半导体测试行业 - AI算力蓬勃发展推动底层芯片使用先进制程制造工艺和HBM堆叠结构 导致半导体后道测试需求增加 频次更多且要求更严格 [3] - 2027年国内半导体后道测试设备市场规模预计达到267亿元 [2][3] - 国内半导体后道测试设备国产化水平仍有较大提升空间 增量需求叠加存量替代为国产厂商带来发展机遇 [3][6] - 建议关注相关国产半导体测试设备厂商 [3] 电源设备行业 - 全球AI市场2023-2030年CAGR预计超过35% 驱动智算需求增长 [7][9] - SST方案成为数据中心供配电优选方案 其核心部件为高频变压器 [7] - 传统变压器企业技术沉淀深厚 特种变压器龙头、特高压变压器龙头等企业有望受益 [7] - 具备电力电子相关技术储备的公司有望享受SST方案带来的赛道红利 [7] - 高频变压器采用纳米晶/铁氧体磁芯 先进磁性金属材料龙头等企业值得关注 [8] 行业趋势 - AI芯片和HBM复杂结构设计对半导体后道测试提出新要求 [5] - HVDC、巴拿马电源等方案在数据中心配电领域具备一定优势 但SST方案综合优势更突出 [7][9]

募集资金基本情况 - 公司首次公开发行人民币普通股（A股）股票70,175,439股，每股发行价格6.87元，募集资金总额48,210.53万元，扣除发行费用5,965.04万元后，募集资金净额42,245.48万元 [1] - 超募资金总额为19,271.81万元，募集资金已由立信会计师事务所审验并出具验资报告 [1][3] - 公司对募集资金采取专户存储管理，并与保荐人、银行签订三方监管协议 [1] 募集资金使用计划 - 根据招股说明书，募集资金投资项目总投资金额22,973.67万元，拟投入募集资金金额22,973.67万元 [2][3] - 超募资金为19,271.81万元，占募集资金净额的45.6% [3] 超募资金使用情况 - 公司已使用超募资金5,700万元偿还全资子公司银行贷款，占超募资金总额的29.58% [3] - 截至公告披露日，累计使用超募资金5,700万元 [3] 本次超募资金使用计划 - 拟使用5,700万元超募资金永久补充流动资金，占超募资金总额的29.58% [4] - 最近12个月内累计使用超募资金补充流动资金和偿还银行贷款的金额未超过超募资金总额的30% [4] - 该事项需提交股东大会审议通过后方可实施 [4] 资金使用必要性与合理性 - 使用超募资金补充流动资金可满足公司经营需求，提高资金使用效率，降低财务成本 [5] - 该举措不会变相改变募集资金投向或损害股东利益 [5] 相关承诺 - 公司承诺每12个月内累计使用超募资金补充流动资金和偿还银行贷款不超过总额的30% [6] - 补充流动资金后12个月内不进行高风险投资及对外财务资助 [6] 审议程序及监管意见 - 董事会、监事会已审议通过使用超募资金补充流动资金的议案，尚需股东大会批准 [6][7] - 保荐人认为该事项履行了必要程序，符合监管规定，无异议 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，给予公司2025年PE 45倍，对应目标价20.25元 [1][4][5] 报告的核心观点 - 通合科技是充电模块领军企业，专注直流电源核心电力电子产品，在新能源汽车、智能电网、航空航天三大战略方向均衡发展 [1] - 2024年受充电桩竞争加剧影响盈利下滑，预计充电桩盈利能力已见底，随着全球充电桩建设、AI驱动数据中心建设、电网投资增长，公司有望多业务协同稳健增长 [1] 各业务板块总结 充换电业务 - 主要产品为充电模块及交直流控制板等，充电模块历经九代更迭，电压最高达1000V，充电桩充电功率最高可至兆瓦级 [2] - 2024年业务收入7.83亿，同比+20.4%，因下游需求向好；毛利率21.26%，同比-6.32pct，因行业竞争加剧产品降价 [2] - 持续扩大产品矩阵，推出液冷、储充、符合海外标准充电模块，新品占比提升支撑毛利率，2025年有望量增利稳 [2] 智能电网业务 - 主要包括电力操作电源、配电自动化终端电源管理模块、电力用UPS/逆变电源和数据中心HVDC产品 [3] - 2024年智能电网收入2.11亿元，同比+19.5%，毛利率36.92%，同比-1.73pct，因原材料涨价 [3] - 电力操作电源市占率领先，随电网投资加码，2025年收入有望稳定增长；持续丰富UPS与HVDC产品系列，开发大客户，有望随AIDC投资高增获业绩增量 [3] 盈利预测调整 - 考虑充电业务竞争加剧，下修2025 - 2026年充换电业务收入至9.71/11.85亿元，下修毛利率预测至21.2%/21.1% [16] - 考虑AIDC建设提速，上修2025 - 2026年智能电网中UPS与HVDC产品收入增速，上修智能电网收入预测至3.17/4.12亿元 [16] - 预计2025 - 2027年归母净利达0.79/1.16/1.50亿元（前值2.30/3.79亿元，下修66%/69%） [4] 主要财务指标 |会计年度|营业收入（百万）|归属母公司净利润（百万）|EPS（最新摊薄）|ROE（%）|PE（倍）|PB（倍）|EV EBITDA（倍）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|1,209|23.94|0.14|2.12|141.82|2.98|58.50|0.35| |2025E|1,679|78.57|0.45|6.70|43.21|2.81|25.68|0.35| |2026E|2,110|116.39|0.67|9.25|29.17|2.59|19.77|0.35| |2027E|2,523|149.88|0.86|10.86|22.65|2.34|16.23|0.35|[8]

核心观点 - 通信行业算力板块业绩和估值双升，是确定性最高的方向；科创债ETF投资应关注有票息和安全边际的个券，机构“抢券”需理性；北交所投资要关注中报业绩与估值匹配度，专精特新企业具配置价值 [1][2][3] 通信行业 本周行情复盘 - 本周通信板块跑赢万得全A，新易盛、中际旭创半年报业绩预告亮眼带动海外算力板块上涨，国内算力板块共振，美股AI板块中AI应用涨幅优于AI算力，A股AI板块中AI算力涨幅优于AI应用 [5] - 通信（申万）指数涨跌幅+7.56%，在31个行业中排名第1，西部通信指数周涨跌幅+3.23%，各行情指标涨跌幅排序为通信（申万）>创业板指>深证综指>万得全A>沪深300>上证指数 [5] - 子板块涨跌幅前三为光器件光模块（+9.59%）、温控设备（+8.59%）、电源设备（+8.25%）；后三为通信网络服务（-0.82%）、光纤光缆（+0.13%）、运营商（+0.37%） [6][7] - 个股涨跌幅前五为潍柴重机（+45.35%）、新易盛（+39.01%）、中际旭创（+24.33%）、淳中科技（+22.47%）、仕佳光子（+22.43%）；后五为元道通信（-33.44%）、通鼎互联（-14.48%）、恒宝股份（-8.53%）、国光电气（-7.73%）、武汉凡谷（-6.72%） [7] 下周投资策略 - 行业变化包括新易盛预计25H1归母净利润37 - 42亿元，同比增长327.68% - 385.47%；中际旭创预计25H1归母净利润36 - 44亿元，同比增长52.64% - 86.57%；美国政府承诺授予英伟达许可恢复对中国销售H20AI芯片；Meta建设AI超算集群；谷歌DeepMind推出新架构MoR [8] - 行业投资观点为多家算力公司业绩预告显示国内外AI算力高景气，算力资源是AI创新主要瓶颈，算力投资和升级是确定性主旋律，建议关注海外算力链核心环节、国内算力相关环节、自主可控产业链及AI应用端 [9] - 本周相关个股组合整体涨跌幅+14.67%（20250414至今累计涨幅+52.31%），下周相关个股组合为新易盛、中际旭创、天孚通信、拓邦股份、亨通光电、英维克 [1][10] 固定收益 科创债ETF及指数成分券参与价值 - 首批10只科创债ETF上市以来规模快速增长、交易活跃度高，截至7月18日，5只产品规模突破100亿元，10只ETF总规模超880亿元，10只换手率均超50%，7只超100% [13] - 静态测算下，不剔除永续债，10只科创债ETF规模预计在1800 - 2330亿元；剔除永续债后，预计在1440 - 1840亿元 [13] - 科创债ETF及指数成分券利差已压降至历史极低水平，扩容或带动成分券利差继续小幅压降，剩余期限3 - 4年期的科创债ETF、科创债指数成分券整体利差低点可能分别在5bp、10bp左右 [14] - 建议关注有票息和安全边际的个券配置机会，当前科创债ETF及跟踪指数成分券交易拥挤，多数成分券利差压降空间有限，机构“抢券”应理性，注意止盈 [15] 信用债市场回顾 - 资金面宽松、经济数据偏弱、科创债ETF上市催化本周信用债行情继续演绎，理财规模环比增长、破净率下降 [15] - 一级市场信用债发行量和净融资规模环比下降、同比上升，取消发行规模下降、数量上升 [15] - 二级市场金融债换手率小幅上升，城投债、产业债换手率小幅下降，城投债和银行二永债利差多收窄，券商次级债利差多走阔，保险次级债利差多收窄 [15] 北交所 北交所市场周报（2507014 - 250718） - 当周北交所全部A股日均成交额达218.3亿元，环比上涨1.3%，北证50收跌0.2%，日均换手率达2.4% [17] - 当周涨幅前五大个股为广道数字（60.5%）、佳合科技（48.9%）、万源通（16.1%）、五新隧装（15.5%）、春光药装（12.2%）；跌幅前五大个股为国源科技（-16.1%）、同辉信息（-13.6%）、大禹生物（-9.4%）、艾能聚（-9.1%）、志晟信息（-8.4%） [17] - 重点新闻及政策包括中国雅江集团成立、纳科诺尔固态电池设备出货、六座纯电SUV大战开打、宇树科技启动IPO辅导 [18] - 投资建议为政策支持科技创新与绿色转型，北交所市场结构性活跃，但需警惕估值分化与流动性分层风险，建议关注中报业绩与估值匹配度，防范概念股回调风险 [19] 北交所市场点评（20250718） - 指数层面，7月18日北证A股成交金额达224.6亿元，较上一交易日增加13.1亿元，北证50指数收盘价为1418.6，下跌0.7%，PE_TTM为67.25倍，北证专精特新指数收盘价为2428.8，下跌0.4% [21] - 个股层面，当日北交所268家公司中74家上涨、7家平盘、187家下跌，涨幅前五个股为佳合科技（30.0%）、万源通（11.0%）、凯大催化（10.7%）、奔朗新材（9.1%）、海达尔（6.8%）；跌幅前五个股为国义招标（-6.4%）、春光药装（-4.8%）、同辉信息（-4.3%）、花溪科技（-4.2%）、国源科技（-3.9%） [21] - 新闻汇总包括宇树科技启动IPO辅导、国家发改委规范低空产业发展，重点公告有优机股份可转债获批、骑士乳业受处罚、泰鹏智能子公司变更登记 [22] - 投资建议为当日北交所成交活跃度提升、资金参与度改善，但市场分化显著，后市短期或延续震荡，政策红利和改革深化有望提振中长期信心，专精特新企业具配置价值 [23]

纪要涉及的公司 英杰电气 纪要提到的核心观点和论据 1. **可控核聚变领域** - **业务进展**：与西南物理研究所合作 20 年，从实验室阶段向实验堆等转型，产品用于多个国内项目，2024 年销售额达上千万，2025 年订单量预计增长 [3] - **技术优势**：在多晶还原炉兆瓦级功率和 IGBT 技术磁场电源方面经验丰富，能满足特殊直流电源需求 [2][6] - **市场竞争**：竞争激烈，通过提升业绩和技术水平赢得客户信任争取订单 [7] - **发展前景**：国内项目推进带动设备采购需求增加，预计 2025 下半年至 2026 上半年投资涌入，但需落实订单应对竞争 [8] - **竞标优势与措施**：有技术优势，需让新客户认识技术实力，目前与新客户对接，争取采购高峰期获批量订单，总经理和董事长重视 [9] - **产品覆盖性**：不同技术路线不影响产品提供，能满足设备特定参数电源需求 [14] - **地区项目推动**：2025 年采购高峰期推动合肥和成都项目发展，公司密切跟踪并沟通，注重保密推进工作 [15] 2. **光伏行业** - **业务情况**：营收占比约一半，受行业下行影响订单压力大，国内订单从 2024 年 6 亿多元降至 2025 年 4000 多万元 [2][17] - **未来规划**：未来两三年深化发展，加强收款管理、优化业务结构、探索新市场机会扩大规模 [4][16] - **营收确认与风险**：未确认销售收入约 15 - 16 亿元，60%款项已收到，2024 年四季度计提 5000 多万元存货减值准备 [17] - **回款措施**：针对不同客户采取打折或材料抵款等方式加速回款，降低呆坏账风险 [18] - **行业前景**：预计 2026 年下半年复苏，合同订单、产能和资本投资增加推动增长 [19] 3. **其他业务** - **半导体行业**：以射频电源为代表，2024 年营收约 3.5 亿元，2025 年预计超 4 亿，增长速度可能放慢 [20][21] - **充电桩和储能行业**：2025 年预计签大订单，2026 年形成营收，与上海新动力合作研发有进展 [22] - **AI 服务器电源行业**：有潜力但竞争激烈，已对接西南地区大客户，需快速研发样机获信任，规模不确定 [25][26] 4. **公司整体情况** - **领先地位原因**：强大产能、专业技术储备和资源优势，能满足大功率及特殊要求，可能排除部分竞争对手 [10] - **研发检测优势**：研发、检测测试和品质保障方面优势显著，技术实力强、积累丰富，获客户认可，与重要客户保持联系 [11] - **应对价格压力**：依靠技术实力，提供高质量、高毛利率产品，参与大型项目合理分配 [12][13] - **中长期目标及路径**：3 - 4 年内达 50 亿营收，路径为半导体行业增长和充电桩及储能行业发展 [4][23] - **未来发展方向**：拓展 AI 服务器行业市场，深耕现有核心业务，关注聚变领域供电源环节发展 [29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 可控核聚变项目未纳入总体交流计划，但落实订单有望带来贡献，公司处于成长中，今年增速可能放慢 [24] - 英杰电器在合肥和成都项目招标时间未公开，公司跟踪参与竞标，作为头部厂商有望受益 [28]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 近期核聚变技术取得突破、行业资本支出大幅增长，得到资本市场高度关注，世界主要国家出台支持政策、社会资本大量涌入，发展有望迎来拐点 [4] - 聚变三乘积大于一定值才能产生有效功率输出，提供足够能量输入很关键，托卡马克装置脉冲性负荷价值量占比和技术参数要求更高，磁体电源极限参数不断提高，PSM 电源是辅助加热系统主流方案 [8] - 核聚变发展处于探索阶段，相关电源企业深耕多年积累技术经验，中标采购项目建立先发优势，有望受益于核聚变景气赛道 [9] 报告目录总结 核聚变进展积极，商业化渐行渐近 - 核聚变是两个轻原子核结合成较重原子核并释放巨大能量的过程，被称为人类社会终极能源，我国核聚变研究始于 20 世纪 60 年代，取得多项成果 [20][23] - 资本市场对核聚变关注度提升，一是技术取得突破，如中国“东方超环”“中国环流三号”、美国 NIF 等成果，以及谷歌与 CFS 签署协议；二是行业资本支出大幅增长，等离子体物理研究所中标金额同比大增，聚变新能（安徽）有限公司启动招标 [7][26] - 世界主要国家出台支持政策，美国发布战略、提供资金，中国支持前沿技术研发，德、英、法、日等国启动项目并资助；核聚变投资 2020 年迎来拐点，美国领先，中国紧随其后，磁约束路线受青睐 [7][30][34] - 核聚变技术路线多样，磁约束是主流方向，托卡马克装置投资大，磁体、真空室、包层、电源等是核心设备，建议关注高价值量设备投资机会 [7][37][47] 提高聚变三乘积，电源重要性凸显 - 实现核聚变需满足足够高温度、一定密度和能量约束时间，聚变三乘积大于一定值才能有效输出功率，托卡马克装置负荷分脉冲性和稳态性负荷，脉冲性负荷价值量占比和技术参数要求更高 [8][53][62] - 磁体电源方面，托卡马克装置发展使电源极限参数提高，我国参与 ITER 磁体电源设计获采购包，晶闸管是磁体电源主流功率器件，超导磁体电源设计有难点 [8][63][73] - 加热电源方面，主流辅助加热手段有高能粒子加热和射频波加热，包括 NBI、ICRH、LHCD、ECRH 四种类型，辅助加热系统对高压电源要求苛刻，PSM 电源是主流方案且已广泛应用 [77][86][90] 配套大科学工程，看好先发优势企业 - 核聚变发展处于探索阶段，部分企业率先开展配套电源研发并中标采购项目，如爱科赛博、许继电气、四创电子、英杰电气等，非上市公司金屹能源、森木磊石也有技术实力 [9][94] - 核聚变电源上市公司通过参与大科学工程积累经验、建立护城河，建议关注后续招标、中标进展及竞争格局变化 [95][97]

关于茂硕电源限售股份解除限售的公告分析 核心观点 - 公司2022年向特定对象发行的82,298,312股限售股（占总股本23.08%）将于2025年7月19日解除限售并上市流通 [1][2] - 本次解禁涉及股东为济南产发科技集团和济南能源投资公司，两者承诺36个月内不转让股份且严格履行避免同业竞争和关联交易的义务 [2][3][4] - 解禁后公司股本结构变化：限售股比例从26.90%降至3.82%，无限售流通股占比提升至96.18% [8] 发行与股本变动 - 2022年非公开发行82,298,312股A股，发行价5.55元/股，总股本从274,327,707股增至356,626,019股 [1][2] - 限售股类型包括高管锁定股（3.82%）和首发后限售股（23.08%），后者全部解禁后归零 [8] 股东承诺履行 - 产发科技和能投公司承诺不从事与公司存在竞争的业务，若拓展业务产生冲突则通过停止经营、业务整合或转让第三方解决 [3][4] - 控股股东承诺保持公司资产、人员、财务、业务及机构独立性，杜绝资金占用和违规干预经营 [5][6][7] 上市流通安排 - 解禁股份数量82,298,312股占总股本23.08%，流通后限售股仅剩高管锁定股13,639,309股 [8] - 保荐机构中泰证券确认解禁符合法规要求，股东承诺履行完毕且信息披露合规 [8][9]

A股电源设备板块盘初表现 - 电源设备板块在盘初出现拉升行情 [1] - 科泰电源和中恒电气涨幅均超过5% [1] - 金时科技、华塑科技、欧陆通、同洲电子等个股跟随上涨 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [1][7][94] 报告的核心观点 - 中恒电气聚焦数字能源产业链，软、硬件协同发展，2024 年利润高增，2025 年预计持续增长 [1][29] - 硬件业务中，HVDC 方案先行者，巴拿马方案绑定大客户，通信电源稳定，电力电源拓展份额 [2][3] - 软件业务深耕数字电网领域，拓展新型综合能源服务 [4] - 预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润均有显著增长，维持“买入 - B”评级 [7] 各目录总结 公司介绍 - 中恒电气创立于 1996 年，2010 年上市，专注零碳智能社会建设，业务涵盖多领域 [18][21] - 股权结构稳定，实控人朱国锭和董事长包晓茹为夫妻，管理层经验丰富 [24][26][27] - 2024 年业绩改善，营收 19.6 亿元同比 +26.1%，归母净利润 1.1 亿元同比 +178.5%，费用管控良好 [29] - 2024 年数据中心电源、电力操作电源系统、通信电源系统、技术服务维护营收占比分别为 34.1%、24.4%、15.6%、19.9% [36] 硬件业务 - HVDC 方案先行者，AIGC 时代渗透率有望提升，公司牵头制订标准，入选示范企业，客户包括大型互联网企业等 [2][54] - 巴拿马方案绑定大客户，有占地小等优点，阿里巴巴投入增加有望带动出货量，若获其他头部订单业绩增长空间大 [3][64][74] - 通信电源维持稳定，2024 年营收 3.06 亿元同比 -4.5%；电力电源拓展存量份额，2024 年营收 4.79 亿元同比 +20.5% [3][75] 软件业务 - 2024 年新能源“源”“荷”“储”高增长，电源侧和需求侧变化提升源 - 网 - 荷数字化、智能化需求 [79][81] - 公司依靠中恒博瑞开展业务，数字电网参与转型和建设，拓展新业务；综合能源服务布局用户侧能源互联网产业 [85][86] 盈利预测及估值分析 - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 26.7 亿元、36.3 亿元、52.4 亿元，同比增长 36.2%、35.7%、44.6% [7][92][93] - 预计归母净利润分别为 2.1 亿元、3.1 亿元、4.4 亿元，同比增长 89.2%、51.1%、40.6% [7][92][94] - 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.37、0.56、0.78，对应 7 月 10 日收盘价 PE 为 41.1 倍、27.2 倍、19.3 倍 [7][94]

市场表现 - 沪深两市成交额突破1.5万亿，较上个交易日同期放量约2000亿 [1] - 上证指数现涨0.55% [1] - 全市约3400股上涨，1800股下跌 [1] - 主力资金净流出约70亿元 [1] 行业表现 - 券商、稀土永磁、船舶制造、软件开发、多元金融、CRO等概念涨幅居前 [1] - 银行、PCB、游戏、电源设备、城市更新等概念走弱 [1]