市场表现与情绪 - 2026年4月1日，两市成交额达2万亿元，较前一日增加约700亿元[1] - 沪指3月累计下跌6.51%，最终失守3900点关口[3] - 3月31日，上证主力资金净流出194.23亿元，深证净流出179.18亿元[4] - 市场情绪脆弱，呈现防御属性，短期可能继续受业绩披露期压制[1] 行业与板块动态 - 3月31日，主力资金流入前三板块为塑料、轨交设备、国有大型银行，流出前三为半导体、电池、通信设备[4] - 3月汽车经销商库存预警指数为57.5%，同比上升2.9个百分点，环比上升1.3个百分点[7][8] - 商业航天板块活跃度提升，力箭二号完成首秀，天兵科技天龙3号即将发射[2] - 前2个月，我国集成电路设计收入636亿元，同比增长15.7%[9] 政策与宏观数据 - 2026年2月，全国贸促系统签发各类证书74.45万份，同比增长72.38%[5] - 九部门印发方案，推动物联网产业创新发展（2026-2028年）[6] - 境外人民币使用规模持续提升，在贸易结算、跨境投资等场景作用日益重要[6]

宏观策略 - 核心观点：美伊冲突持续，全球资产高波动，市场对地缘风险定价仍偏乐观，但报告对美股持悲观态度，因市场尚未充分计价战争失控导致油价失控、美联储加息和美国衰退的尾部风险 [1][50] - 海外宏观：市场交易核心围绕中东地缘冲突，资产价格波动加剧，地缘政治后续发展可能走向局势缓和或恶化两个极端 [6] - 海外经济：分析师大幅上调2026年第一季度美国增长预期，同时大幅下调第二季度增长预期，并大幅上调未来几个季度通胀预期 [1][50] - 美联储政策：美联储在2026年3月议息会议上维持3.5%至3.75%的政策利率区间，释放偏鹰派信号，市场已无短期降息预期，预计上半年将维持高利率环境 [6] - 国内宏观关键问题：后续经济演变需关注五个问题：油价上涨和输入型通胀的持续性、一线城市二手房销售季节性走弱风险、社零韧性、高油价下出口的总量冲击与替代效应孰强孰弱、固定资产投资正增长能否持续 [48] - 国内经济高频：3月经济延续开门红走势，地产销售呈现“小阳春”，但高油价是潜在风险点，可能扰动部分行业生产并影响外需 [2][52][53] - 国内生产：本周主要行业开工率边际回暖，汽车、PTA和焦炉开工率多优于去年同期，但基建实物工作量相关高频（如石油沥青开工率、水泥发运率）偏弱 [52] - 国内消费：截至3月22日，3月乘用车零售同比增速为-16%，降幅连续两周收窄，但高油价短期内仍可能压制燃油车零售 [53] - 国内地产：本周30大中城市商品房成交面积环比增长15.0%，19城二手房成交面积环比增长1.6%，均连续5周环比增长，但需警惕“小阳春”后季节性转弱风险 [53] - 国内出口：受春节错位影响，3月出口增速或有所回落，但3月前20日韩国出口增速创2021年5月以来新高，预计3月出口仍将录得小幅正增长 [53] - 国内物价：本周猪肉价格面临较大下行压力，农业农村部发布的猪肉平均批发价录得2018年以来新低，生猪价格进入过度下跌一级预警区间 [53] - 财政政策：如果2026年财政收支按预算完成，实物广义财政支出同比增速有望达4.8%，较上年的0.6%提高4.2个百分点，创近4年最高记录，财政发力明显 [3][4][56] - 美国通胀：近3个月美国PCE-CPI同比由负转正且不断走阔，预期年内PCE同比增速或持续高于CPI，这可能成为美联储持续“紧货币”的尾部风险 [5] 资产配置与市场展望 - 权益市场（A股）：2026年3月宏观月频择时模型评分为-2分，历史上涨概率为30.77%，判断3月A股大盘可能呈现调整走势，外围冲击持续发酵，建议保持警惕 [2][55] - 权益市场（全球）：下一阶段市场风格可能根据原油价格中枢带来的供需格局进行重新调整，建议以避险、防御方向为主，关注上游资源品、能源品和避险品种 [1][48] - 债券市场（国内）：债市呈现“钝化”特征，对新增信息反应有限，10年期国债收益率小幅震荡，市场对收益率曲线陡峭化认知趋同，短端有支撑，超长端存在上行可能 [6][15] - 债券市场（国内）：资金面宽松是压舱石，随着风险偏好下行，长端及超长端利率或仍有修复性下行机会，关注30年期利率在2.50%上方的交易性做多机会 [48] - 量化配置建议：模型对后续一周资产观点如下：中国权益市场存在下行风险（-1），恒生科技存在进一步下行风险（-2），国债市场持续震荡（0），黄金逐步企稳走避险行情（1），美股市场震荡偏弱进入超跌下杀阶段（-3） [49] - 基金配置：根据短期震荡行情研判，建议进行均衡型的ETF配置 [2][55] - ETF资金流：本周创新药ETF等基金规模增长较多，医药板块关注度提升；而上证指数ETF等宽基基金规模减少，显示一定承压 [2][55] - 大类资产：本周全球资产维持高波动，美股大跌，WTI原油价格上涨7.09%，纳斯达克指数下跌2.15%，伦敦金现上涨2.54%，黄金与原油出现同涨，显示黄金避险逻辑增强 [2][50][55] - 黄金逻辑：黄金与原油为抛物线关系，若冲突激化则重回避险交易，近期与原油同涨表明市场对名义利率的交易已较充分，抗通胀与避险属性回归 [19][48] - 原油逻辑：高波动，上行斜率及空间大于下行，是唯一可降低组合波动、对冲风险的品种，具有配置价值 [48] 固收与金工 - 债市表现：本周（2026.3.16-3.20），10年期国债活跃券收益率从1.8225%上行1.4个基点至1.8365% [10] - 绿色债券：本周（2026.3.23-3.27）新发行绿色债券28只，合计发行规模约179.16亿元，较上周增加7.87亿元；周成交额合计724亿元，较上周增加20亿元 [9] - 二级资本债：本周（2026.3.23-3.27）二级资本债周成交量合计约1779亿元，较上周减少105亿元；无新发行 [8] - 转债策略：交易端建议围绕高波股性进行日内波段操作，配置端建议关注预期差较大、业绩确定性较强的中低波标的，耐心等待明确右侧信号 [7][11] 环保行业 - 行业观点：在油气资产重估下持续关注生物油板块，固废板块公司业绩与现金流双升，并提高分红 [18] - 海螺创业：2025年营收65.48亿元（同比+4%），归母净利润22.45亿元（+11%），固废板块净利7.90亿元（+20%），自由现金流由负转正至1.59亿元，具备分红提升潜力 [18] - 绿色动力：2025年营收35.34亿元（+4%），归母净利润6.18亿元（+6%），加回资产减值后净利润8.09亿元（+11%），自由现金流15.85亿元（+48%），分红比例提升至73.53% [18] - 永兴股份：2025年营收42.87亿元（+14%），归母净利润8.61亿元（+5%），产能利用率提升7个百分点至87%，分红比例65.9%并承诺未来三年不低于60% [18] 有色金属行业 - 铜：本周伦铜报收12,141美元/吨，周环比上涨2.59%；沪铜报收95,930元/吨，周环比上涨1.26%；国内社库大幅下降14.86%至51.95万吨，预计短期价格维持震荡 [19] - 铝：本周LME铝报收3,285美元/吨，周环比上涨2.90%；沪铝报收23,935元/吨，周环比下跌0.35%；中东电解铝设施遭袭击，海外供给风险扩大，铝价上行风险正在放大 [19] - 黄金：本周COMEX黄金收盘价为4489.70美元/盎司，周环比下跌0.05%；贵金属市场对美联储加息预期计价较为充分；土耳其央行近两周抛售58.4吨黄金加剧市场波动 [19] 保险行业 - 行业观点：负债端持续向好，低估值+低持仓凸显配置价值，市场储蓄需求旺盛，负债成本有望逐步下降 [20] - 估值：截至2026年3月28日，保险板块估值2026年预测为0.54-0.77倍PEV、0.95-1.60倍PB [20] 个股公司点评 - 小菜园：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为6.2/7.4/8.6亿元，对应PE为11/9/8倍，维持“买入”评级 [21][22] - 来凯医药-B：聚焦代谢及肿瘤领域新药研发，核心管线LAE102（ActRII）机制差异化，有望与GLP-1联用成为减重基石疗法 [23] - 星源材质：预计2026-2027年归母净利润7.5/12亿元，隔膜盈利拐点将至，布局固态电解质膜打造第二成长曲线 [23] - 中联重科：上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为61.4/76.7/89.8亿元，对应PE 12/10/8倍，Q4收入明显提速，海外增长领跑行业 [24] - 继峰股份：预计2026-2028年归母净利润为9.07/12.40/15.05亿元，对应PE 16/12/10倍，同比实现扭亏，座椅业务贡献核心增量 [24] - 豪迈科技：调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润至31/38/45亿元，对应PE 21/18/15倍，三大业务齐增长，燃气轮机景气持续驱动成长 [25] - 横店东磁：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为19.3/22.1/25.9亿元，同比+4%/+15%/+17%，光伏逆周期经营韧性强 [25][26] - 文远知行-W：预计2026-2028年营业收入为9.45/19.87/36.8亿元，Robotaxi车队规模翻倍，海外市场多点开花 [26] - 先导智能：调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为23.2/29.8/35亿元，对应PE 36/28/23倍，主业锂电显著复苏，固态电池0-1受益 [27] - 中伟新材：略调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润20.5/25.6/30.8亿元，对应PE 26/21/17倍，Q4业绩符合预期，镍价上行贡献弹性 [28] - 联德股份：上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为3.4/4.6/6.1亿元，对应PE 35/26/20倍，有望持续受益AIDC产业趋势 [29] - 八马茶业：预计2026-2028年归母净利润为2.55/2.94/3.26亿元，对应PE 7/6/5倍，下半年恢复较好增长，估值处于低位 [30] - 华润燃气：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润至35.78/37.30/39.60亿港元，对应PE 12.37/11.87/11.18倍，分红比例大幅提升 [31] - 伊戈尔：小幅下修盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.8/7.4/11.8亿元，对应PE 33/22/14倍，出海加速放量在即 [32] - 三一重工：调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为109.7/138.7/165.5亿元，对应PE 16/13/10倍，业绩稳健符合预期 [33] - 新奥能源：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润至68.71/71.37/74.86亿元，对应PE 9/9/8倍，利润结构持续改善 [33] - 安井食品：上修盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为17.5/19.7/21.7亿元，对应PE 17/15/14倍，重回成长轨道 [34] - 申洲国际：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为60.1/65.9/71.0亿元，对应PE 11/10/9倍，营收稳健增长，净利短期承压 [35][36] - 新城控股：下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为7.57/9.26/10.74亿元，对应PE 42.1/34.4/29.7倍，减值压力缓解，商管支撑盈利韧性 [37] - 华泰证券：小幅调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为198/214/221亿元，同比增长21%/8%/3%，2025年扣非净利润同比增长80%，国际业务收入占比约17% [37] - 宝丰能源：调整盈利预测，2026-2028年归母净利润分别为170/183/196亿元，对应PE 13/12/11倍，内蒙古项目放量，高油价下煤制烯烃龙头优势凸显 [37][38] - 东鹏饮料：预计2026-2028年归母净利润为56.11/67.25/79.20亿元，对应PE 23/19/16倍，多品类协同稳步加力，平台化战略持续向好 [39] - 中金公司：上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为103/108/113亿元，2025年国际业务收入占比近30%，港股IPO各维度排名第一 [40][41] - 中国中免：维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为52.2/58.2/64.5亿元，对应PE 28/25/23倍，Q4毛利率显著提升，海南离岛免税高景气 [42] - 泽璟制药-U：2025年实现营收8.1亿元，同比+52.07%，重组人凝血酶纳入医保后增长明显 [43] - 速腾聚创：调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为1.6/3.1/4.7亿元，对应PE 97/48/32倍，单季度扭亏，机器人业务起量 [44] - 迪安诊断：预计2026-2027年归母净利润分别为4.12/5.33亿元，AI辅助诊断产品获三类证打开增长新空间，首次覆盖给予“买入”评级 [45] - 海光信息：中科曙光发布全球首款无线缆箱式超节点scaleX40，以系统级创新破解高端算力部署运维痛点 [46][47]

公司2025年度财务业绩概览 1. 集团全年取得营业额208.32亿港元，净利润20.2亿港元，每股基本盈利1.858港元 [3] 2. 拟派发末期股息每股50港仙及特别股息每股20港仙 [3] 基建环保业务表现 1. 该业务年度盈利为18.01亿港元，较去年度下跌31.5%，占集团业务净利润约93.4% [3] 2. 盈利下跌主要由于去年度取得出售所持有的杭州湾大桥股权利润 [3] 3. 年内公司聚焦水处理与水资源利用主业，致力拓展市场份额并优化业务布局，以巩固其在中国水务及环保产业的领先地位 [3] 新能源业务发展 1. 截至2025年底，公司持有的光伏电站资产规模达到740兆瓦 [3] 2. 其经营的15个光伏发电项目年度完成上网电量约8.6338亿千瓦时，受持续限电影响，较去年度减少10% [3] 3. 公司继续加强宏观政策、行业动态及项目收购相关研究，以迎接市场化挑战 [3] 消费品业务表现 1. 该业务年度盈利贡献为7.56亿港元，较去年度上升17.5%，占集团业务净利润约39.2% [4] 2. 南洋兄弟烟草股份有限公司在宏观经济承压、市场竞争加剧的背景下，通过推进新品开发与产品改良，实现全年整体销售额稳中有进 [4] 3. 永发印务有限公司通过加强成本控制、提升产能利用率及推动管理提效等措施，保障各板块稳步向好发展 [4]

文章核心观点 - 社保基金在2025年第四季度的持仓布局体现了“攻守兼备”的投资思路，其核心逻辑是“稳健+战略”，通过长期持有业绩确定性强、分红稳定的优质公司构建底仓，同时积极布局基本面反转或行业景气度回升的个股以获取超额收益 [14][24][36] 社保基金持仓整体特征 - 截至2025年3月29日，社保基金出现在139家公司的股东名单中 [3] - 持仓策略兼具“坐破板凳”的耐心和“看准就打”的果断 [3] 重仓股分析：稳字当头，偏爱金融与资源 - **银行与保险是压舱石**：社保基金对工商银行和交通银行持股比例分别维持在4.57%和11.91%，合计持股市值超过1800亿元；对中国人保持股比例达16.07%，持股市值510亿元 [5][6] - **资源股配置体现战略价值**：持仓前二十的个股中，有色金属板块占据多席，包括云铝股份、藏格矿业、山东黄金、山金国际和中国铝业 [6][10] - **对铝业股进行获利了结**：在2025年铝价维持高位、股价触及阶段性顶部时，社保基金对云铝股份和中国铝业进行了同步减持，云铝股份持股比例下降1.97个百分点 [6][7][11] 长线持仓逻辑：时间换空间，陪伴优秀公司成长 - **长期坚守典范**：社保基金已连续持有中国巨石36个季度（9年），期间公司展现出较强韧性，2025年扣非净利润同比接近翻倍增长 [15][17] - **偏好业绩确定的战略资产**：连续多年持有南山铝业（22个季度）、赤峰黄金（20个季度）等资源类公司，看重其工业刚需和避险属性 [16][20] - **青睐战略赛道科技股**：连续5年持有华工科技，其AI算力需求驱动的光模块业务订单已排至2026年底，年内股价上涨近40% [20][21] - **长情基础是盈利**：连续持有期数前二十的个股中，有19家在2025年实现盈利，其中吉比特、赤峰黄金、广联达等公司利润增幅可观 [23] 四季度调仓动向：新进与增持揭示行业变化 - **调仓动作积极**：2025年第四季度，社保基金新进35只个股，增持43只个股 [24] - **新进个股中的亮点**： - **首华燃气**：两家社保组合同时建仓，持股比例达4.05%；公司2025年营收28.1亿元，同比增长82.06%，归母净利润1.7亿元，同比大增123%；经营活动现金流净额17.69亿元，同比激增253.9%；年内股价上涨近70% [25][28][31] - **高能环境**：社保基金买入2700万股；公司2025年扣非净利润7.9亿元，同比增长140%；年内股价暴涨近90% [25][34] - **重点增持领域**： - **风电设备**：大幅增持运达股份，公司2025年风电机组销售收入264.34亿元，对外销售容量18,158.39MW，同比上升56.29%，在手订单创新高达45.5GW [26] - **半导体**：增持汇顶科技，公司2025年净利润大增38.66%，释放困境反转信号 [27] - **银行**：在减持部分银行股的同时，对渝农商行增持幅度较大，持有9383万股 [36] 具体公司业绩与市场表现摘要 - **比亚迪**：2025年营收跨越8000亿元，社保基金四季度小幅增持205万股至3902万股，对应市值约38亿元 [7] - **中国巨石**：2025年扣非净利润同比接近翻倍增长 [17] - **运达股份**：2025年风电机组销售收入264.34亿元，对外销售容量18,158.39MW，同比上升56.29% [26] - **汇顶科技**：2025年净利润同比增长38.66% [27] - **首华燃气**：2025年营收28.1亿元（同比+82.06%），归母净利润1.7亿元（同比+123%），经营现金流净额17.69亿元（同比+253.9%） [28] - **高能环境**：2025年扣非净利润7.9亿元（同比+140%） [34]

资金流动性 - 杠杆资金净流出规模扩大至247.2亿元，处于近三年7%分位[6][11] - 股票型ETF净流出规模扩大至116.9亿元，处于近三年17.8%分位[6][18] - 南向资金净流入大幅扩张至223.2亿元，处于近三年72%分位[6][39] - 产业资本净减持规模收缩至24.6亿元，处于近三年40%分位[6][28] - 股权融资规模收缩至121.3亿元，处于近三年58%分位[6][26] 交易拥挤度 - 光伏设备交易热度分位大幅上升11个百分点至90%[2][46] - 轻工制造交易热度分位上升13个百分点至38%，建材行业下降16个百分点至53%[2][56] - 传媒行业交易热度分位下降14个百分点至23%，有色金属下降12个百分点至39%[2][56] 投资者情绪与行为 - 自媒体A股搜索热度创下今年以来新高，与3月23日上证指数下跌3.6%相关[2][69] - 最近一周散户资金（小单）净流入1200.5亿元，较前值减少610.2亿元，处于过去五年67.8%分位[2][89] - 公募基金抱团趋势加强，风格偏向价值，行业偏向消费与电力设备[2][83]

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：绿色转型板块资金流向分析模型[33] **模型构建思路**：为了追踪不同板块在碳中和进程中的资金流向，将与绿色或转型相关的行业划分为三类，基于各行业在碳减排链条中的功能定位进行划分，用于分析资金流动与市场结构趋势[33] **模型具体构建过程**： * **板块分类**：将A股市场行业划分为四个板块，分类标准如下： * **低碳核心板块**：涵盖电力设备、环保，以及公用事业和汽车行业的部分领域，直接贡献碳减排，是新能源发电、绿色出行及减污降碳的核心环节[34] * **低碳支撑板块**：包括计算机、通信、电子及机械设备的部分领域，为产业绿色转型提供数字化、自动化和智能化支撑，是提升社会整体能效与资源利用效率的关键赋能方[34] * **转型主体板块**：包括火电、煤炭、钢铁、有色金属、化工等多个领域，能源消耗强度高、排放基数大，是碳减排的重点领域，也是转型金融政策优先关注的对象[35] * **其他板块**：除以上三类之外的其他行业[35] * **指标计算**：对每个板块，计算以下两个核心指标以追踪资金流向： * **主力净流入额**：统计周期内（如一周）流入该板块的主力资金净额[35] * **主力净流入率**：主力净流入额与该板块周期内成交总额的比率，计算公式为： $$主力净流入率 = \frac{主力净流入额}{板块成交总额} \times 100\%$$ 该指标用于标准化比较不同规模板块间的资金流向强度[35] **模型评价**：该模型提供了一个结构化的框架，用于观察和分析在绿色转型主题下，不同功能定位的板块之间资金的动态变化和偏好，有助于理解市场对碳中和各环节的预期和情绪[33] 模型的回测效果 1. 绿色转型板块资金流向分析模型，本周主力净流入额：低碳核心板块-180亿元，低碳支撑板块-506亿元，转型主体板块36亿元，其他板块-442亿元[35] 2. 绿色转型板块资金流向分析模型，本周主力净流入率：低碳核心板块-0.88%，低碳支撑板块-1.58%，转型主体板块0.16%，其他板块-1.51%[35] 3. 绿色转型板块资金流向分析模型，本周成交额占比：低碳核心板块19.50%，低碳支撑板块30.67%，转型主体板块21.96%，其他板块27.87%[36] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：ESG事件舆情热度因子[43] **因子构建思路**：通过统计全市场上市公司发生的ESG相关事件数量、类型及正负向，构建反映ESG整体舆情热度和市场关注度的因子[43] **因子具体构建过程**： * **事件收集与分类**：收集统计周期内（如一周）全市场所有ESG相关事件[43] * **维度分类**：将事件按环境（E）、社会（S）、治理（G）三个维度进行分类统计[46] * **情感分类**：将每个事件标记为正向、负向或中性[43] * **因子计算**：计算以下指标： * **ESG事件总数**：统计周期内发生的ESG事件总数量[43] * **各维度事件数量及占比**：分别统计E、S、G维度的事件数量，并计算其占总事件数的比例[46] * **正/负/中性事件数量及占比**：分别统计正向、负向、中性事件的数量，并计算其占总事件数的比例[43] 2. **因子名称**：行业ESG事件集中度因子[49] **因子构建思路**：在ESG事件舆情热度因子的基础上，进一步按行业进行细分，识别ESG事件高发的行业以及各行业内的主要议题，构建反映行业层面ESG关注度和风险点的因子[49] **因子具体构建过程**： * **行业事件统计**：将收集到的ESG事件按所属行业进行分类[49] * **事件数量排序**：统计各行业发生的ESG事件总数，并排序找出事件数量前十的行业[49] * **议题分析**：针对每个重点行业，识别其周期内发生频率最高的前三个ESG议题（例如“战略合作”、“信披违规”、“减持”等）[53] * **情感分析**：统计各行业内正向、负向、中性事件的数量及占比[53] 因子的回测效果 1. ESG事件舆情热度因子，本周ESG事件总数：1539件[43] 2. ESG事件舆情热度因子，本周事件情感分布：正向事件848件（占比55.1%），负向事件580件（占比37.7%），中性事件111件（占比7.2%）[43] 3. ESG事件舆情热度因子，本周事件维度分布：环境（E）类事件203件，社会（S）类事件37件，治理（G）类事件1307件（占比约84.9%）[46] 4. 行业ESG事件集中度因子，本周事件数量前三行业：电力设备行业143件，电子行业139件，医药生物行业132件[49] 5. 行业ESG事件集中度因子，本周汽车行业正向事件占比：约71.2%[50]

报告投资评级 1) 报告对绿色动力环保A股（601330.SH）和H股（01330.HK）均维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 1) 报告认为绿色动力环保是固废板块“提分红+提ROE”的典范，随着国补加速回收和资本开支下降，公司自由现金流增厚，分红仍有提升潜力，同时公司积极拓展供热及降本控费，有望实现业绩与ROE双升 [7] 2) 报告上调了公司2026-2027年的盈利预测，将归母净利润预测从7.18/7.60亿元上调至7.62/8.05亿元，并预计2028年归母净利润为8.54亿元 [7] 2025年业绩表现与财务分析 1) 2025年公司实现营业总收入35.34亿元，同比增长3.97%；实现归母净利润6.18亿元，同比增长5.54% [7] 2) 2025年公司加回资产减值后的净利润为8.09亿元，同比增长11.30% [7] 3) 2025年公司财务费用为3.82亿元，同比减少0.66亿元，综合融资成本为3.65%，同比下降0.76个百分点 [7] 4) 2025年公司经营性现金流净额达18.46亿元，同比增长28.32%；自由现金流为15.85亿元，同比增长48.33% [7] 5) 2025年公司每股派息0.32元，同比增加0.02元，分红比例达73.53%，同比提升2.09个百分点，对应A股股息率3.30%，H股股息率6.63% [7] 固废运营与业务拓展 1) 固废处理业务增收降本成效显著，2025年固废处理收入35.34亿元，毛利16.49亿元，毛利率46.67%，同比提升1.23个百分点 [7] 2) 截至2025年底，公司固废运营规模达4.03万吨/日，2025年垃圾处理量1473万吨，同比增长2.41%；发电量53.40亿度，同比增长1.80%；上网电量43.59亿度，同比增长2.31% [7] 3) 供热业务实现翻倍突破，2025年供热量112万吨，同比增长98.81%，还原供热后的吨发电量371度，同比增长1.43%，吨上网电量311度，同比增长2.33% [7] 4) 截至2025年底，公司累计有13个项目对外供热供汽，13个项目实现污泥协同处置 [7] 5) 公司通过集采和精细化管理实现降本，2025年环境保护费2.35亿元，同比减少0.21亿元；材料费2.90亿元，同比减少0.51亿元 [7] 6) 公司项目并购取得成果，2026年初成功收购河南新密垃圾焚烧发电项目，并与登封项目形成协同 [7] 7) 公司稳步推进海外市场布局，与亚洲联合基建合作参与中国香港垃圾焚烧发电项目投标，并成功入选印尼垃圾发电供应商名单 [7] 财务预测与估值 1) 报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为36.98亿元、38.37亿元、39.61亿元，同比增速分别为4.64%、3.76%、3.24% [1][8] 2) 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为7.62亿元、8.05亿元、8.54亿元，同比增速分别为23.38%、5.64%、6.15% [1][8] 3) 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.56元、0.60元 [1][8] 4) 基于2026年3月27日股价，报告给出A股对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为18.20倍、17.22倍、16.23倍；H股对应市盈率分别为9.38倍、8.49倍、8.01倍 [1][7] 5) 报告预测公司毛利率将持续改善，2026-2028年分别为47.03%、47.25%、47.40%；归母净利率将显著提升，分别为20.60%、20.98%、21.57% [8] 6) 报告预测公司净资产收益率（ROE）将稳步上升，2026-2028年分别为8.97%、9.22%、9.52% [8]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 固废主业增长强劲，运营效率提升，自由现金流转正，具备分红提升潜力[7] - 海螺集团增持及强化产业布局，有望驱动公司股权价值重估[7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入65.48亿元，同比增长4.42%；归母净利润22.45亿元，同比增长11.17%[1][7] - **主业盈利**：2025年主业毛利22.72亿元，同比增长4.44%；主业归母净利7.24亿元，同比增长2.95%[7] - **联营公司贡献**：2025年应占联营公司利润15.21亿元，同比增长15.57%，主要得益于海螺水泥盈利增长[7] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为24.95亿元、27.54亿元、29.96亿元，对应增速分别为11.13%、10.38%、8.78%[1][7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.39元、1.54元、1.67元[1] - **估值水平**：基于2026年3月27日股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为7.55倍、6.84倍、6.29倍；市净率（P/B）为0.38倍[1][5][8] 分业务运营分析 - **垃圾处置（固废）业务**： - 2025年收入46.99亿元，同比下降4%，但运营收入41.95亿元，同比增长7%[7] - 板块毛利20.31亿元，同比增长11%；毛利率43.22%，同比提升5.59个百分点；净利7.90亿元，同比增长20%[7] - 运营效率提升：2025年垃圾焚烧入炉吨发电量401度/吨，同比增加13度/吨；入炉吨上网电量339度/吨，同比增加13度/吨[7] - 拓展供热：2025年供汽量69.80万吨，同比增长85%；供热收入1.11亿元，平均单价159元/吨[7] - 产能与处理量：截至2025年底，垃圾焚烧在手总产能5.38万吨/日，其中已投运4.83万吨/日；2025年接收生活垃圾量1883万吨，同比增长3%；处置量1599万吨，同比增长2%[7] - **节能装备业务**：2025年收入4.96亿元，同比下降39%；净利0.10亿元，同比下降72%[7] - **港口物流业务**：2025年收入1.68亿元，同比下降8%；净利0.50亿元，同比增长21.88%[7] - **新能源业务**：2025年收入10.93亿元，同比增长277%，但毛利0.13亿元，同比下降44%，毛利率仅1.23%[7] - **新型建材业务**：2025年收入0.90亿元，同比下降11%，毛利率转正至7.45%[7] 现金流与资本结构 - **经营活动现金流**：2025年为18.39亿元，同比下降9%，主要受新材料业务资金占用影响；但垃圾发电板块回款改善，合计回款42.8亿元，同比增加4.3亿元[7] - **资本开支**：2025年为16.80亿元，同比下降41%[7] - **自由现金流**：2025年转正至1.59亿元（2024年为-8.02亿元）[7] - **分红**：2025年派息总额7.17亿港元，每股派息0.40港元，与上年持平；报告预计随着经营现金流修复和资本开支持续下降，2026年具备分红提升潜力[7] - **资产负债率**：2025年为39.64%，预测呈下降趋势[6][8] 股权价值与催化剂 - **集团增持**：海螺集团计划增持海螺创业10.61%股份，增持后合计控制公司投票权比例约21%，控制权得到强化[7] - **股权价值重估逻辑**：公司通过持有海螺集团49%股权，间接持有海螺水泥18.15%股权。以2026年3月27日数据计算，该部分海螺水泥股权对应市场价值约为205亿港元。报告估算公司主业（2026年预测归母净利8.21亿元人民币）估值约84亿港元，加上水泥股权价值，公司股权总估值约130亿港元，较205亿港元的市场价值存在约63%的折价，重估空间显著[7] - **产业布局协同**：海螺集团持续强化产业布局，可能控股皖维和杉杉，有望带动体系内业务协同与整体资产价值提升[7]

市场整体表现 - 本周A股市场指数跌幅明显收窄，市场情绪从恐慌走向修复，资金风格发生阶段性切换，全周主力资金虽仍为净流出，但边际改善趋势已初步显现，市场正处于“弱修复 + 再平衡”的关键窗口 [2] - 本周A股主要指数整体延续调整但跌幅显著收敛，市场由前期快速下跌阶段进入弱势震荡修复阶段 [6][7] - 小盘股在情绪出清后出现技术性修复，以创业板为代表的成长板块由上周抗跌转为本周领跌，风格进入阶段性再平衡窗口 [3][7] 指数与风格表现 - 从结构上看，小盘股在情绪出清后出现技术性反弹，而此前表现抗跌的成长板块（以创业板为代表）则转为领跌，风格轮动特征显著 [3] - 主要指数周涨跌幅数据显示，市场整体跌幅较上周明显收敛 [8][9] 行业表现与轮动 - 行业层面以“防御 + 涨价”主线主导，材料、公用事业及医疗保健板块逆势上涨，分别录得约2.5%左右涨幅，体现出资金对“资源属性 + 稳定现金流”资产的偏好提升 [3] - 信息技术、金融以及部分消费板块则表现承压，显示高估值与高贝塔资产仍处于估值消化阶段 [3] - 从一级行业看，材料（+2.54%）、公用事业（+2.5%）及医疗保健（+1.37%）逆势上涨，而信息技术（-2.26%）、金融（-2.31%）及消费板块整体承压 [10] - 本周35个Wind二级行业中，仅有8个子行业正向上涨，周涨幅TOP8子行业集中在化工（+3.32%）、公用事业II（+2.5%）、有色金属（+2.38%）等周期股，受益于涨价逻辑领涨 [15][16] - 周跌幅居前的子行业包括非银金融（-3.95%）、电信服务（-3.63%）、软件服务（-3.26%）等科技相关板块，显示科技股在估值消化中等待新催化 [17][18][19] 个股表现 - 涨幅居前个股主要集中在资源、能源电力及医药方向，背后逻辑以涨价驱动与政策预期为主，周涨幅TOP10股票涨幅在38.69%至51.02%之间 [3][20] - 跌幅居前个股则多为前期强势科技股，反映出资金撤离与估值压缩的双重影响，周跌幅TOP10股票跌幅在-19.10%至-32.34%之间 [3][21] 市场成交与活跃度 - 本周A股成交呈现“缩量下行”特征，周度成交金额由上周的11.06万亿元下降至10.56万亿元 [23][25] - 从日度数据观察，成交额由周初的约2.45万亿元逐步回落至周五的1.86万亿元，同时市值换手率也从4.98%下降至3.66% [23] - 尽管整体成交降温，但部分防御板块与主题性方向（如公用事业、部分资源品）仍维持较高换手，表明资金在震荡市中加速调仓，寻找相对确定性机会 [23] - 行业换手率数据显示，公用事业（31.40%）、能源（25.93%）、信息技术（19.93%）交投活跃 [27][28][29] - 个股换手率TOP10由次新股与锂电概念主导，周换手率在146.79%至236.08%之间，高换手伴随高波动 [30][31] 资金流向 - 本周主力资金“先出后进”，周一在外部地缘冲突冲击下，市场出现恐慌性抛售，主力净流出高达795亿元；但随着情绪逐步修复，周三出现150亿元净流入，成为本周关键转折点 [32] - 至周五，主力资金继续净流入82.58亿元，且尾盘回流明显，显示机构资金开始从全面撤退转向结构性布局，全周累计仍为净流出约1089亿元，但边际改善趋势已初步显现 [32] - 行业维度上，资金明显流入材料板块（净流入126.64亿元），而科技与工业板块则遭遇较大幅度流出（信息技术净流出487.04亿元，工业净流出356.51亿元） [37][38][39] - 个股主力资金净流入TOP10显示，锂电产业链成为资金主战场，赣锋锂业净流入27.20亿元 [39][40] 市场情绪指标 - 本周市场情绪呈现典型“V型修复”，周一跌停家数一度达到145家，情绪触及阶段性冰点；但随后两日快速修复，连续出现“百股涨停”现象，至周五涨停家数回升至94家，跌停家数降至个位数，市场风险偏好明显回暖 [41][46] - 两融资金走势反映出更为谨慎的态度，融资余额较3月19日高点（26501亿元）已明显回落，整体处于去杠杆态势中，不过周内后半段融资余额出现小幅回升并趋于稳定，显示杠杆资金情绪由持续降温转向观望中的弱修复 [42][46][47] - 当前市场情绪已从极端恐慌修复至中性偏谨慎状态，但尚未形成一致性做多预期 [43] 下周关注重点 - 下周将公布3月官方制造业PMI数据，是观察一季度经济复苏成色的重要窗口，可能影响市场对经济基本面的预期 [50][51] - 需密切关注中东地缘局势的演变，若冲突进一步升级，可能导致全球风险资产重新定价，对A股市场情绪产生冲击 [51] - 下周A股市场共有26家公司面临限售股解禁，解禁股份性质多样，建议重点关注鸿日达（12796.02万股）、逸豪新材（10769.81万股）、浙江华远（10600.20万股）、开发科技（10040.00万股）等解禁规模较大的公司 [51][53] - 下周新股申购包括有研复材（688811，先进材料）、寒笛电子（920181）、大普微（301666，存储芯片） [52]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 盘面近期持续缩量运行，市场情绪未充分释放，震荡修复态势有望延续，预计假期后资金面与情绪面或改善，市场或迎快速修复行情 [2] 各目录总结 市场分析 - 宏观上，特朗普宣布5月14 - 15日访华，中美就此事保持沟通；地缘上，特朗普推迟对伊朗能源设施打击至2026年4月6日晚8点，否认急于与伊朗达成协议，伊朗组织超百万人准备地面战斗，警告开辟新战线，曼德海峡或成目标，中国等国船只已安全通过霍尔木兹海峡 [1] - 现货市场，A股三大指数调整，上证指数跌1.09%报3889.08点，创业板指跌1.34%，板块指数跌多涨少，仅煤炭、石油石化、银行行业收红，计算机等行业跌幅居前，当日成交额不足2万亿元；海外美国三大股指全线收跌，纳指跌2.38%报21408.08点 [1] - 期货市场，股指期货基差回升，IH、IF、IC成交量和持仓量同步减少 [1] 策略 预计假期后资金面与情绪面或改善，市场或迎快速修复行情 [2] 宏观经济图表 包含美元指数和A股走势、美国国债收益率和A股走势、人民币汇率和A股走势、美国国债收益率和A股风格走势等图表 [5][7][9] 现货市场跟踪图表 - 展示国内主要股票指数日度表现，如上证综指等指数在2026 - 03 - 26和2026 - 03 - 25的数值及日度涨跌幅 [12] - 包含沪深两市成交金额、融资余额图表 [13] 股指期货跟踪图表 - 展示股指期货持仓量和成交量数据，如IF、IH、IC、IM的当日值及变化值 [16] - 包含IH、IF、IC、IM合约持仓量、最新持仓占比、外资净持仓数量图表 [5][17][19] - 展示股指期货基差（期货 - 现货）数据，如IF、IH、IC、IM各合约基差的当日值及变化值 [37] - 展示股指期货跨期价差数据，如次月 - 当月、下季 - 当月等不同期限的价差当日值及变化值 [41][42] - 包含IF、IH、IC、IM基差及跨期价差图表 [5][40][43]