交易概述 - 公司龙源电力及其附属公司雄亚公司与国能江苏电力等交易对方共同出资设立三家新附属公司[1] - 公司及雄亚公司合计出资额为人民币1.53亿元[1] - 交易完成后，如东龙源、盐城大丰龙源及射阳龙源将成为公司的附属公司[1] 交易目的与战略意义 - 新设附属公司旨在充分利用合作方在当地资源优势，发挥公司在海上风电领域专业特长，实现强强联合[1] - 共同开发建设和运营江苏如东15万千瓦、大丰40万千瓦、射阳75万千瓦三个海上风电项目[1] 财务影响与项目状态 - 出资资金来源于自有资金，不会对公司财务和经营产生不利影响[1] - 新设附属公司目前处于筹划设立阶段，短期内对生产经营不会产生重大影响[1] - 从长期看，项目对公司经营发展具有积极影响[1]

交易概述 - 龙源电力及其附属公司雄亚公司与国能江苏电力等交易对方共同出资设立三家新公司：如东龙源、盐城大丰龙源及射阳龙源 [1] - 公司及雄亚公司就本次交易合共出资人民币1.53亿元 [1] - 交易完成后，三家新设公司将成为龙源电力的附属公司 [1] 交易目的与战略意义 - 新设附属公司符合公司经营发展需要，旨在充分利用和调动国能江苏电力及各参股方在当地资源优势 [1] - 旨在进一步发挥公司在海上风电领域的专业特长和技术优势，实现强强联合 [1] - 共同开发建设和运营江苏如东H1615万千瓦风电项目、大丰H2040万千瓦海上风电项目、射阳海上南区H775万千瓦风电项目 [1] 财务影响与资金来源 - 公司出资资金来源为自有资金 [1] - 本次交易不会对公司财务和经营产生不利影响 [1] - 目前新设公司尚处于筹划设立阶段，短期内对公司的生产经营不会产生重大影响 [1] - 从长期看，将对公司经营发展具有积极影响 [1]

行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但基于对高景气度方向、供给侧改革受益龙头及新技术龙头的重点推荐，整体态度偏向积极 [2] 核心观点 - 新能源行业整体呈现分化态势，光伏板块在反内卷政策推动下，上游盈利显著修复，25Q3实现强劲反弹；风电板块发展稳健，毛利率出现拐点，出海业务盈利领先 [2][5] - 反内卷政策成效显现，硅料、硅片等上游环节价格逐步上行，盈利修复明显，行业生态有望重塑 [2] - 储能需求呈现结构性高增长，欧洲户储库存去化后需求恢复，国内大储在经济性驱动下及美国大储在抢装潮下需求旺盛 [2] - 风电板块受益于此前投标涨价，部分公司风机毛利率已现拐点，叠加规模效应，业绩弹性较大，预计26年全面展现 [2] 新能源板块整体财务表现 - 2025年前三季度新能源板块实现营业收入11722亿元，同比小幅下降1%；实现归母净利润242亿元，同比下降19% [7] - 单季度看，2025年第三季度营收4138亿元，同比增长2%，环比下降3%；归母净利润118亿元，同比大幅增长41%，环比增长68%，盈利强劲修复 [7][11] - 行业盈利能力方面，2025Q3毛利率为15.3%，同比下降0.6个百分点，环比上升0.7个百分点；归母净利率为2.9%，同比上升0.8个百分点，环比上升1.2个百分点 [17] - 2025Q3行业经营活动现金流净额为497亿元，同比微降5%，环比增长24%；期间费用率为11.1%，同比下降0.6个百分点 [24] 光伏板块分析 - 2025年前三季度光伏板块收入6640亿元，同比下降12%；归母净利润为-43亿元，同比大幅下降212% [2][37] - 2025年第三季度光伏板块收入2315亿元，同比下降8%，环比下降3%；但归母净利润为28.4亿元，同比暴增1495%，环比大增181%，亏损大幅收窄 [2][37] - 分环节看，25Q3归母净利润环比增速排名为：金刚线(301%) > 石英坩埚(193%) > 玻璃(150%) > 硅料(95%) > 硅片(58%)；同比增速排名为：金刚线(170%) > 石英坩埚(137%) > 玻璃(125%) > 硅料(79%) > 电池(66%) [2] - 盈利能力方面，2025Q3光伏行业归母净利率为1.2%，同比提升1.2个百分点，环比大幅提升2.7个百分点 [47] 风电板块分析 - 2025年前三季度风电板块营收3002亿元，同比增长27%；归母净利润155亿元，同比增长20% [2] - 2025年第三季度风电板块营收1135亿元，同比增长22%，环比微增1%；归母净利润50亿元，同比增长33%，环比下降22% [2] - 风机业务受益于24年下半年反内卷投标涨价，25年5月继续小幅涨价，部分公司已出现风机毛利率拐点 [2] 储能市场分析 - 欧洲户储库存去化需求逐步恢复，东南亚需求持续旺盛，澳洲受补贴驱动需求快速爆发 [2] - 国内部分省份容量电价政策出台，经济性驱动下大储需求高增，25年预计装机约150GWh，同比增长40%+，26年有望装机超220GWh，同比增长50%+ [2] - 美国大储25年抢装，叠加AI数据中心发展带动绿电直连配储需求，25年装机预计约50GWh，未来5年复合增速有望达40-60% [2] 重点子行业及公司表现 - **逆变器**：25Q3收入353.3亿元，同比增长16%；归母净利润57亿元，同比增长26%；毛利率34.8%，同比提升3个百分点 [87][89][90] - **组件**：25Q3收入853.2亿元，同比下降17%；毛利率4.7%，同比下降6个百分点；龙头企业如隆基绿能25Q3毛利率为4.9% [75][76] - **玻璃**：25Q3收入108.8亿元，同比增长8%，环比增长19%；毛利率10.6%，同比提升5个百分点；福莱特25Q3毛利率为16.8% [112][114] - **胶膜**：25Q3营收126.5亿元，同比下降7%，环比下降11%；毛利率13.7%，同比提升1个百分点；龙头福斯特25Q1-3毛利率为11.1% [132] - **支架**：25Q3收入37.3亿元，同比下降19%，环比下降25%；毛利率18.4%，同比下降2个百分点，环比提升1个百分点 [152][153] 投资建议 - 重点推荐三个方向：高景气度的逆变器及支架企业；供给侧改革受益、成本优势明显的光伏龙头及渠道优势强的组件龙头；新技术龙头 [2]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [5] 报告核心观点 - 锂电行业已呈现“底部站稳，趋势向上”态势，新能源车销量增长和储能景气度提升推动材料价格进入上行通道，市场将围绕“涨价”核心变量演绎，新的锂电周期正在到来 [1] - 光伏行业处于周期底部回转阶段，政策精准发力推动供需平衡，产业链价格已呈现修复趋势，N型技术迭代有望推动产业降本增效 [2] - 风电行业“十四五”期间累计并网361GW，超额完成目标，“十五五”预计年均新增装机120GW，相比“十四五”年均装机增长66%，行业高景气度可期 [3] 锂电行业总结 - 国内新能源车市场保持增长，2025年1-9月新能源乘用车销量1122.8万辆，同比增长34.9%，渗透率提升至52.2% [16] - 全球动力电池需求旺盛，2025年1-8月全球新能源车动力电池使用量达691.3GWh，同比增长34.9% [16] - 动力电池产量持续高位，2025年1-9月中国动力和其他电池累计产量达1121.9GWh，同比大幅增长51.4% [22] - 锂电材料价格普遍上涨，2025年11月碳酸锂价格涨至8万元/吨，六氟磷酸锂价格从7月初的4.9万元/吨上涨至11月初的11万元/吨 [25] - 储能需求快速增长，2025年1-9月全球储能电池出货428GWh，同比增长90.7%，源网侧出货占比79.2% [42][47] - 固态电池具备高能量密度（400-500Wh/kg）、高安全性（电解质耐800℃高温）和长循环寿命（超5000次）等核心优势 [56] - 固态电池电解质分为硫化物、氧化物和聚合物三大体系，各有优劣，适配不同应用场景 [57][58] - 固态电池制造工艺革新，前道干法电极可节省40%资本支出和20%运营支出，中道叠片工艺是主流装配方案 [60][63] 光伏行业总结 - 中国光伏市场进入平稳增长阶段，2025年1-9月新增光伏装机240GW，预计全年有望冲击300GW，2030年前年新增装机量有望保持200GW以上 [79] - 全球光伏需求增速放缓，2024年全球累计光伏装机约2200GW，2030年需超过5400GW，新兴市场成为增长新动能 [83] - 光伏出口面临挑战，2025年前三季度中国组件出口额累计1307亿元，同比下降19.2%，但新兴市场如非洲出口体量达8.9GW，同比增加46% [89][91] - 政策推动供给侧出清，反内卷政策密集出台，产业链价格已回暖，10月中旬致密料价格回升至50-53元/kg，硅片价格涨至1.35元/片 [98][99] - BC电池技术加速放量，采用全背交叉电极技术，理论转换效率极限达29.1%，单面效率领跑行业 [105][107] - 技术路径百花齐放，TOPCon、HJT、晶硅-钙钛矿叠层等新技术不断突破，驱动产业降本增效 [109] 风电行业总结 - “十四五”风电目标超额完成，2025年1-9月风电新增装机61.09GW，同比增长56%，预计全年新增并网120GW，累计并网361GW [112] - 风电经济性突出，2024年国内陆风加权LCOE为0.21元/kwh，海风LCOE降至0.40元/kwh，相比2023年下降21% [114] - “十五五”需求旺盛，预计年均新增装机120GW，其中海上风电年新增不低于15GW，2030年累计装机目标1300GW [117][119] - 陆风招标需求旺盛，2025年1-9月公开招标82.8GW，2026年装机需求可期 [122] - 行业反内卷推动风机价格回升，2025年9月风机裸机均价达1691元/KW，较2024年9月低点上涨31% [126] - 海风存量项目储备丰富，深远海开发将打开发展空间，欧洲各国支持政策加码，需求有望快速增长 [3]

行业背景与公司概况 - 风电行业因国内陆上大基地和海上风电项目集中开工导致需求扩张，行业反内卷改善了市场竞争环境，出现明显的盈利修复 [1] - 振石股份是主要从事清洁能源领域纤维增强材料研发、生产及销售的公司，产品主要应用于风力发电和光伏发电领域，将于上交所上会拟冲击沪主板上市 [1] - 公司2024年风电玻纤织物全球市场份额超过35%，位列全球第一 [24] 业务与产品结构 - 公司85%以上的收入来自清洁能源功能材料，其中风电纤维织物的营收占比在60%以上，风电拉挤型材的营收占比在20%左右，光伏材料占比较低 [7] - 具体来看，2025年1-6月清洁能源功能材料收入占比91.44%，其中风电纤维织物占74.53%，风电拉挤型材占16.54% [8] - 风电叶片的关键承力结构如壳体、主梁、叶根等区域采用大量纤维织物和拉挤型材 [4] 供应链与客户集中度 - 公司向前五名供应商采购占比报告期内均超过82%，向第一大供应商中国巨石的采购占比均超68%，供应商集中度较高 [9] - 报告期内，公司向关联方采购发生的经常性关联交易金额占当期营业成本的60%以上 [9] - 公司向前五名客户的销售收入占主营业务收入的比例均超57%，客户集中度较高 [10] 财务表现 - 公司营业收入从2022年的52.67亿元下滑至2025年1-6月的32.75亿元，净利润从2022年的7.81亿元波动至2025年1-6月的4.04亿元 [13] - 营业收入下滑主要系清洁能源功能材料收入下降所致，在销量稳步增长背景下，销售价格受上游原材料价格下行而有所下调 [13] - 报告期内公司主营业务毛利率分别为23.82%、26%、25.98%和25.5%，高于可比上市公司平均值 [17] 资产负债与现金流 - 报告期各期末公司资产负债率（合并）分别为71.53%、71.30%、67.77%及69.27%，处于较高水平 [19] - 2025年6月末资产总额为1,094,187.62万元，归属于母公司所有者权益为335,712.29万元 [14] - 公司2022年及2023年现金分红分别约5.4亿元、6亿元，两年分红超11亿元 [23] 行业发展前景 - 据《全球风能报告2024》，2024年全球风电新增装机量达到117GW，2001-2024年全球风电新增装机量年复合增长率达13.39% [15] - 预计到2030年全球风电累计装机量将达到2118GW，2024-2030年全球新增风电装机容量复合增长率为10.94%，平均每年新增装机量163.7GW [15] - 亚太地区的风电产业发展表现远超全球其他地区，逐渐成为全球主要的风电市场 [15] 融资与资本开支计划 - 公司本次IPO拟募集资金约39.81亿元，用于玻璃纤维制品生产基地建设、复合材料生产基地建设、西班牙生产建设及研发中心及信息化建设项目 [23] - 具体募投项目包括玻璃纤维制品生产基地建设项目（投资总额169,977.07万元）、复合材料生产基地建设项目（投资总额164,825.20万元）等 [24]

公司概况 - 公司位于浙江嘉兴，是风电叶片材料领域的龙头企业 [1] - 公司计划进行首次公开募股，募集资金规模接近40亿元 [1] 募资计划 - 此次IPO募集资金近40亿元，规模较大 [1]

项目核准与投资 - 全资子公司国能长源湖北新能源有限公司所属国能长源松滋市八宝镇100MW风电场项目获得核准 [1] - 项目动态总投资58,291万元，静态总投资57,250万元 [1] - 项目资本金为17,487.3万元，其余资金通过金融机构贷款解决 [1] 装机容量与结构优化 - 项目建成后，公司风电装机容量将达到36.4万千瓦 [1] - 项目有助于公司装机结构得到持续优化 [1]

项目核准 - 公司全资子公司国能长源湖北新能源有限公司所属国能长源松滋市八宝镇100MW风电场项目获得核准 [1] - 项目建设规模为100MW [1] - 项目拟安装16台单机容量为6.25MW的风力发电机组 [1] 项目配套与投资 - 项目配套建设110kV升压站（含50MW/100MWh储能）、35kV开关站（含20MW/40MWh储能）及10kV开关站（含10MW/20MWh储能） [1] - 项目动态总投资为5.83亿元，静态总投资为5.72亿元 [1] - 项目资本金为1.75亿元，占动态总投资的30%，其余资金通过金融机构贷款解决 [1]

核心观点 - 锂电材料开启全面涨价，相关企业盈利有望显著提升 [1] - 国内储能系统招标与装机需求持续高增长 [2] - AI数据中心资本开支大幅扩增，电力设备企业有望受益 [3] - 电网设备景气度回暖，智能电表价格显著回升 [3] - 报告维持电力设备行业“优于大市”评级 [6] 锂电材料产业链 - 锂电材料价格自10月初以来大幅上涨：六氟磷酸锂均价13.1万元/吨，涨幅约110%；电解液均价2.57万元/吨，涨幅40%；VC添加剂均价8.75万元/吨，涨幅约90%；磷酸铁锂均价3.69万元/吨，涨幅约10%；湿法隔膜均价0.78元/平，涨幅约5% [1] - 需求端短期排产延续高景气，中长期降息周期下储能需求有望超预期；供给侧行业扩张有限，反内卷及自律措施持续落地 [1] - 电解液、隔膜、磷酸铁锂等环节在需求提升、产品涨价及稼动率回暖背景下，盈利能力有望实现显著增长 [1] - 固态电池产业化加速推进，材料端与电池端均有新进展 [67] - 建议关注锂电行业领先企业及固态电池产业链相关公司 [1][67] 储能产业链 - 国内1-10月储能系统累计招标规模达166.3GWh，同比增长约172% [2] - 国内4h储能系统平均报价0.52元/Wh，环比提升0.06元/Wh [2] - 1-10月新型储能累计新增装机85.5GWh，同比增长71%；10月新型储能项目备案总规模超128.9GWh，同比增长224% [2] - 美国大储需求强劲，1-9月累计装机9.17GW，同比增长31%；EIA预计2025年全年大储装机18.3GW，同比增长76% [90] - 欧洲大储装机表现强劲，但户储需求偏弱；德国1-9月大储累计装机775MWh，同比增长88%，户储累计装机2868MWh，同比下降25% [91] - 展望2026年，全球储能装机有望增长超过30%；预计2025-2027年全球储能新增装机容量分别为291/380/475GWh [91] - 建议关注储能产业链核心公司 [2][92] AI数据中心电力设备 - 为应对AI和云计算爆发式需求，互联网巨头上调资本开支：谷歌将2025年资本支出指引提高至910-930亿美元，Meta上调至700-720亿美元 [3][23] - OpenAI宣布将于2026年启动“星际之门”数据中心，项目规划容量突破8GW，预计未来三年投资超4500亿美元 [3][23] - 英伟达与德国电信共同投资12亿美元在德国共建数据中心，并投资10亿美元在墨西哥建设绿色AI数据中心；亚马逊宣布在韩国追加50亿美元建设数据中心 [23] - 2025年有望成为全球AIDC建设元年，算力建设高度依赖电力，变压器、开关柜、HVDC/UPS、PSU等环节龙头有望受益 [24] - 重点关注AIDC电力设备相关企业 [3][24] 电网设备 - 电网国网计量设备第三批开标，受新规范及价格分评分标准变化刺激，本批次报价回暖，电能表价格显著反弹 [3][36] - 本批次招标总数量1908万台，同比减少41%，环比减少8%；中标金额约55.3亿元，同比减少34%，环比增加18% [36] - 三季度国内网内设备交付有所复苏，特高压、电表招标有望复苏，年底至明年国内网内招标、交付有望显著修复 [35] - 智能电表价格回升，电表产业链相关标的盈利能力及业绩弹性有望改善 [3][36] - 建议关注电网设备及电表产业链相关公司 [3][35][36] 行业行情与估值回顾 - 10月电力设备（申万）指数上涨0.98%，表现弱于大市（沪深300指数上涨1.85%），在申万31个一级行业中排名第14名 [13] - 10月底电力设备行业PE（TTM）估值为43.1倍，PB估值为3.33倍，10月估值整体提升 [13] - 10月份电力设备新能源行业细分行业中，电网设备、光伏主材和火电设备分别上涨9.0%、7.4%和4.5% [20] - 10月份涨幅排名前十的个股包括四方股份（39.6%）、华明装备（31.8%）、金盘科技（29.5%）等 [20] 风电产业链 - 陆风海风景气共振趋势逐步明朗，2026年陆风装机有望保持增长，“十五五”期间我国海风装机有望迎来大幅增长 [52] - 中国企业出海有望提速，看好陆风全产业链和海风管桩、海缆龙头企业 [52] 光伏产业链 - 9月国内光伏新增装机量9.66GW，同比下降54%；9月我国光伏组件出口规模约为31.81GW，同比增长64%，环比下降9% [78] - 1-9月累计出口组件约242.12GW，同比增长10.0% [78] - 2025年上半年光伏产业供需失衡局面延续，主产业链各环节价格普遍低于企业现金成本，大多数企业业绩承压 [79] - 随着“反内卷”持续推进，光伏产业供需格局有望改善，推动企业端盈利逐步筑底反弹 [79]

涉及的行业与公司 * 行业：新型电力系统 储能 动力电池 光伏 风电 新能源非电利用 化工原材料 电力设备 燃气轮机 碳酸锂[1][2][4][6][7][8][9][11][14][16][19][20][21] * 公司：阳光电源 海博思创 阿特斯 宁德时代 亿纬锂能 欣旺达 鹏辉 科士达 华胜锂电 天际股份 多氟多 新宙邦 中国天楹 中船科技 双良节能 通威股份 隆基绿能 安纳达 云天化 川恒股份 跃岭股份 斯尔特 金石资源 泰和新材 建业股份 兴化股份 东岳集团 浩华科技 国源化工 三友化工 东方电气 应流股份 西子节能 捷荣股份 上海电气 航发动力 杰瑞股份 航发科技 豪迈科技 联得股份 三角防务 万泽股份 隆达股份 图南股份 伯灵特汉 博英特焊 盛新锂能 永兴材料 中矿资源[3][5][8][9][10][11][12][13][15][16][17][18][21] 核心观点与论据 储能与动力电池 * 储能行业呈现冷暖不均 头部大储产品制造商产能饱和 已开始排单明年需求 11月和12月排产仍在环比小幅提升 但整体行业开工率仍相对不足[2] * 国内火电占比下滑趋势明确 独立储能需求将增加 海外市场如东南亚 澳洲和欧洲的大型储能项目明年情况较好[1][2] * 美国AI数据中心将推动储能产品利用小时数提升 从目前主流的4小时向6-8小时发展[1][2] * 动力电池板块需求可能超预期 增速预计从原有约15%上调至20%以上甚至接近30% 主要受储能需求带动[1][4] * 动力电池需求超预期将导致电芯短缺情况延续 产能利用率提升 供需偏紧状态或持续至明年上半年[1][4] * 碳酸锂价格自10月中旬以来从最低7.3万元/吨上涨至超过8万元/吨 并向9万元/吨迈进 铝精矿价格也逐步升至近1000美元/吨[19] 上游原材料与化工品 * 六氟磷酸锂 VC添加剂 铁锂和针状焦四类产品进入涨价周期 其中六氟和VC添加剂涨价尤为显著[5] * 铝箔 隔膜和铜箔厂商也在酝酿涨价 与下游进行谈判[1][5] * 磷矿供需紧张 预计2026年新矿投产进度不及预期 需求在新能源储能等领域拉动下保持增长 行业大概率维持供需偏紧状态 价格可能高位持稳或偏强运行[9] * 硫元素方面 硫磺价格大幅上涨 涨价逻辑包括海外炼厂开工率 印尼红土镍矿需求以及国内新能源需求增量[9][10] * 六氟化学品下游表现强劲 上游萤石矿国内稀缺 国家出采比约为10年水平 新矿开采基本没有新增供给 2026年下游需求预计增长 市场将更强劲[11] * 纯碱在碳酸锂生产中消耗量大 2025年接近300万吨 2026年可能更多 占比达到10%以上 在光伏产业带动下需求有望进一步增加[14] 新能源发展路径与行业前景 * 新能源发展路径包括与传统产业及新兴产业融合 如与煤炭 油气开发结合 与算力 新能源制氢等结合 以及零碳工厂 零碳园区 虚拟电厂等[1][6] * 非电利用途径将成为新能源重要补充 包括可再生能源供热制冷 生物燃料应用以及可再生能源制氢与绿色燃料生产[8] * 光伏行业应重点关注政策变化 相关收储措施进展顺利[7] * 风电竞争中应更加关注海风特别是深远海风相关环节 如海缆 塔桶及深远海锚链等 有望在政策推动下获得显著发展[1][7] 电力设备与燃气轮机 * 电力设备紧缺主要由于AI数据中心兴起导致电量消耗增加 燃气轮机作为常用电源受益最大[16] * 主流国际燃气轮机厂商产能已排至后几年 上游核心零部件供应商少且技术壁垒高 供应格局集中且扩产谨慎[16] * 燃气轮机供应紧张将导致相应的辅助设备产能也出现紧张情况[17] 其他重要内容 * 碳酸锂市场出现变化 下游企业自今年10月后持有库存意愿明显上升 以确保生产稳定并应对高需求增长 而供给端自2021年以来全行业新项目极少 增量主要来自老项目扩产 供给弹性降低 未来几年供给短缺风险增加[20] * 基于储能和车端需求增长预期 碳酸锂在2026年可能迎来周期反转 整体供需将处于紧平衡状态[21] * 隔膜材料如芳纶隔膜涂布产品有上涨预期 PVDF近期价格触底反弹[12][13]