投资评级与核心观点 - 报告给予小菜园(0999.HK)“买入”评级 [1] - 核心观点：公司稳步推进门店拓展，在强供应链、菜品标准化、门店模型优化赋能下，长期成长路径清晰 [4] - 核心观点：公司2025年归母净利润实现同比23.16%的强劲增长，主要得益于原材料与薪酬成本的有效把控 [2] - 核心观点：公司2025年战略优化（聚焦堂食体验、调整菜品价格）导致短期同店销售额承压，但增强了产品竞争力 [3] - 核心观点：基于战略优化带来的短期影响，报告下调了公司2026-2027年的业绩预期 [4] 2025年财务业绩表现 - 2025年营业收入53.45亿元，同比增长2.60% [2] - 2025年归母净利润7.15亿元，同比增长23.16% [2] - 2025年归母净利润率达13.38%，同比提升2.23个百分点 [2] - 分业务收入：堂食业务收入32.61亿元，同比增长2.18%；外卖业务收入20.65亿元，同比增长3.01%；其他收入1897.7万元，同比增长40.01% [2] - 成本控制成效显著：原材料及消耗品成本占营收比29.60%，同比下降2.28个百分点，其绝对值15.82亿元同比下降4.7% [2] - 成本控制成效显著：职工薪酬占营收比25.70%，同比下降1.59个百分点，其绝对值13.73亿元同比下降3.4% [2] 门店运营与扩张情况 - 2025年净增门店146家，门店总数达819家，其中“小菜园”品牌门店807家 [3] - 门店下沉战略推进：截至2025年末，三线及以下城市门店343家，较2024年末净增52家 [3] - 各线城市门店数（2025年末）：一线城市137家，新一线城市229家，二线城市98家，三线及以下城市343家 [3] - 2025年小菜园门店整体翻台率为3.0，同比持平；其中二线城市翻台率3.3（2024年3.2），三线及以下城市翻台率2.9（2024年2.8） [3] - 2025年同店销售额41.87亿元，同比下降9.4%，主要受下半年战略优化影响 [3] 未来业绩预测 - 预计2026-2028年营业收入分别为55.91亿元、63.41亿元、73.87亿元，同比增长率分别为4.61%、13.41%、16.49% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为6.48亿元、7.61亿元、9.32亿元，同比增长率分别为-9.44%、17.47%、22.52% [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.55元、0.65元、0.79元 [4] - 以2026年4月2日收盘价6.80港元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为11倍、9倍、8倍 [4]

星巴克2026财年第一季度中国市场业绩表现 - 公司2026财年第一季度中国市场营收实现11%的双位数增长，达到8.234亿美元 [1] - 公司中国市场同店销售额增长7% [1] - 公司门店经营利润率季度环比持续提升，主要得益于强劲的同店增长和营运效率提升 [1] 星巴克中国市场同店销售增长驱动因素 - 同店交易量增长获益于商务区门店（门店组合中占比最高）、早餐时段以及低线城市的强劲表现 [1] - 客单价增长主要得益于商品及食品品类的突出表现 [1] 星巴克中国市场门店网络拓展 - 2026财年第一季度新进入13个县级城市 [1] - 截至季度末，公司在全国1103个县级市拥有8011家门店，同比增长4% [1] - 新开门店销售表现持续高于均值，超半数新开门店位于低线城市或特殊商圈 [1]

调研活动概况 - 潮宏基于2026年1月15日开展了特定对象调研活动 [1] - 活动接待了来自长城证券、东北证券、光大证券、华福证券、广发基金等机构的共计7名投资者 [1][2] - 调研活动在公司总部举行，由公司董事会秘书林育昊及证券事务代表江佳娜负责接待 [1][2] 调研活动内容与形式 - 调研活动包括参观公司企业展厅、臻宝博物馆以及实地走访潮宏基珠宝门店和「臻ZHEN」体验馆 [3] - 问答环节深入交流了多个市场关注议题，包括业绩预告、门店扩张策略、海外门店运营、产品结构调整、2026年新品规划、电商业务发展及女包业务经营现状 [3] - 公司表示具体信息可参阅已披露的公告、互动平台问答及前次投资者关系活动记录表 [3] 信息披露合规性 - 本次调研过程严格遵循信息披露相关规定，未涉及任何未公开的重大信息 [3]

核心观点与评级 - 海通国际给予六福集团“优于大市”评级，基于2026财年15倍市盈率设定目标价为40.35港元 [1] - 预测2026至2028财年归母净利润分别为15.78亿港元、18.00亿港元和19.77亿港元 [1] 财务业绩表现 - 2026财年上半年收入68.43亿港元，同比增长25.6% [1] - 2026财年上半年毛利23.73亿港元，同比增长33.2%，毛利率34.7%，同比提升2.0个百分点 [1] - 2026财年上半年经营利润7.80亿港元，同比增长45.4%，经营利润率11.4%，同比提升1.6个百分点 [1] - 2026财年上半年归母净利润6.19亿港元，同比增长42.5%，净利率8.8%，同比提升1.1个百分点 [1] - 2026财年上半年中期股息每股0.55港元，分红率52% [1] 销售与门店网络 - 2026财年上半年整体同店销售同比增长7.7% [2] - 分品类看，克重黄金铂金同店销售同比增长2.7%，定价首饰同店销售同比增长22.2% [2] - 分地区看，港澳及海外同店销售同比增长7.2%，内地同店销售同比增长10.9% [2] - 10月1日至11月21日期间，港澳海外及内地市场同店销售均实现双位数升幅，其中内地市场较2026财年第二季度明显改善 [2] - 截至2026财年上半年，全球门店总数3113家，期内净减少174家 [2] - 门店结构：自营店310家（净增23家），品牌店2785家（净减少198家），专门店18家（净增1家） [2] - 公司计划在2026财年于海外净增20家门店，并在2026至2028财年三年内进驻至少3个新国家及净增50家海外门店 [2] 盈利能力驱动因素 - 毛利率提升受益于金价上行及定价首饰销售占比提高 [3] - 2026财年上半年克重黄金铂金销售额40.96亿港元，同比增长11.0%，毛利率30.3%，同比提升2.8个百分点 [3] - 2026财年上半年定价首饰销售额22.76亿港元，同比增长67.9%，毛利率36.8%，同比微降0.5个百分点，冰钻等新品带动批发收入占比大幅增加 [3] - 销售费用率16.3%，同比下降1.5个百分点，行政费用率2.7%，同比下降0.8个百分点，受益于经营杠杆 [3] - 其他亏损净额占收入比例为5.6%，同比增加3.1个百分点，主要因金价上涨导致黄金借贷未变现亏损净额增加 [3]

公司业务动态 - 昂立教育在互动平台回应投资者关于快乐公社业务的提问 [1] - 快乐公社品牌目前拥有4家门店 [1] - 公司将根据业务发展需求稳步推进门店拓展计划 [1]

公司近期业务交流 - 公司与投资者就多项业务进展进行交流 [1] - 交流内容涵盖开店情况、海外门店布局、产品结构变化、新品规划、电商业务及女包业务 [1] - 具体进展可参阅公司已披露公告、互动平台问答及前次投资者关系活动记录表 [1]

公司定位与业绩预期 - 公司是国内生活美容与医疗美容服务领域的领先企业，品牌口碑良好，运营能力突出 [1] - 随着数字化转型深化、产业链布局完善及门店拓展推进，业绩增长可期 [1] - 预计2025至2027年归母净利润分别为3.37亿元、4.58亿元、5.88亿元，较前次预测值有所上调 [1] - 当前股价分别对应2025至2027年20.4倍、15.0倍、11.7倍市盈率 [1] - 参考可比公司估值给予2026年20倍市盈率，对应目标价42.64港元，维持“强推”评级 [1] 收购事项概述 - 2025年10月，公司公告拟以12.5亿元人民币对价，收购上海思妍丽实业股份有限公司100%股权 [2] - 思妍丽创立于1996年，以2024年收入规模计是中国第三大美容服务品牌 [2] - 2024年思妍丽实现收入8.5亿元，净利润8100万元 [2] - 此次收购是公司继2024年收购第二大美容服务品牌奈瑞儿后的又一重大收购 [2] 收购标的业务规模 - 截至2025年6月30日，思妍丽在全国48个城市拥有163家高端美容服务门店（118家直营+45家加盟）及19家医疗美容门诊 [3] - 标的公司90%以上收入来源于20个一线和新一线城市 [3] - 思妍丽拥有约6万名直营活跃会员，收购后将带动公司直营活跃会员规模实现44%增长 [3] 交易估值与支付安排 - 以标的公司最近12个月归母净利润7267.5万元计算，收购市盈率为17.2倍，显著低于公司约29.2倍与行业均值21.1倍 [4] - 总对价12.5亿元采用“现金3.25亿+并购贷5.1亿+股份支付4.15亿”的多元支付方式 [4] - 股份支付部分为向交易对手方发行1579.8万股股份，占当前已发行股份6.7%，发行价为每股28.71港元，较公告前收盘价折价19.67% [4] - 交割后公司控股股东持股比例预计由公告日下滑3.07%至45.70% [4] - 标的公司账面拥有3.6亿现金及2.4亿经营现金流，可覆盖现金首付款与并购贷还款，预计收购后公司每股收益由1.36元提升至1.62元，直接增厚18% [4] 收购协同效应与行业影响 - 收购完成后，中国美容服务行业前三名品牌将同属一体，门店总数将超734家，核心商圈覆盖达42% [5] - 公司直营会员基数将突破20万，为“生活美容+医疗美容+双保健”商业模式注入增长动能 [5] - 公司将复制奈瑞儿整合经验与数字化投入，通过规模采购、产品联合创研等实现供应链协同，有望提升毛利率与净利率 [5]

财务业绩 - 2025年第三季度公司实现收入32.06亿美元，同比增长4% [1] - 2025年第三季度公司经营利润为4.00亿美元，同比增长8% [1] - 2025年第三季度公司归母净利润为2.82亿美元，同比下降5%，但剔除对美团投资影响后同比增长7% [1] - 2025年第三季度公司经营利润率为12.5%，同比提升0.4个百分点 [2] - 公司预计2025至2027年归母净利润分别为9.17亿美元、9.83亿美元、10.61亿美元 [2] 股东回报 - 2025年第三季度公司向股东回馈4.14亿美元，包括3.26亿美元股票回购和8800万美元现金股息 [1] - 公司前三季度累计向股东回馈9.50亿美元，预计全年股东回馈约为15亿美元 [1] 销售表现 - 2025年第三季度公司整体系统销售额同比增长4%，其中肯德基增长5%，必胜客增长4% [1] - 2025年第三季度公司整体同店销售额同比增长1%，其中肯德基增长2%，必胜客增长1% [1] - 肯德基客单价同比下降1%，交易量同比增长3% [1] - 必胜客客单价同比下降13%，交易量同比增长17% [1] 门店拓展 - 2025年第三季度公司净新增门店536家，其中加盟店占比32% [1] - 肯德基净新增门店402家（加盟店占比41%），总门店数达12640家 [1] - 必胜客净新增门店158家（加盟店占比28%），总门店数达4022家 [1] 品牌与业态创新 - 肯悦咖啡已突破1800家，2025年第三季度单店日均杯销量同比增长30% [1] - 主打能量碗和超级食物奶昔的KPRO已在高线城市开设100多家门店 [1] - 必胜客WOW门店已入驻40多个新城市，今年以来新增近50家至250家 [1] 成本结构 - 2025年第三季度公司餐厅利润率为17.3%，同比提升0.3个百分点，其中肯德基为18.5%，必胜客为13.4% [2] - 食品及包装物成本占比同比下降0.4个百分点，人力成本占比同比上升1.1个百分点，租金及其他费用占比同比下降1.0个百分点 [2] - 外卖销售占比达51%，同比提升11个百分点，导致骑手成本增加 [2]

投资评级与估值 - 报告对巴比食品的投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 基于2025年10月30日收盘价24.92元，公司2025年至2027年的预测市盈率分别为20.7倍、18.4倍和16.7倍 [2] - 公司当前总市值为59.70亿元 [2] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点认为巴比食品直营门店加速拓展，经营态势稳健向好 [1] - 公司2025年第三季度收入为5.22亿元，同比增长16.74% [5] - 报告小幅上调盈利预测，预计公司2025年至2027年营业收入分别为18.87亿元、21.18亿元、23.26亿元，对应同比增长率分别为13%、12%、10% [5] - 预计同期归母净利润分别为2.88亿元、3.25亿元、3.57亿元，对应同比增长率分别为4%、13%、10% [5] 收入端表现 - 2025年第三季度，公司面米、馅料、外购食品、包装及辅料、服务类收入分别同比增长1.34%、27.68%、26.51%、25.51%、14.75% [5] - 分渠道看，2025年第三季度特许、直营、团餐渠道收入分别同比增长17.73%、42.27%、11.63% [5] - 截至2025年第三季度，公司门店总数净增249家至5934家，其中华东区域净增307家（包含248家“馒乡人”品牌门店） [5] 利润端与费用管控 - 2025年第三季度公司毛利率为29.60%，同比提升2.81个百分点 [5] - 同期销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降0.32、1.84、1.96个百分点，财务费用率同比上升1.03个百分点 [5] - 2025年第三季度归母净利率为12.74%，同比下降6.02个百分点，主要受资产处置、金融资产/负债公允价值变动等非经常性损益项目影响 [5] 财务预测摘要 - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.20元、1.35元、1.49元 [2][5] - 预测公司2025年至2027年毛利率分别为28.2%、28.6%、28.9% [7] - 预测公司2025年至2027年净资产收益率分别为11.4%、11.6%、11.5% [7]

财务表现 - 1H25公司实现收入44.6亿元 同比下滑0.6% 归母净利润0.7亿元 同比增长15.1% 扣非归母净利润0.7亿元 同比微降0.8% [1] - 2Q25营收21.6亿元 同比降0.4%环比降5.7% 归母净利润0.4亿元 同比大幅增长265.9%环比增15.9% 扣非归母净利润0.3亿元 同比增123.9%环比增10.2% [1] - 利润大幅增长主因去年同期政策影响致低基数 以及公司强化租金、人工费、配送费、分部管理费等前后台费用全面管控 [1] 门店运营 - 1H25门店总数5464家 较2024年末净减少22家 其中自建门店38家 关闭低效门店60家 [2] - 医药零售门店共5167家 较2024年末5173家减少6家 便利零售门店297家 较2024年末313家减少16家 [2] 业务结构 - 1H25医药零售业务收入40.2亿元 同比降0.4% 毛利率35.0% 同比微升0.1个百分点 [2] - 处方药收入14.7亿元 同比降6.7% 毛利率30.4% 升3.7个百分点 非处方药收入17.6亿元 同比增3.9% 毛利率35.4% 降3.4个百分点 [2] - 中药材收入1.5亿元 同比降11.7% 毛利率46.4% 降0.6个百分点 医疗器械收入3.3亿元 同比增5.1% 毛利率46.9% 降1.4个百分点 [2] - 生活便利品收入2.2亿元 同比增8.5% 毛利率26.9% 升1.4个百分点 [2] 盈利能力 - 1H25综合毛利率35.7% 同比降0.2个百分点 净利率1.6% 同比升0.2个百分点 扣非净利率1.5% 同比持平 [3] - 销售费用率29.1% 同比升0.2个百分点 管理费用率2.5% 同比降0.2个百分点 财务费用率1.5% 同比降0.1个百分点 [3] 现金流 - 1H25经营活动净现金流5.51亿元 较1H24的2.9亿元同比大幅改善 [3] 业绩展望 - 调整25-27年归母净利润预测为1.7亿元、2.1亿元、2.6亿元 同比变动分别为+36%、+22%、+22% [3] - 25-26年前值预测为2.4亿元、2.7亿元 [3]