2026年美国宏观经济核心观点 - 经济将呈现“高增长、低就业”的分裂行情，增长与就业彻底脱节，形成“无就业增长” [1] - 预计全年GDP增速为2.8%，高于市场共识的2.0%，但失业率稳定在4.5%左右，月度新增就业可能低至1.5万人 [1] - 此现象是AI技术、减税政策及移民收缩等结构性因素叠加所致，非周期性波动，将导致宏观数据与普通民众感受严重错位 [1] 经济增长动力分析 - AI驱动的生产率爆发是核心引擎，贡献了近一半的GDP增长，企业通过AI重构流程实现以更少人力创造更多产值 [3] - 《大而美法案》的商业减税政策全面落地，企业将资金投入AI、自动化及新产线，而非用于招聘，强化了“机器替人”效应 [3] - 2025年关税冲击达峰后消退，企业成本压力缓解，利润改善促使投资偏向技术而非人力 [3] - 居民端，实际工资小幅增长及财富效应支撑高收入群体消费，带动服务和高端商品需求 [4] - 核心PCE通胀回落至2.1%，接近美联储目标，预计美联储将在6月和9月各降息25个基点，金融条件宽松支撑企业投资 [4] 就业市场疲软的原因 - 供给侧：移民收紧政策加码，计划遣返非法移民百万人，合法工签发放缩水，叠加人口老龄化，导致劳动力供给直线下滑 [5] - 需求侧：AI替代效应从预期变为现实，企业优先使用AI和自动化替代客服、数据录入、初级研发等岗位，招聘意愿降至低位 [6] - 传统行业如制造业、线下零售、传统物流受高利率和消费分化影响，盈利承压，不仅停止招聘甚至小幅裁员 [6] - 劳动力市场呈现“低招聘、低裁员”的僵固状态，岗位空缺与失业人数比持续走低，工人跳槽意愿下降 [6] - 摩根大通测算，每月仅需新增1.5万人即可稳住失业率，远低于几年前5万人的门槛，就业增长空间被堵死 [5] 行业与市场分化格局 - 行业分化加剧：AI、半导体、软件、新能源等高技术赛道将实现高增长与盈利，岗位集中于高技能人才 [7] - 传统行业如制造业、线下零售持续低迷，低端岗位加速消失 [7] - 市场集中度提升：大型科技和制造企业凭借AI与规模优势巩固地位，中小商家面临被收购或出局 [12] - 区域分化扩大：科技和金融聚集的东西海岸增长更快，传统工业带复苏乏力 [12] 对居民消费与企业的影响 - 收入分化加剧：资产持有者和高技能群体享受增长红利，财富与收入双升；低收入群体受物价和就业不稳挤压，消费能力走弱 [7] - 短期利好：降息及企业成本下降可能带来商品价格小幅回落，生鲜、日用品等刚需品价格更稳 [9] - 长期挑战：就业安全感下降，找工作更难，薪资涨幅跑不赢资产增值，经济繁荣与个人收入严重脱节 [10] - 货币政策对就业的拉动作用减弱，本轮“无就业增长”可能比预期更持久 [10]

文章核心观点 - 美国经济呈现企业利润与GDP增长强劲但劳动者报酬占比持续下降的背离现象 这种“无就业增长”模式正损害劳动力市场并加剧贫富分化 其背后主要驱动因素包括自动化技术普及和移民政策收紧 而扭转趋势需依靠技能再培训和更友好的移民政策 [1][4][11] 劳动力报酬与经济增长背离 - 2025年第三季度劳动收入在GDP中的占比降至53.8% 为1947年有记录以来最低水平 较上一季度的54.6%和本十年平均值55.6%进一步下降 [1] - 同期美国GDP增长4.3%超出预期 而《财富》美国500强企业2024年利润达1.87万亿美元创历史新高 形成企业盈利飙升与劳动者份额萎缩的鲜明对比 [1] - 经济学家指出经济增长以牺牲劳动者财富分配份额为代价并对劳动力市场规模造成冲击 [1] 劳动力市场疲软表现 - 2025年12月美国失业率为4.4% 高于一年前4.1%的水平 [2] - 2025年美国雇主新增就业岗位仅58.4万个 较2024年新增的200万个岗位大幅放缓 [2] - 外籍劳动力数量自2025年1月以来减少88.1万人 较2025年3月峰值缩减130万人 [9] 自动化技术的影响 - 自动化技术取代人力岗位被认为是劳动收入占比下降的主因之一 同时非农生产率年化增长率在第三季度飙升至4.9% [4] - 高盛分析师预测人工智能自动化可能取代25%的总工时 在AI驱动生产率提升15%的情景下将导致6%至7%的岗位被取代 失业人数最多增加100万 [5] - 沃顿商学院简报预计自动化到2035年有望推动美国GDP增长1.5% 安永调查显示AI投资达1000万美元及以上的企业生产率已显著提升 [5] - 摩根士丹利和牛津经济研究院对生产率飙升是否普遍由AI驱动持保留态度 认为可能是周期性因素或企业过度招聘后裁员的粉饰 [6][7] 移民政策收紧的效应 - 移民政策收紧导致外籍劳动力锐减 并未实现增加本土劳动力数量的目标 反而可能使本土劳动者更难找到工作 [9] - 移民减少导致人口增长放缓 进而可能抑制消费支出、商业活动和企业的本土招聘 多元技能人才的缺失也不利于生产率提升和雇佣规模扩大 [9][10] 应对措施与未来展望 - 年轻劳动者正积极适应变化 Z世代涌入职业技术学校 2024年职业类社区大学入学人数增长16% 以谋取如木工、焊工等不易被AI取代的工作 [11] - 企业主动提供再培训 2024年68%的招聘经理计划为员工提供再培训 比例较2021年的60%有所提升 [11] - 经济学家指出政府在劳动者技能培训与再培训方面投入长期不足 这是破解当前困局的明确出路 [11][12] - 若不作调整 就业市场增长放缓态势将持续 在劳动力持续萎缩的情况下难以实现支撑经济增长和偿还债务所需的就业增长 [12]

文章核心观点 - 美国就业市场呈现“低招聘、低裁员”的新常态，就业增长近乎停滞，与强劲的经济增长数据形成显著背离，这种“无就业增长”模式可能在未来数年持续 [2][6][7] - 当前经济处于K型增长阶段，富裕阶层受益于资产增值和企业盈利，而中低收入家庭面临实际收入停滞和可负担性压力，企业通过流程优化和人工智能提升生产率，而非扩大招聘 [6][7] - 投资者对2026年经济强劲复苏的预期与疲软的就业市场现实之间存在矛盾，就业复苏乏力成为当前乐观市场预期的核心风险 [2][5] 美国就业市场现状 - 就业市场疲软程度创2011年以来最差纪录（除疫情裁员潮外），过去六个月月均新增就业岗位仅1.7万个，为全球金融危机以来最低增速 [2] - 私营部门就业略好，六个月月均新增4.4万个岗位，但仍处于十多年来的最低水平 [2] - 更广泛的U6失业率攀升至8.7%，每名失业者对应的职位空缺数降至1.0，两项指标均触及2017年以来最低水平 [2] - 除医疗保健业外，多数行业净新增就业岗位陷入疲软、停滞或负增长 [7] 宏观经济表现与背离 - 第三季度美国国内生产总值（GDP）年化增长率达到4.3%，主要由消费支出激增和企业利润增加1660亿美元驱动 [6] - 居民实际可支配收入持平（零增长），家庭购买力未提升，消费依靠消耗储蓄、借贷和削减其他开支维持 [6] - 信用利差处于周期高位，股市逼近历史峰值，反映出投资者对2026年经济强劲复苏的预期，与就业停滞现状形成反差 [5] 企业行为与生产率驱动因素 - 企业已摸索出无需增聘人手即可实现增长的路径，通过精简团队榨取更高产出，即“以更少人力完成更多工作” [6][7] - 当前生产力提升的核心驱动力是企业招聘意愿持续低迷，后疫情时代的通胀压力促使企业进行流程优化以替代人力投入 [7] - 企业高管愈发聚焦于运用人工智能削减人力成本，这被视为劳动力需求的潜在长期逆风 [7] - 未来经济增长的主要动力将来自生产率的提升（尤其是人工智能技术赋能），而人口老龄化和移民减少将限制劳动力供给的贡献 [8] 结构性变化与长期展望 - 美国经济完全步入成熟的K型增长阶段，富裕家庭凭借股市收益、房产增值及人工智能推动的企业盈利实现财富跃升 [6] - 人口结构发生变化，尽管总人口增长，但育有18岁以下子女的家庭数量已从2007年约3700万户的峰值回落至2024年的约3300万户 [8] - “国内生产总值强劲增长必然带来大量新增就业”的旧模式难以重现，人工智能对劳动力市场的全面影响可能在经济衰退时才会完全显现 [10] - 21世纪20年代中期劳动力市场的特征可能是机会稀缺，尤其对Z世代而言，顶层群体占据优质岗位，底层群体求职无门 [10]

美国就业市场现状 - 美国就业市场陷入停滞状态，既未崩溃也未实质性改善，呈现横盘整理，表面之下动能流失 [1] - 11月非农就业人数温和增长6.4万人，而10月净减少约10.5万人，失业率攀升至4.6%的四年高点 [1] 停滞的特征与原因 - 月度就业增长小幅波动，但今年净招聘基本毫无进展，劳动力市场陷入泥潭 [2] - 失业率上升并非源于裁员激增或招聘冻结，而是经济未能创造足够岗位以吸纳温和的人口增长 [2] - 自年初以来，失业率已上升约0.6个百分点 [4] - 11月因经济原因从事兼职工作的人数激增近100万，达到550万人，显示企业通过削减工时、依赖兼职或临时工来避免裁员 [5] 生产率与人工智能的影响 - 美国正进入“无就业增长”阶段，产出上升但招聘持平，生产率正在替代劳动力的作用 [3] - 在“结构性生产率提升”与人工智能巨额投资支撑下，产出持续扩张，使企业得以在不显著增加员工数量的情况下提高产量 [5] - 高盛经济学家指出，随着雇主日益依赖人工智能降低劳动力成本，当前的停滞期可能演变为对劳动力需求的潜在长期阻力 [3] - 人工智能热潮支撑了投资，并通过推高股价增加了家庭财富，若没有数据中心投资，2025年上半年GDP增长几乎将陷入停滞 [7] 经济前景与风险 - 就业市场停滞可能与直接衰退同样危险，失业率上升会削弱信心，压力可能渗透到消费支出中 [6] - 经济陷入衰退的风险高得令人不安，若人工智能带来的提振减弱，经济可能面临陷入衰退的风险 [7][8] - 高盛警告，近期就业温和增长与GDP强劲增长并存的现象，在未来几年可能在一定程度上成为常态 [8] - 人工智能对劳动力市场的全部影响，可能要等到衰退来袭时才会明朗，许多当前由人工填补的岗位实际上并不需要人力 [8]

美国经济现状：“无就业增长”与“K型复苏”并存 - 2025年中以来，美国经济再现“无就业增长”与“K型复苏”特征 [1][4] - “无就业增长”表现为新增非农就业人数持续下滑，2025年6-8月月均降至1.8万人，远低于历史非衰退区间平均水平（约10.9万人）[1][5] - 尽管就业增长疲软，但在AI资本开支支撑下，美国GDP增速保持较高水平，2025年二季度环比折年3.8%，三季度预测约3.6% [1][13] - “K型经济”表现为消费、就业、工资和财富在不同收入群体间的显著分化 [1] “K型经济”的具体表现 - **消费分化**：高收入人群消费增速显著高于低收入人群，高端消费好于大众消费 [1][20] - 截至2025年11月1日的一个季度内，高、低收入家庭在航空和家具支出上的同比增长差距分别高达10.5和10.2个百分点 [20] - **就业分化**：以低学历、少数族裔、兼职为代表的“弱势群体”就业指标（如失业率）出现边际恶化 [30] - 2025年中以来，非裔、西班牙裔等少数族裔的失业率明显上升，而白人失业率维持在低位 [43] - **工资分化**：低收入人群的工资增速下降幅度明显更快 [30][34] - **财富分化**：财富分配高度不均，收入最高的20%家庭持有全美71%的净资产和87%的公司股权与共同基金资产，而收入最低的20%家庭仅持有约3%的净资产 [30] - 美股牛市带来的财富效应主要被高收入群体捕获，转化为其高端消费的强劲动能 [30] “K型经济”的成因分析 - **短期与周期性因素**：美国经济已运行至晚周期，劳动力市场从紧张转向松弛，对“弱势群体”不利 [2][53] - 劳动力市场状况指数（LMCI）从2022年1月的高点1.46持续下降至2025年8月的0.25% [53] - **特朗普政策冲击**：移民和关税政策加剧了劳动力市场松弛和收入分配恶化 [2][56] - 2025年美国非法移民净流入较去年下降160-200万人，可解释非农新增就业降温的约50% [56] - 关税政策通过抑制总需求、引发成本冲击导致裁员、以及引发累退性通胀三个渠道恶化收入分配 [59] - **AI与资本市场影响**：AI资本开支支撑经济增长和美股结构性牛市，但加剧了财富分配不均衡 [2][64] - 美联储降息周期与AI结构性牛市的共振，通过资产价格渠道将经济复苏红利向顶层集中 [64] 长期结构性因素 - 美国收入与财富的“K型”分化是始于上世纪80年代的结构性趋势 [2][67] - 自上世纪80年代初以来，美国实际劳动收入涨幅显著落后于劳动生产率涨幅 [2][67] - 截至2023年，美国收入最高的1%人群的收入份额升至21%，为二战结束以来高点；财富前1%人群的份额升至35% [67] - 金融自由化、经济全球化和技术进步是推动分化的长期力量 [2][43] 历史比较与未来展望 - “无就业复苏”与“K型复苏”是经济复苏初期常见现象，历史案例如1990-91年、2001年及2008年金融危机后 [2][77] - 走出“K型复苏”的路径均为总需求持续扩张带动劳动力需求抬升和市场趋紧 [2][77] - **2026年展望**：美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型经济”特征难显著改观 [3][84] - 劳动力市场或维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数已降至每月3-8万人 [84] - AI资本开支仍将扩张并支撑经济，其驱动的美股牛市受益者仍局限于高收入人群，继续支持高端消费 [3][87] - 美联储处于降息周期，金融条件宽松仍是AI资本开支周期的“顺风” [87]

文章核心观点 - 2025年中以来，美国经济呈现出“无就业增长”与“K型复苏”并存的特征，即经济保持增长但就业创造疲弱，且不同收入群体在消费、就业、工资和财富方面的分化加剧[2][5] - 这一现象是经济晚周期、美联储降息、特朗普移民与关税政策以及AI驱动的美股结构性牛市等多重因素共同作用的结果，其本质是长期结构性矛盾在周期中的体现[3][50] - 展望2026年，美国经济可能从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型经济”特征难以显著改观，因为AI资本开支将继续支撑经济增长和股市，而劳动力市场可能维持“弱平衡”[4][98] 美国经济的结构性失衡：“无就业增长”与“K型经济” - **“无就业增长”特征**：2025年初特朗普执政以来，美国新增非农就业人数持续下滑，2025年6-8月月均降至**1.8万人**的低点，远低于历史非衰退区间的平均水平（截至2025年9月的12个月移动平均值约为**10.9万人**），但在AI资本开支支撑下，GDP增速保持较高水平[2][6] - **“K型经济”表现**：具体表现为消费、就业、工资和财富的“K型”分化，例如高收入人群消费增速显著高于低收入人群，高端消费好于大众消费，高低收入人群的工资和财富“剪刀差”不断扩大[2][23] - **增长动能转变**：美国经济增长的动能已由劳动驱动转向资本和技术驱动，经济增长、企业盈利和美股的良好表现与就业机会萎缩、收入增长停滞并行不悖[47] “K型经济”的成因分析 - **短期周期性因素**：美国经济已运行至晚周期，劳动力市场从紧张转向“松弛化”，以低工资为特征的“弱势群体”最先感受到经济放缓[3][62]。劳动力市场状况指数（LMCI）从2022年1月的**1.46**持续下降至2025年8月的**0.25%**[62] - **政策与冲击影响**： - **移民政策**：2025年美国非法移民净流入较去年下降**160-200万人**，可解释今年非农新增就业降温的约**50%**[65] - **关税冲击**：关税政策通过抑制总需求、引发成本冲击导致企业裁员、以及引发累退式通货膨胀三个渠道恶化收入分配[68]。关税敏感型就业增速较去年放缓**2/3**[65] - **AI替代效应**：与AI“替代效应”相关的白领行业对2025年非农就业走弱的解释力约为**7.6%**[65] - **金融市场影响**：美联储降息周期叠加AI产业趋势推动美股结构性牛市，加剧了财富分配不均衡。美联储2025年二季度数据显示，收入最高的**20%** 美国家庭持有全美**71%** 的净资产和**87%** 的公司股权与共同基金资产，而收入最低的**20%** 家庭仅持有约**3%** 的净资产[35][74] - **长期结构性因素**：自上世纪80年代以来，在金融自由化、经济全球化和技术进步推动下，美国收入与财富分配持续分化。实际劳动收入涨幅显著落后于劳动生产率涨幅[3][77]。截至2023年，美国收入最高的**1%** 人群收入份额升至**21%**，为二战结束以来高点；财富前**1%** 人群的份额升至**35%**[77] “K型鸿沟”的演变与展望 - **历史案例**：“无就业复苏”是经济复苏初期常见现象，典型案例包括1990-91年、2001年和2008年金融危机后的复苏，共同特征是经济复苏后失业率仍在上行，时长分别为**15个月**、**19个月**和**16个月**，最终通过总需求持续扩张带动劳动力市场趋紧而走出[4][90] - **2025年案例的特殊性**：2025年是一次晚周期、非典型的“K型经济”案例，与2021-2023年非典型的“充分就业衰退”互为镜像，成因包括经济本身处于晚周期，叠加特朗普冲击和AI的影响[97] - **2026年展望**：美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型经济”特征难显著改观[4]。劳动力市场或维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数已下降至**3-8万人/月**[98]。AI资本开支仍将扩张并支撑经济，其驱动的美股牛市受益者仍主要局限于收入前**20%** 的人群[101][104] - **长期趋势**：美国经济的“K型”特征不仅是周期现象，更是趋势性的。经济衰退期间的资产价格下跌只能短暂地调节财富分配[110]。从大历史视角看，能持久消灭不平等的四大结构性力量是：大规模动员战争、变革性革命、国家衰败和致命传染病[4][111]

美国经济现状与特征 - 2025年中以来，美国经济呈现“无就业增长”与“K型复苏”并存的特征[1] - 2025年6-8月，美国新增非农就业人数月均降至1.8万人，远低于非衰退期历史平均水平（约10.9万人/月）[1][12] - 尽管就业疲软，但在AI资本开支支撑下，2025年三季度美国实际GDP同比增速预测值约为3.6%，实际PCE同比增速高达2.4%[20] K型分化的具体表现 - 消费呈现K型分化：高收入人群消费增速显著高于低收入人群，截至2025年11月初的一个季度内，高、低收入家庭在航空和家具支出上的同比增长差距分别高达10.5和10.2个百分点[26] - 财富分配极度不均：2025年二季度，收入最高的20%美国家庭持有全美71%的净资产和87%的公司股权与共同基金资产，而收入最低的20%家庭仅持有约3%的净资产[31] K型经济的成因分析 - 短期成因包括经济晚周期、劳动力市场“松弛化”（劳动力市场状况指数LMCI从2022年1月的1.46降至2025年8月的0.25）、特朗普移民与关税政策冲击以及美股结构性牛市[2][42][47] - 长期结构性矛盾始于上世纪80年代，实际劳动收入涨幅持续落后于劳动生产率涨幅，截至2023年，美国收入前1%人群的收入份额已升至21%，财富前1%人群的份额升至35%[2][62] 2026年经济展望 - 报告预测2026年美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，劳动力市场将维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数已降至3-8万人/月[3][76] - 预计“K型经济”特征在2026年难以显著改观，因AI资本开支仍将扩张并支撑美股牛市，其财富效应将继续利好高收入群体[3][77] 大类资产与海外事件 - 截至报告当周，标普500指数下跌0.6%，纳指下跌1.6%；10年期美债收益率上行5.0个基点至4.19%；COMEX黄金价格上涨2.5%至4302.7美元/盎司[3] - 2025年12月美联储FOMC会议决定降息25个基点至3.50-3.75%，并重启扩表，首月购买短期美债400亿美元[4][126] - 欧元区设定2026年财政基调为总体中性，预计2025年赤字率为3.2%，2026年为3.3%；政府债务率预计从2025年的88.8%小幅上升至2026年的89.8%[4][124]

美国经济K型特征 - 2025年中以来美国经济呈现“无就业增长”与“K型复苏”并存特征，表现为高GDP增速与低就业增长并存[1][14] - 2025年6-8月新增非农就业人数月均降至1.8万人低点，远低于非衰退期历史平均水平约10.9万人[1][15] - 消费呈现K型分化，高收入家庭在航空和家具支出的同比增长分别比低收入家庭高出10.5和10.2个百分点[26][27] - 财富分配高度不均，收入最高的20%家庭持有全美71%的净资产和87%的公司股权与共同基金资产[32] K型经济成因 - 成因是周期性劳动力市场“松弛化”与结构性因素叠加，包括经济晚周期、美联储降息、特朗普移民与关税政策以及AI驱动的美股牛市[2][45] - 移民净流入减少可解释2025年新增就业下降的约50%，特朗普政策下非法移民净流入预计减少160-200万人[54] - AI资本开支支撑经济韧性及美股牛市，但AI对就业的替代效应目前有限，仅能解释约7.6%的非农就业走弱[54][58] 前景与资产表现 - 报告预计2026年美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但K型特征难显著改观，因AI资本开支将继续扩张[3][81] - 长期看，美国经济不平等是趋势性的，历史上仅大规模战争、革命等剧烈冲击能显著矫正不平等[3][91][93] - 当周（报告发布期）市场表现：标普500下跌0.6%，纳指下跌1.6%；10年期美债收益率上行5.0个基点至4.19%；COMEX黄金上涨2.5%至4302.7美元/盎司[4][124] - 美联储12月FOMC会议决定降息25个基点，并重启扩表，首月购买短期美债400亿美元[4][134]

文章核心观点 - 文章核心观点围绕美国经济呈现的“K型经济”特征展开，即经济复苏过程中出现消费、就业、工资和财富的结构性分化，高收入群体与低收入群体的境况差异扩大[92][93] - 这种“K型经济”与“无就业增长”现象并存，短期由经济晚周期、美联储货币政策、特朗普政策冲击及美股结构性牛市等多重因素驱动，长期则源于劳动与资本回报的结构性失衡[92][93] - 展望2026年，美国经济可能从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型”特征难以显著改观，因劳动力市场或维持弱平衡，而AI资本开支与美股财富效应将继续支撑高端消费[94] 大类资产&海外事件&数据 大类资产表现 - **全球股市**: 当周发达市场股指涨跌互现，道琼斯工业平均、日经225、德国DAX分别上涨1.0%、0.7%、0.7%，而纳指、标普500、法国CAC40分别下跌1.6%、0.6%、0.6%[3]。新兴市场股指多数上涨，伊斯坦布尔证交所全国30指数、巴西IBOVESPA指数、韩国综合指数分别上涨3.2%、2.2%、1.6%[3] - **行业表现**: 美国标普500行业涨跌互现，材料、金融、工业分别上涨2.4%、2.3%、1.4%，通讯服务、信息技术、公用事业分别下跌3.2%、2.3%、1.1%[8]。欧元区行业多数下跌，仅金融、工业分别上涨1.9%、0.8%[8]。恒生指数悉数下跌，恒生科技、恒生指数、恒生中国企业指数分别下跌0.4%、0.4%、1.3%[13] - **国债收益率**: 发达国家10年期国债收益率多数上行，美国10年期国债收益率上行5.0个基点至4.19%，德国上行8.0个基点至2.94%[17]。新兴市场10年期国债收益率悉数上涨，土耳其大幅上行196.5个基点至30.65%[23] - **外汇市场**: 美元指数下跌0.6%至98.40，欧元兑美元升值0.8%[29]。人民币兑美元小幅升值，美元兑离岸人民币汇率变动至7.0535[39] - **大宗商品**: 大宗商品价格多数下跌，WTI原油价格下跌4.4%至57.4美元/桶，布伦特原油下跌4.1%至61.1美元/桶[45]。贵金属价格上涨，COMEX黄金上涨2.5%至4302.7美元/盎司，COMEX银上涨4.7%至61.1美元/盎司[51]。有色金属涨跌互现，LME铜上涨1.5%，LME铝下跌0.6%[51] 欧元区财政政策 - 欧元区财长会议发布2026年财政预算声明，基调为总体中性，预计2025年赤字率为3.2%，2026年为3.3%[63] - 政府债务率预计从2025年的88.8%小幅上升至2026年的89.8%[63] - 12个欧元区成员国已启动国防支出豁免条款，国防支出上升是未来推高政府支出的原因之一[63] 美联储货币政策 - 12月FOMC会议决定降息25个基点至3.50-3.75%，并重启“扩表”，首月购买短期美债400亿美元[69] - 会议预测呈现“金发女郎”式特征，即上修GDP预测、下修PCE预测，点阵图中位数保持不变[69] - 降息投票出现三张反对票，其中一位理事倾向降息50个基点，两位地区联储主席倾向不降息[69] - 美联储主席鲍威尔在会后表示，并不认为“下次会加息”是任何人的基本假设，并指出技术性因素可能扭曲CPI和家庭就业数据[72] 美国就业市场 - 10月美国JOLT职位空缺为767万人，高于市场预期的711.7万人，职位空缺率维持在4.6%，显示就业市场仍具韧性[73] - 分行业看，贸易、运输和公用事业部门的职位空缺率较上月上升0.8个百分点至4.5%，其中零售贸易上升0.9个百分点至4.7%[74] - 当周美国初请失业金人数为23.6万人，高于市场预期[75]。亚特兰大联储GDPNow模型预测美国三季度经济增速或为3.6%[75]

文章核心观点 - 2025年中以来，美国经济呈现出“无就业增长”与“K型复苏”并存的特征，其增长动能已从劳动驱动转向资本和技术驱动[2][47] - “K型经济”的成因是周期性与结构性因素叠加的结果，短期主要受经济晚周期、劳动力市场松弛化、特朗普政策冲击及美股牛市影响，长期则源于金融自由化、全球化及技术变革导致的收入与财富分配持续分化[3][50][77] - 展望2026年，美国经济或从“无就业增长”转向“低就业增长”，但“K型”分化特征难以显著改观，因AI资本开支将继续支撑经济增长和股市，但其财富效应主要集中于高收入群体[4][98][101] 美国经济的结构性失衡：“无就业增长”与“K型经济” - **“无就业增长”特征显著**：2025年初特朗普执政以来，美国新增非农就业人数持续下滑，2025年6-8月月均降至**1.8万人**的低点，远低于历史非衰退区间约**10.9万人**的12个月移动平均水平，但GDP在AI资本开支支撑下保持较高增速[2][6][15] - **“K型经济”表现多元**：具体表现为消费、就业、工资和财富的“K型”分化，例如高收入人群消费增速显著高于低收入人群，高端消费好于大众消费，不同群体间的工资和财富“剪刀差”不断扩大[2][23] - **增长动能转变**：“无就业增长”与“K型经济”并存表明，美国经济增长的动能已由劳动驱动转向资本和技术驱动[47] “K型经济”的具体表现与数据 - **消费分化**：截至2025年11月1日的一个季度内，高、低收入家庭在航空和家具支出上的同比增长差距分别高达**10.5**和**10.2**个百分点，高收入人群消费信心更强，可选消费股价表现明显好于必选消费[23][31] - **就业与工资分化**：以低学历、少数族裔、兼职为代表的“弱势群体”就业指标出现边际恶化，低收入人群工资下行幅度更快，劳动力市场状况指数（LMCI）从2022年1月的**1.46**持续下降至2025年8月的**0.25%**[35][50][62] - **财富分配极度不均**：根据美联储2025年二季度数据，收入最高的**20%** 美国家庭持有全美**71%** 的净资产和**87%** 的公司股权与共同基金资产，而收入最低的**20%** 家庭仅持有约**3%** 的净资产，其消费高度依赖工资性收入[35] “K型经济”的成因分析 - **周期性因素（短期）**：美国经济已运行至“晚周期”，劳动力市场从紧张转向“松弛化”，这对依赖劳动收入的“弱势群体”不利，他们最先感受到经济放缓[3][50][62] - **政策与冲击影响**：“特朗普冲击”（移民和关税政策）加剧了劳动力市场紧张和收入分配恶化，移民净流入减少可能解释了2025年新增就业下降的**50%** 左右，关税政策通过抑制总需求、引发成本冲击和通胀效应损害低收入群体[65][68] - **金融市场与科技趋势**：美联储降息周期与AI产业趋势推动的美股结构性牛市，通过资产价格渠道将经济复苏红利向顶层集中，加剧了财富分配的马太效应[74] - **结构性因素（长期）**：自上世纪80年代以来，在金融自由化、经济全球化和技术浪潮推动下，美国实际劳动收入涨幅持续落后于劳动生产率涨幅，收入与财富不平等持续加剧，截至2023年，收入前**1%** 人群的收入份额已升至**21%**，为二战以来高点[3][77][86] 历史比较与未来展望 - **历史案例**：“无就业复苏”与“K型复苏”在经济复苏初期常见，如1990-91年、2001年及2008年金融危机后，走出困境的路径均依赖于总需求持续扩张带动劳动力市场趋紧[4][90] - **2025年案例的特殊性**：2025年是一次晚周期、非典型的“K型经济”案例，与2021-2023年的“充分就业衰退”形成镜像，成因包括经济周期位置、特朗普冲击及AI替代效应[97] - **2026年展望**：预计2026年美国经济将从“无就业增长”转向“低就业增长”，劳动力市场维持“弱平衡”，盈亏平衡就业人数降至**3-8万人/月**，“K型经济”特征难显著改观，因AI资本开支仍将扩张并支撑美股牛市，但其财富效应仍局限于高收入人群[4][98][101] - **长期趋势**：美国经济的“K型”特征是趋势性的，经济衰退只能短暂调节财富分配，历史表明能持久消灭不平等的力量通常是大规模战争、变革性革命、国家衰败或致命传染病等破坏性事件[4][110][111]