物GQ1011的全球权益授权，同时涉及21个ADC靶点的联合开发平台，是中国ADC底层技术能力 获得国际背书的里程碑。 2025年初，迪哲医药（688192.SH）研发的肺癌靶向药向美国FDA递交新药上市申请并获得优先审评资 格，7月该药正式获批，成为中国首款独立研发在美获批的全球首创新药。7月，凯思凯迪研发的1类新 药CS0159口服片剂获FDA突破性疗法认定。8月，禾元生物（688765.SH）研发的重组人白蛋白注射液 获FDA批准开展三期临床试验。12月，康宁杰瑞（09966.HK）研发的HER2双抗A ...

行业趋势与宏观环境 - 2025年中国创新药业务拓展交易活跃，预计2026年水平将进一步提高[2] - 跨国药企对中国创新药数据的态度发生转变，已无怀疑，且对早期管线兴趣增加，不再局限于临床阶段资产[2] - 跨国药企普遍认为需要进入中国市场，行业主流观点认为合作大趋势是双方互利共赢[2] - 中国创新药行业监管环境持续改善，监管机构对创新药特别支持，新药可实现中国全球首批，行业能力获得认可[2] 重点技术领域进展 - 2026年创新药各领域将有明显进展，其中小核酸药物和T细胞衔接器领域进展可能更明显[3] - 小核酸药物在慢性病治疗中临床效果较好[3] - T细胞衔接器药物对行业进步更为重要，此前对实体瘤作用不强，2026年可能有进展，例如在小细胞肺癌上已观察到能非常明显地延长患者总生存期，这是抗体偶联药物难以做到的[3] - 免疫检查点抑制剂的双抗、三抗药物也将更进一步[3] 公司核心管线进展 - 公司核心管线为LBL-024，即PD-1/41BB双抗，与PD-1/VEGF、PD-1/IL2并列为抗肿瘤免疫治疗双抗药物的三大基石[3] - 计划在2026年年中于中国申报LBL-024上市，预计2027年获批[4] - LBL-024拓展了多个大适应症，其II期临床试验结果预计2026年出炉，表明该药物是广谱、基石性的抗肿瘤药物[4] 公司研发与业务拓展 - 公司有4个独一无二的同类首创药物已在准备提交新药临床试验许可，预计将在2026至2027年间陆续进入临床开发[5] - 公司将争取达成更好、更大的业务拓展交易，但交易成功最终取决于管线实力，公司预计未来将成为中国创新药行业业务拓展的重要力量[6]

行业核心数据与趋势 - 2025年中国创新药BD交易总金额达1356.55亿美元，交易数量达157笔，两项核心指标均刷新历史纪录[1] - 2025年已有4笔交易的里程碑款项陆续到账，标志着合作项目进入里程碑收获期[1] - 2026年以来，截至1月13日，中国创新药已发生17单BD，总计交易首付款为10.15亿美元，总金额为133.61亿美元[9] 主要交易案例 - 2025年5月，三生制药与辉瑞就PD-1/VEGF双抗SSGJ-707签署协议，获得12.5亿美元首付款，最高可达48亿美元的里程碑付款及两位数百分比的销售分成[3] - 2025年7月，中国生物制药子公司礼新医药与默沙东合作，将收到3亿美元的技术转移里程碑付款[3] - 2025年10月，百利天恒子公司SystImmune与百时美施贵宝合作，触发第一笔2.5亿美元的近期或有付款，为国内已披露的单个ADC资产最大一笔里程碑付款[3] - 2026年1月，石药集团与阿斯利康签署协议，潜在总金额高达185亿美元[9] - 2026年2月，信达生物与礼来制药达成合作，将获得3.5亿美元首付款及总额最高约85亿美元的里程碑付款[9][10] 交易模式与收益兑现情况 - 当前，“首付款+里程碑+销售提成付款”的License-out模式仍是国内药企BD出海的主流路径[4] - 2025年中期数据显示，22%的生物制药企业达成里程碑事件，比例与2023年持平，但显著低于2021年的34%[4] - 在128笔截至2025年年中至少包含一个里程碑节点的交易中，45%的交易未产生任何收益，仅有5%的交易获得了潜在总收益的75%至100%[4] 行业风险与争议 - 2025年已出现4起大额BD交易争议，预示着2026~2028年或将迎来BD纠纷与争议解决的爆发期[2] - 部分许可合作协议未能履行至期满，不少项目在执行数年后被提前终止，更有个别案例因合同争议陷入仲裁或诉讼程序[1] - 潜在诉讼潮的成因包括：长期履约中的不确定性变量、部分企业为快速获取现金流仓促签约、企业内部及外部顾问专业能力参差不齐[7] 协议条款优化策略 - 提高首付款占比，锁定即时到账的“确定性现金流”，已成为应对里程碑收益兑现不确定性的共识[4] - 构建竞争性谈判格局，通过同时对接多家潜在买家提升议价权，争取更高首付款、优化经济条款与控制权条款[5] - 细化里程碑付款条款，将付款触发条件设定为具体、可量化的客观事件，并将付款节奏向前期倾斜[5] - 强化条款间的相互影响与联动匹配性，避免孤立审视单个条款，需从整体出发审视条款之间的内在匹配关系[6] 未来潜力赛道 - ADC领域、小核酸药物及体内CAR-T疗法，仍将是未来1至2年国内创新药BD交易的潜力赛道[10] - ADC赛道当前行业焦点已从“资产快速交易”转向“临床数据实质性验证”，产品安全性数据已成为资产估值与交易谈判的核心考量因素[10] - 双抗与多抗领域将持续深耕，行业关注点将逐步聚焦于新的联合疗法、创新靶点组合等方向[10] 行业长期展望 - 中国生物医药行业BD交易正从“野蛮生长”迈向“成熟规范”，即将到来的诉讼潮长远来看将推动行业洗牌升级，倒逼企业强化风险意识与合规能力[8] - 对国内创新药企而言，明确战略目标、优化协议条款设计、前置全流程风险防控，是实现跨境BD稳健推进的核心要素[8] - 中美及中欧之间的跨境生物医药交易、谈判磋商有望保持稳步增长态势[2]

行业趋势：中国创新药BD交易创纪录 - 2026年1月30日，石药集团与阿斯利康就创新长效多肽药物达成授权协议，潜在交易总额高达185亿美元，其中包含12亿美元预付款及最高173亿美元里程碑付款，创下中国药企BD交易新纪录 [2] - 2025年全年，中国创新药BD出海授权交易总金额达1356.55亿美元，交易总数量达157笔，两项数据均创下历史新高 [12][20] - 2026年初以来，除石药集团外，多家中国药企达成出海授权交易，包括荣昌生物（艾伯维，最高56亿美元）、泽璟制药（艾伯维，最高12.35亿美元）、海思科（AirNexis，最高10.63亿美元）、先声药业（勃林格殷格翰，最高10.58亿欧元）及宣联生物（罗氏，至少5.7亿美元），显示中国创新药出海趋势持续向好 [13][20][21] 投资工具：港股通创新药ETF - 华宝基金旗下港股通创新药ETF（代码：520880）及其联接基金（A类025220，C类025221）100%布局于创新药研发类公司 [3][17] - 该ETF跟踪的恒生港股通创新药精选指数在2025年1月1日至2026年1月30日期间，累计上涨75.03%，表现领跑恒生港股通创新药30、恒生创新药、SHS创新药、CS创新药等同类指数 [5][17] - 该指数成份股完全不含CXO企业，精准定位创新药研发公司，且前十大成份股权重合计超过73%，集中表征创新药核心力量 [7][18] - 指数历史数据显示，其在2021至2024年收益为负，但在2025年实现66.32%的年度正收益 [6][18]

宏观环境与市场特征 - 经济运行呈现“生产强于需求、外需好于内需”的特征，工业生产有韧性，出口保持较快增长，但消费与投资等内需指标仍显疲软 [1] - 货币政策维持宽松取向，央行表示今年降准降息还有一定空间，银行间利率已降至2020年以来几乎最低水平 [1] - 宏观需求偏弱与流动性宽松的组合，使得具备结构性景气的赛道投资占优，当前宏观环境与2020-2021年赛道投资高峰期有相似之处 [1] 科技赛道景气核心与催化 - AI半导体与新能源仍是当前的景气核心 [1] - AI应用获得政策强力支持，商业化落地加速 [1] - 太空光伏领域全球产能规划超预期，技术突破打开万亿市场 [1] - 创新药领域通过BD交易、临床突破与新药获批推动价值兑现 [1] 资源品与相关板块机会 - 有色金属行业2025年报业绩预告向好率最高 [1] - 随着货币宽松持续，资金将从金融系统转向实体经济，有色、化工、机械和消费板块有望先后受益 [1] - 2025年12月以来南华金属指数上涨12.5%，而能化和工业品指数涨幅仅7%左右，金属板块在当前市场中可能更具投资性价比 [1] - 关注有色金属行业景气行情向能化和机械板块的传导扩散 [1]

文章核心观点 - 中国创新药企荣昌生物与跨国药企艾伯维就PD-1/VEGF双抗RC148达成重磅授权合作，交易总额最高可达56亿美元，标志着中国创新药在全球肿瘤治疗格局中的地位显著提升，并反映了“中国创新+全球市场”模式的成熟[1][2] - 中国药企在PD-1/VEGF双抗这一重要迭代方向已占据主导地位，多家公司产品进入临床后期或已上市，并吸引了跨国药企密集的BD合作，2025年中国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元，占全球总额的49%[3][4][5][6][7] - 中国创新药BD热潮的驱动因素包括：全球药企面临专利悬崖与研发回报率下滑的压力、中国药企在特定技术平台上的研发速度与成本优势、以及国产创新药获批数量与质量的双重提升[7][8] - 中国药企的全球议价能力正从“单点项目驱动”转向“体系能力驱动”，其提升依赖于管线核心竞争力、高质量数据、成熟的交易结构设计以及平台型的研发与组织能力[8][9][10] 交易详情 - **合作双方与标的**：艾伯维与荣昌生物就靶向PD-1和VEGF的在研双特异性抗体RC148签署独家授权许可协议[1] - **权利范围**：艾伯维获得RC148在大中华区以外地区的独家开发、生产和商业化权利[1] - **财务条款**：荣昌生物将获得6.5亿美元首付款，并有资格获得最高达49.5亿美元的开发、监管和商业化里程碑付款，以及在大中华区以外地区净销售额的两位数分级特许权使用费[1] - **交易意义**：对荣昌生物而言，交易提供了充裕资金加速研发，并借助艾伯维的国际平台提升品牌与议价能力，同时转移了海外开发风险；对艾伯维而言，RC148补充了其免疫肿瘤学产品组合，有望与现有ADC、IO药物形成协同[2] 技术与竞争格局 - **作用机制**：PD-1/VEGF双特异性抗体旨在同时阻断PD-1和VEGF，帮助免疫系统更有效对抗肿瘤并可能克服耐药，且具备与ADC药物联合使用的潜力[3] - **中国主导地位**：中国创新药企在该领域占据主导地位，全球主要玩家包括康方生物、君实生物、信达生物、百济神州、荣昌生物等[3][5] - **研发进展**： - 康方生物的依沃西单抗（AK112）已于2024年5月在国内上市，成为全球首款该机制双抗药物[3] - 三生制药的SSGJ707已进入III期临床，计划入组420名患者，头对头挑战Keytruda[4] - 君实生物的JS207已获FDA批准开展Ⅱ/Ⅲ期临床试验，头对头对比O药[4] - **合作案例**：PD-1/VEGF双抗领域BD交易活跃，2025年案例包括三生制药与辉瑞（总金额60亿美元）、礼新医药与默沙东（总金额33亿美元）、百时美施贵宝与BioNTech（总金额111亿美元）[6] 行业趋势与数据 - **BD交易规模**：2025年，中国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元，交易数量超过150笔，分别是2024年（519亿美元，94笔）的2.5倍和约1.6倍[7] - **全球占比**：2025年中国创新药交易额已占全球总额的49%，超过美国，全年对外许可总金额是美国的3.2倍[7] - **驱动因素**： - **需求端**：2025年至2030年间，全球制药业将面临总规模达2360亿美元的专利悬崖，近70款畅销药物面临冲击，跨国药企研发投资回报率处于低位，促使其转向外部创新[7] - **供给端**：中国药企在双抗等领域的研发速度往往比美国同行更快，且在ADC、双抗、细胞基因治疗等赛道已展现差异化优势[8][10] - **创新成果**：2025年，中国国家药监局批准上市的创新药达76个，其中国产创新药在化学药品和生物制品中的占比分别达80.85%和91.30%[8] - **国际评价**：顶流媒体Endpoints News将中国列为“2025年生物制药赢家”，指出中国生物制药行业异军突起，吸引了大型制药公司的目光与资金[8] 议价能力与战略 - **能力转型**：中国药企在对外授权中的议价能力正从“单点项目驱动”逐步转向“体系能力驱动”[8] - **核心基础**：提升议价能力的根本在于管线本身的核心竞争力，需围绕未满足的临床需求进行前瞻性、差异化布局，并产生高质量的数据以体现研发逻辑与执行能力[9] - **交易结构**：灵活运用首付款、里程碑付款与销售分成等多层次交易结构，有助于在不同风险阶段实现价值动态释放，这种结构化谈判能力是重要的“软实力”[9] - **平台价值**：具备多管线布局、连续交付能力以及清晰研发节奏的“平台型”公司，更容易被视为长期合作伙伴，从而在条款谈判中获得更大灵活空间[10]

2025年中国创新药对外授权交易概览 - 2025年中国创新药对外授权交易总金额达到1356.55亿美元（约9483亿元人民币），交易数量达157笔，远超2024年的519亿美元和94笔，各项数据均创历史新高 [1] - 2025年交易总额约为2024年的2.5倍，占全球创新药交易总额的49%，首次超过美国，是美国同期对外许可金额的3.2倍 [4] - 国家药监局指出，2025年创新药对外授权交易总额较上一年翻了一倍，创新药审批数量也创新高 [1] 交易驱动因素与行业背景 - 跨国药企面临严峻的“专利悬崖”，2030年前全球将有超3000亿美元销售额的药物失去专利保护，且其内部研发效率持续下滑，2024年研发投资回报率为十余年最差，这使其对中国创新资产的需求愈发迫切 [8] - 中国在研新药管线约占全球30%，位列全球第二，在PD-1/VEGF双抗、EGFR/HER3双抗ADC等关键赛道上，部分中国企业已取得显著成就并处于全球领先地位 [8] - 跨国药企进行“中国采购”的成本效益显著，同一管线在中国的成本仅为美国的30%—40%，且有望获得更优效果 [9] 代表性交易案例 - 信达生物与罗氏合作，以ADC药物IBI3009为基础，获得8000万美元首付款及最高达10亿美元的里程碑付款 [4] - 三生制药与辉瑞达成全球授权协议，授予其PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707的全球权利，首付款达12.5亿美元，总交易额60亿美元，刷新了中国创新药BD交易的首付款纪录 [4] - 恒瑞医药与GSK的合作总交易金额超120亿美元，信达生物与武田制药的合作总交易额最高可达114亿美元 [5] 行业发展趋势与模式演变 - 出海模式正从单一的“License-out”向联合开发、共同商业化（Co-Co模式）、自主出海等更深度合作模式演进 [1][10] - 行业正从“研发故事”阶段迈向“业绩兑现”阶段，2023—2025年国内密集获批的一批创新药，预计将在2026年迎来销售放量关键期 [6] - 研发导向发生质变，中国创新药正在经历从快速追随者向首创者或同类最优转变的关键拐点，行业步入“精益研发+精准融资”新阶段 [6] 创新成果与审批情况 - 2025年我国已批准上市的创新药达76个，其中国产创新药化学药品占比达80.85%，生物制品占比达91.30% [5] - 2025年我国批准的具有全新治疗机制的首创新药为11个，其中4个为自主研发 [5] - 国家药监局表示将把审评资源更多向临床急需的重点品种倾斜，特别是对新机制、新靶点的创新药加大支持力度 [15] 未来展望与焦点领域 - 2026年的创新药行业预计将更加扎实、更具韧性，商业化兑现、临床数据验证、支付体系完善将成为推动行业发展的三大核心动力 [15] - 未来一两年，全球最易持续成为争夺焦点的领域预计仍将集中在肿瘤赛道（尤其是下一代形态的ADC、双抗等）以及自免与炎症领域 [14] - 对于传统赛道，突围方式不能再走“同质化竞争”的老路，核心在于临床价值、未满足的临床需求强度以及平台是否已跑通商业化路径 [14][15]

2025年中国创新药BD出海交易创历史新高 - 2025年中国创新药对外授权（BD）交易总额达到1356.55亿美元（约9483亿元人民币），首付款70亿美元，交易总数157笔，远超2024年的519亿美元和94笔，各项数据均创历史新高[1] - 2025年交易总额约为2024年的2.5倍，中国创新药交易额已占全球总额的49%，超过美国，是美国同期对外许可金额的3.2倍[2] - 国家药监局指出，2025年创新药对外授权交易总额较上年翻了一倍，创新药审批数量也创新高[1] 交易模式与合作深度演进 - 出海模式正从单一的“License-out”（授权出海）向联合开发、自主出海等更深度合作模式演进[1] - 出现创新的“Co-Co模式”（共同开发+共同商业化），例如信达生物与武田制药就IBI363达成协议，双方在全球共同开发并在美国共同商业化，实现利润损失共担[8][9] - 共同开发模式虽前期投入大，但进入后期阶段可增加包括销售收入在内的总收入，并有助于企业学习经验，为未来自主出海打下基础[7] 代表性高额交易案例 - 信达生物与罗氏合作，以ADC药物IBI3009为基础，获得8000万美元首付款及最高达10亿美元的潜在里程碑付款[2] - 三生制药与辉瑞达成全球授权协议，首付款12.5亿美元，总交易额60亿美元，刷新了中国创新药BD交易的首付款纪录[3] - 恒瑞医药与GSK（葛兰素史克）的合作总交易金额超120亿美元，信达生物与武田制药的合作总交易额最高可达114亿美元[3] 行业研发质量与成果显著提升 - 2025年国家药监局批准上市的创新药达76个，其中国产创新药在化学药品中占比达80.85%，在生物制品中占比达91.30%[3][4] - 2025年批准的具有全新治疗机制的首创新药（First-In-Class）为11个，其中4个为中国自主研发[4] - 行业研发导向正发生质变，从“快速追随者”向“首创者”或“同类最优”转变，进入“精益研发+精准融资”新阶段，管线设计需面向全球市场[4] - 中国在研新药管线约占全球30%，位列全球第二，在PD-1/VEGF双抗、EGFR/HER3双抗ADC等关键赛道上，部分中国企业已取得显著成就并处于全球领先地位[6] 驱动BD热潮的多层次因素 - 跨国药企面临严峻的“专利悬崖”，2030年前全球将有超3000亿美元销售额的药物失去专利保护，同时其内部研发效率持续下滑，2024年研发投资回报率为十余年最差，因此对中国创新资产的需求愈发迫切[6] - 成本优势显著，跨国药企认为在中国采购同一管线的成本仅为美国的30%—40%，且有望获得更优效果[7] - 除了ADC、GLP-1等持续火热领域，跨国药企对中国在TCE、体内CAR-T、口服多肽及小核酸等前沿赛道也表现出浓厚兴趣[7] 企业成功谈判与议价的关键 - 真正能谈出好条款的企业，通常最清楚自身管线在全球体系中解决了什么问题、替代谁以及发展潜力，并能以确凿数据支撑阐述[9] - 提升议价能力需提前布局：确保数据的确定性、竞争格局的清晰度和差异化，并掌握交易节奏的主动权[9] - BD市场已成为买方专业、卖方更需专业的市场，仅靠热门赛道不足以获得好价钱[9] 未来趋势与焦点赛道展望 - 行业正从“研发故事”阶段迈向“业绩兑现”阶段，2023-2025年密集获批的一批创新药预计将在2026年迎来销售放量关键期[4] - 未来一两年内，全球争夺焦点仍将集中在肿瘤赛道，但产业焦点将从“是否拥有ADC、双抗”转向“是否属于下一代形态”，同时自免与炎症领域因庞大的长期用药人群和支付基础备受关注[10] - 对于常见实体瘤、小分子老机制等传统赛道，突围方式不能再走“同质化竞争”的老路[11] - 国家药监局表示将从2026年开始出台更多举措，审评资源将更多向临床急需、新机制新靶点的创新药倾斜，并通过四条加速通道加快药品上市，完善数据保护与市场独占期制度[11] 行业发展阶段与展望 - 2026年的创新药行业预计不会再有2025年BD狂欢式的暴涨，但会更加扎实、更具韧性[12] - BD爆发带来的现金流及IPO汇聚的研发资金，为行业发展注入动力；商业化兑现、临床数据验证、支付体系完善将成为推动2026年行业向上攀升的三大核心动力[12] - 行业正凭借研发—临床—商业化的闭环，持续向下扎根、向上伸展[12]

文章核心观点 - 2025年中国创新药对外授权（BD）交易空前活跃，总金额突破千亿美元，较2024年实现翻倍增长，标志着行业进入“创新兑现+全球布局”的关键时期 [1] - BD热潮的驱动因素包括中国医药资产全球性价比与竞争力的提升、跨国药企补充管线的迫切需求以及巨大的专利悬崖缺口 [1][15] - 行业关注点正从交易规模和数量，转向交易后产品全球价值的验证与实现，即临床推进、数据发布和竞争格局变化 [1] - 未来BD交易增长预计将放缓但仍保持两位数，交易结构将更趋成熟，模式将更加多元化，行业需构建全链条能力以占据全球价值链高端地位 [2][17] 2025年BD交易市场概况与驱动因素 - **市场规模与增长**：截至2025年11月18日，国产创新药对外授权总金额已突破千亿美元，相较于2024年实现翻倍式增长 [1] - **市场热度与影响**：重磅BD交易带动相关公司股价显著上涨，并出现了“预告式”BD现象 [5][7] - **核心驱动因素**： - **需求端**：跨国药企在手现金较多但利润承压，面临巨大的专利悬崖（2030年前专利到期或临近到期的大药销售额接近2000亿美元），急需补充新管线 [15] - **供给端**：中国创新药资产具备高性价比，跨国药企采购同一管线的成本可能仅为美国的30%~40%，且可能获得更优效果 [7][8] - **全球吸引力**：中国创新药资产不仅受美国市场青睐，也获得欧洲、韩国等地药企合作，跨国药企对ADC、GLP-1、TCE、体内CAR-T、口服多肽及小核酸等前沿领域表现出浓厚兴趣 [7][8] 主要交易案例与模式分析 - **代表性大额交易（2025年）**： - **恒瑞医药与GSK**：共同开发至多12款创新药物，首付款5亿美元，潜在总金额约120亿美元 [3][7] - **信达生物与武田制药**：涉及两款后期在研疗法及一款早期项目选择权，首付款12亿美元，潜在总金额114亿美元，并采用“共同开发与商业化”模式 [3][11] - **三生制药与辉瑞**：针对PD-1/VEGF双抗SSGJ-707，首付款12.5亿美元，最高达48亿美元里程碑付款 [3][5] - **石药集团两笔交易**：与Madrigal合作GLP-1受体激动剂，潜在金额最高19.55亿美元；与阿斯利康合作临床前项目，潜在金额最高52.2亿美元 [3] - **主流与新兴BD模式**： - **授权（License-out）**：仍是主流模式，2025年上半年其首付款和总金额在中国相关交易中占比分别达91%和99% [10] - **NewCo模式**：通过资产分拆组建新独立实体，日益受到青睐，如康诺亚、诺诚健华与Prolium Bioscience的合作 [10] - **特许权使用费出售**：如百济神州向Royalty Pharma出售塔拉妥单抗海外销售特许权，交易金额最高达9.5亿美元，不涉及知识产权转让 [11] - **共同开发与商业化（Co-Co）**：如信达与武田的合作，双方按比例分摊成本、共享收益，突破单向授权 [11] - **双向授权**：如科伦博泰与Crescent Biopharma互换产品区域权益，显示中国创新药企逐步形成“卖方市场”竞争优势 [12] 行业未来趋势与展望 - **增长趋势**：未来五年中国创新药企对外BD复合增长率预计将会下降，但仍将保持两位数增长 [2] - **交易结构演变**： - 后期管线占比提升，首付款与里程碑付款比例更加均衡 [2] - 从单纯技术转让向“授权+联合开发+商业化参与”转变 [2] - **技术领域热点**： - **短期**：ADC、双抗领域交易有望延续 [16] - **中长期**：三抗、CAR-T、TCE、干细胞等平台产品BD有望快速增多 [16] - **疾病谱**：跨国药企对代谢内分泌、自身免疫产品的购买意愿显著提升 [16] - **投资与研发方向**：重点关注“第二代技术范式的迭代”，如双靶双毒素ADC、三/多特异性抗体、通用型及体内CAR-T疗法等 [15] - **市场预期**：2026年BD及海外临床推进仍是创新药板块主要看点，大量BD等待落地，但交易总金额及大型交易数量较难超越2025年，市场判断逐渐回归理性 [16][17] - **长期发展关键**：行业需在源头创新、临床能力和商业化体系上持续发力，构建“研发-临床-商业化”全链条能力，以实现从“爆发”到“长红”的转变 [2][17]

港股市场2025年全年表现 - 港股市场于2025年12月31日完成全年交易，恒生指数全年累计上涨27.77%，恒生科技指数累计上涨23.45%，全年成交量显著放大，交投活跃度大幅提升 [1] 市场阶段轮动与主线 - 2025年港股市场呈现清晰的阶段性主线切换，先后由AI科技、创新药、反内卷政策驱动的产业优化以及有色金属板块接力驱动市场上行 [3] - 年初AI科技热潮成为市场主角，DeepSeek发布大模型DeepSeek-R1，推动恒生科技指数在2025年第一季度累计上涨20.74%，同期恒生指数上涨15.25%，资金重点追捧算力基建、大模型研发及AI应用相关标的 [3][4] - 年中市场主线切换至创新药领域，行业密集爆发的BD交易以及美联储降息周期开启带来的全球流动性边际改善是核心驱动因素，三生制药、和铂医药-B、复星医药、翰森制药等企业披露重磅BD合作协议，激活市场情绪 [4] - 随后国内“反内卷”政策的持续发力成为市场新的关注焦点，并为后续有色金属板块的全面爆发埋下伏笔 [5] 领涨板块与个股表现 - 有色金属板块是2025年最强主线及年度涨幅榜首，截至12月31日，港股铜板块年内累涨261.85%，黄金及贵金属板块涨197.85%，其他金属及矿物板块涨187.91%，有色金属、铝、黄金股、稀土概念板块均实现翻倍上涨 [6][7] - 个股方面，珠峰黄金年内飙升逾1286%，灵宝黄金、潼关黄金涨超4.8倍，紫金矿业上涨162%，山东黄金涨逾183%，江西铜业股份涨近281%，中国宏桥涨近204% [9] - 非有色金属相关领涨板块主要为AI科技概念，光通讯板块年内累涨逾191%，其中长飞光纤光缆累涨近334%，汇聚科技累涨近317%，半导体板块年内大涨143%，华虹半导体暴涨243%，上海复旦、英诺赛科、中芯国际等多股翻倍 [9][10] - 创新药、玩具及休闲用品等板块也表现不俗，北海康成-B、三叶草生物-B、药捷安康-B、泡泡玛特等个股表现亮眼 [10] 板块上涨驱动因素 - 有色金属板块上涨源于多重利好共振：全球“去美元化”趋势强化黄金等贵金属货币属性，全球央行持续增持推动价格走高；智利、印尼等主力矿山供给问题与AI基础设施、新能源等领域需求爆发形成工业金属长期结构性缺口；国内反内卷政策优化供给结构，叠加美联储降息带来的流动性改善，放大价格弹性 [8] - AI科技相关板块主要受益于AI行业高速发展及年初DeepSeek引爆的AI炒作热潮 [10] 市场表现较差的领域 - 家居装修零售商、消闲及文娱设施、殡葬概念、养老概念、在线教育等大消费领域的板块全年表现较差，领跌市场 [11] 市场上涨的深层原因与展望 - 2025年港股强劲表现是“估值洼地修复+产业景气提升+全球流动性改善”三重共振的结果，南向资金全年净流入超1.4万亿元人民币，创下新高，推动优质资产估值回归 [12] - AI、新能源、创新药等新兴产业的快速发展为市场提供了丰富的高成长性投资标的，支撑股价长期走高 [13] - 展望2026年，在流动性改善、企业盈利修复等因素推动下，市场有望延续涨势，行情驱动逻辑或从估值修复转向盈利增长 [13]