10年期美债收益率交易热潮的核心观点 - 2026年开年，市场对10年期美债收益率“数周内跌破4%”进行集体押注，期权市场对此事件的定价概率在1月3日至8日间从30%大幅升至65%，使其成为固定收益市场最受关注的交易标的之一 [1] - 此次交易热潮是“政策预期 + 供需结构 + 地缘风险”三重因素交织的结果，市场对美联储政策转向存在乐观预期，但交易逻辑需综合评估多维度因素 [21] 10年期美债收益率的核心交易数据 - **即期收益率走势**：1月2日至3日，收益率从3.98%上行至4.05%，主要受美国12月ISM制造业PMI意外升至50.2推动；1月4日至8日，收益率从4.05%稳步下行至4.01%，受地缘避险情绪和美联储鸽派言论驱动 [3] - **交易量与流动性**：1月8日10年期美债成交量达2800亿美元，较前一日增加100亿美元，其中海外投资者交易量占比达45%，较1月3日的38%显著提升；同日流动性溢价收窄至0.02个百分点，较1月3日的0.05个百分点下降60%，显示市场流动性改善 [4] - **期权市场押注**：1月8日，执行价为3.95%的10年期美债看涨期权成交量达5000手，较前一周均值增长200%，占当日期权总成交量显著份额；期权隐含波动率升至12%，创2025年11月以来新高，较1月2日的8%上涨50% [1][5] - **期权定价概率**：通过模型计算，1月8日市场定价显示收益率在1月25日前跌破4%的概率为65%，较1月3日的30%提升35个百分点，主要受美联储官员鸽派言论及11月失业率升至4.6%支撑 [6] - **期限利差变化**：10年期与2年期美债收益率利差从1月2日的-0.15个百分点持续收窄至1月8日的-0.08个百分点，累计收窄0.07个百分点，显示市场对美国经济衰退的预期减弱 [7][8] 美联储政策与美债收益率的关联 - **中性利率判断影响**：1月6日美联储官员卡什卡利称“利率可能已接近中性水平”，言论发布后10年期美债收益率在1小时内下跌0.03个百分点至4.02%，成交量增加200亿美元 [10] - **降息预期定价**：根据CME美联储观察工具，1月8日市场预期2026年降息1次的概率为50%，降息2次的概率为30%，而1月2日市场预期降息2次的概率为45%，显示降息预期有所降温，但被地缘风险引发的避险需求对冲 [11][12] - **内部政策分歧**：美联储官员言论呈现“鸽派主导、鹰派少数”格局，导致1月8日10年期美债收益率波动区间窄至4.00%-4.02%，为1月以来最小，市场双向交易增加，买入与卖出订单比例接近1:1 [13] 美债供需结构与资产联动 - **供给端压力缓解**：美国财政部1月计划发行10年期美债600亿美元，较12月的700亿美元减少100亿美元；1月5日拍卖中标利率为4.03%，低于预期的4.05%，投标倍数为2.5，高于12月的2.3 [16] - **需求端稳步上升**：海外投资者需求增加，中国12月增持美债100亿美元至1.1万亿美元，日本增持80亿美元至1.2万亿美元；美国国内养老金和保险公司1月以来增持10年期美债50亿美元 [17] - **与美股的联动关系**：1月以来美股与美债呈现“同向波动”，例如1月5日道指涨1.23%创历史新高，同日10年期美债收益率下跌0.02个百分点，核心驱动是经济预期主导了两种资产的走势 [17] - **与美元指数的联动关系**：10年期美债收益率与美元指数呈高度正相关，相关系数达0.85，例如收益率在1月2日至3日从3.98%上行至4.05%时，美元指数从102.8上涨至103.0 [19]

央行会议纪要对汇率的影响机制 - 央行会议纪要通过释放货币政策取向信号、揭示政策分歧、校准市场对央行政策反应函数的认知三个核心维度影响汇率走势 [1] 释放货币政策取向信号，引导汇率中长期定价 - 会议纪要披露政策制定者对经济与通胀的研判及政策倾向，直接影响市场利率预期，而利率差是汇率核心驱动因素之一 [1] - 若纪要释放偏鹰派信号（如提及“通胀压力高企”、“需要进一步收紧货币政策”），市场预期加息或维持高利率，吸引资本流入并推动本币升值 [2] - 例如美联储纪要偏鹰派往往推动美元指数走强，欧洲央行纪要偏鹰派则支撑欧元汇率 [3] - 若纪要释放偏鸽派信号（如强调“经济增长动能不足”、“有必要放松货币条件”），市场预期降息或宽松，降低本币资产吸引力，压制本币汇率 [4] - 若纪要措辞均衡，未明确政策偏向，则对汇率直接影响较弱，汇率更多回归经济基本面或外部因素 [5] 揭示政策分歧，加剧汇率短期波动 - 纪要记录委员们的讨论分歧，分歧程度直接影响市场对政策走向的判断，引发汇率短期震荡 [6] - 若多数委员达成共识，市场预期一致，汇率沿政策信号方向平稳运行 [6] - 若分歧较大（如部分主张紧缩、部分支持宽松），政策不确定性增加导致多空博弈，汇率短期波动幅度显著扩大 [6] - 例如央行维持利率不变但纪要显示“加息派与降息派票数接近”时，汇率可能出现宽幅震荡 [6] 校准市场对央行政策反应函数的认知，影响汇率定价逻辑 - 纪要披露政策制定的考量因素，帮助市场校准对央行如何根据经济数据调整政策的认知 [7] - 若纪要明确央行以通胀数据为核心锚定指标，则后续通胀数据发布成为影响汇率的关键节点 [7] - 若纪要强调关注汇率过度波动对经济的冲击，市场会预期央行可能干预外汇市场，从而抑制本币单边涨跌预期 [7] 影响强度的决定因素 - 纪要内容与市场预期的偏离度决定其影响强度：若内容与普遍预期一致，影响相对有限；若释放超预期的鹰派或鸽派信号，则引发汇率大幅异动 [9] - 主要经济体央行（如美联储、欧洲央行、英国央行）的会议纪要对全球汇率的影响显著大于小型经济体央行 [9]

核心观点 - 野村证券警告，美联储新任主席将于明年5月上任，围绕其领导力的质疑及潜在政策摩擦，可能引发投资者抛售美元资产，导致美国股债市场在明年下半年（特别是7月至11月）承压 [1][2] 市场风险时段与催化剂 - 市场“高危期”预计在明年7月至11月集中爆发，可能出现“逃离美国资产”的趋势 [1][2] - 主要催化剂包括：美联储在6月降息后可能因经济复苏而停止降息，引发与特朗普政府的政策摩擦；通胀触底和美联储结束降息周期的信号 [2] - 若市场对新主席信心不足，叠加特朗普政府中期选举后可能面临“跛脚鸭”风险，资金流出美国资产的速度可能加快 [2] 历史规律与换届担忧 - 回顾历史，过去四任美联储主席履新时，市场均经历了不同程度的动荡，例如1987年“黑色星期一”发生在格林斯潘上任两个月后 [3] - 市场担忧特朗普可能为配合其再通胀政策而干预美联储人事任命 [3] - 若新任主席被视为过于“鸽派”或向政府妥协，其为了赢回市场信任，可能被迫压制明显的鸽派立场，从而加剧市场波动风险 [3] 政策分歧与市场影响 - 尽管市场普遍预计新任主席将在6月主导一次降息，但随后的政策路径充满不确定性 [1] - 随着美国经济数据显现明显复苏迹象，FOMC内部可能强烈反对进一步降息，这种政策分歧会削弱市场对新主席的信心 [1] - 政策僵局可能引发美联储与特朗普政府之间的紧张关系 [1] 资产价格具体影响 - “逃离美国资产”趋势可能导致美债收益率下滑、美股回调以及美元走软 [1] - 投资者需警惕可能出现的流动性逆转，因为全球主要经济体或将停止降息甚至开启加息周期，从而削弱美元资产的相对优势 [1] 宏观资产配置转向 - 预计2026年全球经济将出现明显复苏，市场驱动力将从“过剩流动性”转向“企业盈利” [4] - 在此环境下，美国资产的绝对水平未必大幅下跌，但其相对优势将逐渐减弱 [4] - 随着其他主要国家停止降息或开始加息，美元将呈走弱趋势 [4] - 在下半年的敏感窗口期，对美联储政策独立性的疑虑以及对美国资产主导地位的重新评估，可能共同促成资金流出美国市场 [4] - 相比于上半年由过剩流动性推动的市场，下半年的市场逻辑将发生根本性转变，美国股票和债券将不再具有绝对的主导地位 [4]

全球资产表现 - 贵金属领涨全球资产，黄金本周上涨4.24%[3][6] - 白银逼仓背景下，贵金属领涨全球资产[3][6] - 10年期美债收益率下降2个基点至4.14%，美元指数下跌0.69%至98.0[3][6] - 韩国综合股价200指数领涨全球，阿根廷股市下跌[3][9] 资金流向 - 过去一周，内外资均流入中国股市，外资流入12.6亿美元，内资流入71.32亿美元[3][19] - 海外被动基金流入中国股市13.43亿美元，而主动基金流出0.83亿美元[3][19] - 全球资金流出货币市场基金344.9亿美元，新兴市场股市流入114.1亿美元，发达市场股市流出214.7亿美元[3][16] - 中国权益基金本周流入83.9亿美元，中国固收基金相对流入明显[3][16][17] 资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达87.5%，仅次于标普500和法国CAC40，但绝对估值仍大幅低于美股[3][29][30] - 全部A股ERP分位数本周录得47%，处于历史中性水平，较上周的52%边际下行[23][24] - 沪深300的ERP分位数为49.0%，上证指数为40.0%，显示中国股市相比全球仍有较好的股债配置价值[3][29][30] - 标普500的风险调整后收益分位数上升至50%，沪深300的则从94%下降至92%[3][25] 市场情绪与风险 - 沪深300隐含波动率低位回升，期权持仓显示资金对目标价位的分歧加大[3][56] - 标普500认沽认购比例从1.05微升至1.08，隐含波动率趋势下降[3][38] - 美国11月密歇根消费信心指数大幅走弱至51.0，经济出现降温信号[3][59] 政策与经济预期 - 市场预期美联储在2026年1月维持利率在3.5%-3.75%的概率为82.30%，较上周上升4.40个百分点[3][61][65]

欧洲央行利率决议与政策立场 - 欧洲央行决定维持利率不变，为连续第四次按兵不动，存款利率保持在2%，符合所有分析师预期 [1] - 欧洲央行主要再融资利率维持在2.15%，边际贷款利率维持在2.4%，均与预期及前值一致 [8] 经济前景与通胀预测 - 最新预测描绘了更为坚实的经济扩张前景，欧元区经济表现出比预期更强的韧性，第三季度表现超出市场预期 [5] - 欧洲央行评估确认通胀将在中期内稳定在2%的目标，并预计通胀水平将在2028年回归至这一目标 [2] - 尽管预测显示未来两年通胀可能略低于目标，但官员们已暗示准备接受价格增速在一段时间内低于目标的前景 [5] 全球政策分歧与市场反应 - 欧洲央行的按兵不动使其与全球主要央行产生政策分歧，英国央行同日宣布降息，美联储也于上周采取了类似行动 [2] - 欧洲央行决策者强调政策将继续采取“逐次会议、依赖数据”的模式，并未提供明确的未来宽松指引 [2] - 决议公布后，欧元兑美元短线拉升约10点至1.1731，欧洲斯托克600指数维持涨势，现涨0.29% [2] 市场预期与利率路径转变 - 投资者已开始减少对全球进一步宽松的押注，转而定价欧洲央行最早可能在2026年首次加息的可能性 [2] - 一项分析师民调显示，借贷成本可能在2027年之前都将维持在现有水平 [6] - 市场预期发生实质性转变，从单方面押注宽松转向消化全球进一步宽松机会减少的可能性，并开始押注欧洲央行最早于2026年加息 [6] 决策者鹰派立场 - 欧洲央行执委Isabel Schnabel表示，只要通胀偏离目标的幅度较小，她并不会过于担心，并认为下一次政策调整很可能是一次加息，而非降息 [7] - 立陶宛央行行长Gediminas Simkus立场发生转变，鉴于经济表现出人意料的强劲，他表示不再认为有进一步放松政策的必要 [7]

黄金市场表现与驱动因素 - 黄金价格延续强势表现 XAU/USD上探至4340美元附近 距离近七周高位仅一步之遥 [1] - 金价稳固运行于100日指数移动平均线上方 布林带呈现开口状态 RSI位于中轴上方 多头结构保持完整 [3] - 技术分析显示 若XAU/USD能持续站稳4305美元一线 不排除进一步测试4350美元区域 若短线回落 4270美元附近将成为首要关注的支撑区间 [3] 美国宏观经济数据 - 美国11月非农就业新增6.4万人 略高于市场预期 但10月数据被明显下修 失业率同步升至4.6% 刷新2021年以来高位 [1] - 平均时薪环比仅增长0.1% 较前值明显回落 显示薪资端通胀压力正在减弱 [1] - 10月零售销售环比持平 未能延续此前的扩张动能 消费端呈现降温迹象 [1] - 就业市场仍具韧性 但“温和走弱”已逐步成为共识 [1] 美联储政策与市场预期 - 美联储在12月会议上完成年内第三次25个基点的降息 但政策前景并未因此明朗 [2] - 官员们对2026年是否仍需进一步宽松分歧明显 官方预测中值倾向于仅一次降息 部分决策者甚至认为无需继续调整政策立场 [2] - CME FedWatch数据显示 美联储1月会议维持利率不变的概率已升至约75% 但更远期政策路径仍缺乏清晰锚点 [2] - 政策讨论继续在“就业放缓”与“通胀粘性”之间拉锯 亚特兰大联储主席博斯蒂克指出就业报告“好坏参半” 并强调企业成本压力仍在 价格因素尚未完全消退 [2] 美元与资产定价环境 - 美元指数在98附近低位震荡 反映出资金对美元资产的信心修复有限 [2] - 市场关于美国资产“长期定价逻辑”的讨论正在升温 部分华尔街策略人士认为 在财政赤字扩张与美联储独立性议题背景下 投资者可能率先通过降低美元敞口进行调整 随后才是对美债和美股的重新定价 [2] - 在美国劳动力市场释放降温信号、美元短线承压的背景下 市场对美联储政策走向及美元资产长期定价的讨论明显升温 [1] 黄金的投资逻辑与市场阶段 - 在降息落地、就业降温及美元承压的组合环境下 黄金的防御与对冲功能再度受到市场重视 [3] - 就业放缓为宽松提供依据 但通胀粘性与政策独立性问题仍构成制约 黄金并非简单的风险偏好交易工具 而是对政策不确定性与美元资产定价分歧的集中反映 [4] - 市场仍处于“重新评估”阶段 而非趋势确认期 [4] - 交易重心应放在结构变化上 包括劳动力市场是否继续释放“温和降温”信号 官员表态是否推动利率预期发生方向性修正 以及美元与美债联动是否进一步强化黄金的对冲需求 [4]

市场波动性状况 - 在美联储决议前夕，美国市场呈现“超级平静”状态，恐慌指数VIX和追踪债券市场预期波动率的MOVE指数均降至低位 [1] - 市场尾部风险对冲出现大量平仓现象 [1] 市场平静的脆弱性 - 分析师警告当前的市场平静较为脆弱，可能被迅速打破 [1] - 美联储内部出现政策分歧，本次决议可能出现分裂投票 [1] - 鹰派降息或就业数据恶化都可能迅速引发新一轮市场波动 [1]

美联储主席候选人变动 - 特朗普取消原定本周举行的美联储主席候选人面试 表明关键职位人选已基本敲定 [1] - 特朗普团队通知候选人 原定与副总统万斯的面试已被取消 白宫以日程冲突回应 [1] - 特朗普在内阁会议上表示候选人名单已缩减至一人 并公开称哈塞特为潜在的美联储主席 [1] 候选人筛选过程 - 财政部长贝森特将11名初始候选人筛选至5人 计划本周继续面试以推荐最终名单 但该程序已被特朗普亲自取消 [1] - 被视为领跑者的哈塞特原本在会面名单中 其他入围者包括前美联储理事沃什和现任理事沃勒 [2] - 特朗普明确表示对完成贝森特启动的面试流程不感兴趣 理论上仍可能改变主意但不提名哈塞特的情况不太可能发生 [2] 人选确定标准与时间 - 哈塞特满足总统的两个关键标准 忠诚度以及在市场中的公信力 [2] - 特朗普表示不会在明年初之前公布最终人选 [2] - 白宫声明称在总统本人宣布之前没有人知道人选 但特朗普的公开表态让这一说法缺乏说服力 [2] 继任者面临的挑战 - 现任主席鲍威尔的任期将于5月中旬结束 继任者将接手一个在政策方向上存在严重分歧的利率决策委员会 [3] - 美联储需要在就业市场放缓风险与通胀持续风险之间取得平衡 前者需要降息应对 后者则可能需要加息 [3] - 特朗普的贸易和移民政策变化加剧了政策分歧 新主席还将面临来自总统本人要求降息的压力 [3] 历史背景与人事考量 - 特朗普多次表示后悔选择鲍威尔担任美联储主席 并将责任归咎于前财政部长姆努钦的说服 [3] - 对贝森特而言 在人选问题上采取强硬立场存在风险 一旦特朗普对其推荐人选不满将不得不承担责任 [3] - 哈塞特在书中回忆姆努钦因推荐鲍威尔而几乎在每次会议开始时承受总统责骂 这或许解释了贝森特在此次人选问题上保持谨慎的原因 [3]

黄金价格表现 - 现货黄金价格在今日亚盘时段震荡下行，下跌约0.60%，交投于每盎司4050美元附近 [1] - 前一交易日金价剧烈波动，最终收报于4077.17美元/盎司，日内曾触及高位4110.03美元和低点4038.82美元 [1] - 当前金价较10月份创下的历史最高点4381.29美元低了大约7.00% [1] - 2025年以来，黄金价格仍然实现了55%的增长 [1] 宏观经济与政策背景 - 美联储会议纪要显示近期会议存在严重分歧，优于预期的9月非农数据佐证了放缓宽松步伐的合理性 [2] - 9月非农就业报告显示就业人数增加69000人，超预期，但失业率升至4.4%，创2021年以来新高，且七八月数据均遭下修 [2] - CME美联储观察工具预测下次议息会议有60.2%概率维持利率不变，降息可能性为39.8% [2] - 市场对美联储12月降息的预期发生转变，此前曾几乎认定将迎来连续降息 [2] - 政策制定者在12月决策前分歧加剧，数位与会者认为若就业市场持续走弱则需降息，而多位成员认为维持当前4.00%利率更为稳妥 [3] 市场情绪与驱动因素 - 美国政府停摆及其对数据可靠性的连锁反应仍笼罩市场，众多投资者增持黄金以对冲政策风险及央行效能减弱的预期 [2] - 若美联储12月按兵不动的决策后续被验证为失误，可能引发美元信任危机，黄金将成为更具吸引力的财富储存手段 [3] - 在市场对美联储把握经济现状能力存疑的背景下，决策困境或为贵金属提供一定上行支撑 [3] - 黄金在今年的表现受多重宏观因素驱动，即便在美联储持续展现鹰派立场的背景下，依然能够实现增长 [7] 技术分析 - 金价关键阻力位包括4240美元和4381美元的历史高点 [4][5] - 金价关键支撑位包括4041美元（20日移动平均线）、4000美元心理关口和3886美元附近（10月28日波动低点） [6][7] - 金价下行风险得到多重移动平均线的有力支撑，4000美元关键心理关口形成强大防御阵地 [8] - 近期市场上出现的多根针形K线形态反映出市场参与者对黄金的做多意愿依然强烈 [8]

核心观点 - 2025年末市场交易的核心是“不确定性”本身，而非增长或衰退[3][4] - 资产配置策略应从“在迷雾中寻找确定性”出发，建议超配宏观逻辑最清晰的资产，低配被数据真空和政策不确定性制造噪声的资产[3][5] - 年底前最确定的宏观趋势包括：美联储转向宽松利好美债和黄金、原油市场供给过剩利空油价、中国政策保持定力利好债市并为A股提供主题性机会、欧洲和日本缺乏内生增长动力[3][52] - 配置排序逻辑是优先配置受益于最清晰宏观趋势的资产，规避被不确定性绑架的资产，并低配基本面存在不确定性的资产[3][52] 股票市场 A股市场 - A股市场正处于政策预期和经济现实的博弈期，年底前表现将高度依赖中央经济工作会议释放的增量信号[6] - 货币政策端的“稳”已明确，中国人民银行10月27日超额续作9000亿元人民币MLF，净注入2000亿元人民币，传达了维持流动性合理充裕的信号[6] - 市场焦点正从“货币宽松”转向“财政期待”，预期财政政策将转向更大力度的“扩大内需”和“建设现代化产业体系”[6] - 在明确财政刺激路径前，A股总量上或维持震荡，但“新质生产力”和“国内大循环”相关主题性机会将保持活跃[6] 美股市场 - 美股强劲表现主要由少数科技股贡献，与恶化的数据真空和经济分化宏观现实相背离，年底前面临显著回调压力[8] - 美联储10月29日降息是鸽派行动，但鲍威尔“分歧严重”的表态增加了政策不确定性，对风险资产估值不利[8] - 私营部门数据出现显著背离：10月S&P全球制造业PMI为52.5显示稳健扩张，而ISM制造业PMI为48.7%显示持续收缩[8] - 2025年第三季度整体盈利增长8%高度集中在少数科技巨头，掩盖了大多数行业疲态，美联储《金融稳定报告》首次将“AI情绪”列为显著风险[14] 日股市场 - 由新首相“高市交易”驱动的日经225指数在10月份飙升16.6%，创35年来最大月度涨幅，并突破50000点大关[16] - 这轮上涨完全是“财政预期”驱动，日本央行在10月会议上“按兵不动”，意味着上涨缺乏货币政策基本面背书[16] - 进入11月，获利了结盘涌现，日经指数在11月第一周出现4%的周度下跌[16] - “高市交易”兴奋剂药效正在减退，在财政刺激实际法案落地前，全球风险偏好收缩将导致日股剧烈波动[16] 欧洲股市 - 欧洲央行10月30日决定维持利率不变，关闭了年底前降息的大门，但核心经济体如德国和法国面临增长停滞[21] - 10月制造业PMI数据显示德国（49.6）和法国（48.8）均处于收缩区间[21] - 尽管2025年至今德国DAX指数录得超过20%的涨幅，但这更多是全球流动性宽松下的“水涨船高”[21] - 在缺乏增长和缺乏宽松政策的背景下，欧洲股市年底前跑输全球其他市场的概率很高[21] 印度股市 - 印度是全球大型经济体中基本面最稳健的市场，印度央行将2026财年GDP增长预测从6.5%上调至6.8%，同时将同期通胀预测从3.1%大幅下调至2.6%[26] - 强劲的国内增长、节日消费及长期制度改革愿景，使其成为全球资本的避风港[26] - 在市场10月23日创下历史新高后，Nifty 50指数估值已略高于长期平均水平[26] - 印度是结构性超配标的，但在全球风险资产波动背景下，高位股市短期内可能出现技术性回调[26] 越南股市 - 富时罗素10月8日宣布越南将被从前沿市场升级为次级新兴市场，预计2026年9月生效，这将解锁巨量被动型外资流入[29] - 新的KRX交易系统已于5月上线，为市场升级铺平技术道路[29] - 短期现实是越南经济在经历上半年出口前置后增长动能有所放缓，股票市场短期走势高度相关于全球风险偏好[29] - 越南股市年底前配置价值不高，但从2026年配置角度看是亚洲最具吸引力的长期故事之一[29] 债券市场 美债市场 - 美联储10月29日降息和宣布12月1日停止缩减资产负债表是明确的鸽派转向信号[31] - 私营部门ADP就业数据疲软（10月仅增4.2万）及政府停摆对经济的拖累，均指向经济正在降温[31] - 美国国债收益率曲线形态发生质变，10年期与2年期国债收益率利差已陡峭化至+54至+56个基点（10年期约4.11%，2年期约3.57%）[31] - 美债收益率已在10月见顶，随着12月可能再次降息和经济数据持续疲软，10年期美债收益率具备显著下行空间[32] 国内债市 - 中国人民银行10月27日MLF操作和第三季度货币政策执行报告表明将“加强逆周期调节”并“引导社会融资成本下行”[37] - 中国债券与全球主要债券指数低相关性，使其在地缘政治风险和全球利率波动环境中成为避风港[37] - 在央行重启购债和货币政策延续宽松基础上，债市利率缺乏继续上行动力[37] - 预计年底前10年期国债收益率将维持在1.65%-1.85%的低位区间震荡[37] 大宗商品 黄金市场 - 黄金价格在10月20日创下4381美元/盎司历史高点，但随后回落至4000美元附近并进一步下跌[41] - 短期回调归因于美联储“鹰派降息”言论驱动美元走强，以及中东地缘冲突短期停火导致避险需求降温[41] - 美国实际利率是黄金长期趋势的“信号”，10月29日美联储降息标志着美国实际利率见顶下行的开始[41] - 随着美联储12月可能继续降息，持有黄金机会成本将大幅下降，叠加全球央行持续购金，黄金结构性牛市远未结束[41] 原油市场 - WTI原油价格已从高点回落，在60美元/桶附近震荡，年初至今累计下跌[47] - 供给端OPEC+在10月产量继续增加，美国、巴西、圭亚那等非OPEC+国家产量激增，全球石油库存持续上升[47] - 需求端EIA和IEA均下调全球需求增长预测，认为宏观经济气候和交通电气化正在抑制消费[47] - 沙特阿美大幅下调12月销往亚洲官方售价，表明OPEC+领导者看到需求疲软并选择降价保市场份额[48] 全球资产配置总结 - 年底前最具配置价值的排序是：受益于联储宽松的安全资产（美债、黄金）> 宏观基本面独立的结构性机会（国内债市、印度股市）> 等待催化剂的政策预期市场（越南）> 增长停滞或泡沫见顶的风险资产（美股、日股、欧股）> 供给过剩的周期性商品（原油）[52]