张坤四季度观点核心摘要 - 基金经理张坤在2025年1月22日发布的四季报中，基于对中国“国运”的长期看好，从增量与存量经济、消费、房地产及AI产业等多个维度阐述了其投资逻辑，并对持仓进行了调整 [1][2][14][15] 宏观经济展望 - 从增量角度看，为实现2035年人均GDP达到中等发达国家水平的目标（以2024年拉脱维亚人均GDP 2.34万美元为基准），中国需要从2024年人均GDP 1.33万美元起，实现5.27%的年复合增长率，该增速预计将高于全球总体增速 [4][19] - 参考东亚同类型地区（日本、韩国、中国台湾）2024年人均GDP均在3万美元以上，中国达到中等发达国家水平后仍有长期发展空间 [4][19] - 从存量角度看，过去几年主要城市房价显著下调影响了居民财富和消费意愿，但考虑到低利率、潜在政策支持及新开工面积下降等因素，主要城市房价下跌有望进入尾声 [4][5][20] - 随着房价企稳，过去几年居民增量财富被存量财富下降所抵消的情况有望改观，从而提振消费 [5][21] - 综合来看，未来十年居民实际生活水平和社会保障水平将显著提升，与发达国家差距明显缩小 [7][22] 消费与政策预期 - 尽管近期社零、消费者信心指数、CPI等指标显示消费偏弱，且以内需为主的企业经营压力更大，但这并非经济常态 [5][20] - 坚信中央将在2026年继续大力提振消费，将其置于施政重要位置，包括实施提振消费专项行动、加力扩围“两新”政策、支持“两重”项目等 [7][22] - 引用凯恩斯观点，强调消费是一切经济活动的最终目的，更高质量的消费是让老百姓过上更好生活的重要体现 [7][22] 人工智能(AI)产业观点 - 首次在季报中提及AI，认为强大的内需市场对科技创新有重要促进作用，能虹吸全球资源、人才和资本 [2][8][16][23] - 以海外GPT和Gemini模型为例，其C端每年约200美元的订阅费已成为重要收入来源，这些实打实的收入在“AI泡沫论”争议下对支撑企业融资和持续投入信心起关键作用 [8][23] - 其投资的某国内企业拥有国内领先的基础模型能力，认为更强劲的消费环境将有助于其订阅收入与模型投入形成良性互动，从而追赶全球领先水平 [8][23] 投资组合与操作 - 对持仓公司的商业模式、竞争壁垒和现金流产生能力充满信心，认为其“护城河”与核心价值（“城”）依然稳固 [9][24] - 认为当前市场对部分优质公司的定价，即使考虑私有化也已非常划算，对长期投资者是很好的机会 [9][24] - 四季度保持了组合持仓的“超稳态”，其管理的易方达蓝筹等纯内资基金重仓股名单罕见地没有变化 [10][11][25][26] - 具体操作上（以易方达蓝筹为例），增配了腾讯控股、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、百胜中国、中国海洋石油；减配了阿里巴巴、泸州老窖、京东健康、分众传媒 [11][26] - 在其管理的QDII基金中，同样展现出对白酒股的增持以及对国内AI个股的坚持 [12][27] - 前十大重仓股合计占基金股票市值90.16%，占基金净值85.10% [13]

事件概述 - 53%vol 500ml贵州茅台酒（丙午马年）经典版外包装星宿图中，“昴宿”的“昴”字被误印为形近字“昂”，少了一“丿” [1][2][4] 公司应对措施 - 公司通过“小茅i茅台”微信公众号第一时间确认印刷错误并回应 [4] - 公司已联系供应链加班加点修改错误 [4] - 公司为已提货消费者提供就近前往当地茅台自营店更换的服务 [4] - 公司提出设计模具供消费者自行补上缺失的一“丿”，若可行将第一时间通知 [4] 市场观点与潜在影响 - 有市场观点借鉴邮票收藏市场先例，认为此类“错版”生肖酒可能因稀缺性与不可复制性而具备收藏潜力 [4] - 白酒专家以中国错版邮票随后获得显著升值为例，认为错版马年生肖茅台酒未来可能拥有一定的升值空间与收藏价值 [4]

报告投资评级 - 对贵州茅台及白酒行业维持“优于大市”评级 [1][5][7] 核心观点 - 贵州茅台于2026年初进行市场化转型，其核心在于价格机制改革，旨在构建以消费者为导向的“多价态并存”价格生态，并推动渠道通过服务赚取利润 [1] - 此次改革类似于1988年的价格改革，但由宏观经济从“商品经济”向“商品+服务经济”转型驱动，中长期将改变行业竞争生态和价格形成机制 [1][3][9] - 改革将削弱过去30年高端/次高端白酒价格对“茅台需求外溢”的依赖，推动行业从“跟随式增长”转向“差异化竞争”，并可能强化“茅台+”的竞争格局 [4][44] 1988年价格改革复盘 - **宏观背景**：1988年价格改革核心驱动力是中国经济从计划向市场化转轨，国家放开13种名酒定价权 [2][9][11] - **茅台策略**：茅台被动卷入市场化，选择高端品牌定位，通过大幅提价和建立专卖店等市场化渠道体系奠定品牌龙头地位 [2][14] - **价格波动**：改革初期价格先过热后迅速回调，1988年茅台零售价从20元提至295元，1989年又回落到100元以内 [10][19] - **稀缺性构建**：茅台通过强调“12987”工艺和“离开茅台镇就不能生产茅台酒”的产区独特性，支撑其高端化路径，1988-2000年产能从1300吨增至5397吨，扩产速度显著慢于同行 [16][20] - **渠道影响**：当时渠道超额利润源于产品稀缺性和渠道封闭性，易导致囤货居奇、价格波动，并形成经销商“坐商”思维 [2][24] 2026年价格体系重塑 - **宏观背景**：中国经济步入高质量发展阶段，消费向“商品+服务”时代跃迁，白酒行业供需关系改变，消费者成为稀缺性资产 [3][25] - **改革动因**：主动解决供需错配问题，2025Q4经销商因非标酒批价快速回落首次出现亏损，而消费者对500ml飞天茅台仍有需求韧性 [29][33] - **产品端改革**：打造“飞天+精品”两大核心单品，形成金字塔型产品结构，并通过复杂的勾调技术巩固品质稀缺性壁垒 [3][30][36] - **运营与渠道改革**：引入“自售+经销+代售+寄售”多维模式，取消自营体系分销，下调自营零售价和经销商打款价，并引入市场化佣金与考核机制 [3][34][39] - **价格机制改革**：打破出厂价刚性，构建“随行就市、相对平稳”的动态调整机制，形成分产品、分渠道的“多价态并存”局面 [35][39] - **渠道利润改善**：价格调整显著改善经销商利润，例如精品茅台打款价从2969元下调37.39%至1859元，经销商毛利率预计可达17.74% [40][42] 两次改革对比与影响 - **性质差异**：1988年为被动响应国家放开定价，2026年为公司主动进行的精准调控 [10][43] - **控制程度**：1988年价格完全放开导致短期过热与暴跌，2026年改革强调“放开但可控”，价格走势预计更平稳 [43] - **稀缺性转移**：1988年稀缺性体现在产能和渠道，2026年稀缺性资产是消费者 [25][43] - **行业影响**：1988年改革激活企业活力，开启了“渠道为王”时代，龙头为茅台、五粮液；2026年改革将迫使其他酒企摆脱对茅台的路径依赖，构建独立客户基础，行业进入差异化竞争阶段 [2][4][44] - **公司中长期影响**：改革通过加强直营、服务消费者和激励优质经销商，有望使贵州茅台获取更多市场份额，并延续ROE提升趋势 [44] 财务预测与投资建议 - **收入预测**：预计公司2025-2027年营业总收入分别为1833.0亿元、1842.9亿元、1861.4亿元，同比增速分别为+5.3%、+0.5%、+1.0% [5] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为904.5亿元、905.0亿元、917.9亿元，同比增速分别为+4.9%、0.0%、+1.4% [5] - **估值与股息**：当前股价对应19.2倍2026年PE和18.9倍2027年PE，75%分红率对应2026年股息率约为4% [5] - **投资逻辑**：短期看，飞天茅台批价在精准调控下有望保持平稳，预计春节动销同比增长；中期看，需求复苏和精品酒培育将带来产品结构升级空间；长期看，公司以消费者为中心提升服务能力，仍具提价期权，品牌溢价有望继续提升 [5][43]

文章核心观点 - 公司发布2025年业绩预告，营收与利润均出现显著下滑，主要系行业深度调整与公司主动战略收缩所致 [1] - 面对行业困境，公司坚持稳中求进，通过主动管理维护渠道健康、优化市场结构，为未来恢复增长夯实基础 [1][2] - 公司持续进行长期投入，推出新品并布局新赛道，同时分析师基于其稳健经营举措给予“推荐”评级 [2][3] 2025年业绩表现 - 2025年预计实现营业收入30.38亿元，同比下降42% [1] - 2025年预计实现归母净利润3.92亿元，同比下降71% [1] - 2025年预计实现扣非归母净利润3.81亿元，同比下降71% [1] - 2025年第四季度预计实现营收6.90亿元，同比下降51.73% [1] - 2025年第四季度预计实现归母净利润0.66亿元，同比下降69.52% [1] 行业环境与业绩承压原因 - 2025年白酒行业在宏观经济周期、产业调整周期与政策调整多重影响下进入深度调整阶段 [1] - 传统商务宴请等消费场景恢复较缓，行业库存整体处于高位 [1] - 业绩承压系行业深度调整与公司主动战略收缩所致 [1] 公司主动管理措施 - 公司经营方针为稳中求进，围绕“平衡基础、深化调整、夯实发展”三个方向开展主动管理 [1] - 以维护渠道健康为优先目标，适度控制发货节奏、优化库存结构、确保渠道资金安全 [2] - 优化市场结构，实施停货、优化买赠政策、提升市场秩序管理力度以强化渠道信心与价格体系稳定性 [2] - 2025年第三季度对核心单品臻酿八号500ml实施全渠道停货，并优化520ml电商渠道管理，推动社会库存处于合理水平 [2] - 将渠道库存纳入管理层核心KPI，从机制上维护渠道利润和终端动销健康 [2] 公司长期发展战略与新品布局 - 公司将持续保持长期投入，优化费用使用效率以及改善各项生产力措施，坚持长期发展战略 [2] - 2025年第三季度推出新品“水井坊·井18”，并实施“年度总量+合作伙伴数量”双限策略，构建产品稀缺性 [2] - 顺应年轻化、个性化趋势，布局低度酒款，拓展细分消费赛道 [2] 分析师盈利预测与评级 - 预计公司2025-2027年实现营业收入30.17亿元、31.76亿元、35.52亿元 [3] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润3.92亿元、3.95亿元、4.45亿元 [3] - 预计公司2025-2027年市盈率（PE）分别为48.42倍、47.99倍、42.61倍 [3] - 给予公司“推荐”评级 [3]

全球宏观与市场动态 - 美股三大指数均涨超1%，主要受美国总统特朗普宣布取消原定对欧洲多国加征的关税提振 [1][18] - A股市场尾盘异动，上证50ETF成交达169亿元，市场全天冲高回落，三大指数涨跌互现，超3000只个股上涨 [1][19] - 日本国债市场遭遇历史性暴跌，收益率飙升，被类比为“特拉斯时刻” [2][20][21] - 丹麦一家养老基金宣布清仓美债，规模达**250亿美元**，被视为欧洲资本撤离美元的预警信号 [2][21] 中国经济与政策 - 北京2025年实现地区生产总值**52073.4亿元**，成为继上海之后中国第二个GDP突破**5万亿元**的城市 [3][22] - 国家发改委、财政部及自然资源部三场发布会密集释放政策利好，通过稳收入、扩内需、促投资等方式为楼市注入动力 [9][28] - 财政部新政将信用卡账单分期纳入中央财政贴息范围，年贴息比例为**1个百分点**，实施期限延长至2026年底 [10][28] - 金融监管部门表示，2026年将从“常态排查”转向“靶向惩治”，重点打击不法贷款中介 [8][27] 行业与公司表现 - 国产GPU厂商摩尔线程2025年预计营收**14.5亿至15.2亿元**，同比大幅增长超**230%**，但预计净亏损**9.5亿至10.6亿元** [4][23] - 长和集团发布公告，澄清目前董事会尚未就分拆其全球电讯及零售业务独立上市作出决定 [5][24] - 奈飞与华纳兄弟修订合并协议为全现金交易，旨在打造“制作+发行”闭环 [11][28] - 国晟科技、一品红、吉视传媒等多只2025年“大牛股”密集发布2025年度业绩预亏公告，部分个股已连续跌停 [15][32] - 贵州茅台股价连续七个交易日下跌，收于**1351.06元**，创阶段新低，市值蒸发超**900亿元** [16][33][34] 金融市场与银行业 - 多家银行大额存单利率普遍下调，国有及部分农商行的短期产品利率已降至**0.9%**，进入“0”字头区间 [6][7][25] - 招商银行、浦发银行与平安银行成为布局太空的头部股份行，发射物联网卫星用于风控、业务连续性和开拓新空间 [13][30] - A股商业航天板块经历资本狂欢与急速冷却，监管层对信息披露不规范公司予以警示，并加速核心企业IPO进程 [14][31] 区域经济与贸易 - 2025年中国外贸50强城市中，深圳以**4.55万亿元**总额居首，上海以**4.51万亿元**紧随其后，金华外贸额首破**万亿**成为“黑马” [8][26] - 西安、合肥、济南等内陆省会城市外贸排名显著上升，受益于中欧班列及“新三样”等高端制造出口 [8][26] 房地产与资产市场 - 广州、海口等多地出现地方国企以显著低于市场价的方式，批量购入法拍房产 [12][29] - 在全国法拍房市场量价齐跌的背景下，地方国资此举承担了“稳定器”角色 [12][29]

隔夜全球市场表现 - 美股三大指数集体收涨，道指涨1.21%至49077.23点，纳指涨1.18%至23224.82点，标普500指数涨1.16%至6875.62点 [5][31] - 热门中概股多数上涨，纳斯达克中国金龙指数收涨2.21%，百度涨超8%，哔哩哔哩涨超5%，阿里巴巴涨超3% [5][33] - 现货黄金日内上涨1.54%，报4836美元/盎司，现货白银跌1.45%，报93.17美元/盎司 [8] - 国际油价微涨，纽约轻质原油期货收于每桶60.62美元，涨幅0.43%，布伦特原油期货收于每桶65.24美元，涨幅0.49% [6] - 美元指数小幅上涨0.18%，报98.803点，在岸人民币兑美元收报6.9640元 [7] - 欧洲主要股指涨跌互现，德国DAX指数下跌0.51%，英国富时100指数上涨0.14% [8] 中国政策动态 - 三部门公告，自2026年1月1日至2027年12月31日，对个人投资者转让创新企业CDR取得的差价所得暂免征收个人所得税 [9] - 工信部修订公布车辆准入审查要求，规定新能源汽车企业应建立产品运行安全状态监测平台，对已销售车辆进行全生命周期监测，新规自2027年1月1日起施行 [10] - 住建部表示将大力发展智能建造等新型建造方式，培育建筑业新质生产力，打造“中国建造”升级版 [11] - 央行召开支付结算工作会议，要求加快建设人民币跨境支付体系，推进跨境支付互联互通 [12] - 财政部在武汉天河国际机场等41个口岸各新设1家口岸进境免税店，其中横琴口岸允许自澳门进境居民旅客购买15000元以内的免税商品 [12] - 国家金融监督管理总局发布《行政许可实施程序规定》，明确分级分类办理机制，完善行政许可工作流程 [11] 公司动态与事件 - **贵州茅台**：旗下53%vol 500ml贵州茅台酒（丙午马年）经典版外包装“昴宿”的“昴”字印刷错误，公司已联系供应链修改并为消费者提供更换渠道 [20] - **申通快递**：公司实际控制人陈小英涉及离婚财产分割诉讼，原告要求确认其名下4057万股股份中的2028万股归其所有，按当日收盘价计算市值约2.8亿元 [3][23] - **拼多多**：旗下跨境电商平台Temu土耳其办公室遭遇“黎明突袭”，为近期在欧洲的第二次类似事件 [17] - **拼多多**：平台运营主体上海寻梦信息技术有限公司因未按规定报送涉税信息被责令改正后逾期未完成，被上海市税务部门处以10万元罚款 [20] - **长和**：公司发布公告澄清，董事会未就分拆全球电讯资产及业务与保健美容产品业务独立上市作出任何决定 [15] - **耐克**：宣布现任大中华区领导董炜将于3月31日卸任，任命Cathy Sparks为新任大中华区副总裁兼总经理 [25] - **新东方**：旗下“北京新东方退休俱乐部”社交账号上线，面向50-75岁退休人群推出兴趣课程与社交活动，进一步布局老年教育市场 [27][28] - **智谱**：由于GLM-4.7上线后用户数高速增长导致算力资源紧张，公司宣布暂时限量发售GLM Coding Plan，限售后每日可销售量降为当前的20% [30] - **西贝**：在亏损超过5亿元后获得新一轮融资，注册资本从8990.29万元增至1.02亿元，增幅约13% [21] 行业与安全事件 - 市场监管总局数据显示，2025年共督促移动电源生产企业实施召回10次，涉及问题充电宝共计139.77万台 [13] - 包钢板材厂爆炸事故造成10人死亡，84人受伤 [13] - 巴基斯坦卡拉奇购物中心火灾死亡人数升至60人 [14] - 西班牙科尔多瓦省高铁相撞事故遇难人数升至43人 [14] 国际要闻 - 美国总统特朗普称，基于与北约秘书长的会晤，已就格陵兰岛乃至整个北极地区的未来合作制定框架，并暂时不会按原计划向反对美国得到格陵兰岛的欧洲8国加征关税 [2][13] - 俄罗斯总统普京证实将于22日与美国总统特使会晤，并表示美国企图收购格陵兰岛一事与俄罗斯无关 [14] - 日本最大核电站柏崎刈羽核电站6号机组重启，这是福岛核事故后东京电力公司旗下核电站的首次重启 [14][15] - 日本前首相安倍晋三遇刺案宣判，被告山上彻也被判无期徒刑 [15] 上市公司公告精选 - **中国银河**：成功发行40亿元2026年度第三期短期融资券 [35] - **路维光电**：拟定增募资不超过13.80亿元 [35] - **腾景科技**：签订8915万元光通信领域高端光器件销售订单 [35] - **南矿集团**：签订2.96亿元设备买卖合同，金额占公司2024年经审计营业收入的38.08% [35] - **冰轮环境**：签署金额约3.61亿元的烟台长输供热大温差改造项目建设工程施工合同 [35] - **奥泰生物**：拟用超募资金1亿元至2亿元回购公司股份 [35] - **闻泰科技**：股东珠海融林及其一致行动人格力电器拟减持合计不超过1.5%股份 [36] - **永安期货**：股东浙江东方拟减持不超过3%公司股份 [36] - **华达新材**：2025年归母净利润预计同比下降67.31%至76.03% [36] - **埃斯顿**：2025年归母净利润预计为3500万元至5000万元，同比扭亏为盈 [36] - **合力泰**：2025年归母净利润预计为2200万元至3300万元，同比下降98.55%至97.83% [36] - **海利得**：2025年归母净利润预计同比增长21.78%至31.53% [37] - **兴业银行**：2025年归母净利润同比增长0.34% [37] - **家家悦**：2025年归母净利润预计同比增长50.06%至72.79% [37] - **安国纪**：2025年归母净利润预计同比增长655.53%至871.40% [37] - **信达地产**：2025年归母净利润预计亏损82亿元至76亿元 [37] - **摩尔线程**：2025年营业收入预计14.5亿元到15.2亿元，同比增长230.70%到246.67% [38] - **滨海能源**：拟投资5.48亿元建设多孔碳和硅碳负极材料项目 [38] - **科达制造**：筹划重大资产重组，公司股票继续停牌 [38]

事件概述 - 1月21日，53%vol 500ml贵州茅台酒（丙午马年）经典版外包装星宿图中的“昴宿”被误印为“昂”字，引发广泛关注 [1] 公司回应与处理措施 - 公司通过官方公众号“小茅i茅台”确认印刷错误，系“昴”字少了一“丿”变成了“昂” [4] - 公司已第一时间联系供应链加班修改 [4] - 公司提醒已提货消费者可前往当地茅台自营店进行更换 [4] - 公司提出设计模具供消费者自行补上缺失笔画，若可行将第一时间通知 [4] 事件背景与细节 - 错误出现在产品外包装的二十八星宿图中，对应西方白虎七宿中的“昴”宿 [4] - 古人将二十八星宿对应为青龙、朱雀、白虎、玄武四象，每象下辖7个星宿 [4] 市场观点与潜在影响 - 有市场观点认为，此类“错版”生肖酒可能因稀缺性与不可复制性而具备收藏潜力 [4] - 白酒专家以邮票收藏市场为例，指出错版邮票在市场上曾获得显著升值，类比认为错版马年生肖茅台酒未来可能拥有一定的升值空间与收藏价值 [4]

事件概述 - 1月21日，53%vol 500ml贵州茅台酒（丙午马年）经典版外包装星宿图中的“昴宿”被误印为“昂”字，引发广泛关注 [2] - 茅台官方通过“小茅i茅台”微信公众号迅速回应，确认印刷错误并立即启动补救措施 [5] 公司应对措施 - 公司已第一时间联系供应链加班加点修改错误包装 [5] - 公司提醒已提货消费者可前往当地茅台自营店进行更换 [5] - 公司提出设计模具供消费者自行补上缺失的“一撇”，若可行将第一时间通知 [5] 事件背景与细节 - 错误出现在代表西方白虎的七宿（奎、娄、胃、昴、毕、觜、参）中的“昴”字 [5] - 错误原因被确认为“昴”字少了一“丿”，变成了形近字“昂” [5] 市场观点与潜在影响 - 有市场观点借鉴邮票收藏市场，认为此类“错版”生肖酒可能因稀缺性与不可复制性而具备收藏潜力 [5] - 白酒专家肖竹青指出，中国邮票错版案例在市场上获得了显著升值，此次错版马年生肖茅台酒未来可能拥有一定的升值空间与收藏价值 [5]

事件概述 - 1月21日，53%vol 500ml贵州茅台酒（丙午马年）经典版外包装星宿图中，“昴宿”的“昴”字被误印为形近字“昂”，引发广泛关注 [1][3] 公司应对措施 - 公司通过官方微信公众号“小茅i茅台”第一时间回应，确认印刷错误为少了一“丿” [3] - 公司已联系供应链加班加点修改错误包装 [3] - 公司为已提货消费者提供两种补救方案：一是可就近前往当地茅台自营店进行更换；二是研究设计一个模具，供消费者自行补上缺失的一“丿”，若可行将第一时间通知 [3] 市场观点与潜在影响 - 有市场观点借鉴邮票收藏市场先例，认为此类“错版”生肖酒可能因稀缺性与不可复制性，在未来具备收藏潜力与升值空间 [3] - 白酒专家肖竹青以中国错版邮票随后在市场上获得显著升值为例，支持上述观点 [3]

宏观经济与政策背景 - 促进内需消费是国内经济进步的重要动力，但效果尚未达到最满意状态[1] - 国家政策定调将继续推行“两新”政策，即大规模设备更新和消费品以旧换新，并给予国家补贴[5] 餐饮行业竞争与定价动态 - 当前餐饮行业竞争激烈，普遍存在促销降价和通过直播提供优惠的内卷现象[5] - 麦当劳逆势对旗下多数商品进行涨价，涨幅在0.5元至1元之间[7] - 麦当劳的“1+1随心配”套餐此次未涨价，价格仍为13.9元，但此前已从12元上涨过[7] - 麦当劳的主要竞争对手，如肯德基、塔斯汀、牛约堡等，目前均未跟进涨价[5] - 在消费选择增多的背景下，麦当劳的涨价行为被视为可能不明智[7] 高端消费品市场与价格策略 - 53度飞天茅台市场零售价近期持续下跌，已跌破每瓶1499元，其股价也早已跌破1499元[8] - 贵州茅台集团为稳定价格出台新政策，核心措施是缩减供应量[9] - 具体配额削减为：53度飞天茅台削减30%，1000毫升装飞天茅台削减30%，生肖茅台削减50%，彩釉珍品茅台削减100%[9] - 政策出台后短期三天内，53度飞天茅台价格回升至每瓶1570元左右[9] - 茅台酒价格下跌的原因被归结为终端消费市场萎缩、民众消费习惯改变，以及前期囤货的经销商因现金流紧张而出货[11] - 市场观点认为，通过控制供应量来稳定价格的做法，长期可能难以对抗经济规律和消费趋势的转变[11][13] 消费趋势与消费者行为 - 近两年餐饮市场内卷化使消费者感受到外出就餐成本降低，高档餐厅生意受影响，消费呈现下移趋势[7] - 民众消费行为与可支配收入水平变化呈正相关，若收入不变或下降，消费将趋于保守和谨慎[13] - 消费习惯的改变对消费决策影响重大，即使有国家补贴，非刚性消费也可能不会贸然增加[13]