关税的双重紧缩效应 - 关税既是财政紧缩（美国私人部门承担）也是货币紧缩（非美私人部门承担）[1] - 当前关税与2018年不可比：金融通缩效应显著（盈利预期压低、估值侵蚀、去杠杆化、信贷紧缩）且陡增关税难由单方承担[3] 需求端的涨价约束 - 消费者信心跌破数年低点 耐用品前置消费已反映关税预期[5] - 居民提前囤货显示对关税敏感 可能减少消费而非承担涨价[5] - 3月汽车消费创4年新高（规避未来关税） 但需求将快速回落[5] - 服务消费同步下行：本土旅游/酒店入住率同比收缩 餐饮同店收入恶化[11][13] 金融通缩的传导机制 - 系统性关税冲击触发金融紧缩 美股高估值下或引发Kindleberger-Minsky不稳定循环[17] - 金融通缩表现：企业盈利预期下降→信贷收缩→资本开支/回购减少→循环强化[18] - 居民财富效应逆转：美股下跌+实际购买力下降→消费意愿受压制[18] 供给端的拖延策略 - 企业押注关税不可持续 贸易商转向合同重谈/供应链重组/游说豁免[20] - 美国企业补库应对消费前置 库存小幅增加+需求走弱+高利润率→涨价能力有限[20] - 地方联储褐皮书显示企业倾向"小幅高频调价"而非大幅涨价[20] 非关税因素的衰退共振 - DOGE改革冲击企业利润：Verizon一季度流失28.9万客户（含政府订阅流失）[25] - 1800家小型企业承包商被终止合同（远超往年）[26] - OPEC+竞争性增产：沙特5月增产41.1万桶（预期3倍） 6月或再加速[26] 联储政策的两难困境 - 关税通胀或被高估 但联储需观察两个月数据以确认"一次性效应"[29] - 若降息延迟 需50bp幅度才能兼顾抗通胀与稳增长 否则两头失衡[30]

中金公司观点 - A股一季度业绩边际改善 国内外环境偏积极 节后有望迎来"开门红" [1] - 配置建议关注景气回升且受关税影响小的领域 如AI产业链(云计算 算力 机器人 智能驾驶)及对美敞口不高的出口链(工程机械 电网设备 商用车) [1] - 现金流优质的红利板块值得关注 包括水电 电信运营商 食品饮料行业龙头 [1] 中泰证券观点 - 银行股红利属性凸显 建议关注大行 招行和优质城农商行投资价值 [1] 中信建投观点 - 全球避险情绪降温 A股流动性及关税战放缓推动情绪回暖 五一假期消费提振内需 [2] - AI领域加速发展 大模型多模态迭代与场景化应用持续突破 [2] - 一季报显示利润端改善 行业营收增速分化 建议关注高景气行业如电子 机械设备 计算机 汽车 家电等 [2] - 5月市场或维持震荡 风险偏好边际改善可能推动风格转向成长 [2]

政策导向与险资布局 - 中央政治局会议提出持续稳定和活跃资本市场的政策导向 [1] - 保险公司加大权益资产配置布局 选股策略贴近上证50指数成分股等A股核心资产 [1] - 第二批保险资金长期股票投资试点累计规模达上千亿元 部分险资机构计划设立私募证券投资基金以加码二级市场 [1] 行业配置动态 - 险资一季度增持医药生物 钢铁 家用家电 国防军工等行业证券数量 [2] - 持股数量方面 险资重点加仓国防军工 轻工制造 家用电器板块 [2] - 个股层面 险资增持城建发展 唐山港 铜陵有色 招商公路等标的 [2] 后市展望与策略 - 险资机构对后市持乐观态度 认为市场已完成对极端情绪的纠偏 [3] - 配置策略以稳定红利为主 重点关注银行 交运 公用事业 通信服务 医药等行业 [3] - 医药行业维持中长期超配策略 因处于库存周期和产能周期双拐点 [3] 资金增量预测 - 预计未来3年保险资金每年入市增量资金约6000亿元至8000亿元 其中高股息配置占3000亿元至4000亿元 [3] - 金融监管总局提升险企权益配置比例上限 推动中长期资金入市 [4] - 低利率环境下 保险公司倾向于通过股息补票息 高股息成为权益配置重要方向 [4]

险资一季度持仓概况 - 截至4月28日保险资金现身376家上市公司前十大流通股东名单总持仓数量25701亿股总持仓市值278739亿元 [1] - 持仓市值前十公司包括平安银行中国联通中国平安沪农商行中国电信金风科技南京银行中国移动南玻A京能电力 [1] - 平安银行以126620亿元持仓市值和11245亿股持仓数位列险资重仓股首位 [1] 行业分布特征 - 银行电信服务硬件设备有色金属公用事业等行业龙头受险资青睐 [1] - 银行股持仓市值141722亿元持股数13084亿股均居险资重仓行业首位 [2] - 电信服务行业持仓市值28544亿元重仓标的为中国联通中国电信中国移动 [2] 持仓偏好分析 - 险资偏爱高股息个股银行股作为典型代表被集中持有 [2] - 硬件设备行业多只高股息个股获险资重仓 [2] - 年内6家保险公司累计举牌12次同比增加10次其中6次举牌标的为银行股 [2] 策略动因 - 增持举牌高股息大盘股可应对利率下行冲击 [2] - 高股息策略有助于减少股价波动导致的短期财务报表波动 [2]

西班牙电信行业网络中断事件 - 西班牙停电导致部分地区手机信号中断 [1] - 沃达丰西班牙公司网络活跃度为70% 因使用发电机维持运行 [1] - Orange运营商要求客户非必要不使用手机 防止网络过载 [1] 运营商应对措施 - 沃达丰通过发电机维持70%网络覆盖 显示基础设施应急能力 [1] - Orange采取流量管控措施 限制非必要通信以保障核心服务 [1]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 25Q1行业增速较缓或为年内低点，全年节奏有望前低后高 [1] - 运营商基于资源优势，AI算力/AI服务收入增长有望加速 [3] - 稳健增长+高股息+科技成长，运营商股东回报价值凸显 [4] 根据相关目录分别进行总结 25Q1行业增速较缓或为年内低点，全年节奏有望前低后高 - 2025年一季度电信业务收入累计完成4469亿元，同比增速约0.7%，行业增速较缓受基数高、宏观环境复杂、运营商精细化项目管理等因素影响 [1] - 2024年经营数据季度分布呈U形走势，Q2、Q3基数相对较低，2025年一次性扰动因素已消除 [2] - 随着一次性扰动因素消除、需求修复巩固以及AI带动需求兑现，一季度运营商行业增速或为年内低点，全年有望呈“前低后高”趋势 [2] 运营商基于资源优势，AI算力/AI服务收入增长加速 - 中国移动优化“4+N+31+X”算力网络布局，算力服务器规模超100万台，智算规模超43 EFLOPS（2024年底为29.2EFLOPS） [3] - 中国电信2025年一季度IDC收入95亿元，同比增长10.4%，高于2024年全年7.3%的增速水平，智能收入同比增长151.6% [3] - 中国联通2025年一季度IDC收入72.2亿元，同比增长8.8%，高于2024年全年7.4%的收入增速，智算规模超21EFLOPS，较2024年底新增4EFLOPS [3] 稳健增长+高股息+科技成长，运营商股东回报价值凸显 - 2020 - 2024年期间，中国移动港股的股利支付率由54%提升至73%，中国电信港股的股利支付率由40%提升至72%，中国联通港股的股利支付率由40%提升至60%，中国移动和中国电信均指引2026年派息率将提升至75%以上 [4] - 按照最新收盘价计算，移动/电信/联通H股25年预期股息率分别为6.6%/5.7%/5.7%，A股预期股息率为4.5%/3.7%/3.7%，复杂外部环境下，运营商股东回报价值有望持续凸显 [4]

报告核心观点 报告对多个行业和公司进行研究分析，涉及固定收益、互联网、房地产、医药、通信等领域，指出各行业发展趋势和公司业绩表现，为投资决策提供参考[2][3][5] 各行业及公司总结 固定收益行业 - 近期美元指数下跌，避险属性弱化，“美元微笑曲线”左侧失效风险上升，受关税政策、特朗普新政、美国“例外论”动摇等因素影响[2] - 黄金是弱美元下受益资产，但短期超买；欧元区资产可能替代美元资产，关注日元、日股潜在机会[2] - 本周配置需重视赔率、左侧交易，因关税等变数大，资产波动维持高位[2] 互联网行业 - 1Q游戏抗周期性凸显，网易4 - 5月将上线《七日世界》和《冰汽时代》，腾讯25年头部游戏储备丰富，4月22日发布会定档多款新游[3] - 1Q国内iOS端游戏流水同比提升2.8%，春节期间《王者荣耀》和《和平精英》表现良好[3] - 25年游戏行业获更多政策支持，包括发展游戏出海业务和新增游戏艺术设计本科专业[3] 房地产行业 - 25Q1公募基金和北向资金地产股持仓市值环比下降，持仓集中度显示机构对地产股存在分化[5] - 二季度房地产行业迎来增量政策窗口，因前瞻数据季节性回落、美国关税超预期，关注潜在增量政策带来的投资机会[5] 医药健康行业 - 基因测序开启新时代，短期商务部禁令加快国产替代，中期AI大模型推动降本增效，长期时空组学重构理论研究、扩容测序量[6] - 首次覆盖华大智造给予“买入”评级，华大基因给予“增持”评级[6] 多元金融行业 - 4Q24互联网金融平台基本面稳中向好，贷款质量稳健、新增放款量温和增长、盈利提升[6] - 《助贷新规》对头部平台有正面影响，或加速长尾小平台出清[6] - 互金行业估值受“对等关税”冲击回落，但基本面稳健、政策友好，关注乐信、奇富科技、信也科技[6] 重点公司 中国移动 - 2025年一季度营收2637.6亿元，同比增长0.02%，归母净利润306.3亿元，同比增长3.45%，扣非归母净利润289亿元，同比增长10.8%[7] - 公司在“AI +”赛道有成长机遇，移动云向“云智算”升级，维持“买入”评级[7] 新雷能 - 2024年营收9.22亿元，同比下降37.16%，归母净利润 - 5.01亿元，同比下降617.17%，因下游需求下滑、研发费用增加和资产减值损失[8] - 25年一季度营收2.33亿元，同比增长16.75%，归母净利润 - 0.44亿元，同比下降13.42%，因汇兑收益下降[8] - 预计25年需求释放、新产品放量，公司收入和净利润将增长，维持“买入”评级[8] 泡泡玛特 - 1Q25营收同增165% - 170%，国内、海外收入分别同增95% - 100%/475% - 480%，超市场预期[9] - 看好公司短期业绩及中长期成长前景，因搪胶毛绒发展、欧美客群破圈、多元业务贡献营收[9] 东方电缆 - 一季度收入21.47亿元，同比增长63.83%，归母净利润2.81亿元，同比增长6.66%，扣非净利润2.74亿元，同比增长28.19%，因高毛利外销收入增长[10] - 25年海风项目开工和招标有望使公司海缆订单高增，维持“增持”评级[10] 四川路桥 - 2024年营收1072亿，同比下降6.78%，归母净利72.1亿，同比下降19.9%，24Q4营收和归母净利同比高增长[11] - 四川省投资强度有望维持，公司利润规模稳定，25 - 26年预测股息率分别为6.49%、6.80%，维持“买入”评级[11] 明泰铝业 - 2024年营收323.21亿元，同比增长22.23%，归母净利17.48亿元，同比增长29.76%；25Q1营收81.24亿元，归母净利润4.40亿元，业绩持续修复，维持买入评级[12] 江苏雷利 - 24年营收35.19亿元，同比增长14.38%，归母净利润2.94亿元，同比下降7.14%，扣非归母净利润3.01亿元，同比增长3.53%，因毛利率下降和汇率波动[14] - 公司依托主业丰富产品矩阵，看好新品放量，维持增持评级[14] 盐津铺子 - 24年营收/归母净利/扣非净利53.0/6.4/5.7亿，同比增长28.9%/26.5%/19.3%；25Q1营收/归母净利/扣非净利15.4/1.8/1.6亿，同比增长25.7%/11.6%/13.4%，业绩超预期[15] - 25年多渠道、多品类、海外拓张有望驱动业绩高增，维持“买入”评级[15] 捷成股份 - 24年营收28.66亿元，同比增长2.36%，归母净利2.38亿元，同比下降47.04%，因电影行业偏弱影响主业[16] - 25年电影行业恢复，公司业绩有望回暖，维持“买入”评级[16] 新经典 - 24年营收8.21亿元，同比下降8.89%，归母净利1.27亿元，同比下降20.87%，因行业环境和部分品种销售不佳[19] - 公司内容储备丰富、营销网络完善，维持“买入”评级[19] 火星人 - 24年营收13.8亿元，同比下降35.7%，归母净利润1115万元，同比下降95.5%，因集成灶行业需求疲软和费用率上升[20] - 预计25年集成灶市场降幅收窄，公司加强费用管控，维持“增持”评级[20] 登海种业 - 2024年营收12.46亿元，同比下降19.74%，归母净利5662.56万元，同比下降77.86%，扣非净利 - 2363.79万元，同比下降113.33%，因计提资产减值和市场竞争[20] - 关注后续转基因商业化进展，维持“增持”评级[20] 飞凯材料 - 2024年营收29亿元，同比增长7%，归母净利2.5亿元，同比增长119%，扣非净利2.4亿元，同比增长380%；25Q1归母净利1.2亿元，同比增长100%，因处置子公司投资收益[22] - 考虑公司半导体布局和项目成长性，维持“增持”评级[22] 钱江摩托 - 2024年营收60.31亿元，同比增长18.3%，归母净利6.77亿元，同比增长45.8%；25Q1营收13.3亿元，归母净利0.87亿元，Q1净利承压或因费用前置[23] - 公司在大排量竞争有优势，维持买入评级[23] 天赐材料 - 25Q1收入34.89亿元，同比增长41.64%，归母净利1.50亿元，同比增长30.80%，因锂电下游需求超预期[24] - 预计25年电解液需求增长、价格上涨，公司盈利能力逐季好转，维持“买入”评级[24] 亿联网络 - 2024年营收56.21亿元，同比增长29.28%，归母净利润26.48亿元，同比增长31.72%；25年一季度营收12.05亿元，同比增长3.57%，归母净利润5.62亿元，同比下降1.15%，受关税政策影响[25] - 公司计划转移供应链，看好其竞争优势和业务拓展，维持“买入”评级[25] 新易盛 - 2024年营收86亿元，同比增长179%，归母净利润28.4亿元，同比增长312%；1Q25营收41亿元，同比增长264%，归母净利润15.7亿元，同比增长385%，受益于光模块需求释放[26] - 看好公司受益AI算力产业链，维持“买入”评级[26] 顺鑫农业 - 24年营收/归母净利/扣非净利91.3/2.3/2.5亿，同比 - 13.8%/转正/转正；25Q1营收/归母净利/扣非净利32.6/2.8/2.8亿，同比 - 19.7%/-37.3%/-37.4%，白酒业务稳增，猪肉业务减亏[26] - 给予“增持”评级[26] 敷尔佳 - 2024年营收20.17亿元，同比增长4.32%，归母净利6.61亿元，同比下降11.77%；25Q1营收3.01亿元，同比下降26.39%，归母净利0.91亿元，同比下降39.77%，因渠道优化和价格梳理[27] - 期待公司渠道调整后释放增长潜力，维持增持评级[27] 绿盟科技 - 2024年营收23.58亿元，同比增长40.29%，归母净利润 - 3.65亿元，同比亏损收窄62.66%，经营性现金流改善[28] - 预计2025年经营质量提升、盈利能力恢复，维持增持评级[28] 军信股份 - 2024年营收24.31亿元，同比增长30.86%，归母净利5.36亿元，同比增长4.36%；1Q25营收7.67亿元，同比增长54.23%，归母净利1.73亿元，同比增长39.41%，完成收购、拓展业务[28] - 公司业绩有望增长、维持高分红，或将价值重估，维持“买入”评级[28] 特锐德 - 2024年收入153.74亿元，同比增长21.15%，归母净利润9.17亿元，同比增长86.62%，充电业务和电力设备业务表现良好[30] - 维持“买入”评级[30] 广大特材 - 2024年营收40.03亿元，同比增长5.67%，归母净利1.15亿元，同比增长4.97%；2025Q1营收11.22亿元，同比增长25.75%，归母净利0.74亿元，同比增长1489%，受益于风电行业回暖[31] - 维持“买入”评级[31] 万年青 - 24年营收59.6亿元，同比下降27.3%，归母净利1316.8万元，同比下降94.2%；24Q4经营改善，今年春节后长三角水泥复价，公司主业有望改善，现金流优异[31] - 维持“增持”评级[31] 南钢股份 - 2025年Q1营收143.53亿元，同比下降14.93%，归母净利5.78亿元，同比增长4.42%，在钢铁行业环境下盈利有韧性[32] - 维持“买入”评级[32] 绿联科技 - 24年营收61.70亿元，同比增长28.46%，归母净利润4.62亿元，同比增长19.29%，全球化战略成效显著[33] - 25年有望在非美市场和品类扩张下进入经营向上周期，维持“买入”评级[33] 瑞芯微 - 24年营收31.36亿元，同比增长46.94%，归母净利润5.95亿元，同比增长341.01%；1Q25营收8.85亿元，同比增长62.95%，归母净利润2.09亿元，同比增长209.65%，毛利率创新高[34] - 看好公司端侧AI卡位，维持“买入”评级[34] 天孚通信 - 2024年营收33亿元，同比增长68%，归母净利润13亿元，同比增长84%；1Q25营收9.4亿元，同比增长29%，归母净利润3.4亿元，同比增长21%，环比下滑因汇兑收益降低[35] - 看好公司有源、无源业务在光模块放量下的发展，维持“买入”评级[35] 凯莱英 - 1Q25收入/归母净利/扣非归母净利15.41/3.27/3.05亿元，同比增长10.1%/15.8%/20.1%，降本增效成果显现，净利率提升[36] - 看好公司业务25年向好发展，A 股、H 股均维持“买入”评级[36] 云铝股份 - 2025年Q1营收144.11亿元，同比增长26.89%，归母净利9.74亿元，同比下降16.26%，扣非净利9.70亿元，同比下降6.30%，业绩环比修复[37] - 伴随氧化铝价格下跌和库存消化，业绩或持续修复，维持买入评级[37] 明阳电气 - 2024年营收64.44亿元，同比增长29.62%，归母净利润6.63亿元，同比增长33.80%；25年Q1营收13.06亿元，同比增长26.21%，归母净利润1.12亿元，同比增长25.01%，业绩持续增长[38] - 25年海风、出海和数据中心有望驱动业绩高速增长，维持“买入”评级[38] 中国巨石 - 25Q1收入/归母净利/扣非归母净利44.8/7.3/7.4亿元，同比增长32.4%/108.5%/342.5%，风电等需求带动销量增长，盈利能力改善[39] - 看好公司产能扩张和盈利能力增强，维持“买入”评级[39] 澜起科技 - 1Q25营收12.22亿元，同比增长65.8%，归母净利润5.25亿元，同比增长135.1%，互连类芯片收入创新高[40] - 截至4月22日，2Q25互连类芯片在手订单超12.9亿元，公司产品布局领先，维持“买入”评级[40] 中宠股份 - 2024年营收44.65亿元，同比增长19.15%，归母净利3.94亿元，同比增长68.89%；25Q1营收11.0亿元，同比增长25%，归母净利润0.91亿元，同比增长62%，因内销外销和毛利率优化[42] - 看好公司2025年营收及盈利提升，维持“买入”评级[42] 东岳集团 - 2024年营收141.8亿元，同比下降2.2%，归母净利润8.11亿元，同比增长14.6%，净利润低于预期因处置房地产业务亏损[43] - 考虑制冷剂景气改善，维持“买入”评级[43] 爱奇艺 - 4月23日举办大会，明确长剧 + 微短剧双轮驱动战略，计划优化广告系统和上线内容电商业务强化商业化能力[44] - 关注内容生态丰富和商业化举措有效性，维持“买入”评级[44] 金山办公 - 2025年Q1营收13.01亿元，同比增长6.22%，归母净利4.03亿元，同比增长9.75%，扣非净利3.90亿元，同比增长10.72%

The telecom giant is very profitable and produces strong cash flow. Its cash flow from operations was $7.8 billion during the first quarter, a $700 million increase from the prior year. It was enough cash to cover its capital expenses ($4.1 billion) and dividend payment ($2.9 billion), with room to spare ($700 million in excess free cash flow). That continued its trend of producing strong excess free cash flow. Verizon generated $8.6 billion in excess free cash flow after capital expenses and dividend payme ...

1. 4月23日(周三)美股盘前，美股三大股指期货齐涨。截至发稿，道指期货涨1.69%，标普500指数期货涨2.20%，纳指期货涨2.61%。 | ■ US 30 | 39,848.50 | 39,970.00 | 39,552.50 | +661.50 | +1.69% | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | ■ US 500 | 5,403.90 | 5,424.80 | 5,349.90 | +116.10 | +2.20% | | ■ US Tech 100 | 18,753.30 | 18,827.00 | 18,514.90 | +476.90 | +2.61% | 2. 截至发稿，德国DAX指数涨2.34%，英国富时100指数涨2.01%，法国CAC40指数涨1.09%，欧洲斯托克50指数涨2.36%。 | 德國DAX | 2025年6月 | 21,945.00 | 22,140.50 | 21,819.50 | +501.00 | +2.34% | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | II 法國 ...

3月25日晚间重要公告一览 中国电信：2024年净利润330.1亿元 同比增长8.4% 3月25日晚，中国电信（601728）发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入5235.69亿元，同比增 长3.1%；实现归属于上市公司股东的净利润330.12亿元，同比增长8.4%；基本每股收益0.36元/股，同比 增长8.4%。公司拟每股派发末期股息0.0927元(含税)。 资料显示，中国电信成立于2002年9月，主营业务是提供移动通信服务、固网及智慧家庭服务、产业数 字化服务。 所属行业：通信–通信服务–电信运营商 民丰特纸：2024年净利润同比增长54.09% 拟10派0.17元 所属行业：国防军工–航空装备Ⅱ–航空装备Ⅲ 所属行业：轻工制造–造纸–特种纸 快意电梯：2024年净利润同比下降8.46% 拟10派3.6元 3月25日晚，快意电梯（002774）发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入15.81亿元，同比下降 4.93%；实现归属于上市公司股东的净利润1.32亿元，同比下降8.46%；基本每股收益0.39元/股，同比下 降8.47%。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利3.6元（含 ...