行业投资评级 - 领先大市-A [4] 核心观点 - 铜价或开启牛市上半场 因自由港Grasberg铜矿大幅下修产量指引 全球供需平衡被打破 [1] - 贵金属价格继续冲高 白银持续突破 年内或冲历史高点 [1] - 七国集团和欧盟正在讨论对稀土价格设定底价 短期利好稀土价格 [1] - 建议重点关注铜金银稀土铝锡钴钽等品种 [1] 贵金属 - 本周COMEX金银分别收于3756.8美元/盎司和46.1美元/盎司 环比分别上涨2.2%和8.2% [2] - 美国8月核心PCE物价指数环比上涨0.2% 符合预期 [2] - 地缘政治风险推升溢价 包括法国等多国承认巴勒斯坦国以及以色列政策争议 [2] - 白银被提议列入美国USGS关键矿产清单 看好白银价格弹性 [2] - 建议关注山东黄金 山金国际 中金黄金 赤峰黄金 湖南黄金等 [3] 工业金属-铜 - 本周LME铜收报10205美元/吨 环比上涨2.1% 沪铜收报82470元/吨 环比上涨3.3% [3] - 铜精矿TC维持低位在-40.4美元/干吨 [3] - Freeport印尼Grasberg铜矿因泥石流事故停产 预计今年减产超20万金属吨 2026年预计产量下调23万金属吨 [3] - 本周铜杆企业开工率73.78% 环比上升3.28个百分点 铜线缆企业开工率65.44% 环比下降0.41个百分点 [3] - 截至9月19日 铜社会库存14.01万吨 环比下降0.88万吨 LME铜库存14.44万吨 环比下降0.7% COMEX库存29.13万吨 环比上升1.4% [3] - 建议关注洛阳钼业 金诚信 西部矿业 河钢资源 江西铜业 铜陵有色 云南铜业等 [3] 工业金属-铝 - 截止9月26日 LME铝收报2649.0美元/吨 较上周下跌1.0% 沪铝收报20755元/吨 较上周下跌0.24% [4] - 近期电解铝产量相对稳定 维持在84.73万吨/周 [4] - 国内电解铝完全成本为16283元/吨 周环比下降81元/吨 行业平均利润扩大71元/吨至4487元/吨附近 [4] - 铝线缆板块开工率大幅提升1.8个百分点至67% [8] - 截至9月25日 国内电解铝锭社会库存61.7万吨 环比去库2.1万吨 较去年同期下降8.0万吨 [8] - 铝棒社会库存12.3万吨 环比去库1.2万吨 [8] - 本周LME库存51.8万吨 环比上升0.7% SHFE库存6.3万吨 环比下降12.1% [8] - 建议关注中国宏桥 宏创控股 天山铝业 神火股份 中国铝业 云铝股份 中孚实业 [9] 工业金属-锡 - 截止9月26日 沪锡主力合约273600元/吨 环比上涨1.9% [9] - 三地社会库存总量7890吨 环比下降6.7% 已连续两周大幅去库 预计年底前库存降至6000吨以内 [9] - 建议关注锡业股份 华锡有色 兴业银锡等 [9] 战略金属-稀土 - 截止9月26日 现货氧化镨钕56.25万元/吨 环比下跌1.3% 氧化铽705万元/吨 环比下跌1.7% [10] - 中钇富铕标矿加工费约22000-24000元/吨 较8月低上涨超20% [10] - 部分冶炼分离企业计划在未来2个月陆续停产 [10] - 七国集团和欧盟正在考虑设定稀土价格下限 短期对稀土价格形成利好 [10] - 建议关注中国稀土 北方稀土 广晟有色 盛和资源 华宏科技 金力永磁 宁波韵升 正海磁材等 [11] 战略金属-钴 - 本周电钴均价29.7万元/吨 环比上涨6% [11] - 刚果金ARECOMS宣布出口禁令将于10月16日结束 之后实行出口配额制 其中2025年授权出口1.8万吨 2026-2027年授权出口9.66万吨 [11] - 短期国内部分厂商因原料短缺已处于停产减产状态 [11] - 建议关注华友钴业 力勤资源 洛阳钼业 腾远钴业 寒锐钴业 格林美等 [12] 市场表现数据 - 本周有色金属指数上涨3.6% 30日上涨20.4% 年初至今上涨2.2% [13] - COMEX黄金本周上涨2.2% 30日上涨5.54% 年初至今上涨27.4% [13] - COMEX白银本周上涨8.22% 30日上涨10.14% 年初至今上涨21.52% [13] - LME铜本周上涨2.09% 30日上涨4.41% 年初至今上涨1.14% [13] - 沪锡连续合约本周上涨1.91% 30日上涨4.67% 年初至今上涨15.56% [13]

固收市场 - 截至2025年8月末，中债登和上清所债券托管量合计为174.54万亿元，环比净增加1.51万亿元，但较7月末环比少增0.24万亿元 [5] - 债券市场配置盘继续增加，而交易盘和境外机构则在持续减持 [5] 钴行业 - 刚果（金）战略矿产市场监管局将钴出口禁令延长至2025年10月15日，之后将改为钴出口配额制度 [5] - 2024年刚果（金）钴产量占全球总产量的76.3% [5] - 钴价有望进入上行周期 [5] 锑行业 - 美国锑业公司获得美国国防后勤局为期五年、最高价值2.45亿美元的锑金属锭独家供应合同 [5] - 该合同反映了美国对锑供应链安全的担忧，进一步凸显了锑的战略金属价值 [5] - 今年锑价先扬后抑，春节后价格变化主要受出口政策及需求影响，随着出口松动，内盘锑价有望上涨 [5] 高端制造出口 - 2025年1-8月，我国工程机械出口保持高景气度，大类工程机械、挖掘机、拖拉机、矿山机械累计出口金额同比增速分别为14%、25%、30%、23% [7] - 同期，叉车、机床、工业缝纫机累计出口金额同比增速分别为1%、14%、16% [7] - 电动工具、手工工具、草坪割草机累计出口金额同比增速分别为1%、-5%、45% [7] - 8月对美出口降温趋势延续 [6] 脑机接口行业 - 脑机接口作为前沿领域，全球市场规模预计在2029年达到76.3亿美元 [8] - 政策端七部门联合发布《实施意见》明确行业发展目标，叠加卒中、渐冻症等刚需驱动，行业进入“政策-研发-应用”闭环，商业化路径逐渐清晰 [8] 格力电器 (000651.SZ) - 公司2025年预期股息率超过7%，当前预期股息率为7.7% [8] - 该股息率是基于2025年盈利预测330亿元以及52%现金分红率的假设 [8] - 2013至2024年的12年间，公司预期股息率超过7%的时间占比约为31% [8]

2025 年 9 月 24 日 晨会速递 分析师点评 市场数据 | | 股指期货 | | | --- | --- | --- | | | 收盘 | 涨跌% | | IF2510 | 4510.20 | 0.28 | | IF2511 | 4495.40 | 0.30 | | IF2512 | 4483.80 | 0.25 | | IF2603 | 4457.60 | 0.20 | 行业研究 【有色】刚果（金）钴出口配额落地，钴价有望进入上行周期——钴行业动态点评(增 持) 刚果（金）战略矿产市场监管局 2025 年 9 月 20 日宣布将钴出口禁令延长至 10 月 15 日，10 月 16 日起改为钴出口配额制度。2024 年刚果（金）钴产量占全球产量的 76.3%。投资建议：刚果（金）出口受限，钴供给明显收缩，利好钴价上行。推荐华 友钴业、洛阳钼业，关注力勤资源。 风险提示：刚果（金）钴政策变化风险；刚果 （金）以外地区产量超预期风险；钴需求下跌风险。 公司研究 【建筑】盈利进一步减亏，现金流及收现比同比改善——中铁装配（300374.SZ）跟 踪点评报告(增持) 25H1，中铁装配收入实现稳定增长，归母净 ...

行业投资评级 - 强于大市 维持 [1] 核心观点 - 贵金属板块在FOMC降息25BP后出现调整 但调整后价格仍有支撑 保持多头走势 长期看好贵金属表现 建议继续超配贵金属 [4] - 铜价在FOMC会议后出现波动 但整体上行趋势未破 面临10000美金关键位置 有望继续上行突破 国内消费旺季来临 下游开工率提升有望提振消费情绪 [5] - 铝价聚焦金九银十下游消费情况 本周国内铝下游加工龙头企业开工率较上周小幅增加0.1个百分点至62.2% 国庆假期临近或推动下游补库 开工率有望继续回升 [5] - 钴价因刚果金出口政策落地而继续上行 刚果金延长钴出口禁令至2025年10月15日 之后实施配额制度 2025年10-12月配额18125吨 26-27年总配额96600吨 较24年产量大幅下滑56% [6] - 锂价因宁德时代与龙蟠科技签订15.75万吨磷酸铁锂正极材料采购协议而上涨 合同总金额超60亿元人民币 反映下游需求持续景气 2026年锂电需求高增长确定性增加 [7] - 铀价因俄罗斯考虑限制铀出口而上涨 俄罗斯占美国商业核反应堆浓缩铀供应量的27% 实物投资基金SPUT持续进场 截止9月19日持仓较6月初增加3.8百万磅（约合1462吨铀） [8] 板块行情 - 有色金属行业本周涨跌幅为-3.8% 排名第30 [15] - 本周有色板块涨幅排名前5的是博迁新材、武进不锈、赣锋锂业、有研粉材、*ST利源 [18] - 本周跌幅排名前5的是翔鹭钨业、北方稀土、株冶集团、广晟有色、章源钨业 [18] 价格表现 - 基本金属方面：本周LME铜下跌1.19%、铝下跌1.33%、锌下跌2.88%、铅下跌0.17%、锡下跌1.53% [21] - 贵金属方面：本周COMEX黄金下跌0.22%、白银上涨1.13%、NYMEX钯金下跌2.69%、铂金下跌16.47% [21] - 新能源金属方面：本周LME镍下跌0.71% 钴上涨0.73% 碳酸锂上涨0.89% [21] 库存变化 - 基本金属方面：本周全球显性库存铜累库7945吨、铝累库8010吨、锌累库2724吨、铅去库4085吨、锡累库53吨、镍累库7944吨 [29] 投资建议 - 建议关注：华友钴业、腾远钴业、中钨高新、章源钨业、湖南黄金、华钰矿业、湖南黄金、山金国际、赤峰黄金、紫金矿业、洛阳钼业、神火股份、云铝股份、中广核矿业等 [9]

A股市场开盘表现 - 三大股指集体高开 沪指涨0.05%报3822.01点 深成指涨0.37%报13119.83点 创业板指涨0.10%报3093.97点 [2][3] - 有色钴概念全线走强 [1][3] - 消费电子板块活跃 [1][3] - 机器人概念跌幅居前 [1][3] - 油气板块概念跌幅居前 [1][3] 贵金属板块表现 - 湖南白银涨超6% [1] - 西部黄金涨超4% [1] - 山东黄金涨超3% [1] - 招金黄金涨超3% [1] - 晓程科技涨超3% [1] - 中金黄金涨超3% [1] 苹果产业链表现 - 立讯精密竞价涨停 [1] - 歌尔股份高开 [1] - 达瑞电子高开 [1] - 蓝思科技高开 [1] - 领益智造高开 [1] - 环旭电子高开 [1] 港股市场开盘表现 - 恒指低开0.32% [4] - 恒生科技指数跌0.68% [4] - 科网股分化 快手跌超6%因旗下电商"成都快购"被立案调查 [4] - 医药股普遍回升 诺诚健华涨超3% [4] - 鸿腾精密高开近7%逼近历史高点 [4] 安踏体育股价表现 - 安踏体育跌超4% [4] - 股价现报92.350港元 下跌4.450港元 跌幅4.60% [5] - 下跌因旗下始祖鸟品牌就"赞助艺术家在喜马拉雅放烟花"事件致歉 [4] 央行公开市场操作 - 开展2405亿元7天期逆回购操作 利率1.40% [5] - 开展3000亿元14天期逆回购操作 [5] - 当日有2800亿元逆回购到期 [5] 人民币汇率 - 人民币对美元中间价报7.1106 较前一交易日调升22个基点 [6] - 前一交易日中间价为7.1128 [6]

投资策略建议 - 建议聚焦有真实利润兑现或强产业趋势的行业 重点关注资源 创新药 游戏和军工 [1] - 中长期关注供给在内 需求增长在外且中国有持续定价能力的行业 [1] - 短期利润兑现度角度建议关注稀土 钴 钨 磷化工 农药 氟化工 光伏逆变器等方向 [1] 消费电子机会 - 9月有密集消费电子产品发布会 提示关注消费电子行业 [1] - 重点关注苹果产业链的重估机会 [1]

华友转债赎回安排 - 投资者持有华友转债可选择在二级市场交易或按34.43元/股转股价格转换为股票 [2] - 未及时操作者将被强制赎回 赎回价格为100元/张票面价格加当期应计利息0.8918元/张 合计100.8918元/张 [2] - 强制赎回可能导致投资者面临较大投资损失 [2]

核心观点 - 美国经济数据偏弱导致美元指数震荡下行 黄金创历史新高后进入降波蓄力阶段 市场预期从衰退交易转向滞胀交易 贵金属板块长期受去美元化及降息交易支撑 [1][2] - 基本金属呈现分化走势 铜价因软着陆预期及消费旺季提振突破10000美元 铝价受下游开工率提升至62.1%推动上行 锡价因供给紧缺及降息预期上涨2.70% [2][3][4] - 小金属中钴价受补库需求及政策预期推动全线上涨 硫酸钴周涨幅达4.55% 锂价因复产计划承压但长期供需料边际改善 [3][4] 贵金属 - 黄金再创历史新高 本周美国经济数据偏弱致美元指数震荡下行 黄金进入降波蓄力阶段等待美联储议息会议决策 [1][2] - 即使议息会议符合预期也不建议急于止盈 市场大概率从衰退交易转向滞胀交易 黄金可能迎来波动率下降的慢牛行情 [1][2] - 长期去美元化进程不会转向 叠加短期降息交易下ETF配置资金流入 贵金属板块表现持续看好 建议继续超配 [1][2] 铜 - LME铜价再破10000美元 美国经济走弱背景下市场定价滞胀或软着陆交易 铜价震荡上行 [2] - 若美国降息周期打开 经济走向滞胀和软着陆的可能性大于衰退 当前铜价机会大于风险 [2] - 国内消费旺季来临 下游开工率提升有望提振消费情绪 从而带动铜价上行 [2] 铝 - 沪铝本周上行 铝加工开工率上升至62.1% 传统旺季下各板块回升向好带动价格 [3] - 房地产板块持续低迷但新能源领域订单持续释放 下游用铝量仍有增量预期 SMM预计9月中旬开工率持续回升 [3] - 美国铝关税影响有限 扩大征税范围不会对中国电解铝需求造成明显影响 长期电解铝天花板明确且库存持续去化 价格中枢或继续上移 [3] 钴 - 钴系产品价格整体上涨 硫酸钴/四氧化三钴/氯化钴/电解钴周涨幅分别为4.55%/3.36%/2.31%/2.06% [3] - 下游处于旺季且部分企业存在补库需求 头部矿企对钴中间品封盘及氯化钴高价成交推动采购情绪提升 [3] - 刚果金政策发布临近 市场预期进一步停产及后续配额制 补库及成本上升驱动价格上涨 钴价具备强劲上涨动能 [3] 锡 - 本周锡价上涨2.70% 云南与江西精炼锡冶炼企业合计开工率降至28.48% 原料供应紧张、成本压力及季节性检修致低开工常态 [4] - 缅甸佤邦锡矿复产进度低于预期 预计11月前难以复产 供给端持续紧缺 [4] - 锡作为交易量仅次于金银铜的国际品种 受降息预期影响较大 短期仍具备向上空间 [4] 锂 - 本周锂价下跌 主因宁德时代枧下窝矿区宣布复产计划 公司目标11月完成复产但能否达成尚未定论 [4] - 即便复产 国家对云母矿、盐湖矿加强管理趋势未变 供给增速趋缓 需求端储能持续景气 [4] - 国轩高科、亿纬锂能发布固态电池新进展 2026年或开始装车 带动新能源汽车渗透率及单车用锂量提升 碳酸锂未来供需料持续边际改善 [4] 投资建议 - 建议关注华友钴业、中钨高新、章源钨业、湖南黄金、华钰矿业、山金国际、赤峰黄金、紫金矿业、洛阳钼业、神火股份、云铝股份等标的 [5]

**行业与公司** 涉及有色金属行业 涵盖黄金 铜 钴锂 碳酸锂 白银 稀土磁材等细分领域 具体公司包括山东黄金 江西铜业 华友钴业 中矿资源 紫金矿业等龙头企业[1][3][5] **核心观点与论据** * 黄金投资机会显著 央行购金和地缘政治风险驱动避险需求 中国央行持续购金 以色列局势加剧市场避险情绪 黄金突破前高在即 山东黄金等龙头公司成本控制良好 受益金价上涨 卓越集团和中国黄金国际等低估值公司处于估值底部 利润增长空间大[1][2][4] * 铜市场处于牛市 铜价在1万美元附近震荡 预计需达12,000美元才能刺激停产铜矿复产和新矿开发 优质铜矿公司估值或升至20倍 推荐江西铜业 A股和港股估值较低 具备阿尔法潜力[1][5][16] * 钴市场面临政策博弈 刚果金配额谈判短期难达成 可能延期 中国钴中间品原料进口大幅削减 产业链库存仅能支撑约3个月 有效库存或至10月底 若配额政策延期 国内钴库存或枯竭 推动钴价上涨 推荐华友钴业 天远钴业 寒锐钴业及力勤资源[1][6][7] * 碳酸锂价格触底反弹是关注重点 若触底 推荐东方资源 业务估值稳定 铜和小金属利润上升带来价值重估 中矿资源无需依赖碳酸锂价格大幅上涨即可实现业绩增长和市值提升[3][9][11] * 美联储降息路径不同以往 贵金属避险属性未充分定价 类似1970年代滞胀环境 美国经济韧性强 黄金具长牛逻辑 预计金价将继续上攻 权益市场板块回弹概率大 黄金股成本上升趋缓 业绩增长预期改善[3][10][12] * 白银弹性可能超过黄金 值得关注锡业锡盛达资源和湖南白银等高弹性股票[14] * 稀土磁材板块下半年值得关注 三季度进入需求旺季 补库需求和采购需求强烈 进口矿供给影响将在三季度末和四季度初逐渐显现 建议关注北溪 中溪 广盛 盛和等公司 以及金利 运生 镇海 三环等头部磁材企业[15] **其他重要内容** * 华友钴业拥有4万吨以上固盐产品 库存红利可观 下半年钴产品销售量预计放量[3][8] * 云母矿复产问题需等待自然资源部和江西省对于储量核实报告做出准确分类和定性 影响碳酸锂价格周期判断[11] * 铜板块供需结构趋紧 2025年全球供给增速预计约1% 需求增速约2.6% 供需差值超过1%强力支撑铜价中枢[16] * 铜股票投资可选择成长性较高或此前估值较低公司 如江铜港股 中色 中长期看好龙头企业如紫金洛钼星辰信 这些公司具有显著量增潜力[17][18]

行业投资评级 - 强于大市评级维持 [2] 核心观点 - 议息会议将至 持续推荐贵金属板块 黄金再创历史新高 市场可能从衰退交易转向滞胀交易 黄金或迎来波动率下降的慢牛行情 [5] - 铜价震荡上行 LME铜再破10000美元 若美国降息周期打开 美国经济走向滞胀和软着陆可能性大于衰退 国内消费旺季来临 下游开工率提升有望提振消费情绪 [6] - 铝价继续看好上行 铝加工开工率上升至62.1% 传统旺季下各板块回升向好 新能源领域订单持续释放有效对冲房地产低迷 电解铝天花板明确 库存持续去化情况下中枢或继续上移 [6] - 钴系中间品报价集体上涨 硫酸钴/四氧化三钴/氯化钴/电解钴周涨幅分别为4.55%/3.36%/2.31%/2.06% 刚果金政策预期停产 采用配额制 补库及成本上升驱动价格上涨 [7] - 锡价上涨2.70% 供给端持续紧缺 云南与江西精炼锡冶炼企业合计开工率降至28.48% 缅甸佤邦锡矿预计11月前难以复产 [7] - 锂价承压下跌 主要由于宁德时代枧下窝矿区宣布复产计划 但供给增速趋缓 需求端储能持续景气 固态电池新进展带动新能源汽车渗透率提升 [7][8] 板块行情 - 有色金属行业本周涨跌幅为3.6% 排名第5 [15] - 涨幅排名前5的是深圳新星 电工合金 武进不锈 立中集团 豫光金铅 [19] - 跌幅排名前5的是宜安科技 东阳光 天齐锂业 广大特材 和胜股份 [21] 价格表现 - 基本金属：LME铜上涨1.49% 铝上涨2.80% 锌上涨3.10% 铅上涨2.07% 锡上涨2.70% [22] - 贵金属：COMEX黄金上涨0.46% 白银上涨3.20% NYMEX钯金上涨4.96% 铂金下跌10.83% [22] - 新能源金属：LME镍上涨0.76% 钴上涨0.37% 碳酸锂下跌2.88% [22] 库存变化 - 全球显性库存铜累库7945吨 铝累库80吨 锌累库2724吨 铅去库4085吨 锡累库53吨 镍累库7944吨 [30] 投资建议 - 建议关注华友钴业 中钨高新 章源钨业 湖南黄金 华钰矿业 山金国际 赤峰黄金 紫金矿业 洛阳钼业 神火股份 云铝股份等 [9]