行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][5] 核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前仍在推进途中 [4] - 地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [4] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来格局中更加受益 [4] - 城市分化策略“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，该城市组合在销售反弹时表现更好 [4] - 供给侧政策（如收储、处置闲置土地）出现新变化，一二线城市预计更受益，2025年下半年板块仍以政策为核心主导力量，建议关注政策beta，注重节奏和仓位控制 [4] 行业基本面分析 土地市场 - 年末房企拿地积极性有所降低，1-11月TOP100房企拿地总额8478亿元，同比增加14.1%，但增幅较1-10月大幅收窄 [1][10] - 上半年核心城市核心地段土地市场热度较高，带动全国土地出让金额增长；下半年因头部房企补库目标达成及新房市场走冷，拿地积极性降低 [1][10] - 1-11月权益拿地金额前五名为：中海地产、绿城中国、招商蛇口、保利发展、华润置地；新增货值前五名为：中海地产、招商蛇口、绿城中国、保利发展、华润置地 [1][10] 新房成交 - 本周30个城市新房成交面积187.5万平方米，环比提升9.3%，但同比下降50.7% [2][22] - 样本一线城市新房成交面积55.2万方，环比+27.5%，同比-36.6%；二线城市108.0万方，环比+10.3%，同比-47.1%；三线城市24.3万方，环比-19.6%，同比-72.6% [2][22] - 今年累计48周样本30城新房成交面积8780.8万方，同比-11.3%；一线城市2347.9万方，同比-7.9%；二线城市4294.7万方，同比-11.1%；三线城市2138.1万方，同比-14.8% [2][25] - 11月累计样本30城新房成交面积655.5万方，同比-41.5%；一线城市180.1万方，同比-42.0%；二线城市364.8万方，同比-35.6%；三线城市110.6万方，同比-54.8% [25] 二手房成交 - 本周14个样本城市二手房成交面积合计201.5万方，环比下降1.0%，同比下降18.3% [2][30] - 样本一线城市二手房成交面积88.2万方，环比+6.1%；二线城市83.8万方，环比-7.8%；三线城市29.5万方，环比+0.2% [2][30] - 年初至今累计二手房成交面积9457.9万方，同比增长9.2%；一线城市3908.3万方，同比+10.0%；二线城市4347.0万方，同比+8.6%；三线城市1202.6万方，同比+8.6% [30] 市场行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为0.7%，落后沪深300指数0.92个百分点，在31个申万一级行业中排名第24名 [1][11] - 本周房地产板块上涨个股84支，较上周增长73支，下跌股数28支 [11] - 涨幅前五个股：乾景园林（+57.7%）、万通地产（+19.3%）、中珠医疗（+16.3%）、亚太实业（+15.4%）、ST慧球（+13.0%） [11][17] - 跌幅前五个股：华夏幸福（-14.9%）、万科A（-11.2%）、*ST匹凸（-11.0%）、合肥城建（-9.8%）、金地集团（-6.2%） [11][17] - 重点48家A/H房企中上涨12支，涨幅前五：绿景中国地产（+18.8%）、建业地产（+9.3%）、世联行（+5.6%）、时代中国控股（+4.9%）、金科股份（+3.5%） [11][21] 信用债市场 - 本周（11.24-11.30）共发行房企信用债21只，环比增加12只；发行规模178.40亿元，环比增加131.3亿元；净融资额121.22亿元，环比增加139.13亿元 [3][40] - 主体评级以AAA（73.9%）为主要构成；债券类型以一般公司债（28.3%）和一般中期票据（27.7%）为主；债券期限以1-3年（67.3%）为主 [3][40] - 融资成本有所下降，例如25张江高科SCP002短期融资券利率较之前同类型可比债券下降30bp [42] 投资建议与配置方向 - 配置方向可选：基本面alpha公司（H股：绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股：滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份）、地方国企/城投/化债（城投控股、城建发展）、中介（贝壳）、物业（华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余） [4][53]

三大利空集体来袭，A股承压？踏空者或因此避险，散户如何应对 2025年的A股市场真是让散户朋友们捏了把汗，刚熬过年初的震荡调整，最近盘面又变得沉甸甸的——指数上攻乏力，热门 板块轮流跳水，手里的股票不涨反跌，没入场的踏空者更是不敢轻易出手。打开财经新闻，各种利空消息似乎凑到了一 起：行业监管政策收紧、宏观经济数据不及预期、市场资金面承压，三重压力叠加让A股蒙上阴影。不少散户疑惑：这到底 是短期回调的"纸老虎"，还是新一轮下跌的信号？踏空者该趁机避险，还是抄底入场？持有股票的又该如何守住收益、避 开雷区？ 今天就聊聊2025年官方实锤的几大核心利空，再给散户们送上接地气的应对攻略，所有信息都有权威来源，绝不瞎忽悠。 一、行业监管"亮红灯"：两大板块迎政策收紧，利空落地 2025年下半年，监管层针对重点行业的调控政策密集出台，直接击中部分板块的核心逻辑，成为A股局部承压的重要原因。 房地产板块首当其冲。2025年11月15日，住建部发布《关于进一步规范房地产开发企业融资行为的通知》，明确要求房企 融资杠杆率不得超过50%，同时加强预售资金监管，严禁挪用预售款。紧接着11月20日，多地跟进暂停第三套及以上住房 商业 ...

试点政策核心内容 - 中国证监会于11月28日正式发布《关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告（征求意见稿）》并向社会公开征求意见 [1] - 推出商业不动产REITs旨在更好发挥其功能作用，支持构建房地产发展新模式，提升多层次资本市场服务实体经济的质效 [1][2] 对房地产行业的意义 - 为房地产企业提供有效的退出渠道，缓解资金压力，助力防范化解行业系统性风险 [1][2] - 支持房地产行业从“高杠杆、高周转、高负债”的开发模式向“投—融—管—退”的资产精细化运营管理模式转变 [2] - 盘活规模达40万亿元的商业不动产存量资产，助力房企从“重资产开发”转向“轻资产运营”，优化现金流并降低负债 [2] 对资本市场的影响 - 丰富REITs底层资产类型，从基础设施、保障性租赁住房拓展至商业综合体、写字楼等商业领域，进一步扩大REITs市场规模 [1][3] - 吸引保险资金、养老金等长期资金入市，提升资本市场稳定性与服务实体经济的质效 [3] - 截至2025年11月27日，已上市77只REITs，融资2070亿元，总市值2201亿元，2024年以来中证REITs全收益指数上涨22.46% [4] 对投资者的价值 - 为公众投资者提供兼具稳定租金收益与资产增值潜力的投资工具，填补优质标的缺口 [1][3] - 普通投资者可低门槛参与优质商业物业投资，优化个人投资组合 [3] - 商业地产及酒店等项目与百姓生活关联度高，便于投资者理解并参与 [3] 试点推进的关键把控点 - 严格把控资产准入质量，坚守底层资产权属清晰、合规手续齐备、现金流持续稳定的底线，重点筛选核心城市及区域的优质资产 [6] - 强化基金管理人运营能力，确保其具备健全的不动产投资管理和风控体系，履行主动管理责任 [6] - 健全全链条监管与责任机制，完善配套规则，构建协同监管体系，做好风险监测处置 [6] - 加强市场推广与投资者教育，积累项目运作经验，逐步形成可复制的试点模式后再稳步扩大范围 [7]

报告投资评级 - 维持房地产及物管行业“看好”评级 [5] 报告核心观点 - 房地产行业仍将继续磨底，但核心城市止跌回稳将更早到来 [5] - 两大发展机遇值得关注：一是好房子政策推动房企由金融业转向制造业，迎接PB-ROE向上突破；二是优质商业企业经营表现优异，恰遇货币宽松周期，消费类商业地产资产有望重估 [5] - 推荐关注商业地产、好房子房企、低估值修复房企、物业管理及二手房中介等细分领域投资机会 [5] 行业数据总结 新房成交量 - 上周（11/22-11/28）34个重点城市新房合计成交252万平米，环比下降1.7% [5][6] - 其中一二线城市成交238.2万平米，环比下降1.5%；三四线城市成交13.8万平米，环比下降4% [5][6] - 11月（11/1-11/28）34城一手房成交同比下降35%，较10月下降8.7个百分点；其中一二线同比下降33.4%，三四线同比下降51.4% [5][9][10] 二手房成交量 - 上周13个重点城市二手房合计成交116万平米，环比上升4.2% [5][14] - 11月累计成交同比下降13.9%，但较10月上升8个百分点；年初累计至今成交同比上升0.7% [5][14] 新房库存 - 上周15个重点城市合计推盘137万平米，成交103万平米，成交推盘比为0.75倍 [5][24] - 截至上周末15城合计住宅可售面积环比上升0.4%至8984.6万平米；3个月移动平均去化月数为23.3个月，环比下降0.01个月 [5][24] 行业政策和新闻跟踪 地产行业政策 - 证监会启动商业不动产REITs试点，并发布征求意见稿 [5][33][35] - 多地出台因城施策政策：青岛推出人才购房补贴（硕博分别可获30万、20万），福州拟对多子女家庭发放购房补贴（最高5万元） [5][33][35] - 土地市场方面，上海九批次土拍收金173.3亿元，武汉出让12宗地块总成交价约39.7亿元，北京朝阳地块以50.2亿元成交 [5][33][37] 物管行业政策 - 四川召开会议部署物业服务质量提升工作，提出规范企业经营行为，完善信用评价和收费机制，并扩大在养老、托幼等领域的多元供给 [38] 重点公司公告 地产公司动态 - 新城控股成功发行私募REITs“国金资管-吾悦广场持有型不动产资产支持专项计划”，发行规模6.16亿元 [5][39][41] - 招商蛇口拟发行公司债共计50.4亿元 [5][39][41] - 中国金茂拟以22.7亿元挂牌出售金茂（三亚）旅业有限公司100%股权 [5][39][41] 物管公司动态 - 贝壳-W于11月21日-26日共耗资约1200万美元回购股份约208万股 [42][43][44] - 绿城服务于11月24日-28日共耗资约476万港币回购股份约100万股 [42][43][44] 板块行情回顾 地产板块表现 - 上周SW房地产指数上涨0.72%，相对沪深300指数收益为-0.92%，在31个板块中排名第24位 [5][45][48] - 当前主流AH房企2025/2026年PE均值分别为22.3/19.5倍 [5][49] 物管板块表现 - 上周物业管理板块个股平均上涨1.43%，相对收益为-0.21% [5][50][54] - 当前物管板块2025/2026年PE均值分别为13.5/12.2倍 [5][58]

行业投资评级 - 美股行业投资评级为弱于大市，并维持该评级 [4] 核心观点 - 基于宏观数据疲软及美联储官员鸽派言论，12月降息概率已飙升至86%，建议投资策略从防御转向积极锁定收益 [3] - 核心配置建议抓紧窗口期超配2-5年期美债，兼顾锁定高票息与享受降息带来的资本利得 [3] - 久期控制上，受财政赤字压力及通胀反复隐忧影响，长端利率下行空间依然受限，不宜激进追涨超长久期 [3] - 未来两周建议重点关注11月CPI数据，以及圣诞前新任美联储主席提名人选及其政策倾向 [3] 宏观经济与流动性 - 美国9月PPI核心通胀继续放缓，核心PPI环比仅涨0.1%，不及预期的0.2%，同比上涨2.6%，创2024年7月以来新低 [1] - 9月零售销售环比仅增0.2%，不及预期的0.4%，消费动能明显减弱，汽车销售成主要拖累 [1] - 新美联储主席人选或在圣诞前宣布，热门候选人沃勒主张12月降息 [2] - 市场对12月降息的押注大幅反弹至约86%，带动美债收益率全线下行，10年期利率降至4.02%，2年期美债利率降至3.47% [2] 中资美元债市场 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了12次调级行动，其中5次为撤销评级，3次为首予评级，4次为下调评级 [77] - 调级行动涉及主体包括万科地产、龙湖集团控股有限公司等房地产企业，以及宜春发展投资集团有限公司等工业类企业 [78] 汇率与利差 - 报告包含中美主权债利差、美元指数与10年期美债利率、美元兑人民币1年期锁汇成本变化等相关图表数据 [57][59][26]

公司资产与债务隔离操作 - 公司前关键人物通过“技术性离婚”以将核心资产与公司债务进行隔离[4] - 公司债务危机期间，前关键人物关联公司向其及家人支付超过60亿股息[6] - 前关键人物通过海外离岸公司持有股权、在瑞士及新加坡银行存储资金，并在加拿大、香港等地持有豪宅，形成精密离岸资产布局[6] 全球资产冻结与法律追偿 - 前关键人物存于瑞银等银行的15亿海外存款已被冻结[2][8] - 其在伦敦、温哥华、香港等地的33套豪宅被多地法院锁定或贴上封条[2][8] - 其设立的2.39亿家族信托被法院认定为“恶意避债”而无效[8] - 香港清盘人正申请“追回令”，旨在将60亿股息定性为“违规付款”以用于公司项目[10] 行业影响与资金缺口 - 公司债务危机导致全国超300万购房者受困于烂尾楼，保交楼资金缺口达数千亿[10] - 若60亿股息被成功追回，可支持上百个停工项目复工，为数万家庭带来希望[10] - 行业事件提示需警惕高负债上市公司大额分红、实际控制人使用不透明离岸架构以及房企美元债利率异常飙升等信号[12]

国城矿业（000688.SZ）的投资亮点与股东动向 - 公司股价在近一个月内从10月22日的13.63元/股底部，飙升至11月22日的历史峰值31.04元/股，暴涨约127%，成为月度翻倍股 [5] - 支撑股价的利好消息包括：11月7日公告重大资产重组，将装入关联公司国城实业60%股权，后者核心资产为全国第四大钼矿——大苏计钼矿 [7]；公司持股48%的金鑫矿业5000吨/天选矿厂项目已完成主体工程建设，该矿拥有亚洲已探明最大的花岗伟晶岩型锂矿，氧化锂储量达112.07万吨 [7] - 截至2025年三季报，段力平、其妻王晓梅及一致行动人廖燕南合并持有公司股份1844.86万股，合并持股比例1.64%，期末市值约2.76亿元；在此轮股价飙升中，其持股市值最高一度达到5.73亿元，即便经历回调后按11月24日24.02元/股计算，市值仍高达4.43亿元，自9月末以来浮盈超60% [10] 段力平及其关联方的资本运作 - 段力平（段永平之兄）持有中国香港永居权和中国国籍，近年来在资本市场活动频繁，与步步高系关系密切 [4][16] - 段力平、王晓梅（夫妻关系）与廖燕南（一致行动人）自2023年中报起逐步加仓国城矿业，至2025年三季报，三人已分别位列第八、九、十大流通股东 [8][9][10] - 段力平与步步高投资董事长张源商业交集广泛，共同持有江苏百胜（张源持股96%，段力平持股4%）、江苏步步高置业（张源持股40.31%，段力平持股4.88%）等公司股份 [18] 利源股份（002501.SZ）的控制权变更 - 2025年2月21日，张源与段力平通过其持股的江苏步步高置业，以3800万元协议受让倍有智能100%股权，从而间接获得利源股份22.54%股权，成为上市公司新实控人 [18][20] - 此次交易成本低廉，按11月24日利源股份78.81亿元收盘价计算，对应22.54%股权的市值达17.76亿元 [20] - 原实控人吴睿退场源于公司经营困境：2021年至2024年连续亏损，2024年归母净利润为-7.18亿元，股价多次跌破1元/股，且倍有智能对约10亿元债务承担连带保证责任，其持股已被法院冻结 [20] - 新实控人入主后，公司战略重点转向汽车零部件业务，聚焦铝制轻量化部件，切入热门汽车产业链赛道 [21]

住房租赁企业增值税政策 - 住房租赁企业中的增值税一般纳税人向个人出租住房可选择适用简易计税方法按照5%征收率减按1.5%计算缴纳增值税或适用一般计税方法 [4] - 住房租赁企业中的增值税小规模纳税人向个人出租住房按照5%征收率减按1.5%计算缴纳增值税 [4] - 住房租赁企业向个人出租住房适用简易计税方法并进行预缴时减按1.5%预征率预缴增值税 [4] 个人出租住房增值税政策 - 个人出租住房应按照5%征收率减按1.5%计算应纳税额 [4] - 其他个人采取一次性收取租金形式出租不动产取得的租金收入可在对应的租赁期内平均分摊 [15] - 分摊后的月租金收入未超过10万元免征增值税 [15] 免租期增值税处理 - 纳税人出租不动产租赁合同中约定免租期不属于视同销售服务 [7] 房地产开发企业出租房地产项目增值税政策 - 房地产开发企业中的一般纳税人出租自行开发的房地产老项目可选择适用简易计税方法按照5%征收率计算应纳税额 [12] - 房地产开发企业中的一般纳税人出租2016年5月1日后自行开发的与机构所在地不在同一县市的房地产项目按照3%预征率在不动产所在地预缴税款 [12] - 房地产开发企业中的小规模纳税人出租自行开发的房地产项目按照5%征收率计算应纳税额 [12] 租赁合同印花税政策 - 对个人出租承租住房签订的租赁合同免征印花税 [22] - 企业租赁自然人房东房产供员工住宿可享受印花税免征政策 [23] 通行费电子发票进项抵扣 - 客户通行经营性收费公路由经营管理者开具左上角标识"通行费"字样且税率栏次显示适用税率或征收率的通行费电子发票可按规定用于增值税进项抵扣 [26] - 左上角无"通行费"字样且税率栏次显示"不征税"的通行费电子发票不可用于增值税进项抵扣 [26]

报告行业投资评级 - 对房地产及物管行业维持“看好”评级 [4][5] 报告核心观点 - 房地产行业仍将继续磨底，但核心城市止跌回稳将更早到来 [5] - 两大发展机遇值得关注：好房子新赛道推动房企由金融业转向制造业，迎接PB-ROE向上突破；优质商业企业经营表现优异，恰遇货币宽松周期，消费类商业地产资产有望重估 [5] - 推荐关注商业地产、好房子房企、低估值修复房企、物业管理及二手房中介等细分领域投资机会 [5] 行业数据总结 新房成交量 - 上周（11月22日-11月28日）34个重点城市新房合计成交252万平米，环比下降1.7% [5][6] - 其中一二线城市成交238.2万平米，环比下降1.5%；三四线城市成交13.8万平米，环比下降4% [5][6] - 11月（11月1日-11月28日）34城一手房成交同比-35%，较10月下降8.7个百分点 [5][9] - 一二线城市当月成交同比-33.4%，三四线城市同比-51.4%，分别较10月下降8.6和10.7个百分点 [5][9][10] 二手房成交量 - 上周13个重点城市二手房合计成交116万平米，环比上升4.2% [5][14] - 11月累计成交461.4万平米，同比下降13.9%，但较10月上升8个百分点 [5][14] 新房库存 - 上周15个重点城市合计推盘137万平米，成交103万平米，成交推盘比为0.75倍 [5][25] - 最近三个月（2025年8月-10月）成交推盘比分别为0.98倍、0.75倍和1.47倍 [5][25] - 截至上周末15城合计住宅可售面积8984.6万平米，环比上升0.4% [5][25] - 3个月移动平均去化月数为23.3个月，环比下降0.01个月 [5][25] 行业政策和新闻跟踪 地产行业政策 - 国家发展改革委正推动REITs扩围至酒店、商业办公等多个领域 [5][34] - 证监会发布商业不动产REITs试点征求意见稿，启动商业不动产REITs试点 [5][34] - 多地出台因城施策措施：青岛推出人才购房补贴（硕博分别30万、20万），福州拟对多子女家庭发放购房补贴（最高5万元） [5][34] - 上海将强化存量盘活制度供给并降低盘活成本，海南自12月起允许“商转公”贷款 [5][34] 土地市场动态 - 上海九批次土拍9宗地块收金173.3亿元，武汉出让12宗地块总成交价约39.7亿元 [5][34] - 北京朝阳地块以50.24亿元成交，房山地块以14.71亿元成交 [5][34] 物管行业政策 - 四川召开会议部署物业服务质量提升工作，提出规范企业经营行为，完善信用评价和收费机制，扩大养老、托幼等多元供给 [5][40] 重点公司公告 地产公司动态 - 新城控股成功发行“国金资管-吾悦广场持有型不动产资产支持专项计划”，规模6.16亿元 [5][41][44] - 招商蛇口拟发行公司债共计50.4亿元（3年期票面利率1.8%） [5][41][44] - 浦发银行召集持有人会议审议万科22万科MTN004中期票据（余额20亿元）展期事宜 [5][41][44] - 中国金茂拟以22.7亿元挂牌出售金茂（三亚）旅业有限公司100%股权 [5][41][44] 物管公司动态 - 贝壳-W于11月21日-26日共耗资约1200万美元回购股份约208万股 [5][45][47] - 绿城服务于11月24日-28日共耗资约476万港币回购股份约100万股 [5][45][47] 板块行情回顾 地产板块表现 - 上周SW房地产指数上涨0.72%，沪深300指数上涨1.64%，相对收益-0.92%，在31个板块中排名第24位 [5][48] - 个股涨幅前五：ST中珠（16.31%）、亚太实业（15.45%）、南国置业（12.61%）、莱茵体育（12.14%）、盈新发展（10.51%） [5][52] - 主流AH房企2025/2026年PE均值分别为22.3/19.5倍 [5] 物管板块表现 - 物业管理板块个股平均上涨1.43%，相对收益-0.21%，表现弱于大市 [5][54] - 个股涨幅前五：和泓服务（10.29%）、浦江中国（8.00%）、弘阳服务（7.79%）、烨星集团（5.56%）、恒大物业（5.19%） [5][55][59] - 物管板块2025/2026年PE均值分别为13.5/12.2倍 [5][62]

黄曦与黄其森约定，由黄其森先以"安家费"名义给予黄某部分费用，待黄曦离职进入黄其森实际控制公 司后，再以"薪酬"名义继续给予钱款。 2018年3月，黄曦收受黄其森实际控制公司以"安家费"名义给予的3000万元后，从某国有商业银行辞 职，并于2018年8月13日与该公司下属企业签订劳动合同，约定工资500万元/年，奖金500万元/年。 截至2022年3月13日，黄其森实际控制公司以"安家费"、"奖金"、"工资"等名义给予黄曦财物共计4268 万余元，另有"薪酬"1011万余元未支付。此外，黄曦还非法收受他人财物共计333万余元。 这一案件被定性为惩处政商"旋转门"受贿犯罪的典型案例。 (文/孙梅欣 编辑/张广凯） 11月28日，最高人民检察院通报的《"两高"联合发布依法惩治金融领域职务犯罪典型案例》中提及，对 受贿罪判处黄某有期徒刑14年，并处罚金人民币400万元。 据悉，通报中提及的涉案人黄某，应是原福建上市房企泰禾集团前副总裁、原建行副总裁黄曦。 根据案情通报，2016年1月—2018年7月，黄曦利用担任某国有商业银行资产管理部、机构业务部总经理 职务上的便利，以及职权、地位形成的便利条件，直接或者通过其他 ...