行业趋势：从规模扩张到高质量发展 - 信用卡行业正从“大水漫灌”式的权益体系向“精准滴灌”回归，摒弃“规模情结”，转向审视价值客群与成本收入比，以实现差异化优势和深度经营 [1] - 自2022年以来，银行调整信用卡权益、下线产品的举措持续不断，到2025至2026年已逐渐成为常态 [1] - 信用卡新规的全面实施，对授信、资金用途、睡眠卡比率等提出更严格要求，推动行业从高速扩张进入高质量发展新阶段 [2] 变革动因：摆脱路径依赖与“内卷”竞争 - 过往“跑马圈地”时期，银行采用权益漫灌策略进行粗放经营，推动了规模螺旋式上升 [2] - 随着竞争加剧，为维持市场份额而进行的“内卷”式权益竞争，以补贴形式拉高了行业经营成本，导致投入产出不匹配，规模边际收益递减而风险成本攀升 [2] - 固守原有路径依赖不仅导致信用风险上升，更对行业长期发展造成危害 [2] 策略调整：权益优化与资源配置 - 多家银行通过停发低效联名卡、清理沉睡账户、调整权益配置等方式，将资源重新聚集于目标客户群体 [3] - 例如，某国有银行于去年7月终止部分联名卡发行，某股份制银行于去年9月优化白金卡权益体系，广发信用卡近期也调整了返利卡及商旅联名卡权益 [3] - 这些举措旨在降低运营成本、清理低效产品、优化资源配置，显示行业向差异化运营转变的明确趋势 [3] 权益调整特征：有升有降的精准滴灌 - 本轮权益调整首次呈现“有升有降”特征，而非一味下调 [4] - 例如，某股份制大行为其精致版白金信用卡新增300家酒店贵宾价权益 [4] - 广发信用卡新增生息客户专属权益，达标可获返利兑换高至150元，并丰富返利金兑换奖池，引入头部B端平台权益以满足年轻客户多元化需求 [4] 经营重心转变：深耕客群与活动补位 - 银行经营重心从规模扩张转向深耕目标客群，通过权益精准适配实现服务升级和价值创造 [5] - 银行将优惠活动作为权益滴灌的补充手段，以灵活适应客户在不同生命周期、消费阶段的需求 [5] - 例如，广发信用卡在春节期间推出涵盖“食住行娱购”的系列优惠活动，并围绕出行场景，为车主卡客户提供包含加油返现、充电返现等在内的专属福利体系 [5][6] - 车主客户消费达标后有机会享最高每月100元加油返现或50元充电返现，并可叠加洗车、保养等服务优惠 [6] 核心理念：存量竞争下的可持续发展 - 在存量竞争时代，银行重新审视客户结构、盈利模式和资源分配，瞄准目标客户进行服务 [6] - 行业不再通过资源漫灌，而是通过资源精准投放和权益体系优化，实现信用卡业务高质量可持续发展 [6] - 信用卡权益调整是行业走向成熟发展的必然过程，旨在实现资源的最优配置 [6]

云南省工商联教育培训工作 - 云南省工商联举办专题讲座 系统阐释新时代工商联教育培训工作的重大意义、制度依据、工作流程和实施路径 [1] - 教育培训被定位为促进民营经济人士政治素养与能力素质“双提升”的基础工程 [1] - 教育培训是落实云南“3815”战略发展目标、破解云南民营经济“小散弱低”困境的关键抓手 [1] 教育培训体系构建 - 工作围绕“精准滴灌”理念展开 涵盖对象分类、内容优化、方式创新、师资建设和精细管理 [1] - 目标是打造“既叫好又叫座”的培训生态体系 [1]

山东省民营经济重要性及金融支持背景 - 山东省民营经济贡献了全省超50%的GDP、近70%的税收、80%以上的就业 [1] - 山东省金融同业为民营经济提供了超过4万亿元人民币的贷款余额 [2] 工商银行山东省分行支持民营经济的整体举措与成效 - 公司出台了支持民营企业高质量发展16条意见 [2] - 近两年民营贷款年均增速接近20%，民营贷款余额超过2800亿元，占全部对公贷款余额的三分之一 [2] - 2025年，公司民营科技企业贷款余额突破千亿元 [2] 针对科技型及专精特新民营企业的精准服务 - 山东省有5万多家科技型中小企业，其中民营企业占比90%以上，专精特新“小巨人”中民营企业占比95%以上 [2] - 公司建立了省、市、区三级科技专营机制，打造了43家科技支行，并运用结构性货币政策工具 [2] - 2025年，公司对专精特新“小巨人”企业的有贷户翻倍增长，全市场覆盖率超过60% [2] 供应链金融与场景化金融创新 - 公司已为190条供应链上的5000多户企业，提供了120亿元的数字供应链融资支持 [3] - 公司围绕特色场景加强金融创新，先后推出180个特色融资产品，如科创研发贷、产业易贷 [5] - 2025年，公司为60家重点民营企业量身打造“全面金融解决方案”，并对其中40家重点民企提供跨境综合金融服务 [5]

政策核心目标与框架 - 财政金融协同推出一揽子政策，旨在更大力度激发民间投资、促进居民消费，政策包含支持民间投资的四项政策和支持促进消费的两项政策 [1] - 积极财政政策在“加力提效”基础上，向“精准滴灌”与“机制创新”迈出关键一步，核心目标是通过财政端“增信、降本、补短板”，撬动资源支持市场信心 [1] - 政策旨在促进民间投资、科技创新、设备更新和消费扩容等关键领域发展，激发市场内生动力，形成更持续健康的内需动能 [1] 民间投资支持政策亮点 - 民间投资专项担保计划是最大亮点之一，通过提高政府性融资担保体系的分险比例、降低担保费率、提高代偿上限等方式，增强增信能力，构建风险共担机制 [2] - 该计划旨在解决民间投资“敢投、愿投、能投”的关键约束，打通民间投资与金融活水之间的梗阻，充分激发民间投资活力 [2] - 支持民营企业债券风险分担机制是四项支持民间投资的政策之一 [1] 财政贴息政策的优化与扩围 - 财政贴息政策体系得到“精准性加码”优化，形成覆盖服务业经营主体、个人消费贷款、中小微企业固定资产贷款、设备更新贷款的多层次支持 [2] - 消费和服务业贴息政策延长期限、提高额度，并新增数字、绿色等重点领域，确保政策红利穿透至底层经营主体 [2] - 设备更新贷款贴息政策实现“普惠性扩围”，不仅覆盖设备购置，还将科技创新类贷款纳入贴息支持，推动企业技术改造和设备更新 [2] - 中小微企业贷款贴息和设备更新贷款财政贴息是支持民间投资的四项政策中的两项 [1] 政策创新特征与协同效应 - 政策目标协同供需双侧、兼顾长短周期，专项担保计划聚焦扩大投资，贴息政策覆盖设备更新、服务业、消费等领域，同时从供给侧和需求侧发力 [2] - 政策体现了“逆周期调节”与“跨周期布局”的有机结合，不仅稳定经济大盘，更通过支持科技创新、数智化改造培育中长期增长动能 [2] - 财政与金融政策深度协同，通过担保、贴息、风险分担等机制形成政策合力 [2] - 政策精准支持实体经济关键领域，特别是民间投资、科技创新和消费扩容 [2] - 政策注重长效机制建设，财政政策从直接“给钱”转向构建“机制”，通过制度性安排增强市场主体预期，推动形成可持续的内需增长动力 [2]

大摩闭门会纪要：金融、汽车、交运、电力、物管行业更新 260121 涉及的行业与公司 * 本次电话会议涉及多个行业，包括金融、交通运输、汽车、公用事业（电网与风电）、物业管理[1] * 具体提及的公司包括：顺丰、极兔、比亚迪、上汽、华润万象生活、绿城服务、碧桂园服务[15][33][51][58][59] 金融行业核心观点与论据 * 金融行业正从系统周期见底后逐渐回到正循环，但并非经济进入大的上行周期，而是经济对金融而言越来越可持续[3] * 央行操作趋向“精准滴灌”而非全面宽松，例如通过专项再贷款减息25个基点，并新增9000亿额度支持小微科技等领域，估计再贷款总余额约6万亿[4] * 央行强调“成本公式”，旨在让贷款定价透明化并反内卷，考虑资金、运营、资本及信贷等全成本，有助于贷款利率企稳回升[5][6] * 12月社融数据显示贷款投放趋稳，中长期贷款增速略有回升，精准支持政策（如5000亿开行基金）起到支撑作用，有利于在控制产能下逐步走出通缩通道[7] * 不认同“存款搬家”的说法，家庭存款增速在年末仍达9.7%，存量仍在快速增长，目前是家庭金融资产增量配置的变化[8] * 家庭金融资产年增速约12%，增量配置的转移足以支撑财富管理、资管及保险行业的快速增长[8] * 存款利率继续下降可能弊大于利，不利于资金稳定并可能加剧市场波动，预计存款利率将逐渐趋稳甚至未来随金融资产利率反弹[10][11] * 预计今年存款（包括定期存款）仍将增长，但增速放缓，这已足以支撑财富行业手续费快速增长[12][13] * 银行快报和保险“开门红”显示手续费增长强劲，资本市场活跃，监管对股市过热降温以保障“慢牛”[13] 交通运输行业核心观点与论据 * 顺丰与极兔通过股权互换达成合作，顺丰额外增持极兔约8.5%股权，总持股约10%，极兔持有顺丰约4.3%股权[15] * 财务影响：顺丰若成功派驻董事将合并极兔利润，对EPS影响不大；极兔按公允价值计量顺丰股权，仅将分红计入损益，短期对极兔有摊薄[16] * 中长期看，合作对顺丰有增厚作用，因极兔在海外市场增速不错[17] * 合作协同效应主要在于资源互补：国内，顺丰可向极兔导流经济型快递需求；跨境与海外，顺丰可利用极兔末端网络，极兔可承接顺丰导入的客户[18] * 极兔正考虑与顺丰合作新开欧美市场，交叉持股可能加快进度[19] * 潜在合作空间包括：顺丰仓配业务中非自营部分、顺丰“一加一”品牌收派网点资源、将“蜂巢”模式复制到海外[20] * 在跨境领域合作空间巨大，南美、中东等已有网络的市场可快速对接顺丰需求[22] * 短期利润增厚（除合并报表层面）相对有限，因双方在国内市场品牌定位差异较大，件量帮助需观察[23] * 跨境物流是专业要求高、重资产的服务，需强资源整合能力（包括法规、清关等）和客户对接能力，并面临地缘政治、监管风险及传统物流商竞争[24][25] * 合作战略意义重要，前景空间好，但需观察执行力能否带来盈利增厚[26] 汽车行业核心观点与论据 * 2026年开年汽车市场预冷，未现“开门红”，1月上半月市场零售同比降近三成，批发同比降四成[27] * 需求疲软原因：电动车国补退出、去年下半年部分需求透支、消费者对持续促销补贴持观望态度[27] * 部分电车龙头企业过去三周订单量环比下滑3-4成，同比1月下滑3-5成[28] * 尽管“以旧换新”等政策延续，但申请通道集中于一月底放开，且工信部重申“反内卷”，车企在农历年前对折扣补贴策略相对保守，新增促销多为金融贴息[28][29] * 车企当前聚焦去库存，计划农历年后加速新车推出以恢复销售势头[30] * 对2026年一季度前景谨慎，预计1-2月销量合计同比下降超15%，一季度乘用车销量同比降5-7%，环比四季度降幅超三成[31] * 维持全年批发数同比下滑3%的预测，其中国内批发数下滑，出口预期增长16%[31] * 出口市场受关注，中欧就汽车贸易争端初步达成协议，可能以“价格承诺”（最低定价）机制取代惩罚性关税（如比亚迪总关税27%，上汽曾达40%以上），有利于稳定中国电动车进入欧盟市场[32][33] * 长期预期中国电动车在欧洲市场（含出口及当地生产）销售增长维持20%以上[34] * 市场担忧成本飙升对产业的冲击，关键原材料价格过去6个月明显上涨：碳酸锂价格从去年约7万/吨涨至15万/吨以上，钢材、铝材、铜、内存等均有明显增长[37] * 车企低价库存逐渐消化，成本压力可能从一季度末或二季度开始反映，但一季度供应链大幅调价机会不大，价格谈判仍在进行[38] * 极端假设下，若原材料成本完全转嫁，单车成本需增加6000-8000元，对毛利率影响约4-5个百分点[40] * 成本传递需时间，且由供应链共同承担，但市场对利润和毛利率的预期在未来1-2个月可能需进一步下调[41][42] * 汽车板块短期承压，转折点可能需等到农历年后三月份，待市场情绪及财务数据预期触底，再观察二季度需求回暖情况[42][43] 公用事业（电网与风电）核心观点与论据 * 国家电网公布“十五五”电网固定资产投资总额超4万亿元，较“十四五”提高近40%[43] * 该数字与预期基本接近，预计年均复合增速（CAGR）在7.5%-7.6%之间[44] * 增速差异因“十四五”初期（2021-2023年）受疫情等影响基数较低、增速较慢（平均4%-5%），投资增速从2024年开始加快（13%-15%），2025年国网投资约6500亿元，增速近7%[44][45] * 投资方向：建成“主配微协同”的新型电网平台，加快特高压直流外送及省间互济[46] * 首次提出“主配微协同”及智能微网，预计除国网、南网外，其他主体参与建设可能带来超预期投资[46] * 风电行业：预计2025年新增装机超110吉瓦（GW），2024年约为75吉瓦[46] * 预计“十五五”期间风电投资积极，年新增装机在100-120吉瓦区间，末期接近120吉瓦[46] * 结构上，陆风持平在90-100吉瓦之间；海风今年加快，约10吉瓦；“十五五”后期（2027-2030年）海风装机可能恢复至15-20吉瓦，主因深远海开发加速[47] * 关键催化剂：预计2026年3月（两会后）将出台深远海三年行动规划，包含近100吉瓦海上风电项目，为2027年后的装机提供储备[48] * 此外，“十五五”后期还有5-10吉瓦老旧风机替换需求[49] * 股票观点：更看好零部件公司及海上风电相关公司，因需求有韧性、产品结构（海风及出口）提升、原材料价格不坚挺、竞争格局稳定[50] * 整机（OEM）公司毛利率已回升，股价或已反映行业扭亏，更多看估值吸引力[49][50] 物业管理行业核心观点与论据 * 预计2026年物管行业维持低位数增长，但公司间分化加大，主要压力点在于现金回款偏弱和物业费压力[52] * 行业正进入更健康阶段：大部分公司来自开发商的减值压力已基本释放（甚至25年有减值驳回），非业主增值服务规模已收缩至稳定范围[53] * 经营战略从追求规模转向注重盈利能力和服务质量，体现为非核心业务梳理退出、低质量项目理性退出，这对盈利有正向贡献[54] * 第三方外拓市场竞争趋于理性，价格内卷缓解，格局稳定，利于行业可持续增长[55] * 预计2026年行业整体盈利增长约5%，头部公司有望实现10%-15%增长，得益于市占率提升和经营杠杆[56] * 选股推荐资产质量好、现金流好、分红稳定的公司[56] * 具体推荐： * **华润万象生活**：得益于商场运营业务的强阿尔法，预计25-27年盈利维持双位数增长，100%派息，股息率4%-5%[57][58] * **绿城服务**：项目结构优质（高线城市中高端），现金回款稳定，未来两年盈利增速有望维持15%左右，派息比例约75%，股息率约4%[58] * **碧桂园服务**：建议业绩前战略性配置，因股东回报提升超预期（加大回购、派息率提升），预计25年股息率高达8%，现金流充足，管理层更换及期权KPI修改显示信心[59][60] * 华润万象生活近期股价回调超10%，因业绩预览增速略低于预期，但当前股价已反映担忧[61] * 中期（至2027年）维持10%以上EPS复合增长预期，支撑点包括：同店中单位数增长有信心（受益消费政策及公司运营能力）、第三方商场扩张在“十五五”增速可期、新增长点（大会员体系、消费基金）、经营杠杆释放提升利润率[62][63][64][65] * 短期催化剂：1-2月商场同店表现受益于春节错位、3月业绩会发布“十五五”目标、上市五周年可能增派特别息[66]

文章核心观点 - 中央财政通过一系列创新性、协同性、系统性的积极财政政策组合 旨在通过增信、降本、补短板等方式撬动资源 更大力度促进民间投资、科技创新、设备更新和消费扩容等关键领域发展 激发市场内生动力并助力形成更持续健康的内需动能[4][5] 针对民营企业发债融资的支持政策 - 中央财政出台民营企业债券风险分担机制 通过安排风险分担基金与央行政策工具协同 为民营企业和私募股权投资机构发行债券提供增信支持 并代偿投资人部分损失以帮助拓宽融资渠道[1] 中小微企业贷款贴息政策 - 财政部联合多部委发布实施中小微企业贷款贴息政策 贴息为贷款总额的1.5个百分点 最长贴息期2年 单户贷款额度上限为5000万元[2] - 政策重点支持领域包括新能源汽车、工业机器人等14个重点产业链及上下游产业 以及科技、物流、信息和软件等生产性服务领域和农林牧副渔等领域[2] - 该政策核心逻辑在于引导中小微企业将资金投向国家战略指向的领域 激励其主动融入现代化产业体系 在强链补链中捕捉发展机遇以提升技术能力与市场竞争力[2] 设备更新贷款贴息政策 - 经营主体实施设备更新行动且银行发放贷款的 中央财政对相关固定资产贷款本金贴息1.5个百分点 贴息期限不超过2年[3] - 将银行2026年起新发放的科技创新类贷款纳入中央财政贴息支持范围[3] - 惠及领域新增建筑和市政、航空器材、人工智能、养老等 加大对高端化、智能化、绿色化、数字化设备更新的支持[3] - 经办银行进一步扩围至26家[3] - 该政策紧扣设备更新和技术改造 推动投资结构优化与产业升级 聚焦先进制造、绿色低碳、数字化转型等方向 有助于降低企业更新改造的融资成本并加快形成新质生产力[3] 财政政策的实施与保障 - 系列政策所需的财政支出已在2026年的预算中做了充分安排 地方和经办机构可以积极开展业务 企业和居民可根据需要多贷多得[4] - 财政部将持续完善专班工作机制 加强信息共享和监管协同 健全财政补贴规范管理制度体系 深入推进清理规范工作 对违规补贴问题坚决整治[4] - 政策通过贴息与担保降低融资门槛、稳定预期 同时强化资金闭环管理、信息报送与监管约束 防止套利与资金空转 确保财政资金用在刀刃上[5] - 下一步关键在于加强部门协同与地方落实 完善项目筛选与绩效评估机制 推动政策红利更快转化为投资、消费和就业的实绩实效[5]

央行货币政策与房地产信贷政策 - 央行下调再贷款和再贴现利率25个基点 此举降低了商业银行从央行获取资金的成本 为下游贷款市场报价利率进一步下行创造了空间 [6] - 基于当前政策节奏 深圳目前3.05%的房贷利率有望在2026年第一季度进一步下降至2.8% 标志着利率正式进入“2时代” [6] - 商办物业首付比例从50%大幅下调至30% 这一调整被视为决策层为应对商办市场巨大库存压力而采取的“排雷”措施 [3][6] 商办物业市场现状与库存压力 - 商办市场流动性极差 库存压力巨大 上海商办物业的去化周期已达到惊人的21年 广州需要5年 深圳市场相对健康 去化周期约1年出头 [9] - 深圳公寓与商办市场经过深度调整 价格已大幅下跌 一手和二手公寓价格跌去一大半后 租售比普遍达到4%-5% 已显现出套利空间 [9] - 尽管存在税费高、空置期等顾虑 但深圳公寓和商办市场已吸引大量投资机构和个人投资者进入 资金对优质标的出手果断 [9] 深圳公寓与商办市场的投资与自住价值 - 在银行存款和国债收益率进入“1时代”的背景下 深圳公寓4%-5%的租售比提供了稳定的现金流 若具备运营能力 收益率可轻松超过10% 被视为可配置的“养老保险”类资产 [9] - 对于自住群体 部分深圳商务公寓在“大学区制”下可落户并积分入学 为核心区工作的年轻人提供了低成本留深、避免长距离通勤的替代选择 这些资产具备“能住、能上学、能收租”的特点 [9][10] - 投资关键在于选择核心区、强配套、高流动性的优质资产 应规避产业、地段、配套或前景不佳的标的 选错标的可能导致资产被彻底锁死 [11] 2026年楼市政策展望与市场预期 - 当前政策思路明确为“不搞大水漫灌 只搞精准滴灌” 通过降息、减税、降首付等“小步快跑”的组合策略来托住市场预期 而非刺激房价暴涨 [10] - 预计到2026年 楼市环境将变得非常友好 其特征是资金增多、贷款成本降低以及准入门槛下降 [10]

文章核心观点 - 著名经济学家滕泰建议在2026年面向全国发放上万亿元消费券以刺激消费 普通居民每人1000元 低收入人群每人2000元 高收入人群不发 该建议旨在通过“精准滴灌”直接提升居民消费力 从而带动经济增长 [1] - 建议的发放方式是通过数字人民币钱包直接发放 无需中间平台 没有品类和平台限制 有效期为半年 这种方式被认为能避免骗补 精准追踪资金流向 并有效拉动实体经济 [3][5][7] - 该政策预计能带动4万亿元的新增GDP 并创造超过5000亿元的新增税收 其核心目的是激活市场信心和消费意愿 而非简单“送钱” [13][15][21] 消费现状与政策背景 - 2025年下半年中国消费增速开始放缓 尽管地方有出台补贴政策 但效果未达预期 [1] - 过往补贴政策常因限定消费平台、使用时间和品类而过于复杂 导致有需求者领不到 领到者用不上 政策效果大打折扣 未能有效带动经济和惠及百姓 [3] 政策建议的具体设计 - 发放规模达上万亿元 普通居民每人1000元 低收入人群每人2000元 高收入人群不发 体现“定点滴灌”的公平性 [1][5] - 通过身份证或社保卡认证 将消费券直接打入居民的数字人民币钱包 流程简单直接 避免中间环节 [3][23] - 消费券没有品类和平台限制 居民可自由支配 有效期设为半年 给予合理规划时间 [7] 政策的预期影响与效果 - 预计能带动4万亿元的新增GDP 并创造超过5000亿元的新增税收 实现财政投入的良性循环 [13][21] - 能有效激活市场活力 当普通和低收入人群（如月薪三四千的上班族、全职家长、待业青年）获得消费券并敢于消费时 将带动服务业、制造业、零售业以及上下游产业链的运转 [9][21][23] - 采用数字人民币发放可有效防止“假人头”和“骗补贴”现象 确保资金精准流入实体经济并便于追踪 [5][7] 政策设计的逻辑与优势 - 政策核心是“激活”而非“送钱” 高收入人群消费意愿充足 发放消费券的边际效应低 因此将资源集中给更需要的人群能发挥更大效用 [13][15] - 借鉴了美国疫情期间发放现金补贴的经验 但结合中国国情进行了优化 更强调精准、效率和公平 [17] - 发放方式直接、对象精准、手段透明 能有效避免“政策空转” 最大程度将资金转化为实际消费和经济增长 [23] 民意反馈与宏观意义 - 建议获得了广泛的民意支持 民众认为这是“实打实的政策” 能切实为低收入群体（如月薪3000多元需精打细算者）缓解压力 带来“政策温度” [19] - 该建议超越单纯的经济刺激 被视为一种提振社会信心的尝试 表明政策与民众站在一起 [25]

2025年市场回顾 - 国内资本市场呈现显著的“股强债弱”格局，债市全年震荡走弱，A股市场表现相对强劲 [1] - 债市年初回吐去年末因降准降息预期而累积的涨幅，此后走势与基本面数据背离，在10年期及以上长期债券中较为明显 [1] - 利率债方面，年初受人民币汇率波动和降准降息预期落空影响，短端利率明显回调，期限利差持续收窄 [3] - 全年利率债仅出现一轮由中美贸易摩擦驱动的趋势性上涨 [3] - 5月7日央行实施50BP降准及10BP降息后，加之中美谈判推进和关税暂缓，市场在股债“跷跷板”效应与公募债基费率改革影响下，长端利率转为震荡走弱 [3] - 短端利率受益于资金面保持宽松，波动有限，期限利差持续走阔 [3] - 信用债方面，上半年信用利差整体呈现收窄态势 [5] - 尽管化债政策对弱资质区域平台信用修复作用有限且非标违约时有发生，但城投债刚性兑付预期依然存在 [5] - 进入下半年，城投债、银行二级资本债和永续债的期限利差与信用利差双双走阔，这类资产已显现出一定的票息配置价值 [9] 2026年债市展望 - 国内资本市场有望呈现股债共振上行的格局 [7] - 债市逻辑可能重新回归基本面弱修复这一主线 [7] - 短端利率有望在持续宽松的资金面环境中保持相对优势 [7] - 长端利率需关注财政发力背景下政府债券的供给影响及其对融资成本调控的要求，预计将在“上有顶、下有底”的区间内呈现偏强震荡走势 [7] 政策面分析 - 2025年政策延续“实施更加积极的财政政策”与“适度宽松的货币政策”的总体定调 [8] - 财政政策主要通过扩大财政赤字落实，对社融增长和债务化解起到明显拉动作用 [8] - 货币政策实际执行与市场预期存在差异，全年仅实施一次降准和一次降息，幅度均较为克制 [8] - 操作工具上，MLF与14天OMO均改为美式招标，10月央行首次在公开市场开展国债买卖，体现货币政策更加强调“精准滴灌”的结构性导向 [8] - 2026年货币政策定调延续“适度宽松”，强调“保持社会融资条件相对宽松”并“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [10] - 预计货币金融环境整体保持呵护态势，不会主动转向紧缩，若市场流动性被动收紧，央行可能适时进行对冲 [10] - 主动实施降准、降息的频率和幅度或相对有限，加之2024年末抢跑教训在前，即便未来降准降息超出预期，债券市场也难以出现趋势性上涨行情 [10] - 财政政策方面，“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，预计赤字率或不低于4%，财政扩张仍将保持一定力度 [10] 资金面分析 - 2025年年初，受稳汇率需求影响，市场资金价格一度持续上行 [11] - 此后，随着央行进一步强化7天期公开市场操作(OMO)利率的核心政策利率地位，其对资金价格与供给的调控更趋精准，资金面波动显著收敛，价格走势趋于平稳 [11] - 展望2026年，央行指出将“不断增强央行政策利率的作用，收窄短期利率走廊的宽度，进一步畅通由央行政策利率向市场基准利率，再到各种金融市场利率的传导” [13] - 预计资金面整体或保持宽松格局，资金价格起伏幅度或继续平抑，短端确定性较强 [13] 基本面分析 - 2025年宏观经济在地缘冲突、贸易摩擦与内需不足等多重压力下仍表现出较强韧性 [14] - 前三季度国内生产总值同比增长5.2%，实现全年5%左右增长目标的压力不大 [14] - 价格方面，居民消费价格指数涨幅总体温和，但结构性分化较为明显，核心CPI有所回暖 [14] - 社会消费品零售总额增长依然偏弱，消费疲软态势尚未出现显著改善 [14] - 信用扩张结构高度依赖政府债券融资支撑，居民部门贷款需求持续走弱，房地产与基建领域的投融资仍处于下行通道 [14] - 以新兴科技为代表的新增长动能对传统信贷的依赖程度较低 [14] - 年内债市走势更多受到中美关税摩擦、公募债基费率改革等事件性因素驱动，与基本面数据的关联性有所减弱 [14] - 展望2026年，“坚持内需主导”被列为首要任务，但新旧动能转换并非一蹴而就 [15] - 房地产产业链条长、带动面广，而以人工智能为代表的科技产业尚处成长期，其产业规模、资本密集度与就业吸纳能力仍相对有限，短期内难以完全填补传统增长引擎放缓带来的缺口 [15] - 财政持续扩张也对长期利率成本形成约束，当前地方债发行利率已回升至2024年初水平，不仅抬高了实体融资成本，也对财政空间的进一步拓展形成制约 [15] - 在增长动能转换尚需时间、财政扩张面临利率约束的背景下，预计2026年债券市场长端利率可能呈现偏强震荡格局 [15] 后续产品投资策略 - 当前市场机会较2025年初更为丰富 [18] - 利率债方面，期限利差已处于相对高位，30年期国债活跃券收益率逼近2.3%，超长期利率债及地方债对于负债端稳定的机构而言已具备一定的配置价值 [18] - 信用债方面，城投债的刚性兑付预期可能依然存在，结构性机会较为显著 [18] - 部分优质区域城投债和二永债的信用利差已走阔至具备吸引力的水平，中短期限品种确定性相对较强，可为投资者提供一定的票息收益 [18] - 具体策略层面，建议在充分调研基础上，将弱资质地区主要平台发行的短期债券作为底仓进行适度配置，并需对信用风险进行审慎管控 [18] - 交易盘方面，可考虑布局部分3年期二永债，通过博弈利差修复获取一定收益 [18] - 鉴于资金面环境确定性较高，在胜率较有把握时，亦可适当参与少量长久期国债的波段交易 [18]

文章核心观点 - 成都高新区通过构建庞大的产业基金集群和培育“耐心资本”，成功撬动社会资本，实现了资本与优势项目的高效对接，推动了区域产业（特别是电子信息、医药健康、数字经济等）的高质量发展和集群化建设 [1][2][12] 政府投资基金模式与规模 - 成都高新区已出资组建基金超160只，总规模超3400亿元，成为中西部产业园区中资本密度最高、项目集聚最强的创投核心区之一 [2] - 作为重点产业投资平台，策源资本已合作组建基金74只，总规模达2143亿元，建立了广泛的母基金生态圈 [3] - 地方政府通过设立产业基金，将财政资金、土地、数据等资源“封装”，以撬动更大规模的社会资本，提高政府资源利用率和协同效应 [5] 成功投资案例与财务回报 - 成都国资作为“耐心资本”对海光信息进行了近10年的投资，旗下3家平台合计持有3.952亿股，估算浮盈超千亿元 [2] - 投资海光信息后，其两家核心子公司落地成都，并以海光集成为链主企业带动了当地集成电路产业发展，2024年成都市电子信息产业营收达1.34万亿元 [2] - 2007年，通过出资18亿元促成总投资34亿元的京东方4.5代LCD项目落地，后续实现投资全部退出并获得收益，2024年京东方第8.6代AMOLED生产线（总投资630亿元）封顶，三条生产线在成都总投资超千亿元 [9] 全生命周期产业支持体系 - 构建了涵盖“资助—种子—天使—创投—产投—并购”的全生命周期产业支持服务体系，覆盖电子信息、医药健康、数字经济等优势产业 [4] - 2012年设立国内首只政府全额出资的创业天使投资基金（首期8000万元），已完成60余个种子期、初创期项目投资，助推康诺亚、成电光信等企业上市，目前管理资产近4亿元 [4] - 设立100亿元天使母基金，并探索“中试+基金”等创新模式，构建“以股权为纽带、以科创为核心”的合作关系 [5] 早期投资与创新探索 - 当前已形成早期资本支持体系基金规模超200亿元，支持项目超200个，2024年前10个月种子基金完成30余个项目出资，出资金额7000余万元 [8] - 2024年，首只由中试平台运营管理的股权创投基金——成都蜂鸟中试股权投资基金落户，对在中试平台进行服务验证的新材料、先进制造等领域项目开展投资 [6] - 2024年4月，策源资本宣布打造规模15亿元的中试基金，通过“中试+基金”模式助力科研成果从实验室走向市场 [7] - 针对规模2亿元的种子基金发布“两个80%”政策：80%让利（允许团队3年内以原价回购80%股权）和80%容亏（允许管理人不高于80%的投资损失），以解决初创估值高和国有资金不敢投的难题 [11] 资本生态建设与投融资活动 - 2024年5月，四川首只“S基金”（成都科创接力股权投资基金有限公司）在成都高新区完成注册，完善了私募股权基金“募投管退”全链条服务体系 [12] - 常态化开展“创投天府·周周见”、“金熊猫”创投日等投融资路演活动，截至11月底累计举办29场，覆盖项目200余个，汇聚200余家投资机构、50余家金融机构和3家交易所，近六成中早期项目通过活动实现种子轮或天使轮融资 [13] - 近1年来，常态化开展企业走访，累计走访企业1.5万余家，解决问题5200多个，办结率达100% [13] 产业招引与集群发展 - 策源资本已实现本地项目覆盖近100个，招引项目超过50个，并深度穿透数万家企业，触及京东方、通威半导体等龙头企业及上下游资源 [3][11] - 通过产业基金招引落地沃飞长空全球总部及生产制造基地项目，助力建设西部低空经济中心；引入永新医疗总部及分子影像设备制造基地项目，助推高端医疗装备产业集群建设 [8] - 博源资本参与成都星卫讯科技有限公司首轮外部融资，通过投后服务助力其成为国内行业应用卫星通信终端出货量第一的龙头企业 [7]