物价水平与宏观政策 - 5月CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%，PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅比4月扩大0.6个百分点 [1][3] - 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，涨幅比4月扩大0.1个百分点，部分领域供需关系改善 [1][3] - 下半年推动物价水平合理回升成为宏观政策重要目标，为财政加力促消费扩投资及央行降息打开空间 [1][2] 食品与能源价格影响 - 能源价格同比下降6.1%，影响CPI同比下降约0.47个百分点，是CPI下降主因 [3] - 食品价格下降0.4%，其中鲜菜价格同比下降8.3%，猪肉价格上涨3.1%但涨幅回落1.9个百分点 [3] - 非食品价格持平，服务价格同比上涨0.5%，交通工具租赁费、飞机票和旅游价格由降转涨 [3] 工业消费品与核心CPI - 扣除能源的工业消费品价格同比上涨0.6%，燃油小汽车和新能源小汽车价格降幅收窄 [4] - 核心CPI同比持续处于1.0%以下低位，反映消费需求不足，为政策加力提供空间 [4] - 以旧换新政策对汽车、家电和电子产品价格形成支撑，但工业消费品整体仍低迷 [4] PPI与行业价格变化 - PPI同比降幅扩大至3.3%，生产资料价格同比降幅扩大至4.0%，生活资料价格降幅收窄至1.4% [6] - 国际原油价格下行影响石油相关行业价格下降，合计影响PPI环比下降约0.23个百分点 [6] - 煤炭、钢材、水泥等建材价格下降，合计影响PPI环比下降约0.18个百分点 [7] 部分领域价格改善 - 高技术产品需求扩大，集成电路封装测试、飞机制造价格均上涨3.6% [8] - 光伏、锂电行业价格同比降幅收窄，光伏设备及元器件制造价格降幅收窄0.4个百分点 [8] - 生活资料价格环比由降转平，衣着、一般日用品和耐用消费品价格微涨 [7] 未来物价走势展望 - 预计6月CPI同比在0左右，PPI同比降幅维持在-3.3%左右 [2][10] - 超常规逆周期调节政策效果将影响工业品价格，房地产支持政策影响最大 [10] - 中美经贸磋商进展及关税谈判对国际大宗商品和国内工业品价格有重要影响 [10]

CPI数据表现 - 5月CPI同比下降0 1% 环比下降0 2% 核心CPI同比上涨0 6% 涨幅比上月扩大0 1个百分点 [1] - 城市CPI持平 农村下降0 4% 食品价格下降0 4% 非食品价格持平 消费品价格下降0 5% 服务价格上涨0 5% [2] - 能源价格环比下降1 7% 影响CPI环比下降约0 13个百分点 占CPI总降幅近七成 能源价格同比下降6 1% 影响CPI同比下降约0 47个百分点 [3] PPI数据表现 - 5月PPI同比下降3 3% 环比下降0 4% 工业生产者购进价格同比下降3 6% 环比下降0 6% [4] - 生产资料价格同比下降4% 影响PPI总水平下降约2 98个百分点 采掘工业价格下降2 5% 原材料工业价格下降0 9% 加工工业价格下降0 3% [6] - 石油和天然气开采业价格下降5 6% 精炼石油产品制造价格下降3 5% 化学原料和化学制品制造业价格下降1 2% 合计影响PPI环比下降约0 23个百分点 [5] 行业价格变化 - 金饰品价格上涨40 1% 家用纺织品上涨1 9% 文娱耐用消费品上涨1 8% 燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降4 2%和2 8% [3] - 煤炭开采和洗选业价格下降3% 煤炭加工价格下降1 1% 黑色金属冶炼和压延加工业价格下降1% 非金属矿物制品业价格下降1% [5] - 交通工具租赁费上涨3 6% 飞机票上涨1 2% 旅游价格上涨0 9% 衣着价格上涨0 2% [3][6] 影响因素分析 - 国际原油价格下行导致石油相关行业价格下降 国内煤炭需求处于淡季 新能源发电替代作用强 [5] - 南方高温雨水天气影响房地产、基建项目施工 钢材、水泥等建材供给充足 [5] - "五一"假期文旅消费需求释放 带动出行服务价格上涨 夏装换季推动衣着价格走高 [4] 未来展望 - 需通过积极财政政策提振消费 拉动内需 推动物价回升 [2] - 宏观政策协同发力下 供需结构有所改善 核心CPI涨幅扩大 经济韧性凸显 [2] - 基数原因对下半年物价水平同比有支撑 产业政策推进将改善物价偏低局面 [6]

CPI数据 - 5月CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%，核心CPI同比上涨0.6%，涨幅比上月扩大0.1个百分点 [1][3] - 能源价格同比下降6.1%，降幅比上月扩大1.3个百分点，影响CPI同比下降约0.47个百分点 [5] - 鲜菜价格环比下降5.9%，同比下降8.3%；鲜果价格环比上涨3.3%，同比上涨5.5%；猪肉价格同比涨幅由上月的5.0%回落至3.1% [5] - 其他用品及服务环比上涨0.7%，连续5个月环比增长，金饰品价格环比上涨40.1%可能是拉动项 [6] - 五一假期文旅消费需求释放带动旅游价格环比上涨0.8%，夏装换季推动衣着价格环比上涨0.6% [7] PPI数据 - 5月PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅比上月扩大0.6个百分点 [1][8] - 石油和天然气开采业、精炼石油产品制造、化学原料和化学制品制造业价格下降合计影响PPI环比下降约0.23个百分点 [10] - 煤炭开采和洗选业价格下降3.0%，煤炭加工价格下降1.1%；黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格均下降1.0% [10] - 耐用消费品价格环比上涨0.1%，同比跌幅收窄至-3.3%，带动生活资料PPI环比持平 [11] 行业价格变化 - 计算机整机制造价格同比上涨0.2%，家用洗衣机、电视机制造、汽车整车制造价格同比跌幅收窄 [11] - 集成电路封装测试系列、飞机制造价格同比上涨3.6%，可穿戴智能设备制造价格上涨3.0%，微波通信设备价格上涨2.1% [11] - 服务器价格上涨0.8%，半导体器件专用设备制造价格上涨0.7%，光伏、锂电等新能源行业价格同比降幅收窄 [11]

CPI情况 - 5月CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%，核心CPI同比增长0.6%，服务价格同比增长0.5%，消费品价格同比下降0.5%[2] - 5月能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降约0.13个百分点，占总降幅近七成；同比下降6.1%，影响CPI同比下降约0.47个百分点[2][6][7] - 5月食品价格环比下降0.2%，影响CPI环比下降约0.04个百分点，降幅小于季节性水平1.1个百分点[2][5][7] PPI情况 - 5月PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%，生产资料同比下降4.0%，生活资料同比下降1.4%，PPIRM同比下降3.6%[2][20] - 国际输入性因素和国内部分能源原材料价格下行，使PPI环比下降，3个石油相关行业影响PPI环比降约0.23个百分点，4个行业影响约0.18个百分点[2][21] - 消费新动能和高端装备制造带动部分领域价格向好，生活资料价格同比降幅收窄0.2个百分点，部分高端装备及新能源行业价格改善[2][24] 风险提示 - 存在全球通胀二次上行、欧美经济回落快、国际局势复杂的风险[2][32]

5月CPI情况 - 5月CPI同比增速为-0.1%，好于市场预期-0.2%，环比增速-0.2%，受能源价格下降影响[1][2] - 5月能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降约0.13个百分点，占总降幅近七成[2] - 预计2025年CPI同比增速中枢或为0.5%左右[6] 5月PPI情况 - 5月PPI同比增速为-3.3%，略低于市场预期-3.2%，环比下降0.4%[1][7] - 5月传统行业价格多数下行，新动能行业价格总体上扬[7] - 预计2025年PPI同比转正概率较低[10] 影响因素 - 食品价格环比变化弱于季节性，国际油价下行负向冲击CPI，服务价格上涨支撑核心CPI[3][4] - 国际原油价格下行影响国内石油相关行业，国内部分能源和原材料价格季节性下降[8] - 促消费和设备更新政策显效，产业转型推进使高技术产品需求扩大带动相关行业价格上涨[9] 大类资产与风险 - 下半年或呈现股债双牛结构，A股有望形成结构化行情，10年国债利率预计下行至1.5%附近[1] - 需关注大国博弈超预期升级和极端天气超预期调整商品供求关系的风险[12][36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上半年美国关税政策反复冲击商品市场风险偏好，一致预期演绎和定价较充分，后续或从预期转向现实，商品基本面易变因素带来预期差机会 [3][25] - 2025 年多数商品市场供应过剩，价格超跌后的成本反馈和溢价重估或成下半年市场变局 [6][54] - 各板块表现分化，能源、有色金属有望保持溢价，铁矿石、生猪等或向成本探底，农产品价格走势不一，贵金属有确定性溢价 [6][64][86][95] 各部分总结 关税冲击风险偏好，外部突变因素驱动商品价格共振 - 1 月商品价格反弹，驱动聚焦基本面变化，符合去年展望判断 [15] - 2 - 4 月美国关税政策反复成最大变数，驱动跨市套利交易，后“对等关税”超预期致商品市场抛售，大宗商品价格相关性指数波动中枢抬升 [15] - 4 月全球商品主动管理资金净流出 570 亿美元，为 2020 年 3 月以来最大单月净流出，四个板块资金同步流出；黄金 ETF 资金流入速度达疫情和冲突时期水平 [14] - 5 月关税降级缓解衰退风险，商品市场走出一致抛售，资金流向显示风险偏好改善，交易逻辑重回基本面 [14] 一致预期后的变局可能来自于商品基本面的易变因素 - 需求方面，虽衰退极端冲击概率下降，但下半年主要商品需求或边际放缓，国内工业金属和海外能源需求均面临压力 [25][31][34] - 关税政策上，美国钢铝关税加码落地，铜和农产品细则未敲定，工业金属和农产品市场供给韧性待考验 [25][37] - 地缘局势方面，美伊、美俄谈判进行，OPEC+增产周期开启，对能源供给影响待验证 [25][50] 多数过剩下的品种差异或取决于成本反馈和溢价重估 - 2025 年多数商品市场供应过剩，仅国内铝市场和美国天然气市场可能短缺 [6][54] - 有色金属和能源有望保持溢价，铜、铝受益于供给刚性和绿色需求，原油供应溢价重估机会来自 OPEC+政策和地缘局势；铁矿石和生猪现货溢价难保持；农产品中大豆成本折价或收窄，玉米或跌至成本线下 [6][54] 大宗商品市场各板块展望核心观点 能源：成本反馈与溢价重估 - 石油：今明两年或从供需紧平衡转向供应过剩，2025 年过剩约 89 万桶/天，2026 年或加深；布伦特油价底部支撑 60 美元/桶，合理区间 65 - 70 美元/桶，3Q25 或受益于季节性需求；长期看石油供给回归旧秩序趋势未变 [64][65] - 天然气：美国市场再平衡需气价抬升驱动复产，今明两年气价中枢或上移；欧洲市场补库需增加 LNG 进口，荷兰 TTF 气价淡季中枢有望企稳 10 - 12 美元/百万英热 [71] - 煤炭：价格持续走弱，核心因素是需求疲软，旺季煤价有望在当前位置平衡，但反转难，预计下半年秦港煤价 590 - 650 元/吨 [72] 黑色金属：弱补库下的再均衡 - 今年黑色系价格回落，铁元素消费增长稳健、库存健康，碳元素供给和库存压力大；预计粗钢平衡，铁矿宽松、焦煤过剩；铁矿价格有下行空间，目标价 90 美元/吨，焦煤磨底，钢材稳中偏弱 [73] 有色金属：供给瓶颈托底，需求制约高度 - 铜：矿端紧张，精铜产量增速向铜矿收敛，供给叙事有效提供底部支撑；需求进入淡季，库存累库，下半年价格在 9500 - 10500 美元/吨区间震荡 [78][80] - 铝：供应约束紧迫，2025 年供给增速 1.6%；需求边际走弱，出口受关税影响；预计铝价中枢 2500 - 2600 美元/吨 [82] 农产品：压力犹存，静待破局 - 全球农产品基本面矛盾不突出，价格见底但缺乏上涨驱动，中长期或开启上行周期；品种排序为大豆（偏多）＞棉花、玉米（震荡）＞棕榈油、白糖、生猪（偏弱） [86] - 大豆：关注新季单产和中美关税，单产或下调，价格震荡偏强，美盘区间 1000 - 1150 美分/蒲式耳 [88] - 生猪：2H25 供给压力大，猪价磨底，Q3 13.5 元/kg，Q4 14.5 元/kg [91] 贵金属：不确定性环境中的确定性溢价 - 美国关税政策是年初金价突破核心驱动，下半年关税影响转向基本面，单边趋势行情有压力 [95] - 考虑地缘局势和政策不确定性，黄金确定性溢价有望保留，上调 COMEX 金价区间至 3000 - 3300 美元/盎司 [97]

CPI走势 - 5月CPI环比下降0.2% 同比下降0.1% 主要受能源价格下降影响[2] - 能源价格同比下降6.1% 影响CPI下降约0.47个百分点[4] - 核心CPI同比上涨0.6% 涨幅扩大0.1个百分点 反映国内需求拉动作用增强[2][4] 食品价格 - 食品价格同比下降0.4% 降幅扩大0.2个百分点[4] - 猪肉价格上涨3.1% 涨幅回落1.9个百分点 鲜菜价格同比下降8.3% 降幅扩大3.3个百分点[4] - 鸡蛋价格同比降幅扩大 抵消水果价格上涨影响[4] PPI走势 - 5月PPI环比下降0.4% 同比下降3.3% 降幅扩大0.6个百分点[2][7] - 国际原油价格下行导致石油相关行业价格下降 石油开采业价格下降5.6% 精炼石油产品价格下降3.5%[7] - 煤炭开采和洗选业价格下降3.0% 煤炭加工价格下降1.1%[7] 行业价格分化 - 生活资料价格环比由降转平 衣着/日用品/耐用消费品价格分别上涨0.2%/0.1%/0.1%[8] - 高技术行业价格同比上涨 集成电路封装/飞机制造上涨3.6% 可穿戴设备上涨3.0%[8] - 新能源行业价格降幅收窄 光伏设备价格下降12.1% 锂离子电池下降5.0% 降幅分别收窄0.4/0.3个百分点[8] 政策与展望 - 宏观政策加力实施 部分行业供需关系改善 价格呈向好态势[7] - 新一轮增量政策聚焦稳就业/稳企业/稳市场 推动价格合理回升[5][9] - 二三季度CPI或继续负增长 PPI全年为负概率较大[9]

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778 号 运筹帷幄 决胜千里 www.bcqhgs.com 1 杭州市求是路8号公元大厦东南裙楼1-5层 运筹帷幄 决胜千里 二、能源化工 宝城期货品种套利数据日报（2025 年 6 月 9 日） 一、动力煤 | 商品 | | | 动力煤（元/吨） | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 日期 | 基差 | 5月-1月 | 9月-1月 | 9月-5月 | | 2025/06/06 | -192.4 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 2025/06/05 | -192.4 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 2025/06/04 | -192.4 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 2025/06/03 | -191.4 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 2025/05/30 | -190.4 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | -250 -200 -150 -100 -50 0 50 100 450 500 550 600 650 700 750 800 850 900 950 动力煤基差 基 ...

CPI变动分析 - CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%，核心CPI同比上涨0.6%，涨幅扩大0.1个百分点 [1] - 能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降0.13个百分点，其中汽油价格下降3.8% [2] - 食品价格环比下降0.2%，鲜菜价格下降5.9%，鲜果、淡水鱼和海水鱼价格分别上涨3.3%、3.1%和1.5% [2] - 宾馆住宿和旅游价格分别上涨4.6%和0.8%，服装价格上涨0.6% [2] - 能源价格同比下降6.1%，影响CPI同比下降0.47个百分点 [3] - 核心CPI中，金饰品、家用纺织品和文娱耐用消费品价格分别上涨40.1%、1.9%和1.8% [3] - 服务价格上涨0.5%，交通工具租赁费、飞机票和旅游价格分别上涨3.6%、1.2%和0.9% [3] PPI变动分析 - PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅扩大0.6个百分点 [1] - 国际原油价格下行导致石油和天然气开采业价格下降5.6%，精炼石油产品制造价格下降3.5% [4] - 煤炭开采和洗选业价格下降3.0%，煤炭加工价格下降1.1% [4] - 黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格均下降1.0% [4] - 生活资料价格环比持平，衣着、一般日用品和耐用消费品价格分别上涨0.2%、0.1%和0.1% [5] - 工艺美术及礼仪用品制造价格同比上涨12.8%，制鞋业价格上涨0.8% [5] - 集成电路封装测试系列、飞机制造价格均上涨3.6%，可穿戴智能设备制造价格上涨3.0% [5] - 光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格分别下降12.1%和5.0%，降幅收窄0.4和0.3个百分点 [5] 行业供需与价格趋势 - 消费需求回暖带动宾馆住宿价格涨幅创近十年同期新高 [2] - 提振消费政策显效，部分消费品需求释放带动相关行业价格回升 [5] - 高端装备制造、高技术产品需求扩大，相关行业价格同比上涨 [5] - 新能源行业供需关系改善，光伏和锂电价格降幅收窄 [5]

PPI环比下降原因分析 国际输入性因素 - 国际原油价格下行导致国内石油相关行业价格下降，石油和天然气开采业价格下降5.6% [1] - 精炼石油产品制造价格下降3.5%，化学原料和化学制品制造业价格下降1.2% [1] - 上述3个行业合计影响PPI环比下降约0.23个百分点，超过总降幅的五成 [1] 国内能源和原材料价格下行 - 煤炭需求处于淡季，电厂、港口存煤充足，煤炭开采和洗选业价格下降3.0% [1] - 新能源发电成本低、替代作用强，煤炭加工价格下降1.1% [1] - 南方高温雨水天气影响房地产、基建项目施工，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格均下降1.0% [1] - 上述4个行业合计影响PPI环比下降约0.18个百分点 [1]